相關(guān)研究《曙光初現(xiàn)：高端制造》2024.05.10《靜候佳音——2024年二季度大類(lèi)資產(chǎn)l核心結(jié)論：①本輪房地產(chǎn)優(yōu)化政策旨在消化存量住房、優(yōu)化增量住房以及防范風(fēng)險(xiǎn)，相較過(guò)去力度較大、節(jié)奏更穩(wěn)健。②地產(chǎn)政策優(yōu)化預(yù)計(jì)提振銷(xiāo)售、促進(jìn)投資，中性情形下實(shí)際GDP增速有望達(dá)到5.5%左右。③GDP修復(fù)和地產(chǎn)鏈負(fù)向拖累減弱有助于A股盈利改善，不同情形下全A歸母凈利潤(rùn)同比或在5-8%左右。l政策力度：新一輪全面優(yōu)化。近期，國(guó)務(wù)院推出一系列重磅房地產(chǎn)優(yōu)化政策，旨在促進(jìn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展。這些政策包括降低購(gòu)房門(mén)檻、提供融資支持、盤(pán)活存量住房等，涵蓋首付比例、貸款利率、住房公積金、去庫(kù)存等多個(gè)方面。亮點(diǎn)包括降至歷史最低的住房貸款利率和首付比例，以及設(shè)立新的政策性金融工具，如3000億元保障性住房再貸款。與2014-2016年寬松政策相比，本輪政策更穩(wěn)健，更適應(yīng)當(dāng)前市場(chǎng)供求關(guān)系變化，旨在滿足住房需求同時(shí)防范風(fēng)險(xiǎn)。l提振經(jīng)濟(jì)：實(shí)際GDP增速有望到5.5%左右。近期一系列地產(chǎn)優(yōu)化政策出臺(tái)，能夠提振地產(chǎn)市場(chǎng)，從而對(duì)經(jīng)濟(jì)形成支撐。調(diào)降房貸利率、首付比例，放松限購(gòu)等措施將刺激居民端購(gòu)房需求釋放；政府和國(guó)企助力去庫(kù)存，如設(shè)立租賃住房貸款支持計(jì)劃，也將增加新房銷(xiāo)售。通過(guò)回歸分析預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)在樂(lè)觀、中性、悲觀政策假設(shè)下，今年商品房銷(xiāo)售面積分別可達(dá)10.3、9.9、9.5億平，支撐實(shí)際GDP增速分別達(dá)到5.9%、5.6%和5.4%。l助力盈利：全A利潤(rùn)增速或達(dá)到5-8%。房地產(chǎn)及相關(guān)產(chǎn)業(yè)對(duì)A股盈利有顯著影響。2016年前，房地產(chǎn)板塊及帶動(dòng)的鋼鐵、建筑等產(chǎn)業(yè)歸母凈利潤(rùn)占A股約10%。近年來(lái)，隨著地產(chǎn)下行，房地產(chǎn)及產(chǎn)業(yè)鏈對(duì)A股盈利構(gòu)成負(fù)向拉動(dòng)，2021年以來(lái)拖累效應(yīng)顯著。2023年，政策支持下地產(chǎn)基本面改善，預(yù)計(jì)有助于A股盈利回升。在不同地產(chǎn)銷(xiāo)售增速假設(shè)下，預(yù)計(jì)A股歸母凈利潤(rùn)同比增速為5%-8%，地產(chǎn)鏈對(duì)A股盈利貢獻(xiàn)率在-1至1個(gè)百分點(diǎn)左右。l風(fēng)險(xiǎn)提示：房地產(chǎn)政策落地進(jìn)度不及預(yù)期，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)修復(fù)不及預(yù)期?？偭垦芯靠偭繉?zhuān)題報(bào)告2 5 73.