１互聯網企業IPO定價影響因素實證分析摘要：在互聯網企業上市需求爆發的環境下，本文選取2011-2020年在中國證券市場上市的互聯網企業為研究對象，研究互聯網公司在中國IPO定價的影響因素和模型。基于現有文獻的梳理，本文從內外兩方面進行分析。內部影響因素主要是企業的財務狀況，外部影響因素主要是企業所在地是否為一線城市，通過具體指標的選取進行實證分析。將影響互聯網企業IPO定價的內外部因素具體化，選擇多元線性回歸統籌內外部影響因素，從而得出實證結論。結果表明，在影響中國證券市場中互聯網企業IPO定價的內部因素中，企業的盈利能力、營運能力和償債能力都與首發定價之間呈正相關關系。在外部因素中，企業所在地是否為一線城市對IPO定價沒有顯著性影響。在互聯網企業IPO定價研究相對缺乏的領域，建議企業應更多考慮商業模式的變現能力，投資者應增強對非營利企業的認識，以及監管部門加強信息披露的職責。關鍵詞：IPO定價、中國證券市場、互聯網企業、企業所在地、財務狀況目錄TOC\o"1-3"\u一、緒論 -5-（一）研究背景、目的和意義 -5-1.研究背景 -5-2.研究目的 -5-3.研究意義 -5-（二）研究內容 -6-（三）研究方法 -6-（四）創新之處與不足 -7-二、文獻綜述 -8-（一）概念界定 -8-1.互聯網企業 -8-2.IPO與IPO定價 -8-（二）國內外研究現狀 -9-1.國外文獻綜述 -9-2.國內文獻綜述 -10-（三）互聯網企業估值的相關理論 -11-三、互聯網企業IPO定價影響因素的理論分析與假設 -13-（一）內部影響因素假設與分析 -13-（二）外部影響因素假設與分析 -13-（三）樣本選擇 -14-（四）變量設計 -14-1.影響互聯網企業IPO定價的內部因素 -14-2.影響互聯網企業IPO定價的內部因素 -14-（五）模型設計 -15-四、互聯網企業IPO定價影響因素與定價模型實證分析 -16-（一）描述性統計分析 -16-（二）相關性統計分析 -16-（三）多元回歸分析 -17-（四）回歸結果分析 -17-（五）小結 -18-五、研究結論與建議 -19-（一）研究結論 -19-（二）建議 -19-1.互聯網企業 -19-2.投資者 -19-3.監管部門 -19-參考文獻 -21-

一、緒論（一）研究背景、目的和意義1.研究背景近幾年來，眾多互聯網企業發展十分迅速，例如拼多多、阿里巴巴和網易在中國創造了一次又一次的“飛躍”。而這主要歸因于中國互聯網行業的蓬勃發展，和近年來不斷擴大的市場空間。在互聯網企業數量和規模的快速增長的同時，互聯網企業對于IPO融資的需求也同樣在持續增加。對于互聯網企業來說，IPO是最佳選擇。雖然中國互聯網企業發展迅速，然而，許多中國投資者并未享受到互聯網行業發展帶來的紅利，錯失了一大批高質量的的國內互聯網巨頭。監管部門也在關注著中國互聯網企業的發展前景，以及互聯網企業在我國所扮演的角色，并不斷嘗試發行制度的改革。現如今，全面開放IPO定價也為投資銀行和監管帶來了巨大的挑戰。怎樣能制定非營利性公司合理的IPO定價，確保成功上市，是一家投資銀行核心競爭力的體現。怎樣能規范欺騙性價格已成為當前的主要問題。現今中國大多數互聯網企業都紛紛選擇到國外進行IPO，這就導致大片投資者缺乏對互聯網企業IPO價值的判斷和投資銀行的定價能力不足。所以在這種大環境下，對中國互聯網企業IPO定價的影響因素分析是十分必要的。2.研究目的通過對2011-2020年在中國證券市場上市的互聯網企業IPO的數據分析研究會對互聯網企業IPO定價產生影響的各因素。根據已有文獻，猜想假設可能與IPO定價相關的因素，建立合理的IPO定價模型，為中國將要廣泛推廣的注冊制發行制度打好基礎，讓中國互聯網企業能夠更好地發展，讓廣大投資者能夠受益于互聯網企業的發展，為股權投資提供更優的投資者。3.研究意義目前關于IPO定價影響因素的研究大多都是圍繞企業財務因素展開的，對新股定價的外部影響因素研究相對來說較少。并且國內外對IPO定價研究樣本的選擇基本上都是以海外上市的企業為主，很少選擇國內上市的企業，尤其是互聯網企業。