1、 中國企業(yè)的跨國并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及防范 -以TCL并購湯姆遜公司為案例 目 錄摘要 IABSTRACTII一、引言1二、企業(yè)跨國并購的歷史與現(xiàn)狀1（一）中國企業(yè)跨國并購的基本情況1（二）中國企業(yè)跨國并購的特征2三、企業(yè)跨國并購中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)概念3（一）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的概念3（二）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的特征3（三）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的區(qū)別3四、中國企業(yè)跨國并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別3（一）并購準(zhǔn)備階段財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別3（二）并購實(shí)施階段財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別4（三）并購整合階段財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別4五、TCL并購湯姆遜公司案例分析4（一）TCL、湯姆遜公司概況4（二）并購背景4（三）并購過程4（四）并購失敗的原因5六、TCL并購湯姆遜失敗

2、給我們財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制方面的啟示5七、對(duì)中國企業(yè)跨國并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制措施5（一）并購準(zhǔn)備階段財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制措施5（二）并購實(shí)施階段財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制措施6（三）并購整合階段財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制措施6參考文獻(xiàn)：7中國企業(yè)跨國并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及防范-以TCL并購湯姆遜公司為案例摘要在經(jīng)濟(jì)全球化的大環(huán)境下，越來越多的中國企業(yè)將跨國并購作為其走向世界的長期發(fā)展戰(zhàn)略。跨國并購能為企業(yè)帶來眾多的好處，比如技術(shù)、經(jīng)驗(yàn)、海外市場等。高回報(bào)意味著高風(fēng)險(xiǎn)，跨國并購的每一個(gè)環(huán)節(jié)都存在著風(fēng)險(xiǎn)。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)貫穿于企業(yè)跨國并購活動(dòng)的全過程之中，對(duì)企業(yè)跨國并購活動(dòng)的結(jié)果影響重大。因此，如何防范跨國并購活動(dòng)中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，也就引起了廣大投資企業(yè)的關(guān)注。

3、本文在已有研究的基礎(chǔ)上，對(duì)中國企業(yè)跨國并購過程中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了詳細(xì)分析，并結(jié)合TCL并購湯姆遜公司的實(shí)際案例揭示了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)跨國并購結(jié)果的重要影響。最后，在上述分析的基礎(chǔ)上，提出了相應(yīng)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范措施。關(guān)鍵詞 跨國并購；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；防范；案例The Analyzing and Controlling of Financial Risk in the Chinese Enterprises Cross-border Mergers and AcquisitionsAs the Case of TCL M&A ThomsonAbstract Under the circumstances of

4、economic globalization, more and more Chinese enterprises take cross-border M&A as its long-term development strategy towards the world. Cross-border M&A can bring many advantages for enterprise, such as technology, experience, overseas markets. High return means high risk; cross-border M&A also has

5、 all hidden risks. Financial risk throughout the course of cross-border M&A activity, and it has significant influence on the result of the activity. Therefore, how to control the financial risks in cross-border M&A activities, and also attracted the attention of investors. In this paper, the resear

6、ch has been based on the existing research, analyzed the financial risk in the process of cross-border M&A in detail, and combined with the real case of TCL mergers Thomson company reveals that financial risk has big influences on the result of the cross-border M&A. Finally, I put forward some measu

7、res to control the financial risks on the basis of above analysis. Key words Cross-border M& A; Financial risks; Control; CaseIII一、引言 近年來,我國企業(yè)的海外并購熱情高漲，因?yàn)榭鐕①彶粌H能帶來高回報(bào)，還能較快的提升企業(yè)的市場競爭力。我國的很多企業(yè)通過跨國并購提升了自身實(shí)力，例如海爾集團(tuán)。跨國并購能為企業(yè)帶來海外市場、技術(shù)、人才、經(jīng)營經(jīng)驗(yàn)等很多方面的好處，是很多企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略之一。但跨國并購給企業(yè)帶來高回報(bào)的同時(shí)了也帶來了高風(fēng)險(xiǎn)。跨國并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，是并購過程中的

