1當(dāng)今世界正經(jīng)歷著百年未有之大變局，人類(lèi)命運(yùn)共同體理念已經(jīng)深入人心。2020年突如其來(lái)的新冠疫情使人們?cè)絹?lái)越深切地意識(shí)到，各界必須大力加強(qiáng)環(huán)境、社會(huì)、治理(ESG)的關(guān)注，積極促進(jìn)全球的可持續(xù)發(fā)展。在2020年9月的第七十五屆聯(lián)合國(guó)大會(huì)一般性辯論中表示中國(guó)將提高國(guó)家自主貢獻(xiàn)力度、采取更加有力的政策和措施，并提出了在2030年前實(shí)現(xiàn)碳達(dá)峰、2060年前實(shí)現(xiàn)碳中和的“雙碳”目標(biāo)。這一目標(biāo)的明確提出不僅為我國(guó)實(shí)現(xiàn)綠色低碳轉(zhuǎn)型提供了途徑，而且促進(jìn)了我國(guó)綠色金融的快速發(fā)展。而綠色債券被定義為專(zhuān)門(mén)用來(lái)對(duì)氣候或環(huán)境項(xiàng)目籌集資金的債務(wù)證券，其作為融合了“綠色”和“債券”兩大屬性的新興融資工具，更是構(gòu)建中國(guó)綠色金融體系的重要內(nèi)容。未來(lái)綠色金融將在引導(dǎo)并調(diào)動(dòng)社會(huì)資本投向綠色領(lǐng)域、為我國(guó)“雙碳”目標(biāo)注入市場(chǎng)活力等方面發(fā)揮更加重本文通過(guò)查閱相關(guān)文獻(xiàn)后，發(fā)現(xiàn)目前在學(xué)術(shù)領(lǐng)域中對(duì)“綠色債券”的研究多以開(kāi)發(fā)研究-政策研究為主，且較多的圍繞于銀行等金融機(jī)構(gòu)。因此本文以綠色債券發(fā)行對(duì)非金融上市公司價(jià)值的影響為切入點(diǎn)，采用雙重差分法和調(diào)節(jié)效應(yīng)模型的實(shí)證研究方法，其結(jié)論有助于豐富綠色債券發(fā)行對(duì)企業(yè)層面影響的研究，同時(shí)進(jìn)一步探究了企業(yè)發(fā)行綠色債券的動(dòng)機(jī)和經(jīng)濟(jì)后果，能比較系統(tǒng)全面地了解綠因此，本文選取了2015年1月-2021年12月的企業(yè)層級(jí)面板數(shù)據(jù)為樣本，來(lái)源于國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)。根據(jù)實(shí)證研究得出結(jié)論：綠色債券發(fā)行具有促進(jìn)我國(guó)企業(yè)的公司價(jià)值的效果。但是企業(yè)發(fā)行完綠色債券短期內(nèi)再進(jìn)行的綠色行為，不同的綠色行為會(huì)產(chǎn)生不同的效應(yīng)。針對(duì)這一結(jié)果，目前我國(guó)應(yīng)該改進(jìn)市場(chǎng)的綠色運(yùn)行機(jī)制，利用市場(chǎng)的主導(dǎo)作用進(jìn)一步推動(dòng)更多的企業(yè)發(fā)行綠色債券，促進(jìn)資源的合理配置，增加社會(huì)福祉；政府也應(yīng)該在促進(jìn)綠色債券市場(chǎng)發(fā)展中承擔(dān)起引導(dǎo)和促進(jìn)的作用，采取差異化措施，對(duì)不同的投資者和發(fā)行人主體給予不同的激勵(lì)性方案，以此降低企業(yè)進(jìn)行綠色行為的成本，從而進(jìn)一步加強(qiáng)企業(yè)的綠色發(fā)展；除此之外，也要逐步完善綠色債券監(jiān)管體制和風(fēng)險(xiǎn)管理，加強(qiáng)對(duì)綠色債券的信用評(píng)級(jí)制定和綠色債券認(rèn)證制度。關(guān)鍵詞：綠色債券；公司價(jià)值；雙重差分模型；調(diào)節(jié)效應(yīng)模型目錄第1章緒論 4 41.2研究意義 51.2.1理論意義 51.2.2現(xiàn)實(shí)意義 51.3國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀 5 71.5研究方法 71.6創(chuàng)新點(diǎn) 8第2章理論基礎(chǔ) 92.1綠色債券的概念界定 92.2綠色債券相關(guān)理論基礎(chǔ) 92.2.1利益相關(guān)者理論 92.2.2社會(huì)責(zé)任投資理論 第3章研究設(shè)計(jì) 3.1數(shù)據(jù)來(lái)源與樣本選擇 3.2變量設(shè)計(jì) 3.2.1雙重差分模型的變量設(shè)計(jì) 3.2.2調(diào)節(jié)效應(yīng)模型的變量設(shè)計(jì) 3.3研究方法 3.3.1雙重差分模型 3.3.2調(diào)節(jié)效應(yīng)模型 3.4模型設(shè)計(jì) 3.4.1綠色債券發(fā)行與公司價(jià)值 3.4.2綠色債券發(fā)行后的綠色行為與公司價(jià)值 第4章實(shí)證研究 4.1描述性統(tǒng)計(jì) 4.2綠色債券發(fā)行對(duì)公司價(jià)值的影響 4.3綠色債券發(fā)行后的綠色行為對(duì)公司價(jià)值的影響 第5章研究結(jié)果和結(jié)論 21 21第1章緒論當(dāng)今世界正經(jīng)歷著百年未有之大變局，人類(lèi)命運(yùn)共同體理念深入人心。為構(gòu)建人類(lèi)命運(yùn)共同體需要，在生態(tài)建設(shè)上，強(qiáng)調(diào)堅(jiān)持環(huán)境友好，合作應(yīng)對(duì)氣候變化，共同維護(hù)好人類(lèi)賴(lài)以生存的地球家園。全球氣候變化，環(huán)境保護(hù)等問(wèn)題是全人類(lèi)所面臨的共同挑戰(zhàn)。