證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可（2009）1210號未經(jīng)許可，o我們整理了國內(nèi)及海外多家重點車企的財報數(shù)據(jù)（具體對比公司詳見正文圖表以對比新勢力之間以及新勢力與傳統(tǒng)車企的差別與變化趨勢，并以系列報告的形式分3篇發(fā)布，分別分析業(yè)務(wù)差別&產(chǎn)品與效率（報告2）、資金情況（報告3）。本報告2從員工結(jié)構(gòu)與效率、研發(fā)開支和銷售與管理方面對新勢力與傳統(tǒng)車企的成本管控進(jìn)行對比分析。o車企核心商業(yè)模式是“對復(fù)雜體系的管理”，為探究各車企在這一商業(yè)模式內(nèi)核下以及六大能力對應(yīng)的經(jīng)營條線有哪些特征，我們從利潤表角度構(gòu)建了相關(guān)指標(biāo)進(jìn)行衡量，主要人員、管、銷、研四個層面。o員工結(jié)構(gòu)上，對比傳統(tǒng)車企，新勢力具有以下特征：1)研發(fā)人員占比更高，2023年新勢力20-40%>傳統(tǒng)普通15-30%。2)銷售人員占比更高，2023年蔚小理35-50%>零跑14%>傳統(tǒng)普通5%。o員工效率上，對比傳統(tǒng)車企，新勢力具有以下特征：1)單位員工銷量更低，且新勢力研發(fā)及銷售人均銷量更低，但管理人均銷量更高，或說明其此階段的管理效率相對更優(yōu)。2)由于定位中高端，新勢力單位員工營收優(yōu)于國內(nèi)傳統(tǒng)普通車企。o研發(fā)強(qiáng)度上（研發(fā)開支/矩陣車型數(shù)具備以下特征：2023年特斯拉40億元/款>BBA/大眾/通用12-15億元/款≈蔚來/理想13億元/款>比亞迪8億元/款>小鵬6億元/款>吉利4億元/款（含極氪）>長城/長安/零跑2-3億元/款。1)海外>國內(nèi)，豪華>普通，主要與其更高的人力成本有關(guān)。2)國內(nèi)新勢力>國內(nèi)傳統(tǒng)普通，估計因新勢力定位中高端+起步階段，其研發(fā)人員薪酬水平更高以及在車型開發(fā)外，新增較多其它方向的自主研發(fā)。o銷售及管理上，對比傳統(tǒng)車企，新勢力具備以下特征：1)投入角度，強(qiáng)度高于相同定位的傳統(tǒng)車企，2023年SG&A費用/在售車型數(shù)，特斯拉85億元/款>寶馬/奔馳/大眾20-25億元/款>理想24億元/款>蔚來18億元/款>比亞迪17億元/款>通用14億元/款>小鵬13億元/款>奧迪10億元/款>零跑9億元/款>長城/長安5-6億元/款，或由于新勢力的直營模式和較高的員工薪酬、股權(quán)激勵、其它開支等影響。2)產(chǎn)出角度，特斯拉表現(xiàn)優(yōu)異，理想已達(dá)到傳統(tǒng)車企水平，其它新勢力還有提升空間，2023年SG&A費用/銷量，蔚來8萬元/輛>奔馳7萬元/輛>小鵬5萬元/輛>理想3萬元/輛≈大眾/寶馬/奧迪/沃爾沃2-4萬元/輛≈零跑/特斯拉2萬元/輛>其它傳統(tǒng)普通1-2萬元/輛；2023年SG&A費用/營收，蔚來23%>小鵬21%>零跑16%>理想8%≈傳統(tǒng)車企5-10%≈特斯拉5%。o具體指標(biāo)定義、詳細(xì)數(shù)據(jù)分析、各車企差異等詳見正文。o投資建議：從管銷研三大經(jīng)營條線+人員，合計四個層面出發(fā)，我們可以看到新勢力在經(jīng)營上明顯進(jìn)行了高強(qiáng)度投入，而除特斯拉理想外，其它新勢力產(chǎn)出效率相對偏低，同時也顯示出潛在的較大經(jīng)營彈性。展望未來，隨新舊勢力經(jīng)營模式相互借鑒、淘汰賽加速，剩余玩家間的成本投入和產(chǎn)出效率會向均值回歸、差異收斂，結(jié)合海外車企的經(jīng)營特征，我們可以對新舊勢力未來潛在的財務(wù)表現(xiàn)、成本、產(chǎn)出等指標(biāo)實現(xiàn)一定合理預(yù)估。短周期中建議重點關(guān)注蔚來、小鵬新品牌或新系列車型，華為系北汽藍(lán)谷的享界S9，賽力斯的問界新車。此外，部分新勢力今年產(chǎn)品競爭力較強(qiáng)，加速上量有望快速實現(xiàn)規(guī)模效益，建議重點關(guān)注賽力斯、路特斯、小米集團(tuán)、極氪。o風(fēng)險提示：受數(shù)據(jù)的披露、口徑以及處理的影響，指標(biāo)的計算或存在一定誤差；國內(nèi)經(jīng)濟(jì)和消費低于預(yù)期，行業(yè)競爭強(qiáng)于預(yù)期，原材料價格波動，海外汽車政策影響等。證券分析師：張程航行業(yè)基本數(shù)據(jù)證券分析師：張程航行業(yè)基本數(shù)據(jù)相對指數(shù)表現(xiàn)7.6%3.1%0.2%2023-06-26~2024-06-2110%-1%-12%23/0923/1124/0124/0423/0624/06-22%——汽車滬深300相關(guān)研究報告報告詳細(xì)梳理了新舊勢力車企財務(wù)數(shù)據(jù)，對車企人員、管、銷、研四個層面的指標(biāo)進(jìn)行了分析，以探究圍繞“復(fù)雜體系管理”的車企經(jīng)營差異。