緒論1.1研究背景及意義1.1.1研究背景近幾年，為促進經濟轉型，緩解經濟面臨的融資成本高、財務枉桿高的問題，我國正在大力健全資本市場體系，完善資本市場結構，以更好的發揮資本市場的資源配置功能。在當今知識經濟條件下，資本市場和科技創新的互動關系會越來越強，作為經濟中最重要、最有活力、最有希望的主體，科技型企業獲得投資的機會也越來越多。科技型企業具有規模小、風險大、科技含量高等特點，其公司的價值主要體現在其未來發展的潛力。所以，作為一個理性的投資者，更應該注重一個企業創造長期價值的潛力。如何通過更合理的評估方法，對投資對象的整體價值有個理性和合理的評估，從而在一個有限的市場里尋找價值被低估企業，進行有效、理性的價值投資，降低投資風險，提高獲利水平，成為投資者日益關注的問題。另外，對企業管理者來說，一套完善的價值評估方法也至關重要。為了追求企業的長期生存與發展，増加企業的內在價值，實現股東財富最大化才是一個企業管理者真正需要達成的目標。企業管理者要樹立價值管理理念，采用科學的方法評估企業價值，并據此做出有利于實現企業價值最大化的決策，保證企業面臨行業對手日益激烈的競爭仍然可以穩定健康地經營下去。在這種情況下，無論是投資者還是管理者，都需要將企業價值評估作為決策的重要依據。先來介紹一下企業價值評估。企業價值評估是指資產評估機構及其專業人員依據相關法律、法規和資產評估準則的規定﹐對評估基準日特定目的下企業整體價值﹑股東全部權益價值或者股東部分權益價值等進行分析﹑估算并發表專業意見的行為和過程。傳統價值評估體系都有各自的適用范圍，而科技型企業即為高科技、高成長、高創新能力的公司，其具有與一般公司不同的特點，故科技公司的估值存在著難點，傳統價值評估體系在很大程度上使得科技企業的財務決策目標與股東財富最大化目標不完全一致，從而存在一定的缺陷，無法滿足日益理性的投資和管理需求。因此，尋找更加適合科技型企業的價值評估方法來對科技型企業進行價值評估，為投資者和管理者提供參考，成為學者們關注的研究領域，與此同時，起源于國外的EVA理論目前已發展得十分成熟。經濟附加值（EconomicValueAdded)的英文縮寫即EVA。EVA估價法是剩余收益法的改進版本,這一概念認為企業所擁有的全部資產都是有成本的,企業的資本收益彌補全部資本的成本后的剩余部分即為經濟附加值﹐也就是企業創造的價值,那么,經濟附加值與企業價值也就是正相關的關系。科技公司發展迅速﹐大多數企業都處于高增長階段﹐而EVA估價法最大的特點是考慮了股東權益資本成本，將其從稅后凈營業利潤中扣除，并且對會計項目做了一些必要的調整，能夠更加科學、準確地衡量科技企業的價值，為企業的投資者、管理者以及監管人員提供了更有價值的決策依據。一方面本文對EVA進行了理論綜述和歸納，從理論層面對EVA進行了系統性的總結和探討，有助于EVA的系統化研究；另一方面本文結合了科技企業發展的實際，通過案例的方式將EVA理論具體到科技企業的應用當中，并從小米科技企業的價值特征同時結合EVA的特征和企業的財務狀況來對小米科技企業的價值進行分析，最后基于敏感性分析來對EVA模型對科技企業的應用提出建議。1.1.2研究意義 通過對EVA模型理論內容分析，結合科技企業的價值特征，從而對科技企業的財務狀況和宏觀環境進行分析合伙研究。為投資者在衡量企業的價值中提供參考資料，并有助于科技企業識別自身財務風險，從而為科技企業在未來經營與發展過程中提供更多的支持。總之，本文的研究一方面可以拓寬EVA模型的實用范圍，豐富研究內容，另一方面則可以讓EVA模型適用于大中企業，進一步提高企業評價自身價值的準確性，也有利于提高科技企業提高未來經營決策的執行力。1.2文獻綜述1.2.1關于企業價值評估的研究Fisher提出的企業價值是企業未來預期收益資本化的這一觀點開啟了企業價值評估理論的探索之旅。1938年Williams在Fisher的資本預算理論的啟發下提出了股利現金折現模型(DividendDiscountedModel，DDM)，不但引起了學者對現金流量折現模型的關注，也為后續的折現模型打下了理論基礎。企業估值的方法很多，曹云（2014）對華潤雙鶴公司投資價值進行分析，分別運用自由現金流模型、市盈率模型、市凈率模型、市銷率模型進行企業估值研究，最后對投資風險分析過程中采用了蒙特卡羅模擬風險分析，最終結論表明華潤雙鶴具有一定的投資潛力。彭程（2015）利用調整系數調整后的模糊現金流折現模型，這個模型不僅將模糊數學理論引入了現金流量模型，還可以實際應用于互聯網企業價值評估。苑秀娥，魏冬梅，劉志斌（2014）認為傳統的價值評估方法忽視了風力發電企業期權的特性，沒有考慮未來經營情況的不確定性，因此采用實物期權定價模型對企業的期權價值進行補充。曹博洋，姜明輝(2015)引入了實物期權理論，將R&D項目投資決策中的技術風險、經濟風險和突發風險等不確定性問題量化，通過計算得到R&D項目的最佳投資決策。封紅梅（2016）在研究國有企業資產價值的評估中，發現實物期權評估可以將未來國有企業的發展融入資產價值中。楊成炎，張潔（2016）以隆平高科公司為例，分別運用了自由現金流折現方法和實物期權定價法來評估企業的股價，最終得出兩種方法并無好壞之分，只是實物期權定價方法更適用于處于復雜環境的公司價值評估。姚霞波（2020）認為EVA模型的分析方式可以通過考慮公司擁有的權益資本成本，能夠較為快速的體現出公司給股東創造的價值，也是會讓投資群體較為快速的獲取公司后續發展的盈利水平與發展實力。所以，選擇EVA模型分析方式評估的企業價值相較于別的模型，對于管理層而言可以利用EVA模型評估在投資決策上更加有針對性，另一方面在交易中也能夠占據主動權。1.2.2關于EVA價值評估模型的研究①EVA的產生與發展EVA是經濟增加值模型（EconomicValueAdded）的簡稱，是SternStewart咨詢公司開發的一種新型的價值分析工具和業績評價指標，是基于剩余收益思想發展起來的新型價值模型。