1、_人民幣匯率形成機制改革簡評 央行2005年7月宣布了人民幣匯率制度改革方案，該次人民幣匯率制度改革（下文簡稱匯改）公告中，涉及人民幣匯率形成機制問題不僅僅是人民幣升值與否或應該多大幅度升值，如何形成一種有效的匯率形成機制才是此次匯改的核心。 2005年9月央行又決定，擴大銀行間即期外匯市場非美元貨幣對人民幣交易價的浮動幅度，由1.5%擴大到3%，并適度調整銀行掛牌匯價管理幅度。2006年初，央行決定自1月起在銀行間即期外匯市場上引入詢價交易（otc方式），并改進了人民幣匯率中間價形成方式，同時引入了銀行間外匯市場市商制度。匯改以來，人民幣兌美元一直呈單邊上揚態勢，該態勢直到3月才有所改變：人

2、民幣兌美元報價從3月3日的最高點8.0380開始一路回調，此后又節節走低，到3月10日已降至8.0492，經幾天的走低后，3月15又開始回升。匯率水平的有升有降，反映出人民幣匯率彈性增大。匯改前后人民幣對美元匯率的數據（表1，匯改至今人民幣對美元累計已升值1.21%）更顯示出人民幣匯率彈性和靈活性的增強，人民幣匯率形成機制正在向更加市場化方向邁進。 匯率形成機制的積極方面及尚存問題 （一）有管理的浮動匯率制度簡評 本次匯改實行的是參考一籃子貨幣調節、有管理的浮動匯率制。改變了原來事實上盯住單一美元的偏向于固定的匯率制度，符合匯率制度走向市場化的大趨勢。該制度保證了基本匯率水平由市場決定，同時又

3、使貨幣當局在匯率形成中發揮作用。它有很多優點：匯率風險較小有利于經濟平穩快速增長；市場化的外匯價格有利于國際收支自動調節；使國際經貿關系比較協調等。 央行在2005年7月匯改公報中使用了“參考”而非“盯住”一詞。既然是“參考”，央行就沒有必要披露貨幣籃子的構成及其如何調整。央行的“貨幣籃子”是非公開的，即使經過一段時間市場根據數據估算出貨幣籃子的構成，也很難比較準確預測匯率，因為“參考”而非“盯住”的政策為央行采取各種措施提供很大的操作空間，這樣做的優點是央行對人民幣匯率享有更大的相機抉擇權。在當前剛剛推進匯改，外匯市場有待完善同時央行監管能力亦有待提高的環境下，為政府干預留下較大空間是必要的

4、。但同時使央行穩定匯率政策的可信度，比匯改前的實際盯住美元制度大大降低。尤其當匯率處于基本均衡同時遇到沖擊等突發事件時，由于沒有央行的信用保證，市場匯率波動可能較大，這會增加央行干預市場的次數和力度，也使央行管理匯率成本和操作失誤的可能增加。 （二）外匯市場建設尚需改進 “以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度”顯示政府逐漸將外匯定價權讓位于市場，但上述目標在實施中遇到國內金融市場發育滯后的挑戰。盡管匯改以來央行出臺了一系列措施完善外匯市場，但目前為止我國還是沒有真正意義上的外匯市場，這使得“有管理的浮動匯率制”難以有效運作。本文引用幾組數據說明我國外匯市場狀況：國際上

5、98%采用做市商制度的外匯市場是分散和無形的，而我國還是集中的和有形的，前者對客戶更方便并且效率更高；國際上外匯交易中40%以上交易是在金融機構與非金融機構間進行，而我國幾乎全部是在金融機構之間進行，作為市場主體的客戶和外匯經紀人出現缺失；一直以來我國銀行是匯市最大的賣方，中央銀行是最大的買方，雙方交易額占總交易量的60%以上，外匯市場的壟斷程度比較高；有學者估計匯改以來央行入市干預的交易日數超過總交易日數的70%，對銀行間市場敞口頭寸基本全額收購或供應，央行主導了市場匯率的形成，人民幣匯率的形成官方色彩仍然比較濃。 匯改迫切需要恢復外匯市場的彈性，矯正被扭曲的外匯供給和需求，讓市場化的外匯供

6、給與需求來尋找人民幣的均衡匯率。而一直延續外匯短缺時期確立的外匯管理思路和政策框架，如外貿“獎出限入”、資金“寬進嚴出”和產業“填平補齊”，尤其強制結售匯制，使得外匯市場的供求關系被扭曲，供給被放大而需求被抑制。只有整個外匯供求比較真實的反映市場主體的供求和預期，才會形成更接近均衡的匯率。 國際上外匯市場的交易額中，80%以上不是即期交易，而在我國則幾乎全部是即期交易，這就難以形成市場化的遠期匯率。為改變此狀，2005年8月，央行擴大了外匯指定銀行對客戶遠期結售匯業務并開放了人民幣與外幣掉期業務。同時，央行發布通知首次提出開辦銀行間遠期外匯交易，并將在遠期交易中率先引入詢價交易方式。此外，還擴

7、大了即期、遠期外匯市場交易主體。但這些措施效果并不理想，市場反應并不好，獲準開展該業務的金融企業并沒有大規模開展業務。 交易環節的市場化建設對匯率市場化非常重要，因為匯率是在外匯的交易中形成的。國際上日均外匯交易量早已突破了萬億美元，泰國、印度這些經濟總量和開放程度均不如我國的國家其日均外匯交易量也在30億美元左右，而我國日均交易只有12億美元。期貨、期權等國際上比較流行的金融衍生工具在我國才剛剛起步，并且高技術含量的期貨等金融工具發展很遲緩。所以我國外匯市場上交易量比較小，并且交易品種比較單一。 （三）匯率波動區間改革簡評 當前匯率制度的波動區間較窄，這使得匯率波動較小進而使外匯市場難以活躍

