目 錄一、全債券情況 1（一國就通脹降趨緩聯儲降落地債利率落、斜走陡 （二本經體平穩央行推進貨政策化國利率呈“V”型走勢 （三元區乏力央行降息政歐率整體行 （四）興經政策和率走化 6二、全外匯情況 9（一）元指位回落其他貨幣漲跌少 9（二）美國差觸底彈，幣整體值 11三、全股票情況 11（一）球股漲，A扭轉勢幅反彈 11（二）股屢高，回風險大 12四、大商品 15（一）金價漲難跌 15（二）價料震蕩，樞可一步下行 16（三）價料高位維震蕩格局 18（四）礦石可能繼走弱 19（五）豆價體仍將于低位 20（六）米價繼續震走弱 20五、加資產字貨幣 21（一）密資場半年顧 21（二）蟻數香港發國內新能源體資產RWA 22（三）字貨境支付爭愈烈 23一、全球債券市場情況（一落、斜率走陡2024年第三季度，美國就業市場與通脹水平延續降溫趨勢，但速度有所放202375.25%~5.50%超高基準利率一年多之后，美聯儲202499升后又小幅回落。2024年第三季度，美國月度失業率分別為4.30%、4.20%和4.10%4.00%小幅抬升，顯示美國就業市場已溫和降溫。其14.47.822.3CPI2.90%2.60%2.40%CPI3.20%、3.30%和3.43%PCE同比202491850BP4.75%~5.00%2%通50BP不是新速度，美聯儲也不會停止縮表，縮表可以和降息同時進9月非農數25BP2024年918103.70%4.48%下行幅度80BP9月非農數據大幅超預期，利率持續反彈，10月末升至4.28%60BP2023年第二季度明確開啟降息進程，曲線斜率才會趨勢性地隨之走陡。正是在8月5日，美國勞工部公布的7月就業數據疲軟，市場一致預期美聯儲將于9月啟動降息的情況下，美債斜率才開始從歷史底部形成趨勢性走陡行情。62.50%~62.70%GDPNow模型預測美GDP3.20%）而通脹下行。未來，若勞工數量受沖擊，美國14.87443.40%~3.50%之（職位空缺數/失業人數1%~1.5%緩慢下降至2.5%利率預期主導10年期美債利率走勢，期限溢價小幅波動。根據期限溢價理6.00%4.002.000.00-2.00-4.003個月10年 10年-3個月勞動力人口環比美國GDP環比美國CPI環比(右軸)-20.00-40.00-10.00-20.000.000.006.00%4.002.000.00-2.00-4.003個月10年 10年-3個月勞動力人口環比美國GDP環比美國CPI環比(右軸)-20.00-40.00-10.00-20.000.000.0010.0020.0020.00%%40.002020/012020/042020/072020/102021/012021/042021/072021/102022/012020/012020/042020/072020/102021/012021/042021/072021/102022/012022/042022/072022/102023/012023/042023/072023/102024/012024/042024/072024/102020/032020/062020/092020/122021/032021/062021/092021/122022/032022/062022/092022/122023/032023/062023/092023/122024/032024/062024/098%6420-210Y名義利率期限溢價利率預期20002002200420068%6420-210Y名義利率期限溢價利率預期2000200220042006200820102012201420162018202020222024（二利率呈“V”型走勢202470%~0.1%0.25%10949.149.8PMI53.753.72%2024CPI2.8%3.0%2.5%，CPI2.7%2.8%9月20224CPICPI30個2%。其三，日本就業狀況保持穩定，792.7%2.5%2.5%，處于歷史低位。其四，日本家庭收入狀況有所好轉，但消費依然2024585.5%2.0%0.1%和-1.9%202431日，日本央行在未與市場充分溝通的情況下，意外將0%~0.1%的政策利率調整至0.25%3月退出負利率政策以來的首次加息。但此次小幅加息85全球債券價格上漲。其中，日本10年期國債利率當日下跌17個基點至0.78%。10年期國債利率隨之反彈（5?；?，但緊縮力度從根本上取決于經濟基本面的修復以及美聯儲降息節奏。（三行2024PMI再度跌破榮枯線。20247月至9PMI50.251.0PMIPM9月整體通脹率甚至跌2.0%2024有所改善；同期，歐元區投資者信心指數分別為-7.3、-13.9和-15.4，表明投資者信心持續惡化。其四，20249月1225BP60BP3.65%3.90%。這是歐洲央行今年以來的第二次降息。20249310年期利率分別降至3.12%和2.24%，較6月末分別下行30BP和26BP。展望未來，歐央10Y 10Y-2Y10Y 10Y-2Y2Y1.20% 1.000.800.600.400.200.00-0.20-0.4010Y 10Y-3M3M4.00%3.002.001.000.00-1.00-2.00-3.002020/012020/042020/072020/102021/012021/042021/072021/102022/012022/042022/072022/102023/012020/012020/042020/072020/102021/012021/042021/072021/102022/012022/042022/072022/102023/012023/042023/072023/102024/012024/042024/072024/102020/012020/042020/072020/102021/012021/042021/072021/102022/012022/042022/072022/102023/012023/042023/072023/102024/012024/042024/072024/10（四）新興經濟體政策和利率走勢分化20249月末政策持續發力抬升市場風險偏好，國債利率由底部明顯反彈。