從算術角度說，EVA等于稅后經營利潤減去債務和股本成本，是所有成本被扣除后的剩余收入（Residualincome）。EVA是對真正“經濟”利潤的評價，或者說，是表示凈營運利潤與投資者用同樣資本投資其他風險相近的有價證券的最低回報相比，超出或低于后者的量值。為了考核企業全部投入資本的凈收益狀況，要在資本收益中扣除資本成本，評價企業當前已經實現的收益。19世紀由著名學者馬歇爾認為“利潤扣除了股本和債務資本的成本后，其剩余的部分被稱為所有者的管理盈余。”19世紀80年代，斯特恩斯圖爾特咨詢管理公司指出，剔除上市企業地稅后營業凈利潤中的相關股權資本成本以及不包含股權成本的債務成本之后，便是EVA。而EVA考核實際上就是一種被廣泛應用且被認為是協調經理人行為和股東目標的有效激勵機制。就目前而言，現代企業制度仍然奉行的是資本雇傭勞動的理念，企業是股東的企業，股東價值最大化理應成為股東與經理人共同追求的目標，然而由于現代企業的兩權分離產生的代理問題導致了股東與經理人利益的不一致，這就會使作為代理人的經理人不以股東利益最大化行事，導致經理人的決策偏離股東價值最大化目標(JensenandMeckling，1976)，從而降低企業價值。比如，經理人出于建造企業帝國的動機或擴大在職消費動機等，會做出有利于自身而不利于股東的投資決策(Myers，1977)。另外，股東與經理人之間存在的信息不對稱會引發道德風險(AggarwalandSamwick，2006)。同時透過EVA，人們可以判斷企業是在創造價值還是在毀滅價值，經理人是企業價值創造者還是價值毀滅者(胡玉明，2008)。從此之后EVA便被廣泛的應用。姚霞波（2020）認為EVA模型的分析方式可以通過考慮公司擁有的權益資本成本，能夠較為快速的體現出公司給股東創造的價值，也是會讓投資群體較為快速的獲取公司后續發展的盈利水平與發展實力。所以，選擇EVA模型分析方式評估的企業價值相較于別的模型，對于管理層而言可以利用EVA模型評估在投資決策上更加有針對性，另一方面在交易中也能夠占據主動權。學者李春瑜，黃衛偉(2005)帶頭基于EVA對公司進行價值評估，提出其可以有效地保證企業經營績效評價的有效性。劉志遠等〈2005）用中小制造業作為研究對象，使用數據回歸等數學方法研究了商業模型和EVA的關系。彭軍衛(2010)從上述研究結論出發，分別從兩個方面展開，其一是財務指標，其二是非財務指標，該體系從母子公司角度證明運用系統分析的思想構建財務績效體系的可行性。②EVA在價值評估中的應用本近年來，研究企業價值評估的學者越來越多，其中問題也日益增多。關于EVA考核的經濟后果研究，一些學者認為實施EVA有助于改善企業績效、提升企業價值，如Kleiman(1999)發現實施EVA的公司經營業績得到提高，且在實施后的三年里業績要明顯好于未實施EVA的公司;Hamiltonetal.(2009)研究表明實施EVA的公司其經過風險調整的投資回報率整體呈上升趨勢，而未實施的公司卻呈下降趨勢。SternStewart管理咨詢公司通過EVA的方式對上市企業的經濟增加值進行排名。但是由于行業特點不同，導致還需要對原有的EVA進行非常復雜的調整過程，因此EVA的應用存在一定的困難。池國華、王志、楊金（2013）檢驗了EVA考核對企業價值提升的影響后果，并進一步地從管理層投資決策行為視角，探究了投資效率在EVA考核對企業價值提升中的作用。他們的研究結果表明，EVA考核確實提升了企業價值;盧李、陶雄華(2010)研究得出在資本市場中投資時，要考慮到其投資中的風險成本和機會成本。他們建議在商業銀行中使用EVA價值評估系統，通過價值評估，不但可以發現其資本成本的影響，還可以找到公司中的許多財務問題，進而進行合理的優化，對于企業的資本價值能夠以極致的推進。張先治和李琦(2012)從公司治理的角度，研究發現EVA考核的實施能夠抑制中央企業過度投資行為，而劉鳳委和李琦(2013)進一步引入市場競爭變量，結果顯示市場競爭環境差異對EVA抑制過度投資的效果產生顯著影響。從研究結果看，國內外的研究尚未得出一致結論，而結合中郭家虎，崔文娟(2014)比較EVA與其他評價方法對企業的中心價值和解釋度進行研究，結果發現EVA的解釋度更為優秀。趙治綱（2015)在報告中指出，企業在評估業績時，不同的財務指標之間存在直接或間接的關系。同時也影響到企業資金的籌集和投資。進一步地，EVA考核是通過影響經理人決策行為來影響企業價值創造活動的，為厘清這一關系，首先需要考慮哪些因素會對企業價值的提升產生影響。企業價值取決于收益、增長和風險等三個基本要素(湯谷良和林長泉，2003)，其中，收益是企業價值的核心，增長是收益的未來發展趨勢，風險是未來收益的波動。但是，許多業內學者對EVA提出了更多的建議和質疑，施金龍（2016）認為相較于傳統指標，經濟增加值的相對指標可以更好的反映公司實際投入產出比。將兩者的結合運用，可以更好地對企業進行合理優化。1.2.3文獻綜評本文查閱了大量的EVA和企業價值評估文獻資料，得出該模型從理論和實踐兩方面都會對企業的價值評估產生相應的影響。國外學者從企業價值的解釋性和相關性著手，創造性的提出了EVA理論體系，為企業的發展提供了良好基礎。同時，EVA模型和其他經濟指標的對比是很多學者研究的重點，他們從企業業績指標評估和價值解釋能力等方面分析了EVA的優勢。國內學者則結合我國實際國情和發展趨勢，對EVA理論的闡述、模型的解釋展開較為系統的研究。國內外很多學者從不同行業著手，采用定性、定量和案例分析方法，對企業價值評估和EVA模型的內在聯系展開深入分析。因此，本文在查閱大量文獻資料的基礎上，從理論和實踐層面深入分析了EVA價值評估體系；同時，以小米科技為標的，，對EVA在企業價值評估的應用展開研究，為該方法的應用提供實踐指導。