1、金融衍生工具教程第二章 遠期合約遠期合約是最基本、最簡單的金融衍生工具，其他遠期合約是最基本、最簡單的金融衍生工具，其他各種衍生工具都是遠期合約的延伸或重新組合。通各種衍生工具都是遠期合約的延伸或重新組合。通過本章學習，應該在深刻理解遠期合約的定義、特過本章學習，應該在深刻理解遠期合約的定義、特征及其優缺點的基礎上，熟練計算即期利率和遠期征及其優缺點的基礎上，熟練計算即期利率和遠期利率，掌握遠期利率協議、遠期外匯合約的具體運利率，掌握遠期利率協議、遠期外匯合約的具體運用和操作流程。用和操作流程。學習指導學習指導第一節第一節 金融遠期合約概述金融遠期合約概述第三節第三節 遠期外匯協議遠期外匯協議

2、第四節第四節 遠期合約的定價遠期合約的定價第二節第二節 遠期利率協議遠期利率協議 第一節第一節 金融遠期合約概述金融遠期合約概述 金融遠期合約，金融遠期合約，英文名稱是英文名稱是Forward Contracts，是指交易雙方約定在未來的某一確定時點，按照事先商定的價格（如匯率、利率或股票價格等），以預先確定的方式買賣一定數量的某種金融資產的合約。(多方、空方、交割價格、遠期價格、遠期價值)金融遠期合約的種類金融遠期合約的種類 遠期利率協議遠期利率協議 遠期外匯合約遠期外匯合約 遠期股票合約遠期股票合約 金融遠期合約的特征金融遠期合約的特征 金融遠期合約是通過現代化通信方式在場外進行的，由銀行

3、給出雙向標價，直接在銀行與銀行之間、銀行與客戶之間進行。 金融遠期合約交易雙方互相認識，而且每一筆交易都是雙方直接見面，交易意味著接受參加者的對應風險。 金融遠期合約交易不需要保證金，雙方通過變化的遠期價格差異來承擔風險。金融遠期合約大部分交易都導致交割。 金融遠期合約的金額和到期日都是靈活的，有時只對合約金額最小額度做出規定，到期日經常超過期貨的到期日。遠期合約的優缺點遠期合約的優缺點 優點 遠期合約是非標準化合約，因此它不在交易所交易，而是在金融機構之間或金融機構與客戶之間通過談判后簽署遠期合約。 在簽署遠期合約之前，雙方可以就交割地點、交割時間、交割價格、合約規模、標的物的品質等細節進行

4、談判，以便盡量滿足雙方的需要。因此遠期合約跟期貨合約相比，靈活性較大。缺點 由于遠期合約沒有固定的、集中的交易場所，不利于信息交流和傳遞，不利于形成統一的市場價格，市場效率較低。 每份遠期合約千差萬別，流通不便，因此遠期合約的流動性較差。 遠期合約的履約沒有保證，違約風險較高。 第二節第二節 遠期利率協議遠期利率協議 遠期利率協議的相關概念遠期利率協議的相關概念 遠期利率協議，簡稱FRA，從使用者角度來看，遠期利率協議是希望對未來利率走勢進行保值或投機的雙方所簽訂的一種協議。遠期利率協議的買方相當于名義借款人，而賣方則相當于名義貸款人，雙方簽訂遠期利率協議，相當于同意從未來某一商定日期始，按協

5、定利率借貸一筆數額、期限、幣種確定的名義本金。只是雙方在清算日時，并不實際交換本金，而是根據協議利率和參照利率之間的差額及名義本金額，由交易一方支付給另一方結算金。 重要術語重要術語 合同金額（Contract Amount） 借貸的名義本金額 合同貨幣（Contract Currency） 合同金額的貨幣幣種 交易日（Dealing Date） 遠期利率協議成交的日期 結算日（Settlement Date） 名義借貸開始的日期，也是交易一方向另一方交付結算金的日期 確定日（Fixing Date） 確定參照利率的日期 到期日（Maturity Date） 名義借貸到期的日期 合同期 （Co

6、ntract Period） 結算日至到期日之間的天數 合同利率（Contract Rate） 在協議中雙方商定的借貸利率 參照利率（Reference Rate） 在確定日用以確定結算金的在協議中指定的某種市場利率 結算金（Settlement Sum） 在結算日，根據合同利率和參照利率的差額計算出來的，由交易一方付給另一方的金額遠期合約交易流程圖遠期合約交易流程圖2天2天延后期延后期合同期合同期交易日交易日起算日起算日確定日確定日結算日結算日到期日到期日確定確定FRAFRA合約利率合約利率確定確定FRAFRA參考利率參考利率支付支付FRAFRA結算金結算金1 14 4：在起算日到結算日之間

