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文檔簡介

第七章貨幣政策

一、貨幣政策的目標

?目標之間統一和沖突、目標的選擇、貨幣政策規則

二、貨幣政策工具、傳導機制和中介目標

?貨幣政策工具、傳導機制理論、中介指標的選擇

三、貨幣政策與財政政策的配合

?理論基礎、配合模式

四、貨幣政策的效果

?時滯、微觀主體的預期、透明度與公眾的信任

貨幣政策的目標

?貨幣政策:通常指的是中央銀行為實現給定的經濟目標,

運用各種工具調節貨幣供給和利率,進而影響宏觀經濟狀態,

所采取的方針和措施的總和。

?具體而言,貨幣政策包括:⑴政策目標;⑵實現目標所運

用的政策工具;⑶預期達到的政策效果。

?各國貨幣政策目標的具體內容不同,概括而言與宏觀經濟

政策的目標一致,包括經濟增長、充分就業、物價穩定和國

際收支平衡,各國的側重不同

貨幣政策目標之間的統一與沖突

?充分就業與經濟增長:正相關,經濟增長,就業增加,失

業率下降,反之亦然。其他目標之間存在沖突

?充分就業和穩定物價:菲利普斯曲線說明失業率和通貨膨

脹率兩者之間存在此消彼長的關系,貨幣政策只能在物價穩

定與充分就業之間權衡。

?穩定物價和經濟增長:短期中經濟增長與總需求上升有關,

總需求的增加帶動物價上漲,不利于物價的穩定。兩者關系

更為復雜,溫和通脹有利于增長;由總供給增加和生產率提

高帶來的經濟增長,使物價穩定或下跌

貨幣政策目標之間的統一與沖突

?經濟增長與國際收支平衡:就經常項目而言,經濟增長,

收入增加,對進口產品需求增加,同時也增加對出口產品的

需求,出現貿易赤字。就資本項目而言,經濟增長需要投資,

在國內資金不足時,需要外部資本的流入,在一定程度上可

以彌補貿易赤字引發的國際收支不平衡,但不一定完全實現

國際收支平衡。

?物價穩定與國際收支平衡:調整利率或貨幣供應量來控制

通貨膨脹,會引起經常項目和資本項目的順差或逆差,導致

國際收支失衡。利率上升會引起資本流入,本幣升值,貿易

逆差。緊縮貨幣的效果與之類似。

貨幣政策目標的選擇

?兩種選擇:統籌兼顧,努力協調;根據經濟環境,有所側

重或權衡

?我國的貨幣政策目標:1995年《中國人民銀行法》規定,

貨幣政策的目標是保持貨幣幣值穩定,并以此促進經濟增長。

屬于單一穩定貨幣的目標。此外還有其他的選擇。2014年,

周小川將我國貨幣政策目標表述為低通脹、適度增長、適度

就業、國際收支平衡、金融穩定、改革發展。

p單一目標:穩定物價(歐盟)或促進增長

p雙重目標:穩定物價與發展經濟兼顧(美聯儲)

p多重目標:宏觀經濟政策的主要目標均包括在內

通貨膨脹目標制

?通貨膨脹目標制:決定貨幣政策決策的框架。20世紀90年代,有幾

個國家的貨幣政策先后采取了這一策略。

?政策的核心是以未來一段時間內確定的通貨膨脹率或者目標區作為

貨幣政策目標,當局則承擔實現確定目標的責任。

?通貨膨脹目標制,增加了貨幣政策的透明度;通過向公眾解釋實現

通貨膨脹目標所需的代價和手段,則提高了貨幣政策的可信度。

?通貨膨脹目標制是長期貨幣政策目標。正確預測通貨膨脹率的難度

較大,以通貨膨脹為目標的國家并不排除在特殊情況下,環繞充分就

業和經濟增長等目標,允許短期內偏離長期通貨膨脹目標。對此,中

央銀行必須做出解釋

?美聯儲2%,日本長期是2%,短期是1%,我國每年政府工作報告公

布CPI目標,近似于通貨膨脹目標制

各國通貨膨脹:GDP縮減指數,2000=100

國家或地區200020092010201120122013

中國67.193.9100.0107.4109.7

印度56.092.1100.0108.9116.6124.9

日本114.1102.2100.098.297.396.7

美國80.998.8100.0102.0103.8105.3

阿根廷30.186.7100.0117.3135.2

法國83.298.8100.0101.6103.0104.2

德國90.499.1100.0101.5102.9105.2

俄羅斯25.288.4100.0115.5124.5

7

中央銀行的獨立性

n獨立于政府和政治的中央銀行,更專注于克服通貨膨脹的目

標,通貨膨脹率更低

n央行的獨立性取決于央行領導的任命和任期

2024/1/5

8

貨幣政策的規則:相機抉擇還是固定規則

?相機抉擇:如何處理貨幣政策與經濟周期的關系,最早的

原則是“逆風向”調節的“反周期貨幣政策”。這種模式的

貨幣政策是經濟趨熱,相應緊縮;反之,相應擴張。概括稱

之為“相機抉擇”。

?固定規則:對于反周期貨幣政策的批評先是來自貨幣主義。

他們主張貨幣政策應該遵循固定的貨幣增長率的規則。對于

這種主張,概括為“單一規則”,或簡稱為“規則”,以區

別于“相機抉擇”