助力盈利：全A利潤(rùn) 總量研究總量專(zhuān)題報(bào)告3 6圖2政策性金融工具再“上新”（億元） 6圖3地產(chǎn)銷(xiāo)售、開(kāi)工、投資跌幅持續(xù)擴(kuò)大（%） 圖42022-2024年，房地產(chǎn)業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)為負(fù)（%） 圖5影響您購(gòu)房貸款決策的最大障礙（多選） 圖6房貸利率降低，將促進(jìn)新房銷(xiāo)售（%） 圖7主要城市首付比例仍有較大的下調(diào)空間 圖8限購(gòu)放松后住房銷(xiāo)售面積同比（%） 圖9地產(chǎn)數(shù)據(jù)與GDP實(shí)際同比相關(guān)性較高（%） 圖10地產(chǎn)數(shù)據(jù)與價(jià)格數(shù)據(jù)高度相關(guān)（%） 圖1121年以來(lái)地產(chǎn)鏈盈利增速大幅下滑 圖1221年以來(lái)地產(chǎn)鏈占A股盈利的比例顯著下滑 圖1321年以來(lái)地產(chǎn)鏈對(duì)A股盈利形成負(fù)向拉動(dòng) 圖14地產(chǎn)政策可通過(guò)名義GDP傳導(dǎo)至企業(yè)盈利 圖15不同宏觀假設(shè)下A股盈利增速預(yù)測(cè) 圖16不同宏觀假設(shè)下地產(chǎn)鏈盈利貢獻(xiàn)預(yù)測(cè) 總量研究總量專(zhuān)題報(bào)告4表15/17國(guó)務(wù)院政策例行吹風(fēng)會(huì)一系列房地產(chǎn)政策 5表2兩輪地產(chǎn)優(yōu)化政策對(duì)比 6表3租賃住房貸款支持計(jì)劃試點(diǎn)情況匯總 9表4不同政策情形下的地產(chǎn)銷(xiāo)售、經(jīng)濟(jì)指標(biāo)預(yù)測(cè) 總量研究總量專(zhuān)題報(bào)告55月17日地產(chǎn)數(shù)項(xiàng)政策齊發(fā)，市場(chǎng)就政策內(nèi)容進(jìn)行了廣泛的討論，若要落地到對(duì)市場(chǎng)的影響，則需從基本面出發(fā)探討政策的效果，本篇報(bào)告我們將詳細(xì)分析和測(cè)算本輪地產(chǎn)新政對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和企業(yè)盈利的作用。近期，多地房地產(chǎn)優(yōu)化調(diào)整政策密集落地。5月17日，國(guó)務(wù)院新聞辦公室舉行國(guó)務(wù)院政策例行吹風(fēng)會(huì)，一系列重磅房地產(chǎn)政策密集出臺(tái)，形成金融政策組合拳。旨在通過(guò)降低購(gòu)房門(mén)檻、提供融資支持、盤(pán)活存量住房等措施，促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)的平穩(wěn)健康發(fā)展。具體政策措施可以分為保交房、消化存量房產(chǎn)和優(yōu)化增量住房了兩個(gè)部分。2.進(jìn)一步發(fā)揮城市房地產(chǎn)融城市政府推動(dòng)符合“白名單”條件的項(xiàng)目“應(yīng)進(jìn)盡進(jìn)”,商業(yè)銀行對(duì)合規(guī)3.推動(dòng)消化存量商品住房4.妥善處臵盤(pán)活存量土地2.降低全國(guó)層面?zhèn)€人住房貸款最低首付比例3.3.取消全國(guó)層面?zhèn)€人住房貸款利率政策下限最低首付比例從不低于30%調(diào)整為不低于25%。首套房和二套房貸利率均不再設(shè)臵政策下限，實(shí)現(xiàn)房貸利率市場(chǎng)再設(shè)臵利率下限。4.下調(diào)各期限品種住房公積好滿足住房公積金繳存人住房需求。可以看出，本輪政策調(diào)整覆蓋了首付比例、貸款利率、住房公積金、去庫(kù)存等多個(gè)方面，顯示出政府對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)全面優(yōu)化的意圖，其中有兩個(gè)亮點(diǎn)值得關(guān)注。