涼了的多納圈——基于KKD經營困境的原因分析摘要：KKD在2004年做了一系列財務披露后，公司突然遭遇滑鐵盧，股價在幾年來一路走高之后出現暴跌。這背后的原因究竟是什么？KKD公司市值降低的原因并不完全是公司對特許經營權的不當的會計處理方法被曝光造成的，其原因主要包括財務和非財務兩個方面的內容。在非財務方面，本文首先通過對KKD的公司組織結構、競爭能力、戰略前景、管理模式等方面的分析探討KKD在經營層面上存在的問題，并通過與其競爭對手星巴克的比照，最終得出結論：〔1〕KKD公司沒有認真篩選網點場所、市場是否飽和，沒有考慮邊際本錢和邊際效應，對加盟商的培訓并不到位；〔2〕不斷擴充門店、迅速擴張可能帶來供過于求，甜甜圈銷售點太多，導致品牌吸引力降低。KKD這種不顧實際，不求創新，對品牌竭澤而漁式地利用，無視企業核心競爭力的鍛造，對其長期開展是不利的。在財務方面，本文結合KKD2000財年至2005財年二季度的財務報表數據，利用杜邦分析法對企業財務報表數據分為銷售利潤層面、資產管理層面、資產負債層面三局部對KKD的問題進行了深入探究，最后發現：〔1〕KKD自2003年以來總資產周轉率和銷售凈利率明顯下降；〔2〕公司對其回購的特許經營權未進行正確的會計處理有虛增資產的嫌疑；〔3〕應收賬款和存貨的管理效率低下；〔4〕在2005財年通過盈余管理大額計提資產減值損失進行“洗大澡”美化其他年度報表；〔5〕通過舉債回購特許權致使公司償債能力下降等。因此，KKD應放緩擴張的腳步，在做大的同時完善公司的整體產業鏈，將更多的利益讓渡給特許商。此外，KKD需要重新考慮他的開展戰略，應考慮多元化開展。最后，KKD在財務方面應遵守GAAP的相關規定，同時提高其資產管理能力。關鍵詞：KKD戰略特許經營權資產減值損失杜邦分析法目錄一、引言二、案例背景介紹三、運營分析〔1〕根本情況〔2〕高層經理情況〔3〕公司組織結構〔4〕公司業務及競爭力分析〔5〕公司人力、業務資源分析〔6〕公司戰略經驗、前景〔7〕公司管理模式經驗〔8〕公司大事記〔9〕KKDVS星巴克四、杜邦分析法〔1〕整體分析〔2〕銷售利潤層面1、銷售凈利率2、收入增長指標3、毛利率4、2005財年一二季度銷售凈利率降低甚至為負的原因〔3〕營運管理層面1、總資產周轉率2、存貨周轉率3、應收賬款周轉率〔4〕資產負債層面1、權益乘數2、資產負債率3、購回的特許經營權計入資產導致總資產虛高4、利息費用及相關償債能力指標分析五、結論〔1〕非財務方面〔2〕財務方面六、結束語一、引言隨著社會經濟的不斷開展，人們對商品多樣化差異化的需求日益增加，每個行業都面臨著巨大的開展和機遇。在戰略規劃時，走錯一步就很可能導致整個企業的衰落。某些上市公司在籌集資本之后有著做大做強的動機和壓力，但往往盲目擴張，只關注于門店的數量，而忽略了利潤的質量。上市公司基于某些特定目的，往往會采用一些手段來對財務報表進行盈余管理，盡可能地向財務報表使用者傳達利好消息，吸引投資者投資。然而，一次負面信息的披露很可能導致投資者信心下降，而負面信息的背后很可能隱藏著企業更深層次的問題。一個非正常的會計處理的披露的可能是企業長久以來累積問題的大爆發。本文主要通過財務和非財務兩個維度，采用比擬分析法、杜邦分析法等研究方法對KKD的開展狀況進行分析，并試圖從異常的財務指標的出發，開掘更多關于KKD的經營、管理和資金方面存在的問題。二、案例背景介紹弗農?魯道夫于1937年在北卡羅來納州的溫斯頓塞姆建立了第一家甜甜圈店。此后產品大受歡送，建立了具有“現制現賣”特色的“工廠店”，在12個州開了29家店。魯道夫去世后，公司被阿特麗絲食品公司收購，迅速擴張到100多家，并改變了店面外觀和甜甜圈配方，這使得業績一落千丈。

1982年，一些早期的特許經營商杠桿收購了KKD，恢復了原來的配方和標識，重新獲得了顧客們的歡送。此后，KKD的開展呈現一片良好態勢，企業逐漸獲利，門店不斷增加。KKD于2000年4月上市，成為當時最大的一宗IPO，其股價高達40.63美元，市值達5億美元。上市后，企業采取激進的擴張戰略，要在5年內將門店由144家增至500家。至2003年，KKD開展一直被看好，《財富》雜志更將其譽為“美國最熱門品牌”。