2024政策保持穩定，10年期國債利率震蕩下行。具體來看，第一，2024GDP7.8%2024PMI58.1、57.556.5PMI60.3、60.957.0，綜合PMI60.760.7穩步回落后短暫反彈，9CPI83.65%5.49%，主要是由4%的目標水平。在此背景下，202410年期國債利率季度內26BP6.75%，338BP6.45%。2024GDP20234%2024PI51.952.149.4PI53.6、52.149.4PMI51.0、52.350.5，重回擴張區間。同期，俄羅斯通脹壓力更加嚴峻。在超高基準利率下，2024CPI同9.13%、9.05%8.63%4%202479200BP19%。在此背景下，俄羅斯國債利率持續上行。202491015.85%2003年以來新高。2024年第三季度，巴西經濟繼續復蘇，通脹反彈，巴西央行由降息轉為加2024P同比增速為3.3，經濟增速連續三個季度反彈。2024CPI4.063.71%4.09PI54.0、50.453.2PMI56.4、54.255.820238202452024910.50%10.75%1012.33%12.41%1102BP12.16%。2024GDP4.7%5%經濟增PMIPMIPMI跌破榮枯線。78PMI49.49PMI50.050.2同0.5%CPIPPI9PPI2.8%。同時，M1、社會融資規模、居民與企業新增信貸規模等金融數據全面下滑，市場期待央行進一步降息。202477天10BP9年期國債利率快速反彈。根據10年期國債利率分解的時間序列數據顯示，2024年第三季度情形與往常無異，相對利率預期，期限溢價基本主導了長端利1.89%~1.93%0.12%10Y 10Y-3M印度:3M% 8.007.006.005.004.003.002.001.000.0010Y 10Y-3M印度:3M% 8.007.006.005.004.003.002.001.000.0010Y-3M10Y俄羅斯:3M25% 20151050-52020/012020/042020/072020/102021/012021/042021/072021/102022/012020/012020/042020/072020/102021/012021/042021/072021/102022/012022/042022/072022/102023/012023/042023/072023/102024/012024/042024/072024/102020/012020/042020/072020/102021/012021/042021/072021/102022/012022/042022/072022/102023/012023/042023/072023/102024/012024/042024/072024/1010Y-1Y10Y巴西:1Y14.00% 12.0010.008.006.0010Y-1Y10Y巴西:1Y14.00% 12.0010.008.006.004.002.000.00-2.0010Y中國:3M4.00% 3.503.002.502.001.501.000.500.002020/012020/042020/072020/102021/012021/042021/072021/102022/012022/042022/072022/102023/012023/042023/072023/102024/012024/042024/072024/102020/012020/042020/072020/102021/012021/042021/072021/102022/012022/042022/072022/102023/012023/042023/072023/102024/012024/042024/072024/10期限溢價利率預期10年期零息國債利率3.002.502.001.501.000.50期限溢價利率預期10年期零息國債利率3.002.502.001.501.000.500.003.50%2020/012020/042020/072020/102021/012021/042021/072021/102022/012022/042022/072022/102023/012023/042023/072023/102024/012024/042024/072024/10二、全球外匯市場情況（一）美元指數高位回落，其他主要貨幣漲多跌少2024105.844.80%12.01%6.33%5.78%4.50%3.93%3.84%3.64%14.43%7.51%7.26%2022（15展望未來，美元指數或將保持震蕩態勢。