7、：在起算日到結算日之間1 1個月個月起算日到最終到期日之間起算日到最終到期日之間4 4個月個月3 36 6：在起算日到結算日之間：在起算日到結算日之間3 3個月個月起算日到最終到期日之間起算日到最終到期日之間6 6個月個月 結算金的計算結算金的計算 BDrBDkrrArr1結算金式中：l rr表示參照利率l rk表示合同利率l A表示合同金額，D表示合同期天數，B表示天數計算慣例（如美元為360天，英鎊為365天） 概念： 貼現：指銀行承兌匯票的持票人在匯票到期日前，為了取得資金，貼付一定利息將票據權利轉讓給銀行的票據行為，是持票人向銀行融通資金的一種方式。 計算方法：計算方法：匯票面值-匯票

8、面值*貼現率*（匯票到期日-貼現日）/360 假設你有一張100萬的匯票，今天是6月5日，匯票到期日是8月20日，則你貼現后得到的金額如下： 100-100*3.24%*76/360=99.316萬 有的銀行按月率計算，則： 100-100*3.24%*3/12=99.19萬 遠期利率 Forward Rate定義：所謂遠期利率，是指隱含在給定的即期利率中從未來的某一時點到另一時點的利率水平。 以儲蓄利率為例： 現行銀行儲蓄一年期利率為4.14，二年期利率為4.68，10000元，存一年本利和為（不計所得稅等）10000（1+0.0414）=10414元，存兩年為10000（1+0.0468）

9、2=10957.9元，如果儲戶先存一年，到期后立即將本利和再行存一年，則到期后，本利和為10000（1+0.0414)2=10845.14元，較兩年期存款少得10957.9-10845.14=112.76元，之所以可以多得112.76元，是因為放棄了第二年期間對第一年本利和10414元的自由處置權。 通過一年即期和一年遠期相結合的方式同樣放棄了第二年期間對第一年本利和的處置權，那么第二年的利率則是： （10957.9-10414）/10414100%=5.22%，這個5.22%便是第二年的遠期利率。 從這個詞匯的現實意義考慮： 放棄了未來特定時間內的對特定貨幣,商品或其它資產的自由支配權,而獲

10、得的一筆額外收益. 比如,一筆2年期的定期存款,比一筆存款在一年定期滿后,再取出來加上利息存入銀行一年之后所獲得的總收益要多。 遠期利率遠期利率 一般地說，如果現在時刻為t，T時刻到期的即期利率為r，T*時刻（T*T）到期的即期利率為r* ，則t 時刻的T*-T期間的遠期利率可以通過下式求得：*111TTTTrrr 連續復利連續復利 當即期利率和遠期利率所用的利率均為連續復利時，即期利率和遠期利率的關系可表示為：TTtTrtTrr*套利組組合： t t時時刻借入A A元，期限為為T-tT-t，無風險風險利率為為r r； 簽簽一份份FRAFRA，允許許在T T時時刻以 的利率借入AeAer r(

11、T-t(T-t) ) ，期限為為T T* *-T-T ； t t時時刻貸貸出A A元，期限為為T T* *-t-t，無風險風險利率為為r r* *；遠期利率協議的定價遠期利率協議的定價( (一一) ) r 期初現金流期初現金流：-A -A A A 期末現金流：期末現金流：()( * )rT trT TA ee遠期利率協議的定價（二）遠期利率協議的定價（二）*( * )()( *)0r Ttr T tr TTAeAee)(*tTrAe 案例：假設2年期即期利率為10.5%，3年期即期年利率為11%，請問2年3年遠期利率協議的理論上的合同利率等于多少?遠期利率協議的定價例子遠期利率協議的定價例子%

12、0 .12232105. 0311. 0rrF 遠期利率協議的功能遠期利率協議的功能 遠期利率協議最重要的功能在于通過固定將來實際交付的利率而避免了利率變動風險。 由于遠期利率協議交易的本金不用交付，利率是按差額結算的，所以資金流動量較小，這就給銀行提供了一種管理利率風險而無須通過大規模的同業拆放來改變其資產負債結構的有效工具，這對于增加資本比例，改善銀行業務的資產收益率十分有益。 與金融期貨、金融期權等場內交易相比，遠期利率協議具有簡便、靈活、不需支付保證金等特點，更能充分滿足交易雙方的特殊需求。但與此同時，由于遠期利率協議是場外交易，故存在信用風險和流動性風險，其信用風險和流動性風險也較場

