1、大眾品2024Q1-Q3年收入增速放緩，利潤(rùn)保持增長(zhǎng)；24Q3利潤(rùn)端增速同比提升，軟飲料及調(diào)味品板塊表現(xiàn)較好。2024Q1-Q3業(yè)績(jī)披露完畢，大眾品實(shí)現(xiàn)收入增速0.17

，增速下降5.40pct；利潤(rùn)端來(lái)看，實(shí)現(xiàn)10.71

的增速，增速同比提升4.23pct。24Q3大眾品收入同比實(shí)現(xiàn)1.75

，增速同比-1.60

pct；歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)實(shí)現(xiàn)4.45%，增長(zhǎng)同比-10.71

pct。分板塊來(lái)看，24Q3業(yè)績(jī)表現(xiàn)相對(duì)較好的是休閑零食板塊和調(diào)味品板塊。資料來(lái)源：Wind，浙商證券研究所（%、pct）2024Q1-Q3收入增速同比變動(dòng)2024Q1-Q3利潤(rùn)增速同比變動(dòng)24Q3收入增速同比變動(dòng)24Q3利潤(rùn)增速同比變動(dòng)大眾品板塊總覽0.17%-5.4010.71%4.231.75%-1.604.45%-10.71休閑零食板塊11.48%11.5317.85%5.613.01%-9.5029.15%23.42烘焙板塊0.41%-10.25-1.33%-10.13-3.72%-14.12-5.93%-15.95軟飲料板塊12.52%-2.7024.27%-7.729.14%-7.9518.24%-2.61啤酒板塊-2.00%-9.497.20%-10.12-3.35%-4.84-2.43%-11.91調(diào)味品板塊6.09%3.2847.34%72.576.57%0.6213.59%5.80鹵制品板塊-8.72%-14.504.09%-52.44-10.12%-13.52-4.96%-43.11速凍板塊0.78%-14.42-14.30%-42.09-0.96%-10.71-35.98%-79.43乳制品-8.77%-11.495.97%-15.67-7.97%-8.702.60%-52.6332、2023年從板塊漲跌幅來(lái)看，軟飲料板塊實(shí)現(xiàn)上漲；24年初至9月30日以來(lái)，調(diào)味品板塊領(lǐng)漲、零食、乳制品、軟飲料實(shí)現(xiàn)上漲。大眾品2023年實(shí)現(xiàn)15.5的跌幅；2024年初至9月30日，大眾品實(shí)現(xiàn)11.2的漲幅，其中調(diào)味品板塊漲幅較大鹵制品跌幅較大。2023年僅軟飲料板塊實(shí)現(xiàn)上漲，漲幅達(dá)到4.6，鹵制品板塊跌幅最大，為-42.6；2024年年初至9月30日，調(diào)味品漲幅最大，實(shí)現(xiàn)21.1的漲幅，鹵制品跌幅最大，實(shí)現(xiàn)-21.5的跌幅。個(gè)股來(lái)看，2023年漲幅前五的為萬(wàn)辰集團(tuán)、蓮華健康、惠發(fā)食品、百龍創(chuàng)園、泉陽(yáng)泉，跌幅前五的為絕味食品、妙可藍(lán)多、立高食品、重慶啤酒、海天味業(yè)；2024年年初至9月30日漲幅前五的為東鵬飲料、燕京啤酒、海天味業(yè)、珠江啤酒、品渥食品。資料來(lái)源：Wind，浙商證券研究所02（%、pct）2023年漲跌幅2024

年初至9月30日漲跌幅大眾品板塊總覽-15.5%11.2%休閑零食板塊-19.4%6.7%烘焙板塊-23.5%-11.5%軟飲料板塊4.6%6.5%啤酒板塊-35.0%-1.7%調(diào)味品板塊-36.9%21.1%鹵制品板塊-42.6%-21.5%速凍板塊-22.0%-11.2%乳制品-19.0%4.8%漲幅前五個(gè)股2023年漲跌幅跌幅前五個(gè)股2023年漲跌幅萬(wàn)辰集團(tuán)211.79%絕味食品-55.83%蓮花健康123.25%妙可藍(lán)多-49.53%惠發(fā)食品94.61%立高食品-49.19%百龍創(chuàng)園84.51%重慶啤酒-46.47%泉陽(yáng)泉54.28%海天味業(yè)-42.12%漲幅前五個(gè)股2024年年初至9月30日漲跌幅跌幅前五個(gè)股2024年年初至9月30日漲跌幅東鵬飲料50.14%青海春天-60.67%燕京啤酒31.73%皇氏集團(tuán)-46.30%海天味業(yè)29.30%加加食品-42.65%珠江啤酒23.38%佳隆股份-40.94%品渥食品21.47%麥趣爾-39.46%4根據(jù)馬上贏的數(shù)據(jù)，2024Q3線下零售（食品、飲料、酒、日化）四大類目的銷售額同比下滑10。其中訂單數(shù)同比下滑2.91，客單價(jià)同比下滑7.31；但環(huán)比2024Q2線下零售額有所提升。Q3所在的夏季人們的戶外活動(dòng)更為頻繁，因此在銷售額、訂單數(shù)上環(huán)比Q2均有顯著提升。值得關(guān)注的點(diǎn)是，Q3的每訂單平均花費(fèi)相比Q2也有所提升，或與Q3包含的中秋節(jié)、臨近十一假期等有一定的關(guān)聯(lián)。基于包含選定類目的訂單去看銷售額、銷售量與訂單量三個(gè)指標(biāo)數(shù)據(jù)，大部分類目呈現(xiàn)同比下跌的情況。植物飲料、運(yùn)動(dòng)飲料，在銷售額、銷售量與訂單數(shù)量上均有較大幅度的同比增長(zhǎng)。相比而言，即飲茶在前兩個(gè)季度都處于領(lǐng)漲位置上。資料來(lái)源：馬上贏，浙商證券研究所035資料來(lái)源：窄門餐眼，天財(cái)商龍，浙商證券研究所0468.1-0.50%412.88.13%0 0.00%100 2.00%317300 6.00%200 4.00%400 8.00%-100 -2.00%-3.18%-200 -4.00%一線城市 二線城市 下沉市場(chǎng)2024年9月餐飲收入為4417億元，同比增長(zhǎng)3.1。24Q3餐飲業(yè)的增速明顯放緩，9月份的同比增速3.1已低于社會(huì)消費(fèi)品零售總額的增速4.2