但是在2004年5月7日，KKD首次對外宣布負面報告，它將其銷售量降低歸因為美國的“低卡飲食潮流”。在此時，關于其特許權收購的會計處理也引起了投資者和分析師的關注。華爾街日報發表了關于KKD購回特許經營權會計處理的文章，指出其會計處理過于激進。7月SEC對KKD進行非正式調查。到下半年，KKD其他管理問題的頭條持續曝出。在該年KKD的股價因為其負面消息而遭到了大幅度的下跌。

2005年4月，KKD董事局宣布對2004財務年報、2005財年一、二季度進行重述，并推遲財務報告的發布。該公告后，KKD股價就降到了10美元以下，市值至少蒸發了近25億美元。三、KKD運營分析〔1〕根本情況KrispyKremeDoughnuts,Inc.(KKD)：

當霓虹燈標志“熱甜甜圈，就是現在”開始閃亮時，就說明：熱騰騰的甜甜圈剛剛出鍋了！顧客們被香味吸引到KKD店，紛紛排起長隊購置。再也沒有比剛出爐、熱烘烘、柔軟蓬松、油光發亮的多納圈更能滿足食欲了。

KKD是一家以美味的甜甜圈知名的大型連鎖食品公司，其主要業務是大批量生產和銷售20余種最高質量的面包圈。其公司最明顯的特征是現制現賣的工廠、高質量的原料以及縱向一體化的模式。〔2〕高層經理情況1、公司高層人員任職變動情況KKD公司的高級管理層由8位人員組成，他們包括總裁和首席執行官，以及七位執行副總裁。

然而，從2000財年到2004財年，KKD一共換了3任CFO。在2000年10月，在廚房用具零售公司Williams-Sonoma工作18個月的約翰?塔特擔任CFO。2002年，CFO由蘭迪?卡斯蒂文擔任，他于2003年12月“完全自愿”調離，此時距離公司宣布財務狀況首次低于預期僅有5個月。現任CFO邁克爾?菲倫接替了凱斯蒂文的位置。

2、公司監管者對CFO的頻繁更動得出了完全不同的結論有人認為CFO的更迭說明他們在公司財務聲明上有分歧，這說明CFO想呈現的數字可能是其他管理層不想聽到的數字。他們想找一位能告訴他們好消息的CFO。但是事實是塔特和卡斯蒂文離開前都升職了，這說明他們和董事會及其他管理班子關系不錯。

也有人認為可能是CFO們不能勝任引導一家迅速成長的上市特許經營公司的任務，因此才離職。而現任CFO菲倫“非常能干”，“看看他安排的補償結構，主要是股票期權。他有讓公司駛上正確軌道的意愿。”3、從實際事例中探究，似乎能找到真正隱情2004年2月，公司花1680萬美元購置GoldenGate多納圈公司33％的股份，受益人之一是CEO萊文古德的前妻艾德麗安·萊文古德。盡管艾德麗安的股份價值高達150萬美元，KKD沒有披露這條消息。這一事件牽涉到法律問題，在某種程度上可以理解為萊文古德想撈取個人私利或通過其前妻謀取，而不是真正為公司效勞。

另外，從2003年起，KKD公司開始購回特許經營權。但在某些回購中，KKD為回購特許權支付了過高價格，且這些明顯有問題的會計工程并沒有被披露出來。例如，2003年，公司花6700萬美元回購了達拉斯和路易斯安那西北部城市什里夫伯特的6家店鋪，而KKD前董事和CEO約瑟夫·邁克阿里和另外一位長期董事史蒂芬·史密斯是其中的所有者。和同年購置密歇根店的價格比，這個價格更高，分別為每個店460萬美元和1120萬美元。一項由一位以前的加盟商發起的民事訴訟中稱曾有他人出價更高，但遭到賣主拒絕。由此可見此項交易中含有內幕交易的意味。

4、結論根據KKD前后的行為，我們有充分理由認為，KKD公司的高層經理情況十分糟糕。表現在其董事會并未完全獨立，回購特許權行為中存在關聯方交易，所聘請的CFO并不能被稱作是具有職業能力和素養的財務高級管理人員。

〔3〕公司組織結構1、公司組織結構及人員組成KKD公司的高級管理層由8位人員組成，他們包括總裁和首席執行官，以及7位執行副總裁。公司采用了有效的矩陣型組織管理結構。矩陣型組織結構與特征矩陣型組織是職能型組織與工程型組織的混合體。如圖2-1所示：

