白電景氣度持續(xù)超預(yù)期，出口鏈兌現(xiàn)盈利改善2024年家電行業(yè)春季投資策略證券分析師：劉

正

A0230518100001

劉嘉玲

A0230522120003研

究支

持：沈呈熹

A0230122050002

程愷雯

A02301220700082024.03.26主要內(nèi)容板塊回顧：需求顯著改善，估值觸底反彈趨勢研判：多重因素共振，行業(yè)景氣度有望持續(xù)板塊推薦：地產(chǎn)鏈+出口鏈，零部件板塊值得重點(diǎn)關(guān)注金股推薦風(fēng)險提示341.1

白電板塊：空調(diào)開年內(nèi)銷景氣依舊，出口延續(xù)增長勢頭內(nèi)銷：24年開年保持景氣，企業(yè)排產(chǎn)熱情高漲根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，2023年空調(diào)累計內(nèi)銷出貨量9960萬臺，同比+13.8%（歷史口徑調(diào)整），在高溫天氣及渠道補(bǔ)庫等因素影響下景氣度高企，Q3后期新冷年開啟，內(nèi)銷出貨節(jié)奏調(diào)整。24年1-2月家空累計內(nèi)銷量1339萬臺，同比+16.31%，從排產(chǎn)方面看，3-5月家空內(nèi)銷排產(chǎn)較去年同期實(shí)績同比+17.3%/+21.4%/+15.9%，彰顯企業(yè)端生產(chǎn)熱情及信心。外銷：1-2月出口同比雙位數(shù)增長，23Q4增長勢頭延續(xù)2023年空調(diào)外銷出貨量7084萬臺，同比+7.8%。其中23年初受海外多地通脹及庫存較高影響空調(diào)外銷略有下滑，隨著海外終端去庫存節(jié)奏放緩疊加同期低基數(shù)，Q2起出口逐季改善。24年1-2月家空累計外銷量1524萬臺，同比+18.91%，出口高景氣依舊。資料來源：產(chǎn)業(yè)在線空調(diào)數(shù)據(jù)，申萬宏源研究24年開年空調(diào)內(nèi)銷仍實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長（萬臺/%）空調(diào)外銷23H2起維持高景氣度（萬臺/%）100%80%60%40%20%0%-20%-40%14001200100080060040020001月

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12月20222022yoy20232023yoy20242024yoy60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%100090080070060050040030020010001月

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12月20222022yoy20232023yoy20242024yoy51.1

白電板塊：空調(diào)開年內(nèi)銷景氣依舊，出口延續(xù)增長勢頭

資料來源：產(chǎn)業(yè)在線空調(diào)數(shù)據(jù)，申萬宏源研究格局：二三線整體份額提升顯著，CR3同比仍回落根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，2024年2月空調(diào)出貨端CR3達(dá)58.76%，同/環(huán)比-3.32/-1.79pcts，龍頭集中度環(huán)比略有回落，其中格力/美的市占率分別為18.99%/30.84%，同比-1.09/-4.07pcts；海爾市占率為8.93%，同比+1.84pcts。1-2月累計來看，美的/格力/海爾總銷量市占率同比分別-3.3/-0.6/+0.9個pcts，二三線企業(yè)份額同比大幅提升3.0個pcts至40.2%。庫存：渠道補(bǔ)庫顯著，庫存絕對值回歸歷史中樞以上，相對值仍在水位下截至2023年12月，空調(diào)累計庫存4616萬臺，其中渠道庫存2906萬臺，環(huán)比11月有所提升。2023年以來渠道補(bǔ)庫動作顯著，目前渠道庫存已提升至15年至今中樞水平（2772萬臺）以上。12月渠道庫存/銷量比為31%，略低于15年至今的中樞水平（33%），目前整體庫存風(fēng)險仍處于相對可控位置。2024年1-2月空調(diào)總銷量CR3略有下滑（%） 2023年12月空調(diào)渠道庫存位于歷史中樞以上（萬臺）100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%格力 美的 海爾 其他70%60%50%40%30%20%10%0%1,00004,0003,0002,0006,0005,000Jan-15Jun-15Nov-15Apr-16Sep-16Feb-17Jul-17Dec-17May-18Oct-18Mar-19Aug-19Jan-20Jun-20Nov-20Apr-21Sep-21Feb-22Jul-22Dec-22May-23Oct-23渠道庫存工業(yè)庫存渠道庫存銷量比-右軸61.1

白電板塊：線上銷售顯著回暖，線下價格堅(jiān)挺空調(diào)：1-2月線上銷售顯著回暖，銅價上漲或催生新一輪“漲價潮”總量方面，根據(jù)奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)，2024年1-2月空調(diào)線上零售量/額同比分別+34%/+41%，線下量/額同比分別-28%/27%，開年以來空調(diào)線上市場表現(xiàn)亮眼。均價方面，2024年2月，空調(diào)線下市場均價同比-3.55%至4087元，線上均價同比+6.71%至3465元，1-2月空調(diào)線上均價同比增長，線下價格呈現(xiàn)同比回落態(tài)勢。近期礦山供應(yīng)擾動，同時國內(nèi)冶煉廠出現(xiàn)減產(chǎn)跡象，疊加國內(nèi)外政策影響，銅價持續(xù)上漲。銅是空調(diào)生產(chǎn)中最重要的原材料之一，占比較高，海爾等企業(yè)紛紛宣布自4月1日起對全匹數(shù)段產(chǎn)品價格進(jìn)行全線上調(diào)，我們預(yù)計在原材料價格上漲的影響下空調(diào)品類或迎漲價潮。資料來源：奧維云網(wǎng)空調(diào)數(shù)據(jù)，申萬宏源研究資料來源：奧維云網(wǎng)空調(diào)數(shù)據(jù)，申萬宏源研究資料來源：奧維云網(wǎng)空調(diào)數(shù)據(jù)，申萬宏源研究24年開年空調(diào)線上銷售表現(xiàn)亮眼（萬臺/%）1月空調(diào)零售額同比回正（億元/%）1-2月線上價格提升，線下略有回落（元/%）140%120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%900800700600500400300200100022.0122.0322.0522.0722.0922.1123.0123.0323.0523.0723.0923.1124.01線上零售量線上零售量同比線下零售量線下零售量同比140%120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%30025020015010050022.0122.0322.0522.0722.0922.1123.0123.0323.0523.0723.0923.1124.01線上零售額線上零售額同比線下零售額線下零售額同比140%120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%30025020015010050022.0122.0322.0522.0722.0922.1123.0123.0323.0523.0723.0923.1124.01線上零售額線上零售額同比線下零售額線下零售額同比71.1

白電板塊：1月冰洗雙位數(shù)高增，外銷持續(xù)回暖洗衣機(jī)：23Q4環(huán)比加速，1月內(nèi)外銷延續(xù)高景氣根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，