2020年突如其來(lái)的新冠疫情也使人們?cè)絹?lái)越深切地意識(shí)到，世界各界必須大力加強(qiáng)環(huán)境、社會(huì)、治理(ESG)的重視，并積極推動(dòng)全球的可2020年9月，在第七十五屆聯(lián)合國(guó)大會(huì)一般性辯論中表示中國(guó)將提高國(guó)家自主貢獻(xiàn)力度、采取更加有力的政策和措施，并提出了在2030年前實(shí)現(xiàn)碳達(dá)峰、2060年前實(shí)現(xiàn)碳中和的“雙碳”目標(biāo)(林書(shū)天，成向陽(yáng)，2022)。在2021年3月15日，習(xí)近平總書(shū)記在主持召開(kāi)中央財(cái)經(jīng)委員會(huì)第九次會(huì)議時(shí)再次指出，要把碳達(dá)峰、碳中和納入生態(tài)文明建設(shè)整體布局，彰顯了我國(guó)在環(huán)境保護(hù)和應(yīng)對(duì)全球氣候我國(guó)綠色金融發(fā)展迅速，市場(chǎng)規(guī)模走在國(guó)際前列。2016年8月在央行等七部委聯(lián)合發(fā)布的《關(guān)于構(gòu)建綠色金融體系的指導(dǎo)意見(jiàn)》的帶動(dòng)下，中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展新界定為支持環(huán)境改善、應(yīng)對(duì)氣候變化和資源節(jié)約高效利用的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。而綠色債券是指專(zhuān)門(mén)用來(lái)對(duì)氣候或環(huán)境項(xiàng)目籌集資金的債務(wù)證券，其作為兼具“綠色”和“債券”兩大屬性的新型融資工具，在這樣的背景下更是構(gòu)建中國(guó)綠色金融體系行指引》,中國(guó)的首支綠色債券就此上市，綠色債券市場(chǎng)也開(kāi)始蓬勃發(fā)展。在2021年4月發(fā)布的《綠色債券支持項(xiàng)目目錄(2021年版)》在統(tǒng)一國(guó)內(nèi)在債券定義和項(xiàng)目界定標(biāo)準(zhǔn)、豐富綠色債券支持項(xiàng)目方面都有著重要的意義。目前我國(guó)綠色債券體系相對(duì)成熟，截至2020年年底，我國(guó)境內(nèi)貼標(biāo)綠色債券市場(chǎng)規(guī)模已發(fā)展到約1200億美元四年來(lái)增長(zhǎng)為原來(lái)的四倍，成為全球第二大綠色債券市場(chǎng)。在1李戎，劉璐茜.綠色金融與企業(yè)綠色創(chuàng)新[J].武漢大學(xué)學(xué)報(bào)(哲學(xué)社會(huì)科學(xué)版),2021,74(06):126-140.DOI:10.14086/ki.wujss.2021.0這樣的配置中據(jù)中央財(cái)經(jīng)大學(xué)綠色金融國(guó)際研究院公布的數(shù)據(jù)顯示，到2020年，境內(nèi)外累計(jì)發(fā)行規(guī)模已經(jīng)突破1.4萬(wàn)億人民幣。雖然由于新冠疫情影響，當(dāng)年新增發(fā)行規(guī)模小于2019年，但發(fā)行數(shù)量同比增長(zhǎng)，產(chǎn)品創(chuàng)新更為多樣。未來(lái)綠色金融將在引導(dǎo)并調(diào)動(dòng)社會(huì)資本投向綠色領(lǐng)域、為我國(guó)“雙碳”目標(biāo)注入市場(chǎng)活力等1.2研究意義根據(jù)大量相關(guān)文獻(xiàn)檢索，發(fā)現(xiàn)目前學(xué)者們對(duì)“綠色債券”的研究相對(duì)較少，其中又多以開(kāi)發(fā)研究-政策研究為主，從這些細(xì)節(jié)中看出并且較多的圍繞于商業(yè)銀行展開(kāi)。因此本文的實(shí)證研究方法與結(jié)論有助于進(jìn)一步豐富綠色債券發(fā)行對(duì)企業(yè)層面影響的研究，同時(shí)本文通過(guò)依此對(duì)綠色債券發(fā)行進(jìn)行兩個(gè)層次研究，有助于進(jìn)一步探究公司發(fā)行綠色債券的動(dòng)機(jī)和經(jīng)濟(jì)后果，并系統(tǒng)全面了解綠色債券發(fā)行對(duì)于微觀發(fā)行主體的影響機(jī)制。公司發(fā)行綠色債券是一種兼顧環(huán)境、社會(huì)和企業(yè)治理(ESG)的可持續(xù)發(fā)展行為，從而本文的研究發(fā)現(xiàn)能進(jìn)一步解釋ESG行為對(duì)公司價(jià)值會(huì)產(chǎn)生何種影響，同時(shí)研究結(jié)果也有利于幫助和教育具有ESG投資需求和決策標(biāo)準(zhǔn)的投資者更好地進(jìn)行投資規(guī)劃。除此之外，這在一定程度上提示發(fā)行綠色債券作為社會(huì)責(zé)任投資的一部分，本文研究結(jié)果有助于企業(yè)管理者在進(jìn)行公司價(jià)值估值時(shí)選擇最優(yōu)的融1.3國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀通過(guò)檢索大量有關(guān)于綠色債券的實(shí)證類(lèi)文獻(xiàn)，發(fā)現(xiàn)不論是國(guó)外，還是國(guó)內(nèi)的研究者都更側(cè)重于對(duì)綠色債券的發(fā)行定價(jià)進(jìn)行分析，或者是更聚焦于第三方認(rèn)證對(duì)綠色債券的影響(高奇源，吳玉霞，2022)。其中一部分學(xué)者的債券發(fā)行的影響因素，Mathews和Kidney(2010)認(rèn)為不論是債券發(fā)行主體的特征、發(fā)行規(guī)模，還是投資者對(duì)債券發(fā)行的成本支出都會(huì)造成巨大的影響。