1、目錄TOC o 1-2 h z u HYPERLINK l _TOC_250012 一、朱格拉周期起源以及特征 4 HYPERLINK l _TOC_250011 周期現(xiàn)象起源 4 HYPERLINK l _TOC_250010 朱格拉周期特點(diǎn) 4 HYPERLINK l _TOC_250009 朱格拉周期歷程回顧 5 HYPERLINK l _TOC_250008 二、設(shè)備投資指標(biāo)是朱格拉周期基本信號(hào) 6 HYPERLINK l _TOC_250007 三、實(shí)體經(jīng)濟(jì)指標(biāo)成為朱格拉周期重要信號(hào)指引 7 HYPERLINK l _TOC_250006 經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇催生設(shè)備投資需求 8 HYPERLI

2、NK l _TOC_250005 制造業(yè)投資、產(chǎn)業(yè)鏈升級(jí)再造開啟新一輪設(shè)備投資周期 10 HYPERLINK l _TOC_250004 價(jià)格變化對(duì)設(shè)備投資敏感，可以捕捉朱格拉周期形成 12 HYPERLINK l _TOC_250003 信貸投放周期與設(shè)備投資周期關(guān)系緊密 15 HYPERLINK l _TOC_250002 四、新一輪全球朱格拉周期開啟 16 HYPERLINK l _TOC_250001 美國更新、碳中和與供應(yīng)鏈再造三條主線拉動(dòng)新一輪周期開啟 16 HYPERLINK l _TOC_250000 新一輪周期開啟，主要指標(biāo)信號(hào)顯現(xiàn) 17萬家基金宏觀經(jīng)濟(jì)圖目錄圖 1：朱格拉周

3、期循環(huán)歷程 5圖 2：本世紀(jì)全球大致同步經(jīng)歷兩輪朱格拉周期 6圖 3：中國設(shè)備投資占 GDP 比重在 2015 年觸頂 7圖 4：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇催生設(shè)備投資需求，拉動(dòng) GDP 增速上行（%） 8圖 5：設(shè)備投資的需求離不開終端消費(fèi)需求的回暖（%） 9圖 6：外需產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)抢瓌?dòng)經(jīng)濟(jì)回暖、設(shè)備投資的主要?jiǎng)恿Γ?） 9圖 7：全球主要國家固定資產(chǎn)投資完成額增速周期性信號(hào)顯著（%） 10圖 8：制造業(yè)投資增速周期性信號(hào)顯著（%） 11圖 9：制造業(yè)景氣態(tài)勢與設(shè)備投資增速對(duì)應(yīng)（%） 11圖 10：挖掘機(jī)月產(chǎn)量累計(jì)同比（%） 12圖 11：工業(yè)鍋爐月產(chǎn)量累計(jì)同比（%） 12圖 12：金屬切削機(jī)床月產(chǎn)量累計(jì)同比（%

4、） 12圖 13：發(fā)動(dòng)機(jī)月產(chǎn)量累計(jì)同比（%） 12圖 14：水泥專用設(shè)備月產(chǎn)量累計(jì)同比（%） 12圖 15：工業(yè)機(jī)器人月產(chǎn)量累計(jì)同比（%） 12圖 16：CPI 反應(yīng)終端消費(fèi)者需求，進(jìn)一步推動(dòng)設(shè)備投資周期形成（%） 13圖 17：設(shè)備投資需求拉動(dòng)生產(chǎn)端供應(yīng)品價(jià)格，推動(dòng)PPI 上行（%） 13圖 18：朱格拉周期中設(shè)備投資增速增加，拉動(dòng)上游大宗商品需求上漲 14圖 19：中國南華工業(yè)指數(shù)也同樣印證設(shè)備投資需求 14圖 20：設(shè)備投資周期與 M1 貨幣供給周期相匹配 15圖 21：設(shè)備投資周期與 M2 貨幣供給周期相匹配 16圖 22：設(shè)備投資周期與貸款投放周期相關(guān)聯(lián) 16表目錄表 1：傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)周

5、期分為四種 4表 2：朱格拉周期歷程回顧 5表 3：朱格拉周期實(shí)體經(jīng)濟(jì)信號(hào) 7一、朱格拉周期起源以及特征周期現(xiàn)象起源在 20 世紀(jì) 30 年代的經(jīng)濟(jì)大蕭條下，凱恩斯認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)發(fā)展必然會(huì)出現(xiàn)一種始向上、繼向下、再重新向上的周期性運(yùn)動(dòng)，并具有明顯的規(guī)律性，即經(jīng)濟(jì)周期。并且凱恩斯認(rèn)為資本邊際效率遞減規(guī)律產(chǎn)生的投資波動(dòng)是形成經(jīng)濟(jì)周期的主要 原因。資本邊際效率的遞減導(dǎo)致人們投資收益期望的落空，引起了流動(dòng)性偏好的增加，由此引發(fā)危機(jī)。在經(jīng)濟(jì)學(xué)中關(guān)于經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)的起因是內(nèi)生還是外生一直存在著爭議，這也可以從供給側(cè)和需求側(cè)兩方面來看。根據(jù)薩伊定律來看供給側(cè)，“供給能夠創(chuàng)造自己的需求”，由人口、生產(chǎn)率和庫存周期等

6、形成經(jīng)濟(jì)波動(dòng)。而凱恩斯主義“需求決定供給”的觀點(diǎn)完全相反，從需求側(cè)來看，有效需求下滑至低于潛在需求，從而導(dǎo)致衰退或蕭條，由貨幣政策、實(shí)際工資和信貸周期等因素引起波動(dòng)變化。1912 年，熊彼特以“創(chuàng)新理論”為依據(jù)，在經(jīng)濟(jì)周期及有關(guān)書刊中，提出了他的經(jīng)濟(jì)周期理論。從歷史上看，創(chuàng)新千差萬別，而創(chuàng)新對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的影響也各不相同，因此周期是有長短的。他綜合了前人的觀點(diǎn)，提出了在資本主義歷史發(fā)展過程中存在幾種周期，且這幾種周期是并存交織的論點(diǎn)，分別為受廠商庫存投資驅(qū)動(dòng)的基欽周期（3 至 4 年）、受設(shè)備更替和資本投資驅(qū)動(dòng)的朱格拉周期（9至 10 年）、受房產(chǎn)業(yè)和建筑業(yè)驅(qū)動(dòng)的庫茲涅茨周期（15 至 25 年）