23

年洗衣機(jī)分別實(shí)現(xiàn)累計內(nèi)/

外銷量4200/3845

萬臺，

同比分別+3.0%/+37.0%，其中23Q4內(nèi)/外銷同比+8.33%/+43.24%，環(huán)比加速。24年1月洗衣機(jī)內(nèi)/外銷同比+10.63%/+25.58%，持續(xù)高景氣。冰箱：23Q4出口增速創(chuàng)年內(nèi)新高，1月內(nèi)外銷雙位數(shù)高增23年冰箱實(shí)現(xiàn)累計內(nèi)/外銷量4348/4374萬臺，同比分別+5.5%/+27.4%，其中23Q4內(nèi)外銷同比+7.56%/+63.53%，內(nèi)銷環(huán)比加速，外銷創(chuàng)年內(nèi)增速新高。24年1月冰箱內(nèi)/外銷同比+36.24%/+32.91%，均實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)高增。資料來源：產(chǎn)業(yè)在線洗衣機(jī)數(shù)據(jù)，申萬宏源研究資料來源：產(chǎn)業(yè)在線冰箱數(shù)據(jù)，申萬宏源研究冰箱1月內(nèi)外銷雙位數(shù)高增（萬臺/%）洗衣機(jī)23Q4環(huán)比加速（萬臺/%)60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%500450400350300250200150100500內(nèi)銷量外銷量內(nèi)銷yoy外銷yoy80%60%40%20%0%-20%-40%-60%450400350300250200150100500內(nèi)銷量外銷量內(nèi)銷yoy外銷yoy81.2

廚電板塊：開年煙機(jī)銷售回暖，新興品類線下價格堅(jiān)挺油煙機(jī)：雙線市場銷售均回暖根據(jù)奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)，1-2月油煙機(jī)線下累計銷量同比+2.3%，線上銷量同比+7.2%，雙線市場銷量均實(shí)現(xiàn)正增長。洗碗機(jī)：銷售同比微增，線下均價仍堅(jiān)挺根據(jù)奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)，1-2月洗碗機(jī)線下累計零售額同比微增0.3%，線上零售額同比+2.1%。1月線上/下均價同比+20.4%/+6.8%至4340元/8052元，2月同比-11.2%/+0.5%至3705元/7345元，線下價格整體仍較為堅(jiān)挺。資料來源：奧維云網(wǎng)廚電，申萬宏源研究油煙機(jī)1-2月銷售回暖（萬臺/%）1-2月洗碗機(jī)銷售額同比微增（億元/%）洗碗機(jī)線下均價仍然堅(jiān)挺（元/%）-100%-50%0%50%100%150%10987654321022.0122.0222.0322.0422.0522.0622.0722.0822.0922.1022.1122.1223.0123.0223.0323.0423.0523.0623.0723.0823.0923.1023.1123.1224.0124.02線上零售額線上零售額同比線下零售額線下零售額同比25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%1000080006000400020000線上零售均價線上均價同比線下零售均價線下均價同比80%60%40%20%0%-20%-40%-60%02040608010012022.0122.0222.0322.0422.0522.0622.0722.0822.0922.1022.1122.1223.0123.0223.0323.0423.0523.0623.0723.0823.0923.1023.1123.1224.0124.02線上零售量線下零售量線上同比線下同比91.3

小家電板塊：雙線市場銷售下滑，類剛需品類韌性凸顯資料來源：天貓電吹風(fēng)數(shù)據(jù)，申萬宏源研究總量：“宅經(jīng)濟(jì)”+爆品突起透支需求，雙線市場銷售下滑在過去幾年“宅經(jīng)濟(jì)”及爆品突起的背景下，小家電需求有所透支。根據(jù)奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)，2023年小家電線上/線下分別實(shí)現(xiàn)422/127億元，同比分別-11%/-6%，線上、線下市場小家電銷售均有所下滑。類剛需品類韌性彰顯：電吹風(fēng)線上銷售量價齊升，養(yǎng)生壺類表現(xiàn)優(yōu)于廚小大盤電吹風(fēng)：根據(jù)天貓數(shù)據(jù)，截至23年12月，線上銷量/額同比分別+8%/+13%，呈現(xiàn)量價齊升態(tài)勢；其中，Q3/Q4銷量同比分別+13%/+12%，景氣度加速提升。養(yǎng)生壺類：根據(jù)天貓數(shù)據(jù)，23年1-9月天貓平臺養(yǎng)生壺類實(shí)現(xiàn)銷量1193.3萬臺，同比增長11.7%，實(shí)現(xiàn)銷額17.98億元，同比+0.7%，大類銷售相較于其他廚小品類凸顯較強(qiáng)韌性。2016-2023年小家電市場零售情況（億元/%） 電吹風(fēng)Q4線上銷量持續(xù)提升（千臺/百萬元/%）資料來源：奧維云網(wǎng)，申萬宏源研究120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%01,0004,0003,0002,0006,0005,000Jan-21Mar-21May-21Jul-21Sep-21Nov-21Jan-22Mar-22May-22Jul-22Sep-22Nov-22Jan-23Mar-23May-23Jul-23Sep-23Nov-23銷量銷額同比：銷量同比：銷額50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%5004504003503002502001501005002016年

2017年

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2023年零售額：線上 零售額：線下 yoy：線上 yoy：線下101.4

行情回顧：開年板塊估值略有修復(fù)，仍具高配置性價比板塊估值歷史低位，配置性價比凸顯2020年受益疫情宅經(jīng)濟(jì)，家電板塊估值大漲。21-22年受原材料價格飆升影響，企業(yè)成本壓力加劇，疊加終端需求偏淡，家電板塊估值經(jīng)歷大幅回調(diào)。23年夏季空調(diào)需求旺盛，以白電為代表的家電板塊業(yè)績穩(wěn)健；在高股息及排產(chǎn)數(shù)據(jù)超預(yù)期背景下，24年開年白電板塊估值修復(fù)，但目前估值仍處于近年底部，板塊配置性價比凸顯。資料來源：Wind，申萬宏源研究23Q1-3空調(diào)行情帶動板塊業(yè)績修復(fù)2024年開年白電板塊估值修復(fù)3226201482020-01-022020-04-022020-07-022020-10-022021-01-022021-04-022021-07-022021-10-022022-01-022022-04-022022-07-022022-10-022023-01-022023-04-022023-07-022023-10-022024-01-02市盈率:白色家電（申萬）市盈率:家用電器（申萬）111.5