。從門店規(guī)模來(lái)看，截至2024年9月，近一年的餐飲門店凈關(guān)店較多。從結(jié)構(gòu)來(lái)看，2024年上半年，一二線市場(chǎng)的餐飲門店規(guī)模出現(xiàn)較大幅度的負(fù)增長(zhǎng)，競(jìng)爭(zhēng)愈發(fā)激烈。相比之下，下沉市場(chǎng)繼續(xù)小幅上漲，并擁有廣闊的待開發(fā)空間，消費(fèi)者也越來(lái)越傾向于在家附近消費(fèi)，消費(fèi)熱度逐漸轉(zhuǎn)向社區(qū)店。例如南城香、紫光園等社區(qū)品牌的加速擴(kuò)張，同時(shí)海底撈、小龍坎等多品牌也搶灘社區(qū)餐飲市場(chǎng)，進(jìn)行下沉布局。門店規(guī)模（萬(wàn)家） 增長(zhǎng)率（VS.2023Q4）500 10.00%種類近一年新開店（家）近一年凈增長(zhǎng)（家）種類近一年新開店（家）近一年凈增長(zhǎng)（家）火鍋161248-2061餛飩19674-246鹵味熟食73207-22809冒菜10809-1846自助餐215332687小面9320-235酒館15850-1972煲仔飯4482-551川菜36920-7526日料9605-4211粵菜33921-7107韓國(guó)料理13838-561湘菜25057-879東南亞菜76-2592江浙菜15431-10266披薩7488-1826東北菜23781-889牛排4866-567西北菜17657-266火鍋161248-2061云南菜2843-76奶茶飲品122080-16843徽菜3241-20快餐373216-59467湖北菜1990-603面館185471-7878快餐373216-59467咖啡6157613850面館185471-7878炸雞漢堡77298-21177炸雞漢堡77298-21177烤魚19552-4116米粉63395-495小龍蝦27191-5941麻辣燙50725842烤鴨18689-3353包子43842-7707酸菜魚6825-2764米線354523175壽司5334-2929餃子29997-1891黃燜雞13528-3248螺螄粉16054-2848麻辣香鍋6264-2222056資料來(lái)源：浙商證券研究所我們認(rèn)為大眾品在2024年面臨終端需求疲軟、競(jìng)爭(zhēng)加劇等因素，收入端面臨一定壓力，但成本紅利以及費(fèi)控效果顯現(xiàn)，利潤(rùn)端修復(fù)明顯。展望明年，我們認(rèn)為伴隨內(nèi)需的修復(fù)，大眾品仍存在較好投資機(jī)會(huì)。從修復(fù)順序來(lái)看，我們認(rèn)為符合當(dāng)下消費(fèi)趨勢(shì)的具備性價(jià)比優(yōu)勢(shì)的品類將繼續(xù)修復(fù)，如：零食板塊，標(biāo)的主要可以關(guān)注：三只松鼠、鹽津鋪?zhàn)印抛惺称贰⑷f(wàn)辰集團(tuán)等；與此同時(shí)，如果我們按照此前受損幅度來(lái)看：餐飲供應(yīng)鏈、速凍、調(diào)味品&復(fù)合調(diào)味品、啤酒也將陸續(xù)修復(fù)；標(biāo)的主要可以關(guān)注：安井食品、海天味業(yè)、天味食品、青島啤酒（A+H）；景氣度高的子板塊紅利仍存：軟飲料、零食、保健品等；標(biāo)的選擇上可以考慮：東鵬飲料、農(nóng)夫山泉、三只松鼠、鹽津鋪?zhàn)印抛惺称贰⑾蓸方】挡糠肿有袠I(yè)有望在明年進(jìn)入新一輪成本周期，盈利能力將持續(xù)修復(fù)，如：乳制品、食品加工板塊；主要標(biāo)的有：伊利股份、安琪酵母等。由此，我們推薦標(biāo)的主要為：安井食品、三只松鼠、青島啤酒、伊利股份。風(fēng)險(xiǎn)提示：食品安全風(fēng)險(xiǎn)；終端需求疲軟；原材料價(jià)格上漲等。業(yè)績(jī)端0171.181、啤酒24Q3收入顯著降速，量?jī)r(jià)表現(xiàn)均有承壓，短期結(jié)構(gòu)升級(jí)放緩、長(zhǎng)期高端化趨勢(shì)或仍有望延續(xù)啤酒企業(yè)24Q3收入增長(zhǎng)總體降速，燕京啤酒表現(xiàn)相對(duì)較優(yōu)。1）青島啤酒：24Q1-3公司收入289.59億元，同比-6.52

，24Q3公司收入88.91億元，同比-5.28

。2）重慶啤酒：24Q1-3公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入130.63億元，同比+0.26，24Q3公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入42.02億元，同比-7.11。3）燕京啤酒：24Q1-3公司收入128.46億元，同比+3.47

，

24Q3公司收入48.00億元，同比+0.19。4）百威亞太（中國(guó)市場(chǎng)）：

24Q1-3收入同比變動(dòng)-11.6，24Q3收入同比變動(dòng)-16.1。1）量：24年1-9月啤酒行業(yè)實(shí)現(xiàn)產(chǎn)量2930.2萬(wàn)噸（-1.50），24Q3啤酒行業(yè)實(shí)現(xiàn)產(chǎn)量1007.5萬(wàn)噸（-5.26）。具體來(lái)看：①青島啤酒：24Q1-3總銷量678.5萬(wàn)千升，同比-6.98；24Q3銷量215.5萬(wàn)千升，同比-5.11

，主要系餐飲場(chǎng)景恢復(fù)較慢、壓貨減少、消費(fèi)力及天氣等綜合影響；24Q3青島主品牌銷量122.5萬(wàn)千升，同比-4.15，中高檔及以上產(chǎn)品銷量88.3萬(wàn)千升，同比-4.75。②重慶啤酒：24Q1-3銷量為265.7萬(wàn)噸（+0.20），24Q3銷量為87.32萬(wàn)噸（-5.59），24Q3主流啤酒收入占比提升0.11pct至38.93，目前重啤全國(guó)總銷量中本地品牌占七成以上，高端的拉罐啤酒增幅達(dá)到高雙位數(shù)，預(yù)計(jì)高端化趨勢(shì)未來(lái)仍會(huì)持續(xù)。③燕京啤酒：24Q1-3啤酒銷售實(shí)現(xiàn)銷量344.73萬(wàn)噸（+0.48），24Q3啤酒銷售實(shí)現(xiàn)銷量114.24萬(wàn)噸（+0.13）。④百威亞太（中國(guó)市場(chǎng)）

：24Q1-3銷量同比變動(dòng)-10.6，24Q3銷量同比變動(dòng)-14.2。2）價(jià)：24Q3啤酒企業(yè)噸價(jià)表現(xiàn)分化，外部環(huán)境影響下噸價(jià)提升速度普遍放緩，長(zhǎng)期看預(yù)計(jì)高端化趨勢(shì)仍將延續(xù)。①青島啤酒：24Q1-3噸營(yíng)收4268元，同比+0.50，其中24Q1/24Q2/24Q3分別為4647/4055/4126元/千升，同比分別+2.58

/-0.91

/-0.18，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)略有下行。②重慶啤酒：24Q1-3噸價(jià)為4916元（+0.06），24Q3噸價(jià)為4813元（-1.61）。③燕京啤酒：24Q1-3噸價(jià)為3726元/千升（+2.97），24Q3噸價(jià)為4202元/千升（+0.06）。④百威亞太（中國(guó)市場(chǎng)）