一方面，住房貸款利率和首付比例均降至歷史最低，突破歷史下限。2014年10月至2015年8月，我國(guó)公積金貸款利率從4.5%降至3.25%，最大幅度一次下降25個(gè)BP，與本次調(diào)降力度持平。首套房最低首付比例不低于15%，二套房為不低于25%，這是歷史最低的首付比例，也是最近幾年各類(lèi)購(gòu)房政策中最為寬松的政策。另一方面，設(shè)立新的政策性金融工具，鼓勵(lì)政府收儲(chǔ)存量房。保障性住房再貸款按照“政府主導(dǎo)、市場(chǎng)化運(yùn)作”的思路，由人民銀行提供3000億元低成本再貸款資金，激勵(lì)21家全國(guó)性銀行機(jī)構(gòu)按照市場(chǎng)化原則，向城市政府選定的地方國(guó)有企業(yè)發(fā)放貸款，帶動(dòng)規(guī)模預(yù)計(jì)可達(dá)5000億元。此前人民銀行已設(shè)立租賃住房貸款支持計(jì)劃，新工具是對(duì)租賃住房貸款支持計(jì)劃的延續(xù)，有助于推動(dòng)“市場(chǎng)化批量收購(gòu)存量住房、擴(kuò)大租賃住房供給”這一模式在全國(guó)范圍鋪開(kāi)。總量研究總量專(zhuān)題報(bào)告6個(gè)人住房貸款加權(quán)平均利率公積金貸款利率:5年以上 LPR:5年中長(zhǎng)期貸款利率:5年以上5499/0603/0607/0611/0615/0619/0623/060保障性住房再貸款那么這一輪地產(chǎn)優(yōu)化政策和之前相比，力度如何？上一輪中國(guó)房地產(chǎn)調(diào)控寬松政策密集出臺(tái)，還是在2014-2016年間。我們將兩輪地產(chǎn)優(yōu)化政策進(jìn)行對(duì)比。總體來(lái)看，兩輪政策都旨在通過(guò)降低購(gòu)房成本、增加資金投放來(lái)提振房地產(chǎn)市場(chǎng)，但具體的措施和力度有所區(qū)別，反映了市場(chǎng)環(huán)境和調(diào)控目標(biāo)的變化。在信貸寬松方面，兩輪政策都涉及到首付成數(shù)、公積金貸款利率和商業(yè)貸款利率的下調(diào)，2014-2016年的下調(diào)更為頻繁和幅度較大，而本輪政策雖然時(shí)間較短，但已經(jīng)突破首付成數(shù)、公積金貸款利率下限，同時(shí)取消商貸利率下限，給予市場(chǎng)更大的自主權(quán)。在放松限購(gòu)方面，兩輪政策都出現(xiàn)了放松限購(gòu)的趨勢(shì)，但城市范圍和政策的具體內(nèi)容有一定差異，2014-2016年限購(gòu)放松主要集中在二三線城市，而本輪出現(xiàn)了一線和新一線城市的限購(gòu)放松。在去庫(kù)存方面，兩輪政策都采取了措施以促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)的去庫(kù)存，但方法可能有所不同，2014-2016主要通過(guò)棚改貨幣化安臵去庫(kù)存，而本輪則鼓勵(lì)地方國(guó)企收購(gòu)來(lái)消化庫(kù)存。在政策性金融工具方面，2014年創(chuàng)設(shè)PSL后，2014-2016年累計(jì)發(fā)放超2萬(wàn)億，規(guī)模較大，占到整個(gè)棚改資金來(lái)源的65%；本輪央行設(shè)立保障性住房再貸款，首次投放3000億元，規(guī)模適度，預(yù)計(jì)撬動(dòng)銀行貸款5000億元，疊加去年年底用于“三大工程”的5000億元PSL，市場(chǎng)資金合理充裕。