機(jī)構(gòu)持倉：Q4板塊超配，主動基金加速多子板塊布局Q4板塊配置再提升，多子板塊超配截至2023Q4，公募基金重倉總市值26672億元，家電重倉總市值719億元，家電股重倉占比2.70%，環(huán)比Q3提升0.13pct。其中，主動基金白電標(biāo)的超配0.61%，黑電超配0.14%，廚衛(wèi)低配0.06%，小家電超配0.01%，零部件超配0.44%，照明低配0.06%；白電板塊配置持續(xù)回暖，零部件依舊延續(xù)超配勢頭。資料來源：Wind，申萬宏源研究，注：細(xì)分板塊只考慮主動基金重倉情況23Q4家電板塊配置比例環(huán)比再提升，公募超配（%）23年白電板塊配置逐季回暖（%）23Q4零部件板塊延續(xù)超配形勢（%）主要內(nèi)容板塊回顧：需求顯著改善，估值觸底反彈趨勢研判：多重因素共振，行業(yè)景氣度有望持續(xù)板塊推薦：地產(chǎn)鏈+出口鏈，零部件板塊值得重點(diǎn)關(guān)注金股推薦風(fēng)險提示12132.1

地產(chǎn)：23Q4新開工持續(xù)改善，一線二手房銷售回暖23Q4住宅新開工降幅收窄，竣工增速表現(xiàn)穩(wěn)健23

年

Q2/Q3/Q4

住

宅

新

開

工

面

積

同

比

下

滑32%/22%/10%，Q4降幅環(huán)比收窄，竣工面積同比+20%/+23%/+13%，整體增速保持穩(wěn)健。現(xiàn)房銷售回暖，多一線城市二手房銷售仍堅(jiān)挺23年Q2/Q3/Q4住宅現(xiàn)房銷售面積同比-8%/+15%/+15%，期房同比-22%/-29%/-30%

。2023年多數(shù)一線城市二手房交易回暖，全年深圳二手住宅累計成交面積同比+52%，北京同比+8%，廣州同比+30%；24年1-2月深圳/廣州二手房累計成交面積同比+39%/+33%，北京同比-19%。資料來源：Wind，申萬宏源研究23Q4住宅新開工數(shù)據(jù)環(huán)比持續(xù)改善（萬平方米/%）23年以來一線城市二手房市場呈回暖態(tài)勢（萬平方米/%） 23Q4商品房住宅現(xiàn)房銷售雙位數(shù)增長（萬平方米/%）1000%800%600%400%200%0%-200%1005001502002502020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-01深圳:二手房成交面積:住宅深圳yoy北京:二手房成交面積:住宅北京yoy廣州:二手房成交面積:住宅廣州yoy140%120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%25000200001500010000500002020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-022023-052023-082023-11商品房住宅銷售面積:現(xiàn)房商品房住宅銷售面積:期房yoy:現(xiàn)房yoy:期房80%60%40%20%0%-20%-40%-60%3000025000200001500010000500002020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-022023-052023-082023-11房屋新開工面積:住宅房屋新開工面積:住宅yoy房屋竣工面積:住宅房屋竣工面積:住宅yoy142.1

地產(chǎn)：空調(diào)銷售與地產(chǎn)數(shù)據(jù)具有較強(qiáng)相關(guān)性資料來源：Wind，申萬宏源研究空調(diào)銷售與商品房銷售周期有較強(qiáng)相關(guān)性空調(diào)作為最主要的白電品類之一，目前對標(biāo)海外每百戶保有量尚未達(dá)到飽和水平，與地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)相關(guān)性較大。2008年底，商品房銷售數(shù)據(jù)逐步回暖，空調(diào)內(nèi)銷增速回升節(jié)點(diǎn)約滯后地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)4個月；2012年，空調(diào)內(nèi)銷增速企穩(wěn)回升節(jié)奏約滯后地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)5個月；2015-2016年，滯后期進(jìn)一步拉長至14個月；2020-2021年在疫情影響下趨于同頻；2022年以來商品房現(xiàn)/期房銷售增速分化，疫情影響下空調(diào)需求疲軟。2023年在夏季高溫行情及渠道補(bǔ)庫等因素影響下，空調(diào)銷售強(qiáng)勁反彈。疫情前空調(diào)銷售滯后于商品房約3-4個季度，疫情擾動下縮短至同頻152.1

地產(chǎn)：利好政策持續(xù)加碼，城中村改造&保障房穩(wěn)步推進(jìn)時間多重利好政策有望帶動需求改善，城中村改造&保障房建設(shè)工作穩(wěn)步推進(jìn)23年開年來，隨著央行、銀保監(jiān)會建立首套住房貸款利率政策動態(tài)調(diào)整機(jī)制，多地首套房貸利率降至4%以下，首/二套房首付比例也有所放寬；同時，“認(rèn)房不認(rèn)貸”政策在廣州、深圳、上海、北京四個一線城市先后落地，有望帶動市場情緒持續(xù)修復(fù)及市場需求回升。城中村改造及保障性住房建設(shè)工作持續(xù)推進(jìn)，2024年納入城中村改造、保障房建設(shè)的城市擴(kuò)圍，納入城中村改造、保障房建設(shè)的城市將分別擴(kuò)大至52個、106個。2023年下半年以來地產(chǎn)相關(guān)利好政策頻發(fā)部門 主要內(nèi)容2023/10/27國常會8月25日國常會審議通過的《關(guān)于規(guī)劃建設(shè)保障性住房的指導(dǎo)意見》文件，近期已傳達(dá)到各城市人民政府、各部委直屬機(jī)構(gòu)。該文件明確了兩大目標(biāo)，一是加大保障性住房建設(shè)和供給，二是推動建立房地產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展新模式，讓商品住房回歸商品屬性，滿足改善性住房需求，促進(jìn)穩(wěn)地價、穩(wěn)房價、穩(wěn)預(yù)期，推動房地產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型和高質(zhì)量發(fā)展。2023/11/7央行財聯(lián)社11月7日電，人民銀行積極落實(shí)中央金融工作會議指示精神，持續(xù)加力推動“第二支箭”支持民營房地產(chǎn)企業(yè)債券融資。近期“第二支箭”將支持新城控股、美的置業(yè)、卓越商管等民營房企發(fā)行債券融資，同時龍湖、金輝、華宇、新希望地產(chǎn)等多家民營房企債券發(fā)行項(xiàng)目正在穩(wěn)步推進(jìn)中。未來有望看到“第二支箭”支持更多民營房企開展債券融資，滿足企業(yè)合理的融資需求，促進(jìn)金融與房地產(chǎn)良性循環(huán)。2023/12/12中央經(jīng)濟(jì)工作會議中央經(jīng)濟(jì)工作會議強(qiáng)調(diào)，明年要圍繞推動高質(zhì)量發(fā)展，突出重點(diǎn)，把握關(guān)鍵，扎實(shí)做好經(jīng)濟(jì)工作。持續(xù)有效防范化解重點(diǎn)領(lǐng)域風(fēng)險。要統(tǒng)籌化解房地產(chǎn)、地方債務(wù)、中小金融機(jī)構(gòu)等風(fēng)險，嚴(yán)厲打擊非法金融活動，堅(jiān)決守住不發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險的底線。積極穩(wěn)妥化解房地產(chǎn)風(fēng)險，一視同仁滿足不同所有制房地產(chǎn)企業(yè)的合理融資需求，促進(jìn)房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展。加快推進(jìn)保障性住房建設(shè)、“平急兩用”公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、城中村改造等“三大工程”。完善相關(guān)基礎(chǔ)性制度，加快構(gòu)建房地產(chǎn)發(fā)展新模式。2024/1/11央行1月11日,央行已批準(zhǔn)一項(xiàng)總額達(dá)1,000億元的住房租賃團(tuán)體購房貸款，以支持在8個試點(diǎn)城市購買商品房作為長租房源。試點(diǎn)城市包括天津、成都、青島、重慶福州、長春、鄭州和濟(jì)南。該貸款計劃采取“先到先得”原則，在試點(diǎn)城市內(nèi)，符合條件的住房租賃團(tuán)體可以申請貸款用于購買商品房。2024/1/22央行中國人民銀行授權(quán)全國銀行間同業(yè)拆借中心公布2024年1月22日貸款市場報價利率（LPR）：五年期LPR