13、內交易的金融期貨合約要大，但其市場風險較金融期貨小，因為它最后實際支付的只是利差而非本金。 遠期利率協議交易遠期利率協議交易例：某公司將在7月15日借入一筆為期3個月，以LIBOR浮動利率支付利息的1 000萬英鎊債務，現在是4月15日，為防止利率上漲，該公司買入一筆1 000萬英鎊“3V6V10.03”的遠期利率協議。假定7月15日3個月英鎊LIBOR上升為10.50%，該公司如果以此利率借入3個月期英鎊，在10月15日須付息：10 000 00010.50%92/365=264 657.5（英鎊）而由于購買了FRA，7月15日該公司得到支付利息差額現值：)( 1 .11541365/92%

14、50.101365/92%)03.10%50.10(10000000英鎊結算金將這筆錢以10.50%利率存入3個月期，10月15日得利息302.95英鎊，因此，10月15日1000萬英鎊債務實際利息支出為：264 657.5-11 541.1-302.95=252 813.45（英鎊）這樣，相當于利率為10.03%。假如7月15日LIBOR利率降至10.03%以下，該公司須支付利差，從而將借款成本提高到10.03%。由此可見，該公司通過購買FRA將其借款成本鎖定在10.03%。 在遠期合約交割日，合約的多方必須以交割價格K購買基礎資產，而此時基礎資產的市價為ST，這樣多方就有了盈虧，多方的盈虧

15、也即為到期時多頭遠期合約的價值：A（ST-K），A為合約基礎資產的交易單位。同樣，同一份遠期合約的空方盈虧就為A（K-ST）。上述兩個盈虧可正可負，多方的盈（虧）必為空方的虧（盈），兩者之和為0。如下圖所示： 第三節第三節 遠期外匯協議遠期外匯協議遠期外匯合約遠期外匯合約遠期外匯合約，Forward Exchange Forward Exchange Contracts，是指雙方約定在將來某一時間按約定的遠期匯率買賣一定金額的某種外匯的合約。交易雙方在簽訂合同時，就確定好將來進行交割的遠期匯率，到時不論匯價如何變化，都應按此匯率交割。在交割時，名義本金并未交割，而只交割合同中規定的遠期匯率與當

16、時的即期匯率之間的差額。 直接標標出遠遠期匯匯率的實際實際價格。 標標出遠遠期匯匯水（差價）：遠遠期匯匯率與與即期匯匯率的差價。遠期匯率遠期匯率 直接標標價法：遠遠期匯匯率= =即期匯匯率升水，或遠遠期匯匯率= =即期匯匯率貼貼水。 間間接標標價法：遠遠期匯匯率= =即期匯匯率升水，或遠遠期匯匯率= =即期匯匯率貼貼水。 若標標價中將買賣將買賣價格全部列出，則計則計算原則則：對對直接標標價法，i i）若遠遠期匯匯水前大后小，則為則為貼貼水； iiii）若遠遠期匯匯水前小后大，則為則為升水；對間對間接標標價法正相反。不同標價方式下遠期匯率的計算不同標價方式下遠期匯率的計算 案例： 中國國外匯匯市

17、場場即期匯匯率為為USD/CNYUSD/CNY為為6.6.75606.817075606.8170，3 3個個月遠遠期匯匯水為為100110100110，則則3 3個個月遠遠期匯匯率為為?.?. 若3 3個個月遠遠期匯匯水為為120110120110，則則3 3個個月遠遠期匯匯率為為?.?.由標價計算遠期匯率的例子由標價計算遠期匯率的例子 案例： 中國國外匯匯市場場即期匯匯率為為USD/CNYUSD/CNY為為6.6.75606.817075606.8170，3 3個個月遠遠期匯匯水為為100110100110，則則3 3個個月遠遠期匯匯率為為6.76606.8280.6.76606.8280

18、. 若3 3個個月遠遠期匯匯水為為120110120110，則則3 3個個月遠遠期匯匯率為為6.74406.8060.6.74406.8060.由標價計算遠期匯率的例子由標價計算遠期匯率的例子根據套利定價的原理，遠期匯率與即期匯率的關系是由兩種貨幣間的利率差決定的，其公式為： 根據遠期差價的定義，其計算公式為：tTrrfSF)(e1etTrrfSSFW 案例分析： 在1997年中國銀行獨家推出了遠期結售匯業務的時候，對外公布遠期四個月美 元的結匯價格高達8.4以上，甚至有達到8.5的時候，比正常的8.27左右的結匯價格高出了許多 。 問題？ 為什么會高出很多？市場反應如何？面對如此情況該如何操