：24Q1-3噸價(jià)同比變動(dòng)-1.2，24Q3噸價(jià)同比變動(dòng)-2.1。資料來(lái)源：Wind，公司公告，華潤(rùn)啤酒公司官網(wǎng)，浙商證券研究所注：啤酒板塊收入選取青島啤酒、重慶啤酒、燕京啤酒、珠江啤酒、華潤(rùn)啤酒、百威亞太公司24Q1-3收入（億元）同比變動(dòng)24Q3收入（億元）同比變動(dòng)青島啤酒289.59-6.5288.91-5.28重慶啤酒130.630.2642.02-7.11燕京啤酒128.463.4748.000.1924Q1-3啤酒板塊收入略有下滑24Q3啤酒板塊收入略有下滑11.19%8.96%7.49%-2.10% -2.00-%2.00%14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%10002004003005007006002020Q1-3

2021Q1-3

2022Q1-3

2023Q1-3

2024Q1-3營(yíng)業(yè)總收入（億元） YOY（%，右軸）7.24%0.68%11.49%1.50%-6.00%-3.35-%4.00%-2.00%14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%-4.00% -2525751251752252020Q3 2021Q3 2022Q3 2023Q3 2024Q3營(yíng)業(yè)總收入（億元） YOY（%，右軸）1.19公司24Q1-3歸母凈利潤(rùn)（億元）同比變動(dòng)24Q3歸母凈利潤(rùn)（億元）同比變動(dòng)青島啤酒49.901.6713.48-9.03重慶啤酒13.32-0.904.31-10.10燕京啤酒12.8834.735.3019.842、啤酒24Q3利潤(rùn)表現(xiàn)承壓，主要系規(guī)模效應(yīng)減弱+結(jié)構(gòu)下行，僅燕京啤酒在利潤(rùn)率低基數(shù)下維持較快增長(zhǎng)主要啤酒企業(yè)24Q3利潤(rùn)表現(xiàn)承壓，利潤(rùn)增速慢于收入增速，主因規(guī)模效應(yīng)減弱+結(jié)構(gòu)下行。1）青島啤酒：24Q1-3實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)49.90億元，同比+1.67

,24Q3歸母凈利潤(rùn)13.48億元，同比-9.03。2）重慶啤酒：24Q1-3實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)13.32億元，同比-0.90；24Q3實(shí)現(xiàn)4.31億元，同比-10.10。3）燕京啤酒：24Q1-3實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)12.88億元，同比+34.73，24Q3實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)5.30億元，同比+19.84。4）百威亞太（中國(guó)市場(chǎng)）：24Q1-3

EBITDA同比變動(dòng)-12.4，24Q3

EBITDA同比變動(dòng)-21.1。主要酒企24Q3噸成本仍有改善。1）盈利能力：主要酒企盈利能力延續(xù)提升趨勢(shì)，利潤(rùn)率提升主要系成本改善+結(jié)構(gòu)升級(jí)，費(fèi)用率維持穩(wěn)定。2）成本：①青島啤酒：24Q1-3噸成本2486元/千升，同比-2.90，其中24Q1/24Q2/24Q3分別為2768/2320/2388元/千升，同比分別-0.96

/-5.40

/-2.20，我們預(yù)計(jì)噸成本下行主要系低價(jià)原材料使用+回瓶率提升。②重慶啤酒：24Q1-3噸成本為2497元（+0.05），24Q3噸成本為2446元（+1.09）。③燕京啤酒：24Q1-3噸成本為2046元/千升（+1.01），24Q3噸成本為2185元/千升（-0.01）。④百威亞太：24Q1-3噸成本同比變動(dòng)-0.1。2024年10月31日玻璃、瓦楞紙、鋁價(jià)格同比變動(dòng)-39、-11、+10，環(huán)比24年9月30日變動(dòng)+10、+2、+4，較23年均值變動(dòng)-35、-9、+11；2024年9月進(jìn)口大麥價(jià)格同比下降17，環(huán)比下降3。由于23年8月商務(wù)部終止對(duì)澳麥征收反傾銷稅和反補(bǔ)貼稅，24年酒企大麥采購(gòu)價(jià)格出現(xiàn)顯著下降，包材成本穩(wěn)中有降，我們預(yù)計(jì)25年酒企采購(gòu)成本或仍有望小幅改善，助力利潤(rùn)彈性釋放。資料來(lái)源：Wind，公司公告，華潤(rùn)啤酒公司官網(wǎng)，浙商證券研究所注：啤酒板塊利潤(rùn)選取青島啤酒、重慶啤酒、燕京啤酒、珠江啤酒、華潤(rùn)啤酒、百威亞太24Q1-3啤酒板塊歸母凈利潤(rùn)顯著降速24Q3啤酒板塊歸母凈利潤(rùn)顯著降速3.57%15.57%15.14%17.32%7.20%6.00%4.00%2.00%0.00%8.00%-515355575951152020Q1-32021Q1-32022Q1-32023Q1-3

2024Q1-3歸母凈利潤(rùn)（億元） YOY（%，右軸）7.73%7.96%12.52%9.49%-4.00%-2.43%-2.00%14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%-5051015202520.00% 3018.00%16.00%14.00%12.00%10.00%2020Q3 2021Q3 2022Q3 2023Q3 2024Q3歸母凈利潤(rùn)（億元） YOY（%，右軸）1.2101、收入端：24Q1-Q3收入實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)，24Q3收入增長(zhǎng)穩(wěn)健。資料來(lái)源：Wind，浙商證券研究所24Q1-Q3年軟飲料收入增速為12.52（同比-2.70pct），增速保持穩(wěn)健，主要系旺季來(lái)臨，終端需求有所恢復(fù)，同時(shí)即飲茶等爆款產(chǎn)品快速鋪市。24Q3板塊收入實(shí)現(xiàn)9.14，同比-7.95pct，實(shí)現(xiàn)較好的增長(zhǎng).東鵬飲料：24Q1-Q3實(shí)現(xiàn)收入125.58億元，同比增長(zhǎng)45.34%；24Q3公司實(shí)現(xiàn)收入46.85億元，同比增長(zhǎng)47.29%。公司前三季度東鵬特飲實(shí)現(xiàn)收入105.07億元，同比增長(zhǎng)31.43；補(bǔ)水啦實(shí)現(xiàn)12.11億元，同比增長(zhǎng)292；其他飲料實(shí)現(xiàn)8.12億元，同比增長(zhǎng)145。24Q3東鵬特飲實(shí)現(xiàn)收入36.52億元，同比增長(zhǎng)27.72；補(bǔ)水啦實(shí)現(xiàn)7.35億元，同比增長(zhǎng)300；其他飲料實(shí)現(xiàn)2.81億元，同比增長(zhǎng)107.04。香飄飄：

