一、引言（一）研究背景資本結構問題一直就是各界學者所關注的對象，在企業管理的過程中，樹立各自的企業管理目標，由我們原先所知道的利潤最大化，企業價值最大化，到后來逐漸地被管理者所看重的資本結構最優化，資本結構漸漸地成為了企業管理關注的重點。本文主要是在充分考慮到資本結構問題在企業管理過程中的重要性，以及一系列資本結構理論的指導意義的背景下，選擇在動力制造業的并購中具有代表性的企業案例：濰柴動力有限股份公司并購德國凱傲，通過發現其并購案例所存在的缺陷，從而折射出整個行業并購中財務風險問題，列舉出濰柴有關的應對方法，以便能實現企業的利潤最大化。（二）研究意義本文主要是從濰柴動力股份有限公司并購德國凱傲著手，分析其資本結構，運用財務報表中的數據進行具體分析，提出企業并購中規避風險的優化措施。資本結構決定著企業設立的目標能否實現，當它達到最優時，才有可能達到企業管理的最高層次的目標，從而推動企業進一步成長。隨著科技的興旺發達和金融的繁榮發展，該企業所在的行業已經成為了推動經濟發展不可分割的一部分，在各國發展的過程中都展現出強大的影響力，推動經濟進步，所以探索企業的資本結構問題，對每個行業來說都是不可或缺的。（三）國內外研究現狀1.國內研究現狀國內認為企業并購要以大量資金為基礎，需要短時間籌集足夠的大量資金，其勢必會對企業規模結構產生影響，故其關鍵在于研究并購中財務風險的管理、控制及規避，在這其中信息披露和籌足資金手段也對企業并購中的財務造成一定影響。2.國外研究現狀國外相關理論成型較早，其中IvanHorneje和WaehowiezJM.在《FundamentalsofFinancialManagement》中認為企業并購是一種對資源的再整合的方式，這必然導致相關資產和債務等資源形態的整合。因此，財務方面的整合顯得尤為重要，所以不僅應對并購企業和目標企業的資產與負債進行整合，還應對其內部績效評價進行整合。StephenRLew認為企業并購時，對于行業的選擇，一定要從戰略角度來進行，特別是并購活動需要進行國家間的跨越時，那么它將是與外界得一種資源的交流，當然，這也是企業自身發展的一種重要的戰略意義。（四）研究思路與內容本文首先是收集和整理了一些理論作為基礎，然后運用濰柴動力有限公司作為實例，在資本結構相關知識的基礎上，對此公司所存在資本結構問題進行分析和優化，希望對其他企業資本結構的優化起到借鑒的作用。本文主要是分為五大部分：第一部分為引言，主要內容是介紹本文的研究背景，研究意義，企業并購在國內外研究現狀，研究思路與內容以及研究方法。第二部分資本結構優化理論綜述，主要介紹相關概念，理論的發展情況以及影響因素。第三部分浙江新和成股份有限公司資本結構現狀及問題分析，結合影響因素，指出該企業在資本結構過程的問題，從而為企業經營決策提供依據，也能使企業更好地優化其資本結構。第四部分針對公司所存在的經營問題和并購存在的風險和隱患，從內部和外部兩個方面提出建議措施。第五部分就是對全文內容進行總結。（五）研究方法文獻研究法本文收集并整理了關于企業并購的有關理論，這部分內容不僅是為寫作奠定了基礎，同時也作為本篇文章的第二部分，為后面的案例分析提前作出保障。案例分析法本文主要運用濰柴股份有限公司并購德國凱傲為具體事例，分析并購存在的問題并提出具體的措施和建議。定量分析與定性分析這種方法主要是對公司的資本結構現狀進行分析時使用，運用相關的的財務數據并結合相關理論指出問題所在。二、企業并購財務風險規避理論綜述（一）企業并購中的財務風險的概念企業并購的財務風險的定義是“企業并購活動未能達到預期的財務目標的可能性”。