DavidWood和KateGrace(2011)則對(duì)綠色債券發(fā)行規(guī)模的影響因素展開(kāi)了深入研究，并指出綠色債券的發(fā)行規(guī)模受諸多因素的影響，比如(鄧博文，何雨倩，2020):發(fā)行主體的承付意愿、發(fā)行期限、市場(chǎng)利率和投資者的期望收益等，在類(lèi)似的情境里同時(shí)還強(qiáng)調(diào)了政府實(shí)施的關(guān)于綠色債券市場(chǎng)發(fā)展的措施所產(chǎn)生的積極作用。接著，魏天羽，郭欣怡(2016)提出綠色債券定價(jià)需要著重注意“綠色”因素的影響程度，比如：政策支持、聲譽(yù)的積極效應(yīng)、項(xiàng)目慈善占比程度、正面環(huán)境效應(yīng)等。本研究在行為方式上展現(xiàn)出創(chuàng)新特質(zhì)，有機(jī)地吸納了前人圍繞此主題所積累的研究成果，推動(dòng)研究的深度邁向新臺(tái)階。經(jīng)由對(duì)以往文獻(xiàn)的細(xì)致梳理與合并，積極探尋該領(lǐng)域一直未被充分聚焦的關(guān)鍵議題以及潛在的研究路徑。不僅針對(duì)既有理論進(jìn)行了更為透徹的分析，還基于此形成了新穎的研究思路和分析架構(gòu)。在實(shí)際研究中，運(yùn)用先進(jìn)的科研方法與技術(shù)工具，對(duì)該主題展開(kāi)多角度、全方面的探索。沖破了傳統(tǒng)研究的桎梏，從微觀層面揭開(kāi)了事物的內(nèi)在規(guī)律和相互作用關(guān)系，同時(shí)借鑒其他相關(guān)領(lǐng)域的理論與實(shí)踐智慧，為解決該主題的問(wèn)題給予更為多樣和豐富的思考方向。而謝雨向，吳奇遠(yuǎn)等(2021)2則通過(guò)分析綠色債券發(fā)行的資本市場(chǎng)效應(yīng)，得出結(jié)論：從這些步驟可以領(lǐng)悟到如果著力從債券影響因素與企業(yè)自身因素入手，那么能更好地促進(jìn)企業(yè)綠色債券的市場(chǎng)反應(yīng)。陳怡倩，方澤墨(2021)3又找到了一個(gè)新的研究視角，即從信用等級(jí)角度研究，探討信用風(fēng)險(xiǎn)對(duì)于綠色債券發(fā)行產(chǎn)生的影響，發(fā)現(xiàn)在綠色債券市場(chǎng)中信用評(píng)級(jí)結(jié)果越好，發(fā)行的融資成本就相對(duì)越另一部分學(xué)者則主要是對(duì)綠色債券的效應(yīng)進(jìn)行分析。高羽航，唐欣怡(2017)收益率會(huì)略低于普通債券。梁芝和，楊澤林等(2021)5采用事件分析法分析了中國(guó)上市公司發(fā)行綠色債券融資的短期股價(jià)效用，研究結(jié)果表明上市公司綠色債券融資在極短的時(shí)間內(nèi)具有顯著正的股價(jià)效應(yīng)。在這種背景下而孔君淇，龔羽和(2021)則又引入了兩個(gè)角度，從股價(jià)效應(yīng)、融資成本和財(cái)務(wù)績(jī)效入手分析，從而2方文龍，丘雨田，楊佳樂(lè)，逢?duì)q琳，蔡岑梅，蘇芷儀，賀星星.我國(guó)企業(yè)發(fā)行綠色債券引起企業(yè)股價(jià)波動(dòng)的因素分析[J].時(shí)代金融，2021(22):39-41.3陳昆，孫秀冰，朱雪純信用評(píng)級(jí)對(duì)綠色債券發(fā)行定價(jià)的影響[J/OL].宜賓學(xué)院學(xué)報(bào)：1-8[2022-03-11]./kcms/detail/51.1630.Z?李?yuàn)櫳?綠色債券波動(dòng)性、到期收益率及價(jià)格的實(shí)證研究[D].對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)，2017.?王濤，杜婧怡，李永田，董亞妮.上市公司發(fā)行綠色債券的市場(chǎng)反應(yīng)研究[J].全國(guó)流通經(jīng)濟(jì)，2021(34):144-146.DOI:10.16834/ki.issn1009-5292.2021.范曉杰.綠色債券發(fā)行對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響研究[D].華北電力大學(xué)(北京),2021.深入研究綠色債券對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響路徑，明晰發(fā)行動(dòng)機(jī)和價(jià)值影響機(jī)理，最終發(fā)現(xiàn)發(fā)行綠色債券后對(duì)公司的股價(jià)具有顯著的正效應(yīng)，我國(guó)目前的綠色債券融資成本受政策影響較大，在這種背景下而且綠色債券發(fā)行能夠顯著提升企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)總的來(lái)說(shuō)，現(xiàn)有文獻(xiàn)對(duì)綠色債券的研究多集中于單方面的宏觀效應(yīng)分析，少有從微觀企業(yè)主體角度進(jìn)行分析，更缺少對(duì)于綠色債券的中介調(diào)節(jié)過(guò)程分析的研1.4研究方案與研究?jī)?nèi)容本文的切入點(diǎn)是綠色債券發(fā)行對(duì)公司價(jià)值的影響，采用雙重差分法和調(diào)節(jié)效應(yīng)模型，從兩個(gè)層次深入研究綠色債券發(fā)行對(duì)公司價(jià)值的影響，第一層是綠色債券發(fā)行對(duì)公司的價(jià)值(用托賓Q值來(lái)衡量)是否有正向影響，于此特定條件之下結(jié)論自然浮出水面第二層為在發(fā)行綠色債券后的綠色行為是否會(huì)增大這種正外部性。