7、、受技術(shù)創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)的康德拉季耶夫周期（50 至 60 年）。經(jīng)濟(jì)周期理論周期長度理論內(nèi)容及驅(qū)動(dòng)因素表 1：傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)周期分為四種基欽周期34 年受廠商庫存投資驅(qū)動(dòng)，又稱“庫存周期”朱格拉周期910 年受設(shè)備更替和資本投資驅(qū)動(dòng)，生產(chǎn)設(shè)備的周期性更替帶動(dòng)了固定資產(chǎn)投資的周期性變動(dòng)，進(jìn)而導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)周期性變化庫茲涅茨周期15-25 年受房產(chǎn)業(yè)和建筑業(yè)驅(qū)動(dòng)，房地產(chǎn)向好時(shí)帶動(dòng)上下游發(fā)展，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)繁榮，房地產(chǎn)業(yè)衰退時(shí)，上下游需求回落，經(jīng)濟(jì)衰退受技術(shù)創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)，以創(chuàng)新性技術(shù)變革為起點(diǎn)，技術(shù)不斷顛覆更新推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長，后隨技術(shù)成熟，經(jīng)濟(jì)康德拉季耶夫周期5060 年資料來源：整理增長動(dòng)力缺乏，增速回落。現(xiàn)階段全球經(jīng)濟(jì)正處于

8、以信息技術(shù)為標(biāo)志性技術(shù)創(chuàng)新的第五輪康波（1991-周期中。朱格拉周期特點(diǎn)朱格拉周期是 1860 年法國經(jīng)濟(jì)學(xué)家朱格拉提出的一種為期 10 年左右的經(jīng)濟(jì)周期。朱格拉研究了法國、英國和美國的物價(jià)、貼現(xiàn)率和黃金儲(chǔ)備的波動(dòng)，并發(fā)現(xiàn)了這些與商業(yè)活動(dòng)、投資及就業(yè)增長的周期存在著相關(guān)性。之后朱格拉基于大量證據(jù)提出危機(jī)是周期性的想法。繁榮、危機(jī)與蕭條是社會(huì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)動(dòng)三個(gè)階段，而這樣三個(gè)階段的反復(fù)發(fā)生就形成了周期。朱格拉周期是經(jīng)濟(jì)整體的周期性波動(dòng)，而企業(yè)設(shè)備投資周期則是企業(yè)進(jìn)行有規(guī)律的設(shè)備更替及其資本開支的投資周期。在朱格拉周期中，投資的范圍更為廣泛，不僅限于企業(yè)設(shè)備更新的投資。因此，還需要綜合考慮價(jià)格、信貸、投

9、資和利率因素才能去判斷經(jīng)濟(jì)體處于朱格拉周期的某一階段。但可以通過企業(yè)設(shè)備投資的有規(guī)律的周期性興衰過程去了解朱格拉周期內(nèi)的變化。由于存在磨損折舊、技術(shù)替代等因素，機(jī)器設(shè)備往往存在一定的更新周期。當(dāng)機(jī)器設(shè)備開始大量更新?lián)Q代時(shí)，固定資產(chǎn)投資將大幅增加，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入繁榮期，而后隨著設(shè)備更新完成，固定資產(chǎn)投資回落，經(jīng)濟(jì)周期將轉(zhuǎn)為衰退。設(shè)備的周期性替代帶動(dòng)了固定資產(chǎn)投資的周期性變化，最終產(chǎn)生了 9 至 10 年的經(jīng)濟(jì)周期。圖 1：朱格拉周期循環(huán)歷程資料來源：繪制朱格拉周期歷程回顧進(jìn)入 20 世紀(jì) 70 年代后，經(jīng)濟(jì)全球化的發(fā)展使得越來越多的國家相互聯(lián)系，這種聯(lián)系通過各國商品與服務(wù)的貿(mào)易、直接投資、間接投資

10、、金融市場和技術(shù)的擴(kuò)散等實(shí)現(xiàn)。而這種聯(lián)系越來越多的通過經(jīng)濟(jì)周期的協(xié)同性特征表現(xiàn)出來，各國之間經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)同步性顯著增加。按照“谷峰谷”測度經(jīng)濟(jì)周期的慣例，20世紀(jì) 70 年代以來，世界經(jīng)濟(jì)波動(dòng)可分為 5 個(gè)完整的朱格拉周期，每個(gè)周期的長度在 7-10 年。時(shí)間（跨度）概況20 世紀(jì) 70 年代初，布雷頓森林體系崩潰，疊加第一次石油危機(jī)，二戰(zhàn)以來的黃金時(shí)代落幕。之后，主要國家紛紛刺激消費(fèi)、實(shí)施投資擴(kuò)張性政策，伴隨著1975-1982國際石油價(jià)格的回落，國家資本投資大幅增加，朱格拉周期開啟。1979 年，第二次石油危機(jī)爆發(fā)，國家通脹上行，政府采取的高利率使需求與投資下滑，（7 年）全球進(jìn)入朱格拉衰