主要是因為國內注冊制還沒有廣泛推行，在地方試點，給很多躍躍欲試的企業少了助推上市的動力。一方面，本文根據國內外文獻的梳理，增加了企業所在地是否為一線城市這一非財務因素，從總的研究方向上開拓了影響新股定價因素的其他領域。本文采用多元回歸模型，對中國互聯網企業IPO價格展開了研究，并建立了定價模型。另一方面，探究IPO定價的影響因素是為了獲得全面反映企業市場需求和內在價值的合理定價，本文在一定程度上可以反映出市場對互聯網企業的投資意向，借此為互聯網企業的長期經營與企業管理提供一定的參考價值。通過對IPO定價影響因素的研究，能讓更多有發展空間的互聯網企業籌集到充足的資金，降低成本，減少受到市盈率倍數的約束，更快地發展起來。（二）研究內容本文通過對國內外相關文獻的整理，發現現有的研究中大多是討論企業財務狀況對新股定價產生的影響，而且很少涉及當前IPO需求上漲的互聯網企業，因此展開相關研究。本文主要分為六個部分：第一章：緒論。首先闡述了現今互聯網企業IPO定價的背景，再依次敘述研究目的、意義和主要使用的方法，最后對文章的創新點和局限性進行了簡要的分析。第二章：文獻綜述。首先，簡要闡述了互聯網企業、IPO和IPO定價的概念。其次，梳理了國內外研究現狀，主要包括IPO定價理論、IPO定價因素的研究和IPO定價模型建立的研究。最后，再根據互聯網企業估值理論的文獻進行綜述。第三章：互聯網企業IPO定價影響因素的理論分析和假設。分別對影響IPO定價的內外因素進行假設和分析，其中內部影響因素為財務狀況，可以細分為盈利能力、營運能力和償債能力，外部因素為企業所在地是否為一線城市。再進行樣本的選擇與數據處理，對相關變量進行分析，建立了IPO定價模型。第四章：互聯網企業IPO定價影響因素與定價模型實證分析。本章首先運用了描述性統計法，將所選取的變量進行相關性分析，驗證了各變量對新股定價的影響。然后利用多元線性回歸模型，建立了互聯網企業IPO定價的模型。最后，從理論上對影響新股發行定價的因素進行總結。第五章：研究結論與建議。總結上述對互聯網企業IPO估值影響因素與定價模型研究的結果，并對四個假設進行總結和分析。綜上，在相關研究基礎上提出了在中國證券市場中對互聯網企業、投資者和監管部門的建議。（三）研究方法實證分析法(EmpiricalAnalysis)：現代科學研究中最常見的一種分析手段，主要是運用計量經濟學的方法，對經濟和社會發展狀況進行了全面的剖析和歸納。實證分析法一般采用spss、stata及其他分析的工具對所選取的數據進行分析和處理。本文將使用stata對各種數據進行分析和處理，并剔除缺失的數據和極值，在相應結果上展開研究。描述性統計分析(DescriptiveStatisticsMethod)。是用表格、分類、圖表和統計一般資料來表示資料特性的各種行為。說明性統計要從整體上對相關資料進行統計，其中主要有頻率的資料、中心的傾向；離散程度分析，分布和一些基本的統計圖表。多元回歸分析(MultivariableLinearRegressionModel)：是一種將某一變量看作一項或多項變量的自變量，并以此為基礎，通過對多項變量的多元線性或非線性的定量關系，并運用抽樣資料進行分析。本文主要借助多元回歸分析研究互聯網企業IPO定價模型，探究IPO定價與財務狀況相關的指標之間的關系。本文主要以實證分析法為核心。基于現有文獻資料的分析，并結合互聯網行業的實際情況，提出猜想假設和變量設計。然后再依據所選取的樣本，搜集相關資料、篩選、統籌、回歸、驗證再進行分析。再設計時，首先對互聯網企業IPO定價的內外部影響因素進行了數據提取。然后通過描述性統計方法對樣本進行初步的分析和總結。其次，依據假設建立一個回歸模型，通過多元線性回歸檢驗，得到IPO定價模型。最后，根據結論驗證提出的假設是否正確，確定內外因素對互聯網企業IPO定價的影響。（四）創新之處與不足本文的創新點在于，隨著中國經濟的高速發展，尤其是互聯網企業的迅速崛起，人們對于互聯網行業的關注度不斷提升。但是以往學者在研究IPO定價影響因素時，沒有較多關注財務因素以外的其他影響因素，更沒有關注互聯網企業對IPO定價的影響。