1.3研究內容與方法1.3.1研究內容文從EVA模型評估某企業價值的模型進行討論，分析EVA模型在小米集團企業價值評估中的應用情況。文章主要分為五個部分，第一部分是緒論部分，闡述了本文的研究意義、研究背景和文獻綜述等部分；第二部分是關于科技企業價值評估理論的整體概述；第三部分是分析了小米科技目前的情況以及其內外部的環境分析；第四部分基于EVA模型對小米科技進行企業價值評估；最后部分是結尾部分，對本文進行了總結以及展望不足之處。1.3.2研究方法文獻研究法本文對關于小米集團價值評估的文獻進行了搜集鑒別和整理，并且通過對文獻的閱讀和研究形成了利用EVA模型對小米集團企業價值評估的核心思想，為文章的理論部分做了夯實的基礎。案例研究法本文選取的目標為小米集團，作為近些年來領跑的家電手機類的科技企業，在對其進行分析時選取了就近幾年的數據以及相關指標，將EVA模型應用到對其企業價值評估中去。比較分析法本文將小米集團近些年的數據進行收集、整理、匯總，將數據進行比對分析，從中看出小米集團現階段的經營情況以及未來的經營情況，對其未來企業價值的估計做出合理的推斷。2科技企業價值評估理論概述2.1價值評估概念和基本方法2.1.1價值評估的概念企業價值評估的概念涵蓋含義深刻，它既可以被理解為一個能夠解釋和代替企業在商業環境中所擁有的發展能力和競爭策略，還可以化身為一個能夠表明企業在某個經濟時點所呈現出來的市場表現。通常企業價值被認為等同于是企業的獲利能力。在面對不同的利益相關者時，企業價值所代表的含義也不盡相同。站在債權人的角度來看，企業價值所呈現的含義等同于企業償還債務的能力；而投資者們則會將企業價值視作他們在投資市場中做出決策的重要依據；同時，對于公司管理者們而言，所謂企業價值則是企業現有全部資產和未來收益貼現的加總，它所展現的是企業在未來發展中的各項能力的體現。廣義上的企業價值，通常被認為包括內在價值、賬面價值和公允價值等多種形態。企業一般是指以盈利為目的，運用各種生產要素（土地、勞動力、資本、技術和企業家才能等），向市場提供商品或服務，實行自主經營、自負盈虧、獨立核算的法人或其他社會經濟組織。企業是市場交易費用節約的產物。即企業作為生產的一種組織形式，在一定程度上是對市場機制的一種替代，而企業作為一種組織形式大大減少了需要簽訂的契約數量，可以大量節約交易費用。企業價值是為企業所有者權益和債權人權益的市場價值，或者是企業所能創造的預計未來現金流量的現值。企業價值最大化作為財務管理目標，具有以下優點：(1)考慮了取得報酬的時間，并用時間價值的原理進行了計量；(2)考慮了風險與報酬的關系；(3)將企業長期、穩定的發展和持續的獲利能力放在首位，能克服企業在追求利潤上的短期行為，因為不僅目前利潤會影響企業的價值，預期未來的利潤對企業價值增加也會產生重大影響；(4)用價值代替價格，克服了過多受外界市場因素的干擾，有效的規避了企業的短期行為。2.1.2企業價值評估基本方法價值評估理論是數理化展示企業內在價值、企業凈增值和企業價值目標的實現結果的理論基礎，用數值的大小向投資人和評估機構展示企業價值的創造值。從產品效用角度，當企業提供的產品或服務可以滿足消費者的實際需求，那么該產品就擁有了效用價值，而消費者自愿承擔的貨幣化行為成為了企業創造價值的關鍵。從財務學角度，價值主要以結果的數理化呈現于市場經濟中，是以未來現金流為基礎折現而來的預測值，而不是精確值。比如，股票價值是指股票內在價值的現值，項目價值是指未來創造的凈增加值的現值。從投資決策角度，證券評估人員通過對市場宏觀經濟走向的預測對指定證券現值進行評估，通過和市場價格進行對比，制定相應的投資決策；項目投資者需要對目標項目未來的價值增加額進行預測，通過將增加額數理化折現來評估該項目的可行性，再作出相應的決策。企業價值評估是一項綜合性的資產、權益評估，是對特定目的下企業整體價值、股東全部權益價值或部分權益價值進行分析、估算的過程。目前國際上通行的評估方法主要分為收益法、成本法和市場法三大類。收益法通過將被評估企業預期收益資本化或折現至某特定日期以確定評估對象價值。其理論基礎是經濟學原理中的貼現理論，即一項資產的價值是利用它所能獲取的未來收益的現值，其折現率反映了投資該項資產并獲得收益的風險的回報率。收益法的主要方法包括貼現現金流量法（DCF）、內部收益率法（IRR）、CAPM模型和EVA估價法等。成本法是在目標企業資產負債表的基礎上，通過合理評估企業各項資產價值和負債從而確定評估對象價值。理論基礎在于任何一個理性人對某項資產的支付價格將不會高于重置或者購買相同用途替代品的價格。主要方法為重置成本（成本加和）法。市場法是將評估對象與可參考企業或者在市場上已有交易案例的企業、股東權益、證券等權益性資產進行對比以確定評估對象價值。其應用前提是假設在一個完全市場上相似的資產一定會有相似的價格。市場法中常用的方法是參考企業比較法、并購案例比較法和市盈率法。2.2EVA價值評估理論2.2.1EVA的概念EVA是指經濟增加值，即經濟利潤，也稱剩余收血，匕足測里的利EL因化它是評價經營效率指標。它衡量了減去全部資本占用費用后企業生產經營所產生的利潤，因此它是評價經營效率和資本使用效率的綜合性指數。2.2.2EVA價值評估模型EVA（EconomicValueAdded）是近年來在國外比較流行的用于評價企業經營管理狀況和管理績效的重要指標，將EVA的核心思想引入價值評估領域，可以用于評估企業價值。在基于EVA的企業價值評估方法中，企業價值等于投資資本加上未來年份EVA的現值，即：企業價值=投資資本+預期EVA的現值。根據斯騰·斯特的解釋，EVA是指企業資本收益與資本機會成本之間的差額。即：EVA=稅后營業凈利潤-資本總成本=投資資本×（投資資本回報率-加權平均資本成本率）。EVA評估法不僅考慮到企業的資本盈利能力，同時深入洞察企業資本應用的機會成本。通過將機會成本納入該體系而考察企業管理者從優選擇項目的能力。但是，對企業機會成本的把握成為該方法的重點和難點。。