11、退期，世界經(jīng)濟(jì)也在 1982 年再次陷入谷底。隨著各國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整以及通貨膨脹率的降低，國家、企業(yè)投資意愿自 1982 年以后再次步入復(fù)蘇階段。20 世紀(jì) 80 年代中期，以美國、歐洲為主的貿(mào)易1982-1991自由化的蓬勃發(fā)展，促進(jìn)了出口的上升，進(jìn)一步推動(dòng)朱格拉周期的繁榮。然而到 1990 年，虛擬經(jīng)濟(jì)的衰退帶動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)下行，全球再次進(jìn)入朱格拉周期后（9 年）期。1991-2001以 IT 技術(shù)為代表的科技進(jìn)步催生了新經(jīng)濟(jì)在全球的擴(kuò)張，技術(shù)更迭推動(dòng)行業(yè)成長，新興行業(yè)投資迎來熱潮。1995 年世界貿(mào)易組織的成立，更為全球經(jīng)濟(jì)的（10 年）可持續(xù)發(fā)展?fàn)I造了良好的外部環(huán)境。1997 年亞洲金融危

12、機(jī)爆發(fā)；2001 年，以美國為首的全球互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅，本輪周期也宣告結(jié)束。21 世紀(jì)初，美國經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁復(fù)蘇帶動(dòng)新一輪朱格拉周期的擴(kuò)張。2001 年中國加入 WTO，全球產(chǎn)業(yè)鏈也迎來新一輪變革，出口帶動(dòng)企業(yè)規(guī)模增長、制造業(yè)投2001-2009資迅速增加、設(shè)備更新?lián)Q代加速。2006 年春季，次貸危機(jī)開始在美國逐步顯現(xiàn)，2007 年，次貸危機(jī)席卷美國、日本與歐盟等世界主要金融市場，世界也隨（9 年）后進(jìn)入該輪朱格拉周期的衰退期。2009-2019危機(jī)過后各國政府采取政策刺激，例如美聯(lián)儲(chǔ)大放水，中國的四萬億計(jì)劃使得基建、地產(chǎn)率先發(fā)力，帶動(dòng)制造業(yè)投資明顯增加。2016 底-2017 年初，世界表 2：朱格

13、拉周期歷程回顧的產(chǎn)業(yè)升級(jí)或新產(chǎn)業(yè)崛起趨勢，企業(yè)盈利能力修復(fù)有限，之后全球企業(yè)設(shè)備投資并沒有繼續(xù)強(qiáng)勁上升，投資趨勢分化。直到 2019 年本輪周期才接近尾聲，疫情更是加速全球出清。主要國家設(shè)備投資增速有所改善，中國受 GDP 名義增長率觸底回升、供給側(cè)改革產(chǎn)能利用率下降等因素影響，企業(yè)投資增加。但由于缺乏每一輪周期相應(yīng)（10 年）資料來源：整理二、設(shè)備投資指標(biāo)是朱格拉周期基本信號(hào)由于朱格拉周期主要指的是設(shè)備投資周期，因而識(shí)別朱格拉周期的最基本信號(hào)便是設(shè)備投資相關(guān)的指標(biāo)。一般來講，我們選取設(shè)備投資增速或者設(shè)備投資占 GDP比例作為朱格拉周期的基本識(shí)別變量。全球主要經(jīng)濟(jì)體朱格拉周期呈現(xiàn)出較強(qiáng)的同步性

14、。從圖中可以看出，全球在本世紀(jì)大致同步經(jīng)歷了兩輪朱格拉周期（2001-2009 年，2009 年至今）。本世紀(jì)以來，由于世界經(jīng)濟(jì)內(nèi)不斷提高的貿(mào)易和金融的一體化程度導(dǎo)致了經(jīng)濟(jì)全球化，主要經(jīng)濟(jì)體的朱格拉周期呈現(xiàn)出較強(qiáng)同步性。目前處于第 2 輪周期觸底結(jié)束的時(shí)間點(diǎn)，第 2 輪全球周期在 2009 年至 2015 年呈上升曲線，2016 年設(shè)備投資占 GDP比重到達(dá)高點(diǎn)，各國設(shè)備投資增速開始下降，雖然在 2017 年有所反彈但在 2018年后再次回落至今。(%)(%)本世紀(jì)第1輪中國朱格拉周期（2002-2011）第2輪中國朱格拉周期（2011至今）本世紀(jì)第1輪全球朱格拉周期（2001-2009）第2

15、輪全球朱格拉周期（2009至今）圖 2：本世紀(jì)全球大致同步經(jīng)歷兩輪朱格拉周期資料來源：Wind,備注：1998 年-2016 年中國設(shè)備工具器具購置，采用年度更新的全社會(huì)固定資產(chǎn)投資完成額中的設(shè)備工具器具購置，2018 年后年度數(shù)據(jù)未更新，我們以月度更新的固定資產(chǎn)投資中的設(shè)備工具器具購置，來替代 2017 年至 2020 年年度數(shù)據(jù)。中國在本世紀(jì)也經(jīng)歷了兩輪朱格拉周期（2002-2011 年、2011 年至今）。中國在 2002 年開始第 1 輪朱格拉周期，該周期內(nèi)中國制造業(yè)崛起壯大，成為制造業(yè)大國，此外由于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，第三產(chǎn)業(yè)地位上升。2010 年設(shè)備投資占 GDP比重到頂，設(shè)備投資增速

16、下滑幅度增大，直到 2011 年設(shè)備投資需求觸底，然后開始了第 2 輪朱格拉周期。在第 2 輪朱格拉周期中，高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)迅速發(fā)展并且設(shè)備更換需求增大，第三產(chǎn)業(yè)比重逐漸超越第二產(chǎn)業(yè)比重。2015年時(shí)，設(shè)備投資占 GDP 比重到頂，設(shè)備置換增速下降。中國目前也位于上一輪朱格拉周期結(jié)束即將開啟新一輪周期的階段。圖 3：中國設(shè)備投資占 GDP 比重在 2015 年觸頂美國:設(shè)備投資占GDP日本:設(shè)備投資占GDP中國:設(shè)備投資占GDP202016161212884401998200020022004200620082010201220142016201802020資料來源：Wind,三、實(shí)體