24Q1-Q3公司實(shí)現(xiàn)收入19.38億元，同比-2.05%；2024Q3公司實(shí)現(xiàn)收入7.59億元，同比-6.10%。公司沖泡業(yè)務(wù)前三季度實(shí)現(xiàn)收入11.10億元，同比下滑8.27；即飲類產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)8.01億元，同比增長(zhǎng)7.89；24Q3沖泡業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入4.96億元，同比下滑14.88，即飲業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)2.54億元，同比增長(zhǎng)17.82。3）歡樂家：24Q1-Q3公司實(shí)現(xiàn)收入13.40億元，同比增長(zhǎng)2.61%；24Q3實(shí)現(xiàn)收入3.95億元，同比增長(zhǎng)0.22%。前三季度飲料產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)收入7.54億元，同比增長(zhǎng)4.35；其中椰子汁飲料實(shí)現(xiàn)收入6.49億元，同比增長(zhǎng)4.5。罐頭產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)收入5.22億元，同比下降7.73，其中黃桃罐頭實(shí)現(xiàn)收入2.24億元，同比下降1.95。橘子罐頭實(shí)現(xiàn)收入1.40億元，同比下降0.52。24Q1-Q3年軟飲料板塊收入實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)（億元，

） 24Q3軟飲料板塊收入表現(xiàn)優(yōu)異（億元，

）（億元，

）24Q1-Q3年收入同比變動(dòng)24Q3收入同比變動(dòng)?xùn)|鵬飲料125.5845.34%46.8547.29%香飄飄19.38-2.05%7.59-6.10%歡樂家13.402.61%3.950.22%承德露露21.596.10%5.25-2.99%養(yǎng)元飲品42.29-7.81%12.87-18.79%146.52166.54238.86268.760.68%-19.77%208.5825.240%7.31-0.61%15.22%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%-20.00%-25.00%12.5120%.00%15.00%30.00%25.00%20.00%33023013030-70-170-270營(yíng)業(yè)收入YOY45.8964.1571.89

72.6185.021.47%-0.10%0612.

%1.00%179.029.7%99.14%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%-2.00%10.00%18.00%16.00%14.00%12.00%8-1228486888108營(yíng)業(yè)收入YOY1.2112、利潤(rùn)端：24Q1-Q3原材料成本有所回落，利潤(rùn)修復(fù)；24Q3利潤(rùn)保持快速增長(zhǎng)，但增速同比略降24Q1-Q3軟飲料板塊實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)增速24.27

（同比下降7.72pct），主要系包材等原材料成本下降疊加需求恢復(fù)。24Q3歸母凈利潤(rùn)保持快速增長(zhǎng)，實(shí)現(xiàn)18.24，同比下降2.61pct，主要系原材料成本有所回落，且規(guī)模效應(yīng)提升后費(fèi)用率有所下降所致。東鵬飲料：24Q1-Q3實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)27.07億元，同比增長(zhǎng)63.53%；24Q3實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)9.77億元，同比增長(zhǎng)78.42%。主要系原材料成本價(jià)格下降使得毛利率提升明顯，拉動(dòng)公司利潤(rùn)的快速增長(zhǎng)。香飄飄：24Q1-Q3實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.18億元，同比增長(zhǎng)408.98%；24Q3實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.47億元，同比下降0.62%。當(dāng)前仍未到公司沖泡旺季，期待四季度沖泡旺季帶來(lái)利潤(rùn)的增長(zhǎng)。歡樂家：24Q1-Q3實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.84億元，同比下降52.34%；24Q3實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.01億元，同比下滑97.16%。歸母凈利潤(rùn)下滑較多，主要系公司毛利率有所下滑；與此同時(shí)，公司持續(xù)進(jìn)行渠道鋪設(shè)和銷售費(fèi)用投放，使得銷售費(fèi)用提升明顯，但投入產(chǎn)出率低于預(yù)期，使得利潤(rùn)短期有所下降。資料來(lái)源：Wind，浙商證券研究所24Q1-Q3年軟飲料板塊利潤(rùn)表現(xiàn)良好（億元，

）24Q3軟飲料板塊利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)（億元，

）（億元，

）24Q1-Q3年歸母凈利潤(rùn)同比變動(dòng)24Q3歸母凈利同比變動(dòng)?xùn)|鵬飲料27.0763.53%9.7778.42%香飄飄0.18408.98%0.47-0.62%歡樂家0.84-52.34%0.01-97.16%承德露露4.19-5.49%1.26-2.30%養(yǎng)元飲品12.29-4.69%1.99-47.26%25.1328.6529.7639.283.67%-18.43%36.4827.31%-18.41%31.9498%.8224.27%20.00%10.00%0.00%-10.00%-20.00%-30.00%40.00%30.00%-50-30-1010305070歸母凈利潤(rùn) YOY7.3912.1412.1210.5615.081.16%25.02%-0.10%12.7620.85%18.24%15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%20.00%30.00%25.00%-10-505101520-12.93%2019Q32020Q32021Q32022Q32023Q3

2024Q3歸母凈利潤(rùn) YOY1.3121、收入端：24Q1-Q3零食板塊實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)，24Q3淡季收入保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。24Q1-Q3休閑零食板塊實(shí)現(xiàn)收入增速11.48（同比+11.53pct），收入保持快速增長(zhǎng)，主要系渠道變革帶來(lái)的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，以及大單品內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)力較強(qiáng)；24Q3收入增速為+3.01（同比-9.50pct），我們認(rèn)為主要系去年高基數(shù)下增速恢復(fù)平穩(wěn)。鹽津鋪?zhàn)樱?4Q1-Q3公司實(shí)現(xiàn)收入38.61億元，同比增長(zhǎng)28.49%；24Q3公司實(shí)現(xiàn)收入14.02億元，同比+26.20%。前三季休閑魔芋實(shí)現(xiàn)

5.51

億收入，同比增長(zhǎng)

38.97；蛋類零食實(shí)現(xiàn)4.19億收入，同比增長(zhǎng)

104.43。24Q3

休閑魔芋收入2.41億元，同比增長(zhǎng)

39.05；Q3

蛋類零食收入1.80

億元，同比增長(zhǎng)

64.35

。分渠道來(lái)看，Q3

渠道增速?gòu)母叩降蜑椋焊邉?shì)能會(huì)員店渠道>零食>定量流通>電商（35），散裝Q3同比持平，直營(yíng)

KA渠道仍處于同比環(huán)比收縮階段。勁仔食品：24Q1-Q3公司實(shí)現(xiàn)收入17.72億元，同比+18.65%；2024Q3公司實(shí)現(xiàn)收入6.42億元，同比+12.94%。公司2024Q3收入略低于預(yù)期，主要是線上渠道拖累，小包裝產(chǎn)品占比

51左右，同比增長(zhǎng)約25，大包裝+散稱產(chǎn)品占比49左右，其中散稱產(chǎn)品增速較快。三只松鼠：24Q1-Q3實(shí)現(xiàn)收入71.69億元，同比增長(zhǎng)56.46%；24Q3公司實(shí)現(xiàn)收入20.95億元，同比增長(zhǎng)24.03%，24Q3收入略超市場(chǎng)預(yù)期。4）洽洽食品：24Q1-Q3年實(shí)現(xiàn)收入47.58億元，同比增長(zhǎng)6.24%；2024Q3公司實(shí)現(xiàn)收入18.59億元，同比增長(zhǎng)3.72