2.3科技企業價值評估的獨特性及EVA模型的適用性2.3.1科技企業價值評估的獨特性（1）互聯網特性互聯網科技企業主要基于互聯網行業開展相關科技產品生產制造或提供互聯網服務，所以互聯網科技企業具有典型互聯網公司的特性。比如公司的宣傳更多的依賴于線上的宜傳，依賴于粉絲和用戶的宣傳，產品或服務的更新換代周期更快，技術迭代周期更短。流量、用戶數量等也是衡量企業成功與否的關鍵因素，也是企業價值的重要影響因素。互聯網科技企業早期需要大量的投入，早期的現金流為負值或較低。（2）無形資產占比較高和傳統行業企業相比，互聯網科技企業擁有大量的無形資產，在其資產構成中，實物資產占比較少，專利技術、專有技術等無形資產占比高。同時互聯網科技企業無形資產的數量和質量，直接影響到其未來的發展水平。無形資產是企業開展業務的核心，也是企業競爭力的核心。另一方面，企業所擁有的專業技術人員也是企業的核心資產構成部分，和傳統企業相比，互聯網科技企業的發展更加依賴于其專業技術人員，包括開發人員、測試人員等。（3）高成長性和短周期性互聯網科技企業基于互聯網行業開展相關科技產品生產制造或提供互聯網服務，由于其需要在前期投入大量的人力資本和資金資本進行研發，其服務和產品往往具有高經濟附加值特性。且由于其產品和服務往往借助于互聯網進行推廣，其推廣傳播速度遠快于傳統的推廣方式，所以互聯網科技企業的產品或服務一經推出，只要能夠符合用戶的需求，能夠符合市場和科技的發展方向，就可以獲得高成長，能夠為企業帶來豐厚的經濟收益。高成長性也帶來了短周期性特點，在互聯網科技行業，傳統企業所應用的產品開發、產品測試、產品推廣的模式已經不能適應于互聯網科技行業的發展。互聯網科技行業的產品周期比較短，由于互聯網科技行業的發展速度很快，互聯網科技企業的產品的更新換代周期相較于傳統行業更短。同時互聯網科技行業往往都借助于互聯網進行推廣宣傳，通過粉絲文化和群體文化進行宣傳，更加加快了產品的推廣。2.3.2EVA方法的適用性跟其他傳統的企業價值評估方法相比，EVA價值評估模型有著比較明顯的相對優勢。運用市場法時，如果無法找到與被評估企業相似的參照物企業，用該方法進行對比，沒有辦法評估出一個有效的價值。那對于物聯網行業中這種變化比較快又比較新穎的企業，就很難運用市場法對被評估企業進行估值。與其他方法比較，該方法使用起來會更方便一些，也更適合于對一些變化比較快的行業進行評估。還有對于一些處于高速發展狀態的高科技型企業，這類企業通常對技術比較依賴，對研究開發的投入會比較高，導致現金流不穩定。對這類企業而言，EVA估值法能夠把企業投入的研發支出進行資本性處理，這樣評估出來的企業價值顯然更符合被評估企業的實際價值。3小米科技概況及內外部環境分析3.1企業概況小米科技有限公司(簡稱“小米”)在2010年4月由雷軍等共八位具有高學歷、豐富經驗的創始人聯合創辦的科技創新型企業，其總部位于中國北京。小米創始人豐富的工作經驗為小米創造了濃厚的工程師文化，奠定了小米注重研發的商業模式。小米創辦的初衷是生產極具性價比的產品，使每一個人都能感受到科技的力量，因此，小米從最初接近成本價的智能手機到后來IoT生活消費品的研發，都是以消費者逐漸多樣化的消費需求為核心。小米在發展的過程中投資覆蓋眾多領域，線上線下相結合的新零售銷售模式迎合了互聯網經濟的發展特征，聯合眾多企業協同發展，創造了自己獨特的生態圈，形成了龐大的價值網體系。小米作為互聯網行業的年輕企業，在追趕龍頭企業的過程中歷經艱辛才有今日的成就。2018年小米因業務需要在香港交易所正式上市，采用同股不同權的雙重股權結構，將股本分為A類及B類兩種類型的股份，這樣避免了股權被分散，同時由創始人掌握公司的實際決策權，在應對激烈的市場競爭中，能根據公司的實際情況做出更加有效的決策。小米成立到如今短短十年，雖然發展過程中跌宕起伏，但是作為一個后發企業，能夠有如今的成就，實屬難得。小米成功的背后與運用互聯網思維，借助優秀的商業模式密不可分。3.2外部環境分析小米公司目前外部環境整體向好，影響其發展的外部因素主要有：①在2005年國家對信息技術產品實行零關稅，降低了依賴進口企業的核心元件的成本；②“智能制造2025”、“工業4.0”推動企業進行智能化發展；③國內生產總值上升，人均收入水平提高，.經濟全球化為海外發展的企業減少了壁壘。④移動互聯為企業發展電子商務提供了機會，消費者價值觀念轉變從重性價比轉向了重體驗，而小米科技正在打造重視消費者體驗的產品⑤互聯網用戶的不斷上升，網絡消費得到普及，中國龐大的人口基數為其提供了紅利。⑥新興技術的蓬勃發展推動企業朝著數字化方向發展，其中小米科技作為手機和家電等全產業供應鏈的企業，其核心競爭力較為強大。3.3內部核心競爭力分析3.3.1成本控制優勢由于小米集團成立時間較短，創始資金有限，并未建立自己的工廠，而是將大量部件外包，例如將硬件開發外包給了英華達公司，既降低了其固定資產的投入，又減少了研發成本。同時，小米集團開創了互聯網營銷模式，通過饑餓營銷、微博營銷和口碑營銷等方式，不僅節省了成本，提前拿到大量資金，還繞開了線下的競爭對手，避免了各級經銷商加價銷售現象。因此，小米集團可以進行良好的成本控制，進一步擴大產品的價格優勢，提升產品品質，更好地占領市場。其次，性價比高，廣受消費者喜愛。小米集團選擇將低價位高性能作為突破口，一方面控制價格，另一方面盡可能地提高手機的硬件配置，使其能在同價位的產品中位于領先水平。價格低﹑性能好使得大多數消費者無法忽視其產品，比如手機配置相對接近的兩款手機，華為P30的8GB+64GB版本價格為3988元，而小米9的6GB+128GB版本價格卻僅為2999元，差價達到了近千元。3.3.2完善的生態體系小米科技擁有完善的MIUI生態體系。深度定制的MIUI系統是小米根據中國用戶的使用習慣和偏好，在Android操作系統的基礎上自主原創了全套的用戶體驗設計體系，使得手機更符合國人的使用習慣，為手機用戶帶來了更好的操作體驗。