引言在證券市場日益完善的背景下，不論是是機構投資者還是個人投資者，他們的投資行為愈加趨向于理性化。投資者從關注創新的概念回歸到了對目標公司的潛力和盈利能力的關注。只有投資具有良好發展勢頭，業績優秀的公司，才能為投資者帶來穩定的利益回報。目標企業是否值得投資，是投資者們在投資前都會關注的問題。本文選取了漳州片仔癀公司作為目標企業，首先是因為這是一家值得關注的企業，其生產的名貴中藥片仔癀片原料特殊，配方絕密，片仔癀公司的股價甚至一度沖過百元。其次，醫藥行業在我國改革開放以來取得了長足的進步，并且每年都保持著較快的發展速度。隨著我國醫療保健體系的不斷完善，人民用藥需求的提升，醫藥行業講成為市場上值得關注的一個重要行業。結合以上兩點原因，本文選取在醫藥行業中具有重要地位的漳州片仔癀公司作為目標企業進行分析。漳州片仔癀公司是一家傳統國企，近年來不斷加強擴大企業規模，表現頗為搶眼。本文通過收集資料，分析企業的宏觀和微觀環境，以及其核心競爭力。運用結構分析法和趨勢分析法分析其近年來的財務報表。結合與企業本身的歷史縱向比較和行業橫向比較，分析其財務比率。最后通過絕對估值法和相對估值法進行估值和預測，從而得出漳州片仔癀公司是否具有投資價值。一、漳州片仔癀公司概覽（一）公司簡介在1999年12月漳州制藥廠改制成立的漳州片仔癀藥業股份有限公司,國家高新技術企業、中華老字號企業。于2003年6月在上交所上市，股票代碼：600436。目前的控股股東為：漳州市九龍江建設有限公司，控股總數58.42%。而這個九龍江建設有限公司是一家國有獨資企業，所以片仔癀藥業股份有限公司的實際控股人和最終控股人是漳州市國資委。主營業務：藥品保健品、健康食品、化妝品、日化用品、醫療器械等等。（二）公司榮譽：截止于2016年12月，在職員工超過1700人，旗下有22家控股子公司以及11家參股公司。1999年“片仔癀”商標被評選為“中國馳名商標”。2006年首批入選商務部的“中華老字號”品牌。2014年以89.62億元的品牌價值位居業內第9位，名列中國最具價值品牌287位。2015年獲得上市公司董事會獎。2016年以248.34億元的品牌價值高居“中華老字號”品牌價值排行榜第三名品牌價值榮登“2014、2015胡潤品牌榜”，蟬聯了2015、2016年中國品牌價值500強榜單。（四）公司規劃近年，公司依據國內外經濟格局發展的變化，大力推動企業轉型升級。提出了以傳統中藥生產為核心，以保健藥品、保健食品、特色功效化妝品、日化產品為兩翼的多元化發展的“一核兩翼”的戰略。堅持“銷售、宣傳、創新”，將片仔癀打造成國內一流的健康養生品牌。銷售上：推廣“片仔癀體驗館”商業模式，體驗館以“企業文化、品牌介紹、產品展示、現場體驗、現場出售”高效結合，培育新的消費群體；強化院線銷售，使片仔癀走進醫院，建立全新的銷售渠道；開展與優質藥品領域的企業的合作兼并，擴大銷售規模。宣傳上：打造“福建三寶片仔癀”的概念；借勢片仔癀被列入“登革熱”、“埃博拉病毒”指導用藥、西普會上的“肝膽用藥第一品牌”等等各類事件，推廣宣傳；與多個媒體合作，開展活動。創新上：實施“一核兩翼”的新戰略,著力于大健康產業；采用“上市公司+PE”方式，成立20.5億規模的產業并購基金，圍繞大健康產業進行投資，擴大產業規模。設立了片仔癀銀之杰健康管理公司構建大健康管理平臺；與國家“一帶一路”戰略對接，成立“廈門片仔癀投資有限公司”，拓展片仔癀的“海上”通道；與日化企業合作，促進日化板塊業務的發展。（五）經營狀況經過公司改革創新，實行新的戰略，公司的產業規模優勢以及大健康管理平臺初顯成效。2015年，公司實現營業收入18.86億元,同比增長29.70%；實現凈利潤4.63億元，同比增長5.81%。2016年上半年，公司實現營業收入9.60億元，同比增長18.1%，實現凈利潤3.55億元，同比增長25.9%。2016年，在上市藥業企業中，片仔癀藥業股份有限公司的股票市值以271.7億排名第20。由上述不難看出片仔癀藥業股份有限公司是一個規模巨大，底蘊雄厚且歷史悠久的醫藥企業，并且其在創新中不斷突破，不斷在創造新的利潤增長點，在結合大環境下人們的新的需求，滿足顧客的需求，且利潤增長迅速，所以我們認為其有較好的投資前景。二、漳州片仔癀宏觀環境與微觀環境分析（一）宏觀環境分析（PEST）1、Political：（政策環境對醫藥行業的影響）：中國政府在近幾年來對醫藥業改革的步伐明顯加快。醫藥分家、藥品降價、藥價放開、處方藥、醫療保險制度、新的《藥品管理法》及《藥品注冊管理辦法》等法規的相繼出臺。而這所有的改革很明確的放出信號：要增強中國醫藥企業的競爭力。（1）政府大力支持中藥的研發創新新藥保護：制定了中藥新藥的認證系統，給予新藥5年的行政保護時間；中藥保護品種：給予具有特殊療效的中藥保護品種7年的保護期，在保護期內其他廠家不得生產同一產品；（2）新農村合作醫療制度的推行新農村合作醫療制度是啟動農村醫藥市場的重要政策因素。之前由于城鄉差距以及農村交通不便、信息不暢等原因，企業的投入成本過高，導致了農村藥品市場長期處于被忽視的狀態。該政策的實施，將成為醫藥企業的利潤新的增長點。（3）醫保市場潛力巨大隨著全國醫保力度的加大，醫保市場便是推動產品銷售額快速增長的巨大動力。對于片仔癀公司而言，醫保市場可以說是一快尚未挖掘的巨大油田，有著巨大可被挖掘的潛力。并且是在院線使用較為稀少中成藥，且在國內市場基礎較為薄弱的企業，受益就更加巨大。2、Economic（經濟環境對醫藥行業發展存的影響）：（1）經濟快速穩定發展保證了醫藥行業發展前景醫藥業作為技術密集形產業，一國的經濟發展水平快速提高是保證行業發展基石與條件。本世紀中在世界經濟低迷中國經濟作為發動機依舊快速增長,是世界經濟增長最快的國家,雖然近年來由于經濟轉型、人口老齡化、資本外逃等等原因使得增長速度有所放緩，但也是位居世界前列。我們相信這種增長速度在未來很長一段時間內將繼續保持。圖1中國近年GDP增長量及速度資料來源：由國家統計局數據歸納所得（2）醫藥行業對經濟下行影響有較好的防御力醫藥行業有著明顯的剛性的需求以及弱周期性這些賦予了醫藥行業對下行的經濟有良好的抵抗力，因此醫藥業受到國際經濟低迷的影響就就小很多了。（3）居民消費增加將帶動醫藥業市場居民消費增加將帶動醫藥市場消費規模增加；2016年全年社會消費品零售總額332316億元，同比增長10.4%。