為4.2%，預(yù)期

4.2%，前值4.2%。一年期LPR為3.45%，預(yù)期3.45%，前值

3.45%。2024/1/22監(jiān)管部門近期監(jiān)管部門明確，納入城中村改造、保障房建設(shè)的城市擴(kuò)圍，由城區(qū)常住人口超過300

萬的城市分別擴(kuò)圍至省會城市或城區(qū)常住人口超過200萬的城市，省會城市或城區(qū)常住人口超過100萬的城市。按照相關(guān)指標(biāo)推算，納入城中村改造、保障房建設(shè)的城市將由35個分別擴(kuò)大至52個、106個。2024/1/24央行自2024年2月5日起，下調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.5個百分點(diǎn)（不含已執(zhí)行5%存款準(zhǔn)備金率的金融機(jī)構(gòu)），本次下調(diào)后，金融機(jī)構(gòu)加權(quán)平均存款準(zhǔn)備金率約為7.0%；自2024年1月25日起，分別下調(diào)支農(nóng)再貸款、支小再貸款和再貼現(xiàn)利率各0.25個百分點(diǎn)。2024/1/25金融監(jiān)管總局1月25日，國新辦就金融服務(wù)經(jīng)濟(jì)社會高質(zhì)量發(fā)展舉行新聞發(fā)布會，國家金融監(jiān)督管理總局副局長肖遠(yuǎn)企表示，將繼續(xù)做好個人住房貸款金融服務(wù)。支持各地城市政府和住建部門因城施策，進(jìn)一步優(yōu)化首付比例、貸款利率等個人住房貸款政策，指導(dǎo)、督促銀行更好服務(wù)廣大人民群眾剛性和改善性住房的融資需求。2024/2/1央行2月1日，根據(jù)央行公告，2024年1月，國家開發(fā)銀行、中國進(jìn)出口銀行、中國農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行凈新增抵押補(bǔ)充貸款1,500億元。期末抵押補(bǔ)充貸款余額為34,022億元。2024/2/20 央行中國人民銀行授權(quán)全國銀行間同業(yè)拆借中心公布，2024年2月20日貸款市場報價利率（LPR）為：1年期LPR為3.45%，5年期以上LPR為3.95%。前者較上一期保持不變，后者較上一期下降25個基點(diǎn)。

資料來源：各部門公告，申萬宏源研究 162.2

消費(fèi)刺激：政策力度持續(xù)加大，存量市場大有可為家電以舊換新行動方案出臺，加強(qiáng)對以舊換新、綠色智能家電等金融支持2024年3月印發(fā)的《推動大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新行動方案》中家電相關(guān)政策可匯總為以下三點(diǎn)：第一，對家電產(chǎn)品以舊換新，對舊房廚衛(wèi)等進(jìn)行局部改造。到2027年廢舊家電回收量較2023年增長30%；第二，完善廢棄電器電子產(chǎn)品處理支持政策，加快安全、健康、性能、環(huán)保、檢測等標(biāo)準(zhǔn)升級；第三，堅(jiān)持中央財政和地方政府聯(lián)動支持消費(fèi)品以舊換新，加強(qiáng)對綠色智能家電生產(chǎn)、服務(wù)和消費(fèi)的金融支持。目前家電市場規(guī)模遠(yuǎn)超上一政策刺激階段，本輪補(bǔ)貼有望撬動更大的市場規(guī)模，此外，能耗或成為本輪政策的關(guān)鍵指標(biāo)。我們對本輪以舊換新政策效果進(jìn)行測算：方法一，根據(jù)09-11年家電以舊換新政策期間共銷售五大類新家電9248萬臺計算出24年空調(diào)、冰箱、洗衣機(jī)、電視政策后實(shí)際更新臺數(shù)分別約為3280/2726/1979/2502萬臺。方法二，根據(jù)發(fā)改委廢舊家電回收責(zé)任制項(xiàng)目數(shù)據(jù)，2023年回收量約為10000萬臺，計算出每年新增廢舊家電量在900萬臺左右，平均每年因廢舊家電回收帶來的對整體增長拉動作用大約在4%。表：以舊換新政策拉動效果測算24-26年政策后預(yù)計更新臺數(shù)（萬臺）98398179593775071979250224年政策后預(yù)計更新臺數(shù)（萬臺） 3280 2726資料來源：產(chǎn)業(yè)在線，中國政府網(wǎng)，中國知網(wǎng)，申萬宏源研究空調(diào)冰箱洗衣機(jī)電視2022202320272009年各家電結(jié)構(gòu)占比 29%31%21%19%以舊換新量 8500100001300009-11年累計政策后更新臺數(shù)（萬臺）2728284419171759（萬臺）09-11年累計政策前更新臺數(shù)（萬臺）55527853840631YOY18% 30%比率0.490.49*0.500.49*CAGR7%更新年限（年）8-1010-158-107-10每年約新增的廢舊家電24-26年政策前更新臺數(shù)（萬臺）20026166911189415321銷量（萬臺）表：廢舊家電換新帶來的增長拉動效果測算910四大家電合計銷量（萬臺）22400占比4%資料來源：中國政府網(wǎng)，產(chǎn)業(yè)在線，申萬宏源研究172.3