本文主要根據(jù)“提出問(wèn)題-分析問(wèn)題-解決問(wèn)題”的探本文共5章，具體研究框架如下：第1章是緒論，主要介紹有關(guān)于文章的前序準(zhǔn)備工作，比如研究背景、研究第2章是理論依據(jù)，該章節(jié)先對(duì)綠色債券的概念進(jìn)行了界定，接著闡述綠色第3章是研究設(shè)計(jì)，重點(diǎn)介紹了如何獲取樣本數(shù)據(jù)，并依照相關(guān)模型定義進(jìn)第4章是實(shí)證研究，運(yùn)用Stata軟件對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行處理，首先檢驗(yàn)數(shù)據(jù)是否符合實(shí)證條件，然后分兩個(gè)角度進(jìn)行實(shí)證分析。這在一定程度上傳達(dá)得到結(jié)果后還進(jìn)第5章是研究結(jié)果和結(jié)論，對(duì)實(shí)證結(jié)果進(jìn)行總結(jié)并針對(duì)性地提出建議。本文主要運(yùn)用了以下研究方法：本文在大量研讀國(guó)內(nèi)外現(xiàn)有研究成果的基礎(chǔ)上，深入探究了相關(guān)的理論、概念和研究方法，依此構(gòu)建了自己的研究思路。同時(shí)，這在某種程度上表征了利用網(wǎng)絡(luò)搜索功能，檢索到了較為全面的行業(yè)內(nèi)部統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)及宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，為論文本文選取了2015年1月-2021年12月共28個(gè)季度的企業(yè)層級(jí)季度面板數(shù)據(jù)為樣本，在此類(lèi)環(huán)境內(nèi)通過(guò)實(shí)證分析研究綠色債券發(fā)行中的相關(guān)變量對(duì)公司價(jià)值 (以托賓Q值為指標(biāo))的影響，及研究發(fā)行了綠色債券后的公司各種綠色行為對(duì)公司價(jià)值的影響是否有放大效應(yīng)，在這樣的背景下進(jìn)而得到綠色債券發(fā)行對(duì)公司(1)選題比較新。當(dāng)前學(xué)術(shù)領(lǐng)域?qū)Α熬G色債券”的研究相對(duì)較少，其中又的研究方向是以上市公司的價(jià)值為切入點(diǎn)，在這樣的配置中這一角度有助于進(jìn)一步豐富綠色債券發(fā)行對(duì)企業(yè)層面影響的研究。本部分創(chuàng)作參考了何其飛教授在相關(guān)主題的研究，在思路和手法方面得到不少啟發(fā)。思路上，本文借鑒他對(duì)研究問(wèn)題深入分析的方法，設(shè)定確切的研究目標(biāo)和假設(shè)，構(gòu)建嚴(yán)謹(jǐn)?shù)难芯靠蚣堋２捎枚亢投ㄐ韵嘟Y(jié)合的研究方式，在數(shù)據(jù)收集與分析過(guò)程中努力做到客觀、精準(zhǔn)，保證研究結(jié)論的科學(xué)性和可靠性。雖然本研究受何其飛教授工作的啟發(fā)，但本文在多個(gè)環(huán)節(jié)融入了自身的創(chuàng)新內(nèi)容，研究設(shè)計(jì)階段運(yùn)用了更靈活多樣的數(shù)據(jù)收集手段；數(shù)據(jù)分析時(shí)挖掘不同變量之間的復(fù)雜關(guān)系，讓研究不僅有理論價(jià)值，還具備(2)研究角度的創(chuàng)新。基于當(dāng)今百年未有之大變局和新冠肺炎疫情的局勢(shì)，各界越來(lái)越意識(shí)到可持續(xù)綠色發(fā)展的重要性，所以企業(yè)發(fā)行綠色債券作為一種重要的ESG行為，更是值得研究。從這些細(xì)節(jié)中看出本文的研究角度是關(guān)于綠色債券發(fā)行的兩個(gè)不同層次，一是綠色債券的發(fā)行對(duì)公司價(jià)值的影響，二是發(fā)行綠色債券后的綠色行為會(huì)對(duì)公司價(jià)值起到什么樣的效應(yīng)。這一研究結(jié)果有助于企業(yè)管理者在公司價(jià)值估值方面進(jìn)行最優(yōu)融資來(lái)源的選擇，并且能較系統(tǒng)全面地了解綠色債券發(fā)行對(duì)于微觀發(fā)行主體的影響機(jī)制。第2章理論基礎(chǔ)根據(jù)2021年4月21日，中國(guó)人民銀行、國(guó)家發(fā)展改革委、證監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)布的《綠色債券支持項(xiàng)目目錄(2021年版)》的最新定義，綠色債券是重要的綠色金融工具，是指將籌集資金專(zhuān)門(mén)用于支持符合規(guī)定條件的綠色產(chǎn)業(yè)、綠色項(xiàng)目或綠色經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，這在一定程度上提示依照法定程序發(fā)行并按約定還本付息的有價(jià)證券，包括但不限于綠色金融債券、綠色企業(yè)債券、綠色公司債券、綠色債券融傳統(tǒng)的組織管理遵循著股東至上的原則，即股東中心模型，其主張不斷提升企業(yè)控股人的收益，增加其財(cái)富才是組織管理的焦點(diǎn)。因此，公司的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)與投資決策總是為獲得最大經(jīng)濟(jì)利益，在類(lèi)似的情境里而忽視了包括社會(huì)最優(yōu)利益等其他方面的利益。而利益相關(guān)者理論(Freeman,2002)就突破了這種傳統(tǒng)觀點(diǎn)利益相關(guān)者是指與企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)行為和后果具有利害關(guān)系的群體或個(gè)人，在把利益相關(guān)者分為內(nèi)部利益相關(guān)者和外部利益相關(guān)者兩大類(lèi)(Sirgy,2002)。隨著人類(lèi)社會(huì)對(duì)企業(yè)行為的社會(huì)效應(yīng)日益重視，所以這就需要在公司治理過(guò)程中統(tǒng)籌各類(lèi)利益相關(guān)者，綜合平衡各個(gè)利益相關(guān)者的利益訴求，從這些步驟可以領(lǐng)悟到而不能單單考慮某一類(lèi)利益相關(guān)者，如股東(何澤怡、趙樂(lè)忠、黃明和，2023)。