分地區看，城市社會消費品零售額225975億元，增長10.2%；鄉村零售額106341億元，增長11.2%。圖22016年社會消費品零售增長速度資料來源：根據國家統計局數據整理得到這種增長在未來短的時間里有望繼續保持增長，而醫藥行業的規模同樣隨之擴大。（4）居民收入增加提高醫藥業需求由于城鄉居民收入增加，國民經濟在持續增長導致居民的自我保健意識在不斷加強，這也也是提高醫藥行業的需求的原因。3、Social（社會環境對醫藥行業的影響）：（1）人口數量影響醫藥業人口數量的多少,從根本上決定了醫藥市場的大小。客觀來說，人口越多,人們的患病人數也就越大，醫藥市場的規模也就越大。眾所周知，中國是一個人口密集的大國有龐大的人口基數，所以說國內醫藥市場潛力巨大。圖32010-2015年中國總人口數資料來源：根據國家統計局數據整理得到（2）社會老齡化影響醫藥業由于之前的“一孩政策”，我國進入老齡化社會是必然的，而隨著年齡增長抵抗力下降，導致發病率上升會使我國醫藥市場的規模消費意愿都獲得提升，所以說國內醫藥市場的總體規模有望持續增長。圖42006-2015年中國65歲以上人口變化情況資料來源：國家統計局網站4、Technological（技術環境對醫藥行業的影響）：（1）醫藥業技術進步潛力巨大醫藥行業可以說是我國最古老的行業之一，但是也是很不成熟的行業之一，存在制約發展的技術因素。各種原料藥的人工養植技術及核心有效成分的提取精煉等等。但是對于21世紀的中國科技在不斷的進步，對于引進吸收發達國家的技術能力大大加強。所以說醫藥業和技術一樣有著巨大的發展空間。表1片仔癀pest分析表PoliticalEconomic1、政府支持中藥的研發創新2、新農村合作醫療制度推行3、醫保市場潛力大1、經濟發展提供醫療行業前進動力2、生活水平提到使醫藥業需求增加3、醫藥業對經濟下行抵抗力強SocialTechnological1、人口基數決定了醫療市場大小2、社會人口老齡化來臨醫藥業規模會隨著技術水平提高而提高通過對片仔癀pest分析，總體上來說宏觀環境對于醫藥業的發展是利大于弊的，特別在國家政策扶持和社會經濟的不斷發展以及科學技術水平不斷提高為其發展之路提供的廣闊的上升空間，總的機遇大于困難。（二）漳州片仔癀股份有限公司微觀環境分析（波特五力）圖5波特五力模型1、新進入者的威脅因為醫藥行業屬于資本、技術密集型企業，其進入壁壘主要有：（1）資本需求壁壘由于國家對醫藥產業的高要求，帶來了對投資者在前期資金投入方面的高要求。首先建立符合要求的廠房和生產線，需要大量的資金投入；其次生產的產品投入市場前，新進入該行業的企業還需要支付大量的廣告宣傳費用以及市場拓展費用，與已有企業奪戰市場份額。并且在沒有自己品牌效應的前提下資金回籠速度慢也加大了對進入者的資本要求（2）專業性壁壘醫藥企業是技術密集型的企業。相對比其他行業而言，醫藥業對于投資者的專業性要求更高。（3）政府的行政壁壘藥品是一種特殊的商品，其安全性是對于政府來說是位居首位，其直接關系到使用者的生命安全。所以醫藥業企業受到國家食品藥品監督部門的嚴格控制。食品藥品監督管理局就有著明文規定：在未取得相應資格證書的醫藥企業，不可生產相同類別的藥品。并且在新產品注冊生產方面，也有相關行政調令保護，對原有醫藥企業有著較強的保護。綜上，所以我們認為醫藥行業進入壁壘高，潛在進入者的威脅較小。而片仔癀是首批中華老字號、中國中藥名牌產品的企業，有著自己的生產、銷售鏈條且其口碑、品牌等也受到了消費者的認可，所以具有一定的競爭優勢。2、現有競爭者之間的競爭（1）產品同質化嚴重由于國內的醫藥企業很少有自己的保密配方或者自主知識產權，所以產品同質化現象非常嚴重。大家看到那類藥劑需求旺盛都在生產該類相同的藥品，更導致這類企業之間的競爭異常激烈，抑制了大家對于新產品的研制的熱情。（2）國外醫藥企業不斷搶占市場本土醫藥企業與外境醫藥企業的競爭據不完全統計，生產數量不到五分之一的外資或中外合資企業，工業產值就能占到了我國醫藥工業總產值的三分之一以上。現在是個要求創新的時代，醫藥業也不例外。而境外醫藥企業憑借先進技術和雄厚資本實力，在創新方面有巨大的優勢，不斷在我國藥品市場中搶占份額，成為了境內醫藥企業的強勁競爭者。從上述不難看出同行競爭者之間的競爭非常激烈。從最開始的價格競爭到質量競爭、到現在的局部的競爭到產業鏈的競爭等等變化，都是很明顯的表現。而片仔癀是少數擁有自主知識產權的廠商之一，又壟斷生產著中成藥--片仔癀。是國家首批原產地標記注冊、配方及工藝得到國家絕密級保護，這使其擁有得天獨厚的競爭優勢。并且為了保障其對于新產品的研發創新的能力，在2014年片仔癀與華潤醫藥合資成立合資公司。因此使其市場競爭力保有優勢。3、購買者的議價能力購買者主要分為：藥品批發企業、院線、藥房。（1）藥品批發企業的議價能力強醫藥企業產品的主要流向是藥品批發企業，由于賣方和買方雙方的信息極不對稱，且醫藥企業之間的產品的同質化嚴重，再加上是我國藥品批發企業向聯盟化方向發展來壓低價格，從而使得醫藥企業在貿易議價能力進一步下降。因而批發企業的議價能力強。（2）院線和零售藥房的議價能力強院線和零售藥房是整個銷售環節的末端，同類產品替代品多，并且能夠直接接觸消費者，具有強大的引導用藥能力，所以醫藥企業在與其議價中毫無優勢，所以這兩者有很強的議價能力。可以說在議價能力上購買者有著絕對優勢。對于片仔癀藥業就不一樣，片仔癀有著自己的獨特優勢--差異化，其壟斷生產的中成藥--片仔癀，以及各種獨家特有藥物。這使得購買者在與其議價的能力大幅下降。4、供應商的討價還價能力醫藥企業的供應商包括：原料藥及輔料藥的生產企業、政府。（1）輔料、原料藥供應商議價能力弱不管醫藥企業是從國內或國外獲得原、輔料，因這些行業和醫藥企業一樣競爭也異常激烈，切差異不大，所以醫藥企業與輔料、原料藥供應商的議價能力非常強。（2）與能源提供者討價還價能力弱原因在于醫藥企業所用的能源基本是電能，而這是由國家政府所控制，其價格被相關機構所規定，所以醫藥企業毫無與之討價還價的能力。由于片仔癀的主要原料藥是麝香，而國家對麝香實行的是年使用量計劃審批制，而且片仔癀堅持使用的天然麝香是稀缺性資源，因而在與供應商的議價能力很弱。5、替代品帶來的威脅（1）替代品威脅小藥品也是一種的商品，但是由于有極強的專業性，藥品所發揮出來的作用不能被其他的保健品或者其他的物理器械所替代。所以，替代品帶來的威脅對與醫藥產業可以說是沒有的。