本文主要以具有巨大IPO需求的互聯網企業為研究對象，結合中國證券市場的實際情況，從內外兩方面的影響因素進行實證分析。特別研究了企業所在地對互聯網企業IPO定價的影響，分為一線城市和非一線城市。討論分析了企業所在地的成本、人才和經濟等因素是否會對IPO定價產生影響。以探求中國證券市場中影響互聯網企業IPO定價的因素。本文的不足之處在于，本文雖然綜合考慮了會影響IPO定價的相關變量，但是在公開的各類報表上有一些企業的數據并不完整，在獲取方面存在一定的難度。此外，我國大部分處于“龍頭”地位的互聯網行業紛紛選擇在國外上市，使得選擇中國市場上市的并不多，并且剔除了缺失數據和極值后，樣本不夠充足，不能非常全面的代表中國證券市場中互聯網企業，可能會對實證結果產生一定的影響。

二、文獻綜述（一）概念界定1.互聯網企業當前市場把互聯網企業描述為在網絡平臺運用網絡技術獲利的企業，或者是通過在網絡上建立域名，成為網站，在此媒介上開展不同商業業務的企業。而在學術界，互聯網企業界定為“從互聯網或與其有關的商品和服務中直接獲取利潤或所有收益的公司。”在早期互聯網發展之際，它所能提供的主要服務是為人們傳遞信息，但隨著互聯網的發展，技術與內容的進步與更新，互聯網絡早已從方方面面改變人們日常生活，改變著人們對它的認知，從原有的信息媒介載體到現在的“萬能精油”。互聯網從萌芽至今，歷經幾十年的歷史，形態持續變化翻新，涉及滲入不同的領域，幫助不同的行業發展成長。2017年至今是互聯網企業發展的機遇時期，特別是在2019年，人工智能技術得到了廣泛的應用。回顧國內資本市場，不難發現在2021年已上市的互聯網企業市值普遍有明顯提高。截至2021年12月末，國內互聯網企業的市值總額為12.4億元。從世界范圍來衡量，世界排名前三十的互聯網企業市值合計為7.9億美元。我國有九家企業上榜全球市值前三十，其總市值為1.5億美元，占比達到18.65%。國內互聯網經濟獨擔大梁，構成中國GDP重要支柱，良好的勢頭吸引了投資者對互聯網企業的關注。即使在過去幾年中有過整體資本市場放緩，經濟增長速度下滑的情況，但對于互聯網企業的資本運作卻越來越頻繁。2.IPO與IPO定價IPO即首次上市公開募集發行，指的是發行公司首次將其股票向普通民眾出售，同時也說明公司可以公開在二級市場募集資金來增強公司的實力，然而公司也意味著要受公眾的監督，準確地披露信息。IPO定價也稱為新股發行價，是由公司和其承銷商決定向某一特殊或不某一特定的投資人出售股份的定價。在決定該定價時，有關的因素有：公司的賬面價值；發展前景、股票發行數量、行業特點、市場波動性等，其定量計算的過程取決于定價人選擇的方式。IPO定價是企業上市的一個重要環節。如果IPO定價過高，該企業很可能會出現虧損。根據相關的研究發現，IPO價格很大程度上取決于企業的財務狀況、行業特點、對未來的預期以及宏觀經濟環境等諸多因素。趙新成（2018）指出中國長期以來實行的核準制將使股票價格出現較大幅度的抑價，因此，必須建立一套符合中國市場且適宜的

新股定價機制。而自2016年上海試點實施注冊制以來，取得了較好的反饋，該發行制度也是從海外資本市場借鑒來的，并在海外有很好的效果，我國也可以嘗試全面推行注冊制，使IPO定價盡可能的合理。（二）國內外研究現狀1.國外文獻綜述IPO定價理論：BenjaminGraham（1938）認為股價是依托于內在價值的，并且在一定范圍內發生波動，當不能體現價值時，市場就有獲得額外收益的可能。這極大程度是受到了來自市場方面的波動影響和自身財務狀況的影響，以此來評估IPO定價的合理性，從而考察投資的必要性。Gordon（1959）持有不同看法，他認為只是依靠盈利能力不能全面反映股票的內在價值，還和內在價值有關。RogerG.Ibbotson（1976）認為除了內在價值外，宏觀環境、行業發展等也會決定IPO定價。IPO定價模型：Ohlson（1995）基于財務信息，構建了企業剩余收益的新股定價模型。此模式為每股收益、每股權益和股價在會計報表中的會計基礎提供了一個通用的會計基礎。在股票估值中，Ohlson模型相對于現金流量折現模型和股利貼現模型具有更好的預期未來股票價格的能力。