.私募股權投資基金操作流程一 項目選擇和可行性核查（一）項目選擇由于私募股權投資期限長、流動性低，投資者為了控制風險通常對投資對象提出以下要求： 1、優質的管理，對不參與企業管理的金融投資者來說尤其重要； 2、至少有2至3年的經營記錄、有巨大的潛在市場和潛在的成長性、并有令人信服的發展戰略計劃；3、行業和企業規模(如銷售額)的要求，投資者對行業和規模的側重各有不同，金融投資者會從投資組合分散風險的角度來考察一項投資對其投資組合的意義。4、估值和預期投資回報的要求，由于不像在公開市場那么容易退出，私募股權投資者對預期投資回報的要求比較高，至少高于投資于其同行業上市公司的回報率。 5、3-7年后上市的可能性，這是主要的退出機制。6、另外，投資者還要進行法律方面的調查，了解企業是否涉及糾紛或訴訟、土地和房產的產權是否完整、商標專利權的期限等問題。很多引資企業是新興企業，經常存在一些法律問題，雙方在項目考查過程中會逐步清理并解決這些問題。（二）可行性核查 對于PE，選擇投資的目標企業，是整個基金投資行為的起點，這一“淘金”的過程主要包括兩個方面：一是有足夠多的項目可供篩選，二是用經濟的方法篩選出符合投資標準的目標公司。（1） 項目來源 項目中介：擁有大量客戶關系的律師（事務所）、會計師（事務所）、咨詢公司、投資銀行、行業協會等等，PE也會積極主動的尋找潛在的合作伙伴（或目標公司），例如，幫助其在海外的投資組合中的公司尋找在中國的戰略合作伙伴。（2）市場調研 在獲得項目信息后，PE團隊中得分析員會著手進行調研，行業研究的首要工作是精確的定義目標公司的主營業務，從大行業到細分行業，再到商業模式、盈利模式，乃至目標客戶，通過對產業鏈、市場容量、行業周期、技術趨勢、競爭格局和政策等方面的分析，獲得對目標公司所在行業的初步、全景式了解。（3）公司調研 主要包括：1、證實目標公司在商業計劃書中所陳述的經營信息的真實性；2、了解商業計劃書沒有描述或是無法通過商業計劃書表達的內容，如生產流程、員工精神面貌等；3、發現目標公司在當前經營中存在的主要問題，而能否解決這些問題將成為PE前期投資決策的重要依據。4、增進對行業的了解，對企業未來的發展戰略、市場定位重新評價；5、與目標公司管理層近距離接觸，觀察管理層的個性、價值觀、經營理念、經驗與能力，通過溝通建立相互之間的了解與信任，以及就投資額與股權比例等事宜交換意見。（4）條款清單 條款清單是PE與企業主就未來的投資交易所達成的原則性約定。條款清單中約定了PE對被投資企業的估值和計劃投資金額，同時包括了被投資企業應負的主要義務和PE要求得到的主要權利，以及投資交易達成的前提條件等內容。（三）盡職調查 1、盡職調查的概述（1）盡職調查的內容一般情況下，財務和稅務盡職調查、法律盡職調查和運營盡職調查是必不可少的調查內容。分別由會計師事務所、律師事務所PE團隊來提供。在某些情況下，還會有選擇的實施下列盡職調查，如商業盡職調查、環境盡職調查、管理層背景調查、技術盡職調查等。（2）盡職調查的時間全部盡職調查工作通常在1-3個月的時間內完成，在各項盡職調查結束后，調查機構會用1-2周的時間整理資料、完成調查報告并將報告提交PE。（3）盡職調查的費用盡職調查由PE組織實施，其費用由PE承擔，如果在盡職調查之后，PE的投資委員會決定不投資，那么盡職調查費用就成為PE的管理費用（PE每年收取其管理下基金的投資總額的2%作為管理費）。由兩部分組成：一是直接調查費用，二是間接費用。（4）盡職調查的作用中國內地很多的企業家并不完全理解PE進行盡職調查工作的重要性，有些企業家甚至認為被調查就是不被信任，就是有經濟問題。