。24Q1-Q3年休閑零食板塊收入快速增長(zhǎng)24Q3零食板塊的收入增速比較平穩(wěn)（億元，

）24Q1-Q3年收入同比變動(dòng)24Q3收入同比變動(dòng)洽洽食品47.586.24%18.593.72%鹽津鋪?zhàn)?8.6128.49%14.0226.20%甘源食品16.0622.23%5.6315.58%勁仔食品17.7218.65%6.4212.94%三只松鼠71.6956.46%20.9524.03%良品鋪?zhàn)?4.80-8.66%15.94-20.81%圖表單位：億元，資料來(lái)源：Wind，浙商證券研究所圖表單位：億元，276.61

276.47308.2120.61%-0.63%-0.13%-2.09%

-0.05%11.48%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%370320 284.68282.88

28230-80營(yíng)業(yè)收入 YOY95.891.488.299.2102.224.8669.%1-10.13%6.18%-3.52%12.52%3.01%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%5.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%120100806040200-20-40-60營(yíng)業(yè)收入 YOY1.3132、利潤(rùn)端：24Q1-Q3利潤(rùn)端快速增長(zhǎng)，24Q3成本紅利凸顯。24Q1-Q3休閑零食板塊實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)增速17.85（同比+5.61pct），增速同比略有放緩。24Q3歸母凈利潤(rùn)端同比實(shí)現(xiàn)29.15

（同比+23.42pct）。零食板塊24Q2利潤(rùn)端修復(fù)主要系成本紅利顯現(xiàn)，以及行業(yè)控費(fèi)效果明顯。鹽津鋪?zhàn)樱?4Q1-Q3歸母凈利潤(rùn)4.93億元，同比增長(zhǎng)24.55%。24Q3實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.74億元，同比+15.62%。公司利潤(rùn)增速略低于預(yù)期主要系所得稅率季度波動(dòng)影響、與經(jīng)營(yíng)質(zhì)量無(wú)關(guān)。勁仔食品：24Q1-Q3實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.15億元，同比+61.20%；24Q3實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.71億元，同比+42.58%。我們認(rèn)為主要系新品如鵪鶉蛋等規(guī)模提升，毛利率有所提升；同時(shí)原材料價(jià)格下降等因素拉動(dòng)公司毛利率提升；疊加公司規(guī)模效應(yīng)凸顯，24Q3歸母凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)較好的增長(zhǎng)。三只松鼠：公司24Q1-Q3年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.41億元，同比增長(zhǎng)101.15%；24Q3實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.52億元，同比增長(zhǎng)221.89%。公司利潤(rùn)的增長(zhǎng)主要系收入端增長(zhǎng)較快帶動(dòng)，與此同時(shí)公司24Q3毛利率保持穩(wěn)定，經(jīng)營(yíng)質(zhì)量實(shí)現(xiàn)較好表現(xiàn)。洽洽食品：24Q1-Q3年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)6.26億元，同比增長(zhǎng)23.79%。24Q3實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.89億元，同比增長(zhǎng)21.40%。利潤(rùn)同比增長(zhǎng)主要系原材料價(jià)格下降，使得毛利率同比有所提升。24Q1-Q3年休閑零食板塊利潤(rùn)增速回正24Q3零食板塊利潤(rùn)表現(xiàn)不太良好（億元，

）24Q1-Q3年歸母凈利潤(rùn)同比變動(dòng)24Q3歸母凈利同比變動(dòng)洽洽食品6.2623.79%2.8921.40%鹽津鋪?zhàn)?.9324.55%1.7415.62%甘源食品2.7729.48%1.1117.10%勁仔食品2.1561.20%0.7142.58%三只松鼠3.41101.15%0.52221.89%良品鋪?zhàn)?.19-89.86%-0.05-325.20%圖表單位：億元，資料來(lái)源：Wind，浙商證券研究所圖表單位：億元，16.0717.9815.3617.2420.3128.45%38.15137.33%-14.56%-52.88%12.24%

17.85%0.00%-50.00%-100.00%150.00%100.00%50.00%483828188-2-12-22-32歸母凈利潤(rùn)YOY5.384.95 5.025.316.864.59

23.04%17.12%1.56%5.74%20.00%10.00%0.00%-10.00%29.1350%.00%40.00%97531-1-3-8.07%2019Q32020Q32021Q32022Q32023Q3

2024Q3歸母凈利潤(rùn)YOY1.424Q1-3乳制品板塊收入同減8.824Q3乳制品板塊收入同減7.8資料來(lái)源：Wind，浙商證券研究所乳制品板塊收入選取：皇氏集團(tuán)、貝因美、燕塘乳業(yè)、新乳業(yè)、熊貓乳品、天潤(rùn)乳業(yè)、三元股份、光明乳業(yè)、妙可藍(lán)多、伊利股份、一鳴食品、均瑤健康、麥趣爾、西部牧業(yè)、莊園牧場(chǎng)、佳禾食品、蒙牛

14乳業(yè)億元/

/pct24Q1-3收入24Q1-3收入增速24Q1-3收入增速變動(dòng)24Q3收入24Q3收入增速24Q3收入增速變動(dòng)乳制品1386.53-8.78%-12.14%451.47-7.77%-9.14%伊利股份887.33-8.61%-12.45%290.37-6.66%-9.37%妙可藍(lán)多35.94-9.40%-13.00%12.17-6.74%-12.37%新乳業(yè)81.50-0.54%-10.09%27.85-3.82%-11.07%2024Q3乳制品板塊收入降幅環(huán)比收窄。2024Q1-3乳制品板塊收入為1386.5億元，同比減少8.8

（-12.1pct），2024Q3板塊收入為451.5億元，同比下滑7.8

（-9.1pct），降幅收窄主因去庫(kù)存的影響在Q3環(huán)比減弱。1）伊利股份：2024Q1-3實(shí)現(xiàn)收入887.3億元，同比減少8.6

（-12.5pct）；2024Q3單季度實(shí)現(xiàn)收入290.4億元，同比減少6.7

（-9.4pct）。分產(chǎn)品看，2024Q1-3液體乳/奶粉及奶制品/冷飲產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)收入575.2/213.3/83.4億元，同比-12.1

/+7.1

/-19.6；24Q3液體乳/奶粉及奶制品/冷飲產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)收入206.4/68.2/10.2億元，同比-10.3/+6.6/-16.7。24Q3液體乳收入降幅如期收窄，表明上半年開始的主動(dòng)調(diào)整成效顯著。2）妙可藍(lán)多：2024Q1-3實(shí)現(xiàn)收入35.9億元，同比下降9.4

（-13.0pct）；2024Q3單季度實(shí)現(xiàn)收入12.2億元，同比下降6.7（-12.4pct），24Q3收入承壓。3）新乳業(yè)：2024Q1-3實(shí)現(xiàn)收入81.5億元，同比下降0.5（-10.1pct）；2024Q3單季度實(shí)現(xiàn)收入27.9億元，同比下滑3.8

（-11.1pct）。預(yù)計(jì)24Q3液體乳收入微增，持續(xù)實(shí)現(xiàn)超越行業(yè)大盤的增長(zhǎng)。7.97.33.4-8.8-15-10-505101520160014001200100080060040020002019Q1-3