與其他定價模型相比較的話，Ohlson模型也能更好地反映企業的資產價值。IPO定價影響因素：Ibbotson和RogerG（1975）基于美國證交所上市時的IPO定價和價格，認為新股的發行價格取決于內在價值。同時，公司基本的經營管理情況、財務狀況和市場供求關系等因素都會對IPO定價有一定的影響。RogerG.lbbotson（1976）認為，除了內在價值對新股定價有一定的影響外，這里面還有很多外在因素起作用。例如，國家整體的經濟發展、企業所在的行業等外部因素。Leland（1977）通過對資本市場的研究，公司現有的市值與創始人的保留權益比率有明顯的正相關關系。進而建立了一種新的價格模式。研究表明，公司的創始人想擁有更多的股權，那么就會向市場投資者和媒體傳遞企業將在未來更好發展的信息。因此，承銷商和潛在投資者會根據市場所傳出的信息給出較正常水平來說更高的估值。Fama和French（1992）對美國上市公司進行了一項調查，其研究的重點就是公司上市帶來的利潤和各項財務指標之間的關系。通過研究發現，上市公司上市后得到的利潤和公司各項財務指標之間具有明顯的相關性。Hanley（1993）根據個人信息對IPO定價有重要影響的結論構建了一個新的新股定價模型。Reena和Patrick(2000)提出，股票的發行價格和企業的內在價值有一定的關聯。但有時存在一種不合理的現象，一旦投資者跟風，股價就會與企業內在價值背道而馳，從而導致股價上漲。Nunda和Singh（2006）指出了投資者偏好對IPO定在公開的資本市場中，企業需要得到更多投資者的資金支持。Gondat-Larralde（2010）對在2000-2010年上市的193個企業進行了研究。結果表明，IPO定價與IPO前的平均每股盈利和每股凈資產成正比。2.國內文獻綜述IPOCAPM模型：李穎、陳方正、湯果（2002）利用多因素實體模型對投資資本管理進行科學研究。可以發現，該實體模型可以全面覆蓋影響IPO上市價格的因素。多方面的影響因素，獲得了眾多潛在投資者的了解，培養了投資者的興趣。因此，多元素實體模型可以有效地看到進行項目投資時可能產生的問題。譚向秋（2003）在對股票市場相對內在價值的科學研究中使用了多因子估價模型。他將影響股價的因素分為橫向和縱向兩類。在橫向要素方面，他將這個影響因素分為兩類，一類是存量的基本要素，一類是銷售市場的要素。在縱向要素方面，他進一步將股票的基本要素分為股票要素和市場要素。在此基礎上，他從大量的數據和信息中選取了16個指標值進行實證研究和分析，以期給股東一個分析股價的途徑。孔愛國和李旭（2003）應用信號實體模型對IPO價格的影響因素進行了科學研究。信號實體模型是一種基于股利信號實體模型和營運資本結構信號實體模型的CAPM模型。在IPO價格的討論中，選擇了自股市開市至2002年10月在滬深指數金融市場成功IPO的900多家公司作為探索對象并且使用了各種指標值。根據對這類互聯網大數據的討論和分析，驗證了信號實體模型的適用范圍，具有很強的目的性。也凸顯了負債率、中標率等指標在IPO價格中的主導作用。舒志斌（2005）根據我國現行中國特色市場經濟體制和IPO發行制度的演變，對相對定價法的原理進行了修改，以更好地反映當前的市場形勢。根據應用統計學，分別引入財務影響因素和股價波動影響因素，比較了發行股票價格的實體模型。影響IPO價格的因素：陳禮林、彭晗等（1999）明確指出，現行的標準市盈率對于IPO定價法存在一定的不足。因此，改變了原有股利分配貼現率實體模型的基本理論，選取了更穩健的經濟數據，進而建立了適合我國金融市場的IPOCAPM模型。曹鳳岐、董秀良（2006）將新股發行價格分為市場價格和行政價格。研究結果認為，與金融市場價格相比，上市公司股權的內在價值更能體現在上市公司的IPO價格上，而股票溢價是因為二級市場的股價較高。比實際水平。項艷、靳炎（2007）根據逐步多元線性回歸法研究了新股發行價格問題。針對我國IPO股票市場價格市盈率不足的問題，對深交所2005-2006年推出的50家上市公司進行了實證研究。