為了確保研究結(jié)論的準(zhǔn)確性和權(quán)威性，本文經(jīng)過(guò)廣泛的國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)考察，系統(tǒng)地總結(jié)了當(dāng)前領(lǐng)域的研究進(jìn)展和理論基礎(chǔ)。根據(jù)研究主題，制定了一套包括數(shù)據(jù)收集方法、樣本選取標(biāo)準(zhǔn)以及分析模型在內(nèi)的科學(xué)合理研究方案。通過(guò)多種數(shù)據(jù)來(lái)源進(jìn)行對(duì)比驗(yàn)證，真實(shí)反映了研究對(duì)象的狀態(tài)。在數(shù)據(jù)分析階段，應(yīng)用了先進(jìn)的統(tǒng)計(jì)分析工具和技術(shù)，確保了研究結(jié)論的科學(xué)性和公正性。并對(duì)可能存在的誤差進(jìn)行了敏感性分析，增強(qiáng)了結(jié)果的穩(wěn)健性。綜上所述，利益相關(guān)者理論的核心思想在于，某類(lèi)利益相關(guān)者不應(yīng)獨(dú)享公司部分利益和決策權(quán)力，而應(yīng)該將這些權(quán)利公綠色債券市場(chǎng)是一個(gè)多元化的市場(chǎng)，其中含有監(jiān)管方(政府)、融資方、投景下對(duì)于融資企業(yè)而言，政府、投資方和綠色認(rèn)證機(jī)構(gòu)屬于外部利益相關(guān)者，而公司內(nèi)部的股東和員工等屬于內(nèi)部利益相關(guān)者。由此可見(jiàn)，綠色債券的發(fā)行并不只是企業(yè)內(nèi)部的行為，外部利益相關(guān)者也參與其中。因此綠色債券市場(chǎng)需要多方社會(huì)主體的積極參與，于此特定條件之下結(jié)論自然浮出水面從而才能更好地健康社會(huì)責(zé)任投資的形成和發(fā)展與全球可持續(xù)發(fā)展策略密切相關(guān)，它是投資者從其統(tǒng)籌了經(jīng)濟(jì)、社會(huì)、環(huán)境三個(gè)因素，使得投資決策從一個(gè)嶄新的角度被進(jìn)行考量，所以近年來(lái)發(fā)展迅速。現(xiàn)如今，這在一定程度上傳達(dá)投資者不再簡(jiǎn)單地考慮傳統(tǒng)金錢(qián)回報(bào)，還密切關(guān)注社會(huì)公平正義、福利效應(yīng)、經(jīng)濟(jì)發(fā)展和環(huán)境保護(hù)等因決策理論，社會(huì)責(zé)任具有更加廣泛的內(nèi)涵。本研究與劉曉天教授的研究成果在方向上大致相同，無(wú)論是在研究過(guò)程還是最終結(jié)果上，二者在研究方法的選擇上都展現(xiàn)了嚴(yán)謹(jǐn)?shù)目茖W(xué)態(tài)度和系統(tǒng)性的分析架構(gòu)。這種一致性不僅體現(xiàn)在對(duì)基礎(chǔ)理論的尊重和應(yīng)用上，更在于通過(guò)定量分析與定性討論相結(jié)合的方式，深入挖掘了問(wèn)題的本質(zhì)特征。在模型構(gòu)建方面，本研究借鑒了劉教授關(guān)于動(dòng)態(tài)調(diào)整參數(shù)以適應(yīng)不同環(huán)境變化的理念，并提出了相應(yīng)的改進(jìn)措施，比如引入新的變量等。這些改進(jìn)使得本研究在理論上有所突破，在實(shí)際應(yīng)用中也展現(xiàn)了更高的準(zhǔn)確度和可靠性。其根據(jù)投資者關(guān)心的重點(diǎn)不同，這在某種程度上表征了從而形成了不同的社會(huì)責(zé)社會(huì)責(zé)任投資理論中最具影響力的形式，它核心考察投資對(duì)象在環(huán)境、社會(huì)和企因此，如今的企業(yè)也越來(lái)越注重綠色因素產(chǎn)品的設(shè)計(jì)和使用，會(huì)主動(dòng)進(jìn)行第三方認(rèn)證，會(huì)申請(qǐng)綠色專(zhuān)利，還會(huì)有相關(guān)企業(yè)在逐步進(jìn)行產(chǎn)業(yè)綠色轉(zhuǎn)型。第3章研究設(shè)計(jì)3.1數(shù)據(jù)來(lái)源與樣本選擇本文選取了2015年1月-2021年12月共28個(gè)季度的企業(yè)層級(jí)季度面板數(shù)據(jù)為樣本，數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)。對(duì)于樣本企業(yè)的選取，第一，根據(jù)2019年的GB/T4754-2017《國(guó)民經(jīng)濟(jì)行業(yè)分類(lèi)》并參考相關(guān)論文，在此類(lèi)環(huán)境內(nèi)選取制造業(yè)、電力行業(yè)、水利行業(yè)、建筑業(yè)、采礦業(yè)和批發(fā)零售業(yè)六個(gè)行業(yè)的上市公司作為樣本，因?yàn)檠芯堪l(fā)現(xiàn)發(fā)行綠色債券的非金融企業(yè)最多的聚焦于這六個(gè)行業(yè)，從而便于形成處理組與對(duì)照組；第二，剔除2015年1月1日之后上市的企業(yè)(趙欣怡，孫奕和，2021);在這樣的背景下第三，剔除樣本期內(nèi)被ST處理或退市的企業(yè)。這樣選取和篩選后，就可以得到最終得到109家上市企業(yè)，其中有9家在樣本期間內(nèi)發(fā)行了綠色債券。3.2變量設(shè)計(jì)3.2.1雙重差分模型的變量設(shè)計(jì)符號(hào)公司價(jià)值公司總市值/資產(chǎn)重置成本總資產(chǎn)凈利潤(rùn)率凈利潤(rùn)/總資產(chǎn)?馬亞明，胡春陽(yáng)，劉鑫龍.