2020Q1-3

2021Q1-3

2022Q1-3

2023Q1-3

2024Q1-3營(yíng)業(yè)收入（億元） YOY18.012.810.43.61.4-7.8-10-505101501002003004005006002019Q3

2020Q3

2021Q3

2022Q3

2023Q3

2024Q3營(yíng)業(yè)收入（億元） YOY1.424Q1-3乳制品板塊歸母凈利潤(rùn)同增6.024Q3乳制品板塊歸母凈利潤(rùn)同增2.42024Q1-3乳制品板塊歸母凈利潤(rùn)為118.1億元，同比增長(zhǎng)6.0（-15.5pct），2024Q3板塊歸母凈利潤(rùn)為34.3億元，同比增加2.4（-52.3pct）。1）伊利股份：2024Q1-3實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)108.7億元，同比增長(zhǎng)15.9（-0.5pct）；2024Q3歸母凈利潤(rùn)33.4億元，同比增加8.5（-50.9pct）。2）妙可藍(lán)多：2024Q1-3實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.9億元，同比增長(zhǎng)571.7（+662.9pct)；2024Q3歸母凈利潤(rùn)0.1億元。24Q3業(yè)績(jī)受到蒙牛奶酪業(yè)務(wù)并表的拖累。3）新乳業(yè)：2024Q1-3實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)4.7億元，同比增長(zhǎng)24.4

（+1.6pct）；2024Q3歸母凈利潤(rùn)1.8億元，同比增長(zhǎng)22.9（+3.8pct）。資料來(lái)源：Wind，浙商證券研究所乳制品板塊利潤(rùn)選取：皇氏集團(tuán)、貝因美、燕塘乳業(yè)、新乳業(yè)、熊貓乳品、天潤(rùn)乳業(yè)、三元股份、光明乳業(yè)、妙可藍(lán)多、伊利股份、一鳴食品、均瑤健康、麥趣爾、西部牧業(yè)、莊園牧場(chǎng)、佳禾食品、蒙牛乳1業(yè)5億元/

/pct24Q1-3利潤(rùn)24Q1-3利潤(rùn)增速24Q1-3利潤(rùn)增速變動(dòng)24Q3利潤(rùn)24Q3利潤(rùn)增速24Q3利潤(rùn)增速變動(dòng)乳制品118.085.97%-15.45%34.282.43%-52.33%伊利股份108.6815.87%-0.50%33.378.53%-50.91%妙可藍(lán)多0.85571.67%662.86%0.14不適用-224.13%新乳業(yè)4.7424.37%1.60%1.7722.92%3.83%4.5-6.721.435302520156.0 1050-5-100204060801001201402019Q1-3

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2024Q1-3歸母凈利（億元） YOY31.924.611.0-32.92.4-40-20020406040353025201510502019Q32020Q32021Q32022Q32023Q3

2024Q3歸母凈利（億元） YOY54.81.51624Q1-3速凍板塊收入235.4億元，同比增長(zhǎng)0.8（-14.4pct）。24Q3收入75.7億元，同比減少1.0（-10.7pct）。1）安井食品：24Q1-3實(shí)現(xiàn)收入110.8億元，同比增長(zhǎng)7.8（-18.1pct），24Q3實(shí)現(xiàn)收入35.3億元，同比增加4.6（-12.6pct）。24Q3主業(yè)新品表現(xiàn)良好，新零售渠道表現(xiàn)亮眼，特通渠道下滑。2）三全食品：24Q1-3實(shí)現(xiàn)收入51.3億元，同比減少5.4（-6.9pct），24Q3實(shí)現(xiàn)收入14.6億元，同比減少6.5（-9.5pct）。3）千味央廚：24Q1-3實(shí)現(xiàn)收入13.6億元，同比增長(zhǎng)2.7（-26.2pct）；24Q3實(shí)現(xiàn)收入4.7億元，同比減少1.2（-26.2pct）。24Q1-3速凍板塊收入同增0.8資料來(lái)源：Wind，浙商證券研究所注：速凍板塊收入選取安井食品、三全食品、海欣食品、味知香、惠發(fā)食品、春雪食品、千味央廚、巴比食品億元/

/pct24Q1-3收入24Q1-3收入增速24Q1-3收入增速變動(dòng)24Q3收入24Q3收入增速24Q3收入增速變動(dòng)速凍品235.350.78%-14.42%75.71-0.96%-10.71%安井食品110.777.84%-18.09%35.334.63%-12.58%三全食品51.25-5.35%-6.85%14.60-6.46%-9.49%千味央廚13.642.70%-26.18%4.72-1.17%-26.21%18.216.515.20.8010203040500501001502002502019Q1-3

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2024Q1-3營(yíng)業(yè)收入（億元） YOY46.356.315.417.69.8-1.0-10010203040506090807060504030201002019Q3 2020Q3 2021Q3 2022Q3 2023Q3 2024Q3營(yíng)業(yè)收入（億元） YOY24Q3速凍板塊收入同減1.01.51724Q1-3速凍板塊歸母凈利潤(rùn)同減14.324Q3速凍板塊歸母凈利潤(rùn)同減36.0資料來(lái)源：Wind，浙商證券研究所注：速凍板塊利潤(rùn)選取安井食品、三全食品、海欣食品、味知香、惠發(fā)食品、春雪食品、千味央廚、巴比食品億元/

/pct24Q1-3利潤(rùn)24Q1-3利潤(rùn)增速24Q1-3利潤(rùn)增速變動(dòng)24Q3利潤(rùn)24Q3利潤(rùn)增速24Q3利潤(rùn)增速變動(dòng)速凍品17.35-14.30%-42.09%4.20-35.98%-79.43%安井食品10.47-6.65%-69.34%2.44-36.76%-100.51%三全食品3.94-28.61%-33.66%0.61-47.02%-69.07%千味央廚0.82-13.49%-48.78%0.22-42.08%-102.43%219.2-13.430.527.8-50-14.305010015020025005101520252019Q1-3

2020Q1-3

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2024Q1-3歸母凈利（億元） YOY171.7-21.938.043.5-36.0-50050100150200012345672019Q3 2020Q3 2021Q3 2022Q3 2023Q3 2024Q3歸母凈利（億元） YOY24Q1-3速凍板塊實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)為17.4億元，同比減少14.3（-42.1pct）；24Q3板塊歸母凈利潤(rùn)為4.2億元，同比減少36.0（-79.4pct）。1）安井食品：24Q1-3實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)10.5億元，同比減少6.7

（-69.3pct），24Q3歸母凈利潤(rùn)2.4億元，同比減少36.8（-100.5pct）。24Q3適度讓利參與競(jìng)爭(zhēng)后毛利率下行，費(fèi)用率加大，凈利率承壓。2）三全食品：24Q1-3實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.9億元，同比減少28.6

（-33.7pct），24Q3歸母凈利潤(rùn)0.6億元，同比減少47.0（-69.1pct）。3）千味央廚：24Q1-3實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.8億元，同比減少13.5