事實上，盡職調查只是收購活動的一部分，是一種純粹的商業活動，PE通過盡職調查將獲得下列重要信息： 企業的價值、 企業的經營現狀和發展潛力、 未來影響企業經營現金流、營運資金、資本支出、資產處置等的重大事項。簡言之，盡職調查的任務就是“發現價值、發現問題”。2、盡職調查的主要內容：（1）、財務盡職調查1、目標公司概況，包括：u 營業執照、驗資報告、章程、組織框架圖；u 公司全稱、成立時間、注冊資本、股東、投入資本的形式、企業的性質、主營業務；u 公司歷史沿革（大記事）；u 公司總部以及下屬具有控制權的公司，并對關聯方作適當的了解；u 對目標公司的組織、分工及管理制度進行了解；2、目標公司的會計政策： 公司現行會計制度，例如收入確認政策、截止性政策； 現行會計報表的合并原則及范圍。3、損益表分析：u 產品結構；u 銷售收入及成本、毛利、折舊的變化趨勢；u 公司的主要客戶；u 期間費用，如人工成本、折舊等；u 非經常性損益，例如企業投資收益及投資項目情況；u 對未來損益影響因素的判斷。4、資產負債表分析： 貨幣資金分析； 應收賬款分析； 存貨分析； 在建工程分析； 無形資產等其他項目分析。5、現金流量表分析6、其他表外項目分析，如對外擔保、資產抵押、訴訟等。（2）、稅務盡職調查 目標公司的集團結構、運作結構； 目標公司的國家及地方稅務證、稅務賬目的明細賬、稅務機關的稅務審查報告、稅收減免或是優惠的相關證明； 企業營業稅、所得稅、增值稅、個人所得稅、關稅、印花稅、房產稅等各項稅收的申報及繳納情況； 與關聯企業業務往來的文件(3)、法律盡職調查重點問題 目標公司簽署的合同或相關文件的真實性； 目標公司擁有的權利、資質憑證是否完備、是否已經過期； 目標公司雇員的社保資金的繳付比例與實際繳付情況是否符合相關法規規定、是否簽署非競爭條款； 目標企業可能存在的訴訟。（4）、商業盡職調查主要內容 市場環境分析、 競爭環境分析、 目標公司分析、 商業計劃分析，包括評估目標公司制定的商業計劃、執行能力、機會與風險等方面。（5）、環境盡職調查在中國，環境保護立法日臻完善，環境保護執法日趨嚴格，那種“先污染、后治理”的環境掠奪式的經濟發展模式正在受到越來越多的批評，取而代之的是“環境友好型”發展路徑。二 投資方案設計、達成一致后簽署法律文件 投資方案設計包括估值定價、董事會席位、否決權和其他公司治理問題、退出策略、確定合同條款清單并提交投資委員會審批等步驟。 （一）、談判簽約1. 剝離附屬業務與高風險資產談判簽約的一個核心問題是確定交易標的，很多時候處于收購后實施集中戰略或是規避風險的考慮，PE會在談判過程中要求目標公司的企業主將某些與企業未來發展戰略無關的業務部門從總交易標的中剔除，而目標公司具體實施“剔除”的過程被稱之為剝離，剝離是指公司將其子公司、業務部門或是某些資產出售的活動。剝離存在價值爭議的資產即是高風險資產，也是PE在收購中國企業是經常提出的要求，最為典型的是應收賬款，按照中國目前的會計準則的規定，企業按應收賬款總額的0.3%計提壞賬備抵。2. 交易價格與交易框架談判的另一個核心問題是收購價格與交易架構，收購價格的磋商早在PE與企業主接觸時就開始了，如果雙方已經簽署條款清單，則主合同條款已基本確定下來。交易構架的設計是PE的重要工作，包括收購方式（股權收購或資產收購）、支付方式（現金或股權互換）、支付時間、股權結構（離岸或是境內、股權比例）、融資結構、風險分配、違約責任等方面的安排。