這表明所說的財務風險不僅局限于并購融資所造成的風險，而且還包括并購過程中各種可能影響企業財務指標的各種風險因素，如并購前的投資風險、并購過程中的定價風險融資風險和支付風險、并購后的整合風險等等。1.企業并購實施前的決策風險目標企業的選擇和對自身能力的評估是一個科學、理智、嚴密謹慎的分析過程，是企業實施并購決策的首要問題。如果對并購的目標企業選擇和自身能力評估不當或失誤，就會給企業發展帶來不可估量的負面影響。在我國企業并購實踐中，經常會出現一些企業忽略這一環節的隱性的風險而給自身的正常發展帶來麻煩和困境的情況。概括而言，企業并購實施前的風險主要有：（1）并購動機不明確而產生的風險一些企業并購動機的產生，不是從企業發展的總目標出發，通過對企業所面臨的外部環境和內部條件進行研究，在分析企業的優勢和劣勢的基礎上，根據企業的發展戰略需要形成的，而是受輿論宣傳的影響，只是在概略的意識到并購可能帶來的利益，或是因為看到競爭對手或其他企業實施了并購，就非理性地產生了進行并購的盲目沖動。這種不是從企業實際情況出發而產生的盲目并購沖動，從一開始就潛伏著導致企業并購失敗的風險。（2）盲目自信夸大自我并購能力而產生的風險有的企業善于并購，有的企業不善于并購，可以說是基于提升和完善核心競爭力的的要求，但并購本身也是一種能力。既然是一種能力，很少企業是生而知之的。從我國一些實例看，一些企業看到了競爭中劣勢企業的軟弱地位，產生了低價買進大量資產的動機，但卻沒有充分估計到自身改造這種劣勢企業的能力的不足，如資金能力、技術能力、管理能力等，從而做出錯誤的并購選擇，陷入了低成本擴張的陷阱。（二）企業并購實施過程中的操作風險企業實施并購的主要目標是為了協同效應，具體包括：管理協同、經營協同和財務協同，然而從實際情況來看，協同就如同鼓動，非常罕見。筆者認為，造成這種情況的主要原因是并購企業沒有對企業實施并購過程中的風險加以識別和控制。這些風險主要包括：1.信息不對稱風險所謂信息不對稱風險，指的是企業在并購的過程中對收購方的了解與目標公司的股東和管理層相比可能存在嚴重的不對等問題給并購帶來的不確定因素。由于信息不對稱和道德風險的存在，被并購企業很容易為了獲得更多利益而向并購方隱瞞對自身不利的信息，甚至杜撰有利的信息。企業作為一個多種生產要素、多種關系交織構成的綜合系統，極具復雜性，并購方很難在相對短的時間內全面了解、逐一辨別真偽。一些并購活動因為事先對被并購對象的盈利狀況、資產質量（例如有形資產的可用性、無形資產的真實性、債權的有效性）、或有事項等可能缺乏深入了解，沒有發現隱瞞著的債務、訴訟糾紛、資產潛在問題等關鍵情況，而在實施后落入陷阱.難以自拔。2.資金財務風險每一項并購活動背后幾乎均有巨額的資金支持，企業很難完全利用自有資金來完成并購過程。企業并購后能否及時形成足夠的現金流入以償還借入資金以及滿足并購后企業進行一系列的整合工作對資金的需求是至關重要的。具體來說，財務風險主要來自幾個方面：籌資的方式的不確定性、多樣性，籌資成本的高增長性、外匯匯率的多變性等。因此，融資所帶來的風險不容忽視。（三）企業并購后整合過程中的“不協同”風險企業并購的一大動因是股東財富最大化。為了實現這一目標，并購后的企業必須要實現經營、管理等諸多方面的協同，然而在企業并購后的整合過程中，未必一定達到這一初衷，導致并購未必取得真正的成功，存在巨大的風險：1.管理風險并購之后管理人員、管理隊伍能否的得到合適配備，能否找到并采用得當的管理方法，管理手段能否具有一致性、協調性，管理水平能否因企業發展而提出更高的要求，這些都存在不確定性，都會造成管理風險。2.規模經濟風險并購方在完成并購后，不能采取有效的辦法使人力、物力、財力達到互補，不能使各項資源真正有機結合，不能實現規模經濟和經驗的共享補充，而是低水平的重復建設。