19、作？ 當時正值亞洲金融危機開始，亞洲許多國家的貨幣受到沖擊而大幅度貶值，人民 幣貶值的謠言四起，中國銀行公布了如此高的遠期結匯價格，許多不明白遠期價格形成機 制和計算方法的公司都不理解，擔心這是人民幣貶值的前奏，或代表了人民幣貶值的趨勢，中國銀行能提 供四個月期的結匯價為8.4，說明四個月后人民幣的匯率起碼要貶值到8.4以上。 遠期外匯買賣價格是怎么樣形成和計算的？是否預示著人民幣貶值？ 遠期匯率定價原理： 比如說在四個月后要將美元兌換成人民幣，方法有兩個，一個是現在將美元兌換成人民幣，把人民幣存定期四 個月，另外一個方法是現在先將美元存四個月定期，到期后再連本帶息兌換成人民幣。這兩種方 法獲

20、得的人民幣一定是一樣的，否則市場就會出現套利的機會。但是美元和人民幣的利率是不同的 ，所以兩種方法所使用的匯率水平也不同，第一種方法使用了即期匯率，而第二種方法使用的 是遠期匯率。 所以遠期價格主要是即期匯率加減兩種貨幣的利率差所形成的。 同樣就不難理解為什么1997年時中國銀行的遠期結匯價格高達8.4以上了。當時人民幣資金 市場緊缺，人民幣同業拆借利率高達兩位數（假設為13%），而美元的同業拆借利率不到5%， 以此計算四個月期人民幣/美元的遠期匯率為 四個月期人民幣/美元匯率=8.27+8.27(13%5%)120360=8.27+0.22=8.49 所以，確信人民幣匯率不會貶值的進出口公司

21、，利用中國銀行公布的較高的遠期結匯牌價， 紛紛將未來出口收入的外匯與中國銀行簽定遠期結匯協議，在別的公司還只能用8.27的即期牌 價結匯時，他們已經可以享受到8.3、8.4甚至高達8.5的遠期結匯牌價辦理出口結匯。 結果是：這些公司通過中國銀行的遠期結匯業務額外獲得了巨額的匯兌收入。 在1999年，由于擔心美國經濟出現通貨膨脹，美國聯邦儲備銀行多次提高了美元的利率，使美元的同業拆借利率高達6.5%，而人民幣的同業利率大幅度下降到3%左右，使中國銀行的遠期結售匯牌價由大幅度的升水變為大幅度的貼水，四個月期的遠期售匯價格不到8.2， 較近8.3的即期售匯牌價貼水了0.1，許多需要購買美元支付進口需

22、要的公司又紛紛與中國銀行簽定遠期售匯合同，同樣的售匯金額，節省了人民幣的購匯費用，極大改善了公司的 經營效益。遠期外匯綜合協議遠期外匯綜合協議 定義：定義：SAFE（Synthetic Agreement for Forward Exchange) 是對未來兩種貨幣利是對未來兩種貨幣利差變化或互換點數差變化進行保值或投機差變化或互換點數差變化進行保值或投機的雙方所簽訂的一種遠期協議。的雙方所簽訂的一種遠期協議。遠期外匯綜合協議是指雙方約定買方在結算日按照合同中規定的結算日直接遠期匯率用第二貨幣向賣方買入一定名義金額的原貨幣（Primary Currency），然后在到期日再按合同中規定的到期日

23、直接遠期匯率把一定名義金額原貨幣出售給賣方的協議。遠期外匯綜合協議與遠期利率協議的比較遠期外匯綜合協議與遠期利率協議的比較 區別：區別：前者的保值或投機目標是兩種貨幣間的匯率差以及由此決定的遠期差價，后者的目標則是一國利率的絕對水平。 聯系：聯系：（1）標價方式都是mn，其中m表示合同簽訂日到結算日的時間，n表示合同簽訂日至到期日的時間。（2）兩者都有五個時點，即合同簽訂日、起算日、確定日、結算日、到期日，而且有關規定均相同。（3）名義本金均不交換。39SAFE幾個時間點和基本流程交易日交易日結算日結算日到期日到期日買方買方賣方賣方名義按名義按CR買買入第一貨幣入第一貨幣名義按名義按CR買買入

24、第二貨幣入第二貨幣本金本金AS本金本金Am名義按名義按CR+CS賣出第一貨幣賣出第一貨幣名義按名義按CR+CS賣出第二貨幣賣出第二貨幣CR（第二貨幣（第二貨幣/第一貨幣）第一貨幣）CR+CS雙方在交易日約雙方在交易日約定的合約匯率定的合約匯率雙方在交易日約雙方在交易日約定的到期日匯率定的到期日匯率合約期合約期40交易日交易日結算日，確定日結算日，確定日到期日到期日本金本金AS本金本金AmCR（DM/US$）CR+CSSR結算日的市場即期結算日的市場即期匯率匯率SR+SS確定日確定的到確定日確定的到期日遠期匯率期日遠期匯率假設第一貨幣為假設第一貨幣為美元，第二貨幣美元，第二貨幣為馬克為馬克41交