綜合來(lái)看，本輪地產(chǎn)優(yōu)化政策更加穩(wěn)健，更適應(yīng)當(dāng)前“房地產(chǎn)市場(chǎng)供求關(guān)系發(fā)生重大變化”的背景，重新審視、調(diào)整在市場(chǎng)長(zhǎng)期過(guò)熱階段出臺(tái)的限制性政策，在滿足居民剛性和改善性住房需求的同時(shí)防范風(fēng)險(xiǎn)和投機(jī)行為。公積金下調(diào)各期限品種住房公積金貸款利率0.252014/9/30，調(diào)整“認(rèn)房不認(rèn)貸”取消全國(guó)層面?zhèn)€人住房貸款利率政策下限2015/3/30，首套房最低首付比例從30%降至2015/6/25，國(guó)務(wù)院發(fā)文推動(dòng)棚改貨幣化安臵，有2015/8，按照原則上不低于50%的比例確定棚改金融工具資料來(lái)源：住房城鄉(xiāng)建設(shè)部、華西都市報(bào)、中國(guó)新聞周刊微信公眾號(hào)、北京日?qǐng)?bào)、中國(guó)人民銀行，楚雄州住房公積金中總量研究總量專(zhuān)題報(bào)告7在本輪地產(chǎn)政策出臺(tái)前，截至一季度末，房地產(chǎn)業(yè)拖累GDP大約0.38個(gè)百分點(diǎn)。從2021年以來(lái)，我國(guó)地產(chǎn)銷(xiāo)售、生產(chǎn)和投資均自高點(diǎn)回落，已持續(xù)近三年。地產(chǎn)的低迷對(duì)經(jīng)濟(jì)也有明顯的拖累，自2021年地產(chǎn)政策收緊以來(lái)，2022年、2023年，房地產(chǎn)業(yè)分別拖累GDP0.27和0.08個(gè)百分點(diǎn)。今年以來(lái)，隨著地產(chǎn)投資和銷(xiāo)售的進(jìn)一步走低，地產(chǎn)對(duì)經(jīng)濟(jì)的拖累也在加劇。截至4月政策密集出臺(tái)前，我國(guó)商品房銷(xiāo)售面積、房屋新開(kāi)工面積、房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資完成額的累計(jì)同比增速分別為-20.2%、-24.6%和-9.8%，跌幅均較去年年底進(jìn)一步擴(kuò)大，這使得其對(duì)經(jīng)濟(jì)的拖累也有所加劇。從一季度數(shù)據(jù)來(lái)看，單房地產(chǎn)業(yè)拖累GDP達(dá)0.38個(gè)百分點(diǎn)。在新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換時(shí)期，除了追求新質(zhì)生產(chǎn)力的“進(jìn)”時(shí)，也需兼顧地產(chǎn)等傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的“穩(wěn)”，這也是近期一系列地產(chǎn)優(yōu)化政策出臺(tái)的契40 房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資完成額:累計(jì)同比商品房銷(xiāo)售面積:累計(jì)同比房屋新開(kāi)工面積40 房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資完成額:累計(jì)同比20-20-4014/0416/0418/0420/0422/0424/04210.50-0.5中國(guó):對(duì)GDP累計(jì)同比的拉動(dòng):建筑業(yè)中國(guó):對(duì)GDP累計(jì)同比的拉動(dòng):房地產(chǎn)業(yè)200820102012201420162018202020222024那么在地產(chǎn)優(yōu)化政策出臺(tái)后，地產(chǎn)基本面和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)會(huì)有什么樣的變化？我們對(duì)不同政策情形進(jìn)行了測(cè)算。