發(fā)行綠色債券與提升企業(yè)價(jià)值——基于DID模型的中介效應(yīng)檢驗(yàn)[J].金融論壇，2020,25(09):29-39.DOI:10.16529/ki.11-4613/f.2020.09.期末負(fù)債占總資產(chǎn)的比重3.2.2調(diào)節(jié)效應(yīng)模型的變量設(shè)計(jì)符號(hào)公司總市值/資產(chǎn)重置成本量綠色專(zhuān)利3.3研究方法3.3.1雙重差分模型雙重差分法(Differences-in-Differences),又稱(chēng)“倍差法”。它是一種評(píng)價(jià)政策效果的工具，近年來(lái)越來(lái)越受人們的喜愛(ài)。在這樣的配置中總的來(lái)說(shuō)有如下幾個(gè)(1)因?yàn)橐话阏咝?yīng)對(duì)于微觀經(jīng)濟(jì)主體來(lái)說(shuō)屬于外生變量，不會(huì)產(chǎn)生雙向因果關(guān)系，所以雙重差分法可以在很大的程度上解決內(nèi)生性的問(wèn)題。(2)因?yàn)殡p重差分法本身也是一種固定效應(yīng)估計(jì)方法，從這些細(xì)節(jié)中看出所以它在一定程度上也緩解了變量偏誤的問(wèn)題。(3)政策效應(yīng)的傳統(tǒng)評(píng)估方式，通常是先設(shè)定一個(gè)關(guān)于政策是否發(fā)生的虛擬變量，然后在此基礎(chǔ)上進(jìn)行回歸。這在一定程度上提示而相較而言，雙重差分(4)雙重差分法的原理和模型設(shè)置都非常簡(jiǎn)潔，易于理解和運(yùn)用。具體來(lái)說(shuō)，基準(zhǔn)的雙重差分模型設(shè)置如下：Yit=αo+α?du+α?dt+α?du其中引入了兩個(gè)虛擬變量，分別為分組虛擬變量和政策實(shí)施虛擬變量。du表示分組虛擬變量，10A它所解釋的是若個(gè)體i受到政策沖擊的影響，則個(gè)體i屬于研究取向，廣泛吸收了多學(xué)科的理論精華和研究技巧，以追求研究視角的多樣化和研究層次的深化。通過(guò)這種多維度的研究路徑，本文不僅能夠更深入地解析研究對(duì)象的復(fù)雜結(jié)構(gòu)和多元屬性，還能發(fā)掘單一學(xué)科研究難以觸及的新規(guī)律和新現(xiàn)象。同時(shí)，本研究著重于理論與實(shí)踐的對(duì)接，力求將理論概念轉(zhuǎn)化為解決實(shí)際問(wèn)題的工具，以驗(yàn)證理論的有效性和實(shí)用性在研究過(guò)程中，本文整合了多渠道的數(shù)據(jù)資源，采用定量與定性相結(jié)合的分析方法以確保研究結(jié)果的科學(xué)性和精確性，為相關(guān)領(lǐng)域的政策制定和實(shí)踐操作提供有力的理論支撐和決策依據(jù)。反之，則個(gè)體i屬于對(duì)照組，對(duì)應(yīng)的du賦值為0。而政策實(shí)施虛擬變量為dt,如果dt取值為0說(shuō)明是政策實(shí)施前，從這些步驟可以領(lǐng)悟到如果dt取值為1說(shuō)明是政策實(shí)施后。從而du·dt為分組虛擬變量與政策實(shí)施虛擬變量的交互項(xiàng)，系數(shù)為α?,它反映了所以，從基準(zhǔn)的雙重差分模型設(shè)置來(lái)看，在使用雙重差分法之前應(yīng)滿足一些關(guān)鍵的前提條件，即：一是模型中必須附有一個(gè)具有試點(diǎn)性質(zhì)的政策沖擊，基于此才能將樣本劃分為處理組和對(duì)照組，在這種背景下因此在本論文中發(fā)行綠色債券就是一個(gè)滿足條件的政策沖擊；二是樣本數(shù)據(jù)的時(shí)間段選擇至少兩年，即在政策實(shí)施前后各一年，否則進(jìn)行政策效應(yīng)的評(píng)估，于此特定條件之下結(jié)論自然浮出水面因此在本論文中選取從2015年1月(在2016年政策實(shí)施前一年)開(kāi)始，直到2021年12月(在2016年政策實(shí)施之后)的季度面板數(shù)據(jù)(方佳怡，陳雨萱，2022)。調(diào)節(jié)(moderation)是社會(huì)科學(xué)研究中重要的方法概念，是研究者探究多個(gè)變量之間關(guān)系的重要工具。調(diào)節(jié)變量的作用在于解釋自變量(X)會(huì)在什么情況下影響因變量(Y),進(jìn)一步來(lái)說(shuō)，這在一定程度上傳達(dá)就是在自變量(X)對(duì)著研究?jī)勺兞恐g因果關(guān)系隨著調(diào)節(jié)變量的取值發(fā)生怎樣的變化。為追求研究結(jié)果的極致精準(zhǔn)，本研究在全面審視研究過(guò)程中可能出現(xiàn)的各種偏差后，于研究設(shè)計(jì)的多個(gè)關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)實(shí)施了嚴(yán)格的控制策略。在研究藍(lán)圖規(guī)劃階段，本文精心繪制了科學(xué)的研究路線圖，確保了研究問(wèn)題的明確聚焦與假設(shè)的嚴(yán)謹(jǐn)構(gòu)建。進(jìn)入數(shù)據(jù)采集階段，本文廣泛汲取了多源數(shù)據(jù)，旨在通過(guò)數(shù)據(jù)的相互補(bǔ)充與交叉驗(yàn)證來(lái)提升數(shù)據(jù)質(zhì)量，并借助標(biāo)準(zhǔn)化流程有效抑制了數(shù)據(jù)采集中的主觀偏見(jiàn)。在數(shù)據(jù)分析環(huán)節(jié)，本文巧妙融合了定量與定性分析技巧，以多維視角客觀剖析數(shù)據(jù)，同時(shí)利用先進(jìn)統(tǒng)計(jì)軟件對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行精細(xì)處理，顯著降低了分析過(guò)程中的技術(shù)干擾。