25、易日結結算日到期日買買方名義義上以CR（第二貨幣貨幣/第一貨幣貨幣）買買入第一貨幣貨幣，買買入數額為數額為As（量綱為綱為第一貨幣貨幣），賣賣出第二貨幣貨幣； 名義義上以CRCS（第二貨貨幣幣/第一貨幣貨幣）賣賣出第一貨幣貨幣，賣賣出數額為數額為Am （量綱為綱為第一貨幣貨幣），買買入第二貨幣貨幣； 賣賣方名義義上以CR（第二貨幣貨幣/第一貨幣貨幣）買買入第二貨幣貨幣，賣賣出第一貨幣貨幣數額為數額為As ； 名義義上以CRCS（第二貨貨幣幣/第一貨幣貨幣）賣賣出第二貨幣貨幣，買買入第一貨幣數額貨幣數額為為Am ； SAFE交易各方在各個日期名義上要完成的義務交易各方在各個日期名義上要完成的義務

26、 1.交易雙雙方同意進進行名義義上的遠遠期遠遠期貨幣貨幣互換換，并并不涉及實際實際的本金兌換兌換； 2.名義義上互換換的兩種貨幣兩種貨幣分別稱為別稱為第一貨幣貨幣（primary currency)和第二貨幣貨幣（secondary currency)。名義義上在結結算日進進行首次兌換兌換，在到期日進進行第二次兌換兌換。 3.在交易日確定兩兩次互換換的金額額，確定合約匯約匯率和到期日匯匯率；在確定日確定兩兩次兌換兌換日實際實際的市場匯場匯率。 4.買買方指首次兌換買兌換買入第一貨幣貨幣的一方，也是第二次交易出售第一貨幣貨幣的一方；賣賣方則則相反。SAFE的要素的要素 案例一：當前市場狀況案例一

27、：當前市場狀況 GBP/USDGBP/USD ：即期匯率即期匯率 1 1月升水點數月升水點數 4 4月升水點數月升水點數 1 14 4掉期點數掉期點數 1.8000 53 215 162 1.8000 53 215 162 考慮慮以下兩個兩個投資資方案：（1）出售1份份14ERA；（2）出售1份份14FXA。 設一個月之后，市場狀況變為：設一個月之后，市場狀況變為： 即期匯率即期匯率 3 3月升水點數月升水點數 1.7000 166 1.7000 166 設A100萬英鎊，i10，D90，B360，SAFE的結算的結算 在ERA下，WK0.0162，W R0.0166，代入計算公式，有：SER

28、A390.24美元。 在FXA下，K1.8053，K*1.8215，FR1.7000，FR*1.7166，代入計算公式，可得：SFXA2958.54美元。 結算金額均為負值，意味著投資者獲得結算金 。SAFE的結算的結算45以ERA為例，標價總是對銀行方有利為原則，無論銀行作為SAFE產品的買方還是賣方。例如：銀行對一份“36” 英鎊兌換美元ERA的標價為192/199銀行在到期日買入英鎊價（銀行在到期日買入英鎊價（CS）192基點基點銀行在到期日賣出英鎊價（銀行在到期日賣出英鎊價（CS）199基點基點SAFE應用案例二應用案例二46匯率標價信息：（USD/GBP）基本點標價完全標價即期1.9

29、0051.90151.90051.90153月期 35 38 1.90401.90536月期 230 2341.92351.9249ERA標價 192199作為作為ERA的買方，銀行在的買方，銀行在結算日買入英鎊的結算日買入英鎊的CR報價報價，期望，期望CR越小越好越小越好作為作為ERA的賣方，銀行在的賣方，銀行在結算日賣出英鎊的結算日賣出英鎊的CR報價報價，期望，期望CR越大越好越大越好473月期 35 386月期 230 234CS 192 199作為作為ERA的賣方，銀行在的賣方，銀行在到期日買入英鎊的到期日買入英鎊的CS報價報價，期望，期望CS越小越好越小越好作為作為ERA的買方，銀行

30、在的買方，銀行在到期日賣出英鎊的到期日賣出英鎊的CS報價報價，期望，期望CS越大越好越大越好48作為作為ERA的買方，銀行在結算的買方，銀行在結算日買入美元的日買入美元的CR報價，期望報價，期望CR越小越好越小越好市場條件如下，銀行是ERA的買方，第一貨幣是英鎊，第二貨幣是美元匯率標價信息：（USD/GBP）基本點標價即期1.90001.90111月期 54 571.9054-1.90684月期 214 217英鎊年利率5.50%美元年利率9.87%作為作為ERA的賣方，銀行在結算的賣方，銀行在結算日賣出美元的日賣出美元的CR報價，期望報價，期望CR越大越好越大越好491月期 54 574月期