由上可看出醫藥行業是一個新進入者的壁壘高，同行之間競爭激烈且購買者的議價能力強，而對供應商的討價還價能力一般，幾乎沒有被替代品。而片仔癀有著自己的優勢就是獨家生產，所以其在一些方面有著得天獨厚的優勢，應該合理運用自己的優勢來提高自己的行業地位和市場占有率。（三）核心競爭力分析（漳州片仔癀藥業股份有限公司）1、有著獨特的中藥產品（1）處方為國家保密配方被國家允許使用天然麝香的只有片仔癀等少數藥品，所以其有著不可模仿性。在1965年片仔癀列為國家的重點保護中藥，在2002年片仔癀的一系列產品中使用了天然麝香的藥品被列為原產地標記保護產品。所以生產出的中藥產品有著自己獨特的效果。（2）中成藥更被現在社會接受隨著現代化生活節奏不斷的加快，很多人對“熬湯藥”時常感到不便，而以片仔癀為主的中成藥，更適合現在社會的快節奏，更迎合消費者。2、產品具有強大的療效（1）對肝病有神奇療效在2012年的一次由權威專家組成的研討會中就由多位中醫藥學專家學者就指出臨床中片仔癀對病毒性肝炎的痊愈率高達67.25％，總有效率也有72.86％。這是其他任何一類藥品而無法做到的。（2）醫學應用廣泛片仔癀療效神奇，除了上述療效還有像提高免疫力、預防癌等功效。而且對抗各類病毒性感染，也都有不俗的治療效果。有較好的止痛效果，是純天然的止痛劑，一般癌癥晚期可大大的減輕疼痛，也可減輕手術后的疼痛，消炎療效明顯。并且其提高免疫力的功效對探索治療艾滋病，也有積極作用。3、技術創新體系形成，產品多元化發展（1）建立產品、技術研發體系目前，該公司為了建立健全的產品、技術研發體系專門在上海設立了片仔癀生物科技研發有限公司，嘗試片仔癀在新產品中的應用以及技術更新的工作。且與多家科研機關建立了合作的關系，極大加強了公司的研發能力，建立了優質的產品、技術研發體系。（2）實現了產品多元化現在的片仔癀公司除了繼續活躍在醫藥制藥領域中，在食品、化妝品、日化用品、醫療器械等等領域也都在積極發展。為公司繼續增加利潤增長點。4、具有良好的品牌優勢片仔癀的歷史悠久、文化底蘊深厚還有就是它神奇的療效這些給品牌帶來了得天獨厚的優勢。中成藥片仔癀的使用有著超過400年的歷史，最早用于宮廷之中，后來流傳到了民間。因其良好的治愈作用在口口相傳中有了極佳的口碑，被中外使用者稱之為“國寶名藥”。在2011年被國家錄入了非物質文化遺產中。也正是因為“片仔癀”商標一直以來所保持的良好形象，為之后的其他新產品進入市場創造了做了良好的鋪墊。由于之前“片仔癀”專注于國外市場，并且在國外品牌口碑極佳，近年其重心逐步轉向國內，迅速被國內市場接受認可。三、漳州片仔癀財務年報對比分析（一）資產負債表分析1、資產負債表結構分析資產負債表結構分析是通過對企業資產結構和資本結構的增長和變動情況，進而說明企業生產經營變化的情況和合理性，了解企業資金分布狀況、資金來源渠道和負債規模大小，有助于改善企業的資金結構。表2漳州片仔癀資產負債表結構分析項目201320142015貨幣資金38.13%34.29%36.29%交易性金融資產0.00%0.00%0.00%應收票據0.37%0.43%0.36%應收賬款4.99%4.14%7.44%預付款項4.48%0.60%2.68%應收利息0.18%0.57%0.30%其他應收款0.11%0.30%0.61%存貨24.30%24.40%21.66%其他流動資產00.29%0.29%流動資產合計72.56%61.66%69.64%可供出售金融資產7.05%14.76%10.46%長期股權投資5.31%4.56%5.13%投資性房地產1.31%1.10%1.00%固定資產7.22%7.52%6.44%在建工程1.73%0.19%0.24%固定資產清理0.00%0.07%0.00%生產性生物資產0.17%0.10%0.10%無形資產4.05%4.57%4.06%長期待攤費用0.09%0.11%0.10%遞延所得稅資產0.53%0.48%0.66%其他非流動資產01.51%2.17%非流動資產合計27.44%34.98%30.36%資產總計100.00%100.00%100.00%短期借款1.14%0.00%1.39%應付票據0.14%0.30%0.09%應付賬款2.32%1.84%2.14%預收賬款0.78%0.65%0.75%應付職工薪酬0.66%0.77%0.81%應交稅費2.00%1.32%1.77%應付利息0.45%0.37%0.34%應付股利0.00%0.00%0.00%其他應付款1.21%1.69%1.63%一年內到期的非流動負債0.56%0.00%0.00%流動負債合計9.26%6.95%8.92%長期借款0.00%0.00%0.00%非流動負債0.00%0.00%0.00%長期借款0.00%0.00%0.00%應付債券9.61%8.18%7.38%長期應付職工薪酬0.62%0.54%0.52%專項應付款0.30%0.07%0.00%遞延收益0.50%0.53%0.49%遞延所得稅負債0.43%1.80%1.16%其他非流動負債0.11%0.07%0.06%非流動負債合計11.58%11.20%9.61%負債合計20.83%18.15%18.54%股本5.19%4.41%9.92%資本公積33.15%28.19%19.93%減：庫存股-0.51%-0.43%-0.35%其他綜合收益1.49%8.58%5.29%盈余公積6.96%7.06%7.51%未分配利潤30.35%31.88%35.51%歸屬于母公司所有者權益合計76.63%79.69%77.82%少數股東權益2.53%2.16%3.65%所有者權益合計79.17%81.85%81.46%負債和所有者權益總計100.00%100.00%100.00%資料來源：漳州片仔癀2013-2015年財務報告整理計算資產結構角度分析，在流動資產占比方面，漳州片仔癀的流動資產占資產總額百分比均維持在50%以上，2013年和2015年保持在70%左右的數值。三年的數值均高于非流動資產占比，企業的變現能力比較強。2015年存貨下降到21.66%，說明漳州片仔癀加強銷售，努力增加現金流。貨幣資金占比三年保持在35%左右，企業現金流獲取穩定。漳州片仔癀作為片仔癀藥片的獨家生產商，在市場上具有較強的競爭力和穩定的獲利能力。從資本結構角度分析，2013到2015年負債穩定在20%之間，償債風險較低。