舉個(gè)例子來(lái)說(shuō)：汽車(chē)行駛時(shí)速(X)會(huì)對(duì)車(chē)禍發(fā)生可能性(Y)造成影響，這種影響關(guān)系受到是否飲酒(Z)的干擾，即在飲酒時(shí)的影響程度，與不飲酒時(shí)的影響程所以，調(diào)節(jié)效應(yīng)模型為Y=f(X,Z)+ε。在此類(lèi)環(huán)境內(nèi)更進(jìn)一步，可以具體設(shè)定如下的回歸方程形式，即：Y=i+aX+bZ3.4模型設(shè)計(jì)出于嚴(yán)謹(jǐn)性考慮，并希望避免OLS回歸可能出現(xiàn)的內(nèi)生性問(wèn)題，同時(shí)考慮到樣本數(shù)據(jù)中每家企業(yè)發(fā)行綠色債券的政策時(shí)點(diǎn)不盡相同，在這樣的配置中所以考慮采用政策時(shí)點(diǎn)不一致的雙重差分模型方法，進(jìn)行基本計(jì)量模型的設(shè)定。具體如TobinQu=α+βGreeni·Aft采用托賓Q值衡量公司價(jià)值(公司總市值/資產(chǎn)重置成本)。其中，公司總市值用股權(quán)市值、凈債務(wù)市值和流通股股權(quán)權(quán)市值之和計(jì)算，資產(chǎn)重置成本用期末總資2、解釋變量：以Greeni·Afterit代表雙重差分模型中的雙重差分項(xiàng)。其中Green;代表分組虛擬變量，這在一定程度上提示作用是將樣本精確分為處理組和對(duì)照組，即如果在樣本期內(nèi)企業(yè)公開(kāi)發(fā)行了綠色債券，則Green;取值為1,進(jìn)入處理組；反之則取值為0,并進(jìn)入對(duì)照組(梅志新，陸婉清，2022)。而Afterit代表政策實(shí)施虛擬變量，如果企業(yè)在t時(shí)刻發(fā)行了綠色債券，則Afterit取值為1;在類(lèi)似的情境里反之如果沒(méi)有發(fā)行，則取值為0;對(duì)于對(duì)照組的企業(yè)，Afterit全部取值為0。3、控制變量：以Xit為控制變量，具體包括如下變量：符號(hào)總資產(chǎn)凈利潤(rùn)率期末負(fù)債占總資產(chǎn)的比重4、該模型考慮到各企業(yè)發(fā)行綠色債券的時(shí)間點(diǎn)存在差異，如果采用加法引入虛擬變量，從這些步驟可以領(lǐng)悟到則存在多重共線性問(wèn)題，所以模型中的核心虛擬變量為Green;和Afterit的乘法交互項(xiàng)，如果該核心虛擬變量前的系數(shù)β顯著為正，在這種背景下則可以有效說(shuō)明綠色債券發(fā)行對(duì)公司價(jià)值是有顯著正的促進(jìn)效應(yīng)的(張澤和，黃奇琪，2023)。研究結(jié)果與本文的預(yù)期相符，這在一定程度上反映了研究方案的科學(xué)性和理論體系的合理性。通過(guò)對(duì)研究對(duì)象的全面剖析和多方驗(yàn)證，本文不僅證實(shí)了初始假設(shè)的可靠性，還拓展了該領(lǐng)域的理論深度。這一發(fā)現(xiàn)也為相關(guān)實(shí)踐領(lǐng)域提供了重要的參考。通過(guò)對(duì)關(guān)鍵問(wèn)題的深入分析，本文不僅揭示了現(xiàn)象背后的本質(zhì)原因，這些發(fā)現(xiàn)有助于優(yōu)化資源配置、提升決策質(zhì)量，并推動(dòng)行業(yè)的健康發(fā)展。同時(shí)，這一研究結(jié)果也進(jìn)一步凸顯了理論與實(shí)踐相結(jié)合的重要性。本文不僅在理論上有所創(chuàng)新，更注重研究成果的實(shí)際應(yīng)用價(jià)值。3.4.2綠色債券發(fā)行后的綠色行為與公司價(jià)值為考察綠色債券發(fā)行后的綠色行為對(duì)公司價(jià)值的影響，于此特定條件之下結(jié)論自然浮出水面構(gòu)建如下調(diào)節(jié)效應(yīng)模型：TobinQu=α+β?(Greeni·Afterit)+β?Kit+β?其中，1、被解釋變量：與雙重差分模型的設(shè)置相同，以TobinQu作為被解釋變量。2、解釋變量：與雙重差分模型的設(shè)置相同，以Green;·Afterit作為解釋變量。3、調(diào)節(jié)變量：以Kit代表調(diào)節(jié)變量，具體包括如下變量：符號(hào)綠色專(zhuān)利4、控制變量：與雙重差分模型的設(shè)置相同，以Xit為控制變量。5、該模型考察綠色債券發(fā)行后的綠色行為對(duì)公司價(jià)值的影響，這在一定程度上傳達(dá)所以如果乘法交互項(xiàng)Kit·(Green;·Afterit)前的系數(shù)β?顯著為正，則可以說(shuō)明綠色債券發(fā)行后的綠色行為能增大對(duì)公司價(jià)值的正效應(yīng)(郭文昊，付雅倩，2021)。第4章實(shí)證研究4.1描述性統(tǒng)計(jì) 11.0322 這在某種程度上表征了表格4.1-1表示的是全部上市的非金融企業(yè)債券樣本的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。在109份上市的非金融公司發(fā)行的債券樣本中，TobinQu的均值為3.957179,同時(shí)它的最大值和最小值之間的差距非常大，其中最大值為116.8302,而最小值僅為0.2571。再?gòu)臉?biāo)準(zhǔn)差(5.125039)的結(jié)果來(lái)看，這在某種在三個(gè)控制變量中，在這樣的背景下財(cái)務(wù)杠桿Finlev的差距最大，為3.682144。而ROA的標(biāo)準(zhǔn)差為1.283749,相對(duì)其他變量來(lái)說(shuō)比較小。這說(shuō)明了不同樣本公司之間存在著較大的個(gè)體差異。表格4.2-1DID模型回歸結(jié)果表格4.2-1列出所假設(shè)模型進(jìn)行面板DID回歸的基本結(jié)果。