8、所有不確定性因素在價(jià)值量的集中反映，貫穿于整個(gè)并購過程之中，對(duì)企業(yè)并購的結(jié)果好壞具有重要影響。因此，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的分析與防范就成為了很多跨國并購企業(yè)需要重點(diǎn)研究的問題之一。二、企業(yè)跨國并購的歷史與現(xiàn)狀（一）中國企業(yè)跨國并購的基本情況中國企業(yè)的跨國并購從1992年起到現(xiàn)在的30年歷史可以劃分為以下兩個(gè)階段：第一個(gè)階段是從1992年到2000年，第二個(gè)階段是2001年到現(xiàn)在。第一個(gè)階段是我國企業(yè)跨國并購的第一個(gè)高峰期。這一階段主要是以“窗口公司”或者經(jīng)營思想比較開放、創(chuàng)新的公司為主，而且這些企業(yè)大多是從事在當(dāng)?shù)乇容^有知名度的行業(yè)和產(chǎn)品，比如機(jī)電產(chǎn)品，并購對(duì)象基本上是位于當(dāng)時(shí)與中國經(jīng)濟(jì)往來較多的東南亞或

9、者非洲國家。從整體上來看，當(dāng)時(shí)中國的對(duì)外投資是嘗試性的。 第二個(gè)階段是從2001年中國加入世界貿(mào)易組織開始到現(xiàn)在，是中國企業(yè)對(duì)外投資的第二個(gè)高峰期。中國加入世貿(mào)組織極大的鼓舞了中國企業(yè)的國際投資,2001年的對(duì)外投資總額是2000年的3倍之多，當(dāng)時(shí)的中國企業(yè)已經(jīng)意識(shí)到了走向國際的重要性，只有與國際經(jīng)濟(jì)接軌，在國際經(jīng)濟(jì)的大環(huán)境中發(fā)展，才能獲得長久發(fā)展的生存能力。在這一階段，中國企業(yè)的投資目光也投向了美國、歐洲等發(fā)達(dá)國家，并且投資對(duì)象也開始向大企業(yè)轉(zhuǎn)移。一些企業(yè)海外投資較順利時(shí)，還會(huì)出現(xiàn)小企業(yè)吞并大企業(yè)的現(xiàn)象。例如，京東方并購韓國現(xiàn)代公司的LCD業(yè)務(wù)，當(dāng)時(shí)京東方的營業(yè)額只有韓國現(xiàn)代公司的一半而已。

10、2003年，“非典”肆虐了整個(gè)中國，給我國經(jīng)濟(jì)造成了很大損失，而且當(dāng)時(shí)的證券市場也處于低迷期，但是這并沒有阻擋住中國企業(yè)對(duì)外投資的腳步。事實(shí)上，中國企業(yè)在對(duì)外投資范圍、投資方式和投資定價(jià)等以市場為主的并購內(nèi)容上正在與國際并購的格局接軌，甚至對(duì)國際并購的發(fā)展產(chǎn)生了重要影響。我國現(xiàn)階段的對(duì)外投資從整體上看，投資規(guī)模還是較小，并且我國企業(yè)在跨國并購中大部分都只是取得了相對(duì)控制權(quán)，取得絕對(duì)控股權(quán)的較少。進(jìn)行跨國并購的企業(yè)中既有國營企業(yè)，也有民營企業(yè)。（二）中國企業(yè)跨國并購的特征1、跨國并購的規(guī)模逐漸擴(kuò)大根據(jù)貿(mào)發(fā)會(huì)議的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，中國企業(yè)的跨國并購活動(dòng)大部分是在1997年之后發(fā)生的，1988年至1996年

11、期間，跨國并購額年均只有2.61億美元。1997年之后，跨國并購額開始加速擴(kuò)大。2003年、2004年的跨國并購額分別有8.34億美元、11.81億美元，2005年的對(duì)外投資達(dá)到了65億美元，2006年為47.4億美，2007年中國企業(yè)的成功跨國并購活動(dòng)有37起，與2006年相比增加了117.6%。2、跨國并購的行業(yè)以一、二產(chǎn)業(yè)為主中國企業(yè)的跨國并購三個(gè)產(chǎn)業(yè)均有涉及，但大型并購活動(dòng)基本都在礦產(chǎn)、家電、汽車以及電子科技行業(yè)。有調(diào)查數(shù)據(jù)表明，中石化、中石油等大型國企已經(jīng)對(duì)外投資了幾十家石油、天然氣項(xiàng)目，投資額達(dá)百億美元。3、跨國并購的地域分布較廣跨國并購的地域分布可按產(chǎn)業(yè)來劃分，第一產(chǎn)業(yè)主要在資源