從2010年8月16日首個內測版本發布至今，MIUI全球聯網激活用戶數量已突破3億。在2019年9月26日，MIUI官方發布，MIUI11搶先體驗報名人數60小時突破100萬，火爆程度可見一斑。完整的MIUI生態體系中包括了應用商城、小米生活、支付中心、游戲中心、視頻中心等一系列功能，小米集團還讓發燒友參與手機系統的開發設計，并通過用戶的反饋意見不斷改進產品性能，讓消費者面對面的與工程師提需求，能夠更為直接的和消費者接觸，提升產品品質。4基于EVA模型的小米科技企業價值評估分析上文已經完成了對EVA模型的基本介紹和小米科技的基本介紹，在此基礎上本章將會結合EVA模型，對小米科技的企業價值進行評估，整體步驟：分析預期利潤表、資產負債表及銷售收入、進行歷史EVA的測算、預測EVA值、評估結果分析、結論。4.1小米科技歷史EVA計算與分析本小節將根據上文第三部分介紹的兩階段EVA模型，以近3年小米科技年度報告的數據進行EVA的計算與分析。4.1.1歷史稅后凈營業利潤稅后凈營業利潤的計算主要基于小米科技近3年的資產負債表的數據，利潤表中的數據經篩選后如下表所示:表4.1 小米科技歷史各年度稅后營業利潤 單位：百萬元年份201820192020營業利潤-4530.746804.816971.3加：所得稅費用449.42059.71320.7利息費用-216.4-402.42401.3等于：息稅前利潤-4297.748462.1110693.3*（1-所得稅稅率）0.750.750.75等于：息稅后利潤-3223.36346.68020.0加：研發支出5776.87492.69256.1遞延所得稅負債增加777.6579.9300.6營業外支出-213.3226.4372.5資產減值準備增加000減：遞延所得稅資產增加1312.21283.42011.1營業外收入844.81265.9642.9等于：稅后凈營業利潤960.812096.215295.2 數據來源：小米科技2018-2020年年報。4.1.2投入資本總額投入資本總額的計算是基于小米科技近三年的資產負債表與利潤表中的數據，而經整理后得到下表：表4.2 小米科技歷史各年度投入資本總額 單位：百萬元年份201820192020短期借款3075.1912836.566961.94應付債券46287.2759527.9472198.86一年內到期的非流動負債11915.8819336.8628091.84長期借款7856.144786.8610634.81債務資本成本69134.4896488.22117887.45普通股東權益71322.9981330.57123691.70少數股東權益-72.86327.10321.82加：資產減值準備當期值000研發費用5776.87492.69256.1遞延所得稅負債余額777.6579.9300.6營業外支出-213.3226.4372.5減：遞延所得稅資產余額1312.21283.42011.1營業外收入833.81265.9642.9等于：資本總額144579.71183895.49249176.17數據來源：小米科技2018-2020年年報4.1.3歷史資本結構企業的資本結構即企業的債資比例，依據小米科技近三年的年度報告的數據分析后得到具體數據如下表所示：表4.3 歷史資本結構 單位：百萬元年份201820192020債務資本成本69134.4896488.22117887.45權益資本成本75445.2387407.27131288.72資本總額144579.71183895.49249176.17債務資本比重47.82%52.47%47.31%權益資本比重52.18%47.53%52.69%數據來源：小米科技2018-2020年年報根據表4.3中數據可以發現，小米科技最近三年的權益資本的比重相對穩定，并且與債務資本權重相差不大，而這種資本結構表明了企業管理層對于企業未來情況的規劃。小米科技的債務資本比重長期維持在48%左右說明了最近小米科技企業自身的經營良好，沒有出現現金流過緊的情況，無需擔心債務壓力，從而避免舉債經營的情況。不過穩定不變的資本結構也側面說明了小米科技企業對于目前的經營情況比較滿意，但是因此小米科技企業可能會在未來的經營過程中錯失一些額外收益。4.1.4加權平均資本成本加權平均資本成本的計算由債務資本成本Kd、債務資本、權益資本成本Ks以及股權資本各項指標所占資本總額的比重來決定。（1）債務資本成本從小米科技的資產負債情況可以發現：在近3年內年度報告的利潤表中可以得到以下信息，小米科技的債務組成比較簡單，企業在這幾年并沒有新增長期借款，短期借款也控制的比較好。本小節在對小米債務劃分時，依據人民銀行1年期貸款利率為短期，將5年以上的劃分為長期債務資本成本，再依據短長期債務的相應比重得出加權平均資本成本，具體過程如下表所示:表4.4 小米科技的歷史債務資本成本年份201820192020短期債務資本成本4.35%4.354.35短期債務資本占比88.64%95.04%90.98%長期債務資本成本4.9%4.94.9長期債務資本占比11.36%4.96%9.02%稅前債務資本成本4.41%4.38%4.40%稅后債務資本成本3.31%3.29%3.3%數據來源：小米科技2018-2020年年報（2）權益資本成本 本文采用CAPM模型對小米科技的股權資本成本進行估計，其具體的計算公式如下:Ks=Rf+β×(Rm-Rf)其中：Rf——無風險收益；β——股票的風險系數；Rm-Rf——市場組合的風險溢價（a）無風險利率無風險利率是一種理想情況下的收益率，因為風險和收益是成正比的，而沒有任何風險的資金項目在現實生活中是非常難找到的，因此談收益也就顯得沒有意義。通過查閱資料以及閱讀相關文獻可以發現，一般來說都是將我國的國債基本利率當做無風險利率。