出口需求：23年多品類高景氣，1-2月出口再提速資料來源：海關(guān)總署，申萬宏源研究家電出口逐季加速，多品類景氣度回升行業(yè)整體：1-2月家電出口加速增長。根據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)，23年全年家電整體實(shí)現(xiàn)出口量37.53億臺，出口額6250億元，同比分別+11%/+10%；24年1-2月累計出口量/額同比分別+36%/+21%，環(huán)比23Q4出口景氣度加速提升。品類：景氣度均持續(xù)回升。2023年空調(diào)累計出口額同比+2.5%，冰箱同比+13.8%，洗衣機(jī)同比+26.0%。其中，Q4空/冰/洗出口額同比+11%/+44%/+22%；空冰品類環(huán)比再加速，洗衣機(jī)出口延續(xù)雙位數(shù)增長。24年1-2月，空/冰/洗出口額同比+11%/+38%/+30%，%此外，吸塵器、微波爐、電扇等其他品類均實(shí)現(xiàn)同比正增長。23年3月起家電出口量額表現(xiàn)持續(xù)回暖 Q4空冰出口加速，洗衣機(jī)景氣度高企資料來源：海關(guān)總署，申萬宏源研究60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%同比：出口量（%）同比：出口額（%）60%40%20%0%-20%-40%-60%80706050403020100金額：空調(diào)（億元）金額：洗衣機(jī)（億元）同比：冰箱（%）金額：冰箱（億元）同比：空調(diào)（%）同比：洗衣機(jī)（%）18集運(yùn)：FBX集運(yùn)指數(shù)開年走高后略有回落，出口成本壓力緩解根據(jù)FBX數(shù)據(jù)，2024年2月16日FBX全球集裝箱指數(shù)達(dá)到開年后高點(diǎn)3423.00，截至3月15日，F(xiàn)BX全球集裝箱指數(shù)為2868.00，盡管同比+96.1%，但較年內(nèi)高點(diǎn)已回落16.2%，家電出口型企業(yè)壓力有望進(jìn)一步緩解。匯率：美元兌人民幣匯率高位震蕩，仍高于15年以來中樞水平2023年5月，人民幣再度快速貶值，美元兌人民幣匯率年內(nèi)最高水平達(dá)7.2258（6月30日），Q3至今仍在高位區(qū)間震蕩。截至2024年3月22日，美元兌人民幣匯率為7.1004，較年初上漲0.33%，整體水平仍高于2015年以來的中樞水平（6.7228）。FBX運(yùn)價指數(shù)開年來走高后略有回落 美元兌人民幣匯率近期高位震蕩資料來源：FBX官網(wǎng)，申萬宏源研究資料來源：Wind，申萬宏源研究02,0004,0006,0008,00010,00012,0007.47.27.06.86.66.46.26.02015-01-052015-07-052016-01-052016-07-052017-01-052017-07-052018-01-052018-07-052019-01-052019-07-052020-01-052020-07-052021-01-052021-07-052022-01-052022-07-052023-01-052023-07-052024-01-052.4

出口成本：集運(yùn)指數(shù)年初走高回落，匯率高位震蕩19銅價：3月中旬快速拉升，較年初已上漲近5%23年5月銅價短期小幅下行后重回高位，此后至2024年3月初始終位于較高位震蕩。3月中旬起，受國內(nèi)外政策預(yù)期、礦山供應(yīng)擾動及國內(nèi)冶煉減產(chǎn)等因素共同影響，銅供給緊張，致使銅價上漲。截至2024年3月20日，銅價同比+7.0%，較年初+4.8%。鋁鋼價格：鋁價基本企穩(wěn)，鋼價持續(xù)回落截至2024年3月20日，鋁價同比+5.2%，環(huán)比+2.8%，較年初回落1.7%，鋁價基本企穩(wěn)；不銹鋼價格同比-13.6%，環(huán)比-1.6%，較年初微降0.6%，整體處于持續(xù)回落態(tài)勢。鋁價企穩(wěn)，不銹鋼價格同比大幅回落（元/噸）3月中旬銅價迅速提升（元/噸）資料來源：Wind，申萬宏源研究資料來源：Wind，申萬宏源研究2.5

大宗：銅價近期快速拉升，鋁價企穩(wěn)，鋼價持續(xù)回落26,00024,00022,00020,00018,00016,00014,00012,00010,000元/噸長江有色市場:平均價:鋁:A00經(jīng)銷價:不銹鋼板:冷軋304/2B:1.0*1219*24383000040000500006000070000800002019/1/22019/4/22019/7/22019/10/22020/1/22020/4/22020/7/22020/10/22021/1/22021/4/22021/7/22021/10/22022/1/22022/4/22022/7/22022/10/22023/1/22023/4/22023/7/22023/10/22024/1/2元/噸20銅價：3月中旬快速拉升，較年初已上漲近5%23年5月銅價短期小幅下行后重回高位，此后至2024年3月初始終位于較高位震蕩。3月中旬起，受國內(nèi)外政策預(yù)期、礦山供應(yīng)擾動及國內(nèi)冶煉減產(chǎn)等因素共同影響，銅供給緊張，致使銅價上漲。截至2024年3月20日，銅價同比+7.0%，較年初+4.8%。鋁鋼價格：鋁價基本企穩(wěn)，鋼價持續(xù)回落截至2024年3月20日，鋁價同比+5.2%，環(huán)比+2.8%，較年初回落1.7%，鋁價基本企穩(wěn)；不銹鋼價格同比-13.6%，環(huán)比-1.6%，較年初微降0.6%，整體處于持續(xù)回落態(tài)勢。2.5

大宗：銅價近期快速拉升，鋁價企穩(wěn)，鋼價持續(xù)回落資料來源：Wind，申萬宏源研究鋁價企穩(wěn)，不銹鋼價格同比大幅回落（元/噸）3月中旬銅價迅速提升（元/噸）資料來源：奧維云網(wǎng)廚電，申萬宏源研究26,00024,00022,00020,00018,00016,00014,00012,00010,000元/噸長江有色市場:平均價:鋁:A00經(jīng)銷價:不銹鋼板:冷軋304/2B:1.0*1219*24383000040000500006000070000800002019/1/22019/4/22019/7/22019/10/22020/1/22020/4/22020/7/22020/10/22021/1/22021/4/22021/7/22021/10/22022/1/22022/4/22022/7/22022/10/22023/1/22023/4/22023/7/22023/10/22024/1/2元/噸主要內(nèi)容板塊回顧：需求顯著改善，估值觸底反彈趨勢研判：多重因素共振，行業(yè)景氣度有望持續(xù)板塊推薦：地產(chǎn)鏈+出口鏈，零部件板塊值得重點(diǎn)關(guān)注金股推薦風(fēng)險提示21223.1

白電板塊：炎夏+補(bǔ)庫催化行情，空調(diào)遞延需求釋放空調(diào)需求具有周期性，遞延需求恢復(fù)跡象漸顯根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線，2006-2018年間空調(diào)內(nèi)銷在經(jīng)歷約8-10個季度增長后，會經(jīng)歷約4個季度左右的調(diào)整，呈一定周期性。受大宗原材料價格飆升及疫情反復(fù)影響，2020年起行業(yè)周期性被打亂。2023年在夏季高溫及渠道補(bǔ)庫存背景下，此前積壓需求逐步恢復(fù)。白電板塊估值處于歷史中樞以下，長期配置價值凸顯截至2024