17、經(jīng)濟(jì)指標(biāo)成為朱格拉周期重要信號(hào)指引朱格拉周期一般指設(shè)備投資周期，但在系統(tǒng)視角下，不僅涉及設(shè)備投資，更涉及到生產(chǎn)、投資、消費(fèi)、外貿(mào)、信貸、價(jià)格等多個(gè)變量。因此從整個(gè)實(shí)體經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)的角度出發(fā)，可以進(jìn)一步拓展出朱格拉周期的識(shí)別信號(hào)。表 3：朱格拉周期實(shí)體經(jīng)濟(jì)信號(hào)信號(hào)具體指標(biāo)經(jīng)濟(jì)增速GDP 不變價(jià)同比消費(fèi)品銷售增速進(jìn)出口貿(mào)易總額增速投資增速固定資產(chǎn)投資總額增速制造業(yè)固定資產(chǎn)投資總額增速、制造業(yè) PMI主要工業(yè)設(shè)備產(chǎn)量增速價(jià)格變化CPI 同比PPI 同比主要大宗商品指數(shù)走勢M1 同比、M2 同比信貸 金融機(jī)構(gòu)貸款余額同比增速資料來源：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇催生設(shè)備投資需求GDP（不變價(jià)）同比GDP 增速周期與朱格拉周期

18、相一致。設(shè)備投資首先與經(jīng)濟(jì)增速掛鉤。結(jié)合全球主要國家 GDP 不變價(jià)同比增速來看，1998 年以來全球主要國家和地區(qū)經(jīng)歷了 20002009 年以及 20102019 年兩輪 GDP 增速周期，目前處于新一輪周期啟動(dòng)期，時(shí)間跨度均為 9-10 年，這與設(shè)備投資的周期基本一致。2000 年，互聯(lián)網(wǎng)泡沫危機(jī)挫傷美國股市，企業(yè)投資疲軟，牽動(dòng)全球發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)增速觸底。 2008 年次貸危機(jī)再次引發(fā)全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)，各國生產(chǎn)遭受重創(chuàng)，各國迅速開啟貨幣寬松和財(cái)政支持，加大刺激消費(fèi)和企業(yè)投資，新一輪經(jīng)濟(jì)增長開啟。2020 年初，全球公共衛(wèi)生危機(jī)使各國 GDP 增速創(chuàng)下新低，隨著各國疫苗落實(shí)、消費(fèi)振興和企業(yè)資本

19、投資增加，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇已“有跡可循”，預(yù)計(jì)將迎來新一輪企業(yè)設(shè)備投資周期。圖 4：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇催生設(shè)備投資需求，拉動(dòng) GDP 增速上行（%）美國:GDP:不變價(jià):同比歐元區(qū):GDP:不變價(jià):同比日本:GDP:不變價(jià):同比中國:GDP:不變價(jià):同比2020151510105500-5-5202120202019201820172016201520142013201220112010200920082007200620052004200320022001200019991998-10-10資料來源：Wind， （備注：2021 年 GDP 數(shù)據(jù)為 IMF 預(yù)測與估計(jì)數(shù)據(jù)）消費(fèi)品銷售增速設(shè)備投資的需求離不

20、開終端消費(fèi)需求的回暖。投資增長的重要?jiǎng)恿υ谟谙M(fèi)。伴隨經(jīng)濟(jì)恢復(fù)，社會(huì)消費(fèi)需求快速提升，短期內(nèi)導(dǎo)致供給不足，企業(yè)加大投資，更新設(shè)備擴(kuò)充產(chǎn)能。從圖 5 可以看出，2001 年底、2009 年初全球消費(fèi)隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇迎來了轉(zhuǎn)折，消費(fèi)需求逐漸回歸到正常水平。2020 年年底，隨著疫苗接種推進(jìn)，全球經(jīng)濟(jì)秩序恢復(fù)，消費(fèi)需求也會(huì)迅速恢復(fù)，強(qiáng)勁的家庭消費(fèi)加固了企業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)的預(yù)期，必然帶動(dòng)新一輪企業(yè)投資以及設(shè)備更新。圖 5：設(shè)備投資的需求離不開終端消費(fèi)需求的回暖（%）社會(huì)消費(fèi)品零售總額:累計(jì)同比美國:零售和食品服務(wù)銷售額:總計(jì):同比日本:商業(yè)銷售額:總計(jì):同比歐盟27國:零售銷售指數(shù):當(dāng)月同比303020201

21、01000-10-10-20-20202120202019201820172016201520142013201220112010200920082007200620052004200320022001200019991998-30-30資料來源：Wind，（數(shù)據(jù)截至 2021 年 1 月）進(jìn)出口總額增速外需產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)抢瓌?dòng)經(jīng)濟(jì)回暖、設(shè)備投資的主要?jiǎng)恿Α＝?jīng)濟(jì)全球化下，外貿(mào)也成為拉動(dòng)投資的重要來源。對(duì)外貿(mào)易對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長起到很大的影響，在很長一段時(shí)間內(nèi)中國的經(jīng)濟(jì)增長靠出口來拉動(dòng)。2001 年中國加入 WTO，全球產(chǎn)業(yè)鏈也迎來新一輪變革，出口帶動(dòng)企業(yè)規(guī)模增長、制造業(yè)投資迅速增加、設(shè)備更新?lián)Q代加速。對(duì)于全

22、球的經(jīng)濟(jì)體來說，伴隨國際分工加速，對(duì)外貿(mào)易都不可或缺，對(duì)外貿(mào)易在一定程度上促進(jìn)了生產(chǎn)力的提高，設(shè)備投資周期也對(duì)應(yīng)著貿(mào)易需求周期。圖 6：外需產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)抢瓌?dòng)經(jīng)濟(jì)回暖、設(shè)備投資的主要?jiǎng)恿Γ?） 中國進(jìn)出口金額:當(dāng)月同比歐盟27國:商品貿(mào)易:進(jìn)出口:當(dāng)月同比美國:貨物進(jìn)出口金額:當(dāng)月同比日本:出口金額:同比808060604040202000-20-20-40-40202120202019201820172016201520142013201220112010200920082007200620052004200320022001200019991998-60-60資料來源：Wind，（數(shù)據(jù)截至 20