從管銷研三大經(jīng)營條線+人員，合計四個層面出發(fā)，我們可以看到新勢力在經(jīng)營上明顯進(jìn)行了高強(qiáng)度投入，而除特斯拉理想外，其它新勢力產(chǎn)出效率相對偏低，同時也顯示出潛在的較大經(jīng)營彈性。展望未來，隨新舊勢力經(jīng)營模式相互借鑒、淘汰賽加速，剩余玩家間的成本投入和產(chǎn)出效率會向均值回歸、差異收斂，結(jié)合海外車企的經(jīng)營特征，我們可以對新舊勢力未來潛在的財務(wù)表現(xiàn)、成本、產(chǎn)出等指標(biāo)實現(xiàn)一定合理預(yù)估。短周期中建議重點關(guān)注蔚來、小鵬新品牌或新系列車型，華為系北汽藍(lán)谷的享界S9，賽力斯的問界新車。此外，部分新勢力今年產(chǎn)品競爭力較強(qiáng)，加速上量有望快速實現(xiàn)規(guī)模效益，建議重點關(guān)注賽力斯、路特斯、小米集團(tuán)、極證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可（2009）1210號3 5 6 9 證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可（2009）1210號圖表1：車企研發(fā)、制造、銷售和管理及其他員工人 6 7 7 8 8 9 證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可（2009）1210號5不隨時發(fā)生，所以汽車也容易陷入同質(zhì)化競爭。當(dāng)產(chǎn)品同質(zhì)化后，價格便成為市場中極具影響力的要素，穿透回車企，就需要對上述六大能力的性價比爭分奪厘，此時，復(fù)雜體系精益管理的能力（同時實現(xiàn)六大能力的拔尖）變得極為重要——盡量用更少的成本除非某些玩家持續(xù)引領(lǐng)變革，或者行業(yè)引入新的商業(yè)模式，否則整車行業(yè)對管理的競爭為探究各車企“對復(fù)雜體系的管理”以及六大能力對應(yīng)的經(jīng)營條線有哪些特征，我們從1)成本投入強(qiáng)度和投入產(chǎn)出效率有所區(qū)別，前者顯示對成本的控制能力（最小單位投2)管、銷、研費用，在車企經(jīng)營短周期里是固定成本，但長周期中其各自人員結(jié)構(gòu)和規(guī)模需要匹配車企體量，其中，研發(fā)更多跟隨車型款數(shù)變化，即研發(fā)投入的最小單證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可（2009）1210號6構(gòu)成是員工薪酬，不同業(yè)務(wù)條線的員工數(shù)量和薪酬支出比例顯示了車企對有限資源的分配思路。對比新舊勢力，我們能看到以下特征：模、總銷量規(guī)模小于傳統(tǒng)車企，因此研發(fā)人員占比會相對偏高；其二，新勢力對智能化等增量技術(shù)投入程度更甚，也會帶來研發(fā)人員的相對增加。傳統(tǒng)普通以經(jīng)銷為主，其銷售員工主要為銷售公司/部門負(fù)責(zé)渠新勢力銷售人員占比高主要因為新勢力部分門店采用直營模式，如蔚小理全部或主要為直營，零跑部分為直營，因此他們的銷售人員除銷售管理類員工，還包括門店員工。由于新勢力在研發(fā)與銷售人員結(jié)構(gòu)占比相對較高，對應(yīng)著制造、管理及其他人員占比偏資料來源：各公司公告、華創(chuàng)證券注：比亞迪包含更多的零部件業(yè)務(wù)，零部件業(yè)務(wù)比整車業(yè)務(wù)更偏制造模式，因此比亞迪制造員工數(shù)量和比重偏高。證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可（2009）1210號7資料來源：各公司公告、華創(chuàng)證券豪華5-20輛/人＞新勢力5-15輛/人>比亞迪4輛/人，新勢力較低在于新勢力偏豪華且單成本投入，但銷量結(jié)果卻可大可小。其中注意，比亞迪由于包含零部件業(yè)務(wù)，制造人員較多，因此單位員工銷量會相對低估。資料來源：各公司公告、華創(chuàng)證券注：海外車企銷量不包含中國合資公司銷量。證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可（2009）1210號8資料來源：各公司公告、MarkLines、華創(chuàng)證券注：在售車型款數(shù)為當(dāng)年車企實現(xiàn)主要銷量的車型款數(shù)，后文出現(xiàn)的矩陣車型款數(shù)指預(yù)計2年后的在售車型款數(shù)。資料來源：各公司公告、華創(chuàng)證券證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可（2009）1210號9研發(fā)開支的主要構(gòu)成為研發(fā)人員薪酬、設(shè)備材料費用、外包服務(wù)、折攤等。