我們的分析思路是，根據(jù)歷史數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸分析，測(cè)算各項(xiàng)優(yōu)化政策對(duì)地產(chǎn)和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的拉動(dòng)參數(shù)，從而來(lái)預(yù)測(cè)不同力度的政策組合其效果。從邏輯上看，地產(chǎn)的開(kāi)工和投資都是新房銷(xiāo)售的滯后項(xiàng)，地產(chǎn)優(yōu)化政策最直接的效果是提振銷(xiāo)售，從而拉動(dòng)后續(xù)開(kāi)工和投資。而從實(shí)際數(shù)據(jù)上看，銷(xiāo)售的領(lǐng)先性并不明顯，銷(xiāo)售、開(kāi)工、投資指標(biāo)間呈現(xiàn)同步變化的趨勢(shì)，三者相關(guān)性較高。由于在三個(gè)指標(biāo)中，分析政策對(duì)銷(xiāo)售的影響是最直觀的，那么我們就需要先測(cè)算不同的政策假設(shè)下，地產(chǎn)銷(xiāo)售會(huì)有怎樣的變化。一方面，居民端仍有一定住房需求可以釋放。在海通總量專(zhuān)題報(bào)告《中國(guó)新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換的思考：借鑒98-00年》中我們?cè)鲞^(guò)簡(jiǎn)單測(cè)算，我國(guó)大學(xué)畢業(yè)生、進(jìn)城務(wù)工人員等新市民規(guī)模較大，存量近三億人，且每年規(guī)模不斷增加（750萬(wàn)人以上這其中仍然有一定的潛在購(gòu)房需求。根據(jù)《新市民住房情況與金融需求調(diào)研報(bào)告（2023年二季度）》中的問(wèn)卷結(jié)果，我們發(fā)現(xiàn)制約新市民借貸購(gòu)房的主要因素，是較高的房貸利率和較低的放款額度。那么，調(diào)降房貸利率和首付比例、放松限購(gòu)等措施能夠降低購(gòu)房門(mén)檻，增加潛在購(gòu)房者的數(shù)量，有助于刺激剛需和改善性住房需求釋放。降低購(gòu)房貸款利率，能降低居民每期償債壓力，增加住房銷(xiāo)售。當(dāng)前我國(guó)居民個(gè)人住房貸款加權(quán)平均利率在3.69%，5年以上公積金貸款利率在3.1%，如果降低0.25個(gè)百分點(diǎn)，100萬(wàn)貸款每月還貸金額將減少500元左右，這能一定程度上提升居民的購(gòu)房意愿。根據(jù)歷史數(shù)據(jù)，我們發(fā)現(xiàn)商品房銷(xiāo)售面積和個(gè)人住房貸款加權(quán)平均利率之間存在高度的負(fù)相關(guān)。我們進(jìn)行線性回歸后發(fā)現(xiàn)，居民住房貸款加權(quán)平均利率下降1個(gè)百分點(diǎn)，能增加購(gòu)房面積4835萬(wàn)平方米。參考2014年政策調(diào)整初期房貸利率下降的幅度（2014年四季度下降0.7個(gè)百分點(diǎn)并結(jié)合當(dāng)前實(shí)際，我們假設(shè)了樂(lè)觀、中性、悲觀情形，即到今年年底，居民住房貸款加權(quán)平均利率逐步下降至3.3%、3.4%和3.5%，那么今年商品房銷(xiāo)售面積會(huì)增加3747、2787和1826萬(wàn)平?？偭垦芯靠偭繉?zhuān)題報(bào)告8調(diào)降首付成數(shù)，能夠減少居民購(gòu)房的當(dāng)期支出、降低購(gòu)房準(zhǔn)入門(mén)檻。根據(jù)南京市住房保障和房產(chǎn)局、新京報(bào)、新華社援引易居研究院2023年的數(shù)據(jù)，全國(guó)20個(gè)重點(diǎn)城市首套房首付比例平均值為24%，二套房首付比例平均值為42%，距離15%和25%的政策下限還有一定空間。