研究發現，公司主營業務成本、ROE等其他財務指標分析對IPO上市價格有關鍵影響，即公司收入水平和經營狀況對IPO影響較大。高文芳（2009）選擇了因子分析的實證研究方法，科學研究結果表明，新股上市價格受到內外部要素的雙重影響。其中，公司生產經營情況、債務償還能力和財務經濟效益為內部要素。外部要素有國民生產總值年增長率、年利率等。結果表明，上述要素對IPO價格有很好的解釋作用。李程（2010）基于影響滬深兩市新股上市價格的因素進行實證研究，發現對IPO價格造成明顯影響的關鍵因素是每股收益、總資產收益率和市盈率。而其他財務數據對于IPO價格的而言，不如上述三個要素重要。祝錫萍、王澤龍（2010）使用因子分析探討了IPO價格的影響因素。結果表明，每股收益和每股凈資產對新股發行價格影響較大。同時，市賬率定價法并不能充分體現公司的內在價值。（三）互聯網企業估值的相關理論互聯網公司估值的基本理論最早出現于20世紀末，主要基于梅特卡夫基本定律。后來，MaryMeeker（1995）基于這個基本規律擴展了DEVA以外的實體模型，認為互聯網公司的股價會在18個月內呈指數級增長。Samoff（2008）明確提出了Shanov基本定律，并強調隨著互聯網公司經營規模的不斷擴大，互聯網公司的總市值將逐步呈指數級增長。基于以上基本估值理論，中國相關專家對互聯網公司的市值進行了進一步的科學研究。DCF雖然為企業使用價值的科學研究奠定了理論源泉，但這些方法對互聯網企業的發展趨勢是一把雙刃劍。因此，今天DCF的應用范圍是非常值得考慮的。同時，在這樣的大環境下，多位中國專家對DCF在互聯網科技公司估值中的應用范圍進行了進一步的探討。劉暢（2014）在引入DEVA實體模型的基礎上，將實體模型應用于互聯網公司的評估，提供了完整的DEVA實體模型。她以Instagram企業并購為例，對改進后的DEVA模型進行了實證。結果表明，用戶價值是互聯網科技公司估值的關鍵，非常值得關注。魏家文（2015）使用DCF方法和Tekalf基本定律計算“新浪微博”的使用價值。他發現DCF無法對新浪微博進行合理有效的評價，而梅特卡夫基本法可以更準確地評價其使用價值，并發現梅特卡夫基本法相對更適用。劉晴（2015）基于DCF法和PE估值法的應用對騰訊公司的市值進行了評估，最終得到了比較準確的結果。郜明忠（2016）在之前劉暢獲得的基礎理論的基礎上對DEVA實體模型進行了調整，并進行了進一步的科學研究。在這項科學研究中，他應用了齊夫基本定律，進一步提高了該方法的有效性。

三、互聯網企業IPO定價影響因素的理論分析與假設根據前文對國內外學者的文獻梳理和互聯網企業的分析，將影響中國證券市場互聯網企業IPO定價的影響因素分為兩大類，一個是內部因素，另一個外部因素。其中內部因素主要是公司的財務狀況對其內在價值的影響，進一步細分為盈利能力、營運能力和償債能力。而外部因素主要體現在企業所在地是否在一線城市對其內在價值的影響。最后，本文給出以下幾種假設：（一）內部影響因素假設與分析假設1.互聯網企業IPO定價與企業盈利能力呈正相關關系盈利能力是某一個單位標準下的企業盈利水平，通俗來講就是看企業到底是如何賺錢的。它不僅是投資者重要關注的指標，也是企業所有者最為看重的財務指標，因為較強的盈利能力不僅可以為將來發展提供充足的資金支持，還可以給企業樹立良好的形象。凈資產收益率、凈利潤率和毛利率等指標的同比增長趨勢，均能較好的體現公司盈利增長的趨勢。企業盈利能力越強，越受到投資者的關注，越能提高企業的內在價值，越有利于企業IPO定價。因此，本文認為企業的盈利能力越強，越有助于提高IPO定價。假設2.互聯網企業IPO定價與企業營運能力呈正相關關系營運能力反映了企業管理資產的水平高低，也間接反映了對經濟資源管理、運用的效率高低。如果企業管理資產的水平比較高，能用有限的資產干更多的事，這就意味著企業應對各種變化更敏感也更靈活。流動資產周轉率、固定資產周轉率以及存貨周轉率的同比增長，都能較好地反映企業營運能力增長。投資者通過對企業營運能力指標的分析，會對企業內在價值作出更高的估值。所以，本文認為互聯網企業的營運能力強，有助于推高IPO定價。假設3.