年3

月20日，

申萬白色家電指數(shù)PE為11.36X，

顯著低于2012

年以來估值中樞14.12X，僅為2012年以來的15%分位左右，處于歷史低位，具備極高的長期配置價值。資料來源：產(chǎn)業(yè)在線空調(diào)數(shù)據(jù)，申萬宏源研究空調(diào)出貨具有周期性，炎夏+補(bǔ)庫加速積壓需求釋放白電板塊估值處于2012年以來中樞以下資料來源：Wind，申萬宏源研究100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-4,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005002005Q12005Q42006Q32007Q22008Q12008Q42009Q32010Q22011Q12011Q42012Q32013Q22014Q12014Q42015Q32016Q22017Q12017Q42018Q32019Q22020Q12020Q42021Q32022Q22023Q12023Q4內(nèi)銷量（萬臺）同比增長（%）51015202530352012-01-042012-07-042013-01-042013-07-042014-01-042014-07-042015-01-042015-07-042016-01-042016-07-042017-01-042017-07-042018-01-042018-07-042019-01-042019-07-042020-01-042020-07-042021-01-042021-07-042022-01-042022-07-042023-01-042023-07-042024-01-04233.1

白電板塊：央空品類成長性引領(lǐng)，龍頭優(yōu)勢凸顯總量：央空內(nèi)外銷增速均亮眼，成長性凸顯根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，中央空調(diào)市場規(guī)模由2019年的991.85億元提升至2023年的1429.0億元，CAGR約為10%；23年整體同比增長11.1%，其中內(nèi)/外銷額分別為1263億元/166億元，同比分別+9.8%/+23.0%，央空市場需求韌性及成長性凸顯。重點(diǎn)公司：格力美的位于第一梯隊(duì)，品牌優(yōu)勢地位依舊根據(jù)艾肯網(wǎng)數(shù)據(jù)，2023年格力、美的央空整體銷售排名位于行業(yè)前列，銷售規(guī)模均達(dá)200億元以上；大金、日立銷售規(guī)模處于130-200億元區(qū)間；海爾央空整體銷售規(guī)模與東芝處于80-130億元區(qū)間；海信品牌銷售規(guī)模亦達(dá)30-80億元。2022年中央空調(diào)市場品牌銷售情況2019-2023年中央空調(diào)市場規(guī)模及增速（億元/%）資料來源：產(chǎn)業(yè)在線央空數(shù)據(jù)，申萬宏源研究資料來源：艾肯網(wǎng)，申萬宏源研究10%5%0%-5%15%20%25%30%1,6001,4001,2001,00080060040020002019202220232020 2021中央空調(diào)市場規(guī)模YOY區(qū)間品牌200億元以上格力、美的130億元-200億元大金、日立80億元-130億元海爾、東芝30億元-80億元海信、麥克維爾、江森自控約克、三菱重工海爾、天加、開利、申菱、三菱重工10億元-30億元約克VRF、特靈、歐博、國祥、荏原、頓漢布什、奧克斯、EK、盾安、三菱電機(jī)、松下、LG、三星、同方、富士通將軍、克萊門特、積微GCHV、雙良10億元以下科龍、遠(yuǎn)大、環(huán)都拓普、江森自控日立萬寶、中廣歐特斯、西屋康達(dá)、思科、鎂刻陽光、iCongo、林內(nèi)、芬尼、雅頓、雅士、平歐、威能、臺佳、A.O.史密斯……243.2

廚電板塊：傳統(tǒng)品類韌性依舊，新興廚電品類分化廚電與地產(chǎn)相關(guān)性強(qiáng)，品類間分化較大傳統(tǒng)廚電：韌性凸顯。根據(jù)奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)，2023年廚衛(wèi)大盤實(shí)現(xiàn)零售額1670億元，同比+5.3%。其中油煙機(jī)零售額315億元，同比+6.5%；燃?xì)庠盍闶垲~177億元，同比+3.8%；燃熱零售額272億元，同比+10.4%，傳統(tǒng)剛需廚電韌性凸顯。新興廚電：品類分化，集成灶承壓，洗碗機(jī)回暖。根據(jù)奧維數(shù)據(jù)，2023年集成灶實(shí)現(xiàn)零售額249億元，同比-4.0%；累計零售量278萬臺，同比-4.2%；洗碗機(jī)全年實(shí)現(xiàn)零售量194萬臺，同比+2.3%，實(shí)現(xiàn)零售額112億元，同比+9.6%，品類間表現(xiàn)分化。資料來源：奧維云網(wǎng)廚電，申萬宏源研究集成灶行業(yè)短期承壓（萬臺/億元/%）洗碗機(jī)銷售回暖，均價持續(xù)上行（萬臺/億元/%）資料來源：奧維云網(wǎng)廚電，申萬宏源研究160%140%120%100%80%60%40%20%0%-20%0501001502002502015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023零售量（萬臺）同比增速：零售量（%）零售額（億元）同比增速：零售額（%）80%70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%3503002502001501005002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023零售量（萬臺）同比增速：零售量（%）零售額（億元）同比增速：零售額（%）253.3

清潔小電：掃地機(jī)進(jìn)入以價換量階段，洗地機(jī)高增延續(xù)掃地機(jī)：以價補(bǔ)量帶動小幅復(fù)蘇，高性價比機(jī)型成為年內(nèi)爆款根據(jù)奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)，2023年行業(yè)實(shí)現(xiàn)銷額137億元，同比+310%，銷量458萬臺，同比+4%，均價2992元，同比+6%，行業(yè)仍未有大幅創(chuàng)新產(chǎn)品推出，進(jìn)入以價補(bǔ)量階段，均價經(jīng)歷22年高增、23年止?jié)q后，帶動銷量回升；年內(nèi)石頭P10等3000+價格帶全能基站款（高性價比機(jī)型）迅速提升份額；海外市場預(yù)計有15%+增長，仍處高成長性藍(lán)海市場。洗地機(jī)：更具剛需屬性的單品，三年規(guī)模破百億洗地機(jī)較掃地機(jī)使用門檻低，且更為剛需（電動拖把）。僅歷經(jīng)3年高速增長，洗地機(jī)行業(yè)規(guī)模已破百億，22年實(shí)現(xiàn)銷額