31、 214 217CS 157 163作為作為ERA的賣方，銀行在的賣方，銀行在到期日買入美元的到期日買入美元的CS報價報價，期望，期望CS越小越好越小越好作為作為ERA的買方，銀行在的買方，銀行在到期日賣出美元的到期日賣出美元的CS報價報價，期望，期望CS越大越好越大越好市場條件如下，銀行是ERA的買方，第一貨幣是英鎊，第二貨幣是美元50市場決定的市場決定的SR市場條件如下，銀行是ERA的買方，第一貨幣是美元，第二貨幣是馬克一個月后的匯率標價信息：匯率量綱（USD/GBP）基本點標價完全標價即期1.90001.90111.90001.90113月期 172 1781.91721.9189為什么

32、為什么SS選擇選擇172，因為對銀行，因為對銀行有利。從結算金的角度考慮有利。從結算金的角度考慮51 下面舉例說明在不同的匯率變化和利率變化條件下，應有SAFE的不同保值效果。假設SAFE的買方為銀行，一家企業為SAFE的賣方。又假設初始英鎊兌美元的市場條件為： 銀行英鎊買入價賣出價即期匯率（美元/英鎊）1.9000 1.90111月期 54 574月期 214 21714遠期互換點數 157 163英鎊年利率 6.50美元年利率 9.87SAFE應用案例二應用案例二52 在此SAFE中，英鎊為第一貨幣，美元為第二貨幣。企業由市場遠期匯率的情況分析，認為兩種貨幣的利率差還可能繼續擴大，所以，計

33、劃在結算日賣出英鎊，獲得美元，進行美元投資，從而獲得利差擴大的收益。企業的這項投資計劃，擔心的是在到期日美元貶值，為此賣出14SAFE，交易本金為1000萬英鎊。一個月過后到了結算日，此刻的匯率和兩種貨幣的利率分別變為如下情況。 銀行英鎊買入價賣出價即期匯率（美元/英鎊）1.9000 1.90111月期 54 574月期 214 21714遠期互換點數 157 163英鎊年利率 6.50美元年利率 9.8753 銀行英鎊買入價賣出價即期匯率（美元/英鎊） 1.9000 -1.9011 3月期 172 178英鎊年利率 5.50美元年利率 9.99在結算日，即期匯率與一個月之前完全一樣，沒有發生

34、變化，在結算日，即期匯率與一個月之前完全一樣，沒有發生變化，然而，兩種貨幣的利率差確實如企業預期的那樣擴大到了然而，兩種貨幣的利率差確實如企業預期的那樣擴大到了4.49，那么企業實現了投資獲利的目的，而且，確實出現了未來，那么企業實現了投資獲利的目的，而且，確實出現了未來3個月美元遠期的貶值，由于賣出個月美元遠期的貶值，由于賣出14SAFE獲得了結算金的獲得了結算金的補償。具體計算如下：補償。具體計算如下：54 銀行英鎊買入價賣出價（合約）即期匯率（美元/英鎊）1.9000 1.90111月期 54 571.9054-1.90684月期 214 21714遠期互換點數 157 163英鎊年利率

35、 6.50美元年利率 9.87 銀行英鎊買入價賣出價（市場）即期匯率（美元/英鎊） 1.9000 1.90113月期 172 178英鎊年利率 5.50美元年利率 9.9955AmAs10000000 美元利率美元利率i9.99 D90；CR1.9054（$/）CS0.0163（$/） CRCS1.9217（$/）SR1.9000（$/） SS0.0172（$/） SRSS1.9172（$/）56AmAs10000000 美元利率美元利率i9.99 D90；CR1.9054（$/） CS0.0163（$/） CRCS1.9217（$/）SR1.9000（$/） SS0.0172（$/） SRS

36、S1.9172（$/）)9000. 19054. 1 (10000000)36090%99. 9(1)9172. 1 ()9217. 1 (10000000FXA10097$57AmAs10000000 美元利率美元利率i9.99 D90；CR1.9054（$/） CS0.0163（$/） CRCS1.9217（$/）SR1.9000（$/） SS0.0172（$/） SRSS1.9172（$/）8780$)36090%99.9(10172.00163.010000000ERA58 由于結算金的由于結算金的FXA或或ERA均為負，均為負，SAFE的賣方，即企業的賣方，即企業獲得結算金補償。企業

37、獲得結算金補償緣于美元的貶值，因為獲得結算金補償。企業獲得結算金補償緣于美元的貶值，因為企業在此項交易中，其最終是美元兌換回英鎊，所以擔心美元企業在此項交易中，其最終是美元兌換回英鎊，所以擔心美元貶值。由于事先賣出貶值。由于事先賣出SAFE，當美元未來真正貶值時獲得結算，當美元未來真正貶值時獲得結算金補償，從而規避了美元貶值的風險。與此同時，企業獲得了金補償，從而規避了美元貶值的風險。與此同時，企業獲得了相對高利率的美元投資收益。該例子的條件是交易日到結算日相對高利率的美元投資收益。該例子的條件是交易日到結算日期間的即期匯率沒有發生變化，結算金主要是緣于結算日至到期間的即期匯率沒有發生變化，結