2、KKD組織結構的優點

①具有靈活性的特點，能夠對客戶和公司的要求作為較快的響應；

②工程經理負責整個工程，可以從職能部門抽調所需要的人員，充分調動工程的資源；

③當有多個工程同時進行時，公司可以對各個工程所需資源、進度與本錢等進行統一協調與平衡，保證每個工程都能完成預期目標；

④工程中的行政管理人員，提高公司高層管理者對工程的信任；

⑤當工程結束時，工程團隊成員各自回到原來的職能部門，方便對人力資源進行管理。

3、KKD組織結構的缺點①多重領導，當工程經理與職能經理的命令發生沖突時，就會使工程團隊成員無所適從；

②工程經理與職能經理的權力的不均衡，或他們對各自成員的影響力不同，都會影響工程進度或職能部門的日常工作；

③對工程經理的能力要求較高，不僅要處理好資源分配、技術支持、進度安排等方面的工作，還需要懂得如何與各職能部門進行協調和配合；

④工程經理只關注工程的成敗，而不是以公司的整體目標為努力方向。4、結論從KKD公司的經營模式來看，這種矩陣型組織管理結構僅能在一定上滿足組織管理的需要，有助于KKD公司實現戰略目標，因此我們可以合理認為，KKD公司的組織結構是有效的。〔4〕公司業務及競爭力分析1、KKD公司的業務主要為以下四點：①通過公司自營的門店零售〔占總收入的27％〕

②通過百貨和零售店代銷〔占總收入的40％〕

③產品配方材料和機器設備生產和分銷〔占總收入的29％〕

④特許經營費和使用費收入〔占總收入的4％〕2、波特五力模型，如圖2-2所示1〕同行業的競爭

①DunkinDonuts公司是頭號競爭者，是國際公司，國際市場范圍大，占有很大市場份額；

②星巴克公司提供產品豐富，市場范圍普及全球；

③其它實力相當的同行業的競爭者的威脅。由此可見，KKD公司同行業競爭相當劇烈

2)潛在進入者的競爭

①一些小型面包零售商店正向快餐行業進軍；

②便餐店正擠占快餐店的市場份額。由此可見，潛在進入者競爭也很劇烈

3)潛在替代產品的競爭

①餅干、蛋糕、松餅、三明治等快餐食品的替代；

②其它快餐食品的替代威脅。

由此可見，潛在替代產品競爭劇烈

4)供給商的議價能力

①供給商要求抬高原材料的價格；

②供給商集中程度高；③原材料替代性較弱。由此可見，供給商議價能力高

5)購置者的議價能力①顧客要求降低面包等食品價格；

②顧客購置方式多元化；③顧客可選擇的替代產品多樣化。由此可見，購置者議價能力高

〔5〕公司人力、業務資源分析1、KKD公司的人力資源分析

①KKD公司有高效的管理團隊和有效的組織管理結構。其高級管理層由8位人員組成，他們包括總裁和首席執行官，以及7位執行副總裁。其組織架構為矩陣型組織管理結構。矩陣型組織結構與特征矩陣型組織是職能型組織與工程型組織的混合體。經分析可得該組織架構有效。

②KKD公司的員工數量眾多，且員工數量逐年上升。實際員工數量從2001年的3200，到2002年的3371，再上升到2003年的3913。

③KKD公司的企業文化之一是堅信企業的增長和成功是全體員工和領導成長和成功的自然結果，著力于培養優秀員工。如KrispyKreme公司與ProductivityPointInternational公司合作，由后者提供雇員培訓所需要的技術和知識。雇員可通過該公司的KnowledgePublisher與培訓人員進行實時的互動和互通e-mail。培訓以可試圖像方式，而不僅以文字方式進行，在這種環境中，各種特定的技術可以得到展示。通過這種培訓可使員工掌握新技能。

由此可見，KKD公司的人力資源優秀。

2、KKD公司的業務資源分析

①“低卡飲食潮流”對其業務的負面影響：

由于“迪卡飲食潮流”在美國的逐漸盛行，整個美國都在關注肥胖問題，幾乎三個美國人里就有一個人肥胖。在這種趨勢下，顧客多轉向更為健康的餐飲店。大多數促進肥胖的餐飲店也在做出調整，試圖提供更為健康、品種更為多樣的菜單。味道甜美卻高熱量的面包圈銷量因此受到一定程度的沖擊。在大環境的驅動下，KKD公司也不得不做出調整，努力提供更加豐富的食品和更加多樣的效勞，開發新的“低卡路里”面包圈。

②美國人生活和工作方式的改變對其業務的正面影響

隨著美國人生活和工作方式的改變，工作總時數的增加，用于在家做飯的時間變得更少，美國人越來越多的食品開支花在了在外用餐上。加上雙職工家庭數量的增多，快餐店、進而是面包圈的銷量進一步增長。這對于KKD公司來說又是一個極好的時機。

總體來看，KKD的業務資源為機遇和挑戰并存。〔6〕公司戰略經驗、前景1、KKD的公司戰略經驗包括：①生產戰略：

20世紀50年代實現機械化，使用自動面包機，并且面包生產過程實現了完全自動化。1962年進行創新，面包圈不是被切割而成，而是依靠空氣壓力，將面包圈從面團漏斗中直接壓到盤中。②產品戰略：KKD公司每天生產4000—10000打面包圈。生產設備和生產面包圈原材料由KKM&D提供，各分店都向其采購；KKD公司各分店以面包圈制作“舞臺”，即讓顧客透過玻璃墻觀看實際生產過程的方式吸引顧客。一代代的顧客都喜歡上了某一種KrispyKreme面包；