23、21 年 1 月）制造業(yè)投資、產(chǎn)業(yè)鏈升級(jí)再造開啟新一輪設(shè)備投資周期固定資產(chǎn)投資完成額增速朱格拉周期是指設(shè)備更新周期，當(dāng)生產(chǎn)中機(jī)器設(shè)備需要更新，就會(huì)產(chǎn)生資本支出，從而依靠固定資產(chǎn)投資使得經(jīng)濟(jì)邁入繁榮，而當(dāng)設(shè)備更新完成后，固定資產(chǎn)投資又會(huì)陷入低谷，經(jīng)濟(jì)走向低迷。因此可以通過固定資產(chǎn)投資完成額增加的情況來觀察朱格拉周期。全球主要國家固定資產(chǎn)投資完成額增速周期性信號(hào)顯著。全球固定資產(chǎn)投資的歷史趨勢與朱格拉周期保持一致。本世紀(jì)第二輪朱格拉周期從 2009 年開啟，固定資產(chǎn)投資額增速在 2009 年-2015 年持續(xù)上升，2016 年增速放緩，2017 年出現(xiàn)小幅反彈，2018、2019 年固定資產(chǎn)投資下

24、行。而 2009 年、2017 年是美國房地產(chǎn)周期上行期，房地產(chǎn)投資對(duì)于美國固定資產(chǎn)投資增速上行起到了一定程度上的支撐。中國固定資產(chǎn)投資完成額增速存在 1998-2007 年、2007-2016 年兩個(gè)周期，呈現(xiàn)出了清晰的周期特征，但與全球朱格拉周期并不一致，可能原因是房地產(chǎn)周期的不同步。圖 7：全球主要國家固定資產(chǎn)投資完成額增速周期性信號(hào)顯著（%）中國：全社會(huì)固定資產(chǎn)投資完成額:實(shí)際同比美國：固定資本形成總額:年增長率歐盟：固定資本形成總額:年增長率日本：固定資本形成總額:年增長率404030302020101000-10-1020202019201820172016201520142013

25、201220112010200920082007200620052004200320022001200019991998-20-20資料來源：Wind，制造業(yè)投資完成額增速制造業(yè)投資增速周期性信號(hào)顯著。朱格拉周期的核心是企業(yè)設(shè)備更新，這在制造業(yè)中體現(xiàn)尤為明顯，因而制造業(yè)的固定資產(chǎn)投資完成額增速也成為重要信號(hào)。全球朱格拉周期能夠?yàn)橹圃鞓I(yè)帶來廣闊的市場需求，在一輪朱格拉周期開始時(shí)，企業(yè)需要設(shè)備更新或者技術(shù)創(chuàng)新，設(shè)備開支將處于上升階段，對(duì)制造業(yè)產(chǎn)品需求擴(kuò)大。從歷史上看，全球朱格拉周期開啟時(shí)，全球主要經(jīng)濟(jì)體的制造業(yè)固定資產(chǎn)投資同比迅速上升，制造業(yè) PMI 也持續(xù)走高。全球制造業(yè)投資在 2001 年下行

26、后， 2002 年迅速回升。中國在 2001 年加入 WTO 之后，外需帶動(dòng)出口迅速增長，制造業(yè)投資持續(xù)增長。2008 年次貸危機(jī)，全球制造業(yè)固定資產(chǎn)投資和制造業(yè) PMI急劇下行，2009 年觸底反彈，而這一階段 2008 年 11 月我國啟動(dòng)四萬億投資計(jì)劃，內(nèi)需強(qiáng)勁增長再次帶動(dòng)制造業(yè)投資飆升。圖 8：制造業(yè)投資增速周期性信號(hào)顯著（%）中國:固定資產(chǎn)投資:制造業(yè):同比美國:固定資產(chǎn)投資:制造業(yè):同比日本:固定資產(chǎn)投資:制造業(yè):同比5050404030302020101000-10-102020201920182017201620152014201320122011201020092008200

27、7200620052004200320022001200019991998-20-20資料來源：Wind，圖 9：制造業(yè)景氣態(tài)勢與設(shè)備投資增速對(duì)應(yīng)（%）中國：制造業(yè)PMI美國:ISM:制造業(yè)PMI歐元區(qū):制造業(yè)PMI日本:制造業(yè)PMI707060605050404030302021202020192018201720162015201420132012201120102009200820072006200520042003200220012000199919982020資料來源：Wind，主要工業(yè)設(shè)備產(chǎn)量增速主要工業(yè)設(shè)備產(chǎn)量代表資本支出意愿，呈現(xiàn)出周期性特征。與設(shè)備投資相關(guān)的工業(yè)鍋爐、金屬切削

28、機(jī)床等的產(chǎn)量增速指標(biāo)代表著微觀上制造業(yè)資本支出意愿，這些指標(biāo)的歷史走勢呈現(xiàn)出朱格拉周期特征。對(duì)比過去 1998 年以來月產(chǎn)量累計(jì)同比變化，主要工業(yè)設(shè)備產(chǎn)量均表現(xiàn)出一定周期性，以 09 年金融危機(jī)為界，大致呈現(xiàn) 10 年左右的前后兩波周期。前十年的同比變化率振幅普遍更大，周期性較明顯。而后十年周期中，隨著設(shè)備保有基數(shù)的增大，同比變化率波動(dòng)區(qū)間縮窄，呈現(xiàn)出更短的小周期波動(dòng)，部分工業(yè)設(shè)備進(jìn)入產(chǎn)量同比負(fù)增長區(qū)間。工業(yè)鍋爐、金屬切削機(jī)床、水泥專用設(shè)備、發(fā)動(dòng)機(jī)等設(shè)備均在 2000-2004 年左右處于擴(kuò)張區(qū)間，而后增速逐漸下降，直至 2010 年前后再次上漲進(jìn)入新一輪朱格拉周期。產(chǎn)業(yè)鏈升級(jí)再造開啟新一輪設(shè)