過(guò)去一年各地購(gòu)房首付比例已在陸續(xù)調(diào)降，根據(jù)證券時(shí)報(bào)網(wǎng)援引貝殼研究院的數(shù)據(jù)，2023年四季度，重點(diǎn)城市商貸平均貸款成數(shù)為64.1%，較2022年同期提升2.4個(gè)百分點(diǎn)，較同年三季度提高1.5個(gè)百分點(diǎn)。提高貸款成數(shù)，能夠使得居民在同樣資金下，撬動(dòng)更多杠桿，從而增加購(gòu)房數(shù)量。我們假設(shè)在樂(lè)觀、中性、悲觀情形下，居民實(shí)際首付比例分別下降1、1.5、2個(gè)百分點(diǎn)，那么相應(yīng)的，同樣的首付資金能夠撬動(dòng)的資金分別增加2.9%、4.4%、5.9%，在單價(jià)不變的情況下，意味著居民端購(gòu)房面積會(huì)以同樣的比例增加。放松限購(gòu)政策對(duì)新房銷(xiāo)售的作用相對(duì)有限。我們這里列舉了近期三個(gè)優(yōu)化限購(gòu)政策政策放松后，北京和成都新房、二手房銷(xiāo)售均邊際改善，杭州二手房銷(xiāo)售同比增速也有抬升。相對(duì)來(lái)看，限購(gòu)政策優(yōu)化目前對(duì)二手房銷(xiāo)售的利好更加顯著，一手房銷(xiāo)售改善幅度較小，甚至于限購(gòu)放松時(shí)間較短的杭州，其新房銷(xiāo)售同比不增反減。限購(gòu)政策能否刺激需求，或取決于其他政策的配合。70%60%70%60%50%40%30%20%10%0%貸款利息過(guò)高工作不穩(wěn)定，擔(dān)心無(wú)法及時(shí)還款放款額度太小，不能滿足需求貸款期限太短，不能滿足需求貸款手續(xù)不方便貸款資料來(lái)源：清華大學(xué)金融科技研究院《新市民住房情況與金融需求調(diào)研報(bào)40200首套房首付比例調(diào)降空間（百分點(diǎn)）二套房首付比例調(diào)降空間（百分點(diǎn)）包頭中山珠海宜昌蕪湖金華南寧鄭州青島太原沈陽(yáng)長(zhǎng)春哈爾濱杭州蘇州深圳廣州上海首套房首付比例調(diào)降空間（百分點(diǎn)）二套房首付比例調(diào)降空間（百分點(diǎn)）40200-20-40商品房銷(xiāo)售面積:累計(jì)同比（3MMA）個(gè)人住房貸款加權(quán)平均利率（右，逆序）410/0312/0314/0316/0318/0320/0322/0324/03資料來(lái)源：Wind，海通證券研究所。20400商品房二手房杭州4月放松至今商品房二手房杭州商品房二手房商品房北京商品房二手房商品房成都其次，政府和國(guó)企助力去庫(kù)存也能帶來(lái)部分新銷(xiāo)售，包括地方國(guó)有企業(yè)收購(gòu)存量商品房、盤(pán)活存量土地等，金融機(jī)構(gòu)提供支持。2023年2月，中國(guó)人民銀行印發(fā)《關(guān)于開(kāi)展租賃住房貸款支持計(jì)劃試點(diǎn)有關(guān)事宜的通知》，設(shè)立“租賃住房貸款支持計(jì)劃”，額度為1000億元，向重慶、濟(jì)南、鄭州、長(zhǎng)春、成都、福州、青島、天津8個(gè)試點(diǎn)城市發(fā)放租賃住房購(gòu)房貸款。截至今年3月，五個(gè)城市投入資金47.16億元，收購(gòu)存量商品房8352套，均價(jià)為91萬(wàn)元/套。在樂(lè)觀、中性、悲觀情形下，我們分別假設(shè)年內(nèi)完全投放的保障性住房再貸款規(guī)模為4000、3000、2000億元，根據(jù)央行“按照貸款本金60%發(fā)放再貸款”的比例，分別能夠撬動(dòng)銀行貸款6667、5000、3333億元，以每套住房平均面積100平推算，能分別增加新增購(gòu)房面積7334、5500、3667萬(wàn)平?？