而本文對中國債券信息網上的數據進行匯總分析處理后得到的數據如下表4.5所示：表4.5 2018—2020年十年期國債收益率年份201820192020Rf3.313.103.03數據來源：中國債券網（b）風險系數β表4.6 各年度風險系數值年份201820192020β值0.871.221.27數據來源：wind數據庫（c）市場風險溢價所謂市場風險溢價指的是投資者愿意承擔風險而獲取的收益與已經承認收益之間的差值，根據查閱相關資料以及閱讀文獻后發現，市場習慣性將市場風險溢價與國民生產總值增長率放在一起討論，本文也選擇沿用這個方案，根據查閱到的資料以及數據，整理后表格后如下表4.7所示：表4.7 市場風險溢價年份201820192020GDP增速6.7%6%2.3%Rm-Rf4.52%4.52%4.52%數據來源：2018-2020年中國統計年鑒 結合上文計算的數據，根據公式就可以求出小米科技各年的權益資本成本，結果如下表4.8所示:表4.8 權益資本成本年份201820192020Rf3.31%3.1%3.03%Rm-Rf4.52%4.52%4.52%β0.87%1.22%1.27%Ks7.11%8.61%8.77%（3）加權平均資本成本將小米科技債資比率和各自的權重帶入可以算出近幾年的加權平均資本成本，具體結果如下表所示:表4.9 小米科技歷史各年度加權資本成本值年份201820192020稅后債務資本成本3.31%3.29%3.3%債務資本比重47.82%52.47%47.31%權益資本成本7.11%8.61%8.77%權益資本比重52.18%47.53%52.69%加權資本成本5.29%5.82%6.18%數據來源：小米科技2018-2020年年報4.1.5歷史EVA值及分析本小節最后就是EVA值的計算，將上文計算得出的結果帶入公式EVA=稅后凈營業利潤-資本總額*加權平均資本成本，具體如下表所示表4.10 小米科技歷史各年度EVA值單位：百萬元年份201820192020稅后凈營業利潤960.812096.215295.2資本總額144579.71183895.49249176.17加權平均資本成本5.29%5.82%6.18%EVA-6687.51393.5-103.9數據來源：小米科技2018-2020年年報企業的業績可以通過EVA指標和傳統會計利潤來反饋，同時通過二者指標差異的大小進行規劃和處理。從圖4.2中可以發現，小米科技在2015年到2019年的發展過程中，只有2018年是存在營業利潤負值的，但整體來說這一年的小米科技EVA值是正的。雖然凈利潤數值在2015年到2018年期間呈現下滑趨勢，但是整體的EVA值是有升有降的。筆者分析這種情況產生的原因主要在于:2018年的時候，受到移動游戲市場的整體增速下滑、頁游行業整體萎蔫、行業監管趨勢嚴峻等情況，小米科技的估值也受到了一定的影響波動而公司也很快進行了初步的減值測試，在2018年的經營業績中就有所體現。整體來說，小米科技的股權資本占比相對較大，同時企業的發展與規模擴大的時候，出現過于依賴股權融資的情況，導致企業的權益資本整體較高，企業的價值體系出現了一定的虧損。因此小米科技的管理層需要在未來增加債務資本在資本結構中的份額，改變保守戰略，更多地利用杠桿獲取額外收益，以此來增加投資者的回報。4.2小米科技預測期EVA值的計算4.2.1銷售收入預測根據小米科技歷史三年營業收入增長比來估算其未來的經營情況，在經過行業情況分析后發現其在后續幾年中將保持原有增長率來發展，因此在對于其未來三年營業收入增長率的預測時將考慮之前的增長率，保守起見小米科技未來三年增長率定位18.57%，取其前三年增長率的算數平均數。表4.11小米科技2018-2020年營業收入增長率 單位：百萬元年份201820192020營業收入174915.42205838.68245865.63增長率52.6017.6819.45數據來源：小米科技2018-2020年年報小米科技在經歷了2017年的“換帥”風波后，劉惠城作為企業新的掌舵人，確立了企業全面研發轉型的戰略，著重樹立小米科技的核心競爭力，獲取知名P、升級研發體系、吸收優秀人才、開拓海外市場。從統計數據來看，前兩年的增長值達到55%，進入2017年企業的營業收入開始出現波動，其一可能是因為企業處于全面轉型的陣痛期，其二是由于公司研發的重點游戲上線時間全部延遲。在2019年，各大游戲平臺都紛紛上架了《一拳超人》游戲，并且首日即獲得AppStore的免費下載榜首，小米科技有著極為開闊的發展前景。同時在2020年，小米科技即將上線更多的游戲產品，例如《真紅之刃》、《街霸:對決》等。此外，公司已立項多款新產品作為未來產品儲備，相關產品研發正在穩步推進。所以本文將2020-2024年定為高速增長期并選取小米科技近五年的平均增長率19.78%設置為發展期增長率，進入穩定期后增長率會有所下降，有文獻指出:“網絡游戲行業的收入增長率和我國國民生產總值的增長率有一定的關系，網絡游戲行業銷售收入增速一般比GDP增速高2至3個百分點[4⒆。”因此．本文將小米科技企業穩定增長期的增長率預測為9%，略高于國家GDP增長率。