這種風險因素的存在必將導致并購的失敗。3.企業文化風險企業文化是在空間相對獨立、時間相對漫長的環境下形成的特定群體一切生產活動、思維活動的本質特征的總和。并購雙方能否達成企業文化的融合，形成共同的經營理念、團隊精神、工作作風受到很多因素的影響，同樣會帶來風險。企業文化是否相近，能否融合，對并購成敗的影響是極其深遠的，特別是在跨國、跨地區的并購案中。4.經營風險為了實現經濟上的互補性，達到規模經營，謀求經營協同效應，并購后的企業還必須改善經營方式，甚至生產結構，加大產品研發力度嚴格控制產品質量，調整資源配置，否則就會出現經營風險。三．濰柴公司現狀及問題分析（一）濰柴控股集團有限公司概況濰柴動力股份有限公司創建于1946年，是由原濰坊柴油機廠（2007年8月改制為“濰柴控股集團有限公司”）聯合境內外投資者設立的符合現代企業制度的企業，是中國第一家在香港H股上市，并回歸內地實現A股再上市的企業，是中國最大的汽車零部件企業集團。公司三大業務板塊（動力總成（發動機、變速箱、車橋）、商用車、汽車零部件），在國內各自細分市場均處于絕對優勢地位。濰柴動力品牌在世界品牌價值實驗室（WorldBrandValueLab）編制的2010年度《中國品牌五百強》排行榜中排名第98位，品牌價值已達54.12億元，是國家重點支持的內燃機研發、制造、銷售骨干企業，現為山東省人民政府國有資產管理委員會管理的省屬大型企業集團。企業主要生產WP5\WP7\WP10\WP12\226B\MAN機等10大系列柴油機，共1000多個品種，功率范圍8-2250千瓦，產品廣泛應用于重型汽車、大客車、工程機械、農用機械以及發電、排灌和船舶動力。其中，10升以上發動機在國內15噸以上重型汽車和5噸裝載機動力配套領域的市場占有率分別達到80%和76%以上，中速柴油機在船用動力的市場占有率達到80%以上。企業采用準時化生產組織方式，導入5S管理方法（即整理（SEIRI）、整頓（SEITON）、清掃（SEISO）、清潔（SEIKETSU）、素養（SHITSUKE）），建立WOS濰柴運營模式，強抓精益生產工作，不斷提升現場管理水平，實現生產組織的全過程控制。濰柴自1996年取得ISO9001質量管理體系證書后，2004年3月，又獲得英國標準協會BSI頒布的ISO/TS16949：2002體系認證證書，從而成為國內第一家通過該項認證的內燃機生產企業，以高技術、高性能、高質量和一流的服務飲譽國內外。圖3.1濰柴動力股票信息由圖3.1我們不難看出,在同類型公司中,濰柴動力發展良好,實力雄厚,并購是必然之舉。（二）并購背景2012年至2020年，濰柴動力為了獲得具有全球壟斷性的液壓技術，共投資約11.67億歐元（折合100多億人民幣）控股凱傲集團38.25%的股權和90%的林德液壓股權，該舉創下了中國企業在德國最大的并購紀錄。濰柴動力制定出在未來5-8年以液壓系統制造為核心，實現500億元產值和“再造一個濰柴”的夢想。在此之前，德國、美國以及日本等國家長期壟斷者高端液壓技術。中國企業在生產叉車、高端挖掘機、裝載機等機器時候所用的液壓件幾乎全部來自于這些國家，在這其中，還包括像三一重工以及中聯重工等企業，在機械行業的生產制作上受到了嚴重的阻礙，中國面臨著必須盡快突破高端液壓件這一瓶頸。德國凱傲是全球第二大工業叉車制造商，有著齊全的產品線和全球化的布局。凱傲集團旗下有七大品牌，包括Linde、STILL、Fenwick、OMSTILL、Baoli、Voltas和EgeminAutomation。是西歐和東歐最大的工業用卡車制造商，在全球行業排名第二，也是中國頂尖的非本土供應商。Linde和STILL品牌服務于全球高端市場③。