12、富饒的區(qū)域，第二產(chǎn)業(yè)主要是在貿(mào)易壁壘較高的國家或地區(qū)，第三產(chǎn)業(yè)主要在發(fā)達(dá)國家或者經(jīng)濟(jì)發(fā)展較快的新興經(jīng)濟(jì)體。從整體上看，中國企業(yè)跨國并購的區(qū)域逐漸從香港、澳門、北美等地區(qū)向歐洲、非洲、亞太、拉美等地區(qū)轉(zhuǎn)移，并且投資力度逐漸平衡。4、跨國并購以技術(shù)為主導(dǎo)長期以來，我國都實(shí)行著一項(xiàng)“以市場換技術(shù)”的外資引進(jìn)策略，但是現(xiàn)在大部分的外資企業(yè)逐漸傾向于獨(dú)資經(jīng)營，技術(shù)的外部效應(yīng)也逐漸縮小，而且我國從國外購入先進(jìn)技術(shù)的難度也越來越大。雖然我國企業(yè)數(shù)量很多，但是大部分企業(yè)都不擁有產(chǎn)品生產(chǎn)的核心技術(shù)，然而跨國并購，尤其是并購擁有先進(jìn)核心技術(shù)的企業(yè)，卻是一條獲取先進(jìn)技術(shù)的有效途徑。中國企業(yè)的跨國并購開始以技術(shù)為導(dǎo)向

13、，通過逆向投資來獲取先進(jìn)的企業(yè)管理經(jīng)驗(yàn)和技術(shù)，并在將外國的先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)和技術(shù)收為己用之后開始進(jìn)行自己的技術(shù)研發(fā)，增強(qiáng)自身的市場競爭力。5、并購主體開始多元化以前的跨國并購主體主要是實(shí)力雄厚且與政府關(guān)系比較密切的大國企，但近年來，很多有實(shí)力的民營企業(yè)也開始展開跨國并購活動(dòng)，并且并購規(guī)模以較快的速度在擴(kuò)大。三、企業(yè)跨國并購中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)概念（一）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的概念企業(yè)跨國并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指從定價(jià)到價(jià)格支付的整個(gè)并購過程中可能會(huì)出現(xiàn)的由各項(xiàng)財(cái)務(wù)決策所引起的企業(yè)財(cái)務(wù)損失的一種不確定性，是一種并購預(yù)期與并購現(xiàn)實(shí)相偏離而出現(xiàn)的財(cái)務(wù)困難，是各種并購風(fēng)險(xiǎn)在量上的集中反映，是企業(yè)并購過程中所有不確定因素對(duì)并購結(jié)果造成

14、的負(fù)面影響。（二）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的特征企業(yè)并購中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的主要特征有：第一，綜合性。企業(yè)跨國并購活動(dòng)十分復(fù)雜，不確定因素也較多，而財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是所有風(fēng)險(xiǎn)交織在一起形成的。第二，可控性。企業(yè)跨國并購中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可以通過一些手段得到最大程度的降低。第三，關(guān)聯(lián)性。并購過程中各環(huán)節(jié)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)都具有很強(qiáng)的關(guān)聯(lián)性，能夠相互影響。（三）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的區(qū)別企業(yè)在財(cái)務(wù)管理中的風(fēng)險(xiǎn)可以分為財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指在財(cái)務(wù)活動(dòng)中，由各種不確定性因素所引起的企業(yè)財(cái)務(wù)上出現(xiàn)損失的不確定性。經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)是指由企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營行為所引起的企業(yè)利潤上的不確定性。四、中國企業(yè)跨國并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別（一）并購準(zhǔn)備階段財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別并購