8、。本文認為央行采取此措施的原因是：國家宏觀經濟承受匯率波動的能力還相當弱；管理落后的國企外匯風險意識不強，民營中小企業抗擊外匯風險能力較弱；貨幣當局無相應監管經驗，監管能力不足。但波動區間較窄同時也帶來了：匯率形成市場化程度受到限制，貨幣政策的獨立性受到挑戰，央行干預匯市力度和管理匯率成本增大等不足。 當前人民幣兌歐元、日元的波動范圍較大而兌美元的波動幅度比較小，這兩個匯率之間有時是失衡的，就存在套利空間。這種失衡有可能吸引較多的套利“熱錢”， “熱錢”的涌入對市場上形成正常的均衡匯率水平會產生干擾。 進一步完善匯率形成機制的建議 （一）將“參考”一籃子貨幣改為“盯住”一籃子貨幣 當前有管理的

9、浮動匯率制度，隨著匯改的進行及外匯市場微宏觀條件的改善，可改“參考”為“盯住”。改為“盯住”后，在央行的信用支撐下，市場預期更穩定，可以利用市場預期的自我實現性來穩定匯率水平。即使當匯率波動大到或匯率走勢已經影響經濟運行，央行仍可以通過參與匯市上外匯的買賣，進行匯率管理。我國外匯儲備已躍居世界第一，使得央行有了相當強的干預匯市能力。當然具體是采取彈性盯住還是爬行盯住或其他盯住方式，可根據經濟市場狀況再作探討。 （二）關于外匯市場建設 1.繼續增加外匯市場參與主體以完善已實行的市商制度。市場上供需主體越多，壟斷的可能性越小，形成的價格市場化程度越高。尤其是擴大管理水平比較高的股份制和外資金融機構

10、參與外匯市場，這些企業不同于傳統的國有金融企業，各方面顧忌比較少，它們更能活躍外匯市場。有活力的市場才能向市場提供更加豐富多樣的匯率風險管理工具，這樣也會反過來促進人民幣匯率形成機制更加完善。 2.強化強制結售匯制度的改革以恢復外匯供需的彈性。企業可以通過對持有還是賣出因經常項目外匯收入的選擇間接參與人民幣匯率形成，改革強制結售匯制擴大企業參與市場程度來活躍匯市，使結售匯這個環節彈性更大、市場化程度更高。當前外匯儲備充足、企業（含金融企業）市場化程度和管理水平大大提高，強化改革的環境已經比較成熟。可以嘗試：擴大允許保留經常項目外匯收入的企業范圍；對現有允許保留外匯結算賬戶的企業（含金融企業）擴

11、大可以保留外匯的限額；延長結匯寬限時間，進一步提高留匯比例，在適當的時候逐步轉向意愿結匯制；對于個人用匯，可以繼續放寬居民個人因私購匯限額并簡化購匯手續。 3.繼續推進資本項目的開放進程，使資本項目下被壓抑的用匯需求逐步釋放。我國資金的“寬進嚴出”政策還未明顯改善，對經濟主體對外直接投資、間接投資管制都比較多，使得用匯需求被壓制。央行可配合有關政策便利企業境外投資、支持企業參與國際經濟技術合作和競爭。可以考慮：將境內外匯指定銀行為我國境外投資企業融資提供對外擔保的管理方式由逐筆審批調整為年度余額管理，擴大銀行和受益企業的范圍；允許合格境內機構投資者（qdii）投資境外證券市場。 4改進和完善央

12、行的干預機制，逐步減少央行干預外匯市場的頻率，讓市場主導匯率的形成。除非當市場匯率短期匯率波幅大到影響本國對外經濟往來，或由于各種因素的影響形成趨勢性的低估或高估，并可能對經濟運行產生不利影響，中央銀行才入市干預。當前應著手建立外匯平準基金，以便央行以更公開的方式干預匯市。 （三）進一步擴大匯率浮動區間 較大的匯率浮動區間符合匯率形成機制市場化的大趨勢，只有匯率波動增大，經濟體才有規避匯率風險的需要，金融企業才有可能進行金融創新以滿足市場的需求。這也是匯改以來盡管央行出臺一系列外匯市場建設的政策，但效果并不理想的原因。匯率波幅的增大需要擺脫當前較小浮動區間的限制。但當前對0.3%的浮動區間還沒

13、有用足，匯改以來單日最大波幅是2006年3月匯率上升了100個基點，所以對當前浮動區間可暫時不動。目前要用足這個區間，允許匯率每天可以上下波動一兩百個基點，這將向市場傳遞央行減少干預的信號，有利于市場正視匯率風險以增加外匯市場的活躍度和彈性。待市場逐漸適應匯率波動后，再視狀況逐步擴大浮動區間，新的改革出臺時應有意識的減小人民幣兌美元和非美元匯率之間浮動區間的失衡。 匯率形成機制應該是市場化的，但與之相關的許多環境制度尚需完善，如作為市商制度主體的銀行等金融機構的定價能力和風險管理能力還不足，而這又與當前正推進的國有銀行的改革密切相關。以前外匯市場全由政府主導，貨幣當局沒有對外匯市場的監管經驗，貨幣當局的監管水平尚需提高。與匯改密切相關，并且一般先行于匯改的利率改革也還未深入推進。由此看出，匯率形成機制與市場環境和許多經濟改革密切相聯系，改革不能過于超前。匯改以來，經濟保持了平穩、較快發展，總體看央行出臺的人民幣匯率形成機制改革政策基本上與我國當前的經濟和市場發展水平相適應。 其他參考文獻：1.趙慧芝.加強高校科研經費管理的幾點思考j