1、趙保具 21272426 2002MBA F3班安泰科技投資河冶公司價值分析一、安泰科技簡況安泰科技股份有限公司（簡稱安泰科技）成立于1998年12月30日，注冊資本15260萬，坐落于中國的“硅谷”中關村科技園區。公司于2000年5月上市，發行6000萬股流通股，募集資金8.8億元，是由亞洲規模最大、最具實力的新材料研究院所鋼鐵研究總院發起設立的股份制上市公司。主要從事高新技術材料業務。經營領域包括：超硬及難熔材料、金屬功能材料、生物醫學材料、精細金屬制品、工業工程及先進制造技術。是金融資本與科技資本相結合的典范。 強大技術和人力資源優勢，以及雄厚的資金實力為安泰科技快速成長和擴張奠定了堅實

2、的基礎。目前，以“科技精英、材料專家、創新典范、產業先鋒”為奮斗目標，安泰科技現已發展成為中國新材料產業的一支主力軍和極具發展潛力的高科技公司。公司凈資產超過11億，2002年主營收入5.16億，現金流充裕，上市募集資金尚未投資完畢，公司正處在加速發展的時期。2002年3月成立了資本運營部，主要從事對外投資業務。二、河冶科技簡況河北冶金科技股份有限公司（簡稱河冶科技）成立于2000年8月28日，坐落于石家莊市工業區，現有員工1000余人，是由河北省冶金研究院改制成立的。主要從事高速工具鋼、模具鋼、稀土永磁材料業務，是中國高速工具鋼科研組組長單位，河北省高新技術企業。2002年凈資產1.3億，主

3、營業務收入1.48億元。目前公司前景較好，產品供不應求，處于需要擴大規模的時期。三、河冶科技生產線擴建項目 1、項目介紹公司現有生產能力為8000噸/年,占國內銷售市場26%的份額,主要產品包括精鍛材,熱軋圓,方,扁材,線材,鋼絲,光亮材,鍛件,高速工具鋼深加工產品等。公司近三年經營情況見表1.1： 表1.1河冶科技近三年經營情況200120022003（計劃）銷售收入（萬元）117831477018000利稅（萬元）104322433100利潤（萬元）70111001600 本擴建項目所包含內容為年產15000噸高速鋼材的改造任務，煉鋼工序的精煉等內容不包含在內。 本項目實施完成以后，公司的

4、工藝路線及裝備水平基本達到國際水平，具備高效，短流程，專業化等特點。公司的產品無論在數量還是在質量方面將進入世界前三名的位置，公司將進入持續，穩定的發展階段。2、市場分析（1）市場容量現狀 高速工具鋼材世界年產量約為20萬噸，我國2002年為4.5萬噸左右，其中進入高速鋼鋼材銷售市場的為2.5萬噸左右。值得一提是隨著中國加入WTO，2002年比2001年增加近10，也從一個側面反映出中國在此領域的優勢，同時轉移增量因素也已經凸顯，因此總量的增加勢在必然。（2）市場供需預測 中國國內GDP到2010年要翻一番，鋼鐵產量將達2.8億噸，高速工具鋼產量將增加；從成本角度考慮，發達國家的產量會減少，中

5、國的轉移增量會增加，出口量也將增加；中國汽車，機械行業飛速發展帶動高速鋼行業發展；中國具有得天獨厚的資源優勢；高速鋼的應用領域不斷擴大，如在模具領域的應用。 綜上所述，作為高速工具鋼的河冶科技預測：2006年中國國內高速鋼產量將達到67萬噸，2010年其產量將達到78萬噸.（3）競爭力分析 表1.2 競爭力情況比較序號比較內容競爭對手比較備注河冶國內國外1資源占有3322工藝技術裝備3233規模效益3334產品開發能力3235產品質量性能2136價格3317品牌2138區位3329人力資源32310252023注：1.各比較內容按1，2，3即一般，較好，好。 2.河冶按項目完工后填寫.綜上所述

6、：公司具有較強的競爭能力，實施改造項目具有較大的發展空間，公司目前無論國際，還是國內市場都處于供不應求。3、項目總投資及資金來源 表1.3 項目投資情況工序改造內容預計投資(萬元)煉鋼中頻，電渣，450鍛造SX55精鍛機4000軋鋼半連軋500退火增加退火爐200精整精矯，精扒皮，檢測1000電力增容400流動資金補充2500合計9050資金來源a. 外資2100萬元（精鍛機設備折價）。b. 河冶科技自籌1500萬元。c. 研究院改制募集資金投入5400萬元。4、項目進度安排,資金使用計劃及實施效果 表1.4 資金使用計劃及預計實施效果200320042005資金投入（萬元）60003000達