KKD公司正著力開發新的“低卡路里”面包圈，提供品種豐富、營養價值高的產品。③營銷戰略：KKD公司的銷售分為店內和店外。店內銷售包括柜臺銷售和免下車專用道窗口銷售，店外銷售包括品牌、非品牌的和雜貨店、便利店的零售商品牌銷售。

KrispyKreme在亞特蘭大市的St.Joseph’s醫院內便設有面包圈柜臺。絕大多數的快餐店都在調整其菜單，以提供更加健康的食品。

KrispyKreme已經同哈羅德〔Harrod`s)百貨公司合作，方案將后者作為進軍英國的第一站。④管理戰略：

KKD公司的高級管理層由8位人員組成，他們包括總裁和首席執行官，以及7位執行副總裁。強大管理團隊，采用了有效地矩陣型組織管理結構；

KrispyKreme的首席信息官弗蘭克胡德〔FrankHood)與NetworkAppliance公司合作，為本公司提供網絡信息存儲解決方案。KrispyKreme公司的內部網站mykrispykreme能夠使分店經營者和特許店店主得到公司實時信息，包括最新庫存，設備維護和分店目錄檢索等，該系統極大地改良了店主和總部之間的通信。⑤形象戰略：

KKD公司還參加社區組織的募捐活動，在活動中公司以折扣價格銷售面包圈以便為社區募捐。

⑥擴張戰略：

KKD公司目前在加拿大蒙特利爾.英屬哥倫比亞.魁北克以及澳大利亞的悉尼擁有分店,并方案將要于2004年初在英國和墨西哥開設新店。在今后5年中，公司方案在美國之外再開設25家分店。

2、分析從KKD曲折起伏的開展歷程來看，其自身的品牌特色和獨有的體驗式經營是其成功的關鍵。在其IPO之后的擴張中，KKD致力于擴大規模、增加門店〔自2000年開始門店數翻了3倍，一直在復制其模式，其利潤很大程度上依賴于特許權使用費〕。這樣存在兩個問題：

①KKD公司沒有認真篩選網點場所、市場是否飽和，沒有考慮邊際本錢和邊際效應，KKD沒有充分考慮加盟商的利益

②不斷擴充門店、甜甜圈銷售點太多，稀釋了品牌效應，對加盟商的培訓并不到位，影響了縱向一體化模式的實施，對企業品牌有著不利影響

③由于追求新鮮，當天生產當天銷售。迅速擴張可能帶來供過于求，導致產生浪費，品牌吸引力降低。“低卡飲食潮流”只是沖擊市場份額的一個因素，即使沒有這個原因，按照KKD這種不顧實際，不求創新，對品牌竭澤而漁式地利用。只重視做大，卻無視做強和維持企業核心競爭力。從KKD曲折起伏的開展歷程來看，其自身的品牌特色和獨有的體驗式經營是其成功的關鍵。在IPO之后的擴張中，KKD致力于擴大規模、增加門店〔自2000年開始門店數翻了3倍，一直在復制其模式，其利潤很大程度上依賴于特許權使用費〕。這樣存在兩個問題：

①KKD公司沒有認真篩選網點場所、市場是否飽和，沒有考慮邊際本錢和邊際效應，KKD沒有充分考慮加盟商的利益；②不斷擴充門店、甜甜圈銷售點太多，稀釋了品牌效應，對加盟商的培訓并不到位，影響了縱向一體化模式的實施，對企業品牌有著不利影響；③由于追求新鮮，當天生產當天銷售。迅速擴張可能帶來供過于求，導致產生浪費，品牌吸引力降低。“低卡飲食潮流”只是沖擊市場份額的一個因素，即使沒有這個原因，按照KKD這種不顧實際，不求創新，對品牌竭澤而漁式地利用。只重視做大，卻無視做強和維持企業核心競爭力。因此，KKD公司的前景不容樂觀。〔7〕公司管理模式經驗KKD公司的管理模式為：

①KKD公司的高級管理層由8位人員組成，他們包括總裁和首席執行官，以及7位執行副總裁。強大管理團隊，采用了有效地矩陣型組織管理結構；

②KrispyKreme的首席信息官弗蘭克胡德〔FrankHood)與NetworkAppliance公司合作，為本公司提供網絡信息存儲解決方案。KrispyKreme公司的內部網站mykrispykreme能夠使分店經營者和特許店店主得到公司實時信息，包括最新庫存，設備維護和分店目錄檢索等，該系統極大地改良了店主和總部之間的通信。