99.7

億元，同比+73%，銷量

348.2

萬臺，同比+88%。根據(jù)奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)，23年洗地機(jī)銷額/量同比分別+22%/45%，增長延續(xù)。資料來源：奧維云網(wǎng)清潔電器，申萬宏源研究掃地機(jī)內(nèi)銷增速進(jìn)入平臺期資料來源：奧維云網(wǎng)清潔電器，申萬宏源研究450%400%350%300%250%200%150%100%50%0%-50%6050403020100Jan-22Mar-22May-22Jul-22Sep-22Nov-22Jan-23Mar-23May-23Jul-23Sep-23銷額銷額yoy（右軸）銷量銷量yoy（右軸）億元/萬50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%3500300025002000150010005000元單價yoy（右軸）掃地機(jī)均價增長顯著放緩 洗地機(jī)線上銷售持續(xù)高增資料來源：奧維云網(wǎng)清潔電器，申萬宏源研究3.4

個護(hù)小電：電吹風(fēng)市場結(jié)構(gòu)升級帶動高增長資料來源：奧維云網(wǎng)個護(hù)，申萬宏源研究資料來源：天貓，申萬宏源研究

2635%30%25%20%15%10%5%0%1009080706050403020100電吹風(fēng)電動剃須刀電動牙刷線上零售額零售額同比億元23年個護(hù)三品類均實(shí)現(xiàn)增長，電吹風(fēng)同比高增：23年電吹風(fēng)線上零售額90.6億元，同比增長29.9%；電動牙刷零售額55.8億元，同比增長4.2%，電動剃須刀零售額93.7億元，同比增長11.2%。高速電吹風(fēng)持續(xù)推動品類結(jié)構(gòu)升級，行業(yè)價格競爭激烈：2023年以來，高速電吹風(fēng)在線上市場銷額、銷量份額穩(wěn)步提升，同時2023年行業(yè)均價降低至707元，新品機(jī)型均價降低至320元，TOP10品牌中有7家已推出300元左右的低價高速電吹風(fēng)產(chǎn)品。飛科電器入局，持續(xù)搶占高速電吹風(fēng)市場份額：2023年7月飛科推出首款高速電吹風(fēng)產(chǎn)品，上市定價399元；2024年1月推出新品進(jìn)一步將價格帶下探至199元，飛科憑借產(chǎn)品極高的性價比，持續(xù)提升在高速電吹風(fēng)市場的份額。23年個護(hù)小家電三大品類中，電吹風(fēng)線上零售額高增長 高速電吹風(fēng)滲透率持續(xù)提升 飛科推出199元高速電吹風(fēng)273.5

智能投影：

LCD份額再提升，高端需求持續(xù)增長LCD技術(shù)路線已占據(jù)主導(dǎo)地位：根據(jù)洛圖科技數(shù)據(jù)，2023年，中國智能投影市場銷量為586.4萬臺，同比下降5.1%；銷額為103.7億元，同比下降17.3%。在市場整體低迷背景下，偏低端的LCD技術(shù)路線份額提升至66.1%，而DLP技術(shù)路線份額下降至31.9%。新光源、高分辨率等高端細(xì)分市場持續(xù)增長：光源方面：2023年LED仍占據(jù)近90%市場份額，但較2022年下降5.5個pcts；極米2023年5月推出混光產(chǎn)品后，帶動混光市場份額達(dá)到0.9%；激光光源市場份額達(dá)到7.9%，同比上漲4.6個pcts。分辨率方面：2023年4K分辨率產(chǎn)品市場份額達(dá)到5.2%，同比上漲3.6個pcts，銷量漲幅達(dá)到194%。智能投影市場分技術(shù)銷量結(jié)構(gòu)資料來源：洛圖科技，申萬宏源研究資料來源：洛圖科技，申萬宏源研究2023年激光、混光光源銷量份額快速提升100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%20202023DLP2021 2022LCD（含1LCD與3LCD）89.2%，同比-5.5%7.9%，同比+4.6%0.9%2.0%LED 激光 混光 汞燈283.6

出口鏈：ODM撥云見日，自主品牌揚(yáng)帆出海產(chǎn)品型號S7

MaxVS7MaxV

UltraS7MaxV

PLUSS8S8Pro

Ultra上市價格$859.99$1,399.99$1,159.99$749.99$1,599.99導(dǎo)航方式LDS激光導(dǎo)航LDS激光導(dǎo)航LDS激光導(dǎo)航LDS激光導(dǎo)航LDS激光導(dǎo)航吸力51005100510060006000自動洗拖布/自集自動洗拖布/熱風(fēng)烘干全能基站/塵/自清潔/自動補(bǔ)自集塵基站//自集塵/自清潔/自動水補(bǔ)水地毯抬升否否否否是亞馬遜評分4.44.54.44.44.6iRobot產(chǎn)品型號Roomba

s9Roomba

s9+Roomba

j7Roombaj7+Roomba

Comboj7+上市價格999$1299$649$849$1099$導(dǎo)航方式視覺導(dǎo)航視覺導(dǎo)航視覺導(dǎo)航視覺導(dǎo)航視覺導(dǎo)航吸力/////全能基站/自集塵/自集塵自集塵/自動清理塵盒地毯抬升否否否否是亞馬遜評分3.53.84.24.33.9自主品牌：“卷”出產(chǎn)品力與成本優(yōu)勢，打造出海業(yè)務(wù)基石品牌而言，北美等地區(qū)本土品牌占據(jù)優(yōu)勢地位，但產(chǎn)品力與國內(nèi)企業(yè)卻有顯著差距。科沃斯、石頭、追覓等國內(nèi)企業(yè)具備獨(dú)特的產(chǎn)業(yè)集群、供應(yīng)鏈等優(yōu)勢，品牌認(rèn)可度隨著營銷投入、產(chǎn)品力驗(yàn)證逐漸提升，產(chǎn)品性價比高（同檔產(chǎn)品價格低于

iRobot

、高端錯位競爭），推新節(jié)奏快（科沃斯、石頭推新節(jié)奏快，平均推新3-4款，iRobot僅為1-2款），線下渠道開拓順理成章（如石頭23Q4進(jìn)入180家Target精品商店），搶奪傳統(tǒng)優(yōu)勢企業(yè)份額+空白區(qū)域開拓，市占率仍有較大提升空間。據(jù)iRobot年報，2014年iRobot

全球份額為63%，科沃斯/石頭為7%，2020年iRobot/科沃斯/石頭份額分別為46%/17%/9%。表：石頭科技、iRobot高端產(chǎn)品線對比石頭科技資料來源：亞馬遜，申萬宏源研究主要內(nèi)容板塊回顧：需求顯著改善，估值觸底反彈趨勢研判：多重因素共振，行業(yè)景氣度有望持續(xù)板塊推薦：地產(chǎn)鏈+出口鏈，零部件板塊值得重點(diǎn)關(guān)注金股推薦風(fēng)險提示2930益深度綁定海信+日立+約克構(gòu)成央空品牌矩陣，市場份額行業(yè)領(lǐng)跑。海信日立營收從16年的65.18億元增長至22年的201.35億元，CAGR高達(dá)20.7%。自18年收購約克中國多聯(lián)機(jī)業(yè)務(wù)，公司已形成“海信+日立+約克”三大央空品牌矩陣，合計市場份額持續(xù)領(lǐng)跑。股權(quán)激勵+員工持股靴子落地，深度綁定公司核心骨干。23年1月，公司發(fā)布股權(quán)激勵計劃及員工持股計劃，擬覆蓋包括6名董監(jiān)高在內(nèi)的不超過30名核心員工以及596名管理/核心骨干人員，此次股權(quán)激勵及員工持股計劃彰顯了公司的長期發(fā)展信心，有助公司進(jìn)一步健全長效激勵機(jī)制，深度綁定優(yōu)秀人才，充分調(diào)動公司核心骨干的積極性。資料來源：