貨幣政策的規則:相機抉擇還是固定規則

?理性預期:理性預期學派的批評。該派認為,公眾依據預期,采

取相應行動,會使政策不能實現預定的目標。這就是有名的政策無

效命題。相機抉擇會導致政策在時間上的不一致性,只有在政策沒

有被預期到時才有效。政策變成了政府與經濟主體之間的博弈

?政策演進:對“相機抉擇”,現在肯定貨幣當局有必要針對不同

的經濟形勢相機調節自己的政策措施,但要求這樣的“相機抉擇”

應有“規則”;今天講“規則”,也非單一的固定貨幣增長率規則,

而是要求在方方面面的決策中均應遵循規則——包括“相機抉擇”

的“規則”

貨幣政策的規則:相機抉擇還是固定規則

?貨幣政策的規則:貨幣政策規則就是規定基礎貨幣或利率等貨幣

政策工具如何根據經濟形勢的變化而進行調整。如固定貨幣增長率

的單一規則;根據通貨膨脹率來決定利率或貨幣供給增速的規則;

根據通貨膨脹和產出來決定利率或貨幣供給增速的規則

?泰勒規則:又稱利率規則,央行的貨幣政策工具為名義利率,名

義利率取決于實際利率、通貨膨脹率、通貨膨脹率超過目標通脹率

的程度和產出偏離潛在產出的程度。名義利率一定要超過通貨膨脹

率,否則就會使通貨膨脹難以抑制,比如70年代的滯漲

美國通貨膨脹和名義利率

貨幣政策規則的設定

?目標:一般指最終目標,如經濟增長6.5%,通貨膨脹率3%

?預定目標:政策實際執行過程中的操作變量,如講基準利率

定位2-2.5%。

?政策工具:央行實現上述目標可以直接操縱的工具,如短期

利率、基礎貨幣或狹義貨幣供應量

?政策設定應當考慮:公眾對央行未來行動的預期;政策對市

場利率的影響;市場預期和投機的作用

貨幣政策工具:一般性政策工具

?法定準備率、再貼現率和公開市場業務等工具,屬于傳統的、

一般性的貨幣政策工具。其特點是經常使用;且都屬于對貨幣

總量的調節,能對整個經濟運行發生影響

?存款準備制度,始于英國;以法律形式出現則始于1913年美

國的聯邦儲備法。凡是實行中央銀行制度的國家,一般都實行

法定存款準備金制度。

?20世紀80年代以來,準備金工具的運用呈弱化之勢。準備金

率普遍極低,有些國家則取消了法定準備金制度。法定存款準

備率通常被認為是最猛烈的貨幣政策工具之一

一般性政策工具

?法定準備率:同時改變商業銀行的準備金即基礎貨幣的數量

和貨幣乘數。

?存款準備金政策:規定存款準備金比率,包括不同種類的存

款和不同規模、類型的銀行,各自的準備金率;規定可以充當

法定準備金的資產類型,如商業銀行在中央銀行的存款,或庫

存現金;確定計提基礎,如存款余額和繳存基期的確定;規定

存款準備金的調整幅度。

一般性政策工具

?中國人民銀行決定,自2015年6月28日起有針對性地對金融機構實

施定向降準,對“三農”貸款占比達到定向降準標準的城市商業銀行、

非縣域農村商業銀行降低存款準備金率0.5個百分點。對“三農”或小

微企業貸款達到定向降準標準的國有大型商業銀行、股份制商業銀行、

外資銀行降低存款準備金率0.5個百分點。降低財務公司存款準備金率

3個百分點,進一步鼓勵其發揮好提高企業資金運用效率的作用

?中國人民銀行決定,自2016年3月1日起,普遍下調金融機構人民幣

存款準備金率0.5個百分點,以保持金融體系流動性合理充裕,引導貨

幣信貸平穩適度增長,為供給側結構性改革營造適宜的貨幣金融環境

?2006年7月至2016年3月,存款準備金率調整了45次。

一般性政策工具

?再貼現工具:現在實際是泛指中央銀行對商業銀行等金融機

構的再貼現和各種貸款利率的調整。各國的主導利率,不盡相

同。這一政策的作用,除影響商業銀行的融資成本和超額準

備率之外,更反映為告示效應。

?公開市場業務:有明顯的優越性,主動性強;靈活性高;調

控效果平穩;影響范圍廣。然而,要使之有效地發揮其作用,

必須具備全國性的金融市場;作為交易對象的債券等金融工具

必須有足夠的規模

選擇性政策工具

?選擇性政策工具是指可選擇地對某些特殊領域的信用加以調

節和影響的措施。主要有以下集中

?消費者信用控制:規定消費信貸的期限、用途、最低還款額

度等