③KKD公司的組織架構為有效的矩陣型組織管理結構。矩陣型組織結構與特征矩陣型組織是職能型組織與工程型組織的混合體。具有靈活性的特點，能夠對客戶和公司的要求作為較快的響應。且工程經理負責整個工程，可以從職能部門抽調所需要的人員，充分調動工程的資源；當有多個工程同時進行時，公司可以對各個工程所需資源、進度與本錢等進行統一協調與平衡，保證每個工程都能完成預期目標。

可見，KKD的管理模式經驗值得借鑒。〔8〕公司大事記KKD大事記匯總：

1937年，弗農?魯道夫購置了配方，開了第一家甜甜圈店。

1959年，KKD擴張到29家店，大多是特許經營商經營。

1973年，KKD被阿特麗絲食品公司收購，迅速擴張。由于改變店面外觀和配方，業績一落千丈。

1982年，約瑟夫?麥卡利爾和特許經營商進行杠桿收購了KKD，恢復了原來的配方和標識。

1989年，KKD擺脫債務，迅速擴張。

1996年，開始了全國性的特許經營，并增加了其品牌咖啡。

1998年，斯科特?萊文古德中選CEO，第二年成為董事會主席。

2000年4月，KKD上市，其股價上漲到40.63美元，市值接近5億美元。IPO后，公司宣布激進的急劇擴張戰略。

2000年10月，約翰?塔特擔任CFO，他于2002年被提升為運營總監；

2002年，CFO由蘭迪?卡斯蒂文擔任，他于2003年12月自稱“完全自愿”調離，此時距離公司宣布財務狀況首次低于預期僅有5個月。

2003年1月，KKD斥資4千萬美元股權收購MontanaMills(有28家)。

在該年開始與密歇根州7家連鎖企業洽談特許權收購事宜，并花費3210萬美元購置該公司，將其大多數金額作為無形資產增加，稱為“取得特許權”，其收購價格是偏高的。收購后其連鎖公司最高執行官離職，KKD支付500萬美元補償，同時也將該筆費用計入了特許經營權。

同年，公司花6700萬美元回購另外6家店鋪，其價格均過高。

至年末，KKD將1億7450萬美元購回的特許經營權計入無形資產，并且沒有進行攤銷。

2003年12月，蘭迪?卡斯蒂文離職，邁克爾?菲倫擔任CFO。

2004年2月，公司花1680萬美元購置GoldenGate多納圈公司33％的股份，受益人之一是CEO萊文古德的前妻艾德麗安?萊文古德。“這是個非常重要的法律問題，它某種程度上可以理解為萊文古德想撈取個人私利或通過其前妻謀取，而不是真正為公司效勞。”

2004年5月7日，KKD停止運營MontanaMills，關閉其自營門店3家，對外首次宣布負面報告。隨即，股價下跌30％，降為22.51美元。

2004年7月，SEC對“特許權購回及公司發布的盈余降低的指導意見”進行非正式調查。

2004年8月16日，CEO萊文古德辭職。

2005年1月，庫伯取代萊文古德擔任CEO，公司對前CEO萊文古德進行了巨額補償，向他支付27.5萬美元。他除了擁有10萬股KKD股票外還擁有170萬美元的股票期權。

2005年4月，KKD董事決定重述2004財務年度報表和2005第一第二季〔9〕KKDVS星巴克表3-1KKD和星巴克運營比照圖公司KKD星巴克高層經理情況高級管理層由8位人員組成，他們包括總裁和首席執行官，以及七位執行副總裁。高層經理人員較少，權利分配較集中，可能存在“一人獨大”現象。高級管理層由35位人員構成，他們包括2位總裁、4位執行副總裁及29位高級副總裁；高級經理人員數量多，權利分配不集中，有利于防止做出壟斷決策。公司組織結構矩陣型組織結構優點:把任務所需要的各種人才集合起來,把所有人的目標統一起來,既發揮了團隊作戰的高校優勢,又防止了陷入各自為政，單兵作戰的管理誤區,并且加強了組織之間的溝通協調和信息傳遞,把員工凝聚成了一個整體.對于大規模的企業較為實用。