互聯網企業IPO定價與企業償債能力呈正相關關系在企業諸多風險中，能否及時有效地抵御債務風險是十分重要地，所以償債能力是一個重要的風險控制指標。債務一般分為短期和長期兩種。短期償債一般看重公司流動比率是否合理；長期償債主要看的是公司的資產結果是否合理。但值得注意的是，我們所討論的是企業償債能力強弱對股票發行定價的影響，而不是討論償債能力指標的大小對發行能力定價的影響。所以，本文認為較高的償債能力表明企業發生債務風險的情況幾率低，有助于提高IPO定價。（二）外部影響因素假設與分析假設4.互聯網企業IPO定價與企業所在地無顯著影響關系一般情況下認為，比較發達的區域可以給企業提供更優質的資源、更好的服務、高素質的人才、健全的政府政策等等。然而，當前中國的基礎建設逐漸減弱了一些地方經濟發展的不平衡，促進資源分配方面更加全面，也更加符合中國經濟發展的需求。現今，企業所在地是否在一線城市對企業的發展影響正在逐步減弱，潛在的投資者有時并不會把企業所在地作為衡量企業內在價值的依據。因此，本文認為互聯網企業IPO定價與企業所在地無顯著關系。（三）樣本選擇本文選取了2011-2020年間在中國證券市場成功上市的互聯網企業作為研究樣本。由于中國2016年后開始實施注冊制，推廣范圍也不夠廣，所以本文選取的企業基本都是核準制和少部分審批制。在對眾多樣本進行選取時，做出了一定的刪減：去除了部分研究數據不完整的互聯網企業；剔除了存在極值的互聯網企業。本文篩選的數據主要來自Wind數據庫和企業的財務報表，再通過Excel等軟件進行整合制作表格，數據的處理分析選用stata軟件。（四）變量設計1.影響互聯網企業IPO定價的內部因素（1）盈利能力在中國資本市場中，盈利能力代表企業獲得利潤的能力，主要指企業的資金或資本增值的能力。通過資金的流動，創造盡可能大的價值，進而尋求企業的突破發展。本文選取了凈資產收益率、資產收益率和利潤率（2）營運能力主要體現在公司的資金周轉能力上，具體指企業通過資金的周轉來獲取利潤。本文選取了具有一定代表性的財務指標作為互聯網企業營運能力的變量，為非流動負債率（3）償債能力主要體現為企業償還債務（包括本金及利息）的能力，通常情況下根據償還期限是否在一年內，可以分為長期償債能力和短期償債能力。合理的資本結構既可以給企業帶來足夠的資本，還保持了較低的資金運作成本。償債能力是估計公司內在價值的重要指標，對其定價產生重要影響。本文選取了流動比率。2.影響互聯網企業IPO定價的內部因素（1）企業所在地主要以企業注冊地城市是否為一線城市進行分類。企業在進行選地址時，一般都會考慮到所處行業的布局、政策實施和上下游鏈條等問題。本文將企業所在的城市假設為虛擬變量，根據最近一期的中國城市的生產總值排名，取前十名為一線城市，賦值為一其（分別為北京、上海、廣州、深圳、天津、重慶、蘇州、杭州、成都、武漢），其余十名以外的城市為非一線城市賦值為0。為了檢驗上述的4個假設，本文從眾多財務數據中選擇了1個被解釋變量和5個財務因素相關的解釋變量與1個非財務因素的解釋變量進行檢驗，具體變量如下表1：表1變量定義表變量含義變量解釋被解釋變量IpopIPO市值定價IPO的發行價解釋變量財務因素Lev非流動負債率發行前一年的非流動負債率Flowratio流動比率發行前一年的流動比率Roa資產收益率發行前一年的ROARoe凈資產收益率發行前一年的股東權益收益率Profitratio利潤率發行前一年的利潤總額比營業收入非財務因素Citytype企業所在地一線城市為1和非一線城市為0（五）模型設計根據表1的被解釋變量和解釋變量設計，運用多元線性回歸法，建立了一個IPO定價模型：IPOpricing=β0+β1lev+β2fr+β3roa+β4roe+β5pr+β6ct其中：β0為常數項；β1~β6為變量系數