長期借款三年都為0值，短期負債三年均維持1%左右的低位，在2014年甚至出現了短期負債為0的現象，企業自身現金儲備較為充足，依靠融資輸血程度比較低。預收賬款占比變化平緩，能夠穩定獲取對產品需求者的占款。其他應付款占比的變化幅度不大，三年都維持在1.5%左右，并不尋求從關聯企業獲得資金支持。總體來看，漳州片仔癀的擴張速度有所提升。近年來的新聞以及公司的相關公告也都表明，片仔癀公司不斷推出新藥品，同時開始在日用品領域不斷加強與其他化工企業合作，擴大經營規模。在融資輸血力度較低的情況下，可見漳州片仔癀用于擴張項目的資金較多依靠于公司自身儲備資金。2、資產負債表趨勢分析資產負債表趨勢分析是通過對會計分錄在歷年的變動情況的觀察，分析資產，負債和所有者權益的發展趨勢，可以了解企業的經營規模大小和近幾年財務變動狀況，了解企業獲取利潤的能力。表3漳州片仔癀資產負債表趨勢分析項目金額單位：百萬同比增長率（%）20132014201520142015貨幣資金1182.611251.541471.655.83%17.59%交易性金融資產0.040.000.00-100.00%0.00%應收票據11.5415.8514.6837.36%-7.38%應收賬款154.68151.05301.72-2.35%99.75%預付款項139.0422.01108.72-84.17%393.96%應收利息5.4620.8712.01282.14%-42.44%其他應收款3.3010.7924.91226.68%130.80%存貨753.62890.35878.3718.14%-1.35%其他流動資產-10.6311.65-9.60%流動資產合計2250.302373.102823.725.46%18.99%可供出售金融資產218.56538.53424.17146.40%-21.24%長期股權投資164.71166.51208.071.09%24.96%投資性房地產40.7340.2240.37-1.24%0.37%固定資產223.94274.53261.1422.59%-4.88%在建工程53.806.799.81-87.39%44.62%固定資產清理0.062.720.004630.31%-100.00%生產性生物資產5.363.784.08-29.49%7.98%無形資產125.75166.76164.4732.62%-1.37%長期待攤費用2.704.024.0448.99%0.46%遞延所得稅資產16.3117.5526.907.61%53.29%其他非流動資產0.0055.1388.15-59.90%非流動資產合計851.101276.541231.2049.99%-3.55%資產總計3101.393649.644054.9217.68%11.10%短期借款35.300.0056.30-100.00%-應付票據4.3010.913.66153.79%-66.50%應付賬款72.0467.1086.90-6.85%29.51%預收賬款24.1823.8530.27-1.36%26.88%應付職工薪酬20.4928.1532.9037.39%16.90%應交稅費62.1248.2471.97-22.35%49.20%應付利息13.8413.6413.69-1.41%0.33%應付股利0.010.010.000.00%-100.00%其他應付款37.5061.6866.1964.48%7.31%一年內到期的非流動負債17.310.000.00-100.00%-流動負債合計287.09253.59361.88-11.67%42.70%長期借款0.000.000.000%0%應付債券297.98298.57299.200.20%0.21%長期應付職工薪酬19.2919.8921.083.12%5.99%專項應付款9.432.720.00-71.15%-100.00%遞延收益15.5119.2119.8223.81%3.20%遞延所得稅負債13.4765.8547.12388.76%-28.45%其他非流動負債3.352.502.50-25.51%0.00%非流動負債合計359.05408.74389.7213.84%-4.66%負債合計646.13662.34751.602.51%13.48%股本160.88160.88402.210.00%150.00%資本公積1028.011028.68808.250.07%-21.43%減：庫存股-15.71-15.71-14.200.00%-9.59%其他綜合收益46.16313.32214.46578.71%-31.55%盈余公積215.94257.73304.6019.35%18.19%未分配利潤941.411163.531440.0723.60%23.77%歸屬母公司所有者權益合計2376.702908.443155.3922.37%8.49%少數股東權益78.5678.86147.940.38%87.60%所有者權益合計2455.262987.303303.3321.67%10.58%負債和所有者權益總計3101.393649.644054.9217.68%11.10%資料來源：漳州片仔癀2013-2015年財務報告整理計算從資產增長速度來看，2014年資產增長17.68%，2015年資產增長11.105，增長速度放緩。2014年負債增長2.51%，2015年增長13.48%。增長幅度提升。所有者權益2014年增長21.67%，2015年增長10.58%，增長速度同樣放緩。總體來看，漳州片仔癀資產歷年的擴張幅度較小。通過資料查詢獲知，片仔癀的配發屬于國家機密，是少數允許使用天然麝香作為原料的藥品，其稀缺性使片仔癀藥品在市場上具有極強的競爭力和漲價屬性，同時片仔癀加大了對其他類型醫藥品開發和銷售。盡管2015年資產增長速度有所放緩，但預計未來片仔癀公司的資產依舊能夠保持增長的態勢。2015年短期借款對比2014凈增加56.30百萬元，原因在于引入資金支持規模龐大的片仔癀園區的建設。近年來，漳州片仔癀加大零售店，電商渠道布局不斷擴大銷售，在日用品市場推出多款產品，擴大經營規模。經營規模擴大造成了應付賬款和預收賬款的增加。比起2014年，2015年應付賬款和預收賬款分別提升29.51%和26.88%。應付賬款和預收賬款的增加說明片仔癀憑借自身優勢和規模，開始逐漸采取OPM策略，上游拖欠原料等供應商費用，下游提價收取采購商（消費者）的預付款項。