傳統(tǒng)的車企研發(fā)開支主要用途為車型平臺設(shè)計、車型開發(fā)、動力總成研發(fā)以及其它汽車相關(guān)功能開發(fā)，在電動智能趨勢下，新興的研發(fā)用途包括智能駕駛、軟件系統(tǒng)功能開發(fā)、三電系統(tǒng)較此前大幅縮短理想13億元/款>比亞迪8億元/款>小鵬6億元/款>吉利4億元/款（含極氪）>長城/長安其中海外車企和豪華車企研發(fā)開支強(qiáng)度高，這主要與其更高的人力成本有2)車型開發(fā)外，新增較多其它方向的自主研發(fā)，如智能駕駛等。資料來源：公司公告、MarkLines、華創(chuàng)證券預(yù)計注：矩陣車型款數(shù)為預(yù)計未來2年后在售車型款數(shù)。證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可（2009）1210號資料來源：各公司公告、華創(chuàng)證券量轉(zhuǎn)化層面，特斯拉、理想和零跑單車研發(fā)開支水平已低于傳統(tǒng)豪華，即銷量對研發(fā)的資料來源：各公司公告、華創(chuàng)證券證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可（2009）1210號資料來源：各公司公告、華創(chuàng)證券證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可（2009）1210號所述，銷售和管理投入同時跟隨車型款數(shù)和銷量變化，顯示一定成本的人力所覆蓋的管營模式（銷售費用高）和較高的員工薪酬、股權(quán)激資料來源：各公司公告、MarkLines、華創(chuàng)證券銷量轉(zhuǎn)化層面，中高端品牌單車投入自然大于中低端品牌。將新勢力與傳統(tǒng)豪華對比，理想、特斯拉已與傳統(tǒng)豪華車企相近，而蔚來、零跑、小鵬投入產(chǎn)仿，而其它新勢力還有較大提升空間。數(shù)據(jù)上：證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可（2009）1210號備強(qiáng)自我營銷能力、幾乎無營銷投入。資料來源：各公司公告、華創(chuàng)證券資料來源：各公司公告、華創(chuàng)證券數(shù)據(jù)披露不夠全面（忽略相應(yīng)車企）以及部分車企銷售費用/管表下注釋）的影響進(jìn)行簡略分析：主要受售后服務(wù)費影響抬升考慮新勢力投入強(qiáng)度較高，且銷售費用受直營影響。證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可（2009）1210號資料來源：各公司公告、MarkLines、華創(chuàng)證券估算注：通用、特斯拉、蔚來和理想按管理費用=SG&A費用-廣宣費用*2估算資料來源：各公司公告、MarkLines、華創(chuàng)證券估算注：通用、特斯拉、蔚來和理想按銷售費用=廣宣費用*2估算證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可（2009）1210號資料來源：各公司公告、華創(chuàng)證券估算注：通用、特斯拉、蔚來和理想按管理費用=SG&A費用-廣宣費用*2估算資料來源：各公司公告、華創(chuàng)證券估算注：通用、特斯拉、蔚來和理想按管理費用=SG&A費用-廣宣費用*2估算證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可（2009）1210號資料來源：各公司公告、華創(chuàng)證券估算注：通用、特斯拉、蔚來和理想使用銷售費用=廣宣費用*2估算資料來源：各公司公告、華創(chuàng)證券估算注：通用、特斯拉、蔚來和理想使用銷售費用=廣宣費用*2估算證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可（2009）1210號行了高強(qiáng)度投入，而除特斯拉理想外，其它新勢力產(chǎn)出效率相對偏低，同時也顯示出潛展望未來，隨新舊勢力經(jīng)營模式相互借鑒、淘汰賽加速，剩余玩家間的成本投入和產(chǎn)出效率會向均值回歸、差異收斂，結(jié)合海外車企的經(jīng)營特征，我們可以對新舊勢力未來潛力斯的問界新車。此外，部分新勢力今年產(chǎn)品競爭力較強(qiáng)，加速上量有望快速實現(xiàn)規(guī)模效益，建議重點關(guān)注賽力斯、路特斯、小米集團(tuán)受數(shù)據(jù)的披露、口徑以及處理的影響，指標(biāo)的計算或存在一定誤差；國內(nèi)經(jīng)濟(jì)和消費低證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可（2009）1210號美國哥倫比亞大學(xué)公共管理碩士。曾任職于天風(fēng)證