7、到產量（噸）75001100015000銷售收入（萬元）180002640036000年利稅（萬元）310043006200年利潤（萬元）1600230034005、資金募集和股本調整方案資金募集分兩條線實施 （1）公司和外資正在進行的精鍛機合資項目，引進關鍵生產設備SX55型精鍛機，設備價值260萬美元（折2140萬元人民幣），屆時河冶科技股份公司股本將達4835萬股。精鍛機項目實施，不僅解決了鍛壓環節的生產能力，更重要的是保證了高速鋼的近似等溫鍛造，大大提高了產品質量，由于一火鍛比可達10以上，可使成材率提高8以上，僅此就可降低成本8001000元噸。預計該項目在年內安裝完成。但此項目需2

8、000萬元配套資金支撐。（2）研究院改制募集資金。現省政府已批準了河北省冶金研究院的改制方案，并預批核準了名稱河北省冶金研究院（有限責任公司） a.其中國有股以100畝土地使用權評估作價入股，按評估價的40折算，估計在1600萬左右。國資局已授權國有資產事務中心管理。 b.另設計職工股和高管股2000萬股。預計職工自愿認購在5001000萬之間，其余由高管層補齊。考慮到高管人員的經濟能力，需通過過橋貸款或BOT方式解決。 c.其他社會法人投入30003400萬。 總計股本66007000萬。研究院（有限責任公司）組成后擁有現金50005400萬，土地100畝，另外通過接受冶金實驗廠職工安置可再

9、接受河冶科技股權566萬股及60畝土地使用權。6、研究院（有限責任公司）對河冶科技公司投資方式 根據資本市場和金融投資機構的意見，不外乎兩種：投資和合并。（1）投資方式。以研究院為母公司，把現金投入到河冶科技，但此方式受公司法投資不能超過資本50的限制，現金投入在3500萬元，其余2000萬元現金可通過借用方式解決，因為河冶科技完成精鍛機項目以后，總資產已超過2億元，其中銀行借款3480萬元，加上其他負債，實際在6000萬元左右，負債率不到30。再借款2000萬元，負債率在40左右，不會影響今后的資本運作。 （2）兩個公司依法合并。從資本市場的角度來看，合并方案更為有利。因為研究院（有限責任公

10、司）擁有160畝土地，在帳面上并沒有顯現實際價值，盡管河冶科技的凈資產超過1.5元股，合并時，研究院的股本可不折價或少折價（實際情況適應資本市場要求）。合并后，名稱河冶科技股份有限公司。總股本在1.01.2億之間屆時公司的總資產已超過2.3億。負債近6000萬左右，還不包括160畝土地使用權的價值。應該是一個相當好的框架。研究院將變為公司下屬的二級院所，管理高速鋼主業以外的業務，并對公司提供一些技術支持和后勤支持。2004年改造完成后，年銷售額3.6億，利潤3400萬元。即可進入上市程序。如能募集23億的資金，在新區設計建設一個國際一流工藝裝備水平的小特鋼，爭取更大的發展。現有160畝土地的開

11、發價值至少在1.2億元以上，為廣大股東帶來更大的效益。四、項目投資價值分析 從該項目，我們不難看出，該方案設計的非常巧妙。該計劃希望安泰科技對母公司河北省冶金研究院進行投資，完成其改制工作；由于安泰科技的投資，為其高管層順利實行MBO創造了良好條件；然后，研究院再把資金投入河冶科技，完成項目擴建計劃；該項目的盈利又可以派發股利給各股東；可謂一舉四得，皆大歡喜。 對安泰科技來說，其投資的好處如下： ·河冶科技的業務與其新材料業務構成了互補關系，有利于其擴大規模，提高收入，降低成本，從而產生協同效應。 ·兩公司同屬冶金行業，以前就有良好的業務合作關系，對其高層和公司的經營狀況有

12、較深入的了解，有利于降低代理成本。 ·由于對河冶科技的投資額較大，可以合并報表，從而減輕了其投資壓力，提高了公司在證券市場的表現。 對安泰科技來說，目前存在的主要的風險因素是：·銷售量：雖然高速鋼目前市場比較穩定，但由于國內民營企業的異軍突起，占領了高速鋼的半壁江山，正逐步向高質量，高價位（目前河冶科技的主要市場）市場滲透。·價格：估計這兩年的競爭還不至于十分激烈，但隨著河冶科技的擴建項目的完成和民營企業的競爭，存在著降價的壓力。五、安泰科技的投資策略 安泰科技可以采用控股或參股的形式，但安泰根據該項目的風險預先設定一個三年期的預期回報率，當投資回報率大于該回報率