（-48.8pct）；24Q3歸母凈利潤(rùn)0.2億元，同比減少42.1（-102.4pct）。1.6181、收入端：24Q1-Q3需求持續(xù)回暖，收入同比略有增長(zhǎng)；24Q3需求較為平穩(wěn)，收入增速略有下滑。24Q1-Q3烘焙板塊實(shí)現(xiàn)收入增速0.41（同比-10.25pct），收入實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)；24Q3收入端同比實(shí)現(xiàn)-3.72

（同比-14.12pct）。烘焙板塊需求仍在持續(xù)修復(fù)，24Q3保持穩(wěn)健。1）立高食品：24Q1-Q3年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收27.17億元（同比+5.22%）；24Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收9.36億元（同比-1.11%）。2）海融科技：24Q1-Q3年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收入7.66億元（同比+8.31%）；2024Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收入2.48億元(同比+5.98%）。3）南僑食品：24Q1-Q3年公司實(shí)現(xiàn)23.05億元，同比增長(zhǎng)0.66%；冷凍面團(tuán)實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)；24Q3實(shí)現(xiàn)收入7.39億元，同比增長(zhǎng)1.52%。4）桃李面包：24Q1-Q3年實(shí)現(xiàn)收入46.47億元，同比下降8.27%；24Q3實(shí)現(xiàn)收入16.27億元，同比下滑12.53%。資料來(lái)源：Wind，浙商證券研究所24Q1-Q3年需求持續(xù)修復(fù)24Q3烘焙板塊收入表現(xiàn)良好（億元，

）24Q1-Q3年收入同比變動(dòng)24Q3收入同比變動(dòng)立高食品27.175.22%9.36-1.11%海融科技7.668.31%2.485.98%南僑食品23.050.66%7.391.52%桃李面包46.47-8.27%16.27-12.53%愛普股份20.65-1.59%6.13-3.18%圖表單位：億元，圖表單位：億元，97.99185.95

186.71151.0393%.333.60%157.90181.4628%.036.42%10.66%0.410%.00%2.00%20.00%18.00%16.00%14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%200180160140120100806040200營(yíng)業(yè)收入 YOY48.7266.7869.7176.9674.0913.4691%.149.86%9.23%4.38%10.40%-6.00%-3.7-24%.00%-2.00%16.00%14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%-33-137274767872019Q3

2020Q3

2021Q3

2022Q3

2023Q3

2024Q3營(yíng)業(yè)收入 YOY24Q1-Q3

24Q31.6192、利潤(rùn)端：24Q1-Q3利潤(rùn)端略有下降，24Q3利潤(rùn)增速同比下行。24Q1-Q3年烘焙板塊實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)增速-1.33（同比-10.13pct）；其中24Q3板塊歸母凈利潤(rùn)下滑5.93（同比-15.95pct）。烘焙板塊在2024年伴隨原材料價(jià)格的下行，利潤(rùn)端仍在修復(fù)過程中。1）立高食品：24Q1-Q3年實(shí)現(xiàn)歸母凈利2.03億元（同比+28.21%）；24Q3實(shí)現(xiàn)歸母凈利0.68億元（同比+35.07%）。海融科技：24Q1-Q3年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.88億元，同比增長(zhǎng)32.44%；24Q3實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.18億元，同比增長(zhǎng)3.44%。南僑食品：24Q1-Q3年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.50億元，同比增長(zhǎng)20.05%；24Q3實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.22億元，同比下降31.35%。桃李面包：24Q1-Q3年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)4.35億元，同比下滑5.28%；24Q3實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.45億元，同比下降13.43%。24Q1-Q3年烘焙板塊利潤(rùn)同比下滑24Q3烘焙板塊利潤(rùn)端仍同比下行（億元，

）24Q1-Q3年歸母凈利潤(rùn)同比變動(dòng)24Q3歸母凈利同比變動(dòng)立高食品2.0328.21%0.6835.07%海融科技0.8832.44%0.183.44%南僑食品1.5020.05%0.22-31.35%桃李面包4.35-5.28%1.45-13.43%愛普股份0.89-1.44%0.2735.43%圖表單位：億元，資料來(lái)源：Wind，浙商證券研究所圖表單位：億元，13.3519.4921.0016.8318.32 18.087.98%14.06%7.75%-19.85%8.80%-5.00%-10.00%-15.00%-20.00%-25.00%-1.330%.00%20.00%15.00%10.00%5.00%-33-23-13-371727歸母凈利潤(rùn)

YOY8.2811.5711.129.1210.049.444.37%26.67%-3.85%-18.07%10.03%-10.00%-15.00%-20.00%-25.00%-5.9-35%.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%-14-9-42712172019Q3

2020Q3

2021Q3

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2023Q3

2024Q3歸母凈利潤(rùn) YOY1.72024Q1-3調(diào)味品板塊收入391.7億元，同比增加5.7（+2.2pct）。24Q3收入126.1億元，同比增加5.4（-2.1pct）。1）海天味業(yè)：24Q1-3實(shí)現(xiàn)收入204.0億元，同比增加9.4（+11.7pct）；24Q3實(shí)現(xiàn)收入62.4億元，同比增加9.8（+7.6pct）。2）中炬高新：24Q1-3實(shí)現(xiàn)收入39.5億元，同比減少-0.2（-0.1pct）；24Q3實(shí)現(xiàn)收入13.3億元，同比增加+2.2（+2.6pct）。3）千禾味業(yè)：24Q1-3實(shí)現(xiàn)收入22.9億元，同比減少-1.9（-51.9pct）；24Q3實(shí)現(xiàn)收入7.0億元，同比減少-12.6（-61.1pct）。資料來(lái)源：Choice，浙商證券研究所注：調(diào)味品板塊收入選取調(diào)味品中信（成分）指數(shù)圖：24年調(diào)味品板塊營(yíng)業(yè)收入同增5.7%圖：24Q3調(diào)味品板塊營(yíng)業(yè)收入同增5.4%億元/

/pct24Q1-3收入24Q1-3收入增速24Q1-3收入增速變動(dòng)24Q3收入24Q3收入增速24Q3收入增速變動(dòng)調(diào)味品391.685.74%2.16%126.145.41%-2.13%海天味業(yè)203.999.38%11.70%62.439.83%7.63%中炬高新39.46-0.17%-0.10%13.282.23%2.61%千禾味業(yè)22.88-1.85%-51.90%6.99-12.63%-61.08%5.79.73.65.7642081412104504003503002502001501005002019Q1-3

2020Q1-3

2021Q1-3

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2023Q1-3

2024Q1-3營(yíng)業(yè)總收入（億元） YOY13.116.51.47.97.55.4051015208060402001401201002019Q32020Q32021Q32022Q32023Q3

2024Q3營(yíng)業(yè)總收入（億元） YOY1.724Q1-3調(diào)味品板塊實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)為74.8億元，同比增加48.0

（+72.7pct）；24Q3調(diào)味品板塊歸母凈利潤(rùn)為23.1億元，同比增加16.5（+9.8pct）。1）海天味業(yè)：24Q1-3實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)48.1億元，同比增加