29、備投資周期。自 2020 年初增速探底以來，主要工業(yè)設(shè)備產(chǎn)量隨開工復(fù)產(chǎn)迅速改善，大多在 2020 年三季度前后恢復(fù)同比正增長并繼續(xù)維持強(qiáng)勁漲勢。2020 年 12 月，挖掘機(jī)、發(fā)電機(jī)組和工業(yè)機(jī)器人的月產(chǎn)量累計(jì)同比增長分別達(dá)到 36.7%、30.3%和 19.1%。中游生產(chǎn)設(shè)備供給端的活躍變現(xiàn)顯示產(chǎn)業(yè)鏈下游需求旺盛，擴(kuò)充產(chǎn)能和設(shè)備更新替代需求日益增長，產(chǎn)業(yè)內(nèi)對(duì)中長期制造業(yè)景氣程度信心逐步恢復(fù)。圖 10：挖掘機(jī)月產(chǎn)量累計(jì)同比（%）圖 11：工業(yè)鍋爐月產(chǎn)量累計(jì)同比（%）16012080400-402007-02-80 挖掘機(jī)月產(chǎn)量累計(jì)同比（%）16012080400-402021-02-808060

30、40200-20-402021-022020-022019-022018-022017-022016-022015-022014-022013-022012-022011-022010-022009-022008-022007-022006-022005-022004-022003-022002-022001-022000-021999-021998-02-60 工業(yè)鍋爐月產(chǎn)量累計(jì)同比（%）806040200-20-40-602020-022019-022018-022017-022016-022015-022014-022013-022012-022011-022010-022009-022

31、008-02資料來源：Wind，資料來源：Wind，圖 12：金屬切削機(jī)床月產(chǎn)量累計(jì)同比（%）圖 13：發(fā)動(dòng)機(jī)月產(chǎn)量累計(jì)同比（%）100806040200-20-402021-022020-022019-022018-022017-022016-022015-022014-022013-022012-022011-022010-022009-022008-022007-022006-022005-022004-022003-022002-022001-022000-021999-021998-02-60 金屬切削機(jī)床月產(chǎn)量累計(jì)同比（%）100806040200-20-40-6012090603

32、00-302021-022020-022019-022018-022017-022016-022015-022014-022013-022012-022011-022010-022009-022008-022007-022006-022005-022004-022003-022002-022001-022000-021999-021998-02-60 發(fā)動(dòng)機(jī)月產(chǎn)量累計(jì)同比（%）1209060300-30-60資料來源：Wind，資料來源：Wind，圖 14：水泥專用設(shè)備月產(chǎn)量累計(jì)同比（%）圖 15：工業(yè)機(jī)器人月產(chǎn)量累計(jì)同比（%）1501209060300-302001-02-60 水泥專用設(shè)備

33、月產(chǎn)量累計(jì)同比（%）1501209060300-302021-022020-02-60140120100806040200-20-40 工業(yè)機(jī)器人月產(chǎn)量累計(jì)同比（%）140120100806040200-202021-022020-11-402020-082020-052020-022019-112019-082019-052019-022018-112018-082018-052018-022017-112017-082017-052017-022016-112016-082016-052016-022019-022018-022017-022016-022015-022014-022013

34、-022012-022011-022010-022009-022008-022007-022006-022005-022004-022003-022002-02資料來源：Wind，資料來源：Wind，價(jià)格變化對(duì)設(shè)備投資敏感，可以捕捉朱格拉周期形成上述的指標(biāo)無論是 GDP 還是投資增速都是從量的角度出發(fā)進(jìn)行識(shí)別的，然而價(jià)的角度對(duì)于周期識(shí)別也尤為重要。價(jià)格是由供需關(guān)系決定，當(dāng)投資需求上漲的時(shí)候，必然會(huì)帶動(dòng)相應(yīng)原材料的價(jià)格上漲。今年 2 月份嗅覺靈敏的“銅博士”已經(jīng)反映出交易發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體大型基建計(jì)劃的預(yù)期。2020 年以來，拜登基建計(jì)劃幾次向前推進(jìn)，引起市場廣泛討論，都引發(fā)了銅價(jià)在短期的快速上漲。次貸

35、危機(jī)后，在中國一攬子刺激計(jì)劃下，2009 年基建投資率先快速回升，南華工業(yè)品同時(shí)觸底回升，2010 年基建投資走弱，房地產(chǎn)投資接力，繼續(xù)支撐大宗商品價(jià)格上行。為此，可選取 CPI、PPI 以及大宗商品期貨價(jià)格指數(shù)來對(duì)朱格拉周期進(jìn)行識(shí)別。價(jià)格變化對(duì)設(shè)備投資較為敏感，可以捕捉朱格拉周期形成。從圖中可以看出，在朱格拉上升周期階段，價(jià)格對(duì)設(shè)備投資更為敏感。一方面，消費(fèi)需求逐漸增加，刺激 CPI 從上一個(gè)周期底部回升；二是生產(chǎn)方面供給端原材料價(jià)格上漲，需求端面臨供應(yīng)緊張、產(chǎn)能飽和，刺激 PPI 開啟新一輪回升。因此，全球 CPI、PPI 自 1998 年以來同樣經(jīng)過兩輪周期，與全球朱格拉周期基本一致。圖