4.2.2利潤表和資產負債表項目預測（1）高速增長期利潤表對于高速增長期的利潤表預測是基于其歷史銷售收入數據的，對于發展期的相關會計科目的預測則是建立在該會計科目與銷售收入的比例上，具體計算過程如下表所示： 表4.12 小米科技預計高速增長期利潤 單位：萬元年份202120222023營業收入291522.9345658.7409847.5減：營業成本247946.2293989.8348583.7銷售費用000管理費用17239.420440.724236.6研發費用4442.25267.16245.3資產減值準備變化值10975.013013.015429.5加：投資收益000等于：營業利潤17577.820842.024712.3加：營業外收入28497.933790.040064.8減：營業外支出1142.51354.71606.3等于：利潤總額3989.84730.75609.1減：所得稅費用25650.730414.136062.0等于：凈利潤1566.01856.82201.6（2）高速增長期資產負債表調整項表4.13小米科技預計高速增長期資產負債表 單位：萬元年份202120222023資產減值準備000遞延所得稅資產余額2384.62827.43352.4遞延所得稅負債余額356.4422.6501.1（3）穩定增長期利潤表根據上一張結尾部分的闡述，本文已經劃分好了小米科技未來的發展期與穩定器，并且確定了營業增長率，即2024年被認定為小米科技企業進入穩定期的第一年，因為此期間小米科技仍具有較大優勢，但相對發展期發展較為緩慢，所以參考2020年的增長率進而將其2024年的增長率確認為17.68%，接著仍然上文同樣的方法，即與發展期間相同的與營業收入占比來確定具體數值，進而得出2024年的利潤表以及資產負債表相關項目，預測結果如表4.14和表4.15所示：表4.14小米科技預計穩定增長期利潤表 單位：萬元年份2024營業收入482308.5減：營業成本410213.3營業稅金及附加0銷售費用28521.6管理費用7349.4研發費用18157.5資產減值準備0加：投資收益29081.4等于：營業利潤47148.3加：營業外收入1890.3減：營業外支出6600.8等于：利潤總額42437.7減：所得稅費用2590.8等于：凈利潤39846.9（5）穩定增長期資產負債表調整項表4.15小米科技預計穩定增長期資產負債表 單位：萬元年份2024資產減值準備0遞延所得稅資產余額3945.1遞延所得稅負債余額5預期稅后凈營業利潤和總投入成本穩定期稅后營業利潤和投入資本的計算需要用到上一小節在新的增長率下得出的財務報表相關數據，通過前文研究得出的調整后的公式，帶入數據，具體計算過程如下。（1）稅后凈營業利潤稅后凈營業利潤的計算需要用到小米科技未來3年預測得出的資產負債表，利潤表中的數據信息，具體過程如下表所示:表4.16小米科技預測其稅后凈營業利潤 單位：萬元年份202120222023營業利潤8463.210460.4635413169.72359加：所得稅費用1603.31981.7156332494.979982利息費用2915.23603.1602554536.378761等于：息稅前費用12981.716045.3394220201.08233*（1-所得稅稅率）0.750.750.75等于：息稅后利潤9736.312034.015150.9加：研發支出11236.913888.817486.0遞延所得稅負債增加364.9451.1567.9營業外支出452.2558.9703.7資產減值準備增加000減：遞延所得稅資產增加2441.53017.73799.2營業外收入780.5964.71214.5等于：稅后凈營業利潤18568.422950.528894.7（2）投入資本總額投入資本的計算需要用到小米科技未來3年預測得出的資產負債表，利潤表中的數據信息，具體過程如下表所示: 表4.17 小米科技預測期投入資本總額 單位：萬元年份201820192020股東權益147042.8174348.7206725.2債務資本139779.1165736.1196513.3加：資本減值當期值00.00.0研發費用10975.013013.015429.5遞延所得稅負債余額356.4422.6501.1營業外支出441.7523.7620.9減：遞延所得稅資產余額2384.62827.43352.4營業外收入762.3903.81071.7資本總額295448.2350312.9415366.04.2.4預測期EVA經查閱文獻以及大量資料后發現，大多數人都采用對于未來期間折現率與評估時點的加權平均資本保持一致的方法。故本節在預測期間EVA折現率的確定上延用這一方法，2019年的WACC為6.18%，接著計算預測期的EVA值，具體過程如下表所示。 表4.18 小米科技預測期——EVA值 單位：百萬元年份202120222023稅后凈經營利潤18568.422950.528894.7資本總額295448.2350312.9415366.0加權資本成本6.18%6.18%6.18%EVA值309.71301.23225.14.3基于EVA模型的小米科技估值結果分析本文將小米科技的未來發展期間分為發展期和穩定期，選用模型為兩階段模型，選取2024年小米科技的加權平均資本成本6.18%作為模型適用的加權平均資本成本，穩定期的增長率假定為17.68%。（1）發展期的EVA現值在確定了發展期的折現率之后，可以計算出小米科技發展期的EVA現值，具體過程如下表所示。 表4.19 小米科技高速增長期EVA現值年份202120222023EVA值309.71301.23225.1折現系數0.940.890.84EVA現值291.11158.12709.14185.3（2）穩定期的EVA現值進入穩定期的小米科技EVA現值，由永續增長模型計算得出，結果如下表所示 表4.20 小米科技穩定增長期的EVA值2024年的EVA折現系數永續增長率EVA現值3795.30.7917.68%26072.0（3）小米科技的企業現值小米科技2020年底的資本總額為249176.17百萬元，發展期的EVA現值為-15，904.31萬元，穩定期的EVA現值為1,716,701.30萬元，則據此可以計算出小米科技的企業價值。企業價值=初始營業資金+發展期EVA現值+穩定期EVA現值=249176.17+4185.3+26072.0=279433.47根據上述的計算結果，EVA估值模型下的小米科技企業，于2020年12月31日的企業價值為279433.47百萬元，而公司在2020年末總股本為7896.60百萬股，計算其每股價值內在價值為35.4元。