11.2

（+18.5pct），24Q3歸母凈利潤(rùn)13.6億元，同比增加10.5

（+13.7pct）。受益于原材料成本紅利，24Q3毛利率提升顯著，研發(fā)和財(cái)務(wù)費(fèi)用率提升疊加24Q3計(jì)提近

1

億資產(chǎn)減值損失，24Q3凈利率微增。2）中炬高新：24Q1-3實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)5.8億元，同比增加145.3

（+549.2pct），24Q3歸母凈利潤(rùn)2.3億元，同比增加32.9

（-28.4pct）。3）千禾味業(yè)：24Q1-3實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.5億元，同比減少9.2

（-115.8pct）；24Q3歸母凈利潤(rùn)1.0億元，同比減少22.6

（-113.0pct）。資料來(lái)源：Choice，浙商證券研究所注：調(diào)味品板塊利潤(rùn)選取調(diào)味品中信（成分）指數(shù)圖：24Q1-3調(diào)味品板塊利潤(rùn)同增48.0%圖：24Q3調(diào)味品板塊利潤(rùn)同增16.5%億元/

/pct24Q1-3利潤(rùn)24Q1-3利潤(rùn)增速24Q1-3利潤(rùn)增速變動(dòng)24Q3利潤(rùn)24Q3利潤(rùn)增速24Q3利潤(rùn)增速變動(dòng)調(diào)味品74.7847.97%72.73%23.1016.46%9.77%海天味業(yè)48.1511.23%18.48%13.6210.50%13.74%中炬高新5.76145.28%549.17%2.2632.90%-28.45%千禾味業(yè)3.52-9.19%-115.80%1.01-22.58%-113.01%19.6-9.96.1-24.8403020100-10-20-3048.05060807060504030201002019Q1-3

2020Q1-3

2021Q1-3

2022Q1-3

2023Q1-3

2024Q1-3歸母凈利潤(rùn)（億元） YOY22.0-18.35.86.716.5-30-20-10010203005101520252019Q32020Q32021Q32022Q32023Q3

2024Q3歸母凈利潤(rùn)（億元） YOY1.822（億元，

）24Q1-Q3年收入同比變動(dòng)24Q3收入同比變動(dòng)煌上煌14.52-8.11%3.92-9.64%紫燕食品26.87-4.60%10.23-4.61%絕味食品50.15-10.95%16.75-13.29%板塊整體91.54-8.72%30.90-10.12%24Q1-Q3鹵味連鎖板塊營(yíng)收-7.9924Q3鹵味連鎖板塊營(yíng)收-8.11資料來(lái)源：Wind,

浙商證券研究所。注：板塊數(shù)據(jù)不包含周黑鴨資料來(lái)源：Wind,

浙商證券研究所。注：板塊數(shù)據(jù)不包含周黑鴨資料來(lái)源：公司財(cái)報(bào),

浙商證券研究所。注：因周黑鴨為港股未披露三季報(bào)，為保持?jǐn)?shù)據(jù)前后一致性，板塊數(shù)據(jù)不包含周黑鴨1、收入端：鹵味連鎖24Q1-Q3/24Q3營(yíng)收同比-8.72

/-10.12

，開店順利，同店持續(xù)修復(fù)。重點(diǎn)公司：個(gè)股中龍頭絕味食品24Q1-Q3/24Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收50.15/16.75億元，同比-10.95%/-13.29%。公司前三季度鹵制食品銷售實(shí)現(xiàn)收入42.2億元，同比下降9.4

；加盟商管理業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入0.5億元，同比下滑13.9

；其中禽類、畜類、蔬菜制品、其他產(chǎn)品分別為29.7億元/0.3億元/4.8億元/3.9億元，同比分別為-13.8

、+66.6

、-9.8、-17

。55.6358.2091.5494.80100.2891.5417.84%4.61%16.50%3.56%5.78%-15.00%-8.72-%10.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%-85-35156511519Q1-Q320Q1-Q321Q1-Q322Q1-Q323Q1-Q3

24Q1-Q3營(yíng)業(yè)收入YOY19.0520.4231.9933.2534.3830.9018.81%7.20%9.18%3.96%3.40%-15.00%-10.1-21%0.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%3828188-2-12-222019Q32020Q32021Q32022Q32023Q3

2024Q3營(yíng)業(yè)收入 YOY圖表單位：億元，圖表單位：億元，1.823（億元，

）24Q1-Q3年歸母凈利潤(rùn)同比變動(dòng)24Q3歸母凈利同比變動(dòng)煌上煌0.79-22.12%0.18-1.96%紫燕食品3.492.19%1.51-6.78%絕味食品4.3812.53%1.43-3.33%板塊整體8.664.09%3.11-4.96%24Q1-Q3年鹵味連鎖板塊利潤(rùn)增速平穩(wěn)24Q3鹵味連鎖板塊利潤(rùn)增速緩慢資料來(lái)源：Wind,

浙商證券研究所。注：板塊數(shù)據(jù)不包含周黑鴨資料來(lái)源：Wind,

浙商證券研究所。注：板塊數(shù)據(jù)不包含周黑鴨資料來(lái)源：公司財(cái)報(bào),

浙商證券研究所。注：因周黑鴨為港股未披露三季報(bào)，為保持?jǐn)?shù)據(jù)前后一致性，板塊數(shù)據(jù)不包含周黑鴨2、利潤(rùn)端：24Q1-Q3/24Q3鹵味連鎖板塊整體歸母凈利增速實(shí)現(xiàn)4.09

/-4.96

，增速同比-52.44pct/-43.11pct。重點(diǎn)公司：個(gè)股中，絕味食品24Q1-Q3/24Q3凈利潤(rùn)分別為4.38/1.43億元，同比+12.53%/-3.33%，主因公司成本壓力降低，毛利率提升，同時(shí)公司通過有效的促銷活動(dòng)拉動(dòng)同店增長(zhǎng)，公司盈利能力逐步改善。8.267.538.328.6625.88%-8.77%52.35%5.32-63.12%56.53%-20.00%-40.00%-60.00%-80.00%4.09%0.00%80.00%60.00%40.00%20.00%20151050-5-10-15-2019Q1-Q3

20Q1-Q3

21Q1-Q3

22Q1-Q3

23Q1-Q3

24Q1-Q3歸母凈利潤(rùn) YOY14.412.893.216.2927.34%11.22%54.29%2.37-62.31%3.28

38.15%3.11-20.00%-40.00%-60.00%-80.00%-4.96%0.00%80.00%60.00%40.00%20.00%86420-2-4-6-82019Q32020Q32021Q32022Q32023Q32024Q3歸母凈利潤(rùn) YOY圖表單位：億元，圖表單位：億元，盈利能力02242.12524Q3盈利能力略有承壓，旺季加強(qiáng)市場(chǎng)銷售費(fèi)用投入，燕京啤酒利潤(rùn)率仍保持提升趨勢(shì)24Q3盈利能力略有承壓，主因產(chǎn)品結(jié)構(gòu)承壓+規(guī)模效應(yīng)減弱+費(fèi)用投入有所提升。①青島啤酒：24Q1-3毛利率/凈利率同比變動(dòng)+2.03/+1.58pct至41.76

/17.72，24Q3毛利率/凈利率同比變動(dòng)+1.19/-0.32p