缺點:工程負責人的責任大于權利,造成權責難以對等.另外多重指揮的模式也很容易造成管理的沖突和人員配合問題的出現,還有相繼衍生的責任模糊問題.這種結構使用于產品較多的且變化較多的組織,特別適用于以開發與實驗工程為主的單位工程。事業部式組織結構優點:它使最高管理部門擺脫日常行政事務,成為有力的決策機制,并使各個部門之間充分的發揮自主性和適應性,有利于培養人才,同時由于加大了管理的跨度和管理面；缺點:對管理人員水平要求較高,管理本錢也較高,集權和分權關系也比擬難以介定,,只適合規模比擬大和產品工程單位比擬多的企業。公司業務及競爭力分析業務主要為以下四點：⑴通過公司自營的門店零售〔占總收入的27％〕⑵通過百貨和零售店代銷〔占總收入的40％〕⑶產品配方材料和機器設備生產和分銷〔占總收入的29％〕⑷特許經營費和使用費收入〔占總收入的4％〕競爭力：公司面臨的競爭很激業務主要為以下兩點：⑴咖啡和咖啡豆等飲料和食品〔占總收入的77％〕⑵非飲料和食品以外的產品〔占總收入的23％〕競爭力：星巴克核心競爭力強，面臨一定的競爭公司人力、業務資源分析KKD公司的人力資源優秀；業務資源為機遇和挑戰并存。星巴克人力資源優秀；業務資源豐富，同時也存在一定競爭壓力公司戰略經驗、前景KKD的公司戰略包括生產戰略、產品戰略、營銷戰略、管理戰略、形象戰略、擴張戰略；KKD公司的前景不容樂觀。星巴克早期實行差異化戰略，后來逐步設立多元化戰略、競爭戰略、品牌戰略、擴張戰略，其中擴張戰略很好的使用了外鄉化戰略公司管理模式經驗管理層和組織架構良好，管理模式經驗值得借鑒。管理層和組織架構良好，管理模式經驗值得借鑒。四、杜邦分析法〔1〕整體分析根據杜邦分析的結果，我們可以很清楚地看到：①凈資產收益率ROE在2000財年至2004財年維持在12％左右，但到了2005財年二季度突然大幅下跌至1.31％，下跌了11個百分點。②銷售凈利率從2000財年至2004財年逐步增加，2003財年增速有所放緩，2005財年一季度凈利潤為負導致該季度銷售凈利率也為負，2005財年二季度銷售凈利率大幅度下滑，降至3.25％。③總資產周轉率從2000年至2005財年第二季度一直呈下降趨勢，從209.84％降至26.82％，KKD總資產管理效率令人擔憂。④權益乘數在2000財年最高，在其后年度先降后升，在2001財年和2002財年降至低點1.36，在其后年度又上升至1.51。

由此，我們可以看出，KKD凈資產收益率大幅度下跌的主要原因是：銷售凈利率下跌和總資產周轉率下降。下面我們將根據杜邦分析細分的三個指標一一進行分析。〔2〕銷售利潤層面1、銷售凈利率銷售凈利率從2000財年至2004財年逐步增加，2003財年增速有所放緩，2005財年一季度凈利潤為負導致該季度銷售凈利率也為負，2005財年二季度銷售凈利率大幅度下滑，降至3.25％。銷售凈利率與公司毛利率和各收入指標存在一定的關系，具體分析見下文。2、收入增長指標