成功的OPM戰略有助于增強企業的現金流量，而這些現金將可以用于進一步提升企業經營規模。（二）利潤表分析利潤表結構分析利潤表結構分析是通過各利潤會計科目在營業總收入的占比進行對比分析，進而掌握企業有關利潤和各項費用的配置結構和盈利狀況的增減，分析說明企業生產經營活動的變化情況。表4漳州片仔癀利潤表結構分析漳州片仔癀利潤表結構201320142015一、營業總收入100.00%100.00%100.00%其中：營業收入100.00%100.00%100.00%二、營業總成本65.96%69.34%71.89%其中：營業成本45.43%50.08%52.99%營業稅金及附加0.96%1.25%1.09%銷售費用8.44%8.86%8.83%管理費用9.32%9.60%9.40%財務費用0.84%-0.78%-1.04%資產減值損失0.97%0.33%0.62%公允價值變動收益0.00%0.00%-投資收益1.54%4.30%0.61%其中：聯營和合營企業的投資收益-0.20%0.02%0.42%三、營業利潤35.58%34.95%28.72%加：營業外收入1.06%0.73%0.62%其中：處置非流動資產利得0.01%0.01%0.00%減：營業外支出0.14%0.08%0.19%其中：非流動資產處置損失0.08%0.03%0.16%四、利潤總額36.50%35.60%29.15%減：所得稅費用5.62%5.48%4.58%五、凈利潤30.88%30.12%24.57%歸屬于母公司所有者的凈利潤30.79%30.18%24.75%少數股東損益0.10%-0.06%-0.18%六、其他綜合收益-4.17%18.51%-5.24%七、綜合收益總額26.71%48.63%19.33%歸于母公司的綜合收益總額26.73%48.56%19.51%歸屬少數股東的綜合收益總額-0.02%0.07%-0.17%資料來源：漳州片仔癀2013-2015年財務報告整理計算片仔癀公司歷年來的營業利潤、利潤總額、凈利潤占營業收入比值呈現逐年下降趨勢。主要原因在于其主要產品片仔癀產能受限于天然麝香，大規模生產受限。加之片仔癀公司在日用品領域進展緩慢，主營業務利潤并未大幅提升。盡管三項費用占比情況穩定，但受限于天然麝香的成本的逐年增加，營業成本占比呈現出逐年增加趨勢。片仔癀公司2015投資收益僅為0.62%，對比前年的4.30%，下降了3.68%。原因在于公司于2014年底出售其所持有的興業證券股票獲得收益。同時在2015年，片仔癀公司投資建設了片仔癀產業園，在完工前其投資無法獲得收益。對聯營企業和合營企業的投資收益來自于對公司的借款帶來的公司預計其稅后靜態投資回收期為6.07年。2、利潤表趨勢分析利潤表趨勢分析是通過觀察各利潤會計科目在歷年的增長變動情況，研究分析收入，費用和利潤的發展趨勢。表5漳州片仔癀利潤表趨勢分析項目金額：百萬同比增長率：%20132014201520142015一、營業總收入1395.871453.871885.674.16%29.70%其中：營業收入1395.871453.871885.674.16%29.70%二、營業總成本920.711008.181355.599.50%34.46%其中：營業成本634.15728.16999.3114.82%37.24%營業稅金及附加13.3418.1720.4836.23%12.66%銷售費用117.81128.83166.449.36%29.19%管理費用130.15139.62177.347.28%27.01%財務費用11.67-11.36-19.57-197.33%72.31%資產減值損失13.594.7511.61-65.03%144.25%公允價值變動收益0.04-0.04--200.00%-投資收益21.4862.5111.51191.05%-81.59%其中：聯營合營企業投資收益-2.840.367.89-112.67%2090.29%三、營業利潤496.68508.15541.592.31%6.58%加：營業外收入14.8610.6311.75-28.47%10.54%其中：處置非流動資產利得0.170.130.00-25.69%-99.94%減：營業外支出2.011.183.64-41.31%208.85%其中：非流動資產處置損失1.130.433.07-62.27%621.85%四、利潤總額509.53517.60549.701.58%6.20%減：所得稅費用78.4479.7186.361.63%8.34%五、凈利潤431.10437.89463.341.58%5.81%歸屬母公司所有者的凈利潤429.77438.83466.682.11%6.35%少數股東損益1.33-0.94-3.34-170.55%255.61%六、其他綜合收益-58.20269.10-98.80-562.37%-136.72%七、綜合收益總額372.90706.99364.5489.59%-48.44%歸屬于母公司所有者權益的綜合收益總額373.15705.98367.8289.20%-47.90%歸屬于少數股東的綜合收益總額-0.251.01-3.28-502.18%-425.07%資料來源：漳州片仔癀2013-2015年財務報告整理計算從利潤收益變動分析，漳州片仔癀2015年的營業收入，營業利潤，凈利潤對比2014年均有大幅度提升。對比2014年，2015年的營業收入增長25.64%，營業利潤增長4.27%,凈利潤增長4.23%。主要原因系醫藥制造及醫藥流通行業銷售收入增長所致，其中，醫藥流通行業銷售收入增長的主要原因系報告期新增子公司廈門片仔癀宏仁醫藥有限公司納入合并范圍所致。值得注意的是，2014年投資收益的增長原因是其出售持有的興業證券股份。2015年對聯營企業和合營企業的投資收益的爆發性增長源自于片仔癀公司在2014年與北京億美軟通科技有限公司等公司成立合營公司以及系列子公司借款利息帶來的收益。從營業成本變動分析，公司2015年營業總成本增加34.46%，對比2014年的9.5%有大幅度提升。原因在上文已經提到，在于天然麝香不斷增加的成本。同時，日用品化妝品的業務提升也帶了營業成本的增加。2015年銷售費增長29.19%,管理費用增長27.01%對比2014年均大幅增加，均由于近年來片仔癀開始嘗試電商渠道和線下體驗館布局的擴展，嘗試加大營銷力度。