一方面，在美聯儲處于降息周期，美日利差美歐利差 美日利差美歐利差 美元指數(右)800.00901.001002.001103.00120%4.00歐元兌美元(右)歐美利差0.80-2.500.90-2.001.00-1.501.10-1.001.20-0.501.300.00%美元兌日元(右)美日利差1801601401201008060美元兌日元(右)美日利差1801601401201008060402005.004.003.002.001.000.00%6.002020/012020/042020/072020/102021/012021/042021/072021/102022/012022/042022/072022/102023/012023/042023/072023/102024/012024/042024/072024/102020/012020/042020/072020/102021/012021/042021/072021/102022/012022/042022/072022/102023/012023/042023/072023/102024/012024/042024/072024/10瑞士法郎澳元人委內瑞拉玻利瓦爾盧布-10.00-5.000.005.0010.0015.0020.002020/012020/042020/072020/102021/012021/042021/072021/102022/012022/042022/072022/102023/012020/012020/042020/072020/102021/012021/042021/072021/102022/012022/042022/072022/102023/012023/042023/072023/102024/012024/042024/072024/10（二）中美國債利差觸底反彈，人民幣整體升值20243.56%20243月期國債利差由-4.04%反彈至10-2.15%反彈至-1.66%。展望未來，伴隨美元指數美元指數即期匯率:美元兌人民幣60美元指數即期匯率:美元兌人民幣605705.5806906.510071107.512083.00% 6.001.006.50-1.007.00-3.00-5.007.50中美10Y利差中美3M利差 即期匯率:美元兌人民幣(右)2020/012020/042020/072020/102021/012021/042021/072021/102022/012022/042022/072022/102023/012020/012020/042020/072020/102021/012021/042021/072021/102022/012022/042022/072022/102023/012023/042023/072023/102024/012024/042024/072024/102020/012020/042020/072020/102021/012021/042021/072021/102022/012022/042022/072022/102023/012023/042023/072023/102024/012024/042024/072024/10三、全球股票市場情況（一）全球股市普漲，A股扭轉跌勢大幅反彈2024年第三季度，全球主要股市普漲。其中，A俄羅斯加息政策，影響其股市從高位回調。20249創業板指數上漲29.21%8.21斯采取超高基準利率對抗通脹，導致其主要股票指數——16.67%。表1 2024年前三季度全球主要股票指數漲跌情況（%）三季度二季度一季度前三季度創業板指數29.21-6.83-4.4715.00恒生指數19.277.12-2.9723.97深證成份指數19.00-5.29-1.9110.55滬深300指數16.07-1.682.6217.10中小板綜指15.20-5.66-6.731.36上證綜合指數12.44-1.441.2012.15道瓊斯工業平均指數8.21-1.735.6212.31MSCI新興市場指數7.794.411.6314.37孟買Sensex30指數6.667.311.9516.69MSCI全球指數6.212.417.7317.16法蘭克福DAX指數5.97-1.3910.3915.36標準普爾500指數5.533.9210.1620.81MSCI發達市場4.342.589.6517.37納斯達克綜合指數2.578.269.1121.17歐元區STOXX50價格指數2.17-3.7312.4210.59巴黎CAC40指數2.09-8.858.781.23倫敦富時100指數0.892.662.846.51歐洲證券交易所100指數0.03-2.759.376.39東京日經225指數-4.20-1.4620.0313.31俄羅斯RTS指數-16.672.714.13-10.88數據來源：wind，國家金融與發展實驗室整理。（二）美股屢創新高，回調風險加大20245008.21%、5.53%2.57%5001.44%1.42%16.29%。圖18:美國股票指數走勢數據來源：wind。表2 2024年以來標普500指數各行業表現（%）三季度二季度一季度前三季度公用事業18.473.853.5927.45房地產16.29-2.82-1.3611.48工業11.15-3.2610.5718.90金融10.21-2.4311.9720.40材料9.20-4.908.4412.62日常消費8.280.696.8116.46可選消費7.590.454.7513.21醫療保健5.65-1.378.4012.96信息技術1.4413.6112.4829.63通訊服務1.429.1115.5727.89能源-3.12-3.1912.695.69數據來源：wind，國家金融與發展實驗室整理。Damodaran500析。Damodaran模型是對經典股票現金流貼現估值模型——DDM（DividendDiscountModel）的一種擴展。DamodaranN年內的高N（永續模型Damodaran模型如下：????(????)