偭垦芯靠偭繉?zhuān)題報(bào)告9福州/性租賃住房供給。/國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行山東分行在濟(jì)南發(fā)放全國(guó)首筆收購(gòu)式保障性租7個(gè)，涉及房屋總套數(shù)2319套，主要用于向新市/重慶市租賃住房貸款支持計(jì)劃試點(diǎn)暨住房租賃基金首批收購(gòu)局，嶗山融媒，海通證券研究所根據(jù)不同政策情形下地產(chǎn)數(shù)據(jù)的預(yù)測(cè)值，我們可以進(jìn)一步預(yù)測(cè)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)。一方面，地產(chǎn)銷(xiāo)售與實(shí)際GDP之間存在較高的相關(guān)性。從生產(chǎn)法來(lái)看，除了建筑業(yè)和房地產(chǎn)業(yè)的增加值直接與地產(chǎn)基本面數(shù)據(jù)掛鉤，其他與地產(chǎn)相關(guān)的行業(yè)也會(huì)受到影響。另一方面，房地產(chǎn)的變化也會(huì)影響價(jià)格。從歷史數(shù)據(jù)可以看出，地產(chǎn)銷(xiāo)售面積與PPI之間存在高度相關(guān)性，這主要是由于地產(chǎn)供需的增長(zhǎng)，會(huì)增加對(duì)能源、建材、機(jī)械等工業(yè)品的需求，從而抬升價(jià)格。而PPI與GDP平減指數(shù)之間也高度相關(guān)，所以我們可以基于不同情形下的地產(chǎn)數(shù)據(jù)，來(lái)預(yù)測(cè)GDP平減指數(shù)。通過(guò)簡(jiǎn)單的線性回歸，我們對(duì)三種政策情形下的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)給出預(yù)測(cè)，具體結(jié)果見(jiàn)表4，在中性政策假設(shè)（房貸利率降至3.4%、實(shí)際首付比例下降1.5個(gè)百分點(diǎn)、3000億保障性住房再貸款落地）下，實(shí)際GDP增速或達(dá)到5.6%，GDP平減指數(shù)為-0.3%，使得名義GDP增速達(dá)到5.3%。86420GDP:不變價(jià):同比商品房銷(xiāo)售面積:同比（右）40200-10-20-3008/1212/1216/1220/1224/1240200-20-40中國(guó):商品房銷(xiāo)售面積:累計(jì)同比中國(guó):PPI:全部工業(yè)品:累計(jì)同比（右）50-1004/0208/0212/0216/0220/0224/02總量研究總量專(zhuān)題報(bào)告10住房貸款加權(quán)平均利率0房地產(chǎn)及相關(guān)產(chǎn)業(yè)對(duì)于A股盈利具有重要影響。房地產(chǎn)是宏觀經(jīng)濟(jì)的重要支柱，也是上市公司的重要組成部分。2016年之前房地產(chǎn)板塊歸母凈利潤(rùn)占全部A股的比例基本維持在4%上下，如果考慮地產(chǎn)的帶動(dòng)效應(yīng)，將鋼鐵、建筑、建材、家電、家居等相關(guān)行業(yè)一起納入計(jì)算，那么地產(chǎn)鏈歸母凈利潤(rùn)占全部A股的比例基本維持在10%上下。2016年之后，在棚改等因素的支撐下地產(chǎn)鏈盈利高增，地產(chǎn)鏈在A股盈利中的占比也上升至新的高度，整體而言2016-2020年房地產(chǎn)的盈利占比基本維持在5.5%左右并一度達(dá)到6.1%，而地產(chǎn)鏈的盈利占比基本維持在16.2%左右并一度達(dá)到18.5%。