2015年，財務費用負增長，為-72.31%，主要是源于公司本身資金充足，銀行存款多，借款少，以及對關聯企業借款帶來的利息收入。（三）現金流量表分析1、現金流量表結構分析經營活動、投資活動和籌資活動產生的現金凈流量的正負方向的不同，就會產生不同的現金流量凈額結果，影響企業的財務狀況。通過分析這三種活動獲得的現金流量的占比，來說明企業現金流的造血，抽血以及輸血能力。表6漳州片仔癀現金流量表結構分析會計期間201320142015經營活動現金流入61.32%82.22%64.04%投資活動現金流入1.54%17.52%31.96%籌資活動現金流入37.15%0.26%4.00%現金流入總額100.00%100.00%100.00%經營活動現金流出55.01%71.42%58.44%投資活動現金流出31.80%15.85%35.70%籌資活動現金流出13.19%12.73%5.86%現金流出總額100.00%100.00%100.00%經營活動產生的現金流量凈額130.75%396.58%138.14%投資活動產生的現金流量凈額-331.86%66.26%-17.52%籌資活動產生的現金流量凈額301.10%-362.84%-20.62%現金流量凈額100.00%100.00%100.00%會計期間201320142015資料來源：漳州片仔癀2013-2015年財務報告整理計算從現金流入總額來看，歷年來的現金流入均歸功于經營活動現金流入，其中2013年占比為61.23%，2014年為88.22%，2015年為64.04%。2014年經營活動現金流入占比最高，為88.22%，原因是漳州片仔癀公司于2014年的提價行為。2015年投資活動的現金流入占比提升在于前期向關聯公司的投資帶來的收益。從現金流出情況來看，經營活動現金流出占比程度大于投資活動和籌資活動的現金流出。2013年為55.01%，2014年為71.42%,2015年為58.44%。片仔癀公司作為醫藥品零售企業，故經營活動對現金流入和流出的影響是最大。2015年投資活動現金流出占比的大幅度增加，源自于其投資布局的片仔癀產業園。從現金流量凈額來看，2013年籌資活動的輸血能力最強，占現金流量凈額高達301.10%。2014年的提價行為，使得2014年的經營活動的造血能力最強，經營活動的現金流量凈額占比高達396.58%。同時2014年出售的興業證券股票也使得投資活動產生的現金流量凈額占比出現正數值。2、現金流量表趨勢分析通過觀察現金流量表歷年來增長變動趨勢，分析是企業的三種活動現金收入、支出及現金流量凈額發生了怎樣的變動，其變動趨勢如何，以及變動趨勢又表明了哪些信息。表7漳州片仔癀現金流量表趨勢分析會計期間201320142015經營活動現金流入61.32%82.22%64.04%投資活動現金流入1.54%17.52%31.96%籌資活動現金流入37.15%0.26%4.00%現金流入總額100.00%100.00%100.00%經營活動現金流出55.01%71.42%58.44%投資活動現金流出31.80%15.85%35.70%籌資活動現金流出13.19%12.73%5.86%現金流出總額100.00%100.00%100.00%經營活動產生的現金流量凈額130.75%396.58%138.14%投資活動產生的現金流量凈額-331.86%66.26%-17.52%籌資活動產生的現金流量凈額301.10%-362.84%-20.62%現金流量凈額100.00%100.00%100.00%資料來源：漳州片仔癀2013-2015年財務報告整理計算從經營活動觀察分析，2015年，片仔癀公司經營活動現金收入增長22.07%，經營現金流出增長23.32%。片仔癀公司的商品銷售商品的現金回流速度比起2014年有所增長，營業成本有所提升。2015經營活動現金流量凈額增長15.50%，比起2014年增長率-3.59%，提升明顯。從投資活動觀察分析，2014年，公司出售持有的可交易金融資產和關聯子公司的回哺，所以2014年投資活動產生的現金流量增長高達808.20%。同時投資活動的現金流出大大降低，在2014年公司投資活動的現金流量凈額出現了流入。對比2013年，公司投資活動大大減少。2015年，片仔癀加大產業布局，投資活動的現金流入和流出呈現出高增長率的態勢，分別為185.87%和239.50%。主要用于片仔癀產能園區的建設活動。從籌資活動觀察分析，014年公司通過籌資活動的現金流入數值最小，僅為5.20百萬元，比起2013年增長-99.445%。籌資活動現金流量凈額為-242百萬元。公司不依靠對外籌資進行輸血，而是主要對關聯企業提供支持。2015年為了建設規模龐大的片仔癀產能園區引入了銀行借款，以及為了擴大在日用品市場上的份額，籌資活動現金流入大幅度增長，增長高達2322.64%。同時，對比2014年，2015年的籌資活動現金流出也有所減少。從現金流量凈額來看，2015年公司現金流量凈額增長明顯，增長率高達231.60%，經營狀況大幅改善。四、漳州片仔癀財務比率分析（一）成長能力企業的成長能力體現出企業的增長能力。通常以營業總收入增長率和凈利潤增長率作為衡量的指標，通過分析企業的這兩項指標，不僅能反應企業的經營狀況，更可以向投資者展現企業的發展前景。表8漳州片仔癀成長能力歷史縱向比較2011年2012年2013年2014年2015年營業收入增長率17.78%14.64%19.19%4.16%29.70%凈利潤增長率31.76%36.66%22.97%1.58%5.81%資料來源：漳州片仔癀2011至2015年年報整理計算所得通過營業收入的增減變動，是分析企業成長狀況和發展能力的重要指標。從表8觀察，營業收入增長率來看，除去2014年相對較低的增長，其他年份均保持在兩位數以上的增長率。總體來看，歷年來企業都保持著正值的增長率，可見企業具有較強的經營能力。凈利潤增長率在2013年前后呈現出截然不同的態勢。在連續兩年的增長后在2013年趨于緩和。在2014年出現歷年中的最低值，在2015年，凈利潤增長率有所回升。盡管企業的凈利潤一直處于增加的態勢，企業凈利潤的增長波動比較大。片仔癀公司應該關注凈利潤增長中不合理之處，努力提高凈利潤的增長率。