15、準(zhǔn)備階段的主要工作是在確定目標(biāo)企業(yè)后，對(duì)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值進(jìn)行評(píng)估。因此，并購準(zhǔn)備階段的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)主要是目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)，即在并購過程中，由于對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行收購價(jià)值評(píng)估而出現(xiàn)企業(yè)財(cái)務(wù)狀況下滑的不確定性.（二）并購實(shí)施階段財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別中國企業(yè)跨國并購實(shí)施階段的風(fēng)險(xiǎn)主要有融資風(fēng)險(xiǎn)、外匯風(fēng)險(xiǎn)等。融資風(fēng)險(xiǎn)是指并購企業(yè)能否在一定期限內(nèi)籌集到足夠的并購資金，主要包括資本結(jié)構(gòu)合理性風(fēng)險(xiǎn)、融資成本風(fēng)險(xiǎn)以及財(cái)務(wù)杠桿比例風(fēng)險(xiǎn)。跨國并購中的外匯風(fēng)險(xiǎn)，是指在并購過程中由于浮動(dòng)匯率的不確定波動(dòng)所帶來的額外成本風(fēng)險(xiǎn)。（三）并購整合階段財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別并購整合階段的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指由于目標(biāo)企業(yè)與并購企業(yè)整合后的實(shí)際經(jīng)營狀況達(dá)不

16、到預(yù)期所產(chǎn)生的績效風(fēng)險(xiǎn)。這一階段的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可以分為企業(yè)戰(zhàn)略制度風(fēng)險(xiǎn)、資本運(yùn)營風(fēng)險(xiǎn)以及盈利能力風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)戰(zhàn)略制度風(fēng)險(xiǎn)，是指并購整合期間由于財(cái)務(wù)制度不匹配所引起的財(cái)務(wù)收益達(dá)不到預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。資本運(yùn)營風(fēng)險(xiǎn)，是指并購整合時(shí)期由于企業(yè)財(cái)務(wù)管理的主客觀因素所引起的財(cái)務(wù)損失的不確定性。盈利能力風(fēng)險(xiǎn)，是指企業(yè)并購后能否帶來預(yù)期回報(bào)的不確定性。五、TCL并購湯姆遜公司案例分析（一）TCL、湯姆遜公司概況TCL公司是亞洲彩電市場的最強(qiáng)廠商之一，是一家集技、工、貿(mào)為一體的大型國有企業(yè)。湯姆遜公司是法國最大的國企集團(tuán)，是全球第四大電子消費(fèi)品生產(chǎn)集團(tuán)，但一直虧損的彩電業(yè)務(wù)卻是該公司的累贅。（二）并購背景TCL公司在200

17、3年，由于市場競爭高度激烈，經(jīng)營利潤下滑，歐美市場不理想等多方面的原因，提出了向國際化集團(tuán)發(fā)展的戰(zhàn)略。TCL公司想進(jìn)入歐美市場，但是當(dāng)時(shí)的歐美市場由于各方面的原因TCL公司很難以自身品牌來打開市場，因此收購一個(gè)歐美品牌就成為了其打開海外市場的最好選擇。而恰好當(dāng)時(shí)在歐美具有品牌優(yōu)勢、技術(shù)積累和銷售渠道但急于擺脫其虧損彩電業(yè)務(wù)的湯姆遜公司有出售意愿，因此并購在雙方都愿意的情況下順利達(dá)成了。（三）并購過程2004年，TCL與湯姆遜公司達(dá)成協(xié)議，共同出資4.7億歐元組建全球最大的彩電生產(chǎn)企業(yè)TTE，其中TCL出資3.149億歐元，湯姆遜公司公司出資1.551億歐元，分別持有TTE公司67%、33%的股

18、份。2005年TTE成為TCL的全資子公司，隨后TCL又買下了原湯姆遜的銷售團(tuán)隊(duì)。但是由于技術(shù)跟不上市場要求，銷售成本高昂等原因，TCL收購湯姆遜公司后的三年里不僅沒有按預(yù)期獲得收益反而一直在虧損，并且虧損數(shù)額巨大，并購宣告失敗。經(jīng)過裁員、重組等多方面的努力，直到2008年，TCL集團(tuán)才開始再次盈利。（四）并購失敗的原因TCL并購湯姆遜公司不僅沒獲得其預(yù)期的投資回報(bào)，反而讓其遭受了巨大的財(cái)務(wù)損失。這次并購以失敗收?qǐng)龅脑蚴嵌喾矫娴模翰①徱?guī)劃存在漏洞；海外并購導(dǎo)致現(xiàn)金流短缺；二者在組織文化方面存在融合困難；技術(shù)戰(zhàn)略走向失誤；成本控制失誤；人才儲(chǔ)備不足且不斷流失；品牌營銷戰(zhàn)略失誤等。六、TCL并購