36、 16：CPI 反應(yīng)終端消費(fèi)者需求，進(jìn)一步推動(dòng)設(shè)備投資周期形成（%）美國:CPI:當(dāng)月同比德國:CPI:同比中國:CPI:當(dāng)月同比日本:CPI:當(dāng)月同比10108866442200-2-2202120202019201820172016201520142013201220112010200920082007200620052004200320022001200019991998-4-4資料來源：Wind，（數(shù)據(jù)截至 2021 年 1 月）圖 17：設(shè)備投資需求拉動(dòng)生產(chǎn)端供應(yīng)品價(jià)格，推動(dòng) PPI 上行（%）中國PPI:全部工業(yè)品:當(dāng)月同比歐盟27國:PPI:當(dāng)月同比美國:PPI:制造業(yè)總計(jì):同比

37、日本:生產(chǎn)者價(jià)格指數(shù):同比1515121299663300-3-3-6-6-9-920202019201820172016201520142013201220112010200920082007200620052004200320022001200019991998-12-12資料來源：Wind，（數(shù)據(jù)截至 2021 年 1 月）朱格拉周期中設(shè)備投資增速增加，拉動(dòng)上游大宗商品需求上漲。朱格拉周期中設(shè)備投資增速增加，拉動(dòng)上游大宗商品需求上漲。由于企業(yè)需要提前簽訂訂單，大宗商品價(jià)格上漲行情啟動(dòng)往往領(lǐng)先于朱格拉周期。朱格拉周期開啟后，由于大宗商品價(jià)格與通貨膨脹呈正相關(guān)關(guān)系，大宗商品價(jià)格仍會(huì)持續(xù)性上漲

38、，其中金屬、工業(yè)原料、工業(yè)品與企業(yè)投資關(guān)系密切。鑒于期貨市場價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能更加敏銳，并且指數(shù)按日公布，作為衡量通貨膨脹的指標(biāo)，領(lǐng)先性也優(yōu)于 PPI、CPI。圖 18：朱格拉周期中設(shè)備投資增速增加，拉動(dòng)上游大宗商品需求上漲CRB現(xiàn)貨指數(shù):綜合CRB現(xiàn)貨指數(shù):金屬CRB現(xiàn)貨指數(shù):工業(yè)原料130013001100110090090070070050050030030020212020201920182017201620152014201320122011201020092008200720062005200420032002200120001999199819971996100100資料來源：Wind

39、，（數(shù)據(jù)截至 2021 年 2 月）圖 19：中國南華工業(yè)指數(shù)也同樣印證設(shè)備投資需求南華綜合指數(shù)南華金屬指數(shù)南華工業(yè)品指數(shù)6000600050005000400040003000300020002000100010002021202020202019201920192018201820172017201620162016201520152014201420142013201320122012201120112011201020102009200920092008200820072007200620062006200520052004200400資料來源：Wind，（數(shù)據(jù)截至 2021 年 2

40、月）信貸投放周期與設(shè)備投資周期關(guān)系緊密世界主要經(jīng)濟(jì)體信貸投放周期與設(shè)備投資周期關(guān)系緊密。美國、歐元區(qū)和日本貨幣投放和貸款增速高峰對(duì)應(yīng)本世紀(jì)初和 08 年經(jīng)濟(jì)危機(jī)后各國央行集中大量投放流動(dòng)性的時(shí)間，與上兩輪全球朱格拉周期相匹配。中國 M1、M2 增速在 02 年和 09 年進(jìn)入過快速爬升期。金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款余額則始終保持 10%以上增速，在 09 年底形成高點(diǎn)后回落趨穩(wěn)。中國 M1、M2 和貸款余額增速均在 2011 年前后降至相對(duì)低位，同時(shí)期設(shè)備購置增速觸底，然后開始了最近的這一輪朱格拉周期。另外，各國信貸投放節(jié)奏并不一致，不同階段可存在一年左右的時(shí)間差，這一定程度解釋了中國設(shè)備投資、固定資

41、產(chǎn)投資周期與全球周期不一致的現(xiàn)象。綜合來看，信貸投放寬松程度是朱格拉周期的重要影響因素，貨幣供給量、金融機(jī)構(gòu)貸款余額同比增速等指標(biāo)可以作為判斷朱格拉周期啟動(dòng)的先行信號(hào)。設(shè)備投資規(guī)模與金融部門的信貸投放寬松程度密切關(guān)聯(lián)。理論上，當(dāng)央行向市場投放流動(dòng)性，貨幣供給量 M1、M2 上升。信貸規(guī)模進(jìn)入擴(kuò)張期，社融規(guī)模和金融機(jī)構(gòu)貸款余額上升。企業(yè)獲得貸款后進(jìn)行投資更新產(chǎn)能，帶動(dòng)設(shè)備采購量增長。設(shè)備產(chǎn)量增長沿產(chǎn)業(yè)鏈向上傳導(dǎo)，引發(fā)原材料價(jià)格上漲。大宗商品進(jìn)入牛市，通脹抬升，經(jīng)濟(jì)過熱信號(hào)引起央行政策調(diào)整，貨幣供給量和貸款增量收緊，企業(yè)利潤承壓，設(shè)備更新周期進(jìn)入下降通道。綜合來看，信貸投放的擴(kuò)張與收縮是朱格拉周期

42、的重要影響因素，貨幣供給量、金融機(jī)構(gòu)貸款余額同比增速等指標(biāo)可作為判斷朱格拉周期的信號(hào)。圖 20：設(shè)備投資周期與 M1 貨幣供給周期相匹配4030201001999-10中國:M1當(dāng)月同比（%）美國:M1當(dāng)月同比季調(diào)（%）日本:M1當(dāng)月同比（%）歐元區(qū):M1當(dāng)月同比（%）40353025201510502021202020192018201720162015201420132012201120102009200820072006200520042003200220012000-5資料來源：Wind，（數(shù)據(jù)截至 2021 年 1 月）圖 21：設(shè)備投資周期與 M2 貨幣供給周期相匹配中國:M2當(dāng)月