表9漳州片仔癀成長能力行業橫向比較對比年份：2015年營業收入增長率凈利潤增長率中國醫藥15.19%11.6%白云山1.63%8.86%康美藥業13.28%27.57%東阿阿膠35.94%19%云南白藥10.22%10.56%行業均值15.25%15.52%漳州片仔癀29.70%5.81%%資料來源：相關企業2015年年報整理所得通過查找選取與漳州片仔癀的相同的醫藥行業企業的年度報表，整理出這些企業的營業收入增長率、凈利潤增長率，在此基礎上計算得出行業的平均值，進行橫向比較分析。從表9可以看出，漳州片仔癀的營業收入增長率僅次于東阿阿膠，高于其他企業，并且遠遠高于行業的平均值，可見漳州片仔癀的營業收入在同行業中處于領先地位。反觀利凈潤增長率的表現情況，卻低于表中的其他企業，同時也低于行業的均值，2015年的凈利潤增長率不容樂觀，存在一個比較大的差距。所以，漳州片仔癀在今后維持營業收入穩定增長的基礎上，更應該關注凈利潤的增長。（二）盈利能力分析盈利能力反應的是企業運用自身資產資源獲取利潤的能力。不僅只有企業會關注獲取的利潤，投資者也同樣關注企業的利潤，作為判斷是否保全資本的依據。通過總資產收益率、凈資產收益率、毛利率和凈利率這四項比較重要的指標進行分析，為投資者展現漳州片仔癀的經營水平。表10漳州片仔癀盈利能力歷史縱向比較2011年2012年2013年2014年2015年總資產收益率16.35%15.72%13.23%12.00%11.43%凈資產收益率21.58%22.54%16.63%14.66%14.03%毛利率45.54%52.92%54.57%49.92%47.01%凈利率25.11%29.93%30.88%30.12%24.57%資料來源：漳州片仔癀2011至2015年年報整理計算所得從表10可以看出，漳州片仔癀的總資產收益率、凈資產收益率、毛利率和凈利率都保持正值的增長。盡管保持了正值的增長，但是2013年后這四項指標均呈現出逐年下降的態勢。這種趨勢是讓人擔憂的。片仔癀核心產品受限于天然麝香原料，想持續做大頗有難度，依靠簡單的提價行為獲得優秀的營業業績不是長久之計。再在保持產品競爭力的同時，也應該注意改進經營戰略方針。表11漳州片仔癀盈利能力行業橫向比較對比年份：2015年總資產收益率凈資產收益率毛利率凈利率中國醫藥4.45%11.38%12.25%3.49%白云山8.48%15.39%36.21%7.03%康美藥業13.67%9.125%26.21%14.33%東阿阿膠7.23%14.69%28.34%15.26%云南白藥14.28%20.63%30.53%13.29%行業均值9.62%14.24%26.71%10.68%漳州片仔癀11.43%14.03%47.01%24.57%資料來源：相關企業2015年年報整理所得凈資產收益率反映了投資者的投資報酬率，指標越高，說明帶來的投資收益就越高。從表11可以看出，漳州片仔癀的凈資產收益率數值在行業中并沒有顯得特別突出，甚至略低于行業均值，企業運營的效率處于中等水平，自有的資本所帶來的收益并不高。但是企業的資金運用能力不僅僅要看凈資產收益率，應該同總資產的收益率結合起來分析。漳州片仔癀總資產收益率在其它競爭對手中排列較為靠前，位于第三位，但僅高于同行業均值的1.8%左右。可見其資金運用的表現只能說中規中矩，并不突出。毛利率和凈利率是企業和投資者都關注的重要指標。漳州片仔癀的毛利率遠高于競爭企業，領先行業的均值的數值高達20%左右，企業有極強的市場生存能力和競爭能力。在看企業在凈利率方面的表現，可以說是企業競爭力的另外一種表現，漳州片仔癀的凈利率同樣也高于同行業的其他競爭對手以及行業的均值，說明企業經營狀況良好，較好的控制了期間費用，有利于企業凈利潤的增長。（三）償債能力分析償債能力是指企業償還債務的能力。償還財務是每個企業的義務，所以償還債務的能力是企業經營中非常重要的一項能力。本文通過分析對比漳州片仔癀的資產負債率、流動比率、速動比率和現金比率這四個個重要財務指標，來為投資者展現漳州片仔癀的償債能力。表12漳州片仔癀償債能力的歷史縱向比較2011年2012年2013年2014年2015年資產負債率24.2%30.27%20.47%18.15%18.54%流動比率2.87%4.63%7.84%9.36%7.8%速動比率1.68%2.5%5.21%5.85%5.38%資料來源：漳州片仔癀2011至2015年年報整理計算所得從表12數據來看，漳州片仔癀的償債能力起伏比較大，三項指標的變化幅度較大。首先，漳州片仔癀的資產負債率從2012年的最高值，30.27%降到2015年的18.54，說明企業的負債水平持續降低，得到較好的控制。但是從另一個方面來看，負債減少可能也說明企業的經營日趨保守或者擴張能力降低。2011年后，企業的流動比率處于不斷波動的狀態。一般傾向于認為企業的流動比率控制在2左右較為合理，相較于片仔癀產品的生產周期，其2013年后歷年的流動比率都處于相對高位的狀態，說明企業持有的現金過多或囤貨較多。再對比期初和期末值，漳州片仔癀的償付能力在2015年出現下降。漳州片仔癀的速動比率都大于1，2013年起都保持在5以上，說明企業速動資產在流動資產中比重較高，具有較強的償債能力。表13漳州片仔癀償債能力的行業縱向比較對比年份：2015年資產負債率流動比率速動比率中國醫藥62.63%1.64%1.13%白云山45.28%1.44%1.06%康美藥業50.56%2.12%1.42%東阿阿膠17.73%4.42%3.24%云南白藥29.87%3.61%2.41%行業均值41.21%2.65%1.85%漳州片仔癀18.54%7.8%5.38%資料來源：相關企業2015年年報整理所得從表13可以看出，漳州片仔癀的資產負債比率在行業中處于較低位置，為18.54%。高于東阿阿膠，低于剩下的其他同行業公司，并低于行業平均值。負債規模在行業中處于較低水平，得益于公司較多的現金和流動資產。對比2015年，流動比例全行業最高，為7.8%，遠超行業均值，現金持有比例在行業中最高。2015年，漳州片仔癀速動比率為5.38%，同樣處于全行業最高位。說明片仔癀償債能力在行業中處于領先地位，償債風險在行業內最小。（四）營運能力分析營運能力指的是企業資產的周轉運行能力，是反應企業在長期可持續良好發展能力的重要指標。通常以總資產周轉率、存貨周轉率和應收賬款周轉率這三個財務比率來分析企業的營運能力。這些分析可以幫助投資者了解企業的營業狀況。