從上述圖表可以看出，2003財年的凈利潤增長率突然有了大幅度的下降，從上年度的79.14％大比例降至26.92％，增速突然放緩。而且，毛利率和凈利潤的增長速度也略有下降。根據對2003財年報表的分析，我們發現：KKD在當年度存在一筆907.5萬美元的仲裁裁決費用〔包括訴訟賠款790萬，原告的訴訟費用120萬，但在報表中未披露該訴訟的發生緣由〕；且其在合資企業中的股權損失到達了200.8萬美元，是上年度該數值的3倍多；計提了其他費用93.4萬美元〔報表中未注明該費用走向〕。其實，合資企業在2003年經營業績就已經出現了惡化，各合作企業對根底設施的使用程度不同，最終導致該局部股權損失高達200萬美元。由此可以看出，公司業績在2003財年就已經存在惡化的趨勢。合資企業業績下降，面臨大額的訴訟賠款，公司經營狀況存在隱憂。而且，KKD整體業績的增速也開始放緩，此時應考慮是否開始多元化經營來維持較高的增速，而不應該仍然以擴大門店數的方式來維持增長，市場最終會到達飽和點，公司也不能無限度地增長。3、毛利率從上述圖表分析可知，KKD在2000到2004年度，毛利率逐步上升，公司本錢管理較好。但到了2005財年第二季度，KKD的毛利率突然從一季度的23.31％下降到二季度的1.93％，下降了近6％。根據KKD2005財年第二季度報表顯示，毛利率下降的的主要原因是：KKD在2004財年第二季度末到2005財年第二季度末這一年時間內又新開設了62家門店，導致各門店雖然收入增長仍維持在較高的增長率，但收入的質量開始下降，門店平均銷售數量開始下降。而且，KKD由于特許商店的不斷擴大，特許商店的人員雇傭本錢也大幅度上升。由此可以看出，公司擴張過快導致毛利率下降。由于公司的門店數以一種不健康的速度過快增長，導致各門店平均銷售數量下降和銷售價格下降，人員雇傭本錢上升。營業收入和營業費用均受到盲目擴張的影響，共同作用最終導致毛利率大幅下降。4、2005財年一二季度銷售凈利率降低甚至為負的原因①通過盈余管理操縱資產減值的計提KKD從2000財年到2004財年在年末資產減值測試時，管理層主觀判斷不存在減值跡象，所以在這5年中KKD利潤表中資產減值損失的列示一直為0，但是在2005財年的一二季度，他分別計提了754.3萬美元和180.2萬美元的資產減值損失，導致2005財年一季度凈利潤為-2443.8萬美元，使2005財年二季度凈利潤較上年同期也有了大幅下降。根據KKD2005財年一季度和二季度的報表附注顯示：KKD在一季度方案關閉6個工廠店、2個特許商、3個衛星店，將原賬面價值中的土地、建筑、設備和現在這些資產估計的可變現凈值之間的差額進行了減值準備，約560萬美元；此外，他對還在運行的設備也計提了約190萬美元的減值準備。而二季度報表顯示在兩個季度實際關閉了5個工廠門店、1個特許商和3個衛星門店。此外，確認了終止租約產生的損失和轉租收入的差額約為170萬、遣散費10萬、在運營的各門店的設備等資產的減值準備190萬。針對KKD2005財年一二季度的資產減值的計提，我們認為KKD有通過資產減值損失計提來進行盈余管理的嫌疑。控股公司經營不善并不是在某一時點突然發生的，在以前年度肯定存在一些跡象，但是KKD在以前年度從未提過資產減值準備。資產減值損失準那么規定，上市公司需要對公司各單項資產分別進行減值測試，在2004財年及之前，公司未對其資產計提任何的減值準備，這本身就無法讓人信服。而且，在2005財年的一二季度，KKD在資產減值計提的過程中沒有運用專門的評估方法，也沒有聘請專業的資產評估師對各門店資產進行全新評估，減值測試完全依賴管理層判斷。由此可以看出，KKD通過對資產減值的計提將以前未計提的減值準備在2005財年一次提足，維持了以前年度的凈利潤增長，又為以后年度的公司業績打下根底。因此，我們認為KKD在2005財年一二季度的資產減值準備有通過盈余管理操縱利潤的嫌疑。④停止經營MontanaMills門店計提大額費用致使一季度凈利潤顯著為負MontanaMills一直是作為單獨的部門經營的，由于業績表現不佳，KKD2004年方案關閉現有的MontanaMills咖啡烘焙店。計提了3428.5萬美元的停止經營費用，最終導致2004年第一季度財務報表巨額虧損，約虧損2443.8萬美元。其中，92.3萬美元是MontanaMills第一季度的MontanaMills，3453.1萬美元是減值支出〔包括注銷了購入時確認的商譽減值損失1966.4美元、沖銷商標價值和食譜1208.1萬美元，對其他MontanaMills資產和負債、根底資產和設備計提了278.6萬美元的減值〕。此外，公司在之后可能還會在05年財報中記錄額外費用：包括遣散費和關閉店鋪的租賃終止本錢。MontanaMills是KKD在2003年1月斥資4千萬美元股權收購的，KKD購入MontanaMills主要是為了減少競爭者，并擴張公司規模。但在僅僅經營了一年零四個月之后，KKD就由于MontanaMills經營不善，宣布停止經營該局部的業務，在此后不斷關閉Montana的經營門店。據此我們得出，KKD對MontanaMills的收購本身就是失敗的，MontanaMills不僅不能為KKD帶來期望的市場份額和利潤的增長，反而使KKD蒙受了3428.5萬美元的損失，最終致使KKD在2005財年一季度報表凈利潤虧損2443.8萬美元，這也是KKD在紐交所上市以來的首次利潤表虧損。由此可以看出，KKD在2003年1月決定購入擁有28家連鎖烘焙咖啡店的MontanaMills是公司戰略決策失誤，也是2005財年一季度利潤表虧損的罪魁禍首。