在這樣的配置中表格4.2-1回歸結(jié)果顯示，在未加入企業(yè)層級(jí)的控制變量時(shí)，代表綠色債券發(fā)行的出但在加入企業(yè)層級(jí)的控制變量后，可以看到該核心虛擬變量Greeni·Afterit的系數(shù)顯著為正，這說(shuō)明在規(guī)定了相關(guān)企業(yè)的個(gè)體特征要求后，上市公司發(fā)行綠色22吳0圖表4.2-1時(shí)間趨勢(shì)圖這在一定程度上提示圖表4.2-1為處理組和對(duì)照看出，在政策時(shí)點(diǎn)之前，處理組和對(duì)照組的趨勢(shì)幾乎是一摸一樣，總體上TobinQu呈下降趨勢(shì)。而在政策實(shí)施之后，在類(lèi)似的情境里處理組和對(duì)照組的趨所以，該圖像可以較為粗略的判斷，處理組和對(duì)照組之間具有平行趨勢(shì)，從而保從圖表4.2-2中可以看出，交互項(xiàng)Green;·Afterit的系數(shù)在政策前并不顯著異于0,且95%的置信區(qū)間也包含了0,由此可以說(shuō)明在政策沖擊到來(lái)的時(shí)點(diǎn)前處理組和文亦對(duì)結(jié)論進(jìn)行了復(fù)核，首先在理論層面確保了研究預(yù)設(shè)的合理性和邏輯上的自洽。通過(guò)全面回顧并對(duì)比分析相關(guān)文獻(xiàn)資料，文章驗(yàn)證了研究架構(gòu)的科學(xué)性和適用性。在此基礎(chǔ)上，文章進(jìn)一步采用了多種實(shí)證方法對(duì)結(jié)論進(jìn)行了校驗(yàn)，以確保其可靠性和穩(wěn)健性。通過(guò)與其他相關(guān)研究的對(duì)比，文章證明了結(jié)論的廣泛性和創(chuàng)新性。在與已有文獻(xiàn)的結(jié)論進(jìn)行對(duì)比分析后，本文不僅支持了部分已有觀點(diǎn)，還提出了新的見(jiàn)解，為相關(guān)領(lǐng)域提供了理論發(fā)展的新思路和實(shí)證材料。同時(shí)，文章還探討了結(jié)論在實(shí)際應(yīng)用中的潛在意義，為后續(xù)研究提供了指引和參考。在這種背景下而實(shí)施政策后的系數(shù)為負(fù)，且總體趨勢(shì)基本不變，說(shuō)明綠色債券和普通債綜上所述，上市的非金融企業(yè)發(fā)行綠色債券在極短時(shí)間內(nèi)會(huì)對(duì)企業(yè)價(jià)值有顯著正的效應(yīng)，而在其他時(shí)點(diǎn)上，于此特定條件之下結(jié)論自然浮出水面綠色債券和普通債權(quán)價(jià)格之間可能沒(méi)有顯著區(qū)別，正如田雪倩，吳俊羽(2017)8認(rèn)為目前綠色債券和普通債權(quán)的波動(dòng)性和價(jià)格沒(méi)有顯著區(qū)別，以及陸志光，胡艷萍等(2021)9采用事件分析法研究發(fā)現(xiàn)上市公司綠色債券融資在極短時(shí)間內(nèi)具有顯著?李?yuàn)櫳?綠色債券波動(dòng)性、到期收益率及價(jià)格的實(shí)證研究[D].對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)，2017.?王濤，杜婧怡，李永田，董亞妮.上市公司發(fā)行綠色債券的市場(chǎng)反應(yīng)研究[J].全國(guó)流通經(jīng)濟(jì)，2021(34):144-146.DOI:10.16834/ki.issn1009-5292.2021.k表格4.3-1列出所假設(shè)模型進(jìn)行的面板調(diào)節(jié)效應(yīng)模型的基本結(jié)果，這在一定程度上傳達(dá)其中(1)是發(fā)行綠色債券對(duì)企業(yè)價(jià)值有顯著正效應(yīng)的DID模型回歸結(jié)果，是研究第三方認(rèn)證和綠色專(zhuān)利起到什么樣的調(diào)節(jié)效應(yīng)作用的參照標(biāo)準(zhǔn)(呂炳福，成海濤，2021)。同時(shí)，(2)和(3)表示企業(yè)進(jìn)行了第三方認(rèn)證的沒(méi)有控制變量時(shí)和有控制變量時(shí)的調(diào)節(jié)效應(yīng)回歸結(jié)果，這在某種程度上表征了而(4)和(5)表示企業(yè)申請(qǐng)了綠色專(zhuān)利后沒(méi)有控制變量時(shí)以及有控制變量時(shí)的回歸結(jié)果。表格(1)如果公司選擇進(jìn)行第三方認(rèn)證，那么不論有沒(méi)有進(jìn)行控制變量，代表綠色債券發(fā)行的處理交互項(xiàng)(K=K?·(Green,·Afterit))的系數(shù)都是顯著為負(fù)的，也就是說(shuō)企業(yè)進(jìn)行了第三方認(rèn)證不會(huì)增強(qiáng)發(fā)行綠色債券的正效應(yīng)。(2)如果公司進(jìn)行了綠色專(zhuān)利的申請(qǐng)，那么不論有沒(méi)有進(jìn)行控制變量，代也就是說(shuō)企業(yè)申請(qǐng)綠色專(zhuān)利這一綠色活動(dòng)會(huì)增強(qiáng)發(fā)行綠色債券的正效應(yīng)。第5章研究結(jié)果和結(jié)論本文基于109家非金融上市公司2015年1月至2021年12月的季度面板數(shù)據(jù)，按照要求將樣本期間內(nèi)已發(fā)行綠色債券的公司設(shè)定為處理組，并使用雙重差分法和調(diào)節(jié)效應(yīng)模型進(jìn)行實(shí)證分析，在此類(lèi)環(huán)境內(nèi)得出如下結(jié)論：第一，企業(yè)發(fā)行綠色債券能促進(jìn)公司價(jià)值的提升，并且通過(guò)實(shí)證分析再次證實(shí)了李?yuàn)檴?2017)認(rèn)為目前綠色債券和普通債權(quán)的波動(dòng)性和價(jià)格沒(méi)有顯著區(qū)別，以及何澤怡、趙樂(lè)忠、黃明和等(2021)采用事件分析法研究