表14漳州片仔癀運營能力的歷史橫向分析20112012201320142015總資產周轉率0.680.620.510.420.49應收賬款周轉天數（天）44.6939.9436.437.8543.22存貨周轉天數（天）228.08303.49373.02406.41318.58資料來源：漳州片仔癀2011至2015年年報整理計算所得從上表可以看出，總資產的周轉率總體上呈現下降的狀態，僅在2015年有所的提升。不高的數值說明企業總資產周轉較慢，銷售能力較弱。企業應收賬款收回的時間不僅關乎企業資金的運用，也關乎企業的壞賬風險。漳州片仔癀的周轉天數的下降趨勢止于2013年，之后的周轉天數上升到43.22天，應收賬款的收回天數的回升不利于資金的使用，增加了潛在的壞賬風險。存貨周轉天數在2015年出現了下降，對比前四年，漳州片仔癀的存貨變現的速度增快。企業的存貨管理工作的效率越來越高。表15漳州片仔癀營運能力行業橫向分析對比年份：2015年總資產周轉率應收賬款周轉天數（天）存貨周轉天數（天）中國醫藥1.36%76.2681.84白云山1.27%19.3775.57康美藥業0.55%47.63238.62東阿阿膠0.68%14.01297.69云南白藥1.16%14132.55行業均值1.004%34.254165.254漳州片仔癀0.49%43.22318.58資料來源：相關企業2015年年報整理所得從上表分析，與同行業的其他企業比較，我們發現漳州片仔癀的總資產周轉率、應收賬款周轉天數和存貨周轉天數這三個指標的表現均遠遠不如同行業其他企業，其表現更是遠低于行業均值。說明漳州片仔癀在改進運營能力方面有很長的一段路程要走。資產周轉低，銷售能力不佳。應收賬款時間長，資產利用狀況差，以及過多的存貨都是需要關注和改進的方面。五、公司內在價值評估（一）相對估值相對估值必須把同行業公司進行比較，從市盈率、市凈率的角度,值越小,公司越被低估,從而才能了解公司的內在價值。1、市盈率截止2016年12月，同類的中藥企業，云南白藥PE24.12同仁堂PE44.52東阿阿膠PE19.84吉林敖東PE14.24。行業平均動態市盈率30倍。（公式：市盈率=每股市價/收益每股）胡金焱.證券投資學(第二版).高等教育出版社胡金焱.證券投資學(第二版).高等教育出版社圖6（動態）市盈率資料來源：漳州片仔癀2011至2015年年報整理計算所得按照市場平均收益率30倍，2015年四季度凈利潤1.05億元，去年前三季度利潤5.62億元計算，該公司的市場價值估計是200億元。但實際上，片仔癀市值現達276億，動態市盈率達到47.9倍，和其他中藥企業相比估值高。2、市凈率根據同花順財經數據顯示截止2016年12月，同類的中藥企業，云南白藥PB4.75同仁堂PB5.7東阿阿膠PB4.43吉林敖東PB1.49，行業平均市凈率4.89倍。而實際上，片仔癀的市凈率達到8.09倍，同樣和其他中藥企業相比估值相高。圖7市凈率資料來源：漳州片仔癀2011至2015年年報整理計算所得相對估值模型對于成長性高的企業，并不能完全顯示其市場價值，片仔癀最近三個季報現實的年凈利潤增長率都在20%以上，相對于其他中藥企業，也顯示出片仔癀成長性更好，值得擁有更高的估值。（二）絕對估值絕對估值是對公司營業狀況進行分析，并且可以分析公司未來現金流來預測出我們想要了解該公司的內在價值。主要有現金流貼現定價模型和B-S期權定價模型，這里采用FCFE模型股權自由現金流模型（現金流貼現定價模型的一種）需要對資本成本，現金流和增長率進行分析計算來預測出內在價值，比起相對估值更加嚴謹和準確。1、資本成本為了計算股權資本成本，CAPM資本資產定價模型是個不錯的選擇。根據萬得資訊金融終端查詢，片仔癀相對于大盤的系統性風險系數β值為0.94，市場平均收益為最近五年滬深300指數的年平均收益6.43%，市場無風險收益率為十年期國債收益率3.19%。股權資本成本=無風險收益率+β（市場平均收益率-無風險收益率）張益春.金融市場學（第四版）.高等教育出版社張益春.金融市場學（第四版）.高等教育出版社帶入數據得股權資本成本為6.2356%.2、現金流分析片仔癀為一般醫藥制造及保健品制造公司，并非重資產型公司，為使計算簡便，以公司凈利潤計算為現金流。用Excel工具通過線性回歸方程對現金流分析得出圖8線性回歸方程電腦計算過程資料來源：漳州片仔癀2014至2016年季報整理計算所得Y=0.916+0.057x（x表示從2014年第一季度開始至2016年第三季度，Y表示凈利潤單位億元）圖9現金流量資料來源：漳州片仔癀2014至2016年季報整理計算所得根據圖可知，隨著時間推移現金流量成上升趨勢，所以未來現金流將會持續增加。3、增長率根據近幾年片仔癀年報顯示2015年凈利潤增長達27%，2014年度增長僅5%，2015年度零增長，這里取三年平均值，預計未來3個會計年度年增長率為10.67%，之后的年度不再增長。即，第一階段，現金流增長；第二階段，現金流穩定。張益春.金融市場學（第四版）.高等教育出版社張益春.金融市場學（第四版）.高等教育出版社其中：D0為期初現金流DL為第三年現金流L為三年t為年份g1為第一階段增長率g2為第二階段增長率k為股權資本成本詳細計算：企業內在價值=5.5*(1+10.67%/1+6.2356%)+5.5*(1+10.67%/1+6.2356%)2+5.5*(1+10.67%/1+6.2356%)3+5.5*(1+10.67%)3/(1+6.2356%)4+5.5*(1+10.67%)3/(1+6.2356%)5+5.5*(1+10.67%)3/(1+6.2356%)6++5.5*(1+10.67%)3/(1+6.2356%)n=117.5959（億元）根據上述公式我們可以計算出該公司內在價值為117.5959億元，目前市值275億元，遠高出計算值，即股票被高估。但該股權資本成本k是小于1的正數，現金流是隨時間增加的正數，并且這里選取未來三年公司每年僅10.67%的增長率稍顯保守，公司確實是最近才出現大幅增長，未來增長速度變數很大，內在價值也會組增加。六、片仔癀未來風險分析（一）行業風險1、需求端片仔癀是我國耳熟能詳的醫藥品牌，隨著近些年來中國人均收入的大幅提升，在消費升級的帶動下片仔癀的產品線也順勢分成了藥品和保健產品兩大類。公司83%利潤來自藥品業務收入，近年來隨著中國人口老齡化的加劇，藥物市場確實在持續增長。但另一方面，國內經濟雖然仍然有著巨大的發展空間，但是短期內還