四、互聯網企業IPO定價影響因素與定價模型實證分析（一）描述性統計分析表2變量描述性統計結果VariableObsMeanStd.Dev.MinMaxipop1423.8314314.096074.0554lev14.6358857.3037302.23621.1928flowratio142.4395711.120459.8314.51roa1424.0296415.081528.45564.326roe1431.4884315.4035411.15874.813profitratio1421.3977915.549643.88462.451citytype140.50.51887501如表2所示，根據描述性統計結果，互聯網企業新股發行價格的最大值為54元，最小發行價格為4.05元，平均發行價格為23.83元。互聯網企業上市的ROE較高，最小值為11.16%，最大值為74.81%，平均ROE為31.48%，這主要是因為和實體企業相比，互聯網企業的凈資產總量較少，因此其凈資產收益率也會比較高。此外，非流動負債率最高為1.19%，最低為0.23%，這說明互聯網企業他們的非流動負債都較少。14家互聯網企業的所在地，一線城市和非一線城市均為7個，數量相等。從利潤與營業收入的百分比來看，互聯網企業的數據差距較大，但是整體而言數值比較客觀，平均利潤率也有21.40%。（二）相關性統計分析表3變量的相關性檢測ipoplevflowratioroaroeProfitratiocitytypeeipop1.000lev-0.22091.000flowratio0.1848-0.90191.000roa0.7885-0.41380.31801.000roe0.7790-0.28830.13410.96181.000profitratio0.8996-0.44890.37060.82470.75381.000citytype-0.3003-0.0754-0.0273-0.2722-0.2052-0.31311.000從表3中可以得出，被解釋變量與其他六個解釋變量之間的相關性。IPO定價與企業的流動比率、資產回報率、凈資產收益率和利潤總額/營業收入為正相關關系，與企業的非流動負債率為負相關關系。并且與資產回報率、凈資產收益率和利潤總額/營業收入的相關性較高，說明變量選取的解釋力度尚可，可以進行下一步檢驗。（三）多元回歸分析表4IPO定價回歸模型參數結果SourceSSdfMSNumberofobs=14F(6,7)=11.70Model2348.854296391.475715Prob>F=0.0024Residual234.235407733.4622009R-squared=0.9093AdjR-squared=0.8316Total2583.089713198.699208RootMSE=5.7847ipopCoef.Std.Err.tP>|t|[95%Conf.Interval]lev29.9979815.045811.990.086-5.57969565.57566flowratio7.358984.5273251.630.148-3.34644418.0644roa.9456473.66193761.430.196-2.510881.6195864roe1.053217.58994221.790.117-.34177492.448208profitratio.8581099.19421934.420.003.39885411.317366citytype.58514533.5823110.160.875-7.8856749.055965_cons|-42.2914223.88115-1.770.120-98.7613614.17853從表4中可以發現，修正后R2為0.8316，表示該模型的擬合度較好，并且p=0.0024<0.05，模型的整體顯著性檢驗較好。所選的自變量能夠對互聯網企業IPO定價進行良好的解釋。此外，非流動負債率（lev）、ROA和利潤總額/營業收入（profitratio）的系數皆為正，支持上述假設。（四）回歸結果分析互聯網企業IPO定價與企業盈利能力呈正相關關系，假設1成立。利潤是企業生存的根本，也是可持續性的重要保證。投資者選擇企業進行投資，是可以接受短期的虧損。但從長遠來看，追求的一直是企業盈利，而長期不盈利企業是無法繼續生存的。盡管中國證券市場弱化了盈利方面的規定，但是這并不意味著對企業不重要。