19、湯姆遜失敗給我們在財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制方面的啟示TCL并購湯姆遜失敗的原因在財(cái)務(wù)方面有兩點(diǎn)：一是并購定價(jià)過高，二是在整合階段出現(xiàn)了現(xiàn)金流短缺。這兩個(gè)財(cái)務(wù)方面的失誤都給我們以啟示：并購企業(yè)在進(jìn)行并購定價(jià)時(shí)要采取恰當(dāng)?shù)亩▋r(jià)方法、有效分析目標(biāo)企業(yè)的債權(quán)、科學(xué)評(píng)估目標(biāo)企業(yè)的無形資產(chǎn)；并購時(shí)要選擇合適的融資方式和工具來控制融資風(fēng)險(xiǎn)；并購時(shí)要科學(xué)分析、調(diào)整資本結(jié)構(gòu)。七、對(duì)中國企業(yè)跨國并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制措施（一）并購準(zhǔn)備階段財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制措施并購準(zhǔn)備階段的風(fēng)險(xiǎn)控制可以從以下兩方面進(jìn)行：一，改善信息不對(duì)稱。信息不對(duì)稱是并購準(zhǔn)備階段產(chǎn)生評(píng)估價(jià)值風(fēng)險(xiǎn)的主要原因。因此，并購企業(yè)要盡量加大信息的收集力度；有實(shí)力的企業(yè)要盡量聘請(qǐng)投

20、資銀行對(duì)目標(biāo)企業(yè)的經(jīng)營狀況、財(cái)務(wù)等進(jìn)行全面評(píng)估，對(duì)目標(biāo)企業(yè)的盈利能力做出最合理的預(yù)測；聘請(qǐng)信譽(yù)較好的中介機(jī)構(gòu)對(duì)并購信息進(jìn)行證實(shí)，收購信息的準(zhǔn)確性、真實(shí)性對(duì)企業(yè)并購的成功至關(guān)重要。二，采用適當(dāng)?shù)墓烙?jì)方法。引起定價(jià)評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)的另一個(gè)主要原因是評(píng)估方法采用不當(dāng)。收購企業(yè)要根據(jù)目標(biāo)企業(yè)的特點(diǎn)，采用科學(xué)的估價(jià)方法，主要有收益分析法、資產(chǎn)價(jià)值基礎(chǔ)法等。（二）并購實(shí)施階段財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制措施并購實(shí)施階段的融資風(fēng)險(xiǎn)的控制措施是企業(yè)要采取多種方式融資。以多種方式進(jìn)行融資可以在保證并購企業(yè)按時(shí)獲得足額收購資金的同時(shí)降低融資風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)可以采用的融資方式有：內(nèi)部融資和外部融資，其中外部融資包括權(quán)益融資、債務(wù)融資以及混合型證

21、券融資。具體來說企業(yè)可以以短期融資來獲得目標(biāo)企業(yè)的營運(yùn)流動(dòng)資金，以長期債權(quán)性或股權(quán)性融資來保證并購中的其他資金需要。降低或避免外匯風(fēng)險(xiǎn)的方法有：在本國貨幣要貶值時(shí)提前支付，在本國貨幣要升值時(shí)推后支付；進(jìn)行套期保值，即企業(yè)通過安排外幣同時(shí)同量流進(jìn)和流出企業(yè)或者是通過簽訂遠(yuǎn)期合約將外匯風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給別人等方式來規(guī)避外匯風(fēng)險(xiǎn)；通過經(jīng)營多樣化和籌資多樣化的方式，經(jīng)營多樣化可以降低企業(yè)海外業(yè)務(wù)在匯率變化時(shí)所受到的沖擊，籌資多樣化則可以抵抗匯率變化所帶來的影響。（三）并購整合階段財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制措施跨國并購整合階段的風(fēng)險(xiǎn)控制可以從以下兩方面進(jìn)行：一方面，控制流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)包括并購現(xiàn)金不足和現(xiàn)金償債能力不足兩個(gè)層次的風(fēng)險(xiǎn)。控制流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的方法是建立合適的流動(dòng)資產(chǎn)組合，把一部分現(xiàn)金資產(chǎn)換為信用高、流動(dòng)性強(qiáng)有價(jià)證券，因?yàn)榧词褂袃r(jià)證券的期限較長，但其變現(xiàn)能力很強(qiáng)，可以滿足整合后企業(yè)的債務(wù)清償需求。另一方面，建立起新的財(cái)務(wù)管理體系。財(cái)務(wù)管理