?證券市場信用控制:限制對證券交易進行貸款

?不動產信用控制:限制對不動產交易進行貸款

?優惠利率:促進某些產業發展

?預繳進口保證金:要求進口商預交進口商品金額一定比例的

存款,以抑制商品進口

?此外還有信貸配給、道義勸告、窗口指導等

貨幣政策傳導機制

?一定的貨幣政策工具,如何引起社會經濟生活的某些變化,

并最終實現預期的貨幣政策目標,就是貨幣政策的傳導機制。

?凱恩斯學派:強調利率和投資的作用,在這個過程中,貨

幣供應量的調整首先影響利率的升降,然后使投資乃至總支

出發生變化。

貨幣政策傳導機制

?貨幣學派:貨幣學派認為,在傳導機制中起重要作用的不

是利率;具有直接效果的是貨幣供給。當作為外生變量的貨

幣供給改變,比如增大,由于貨幣需求并不會因外生變量的

增大而增大,超過愿意持有的貨幣必然使支出增加:或投資

于金融資產,或投資于非金融資產,直至人力資本的投資。

支出導致資產結構調整,并最終引起Y的變動。

M→E→I→Y

貨幣政策傳導機制

?貨幣傳導機制的信用渠道:信貸傳導機制理論強調信貸傳

導有其獨立性,不能由類如利率傳導、貨幣數量傳導的分析

所代替。主要渠道包括銀行貸款和資產負債表。

?銀行信貸傳導機制理論:銀行貸款不能全然由其他融資形

式,如有價證券發行所替代。如小企業和普通消費者,他們

的融資需求只能通過銀行貸款來滿足。因而,通過影響銀行

貸款的增減變化就能影響總支出。過程不必通過利率機制,

可描述如

貨幣政策傳導機制

?資產負債表渠道:貨幣供給量的減少和利率的上升,影響

借款人的資產狀況,減少凈現金流;利率的上升將導致股價的

下跌,從而惡化其資產狀況,使可用作借款擔保品的價值縮小。

資本凈值下降引發道德風險和逆向選擇,增加銀行放貸的風險,

使銀行減少貸款投放。一部分資產狀況惡化和資信狀況不佳的

借款人不僅不易獲得銀行貸款,也難于從金融市場直接融資。

結果則會導致投資與產出的下降。

NCF——凈現金流,H——逆向選擇和道德風險

貨幣政策傳導機制

?資產負債表渠道:對于消費者而言,同樣如此。銀行信貸

的減少影響消費者對耐用消費品和住房的支出,減少總需求,

減少國民收入。

?由于保持資產流動性的需要,在緊縮性貨幣政策導致金融

資產貶值時,消費者會減少持有的耐用消費品和住房,因為這

類資產流動性較差。這會引起這部分需求的減少。

?另一方面,資本市場的財富效應及其對產出的影響可表示

如下:

貨幣政策中介目標的選擇

?從貨幣政策工具運用到貨幣政策目標實現之間有一個相當

長的作用過程。在作用過程中,需要及時了解政策工具是否得

力,需要估計目標能不能實現。為此,需要設置中介指標。中

介指標的選擇是否正確,關系到貨幣政策最終目標能否實現。

?中介指標的選取要符合如下一些標準:⑴可控性,可受中

央銀行控制;⑵可測性,可以較為準確的測度;⑶相關性,中

介目標與最終目標有直接關系;⑷抗干擾性,受其他因素影響

較小;⑸與經濟體制、金融體制有較好的適應性。

貨幣政策中介目標的選擇

?根據這些條件所確定的中介指標一般有利率、貨幣供應量、

超額準備金和基礎貨幣等。有一些經濟、金融開放程度高的國

家及地區,是以匯率作為貨幣政策的中介指標。

?如果投資函數比較穩定,則應選利率;如果貨幣需求函數

穩定,則應選貨幣供應量

?利率和貨幣供應量一般視為遠期目標,短期中介目標為超

額準備金和基礎貨幣,央行有較強的控制力。

?一般性貨幣政策工具都通過影響商業銀行的超額準備金而

發揮作用

貨幣政策示意圖

(19)26

貨幣政策與財政政策的配合

?配合的基礎:貨幣政策與財政政策都是短期宏觀調控工具,

目的在于調節總需求,使之與總供給相適應。貨幣是市場需求

的載體,兩者需要相互配合。

?配合的模式:經濟過熱時采取雙緊的政策,經濟衰退時采

取雙松的政策。在應對經濟過熱時,貨幣政策更有效;在應對

經濟衰退時,財政政策更有效。

貨幣政策的效應

?時滯:政策從制定到獲得效果,需要經過一段時間,這叫

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