??(????+1)??=∑(1+??????+??)??+(??????+???????)(1+??????+??)????=1

?? ?? ??其中，??為當前股票價格（股票指數的數值；????為未來第t年的現金流，包括股息和回購；????為前N年盈利增長率；????為長期穩定增長率；在高增長階段：??(????)=?(1+????)?? 1≤??≤??；在穩定增長階段：??(????)=??(????)?(1+????)????? ??>股票風險溢價：??????N年采用??????+10年期國債收益率；N年后采用??????+????，????為????未來長期預期值。?? ??N通常取5年。（158.48，這是基于Ftset的市場調查研究報告（2（3）長期穩定增長率，設定為4.00；（4）ERP5.00%10ERP2024930500值。500Damodaran模型估算，20249305008.52%（2024628日6.15%500隱含風險溢價為4.66%，略低于過去10年的平均值5.00%。展望未來，在美國經濟“溫和滯漲”的基準情形下，美股回調風險有所加大。四、大宗商品（一）黃金價格易漲難跌2024年三季度，黃金價格總體震蕩上行，創出歷史新高。7950bp等，也會增強黃金作為避險資產的吸引力。280027002600250024002024/07/0123002024/07/01

6406306206106005905805705605502024/10/215402024/10/212024/07/082024/07/152024/07/222024/07/292024/08/052024/08/122024/08/192024/08/262024/09/022024/09/092024/09/162024/09/232024/09/302024/10/072024/10/14倫敦金(美元/盎司) 滬金(元/克，右軸)2024/07/082024/07/152024/07/222024/07/292024/08/052024/08/122024/08/192024/08/262024/09/022024/09/092024/09/162024/09/232024/09/302024/10/072024/10/14圖19 2024年三季度黃金價格走數據來源：wind，國家金融與發展實驗室整理。素都利多黃金。在波段方面，有兩個關鍵節點。月12綜合上述因素，未來一段時間金價仍然易漲難跌。5004003002001002022/022022/042022/062022/082022/102022/122023/022023/042023/062023/082023/102023/122024/022024/042024/0602022/022022/042022/062022/082022/102022/122023/022023/042023/062023/082023/102023/122024/022024/042024/06全球央行黃金凈買入(噸)圖20 烏克蘭危機以來全球央行持續凈買入黃數據來源：wind，國家金融與發展實驗室整理。（二）油價料寬幅震蕩，中樞可能進一步下行2024來自需求層面。78活動疲軟，不斷預示原油需求不足問題。（今明兩年原油需求預期，加劇油價下行。歐佩克92024882025年全球石油日均84920248202025年全球液體燃料需求預81092024年8020232302020年以來最低同比增長。7斯領導人哈尼亞遇刺身亡；8月下旬利比亞原油減產；9相關方逐漸表現出較強的克制能力，市場對中東問題的反應彈性有所下降。90858075702024/07/012024/07/082024/07/152024/07/222024/07/292024/08/052024/08/122024/08/192024/08/262024/09/022024/09/092024/09/162024/09/232024/09/302024/10/072024/10/142024/10/21652024/07/012024/07/082024/07/152024/07/222024/07/292024/08/052024/08/122024/08/192024/08/262024/09/022024/09/092024/09/162024/09/232024/09/302024/10/072024/10/142024/10/21布倫特Dtd(美元/桶) 美國WTI(美元/桶)圖21 2024年三季度石油價格走數據來源：wind，國家金融與發展實驗室整理。能進一步下行。（三）銅價料在中高位維持震蕩偏強格局2024年三季度，銅價先跌后漲。78PMI9910月轉入震蕩格局。10200100009800960094009200900088002024/07/012024/07/082024/07/012024/07/082024/07/152024/07/222024/07/292024/08/052024/08/122024/08/192024/08/262024/09/022024/09/092024/09/162024/09/232024/09/302024/10/072024/10/142024/10/21

82000800007800076000740007200070000LME銅(美元/噸) 滬銅(元/噸，右軸)圖22 2024年三季度銅價走數據來源：wind，國家金融與發展實驗室整理。展望四季度，銅供需結構或將維持緊平衡。供給端，2024國際銅研究小組（ICSG）20241.7%，20253.5%20244.2%，20251.6%130.7128.7萬輛，同比48.8%42.3%45.8%，接近半（四）鐵礦石價格可能繼續走弱2024年三季度以來，鐵礦石價格呈現下行-反彈-再下行的態勢。三季度初的5910月以后，由于供給過剩壓力仍存，出現了價格再度下探的趨勢。1151101051009590

9008508007507002024/07/012024/07/082024/07/152024/07/222024/07/292024/08/052024/07/012024/07/082024/07/152024/07/222024/07/292024/08/052024/08/122024/08/192024/08/262024/09/022024/09/092024/09/162024/09/232024/09/302024/10/072024/10/142024/10/21鐵礦石價格指數(美元/噸) 鐵礦石期貨收盤價(元/噸，右軸)圖23 2024年三季度鐵礦石價格走數據來源：wind，國家金融與發展實驗室整理。展望四季度，供給端，910鐵礦石大概率繼續走弱。（五）大豆價格總體仍將處于低位三季度以來，大豆價格呈先下降后回升再下降的走勢。788USDA上調新作單產，導致大豆價格下行。8910月以來，巴西新作迎來降水，旱情環節，播種進度較為順利。同時，美豆產區天氣干燥利于收割，基本確立了較高的供給。因此大豆價格承壓下行。115011301110109010701050103010109909702024/07/012024/07/082024/07/152024/07/222024/07/292024/08/052024/08/122024/08/192024/08/262024/09/022024/09/092024/09/162024/09/232024/09/302024/10/072024/10/142024/10/219502024/07/012024/07/082024/07/152024/07/222024/07/292024/08/052024/08/122024/08/192024/08/262024/09/0220