38、算金主要是緣于結算日至到期日之間的遠期匯率的變化。該例子是美元遠期走弱導致了期日之間的遠期匯率的變化。該例子是美元遠期走弱導致了SAFE的賣方獲得結算金。如果美元走強，將導致買方獲得結的賣方獲得結算金。如果美元走強，將導致買方獲得結算金。在這種情況下，賣方仍然得到了美元的較高利率的投資算金。在這種情況下，賣方仍然得到了美元的較高利率的投資和美元未來兌換英鎊的匯率有利走勢。和美元未來兌換英鎊的匯率有利走勢。遠期外匯交易方式遠期外匯交易方式 遠期外匯交易的兩種方式 固定交割日的遠期交易 Fixed Maturity Date Forward Transaction 選擇交割日的遠期交易 Optio

39、nal Maturity Date Forward Transaction 掉期交易 掉期交易（Swap），又稱時間套匯(Time Arbitrage)，是指同時買進和賣出相同金額的某種外匯但買與賣的交割期限不同的一種外匯交易，進行掉期交易的目的也在于避免匯率變動的風險。 第四節第四節 遠期合約的定價遠期合約的定價 符號表示符號表示T遠期合約到期的時間（年）遠期合約到期的時間（年）t現在的時間（年）現在的時間（年） S遠期合約標的資產在時間遠期合約標的資產在時間t t 時的價格時的價格ST遠期合約標的資產在時間遠期合約標的資產在時間T T 時的價格（在時的價格（在t t 時刻這個值是未知的）時

40、刻這個值是未知的）K遠期合約中的交割價格遠期合約中的交割價格 f時刻時刻t t時，遠期合約多頭的價值時，遠期合約多頭的價值F時刻時刻t t 時的遠期價格時的遠期價格r對對T T時刻到期的一項投資而言，時刻時刻到期的一項投資而言，時刻t t 以連續復利計算的無風險利率以連續復利計算的無風險利率 1 1、沒沒有交易費費用和稅稅收。 2 2、市場參與場參與者能以相同的無風險風險利率借入和貸貸出資資金。 3 3、遠遠期合約沒約沒有違約風險違約風險。 4 4、允許現貨賣許現貨賣空行為為。 5 5、當當套利機會會出現時現時，市場參與場參與者將參與將參與套利活動動，從從而使套利機會會消失，我們們算出的理論論

41、價格就是在沒沒有套利機會會下的均衡價格。基本的假設（一）基本的假設（一） T T：遠遠期合約約的到期時間時間，單單位為為年。 t t：現現在的時間時間，單單位為為年。變變量T T和t t是從從合約約生效之前的某個個日期開開始計計算的，T Tt t代表遠遠期合約約中以年為單為單位的剩下的時間時間。 S S：標標的資產資產在時間時間t t時時的價格。 S ST T：標標的資產資產在時間時間T T時時的價格（在t t時時刻這個這個值值是個個未知變變量）。符號符號( (一一) ) K K：遠遠期合約約中的交割價格。 f f：遠遠期合約約多頭頭在t t時時刻的價值值。 F F：t t時時刻的遠遠期合約約

42、中標標的資產資產的遠遠期理論論價格，在本書書中如無特別別注明，我們簡稱為遠們簡稱為遠期價格。 r r：T T時時刻到期的以連續復連續復利計計算的t t時時刻的無風險風險利率（年利率），在本章以下中，如無特別說別說明，利率均為連續復為連續復利。符號符號( (二二) ) 構構建兩種兩種投資組資組合，令其終值終值相等，則則其現值現值一定相等；否則則就可進進行套利，即賣賣出現值較現值較高的投資組資組合，買買入現值較現值較低的投資組資組合，并并持有到期末，套利者就可賺賺取無風險風險收益。無套利定價思想無套利定價思想無收益資產資產是指在到期日前不產產生現現金流的資產資產，如貼現債貼現債券。構構建組組合：組

43、組合A A：一份遠份遠期合約約多頭頭加上一筆數額筆數額為為KeKe-r-r（T Tt t）的現現金（無風險風險投資資）組組合B B：一單單位標標的資產資產。無收益資產的遠期合約的價值（無收益資產的遠期合約的價值（f f）遠期合約現金組合A標的資產組合B遠遠期合約約到期時時，兩種組兩種組合都等于一單單位標標的資產資產 ，因此現值現值必須須相等。 f+ f+ KeKe-r-r（T Tt t）=S=S； f=Sf=SKeKe-r-r（T Tt t）兩種兩種理解：無收益資產遠資產遠期合約約多頭頭的價值值等于標標的資產現貨資產現貨價格與與交割價格現值現值的差額額。一單單位無收益資產遠資產遠期合約約多頭頭