而2020年12月31日的股價為33.2，股票存在被低估的現象。之所以出現這種現象，原因可能有以下兩點：第一點，EVA估值模型與傳統價值評估體系相比，EVA估值模型相對來說更加適用于科技型企業如小米科技，但企業價值評估終究是對企業價值的估計，估計出的結果必然會有一定的誤差；第二點，在資本市場，投資者在面對股價變化時保持絕對理性只是理論上的，實際上在股價變化時許多個人投資者往往會有跟風的行為，加劇股價的變化，同時股價的變化也反映了投資者對企業的信心等，這些原因導致股價并不能實時反映出企業的價值。4.4評估結果對比分析4.4.1市凈率估值模型市凈率，即PB比率，是評價企業資產收益利率的常用模型，其通過每股的股價P和對應每股的凈資產利潤B進行對比處理，評價企業的無形收入、現金流量以及企業的整體市場價值。這樣的評價體系更適用于高風險、周期性的行業，依據市場凈利率進行目標企業的實際測算，可以分析企業的整體數據情況，對目標企業在市場中的發展地位和蘊含價值作出預測。所處行業在2020年的市凈率均值可以通過萬得數據庫查取，具體值為0.87，小米科技2020年的每股凈資產為5.48元，因此小米科技2020年的每股價值為:小米科技的每股價值=科技行業的平均市凈率x小米科技的每股凈資產=0.87x5.48=4.77可以發現該方法更多的參考了科技行業整體的平均情況，而小米科技作為國內排名前列的科技企業，其企業價值和發展地位不言而喻，估算出來的小米科技的企業價值明顯與實際企業價值相差較大。與EVA估價法相比較，該方法用于估算小米科技得出的結果與企業價值相差較大，不適用于小米科技公司價值評估。4.4.2市盈率估值模型（1）市盈率估值市盈率估值模型體現了企業的相對價值，從同行業中選取與之相匹配的企業，在業務結構、資產規模以及財務、經營風險方面進行全面測量。該方法估值相較于前兩類模型最大的區別就是將企業置于行業中，利用行業的市盈率均值，再根據小米科技自身在2020年的每股收益計算得到企業價值。本文所采用的是科技行業的平均市盈利率進行測算小米科技的市場價值。從金融角度來看，市場盈利率是指企業股價P和對應每股的E收益之間的比率，而由于上市公司的財務報表中清晰的標明了E和P的對應數值，因此可以較為精準的對每個企業開展市盈率的計算，結合企業的營業成本分析營業收入，進一步預測凈利潤，并以此為基礎估測上市企業的整體市場價值。小米科技所處的行業為科技行業，該行業在2020年的市盈率均值可以通過萬得數據庫查取，具體值為10.12，小米科技2020年的每股收益為：小米科技每股價值=科技行業的平均市盈率x小米科技的每股收入=10.12x5.82=58.90可以發現用該方法同樣更多的參考了科技行業整體的平均情況，估算出來的小米科技的企業價值明顯與實際企業價值相差較大。與EVA估價法相比較，不能相對準確的估計出小米科技的企業價值。5研究結論與不足5.1結論（1）國內互聯網行業發展歷程較短，不過有著快速發展的進程，盡管最近幾年相關市場已經快要出現飽和的經營現象，不過該行業還是屬于快速發展時期。選擇EVA模型對企業價值進行評估過程中，分別包括初始投資值分析內容與EVA分析內容等。這種分析手段的優點體現在考量公司初始發展階段中存在實際產品研發與市場開發的情況等，將企業初始發展中出現的研發投入與非經營性收支情況展開調整，由此能夠規避此種現象給最終評估值產生的影響。本文在分析時考量市場自身發展中存在的規律特征，收集與整理大量和課題相關的各類文獻資料，由此明確小米科技公司的發展時期，進而將這家企業后續發展確定成快速成長階段與穩定成長階段，前者的增長率仍是考量原先幾年增長率進行設計，后者的增長率是在重點考量行業飽和情況以及產業整合情況等，以國民經濟增長率為其考量依據。所以，這個研究方式評估網絡游戲公司的企業價值時存在參考作用。（2）EVA模型分析可以對小米科技公司等網絡游戲企業展開研究。EVA模型可以考量企業在后續發展中盈利水平，同時分析相關企業所有資本內容，其中涵蓋權益資本成本等，這也是會說明，選擇這類研究模式能夠較為理想的分析企業價值創造水平。除此之外，在選擇EVA模型分析小米科技公司過程中，將其非經常性損益進行排除操作，將以研發費用為代表的會計科目進行優化處理，最終獲取的評估結論能夠高效體現出真實的企業價值，這是會讓企業管理層更加關注長期發展效益，可以適用于以小米科技公司為代表的網絡游戲行業的研究領域。選擇EVA模型分析的評估結論能夠該企業實際股價非常匹配，這也是說明，選擇EVA模型分析方式評估網絡游戲行業的企業價值相較于本文闡釋的其他方式更具備優勢。（3）選擇EVA模型計算各年小米科技公司財務數據信息，截止到2020年末的小米科技企業價值為279,433,47萬元，公司在2020年末總股本為7,896,603,694股，計算其每股價值內在價值為35.4元，而小米科技公司2020年12月31日的股票收盤價為33.2元，由此表明該企業股票被低估的現象。（4）EVA模型的分析方式考慮公司擁有的權益資本成本，能夠較為快速的體現出公司給股東創造的價值，也是會讓投資群體較為快速的獲取公司后續發展的盈利水平與發展實力。所以，選擇EVA模型分析方式評估的企業價值相較于別的模型，對于管理層而言可以利用EVA模型評估在投資決策上更加有針對性，另一方面在交易中也能夠占據主動權。5.2研究的不足（1）調整EVA會計科目會出現計算不準確現象在最初使用EVA價值評估模式時，從理論層面上需要調整的數量為60多項，不管是金額調整，或者數量調整，均會給EVA模型分析的精確性產生一定程度上的影響，具體到本文的計算中，考慮到研究對象和其所處行業板塊的差異化現象，相關項目調整數量范圍是從5個到10個，這是會降低EVA模型的實際分析效果。除此之外，在現有商業發展環境中，只是強制性要求上市企業要向社會披露公司財務數據，假設被評估的目標企業并非屬于上市企業，或者處于較高特殊