相反，眾多企業更多是希望以盈利的一面去面對投資者，使投資者對企業有更高的估值。所以盈利能力越強，IPO定價越高。互聯網企業IPO定價與企業的營運能力呈正相關關系，假設2成立。企業生產經營活動的周轉次數直接影響到了企業獲取利潤的多少。在一個完整會計年度中，周轉越多，企業獲取的利益越多。其中企業的運行效率體現了企業未來發展的態勢，運行效率越高，企業給投資者帶來的正面影響越大，進而投資者對企業的關注也越多，從而對企業內在價值的估值會有一定提升。所以營運能力越強越有助于提高IPO定價。互聯網企業IPO定價與企業償債能力呈正相關關系，假設3成立。中國證券市場的投資是一項高風險的投資，企業對投入資產的保全能力越好，表現了他的償債能力也越好，進而使投資者對企業內在價值的估值也越高。所以償債能力能越強越有利于推高IPO定價。互聯網企業IPO定價與企業所在地無顯著影響，假設4成立。經濟相對發達的地區并不會因為人才、資源和政策等因素對企業的發展產生影響，因為隨著我國基礎設施建設和物聯網的發展，會使各地區的差距得到削弱。即使在一線城市，各方面相對發達，也會受到高成本高支出的限制。所以企業所在地是否在一線城市，對IPO定價并無顯著影響關系。（五）小結本章以上述四種假設為基礎，對在中國證券市場上市的互聯網企業新股定價的影響因素進行了變量的描述性統計、相關性統計和多元回歸分析，并對其定價模型進行了初步探討，最終確定IPO的定價模型為：IPOpricing=-42.29+30.00lev+7.36fr+0.95roa+1.05roe+0.86pr+0.59ct五、研究結論與建議（一）研究結論根據上市公司IPO定價的相關理論和模型，結合國內的研究資料，對在我國上市的互聯網企業IPO定價影響因素進行分析。以中國證券市場上市的互聯網企業為研究對象，理論與實際相結合，分析得出影響我國互聯網公司新股定價影響因素如下：企業的盈利能力、償債能力、營運能力和企業所在地。本文選取了2011-2020年在中國證券市場上市的互聯網企業作為樣本，采用多元回歸法進行研究。通過分析，研究假設的驗證結果如表5所示：表5研究假設檢驗結果研究假設假設內容結果假設1互聯網企業IPO定價與企業盈利能力呈正相關關系支持假設2互聯網企業IPO定價與企業營運能力呈正相關關系支持假設3互聯網企業IPO定價與企業償債能力呈正相關關系支持假設4互聯網企業IPO定價與企業所在地無顯著影響關系支持（二）建議根據以上結論，結合我國證券市場現狀，提出建議如下：1.互聯網企業互聯網企業在探索商業模式時，可以適當考慮其商業模式的變現能力、償債能力以及財務貢獻能力提升企業自身的內在價值，使企業不只是依靠“燒錢”打廣告發展。并且根據國內外文獻分析，互聯網企業可以盡量選擇以注冊制為主的交易所進行上市，盡量減少對企業內在價值的估值偏差。雖然現在我國注冊制還沒有得到大力的推廣，但在將來一定會全面實施。此外，互聯網公司在上市時機的選擇上，可以看準行情較好的時機選擇上市，這不但給投資者一定的心理暗示接受更高的估值倍數，還會使公司提高新股上市的定價。2.投資者今后投資者在對企業進行投資時，可以從多個角度關注企業的發展狀況，投資者對企業的內部因素了解得較為全面詳細，但對于外部因素的了解甚少。投資者應該多維度了解企業，如證券市場的整體經濟狀況、所處行業和政策支持等等，更加客觀的評估企業內在價值。此外，投資者還可以參照有關模型，對企業做出較為全面清晰地評估，以便提高對企業的了解，盡量減少盲目投資。3.監管部門一方面繼續以信息披露為中心，規范發行人、證券服務機構和保薦機構等各方信息披露的職責。在公司上市的起步階段，注冊所需的必要信息披露是政府及監管部門必須要關注和把握的。另一方面，設定各類投資者最低準入門檻，提高投資者的風險承受能力。規范好投資者入市，改變投資者的結構。現今在我國的證券投資者大致可以分為機構投資者和散戶投資者，但他們的比例并不協調。在現有制度下，散戶投資者會根據自己的喜好或者是媒體市場傳播的信息之際做出跟風投資的行為，最終導致風險的產生。因此，監管部門需要更加健全的投資政策做引導減少投機現象的出現。參考文獻王冰輝.價格管