公司年報、申萬宏源研究資料來源：中國電子信息產(chǎn)業(yè)網(wǎng)、申萬宏源研究32%21%14%9%9%15%日本電裝 日本三電 翰昂 奧特佳 法雷奧 其他全球汽車空調(diào)系統(tǒng)市占率（%）海信日立2011年以來持續(xù)穩(wěn)定增長（億元/%）50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%050100150200250營業(yè)收入（億元）YOY（%）314.1

美的集團(tuán)：進(jìn)擊的全品類家電航母資料來源：

公司年報、申萬宏源研究資料來源：

公司年報、申萬宏源研究超高端高端中端低端暖通空調(diào)：T+3低庫存高周轉(zhuǎn)模式帶來終端市場快速反應(yīng)成本變化的優(yōu)勢，2023年H1暖通空調(diào)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)銷售920.07億元，同比+10.54%。智能家居：持續(xù)推動“COLMO+東芝”雙高端品牌戰(zhàn)略，2023年上半年雙高端品牌整體零售額實(shí)現(xiàn)同比增長

22%。ToB業(yè)務(wù)：工業(yè)技術(shù)事業(yè)群、樓宇科技事業(yè)部、機(jī)器人與自動化事業(yè)部23年H1收入分別為136/148/152億元，同比+12%/+21%/+24%。庫卡中國23H1生產(chǎn)發(fā)貨再創(chuàng)新高，繼續(xù)深化與比亞迪、特斯拉、一汽大眾、蔚來汽車、寧德時代等頭部新能源客戶合作，為主流的新能源整車制造提供整體解決方案。在T+3的基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)C2M全價值鏈拉通 美的品牌矩陣初步成型COLMO布谷BUGUT+0

訂單下達(dá)周期T+1

生產(chǎn)備料周期T+2

成品生產(chǎn)周期T+3

物流到貨周期員工工廠生產(chǎn)設(shè)備檢測設(shè)備產(chǎn)品工藝物流協(xié)作云營銷云智造云智慧云數(shù)據(jù)數(shù)字化服務(wù)數(shù)字化研發(fā)數(shù)字化營銷智能制造數(shù)字化供應(yīng)鏈數(shù)字化物流物流云產(chǎn)品服務(wù)供應(yīng)商客戶合作伙伴用戶324.1

海爾智家：家電全球化領(lǐng)導(dǎo)者，高端品牌引領(lǐng)全球化家電品牌布局，內(nèi)外兼修提升經(jīng)營質(zhì)量公司擁有全球家電品牌集群，

包括海爾、卡薩帝、Leader

、GE

Appliances

、Candy、Fisher&Paykel

及AQUA。08-22年，海爾品牌冰洗零售量在全球大家電品牌中分別連續(xù)

15年和

14

年蟬聯(lián)第一。在高端化、套系化、國際化銷售政策帶動下，國內(nèi)外市場份額持續(xù)提升。國內(nèi)市場：受益于大宗原材料價格下降、采購與研發(fā)端數(shù)字化變革、數(shù)字化產(chǎn)銷協(xié)同體系構(gòu)建、提升供應(yīng)鏈自制比例，公司整體毛利率同比提升；此外，公司積極推進(jìn)數(shù)字化變革，在營銷資源配置、物流配送及倉儲運(yùn)營等方面實(shí)現(xiàn)效率提升，國內(nèi)銷售、管理費(fèi)用率均有優(yōu)化。海外市場：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，產(chǎn)能利用率加速提升，高成本庫存逐步消化。卡薩帝收入快速爆發(fā) 公司治理及管理效率提升帶動盈利能力持續(xù)向好資料來源：Wind

，公司公告，申萬宏源研究資料來源：公司年報，申萬宏源研究0%10%20%30%40%50%60%08,0006,0004,0002,00010,00012,00014,0002013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021卡薩帝-百萬元同比增長率（%）35%30%25%20%15%10%5%0%毛利率凈利率334.1

格力電器：具備較高的空調(diào)復(fù)蘇彈性短期公司家空份額略有回落，長期看不改穩(wěn)定格局消費(fèi)降級背景下，公司出貨表現(xiàn)弱于大盤：根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，2023年家用空調(diào)總/內(nèi)/外銷量分別為實(shí)現(xiàn)17044/9960/7084萬臺，同比+11.2%/+13.8%/+7.8%；格力家用空調(diào)總/內(nèi)/外銷量同比+2.4%/+4.1%/-1.8%，整體出貨量表現(xiàn)弱于大盤，我們預(yù)計主要受漲價因素影響。短期消費(fèi)降級因素擾動份額，長期看家空格局穩(wěn)定。自20H2行業(yè)開啟漲價周期以來，公司產(chǎn)品價格領(lǐng)漲行業(yè)，在消費(fèi)較為疲軟背景下，二線企業(yè)依靠產(chǎn)品性價比優(yōu)勢持續(xù)跑贏市場。根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，2023年格力、美的內(nèi)銷市占率分別為29.9%/30.2%，同比-2.8/1.2pcts，兩家內(nèi)銷份額均有不同幅度下滑。但綜合考慮整體規(guī)模差距，目前二線企業(yè)仍不構(gòu)成巨大沖擊，行業(yè)競爭格局仍相對穩(wěn)定。2023年以來格力/美的空調(diào)內(nèi)銷出貨份額均有所回落 格力均價常年領(lǐng)跑行業(yè)（元）300033003600390042004500格力美的海爾市場均價2019年 2020年資料來源：中怡康空調(diào)，申萬宏源研究2021年55%50%45%40%35%30%25%20%Jan-20Mar-20May-20Jul-20Sep-20Nov-20Jan-21Mar-21May-21Jul-21Sep-21Nov-21Jan-22Mar-22May-22Jul-22Sep-22Nov-22Jan-23Mar-23May-23Jul-23Sep-23Nov-23Jan-24格力 美的資料來源：

產(chǎn)業(yè)在線空調(diào)數(shù)據(jù)，申萬宏源研究344.2

老板電器：傳統(tǒng)+新興廚電雙輪驅(qū)動，盡享龍頭溢價廚電板塊：與地