13、，就值得投資，反之就應拒絕該項目。（具體分析見模型）如前文所述，該項目對于安泰科技來說具有協同效應，所以從長遠來看是值得投資的，問題是短期效益如何，該模型主要解決的就是這一問題，所以，模型中的數據都是按三年來計算的。 1、模型中計算方法的說明（1） 產量：這里采用的是三年內河冶科技預計達到的總產量。見表1.4（資金使用計劃及預計實施效果）3350075001100015000（2） 產銷比：正如前文所分析，河冶科技面臨著越來越激烈的市場競爭，產品存在著積壓或開工不足的風險，所以其產銷比將是不斷變化的。所以模型里設置的是可變的（模型設計的范圍是70100）。（3） 實際銷售量產量×產銷

14、比（4） 預期平均價格：河冶科技產品目前的價格在2.4萬/噸左右。如前文所分析，產品的價格由于競爭的作用會發生變化，所以模型中也設計成了可變的（模型設計的范圍是1.8-3.0萬/噸）（5） 銷售收入實際銷售量×預期平均價格（6） 銷售成本：河冶科技預計：近三年的銷售成本將逐漸下降，三年的銷售成本總額在59500萬左右。由于缺乏詳細的相關資料，所以模型中按河冶科技的預計來計算的。但如果該數據需要調整，模型中輸入的數據只要改變就可以了，其它相關數據會自動改變。（7） 營業利潤銷售收入銷售成本（8） 稅收銷售收入×17。國家對河冶科技的征稅標準是：按銷售額的17征稅（9） 凈利潤

15、營業利潤稅收（10） 股利支付率：隨河冶科技董事會的決議而改變，所以設計成了可變的。（模型設計的范圍是0100）（11） 安泰投資額：如項目計劃所述，安泰科技可以投資的范圍是30003400萬之間，所以模型按此范圍進行可變設計。（12） 股東權益總額3600安泰投資額。如項目計劃所述，原股東權益為國家股1600萬，職工權益為2000萬（包括高管層）兩項共計3600萬。（13） 安泰所占的比例安泰投資額/股東權益總額（14） 安泰獲得的股利凈利潤×股利支付率×安泰所占的比例（15） 三年內的回報率安泰獲得的股利/安泰投資額。（16） 三年內預期回報率：是安泰科技設計的回報率，

16、這與股票市場要求的回報率是有密切關系的，因為股票市場不僅要求項目的長期效益，還要求短期的回報。該模型設計的數據是40，是按股票市場的要求設計的。當然該數據也可以進行調整。（17） 投資與否：當三年內的回報率大于或等于三年內的預期回報率時，接受；反之，拒絕。 2、敏感性分析從模型中可以明顯的看出，對安泰科技投資與否相關的變化量有以下四種：（1） 產銷比：在目前的銷售價格2.4萬元/噸，股利支付率50，安泰投資額為3000萬（最低投資額）的情況下，通過產銷比的變化，我們可以發現：當產銷比在98的時，三年內的回報率為44.68%，可以進行投資；但當產銷比變為97時，三年內的回報率就降到了39.62%

17、，不能進行投資，可見產銷比對投資決策變化的影響非常大，證明這是一個非常敏感的指標。（2） 預期平均價格：在目前的產銷比100，股利支付率50，安泰投資額為3000萬（最低投資額）的情況下，通過價格的變化，我們可以發現：當預期平均價格為2.4萬/噸時，三年內的回報率為54.79%，可以進行投資；但當預期平均價格變為2.3萬元/噸時（這是按鋼材價格變化的實際情況決定的，一般情況下，高速鋼的調整幅度為1000元/噸），三年內的回報率為33.72，不能進行投資，可見預期平均價格對投資決策變化的影響非常大，證明這也是一個非常敏感的指標。（3） 股利支付率：在目前的產銷比100，平均價格為2.4萬元/噸，安泰投資額為3000萬（最低投資額）的情況下，通過股利支付率的變化，我們可以發現：當股利支付率為40時，三年內的回報率為43.83%,可以進行投資；但當股利支付率變為35時，三年內的回報率為38.35%，不能進行投資。（4） 安泰投資額：在目前的產銷比為100，銷售價格為2.4萬元/噸，股利支付率為50的情況下，通過投資額的變化，我們發現，在其投資范圍內，無論如何變化都是值得投資的，但是，同時我們可以發現，隨著投資額由3000萬增加到3400萬，三年內的回報率呈遞減趨勢，由54.79逐漸降到了51.66%。由上述敏感性分析，我們不難看出，產銷比和預期平均價格對投資決策影響較大，股