〔3〕資產管理層面1、總資產周轉率從上述表格各異看出，KKD的總資產周轉率從2000財年到2005財年一直在下跌，在2005財年一季度和二季度大幅度下跌至28.17％和26.82％，是導致2005財年凈資產收益率大幅下跌的主要原因之一。根據對KKD各年度和季度財務報表的分析，我們發現KKD總資產周轉率的下跌的主要原因為：存貨和應收賬款管理效率的降低。2、存貨周轉率根據上述圖表，我們可以發現：KKD的存貨周轉率在2000財年至2004財年一直維持在15％-21％的區間內，變動幅度較小〔但在2003財年降至15.66％，較上一年度下降了近4個百分點，由此可見2003財年存貨管理能力下降，也印證了上文所論述的KKD在2003財年的業績表現就已經出現了惡化的趨勢〕。但在2005財年一季度和二季度突然急速下跌到4.29和4.4，存貨周轉天數從2004財年的20天上升至2005財年一二季度的80天，存貨管理能力大幅度惡化。根據對KKD季度報表的分析，我們發現：2005財年一季度存貨周轉率的下降主要是因為設備部門堆積了大量的原材料和產成品、工廠店堆積了大量的甜甜圈生產原料。由此我們可以推斷，KKD由于經營門店數量的快速擴張，機器設備部門也開始大量生產，但KKD將很高的價格將機械設備和材料銷售給特許商給特許商造成了很大的壓力，特許商舉債經營但由于KKD所開門店數過多，距離相近的加盟店和衛星店之間已經存在較大的競爭，各門店的平均銷售額下降，堆積了大量的生產原料，某些機器設備也開始出現了閑置的現象。由此可以得出，KKD除了購回特許經營權處理不善外，它的存貨管理能力也存在很大的問題，堆積了大量的甜甜圈的原材料，同時為了擴張門店數其用于生產甜甜圈的專用設備存在大量未賣給特許商的機器設備及設備原材料。3、應收賬款周轉率根據上述圖表，我們可以發現：KKD的應收賬款賬款周轉率2001財年較2000財年有所上升，在2001年至2004財年一直維持在14-15之間，而在2005財年一二季度急速下跌至3.89和4。2004財年的應收賬款周轉天數約為25天，2005財年二季度應收賬款周轉天數大幅度上升至90天，應收賬款管理能力大幅惡化。根據對KKD季度報表的分析，我們發現：2005財年一二季度應收賬款周轉率大幅度下降主要是因為特許商拖欠了大量的機器設備款和甜甜圈生產材料款。KKD銷售給特許商的機器設備和產品配方材料約占總收入的29％，但由于KKD的機器設備和配方材料銷售給特許商時價格很高，給特許商造成了很大的壓力。同時，由于KKD擴張速度過快，各門店之間競爭加劇，特許商經營慘淡，無法及時歸還設備款和材料庫，KKD的資產負債表上產生了大量的應收賬款。而且，KKD并未對這些應收賬款計提應有的壞賬準備，長期掛賬。由此可以得出，KKD的應收賬款管理效率低下，特許商由于經營不善拖欠了大量的材料款和機器設備款，而這本身也是由于KKD過度擴張所導致的。KKD應加強應收賬款管理能力，同時對于無法收回的應收賬款應及早計提壞賬準備，防止應收賬款長期掛賬，虛增資產。〔4〕資產負債層面1、權益乘數從上述表格可以看出，KKD的權益乘數從2000財年到2002財年下降，而2003財年開始其權益乘數又開始上升，可見公司負債所占的比重有所上升，從整體權益乘數方面來看并無特別的異象。從公司提供的財務報表中計算的權益乘數在正常范圍內，但是KKD在2003年開始與密歇根州7家連鎖企業洽談特許權收購事宜，并花費3210萬美元購置該公司，將其大多數金額作為無形資產增加，稱為“取得特許權”，其收購價格是偏高的。收購后其連鎖公司最高執行官離職，KKD支付500萬美元補償，同時也將該筆費用計入了特許經營權，對公司的資產和負債都有著顯著影響。我們認為，因為購回的特許使用權無法為企業帶來經濟利益流入，不符合資產的定義，本身就不應該計入資產。下面，我們將通過分析KKD資產負債率、購回特許經營權虛增資產和財務費用等三個方面，對KKD資產、負債和所有者權益這三個影響權益乘數的科目進行詳細分析，以期找出其資產和負債方面的一些內在問題。2、資產負債率根據KKD的財務報表分析，2000年資產負債率比擬高，是因為公司處在開展擴張階段，資金供給缺乏，負債率較高。我們認為，KKD上市的一個重要的動機就是歸還公司債務。隨后，KKD公司在紐交所上市，成為當年最大的一宗IPO，公司獲得充足的資金，在2000到2002財年，資產負債率不斷下降，后期由于KKD的進一步擴張，如斥資4千萬美元股權收購MontanaMills，回購店鋪等使其資產負債率略有上升，但總體都在正常范圍內波動。值得注意的是，KKD舉債購回特許經營權這一異常的收購行為在資產負債表中卻沒有得到表達，但當我們從總資產中扣除購回的特許經營權、商譽和其他無形資產這些局部，對資產負債率重新計算，我們發現：從2003財年到2005財年二季度末，由于KKD通過向銀行借了約1億5000萬的債務，扣除回購的特許權后的資產負債率有了顯著的增加。在2005財年一季度到達46.2％，是2001財年的近兩倍。由此可以看出，KKD的負債因回購特許經營權這一行為大幅度增加，而KKD現金及現金等價物占資產的比重小，存貨和應收賬款變現能力差，KKD的償債能力大幅度下降。3、購回的特許經營權計入資產導致總資產虛高從上圖可以看出，從2003財年到2005財年第一二季度，購回的特許權、商譽、和其他無形資產占總資產的比例，不斷上升。在2004年已經到達將近27％，但這局部無形資產在實質上并不會給企業帶來未來經濟的流入，有理由認為企業這局部確認的無形資產是有疑義的。原因如下：〔1〕根據IFRS第5號，對于使用壽命不確定的無形