43、同比（%）美國:M2當(dāng)月同比季調(diào)（%）日本:M2當(dāng)月同比（%）歐元區(qū):M2當(dāng)月同比（%）353530302525202015151010552021202020192018201720162015201420132012201120102009200820072006200520042003200220012000199900資料來源：Wind，（數(shù)據(jù)截至 2021 年 1 月）圖 22：設(shè)備投資周期與貸款投放周期相關(guān)聯(lián)403020100-10-201999-30中國:金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款余額:同比美國:工商業(yè)貸款月均值:季調(diào):當(dāng)月同比歐元區(qū):非金融企業(yè)貸款月末總額季調(diào):當(dāng)月同比40302010

44、0-10-2020212020-3020192018201720162015201420132012201120102009200820072006200520042003200220012000資料來源：Wind，（數(shù)據(jù)截至 2021 年 1 月）四、新一輪全球朱格拉周期開啟美國更新、碳中和與供應(yīng)鏈再造三條主線拉動(dòng)新一輪周期開啟為什么我們?cè)谶@個(gè)時(shí)間點(diǎn)，堅(jiān)定的喊出全球朱格拉周期開啟？首先，疫情沖擊下，全球大量企業(yè)破產(chǎn)，淘汰過剩產(chǎn)能，疫情后期全球經(jīng)濟(jì)重建開啟，存在天然的設(shè)備購置和更新契機(jī)。其次，海外發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體乘“寬松”東風(fēng)，抓緊推動(dòng)經(jīng)濟(jì)“更新”計(jì)劃，美版“四萬億”計(jì)劃蓄勢待發(fā)，“歐洲地平線”第一

45、期框架即將公布，中國“十四五”期間也將進(jìn)一步推動(dòng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)。第三，疫情沖擊了過去相對(duì)穩(wěn)定的全球供應(yīng)鏈系統(tǒng)，新一輪信息技術(shù)革命和產(chǎn)業(yè)革命下，全球產(chǎn)業(yè)競爭加劇，跨國公司全球生產(chǎn)再布局，推動(dòng)全球供應(yīng)鏈和貿(mào)易鏈加速重構(gòu)。嗅覺靈敏的“銅博士”已經(jīng)在交易發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體大型基建計(jì)劃的預(yù)期。銅廣泛應(yīng)用于工業(yè)生產(chǎn)中，終端需求包括基建、房地產(chǎn)、制造業(yè)和消費(fèi)等，銅價(jià)與經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況密切相關(guān)，因此銅也被稱作“銅博士”。2020 年以來，拜登基建計(jì)劃幾次向前推進(jìn)，引發(fā)市場廣泛討論，都引發(fā)了銅價(jià)在短期的快速上漲。為此，我們勾勒出三條驅(qū)動(dòng)朱格拉周期的主線，以分享這場周期帶來的投資“盛宴”：一、美國更新美版“四萬億”蓄勢待發(fā)隨著

46、總統(tǒng)勝選和民主黨控制參眾兩院，拜登 2 萬億美元基建計(jì)劃正式走上前臺(tái)。基建計(jì)劃主要投向振興美國制造業(yè)（7000 億）、新基建（4000 億）、傳統(tǒng)基建（700 億）等。不同于特朗普時(shí)期，財(cái)政赤字憂慮及兩黨分裂導(dǎo)致基建計(jì)劃破產(chǎn)，目前投資基建已成兩黨共識(shí)，通過概率較大，德州斷電更是提升了民眾對(duì)于基建計(jì)劃的期待。拜登 1.9 萬億美元的疫情紓困計(jì)劃，疊加 2 萬億美元的基建計(jì)劃，如果成功落地，將有效擴(kuò)張美國總需求，疊加美國疫苗接種不斷加速，美國將進(jìn)入供需兩旺的經(jīng)濟(jì)強(qiáng)復(fù)蘇。二、碳中和低碳世界，環(huán)球共此涼熱在巴黎協(xié)定框架下，各國碳減排目標(biāo)規(guī)劃相繼出臺(tái)，碳減排成為全球共識(shí)，全球氣候治理格局邁上新臺(tái)階。一方

47、面，全球能源需求結(jié)構(gòu)發(fā)生重大變更，傳統(tǒng)化石能源需求預(yù)計(jì)很快會(huì)迎來峰值，可再生能源需求大幅提升。另一方面，綠色基建投資成為重點(diǎn)關(guān)注的領(lǐng)域，清潔能源基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)加速推進(jìn)。三、供應(yīng)鏈再造誰是大國博弈的執(zhí)牛耳者？大國博弈背景下，全球供應(yīng)鏈重構(gòu)趨勢凸顯。歐美發(fā)達(dá)國家加速再制造業(yè)化，以期鞏固傳統(tǒng)制造業(yè)優(yōu)勢，并大力發(fā)展高端、高附加值產(chǎn)業(yè)；國內(nèi)大力推動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈再造和價(jià)值鏈提升，攻關(guān)關(guān)鍵技術(shù)“卡脖子”問題。政策引領(lǐng)下，高科技及新興產(chǎn)業(yè)投資將進(jìn)入新一輪大幅增長的周期。新一輪周期開啟，主要指標(biāo)信號(hào)顯現(xiàn)在美國更新、碳中和以及供應(yīng)鏈再造的三條主線共同驅(qū)動(dòng)下，新一輪的全球朱格拉周期已經(jīng)呈現(xiàn)開啟之勢，各類指標(biāo)信號(hào)已經(jīng)顯現(xiàn)。第一，經(jīng)濟(jì)強(qiáng)刺激疊加強(qiáng)復(fù)蘇信號(hào)驅(qū)動(dòng)新一輪朱格拉周期開啟。疫情沖擊加速了上輪周期的出清，隨著各國疫苗接種加速推進(jìn)，消費(fèi)逐漸復(fù)蘇與企業(yè)資本投資增加，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇已“有跡可循”，自 2020 年下半年起，主要國家的 GD