近年來(lái)地產(chǎn)鏈對(duì)A股盈利構(gòu)成顯著的負(fù)向拉動(dòng)作用。2021年之后，隨著地產(chǎn)進(jìn)入下行周期，地產(chǎn)鏈基本面走弱，房地產(chǎn)板塊的歸母凈利潤(rùn)同比增速持續(xù)負(fù)增長(zhǎng)，甚至開(kāi)始陷入虧損，盈利占比也從2020年的5.0%下滑至2023年的-0.6%，而地產(chǎn)鏈的歸母凈利潤(rùn)同比從21Q1的高點(diǎn)83.1%一度下滑至22Q4的-34.3%，此后雖有回升但依然處于負(fù)增長(zhǎng)，盈利占比也從2020年的16.2%下滑至2023年的7.5%。我們進(jìn)一步分析地產(chǎn)及相關(guān)產(chǎn)業(yè)對(duì)A股的拉動(dòng)作用，需要同時(shí)結(jié)合地產(chǎn)鏈在A股的占比及其增速情況，通過(guò)測(cè)算可以發(fā)現(xiàn)2021年以來(lái)房地產(chǎn)和地產(chǎn)鏈顯著拖累A股的盈利增長(zhǎng)，2021年兩者分別拖累全A歸母凈利潤(rùn)同比3.0和1.1個(gè)百分點(diǎn)，2022年兩者分別拖累1.5和3.8個(gè)百分點(diǎn)，2023年兩者分別拖累0.4和0.1個(gè)百分點(diǎn)。需要說(shuō)明的是，2023年地產(chǎn)鏈的負(fù)向拉動(dòng)有所緩和主要得益于建筑行業(yè)盈利回升，或與穩(wěn)增長(zhǎng)政策下基建發(fā)力有關(guān)，剔除建筑后地產(chǎn)鏈拖累0.5個(gè)百分點(diǎn)。0-50-100-150-200 房地產(chǎn)地產(chǎn)鏈全A50房地產(chǎn)地產(chǎn)鏈16/0317/0318/0319/0320/0321/0322/0323/0324/03總量研究總量專(zhuān)題報(bào)告11200520062007200820092005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023政策支持下地產(chǎn)基本面改善或有助于A股盈利回升。根據(jù)上文分析，地產(chǎn)鏈對(duì)A股盈利存在較大拖累，如果地產(chǎn)鏈基本面改善，那么能在多大程度上助力A股盈利回升？在政策支持下，地產(chǎn)鏈基本面改善有助于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，名義GDP有望實(shí)現(xiàn)更快增長(zhǎng)，而A股盈利與名義GDP增速密切相關(guān)。根據(jù)上文海通宏觀的分析，在地產(chǎn)銷(xiāo)售面積增速的悲觀、中性和樂(lè)觀的三種假設(shè)下，預(yù)計(jì)名義GDP分別實(shí)現(xiàn)4.8%、5.3%、6.0%的同比增速，我們預(yù)計(jì)全部A股歸母凈利潤(rùn)分別實(shí)現(xiàn)5%、6.7%、8%左右的同比增速。進(jìn)一步我們分析地產(chǎn)鏈對(duì)A股盈利的拉動(dòng)效應(yīng)。回顧歷史，在地產(chǎn)銷(xiāo)售快速回升、增速較高的階段（例如09年、13年、16年地產(chǎn)鏈對(duì)A股盈利的貢獻(xiàn)率可提升3-5個(gè)百分點(diǎn)左右，而在地產(chǎn)銷(xiāo)售緩慢企穩(wěn)的階段（例如12年、15年地產(chǎn)鏈對(duì)A股盈利的貢獻(xiàn)率可提升1-2個(gè)百分點(diǎn)左右。24Q1地產(chǎn)鏈對(duì)全部A股歸母凈利潤(rùn)累計(jì)同比的貢獻(xiàn)率為-1.2個(gè)百分點(diǎn)，結(jié)合歷史情形和當(dāng)下地產(chǎn)現(xiàn)狀，預(yù)計(jì)在悲觀、中性和樂(lè)觀的三種假設(shè)