44、可由一單單位標標的資產資產多頭頭和KeKe-r-r（T Tt t）無風險負債組風險負債組成。無收益資產的遠期合約的價值（無收益資產的遠期合約的價值（f f）續）續 遠遠期價格F F：F F就是使合約約價值值f f為為零的交割價格K K F=SeF=Ser r（T Tt t）無收益資產資產的現貨現貨- -遠遠期平價定理：對對于無收益資產資產而言，遠遠期價格等于其標標的資產現貨資產現貨價格的終值終值。 現貨現貨- -遠期平價定理遠期平價定理 案例：考慮慮一個個股票遠遠期合約約，標標的股票不支付紅紅利。合約約的期限是3 3個個月，假設標設標的股票的現現價是4040元，無風險風險年利率為為5 5。該遠

45、該遠期合約約的合理交割價格應該為應該為：無收益資產的遠期合約的價值的例子無收益資產的遠期合約的價值的例子如果市場上該合約的交割價格為如果市場上該合約的交割價格為40.2040.20元，則該元，則該遠期合約的價值為遠期合約的價值為元503.404025. 005. 0eF元299. 020.404025. 005. 0ef 案例：設設一份標份標的證證券為為一年期貼現債貼現債券、剩余期限為為6個個月的遠遠期合約約多頭頭，其交割價格為為$970，6個個月期的無風險風險年利率（連連續復續復利）為為4.17%，該債該債券的現現價為為$960。則該遠則該遠期合約約多頭頭的價值為值為：無收益資產的遠期合約的

46、遠期價格的例子無收益資產的遠期合約的遠期價格的例子美元02.109709605 . 0%17. 4ef 案例案例：假設設某種種不付紅紅利股票6 6個個月遠遠期的價格為為2020元，目前市場場上6 6個個月至1 1年的遠遠期利率為為8 8，求該該股票1 1年期的遠遠期價格。遠期價格的期限結構的例子遠期價格的期限結構的例子*0.08 0.52020.82Fe元。遠遠期價格的期限結構結構描述的是不同期限遠遠期價格之間間的關關系。設設F F為為在T T時時刻交割的遠遠期價格，F F* *為為在T T* *時時刻交割的遠遠期價格, r, r為為T T時時刻到期的無風險風險利率,r,r* *為為T T*

47、*時時刻到期的無風風險險利率, , 為為T T到T T* *時時刻的無風險遠風險遠期利率。r 遠期價格的期限結構遠期價格的期限結構)(*tTrSeF*() ()r T t r T tFFe *()r TTFFe)(tTrSeF支付已知現現金收益的資產資產到期前會產會產生完全可預測預測的現現金流的資產資產。例：附息債債券和支付已知現現金紅紅利的股票。負現負現金收益的資產資產：黃黃金、白銀銀等貴貴金屬屬本身不產產生收益，但需要花費費一定的存儲儲成本，存儲儲成本可看成是負負收益。我們們令已知現現金收益的現值為現值為I I，對對黃黃金、白銀來說銀來說，I I為負值為負值。已知現金收益的資產已知現金收益

48、的資產構構建組組合組組合A A：一份遠份遠期合約約多頭頭加上一筆數額為筆數額為 KeKe-r-r（T Tt t）的現現金; ;組組合B B：一單單位標標的證證券加上利率為為無風險風險利率、期限為從現為從現在到現現金收益派發發日、本金為為I I的負債負債。遠遠期合約約到期時時，兩種組兩種組合都等于一單單位標標的資產資產： f+ f+ KeKe-r-r（T Tt t）=S-I=S-I f=S-I-f=S-I-KeKe-r-r（T Tt t）支付已知現金收益資產的遠期價值支付已知現金收益資產的遠期價值兩種兩種理解：支付已知現現金收益資產資產的遠遠期合約約多頭頭價值值等于標標的證證券現貨現貨價格扣除現現金收益現現值值后的余額與額與交割價格現值現值之差。一單單位支付已知現現金收益資產資產的遠遠期合約約多頭頭可由一單單位標標的資產資產和I+KeI+Ke-r-r（T Tt t）單單位無風險負債構風險負債構成。 由于使用的是I I的現值現值，所以支付一次和多次現現金收益的處處理方法相同。支付已知現金收益資產的遠期價值續支付已知現金收益資產的遠期價值續根據F F的定義義，我們們可從從上式求得：F=(S-F=(S-I)eI)er