由于投資方和引資方的出發點和利益不同、稅收考慮不同，雙方經常在估值和合同條款清單的談判中產生分歧，解決這些分歧的技術要求高，所以不僅需要談判技巧，還需要會計師和律師的協助。當交易雙方就全部的細節達成共識后，會委托律師起草各項法律文件，最主要的是收購協議、股東協議、注冊權協議。雙方簽署了法律上的協議并不等于交易結束，收購協議往往附有成交條件條款，即只有在所有的成交條件被滿足了之后收購協議才告知生效，簽約人才有履行協議的義務。實施積極有效的監管是降低投資風險的必要手段，但需要人力和財力的投入，會增加投資者的成本，因此不同的基金會決定恰當的監管程度，包括采取有效的報告制度和監控制度、參與重大決策、進行戰略指導等。投資者還會利用其網絡和渠道幫助合資公司進入新市場、尋找戰略伙伴以發揮協同效應、降低成本等方式來提高收益。另外，為滿足引資企業未來公開發行或國際并購的要求，投資者會幫其建立合適的管理體系和法律構架。（二）過渡階段是指從簽署協議至交割結束交易的時間階段，在此階段，企業的實際所有者仍然是原企業主，但是為了防止目標企業的企業主和管理層在過渡階段進行重大資產處置、資產購買或對外擔保等活動，從而引起現實的或是潛在的企業資產與負債的重大變化，并最終因此導致交易標的發生實質性改變而引致收購協議無效，PE通常會委派監察專員進駐企業。通常，PE會在收購協議簽署后才用項目管理的方法來指導和執行過渡階段的任務，時間表、關鍵路徑、里程碑時間與負責人等要素都會被詳細的計劃，為避免前功盡棄，PE項目小組會集中精力來保證收購交易的實現。（三）交易結束交易結束可以被表述為收購交易雙方完成了交割，交割是指賣方即企業主向買方即PE實質轉讓了交易標的，買方向賣方支付了價款（現金、股票或其他）。三 退出- PE收購交易的最后環節交易完成只是“故事”的開始，而不是結束，收購的成功并不等同于成功的收購，交易結束、雙方交割完畢即意味著PE收購目標公司的成功，成功的收購是指PE以“滿意”的價格退出被收購公司。要獲得滿意的退出價格，必須在收購目標公司后實現企業價值的增加，也就是PE的價值創造過程。常見的PE退出策略包括： 出售：被其他公司合并或是收購 IPO:被收購公司在履行必要的程序后向公眾發行股票； 第二次收購：將被收購公司股份轉讓給其他PE或機構投資者； 清算：即破產清算。關于退出的前期安排1、交易結構中的退出安排PE在中國境內的投資項目通常會有臉控股公司的結構設計，且很多時候會考慮兩層離岸控股結構，例如，在Cayman注冊離岸控股公司，并由后者在香港等離岸中心設立次級離岸控股結構。離岸公司設立地點的選擇既要考慮稅收問題，包括：投資東道國對離岸地的預提稅、離岸地的公司稅、個人所得稅、以及投資母國的預提稅、投資母國的 個人所得稅等，也考慮法律問題。在PE以非控股方式投資目標公司的案例中，通常PE會選擇持有離岸控股公司的優先股，如果目標公司經營不成功并最終導致破產清算，優先股會賦予PE以優先清償的權利，盡管清算是很不理想的退出方式。2、在最初的投資法律文件中都要包括一些條款以保證PE能按其意愿方式退出。3、關于退出戰略的前期思考 某種退出戰略是否適應公司最初在商業計劃書中制定的目標 公司是一種強勢姿態還是弱勢姿態出現？企業通過上市等獲得遠遠超出原企業的經營規模還是市場環境惡化從而使得企業被其他公司收購是保護企業生存的一種選擇？ 尋求某種退出方式背后的財務動機是什么？一個成功的退出戰略需要平衡一對矛盾，即企業發展對更多資金的需求，與早期投資者在投資數年后需要通過分紅來獲得流動性的矛盾； 在整個退出過程中能否保持公司的良好管理？執行一項退出戰略，特別是IPO過程，通常需要花費大量的時間與金錢，公司是否