凱傲集團的業務遍及100多個國家，2015年的全球員工數約為23,500人，營業額約為51億歐元。1該企業旗下的林德液壓縱觀全球液壓技術，當為性能最好的。為使技術優勢不外流，林德液壓件很少外賣，主要為內部配套。在市場繁榮期，全球工程機械巨頭往往傾向于林德液壓的產品，可以獲得更多的利潤、更好的口碑；但在市場蕭條期，下游廠商為了保住利潤，自然更青睞于價格較低規模較大的日本川崎產品。這直接導致了德國凱傲的叉車、挖掘機等產品價格過高、市場萎靡，從而陷入虧損。（三）案例分析1.從濰柴角度分析首先，獲取了戰略機會。這次并購的目的是通過將自己的發動機組裝到凱傲的叉車里的方式，在全球推廣自己的業務，從而擴大市場，擴大自身影響力。從1998年到2008年間，濰柴動力飛速發展，收入增長近100倍，從瀕臨破產的小企業成長為中國裝備制造的領頭羊；2009年6月22日，濰柴董事長在國際化工作會議上確定了建立國際化平臺，走向國際的目標。表3.1列舉了濰柴動力不同時間階段的企業戰略。表3.1濰柴動力不同階段戰略轉變1998-2002改制股份制改革；建立股份有限公司和現代企業制度2003-2008規模擴張產品經營和資本運營雙輪驅動2009-2020國際化2009年收購博杜安2012年收購法拉第此次并購是企業國際化戰略布局的重要一步，是濰柴提升公司綜合競爭力和品牌知名度，打造開放共贏的全球裝備制造集團的關鍵舉措。其次，產生規模效應，獲取技術。通過并購德國凱傲，濰柴動力可以對其生產資本進行補充調整，從而達到規模經濟，獲取先進技術的要求。德國凱傲擁有世界頂級的液壓機技術，該技術號稱工程機械的“血液循環系統”，長期被國外企業壟斷。獲得該技術可以使得濰柴擺脫長期依賴進口的局面，并且在保持整體產品結構不變的基礎上，在子公司實行專業化生產，提高生產技術，將裝備生產與制造推向巔峰。因此，此次并購是一個良好的契機。表3.2并購前后盈利能力變化年份并購前并購當年并購后2009201020112012201320142015營業凈利率0.11110.12640.10530.06710.06550.07260.0293凈資產收益率0.29250.40990.24180.10730.11620.15390.0517最后，財務因素。濰柴動力在并購中如果財務處理方式采取恰當，可以成功的合理避稅，追求利潤最大化。在此次并購中，濰柴采用了“70%加25%加1”的收購方式，即以4.67億歐元通過新股認購的方式購買25%的德國凱傲的股權，再以2.71億歐元購買德國凱傲的母公司——林德液壓合伙企業70%的權益，收購方式示意圖如圖所示。圖3.2林德液壓收購方式示意圖2.從德國凱傲角度分析在市場繁榮期，全球工程機械巨頭往往傾向于林德液壓的注重質量的產品以獲得更多的利潤、更好的口碑；但在市場蕭條期，下游廠商為了保住救命的利潤，自然更青睞價格較低的川崎產品。這直接導致了德國凱傲的叉車、挖掘機等產品價格過高、市場萎靡，陷入虧損。此前，“杠桿收購天王”KKR集團和被稱為“金融海嘯背后操縱者”的高盛集團作為凱傲集團的實際控制人，二者各擁有一半的股權⑥。當初，二者是想將凱傲包裝上市后變現退出，可2011年度該企業出現了嚴重的資不抵債、凈資產為-4.87億歐元，同時曝出了9292萬歐元的虧損。兩大資本巨頭被深度套牢。此時凱傲與濰柴并購，不僅可以暫時擺脫財政危機，更可以擴大規模，提高自身競爭力。表3.3凱傲公司業務品牌凱傲公司（KION）全球品牌林德史迪爾寶驪服務于高端工業車輛市場，世界頂級裝備重要供應商服務于高端工業車輛市場定位于經濟型市場區域品牌FenwickOM-STILLVoltas法國領先的物料搬運產品提供商意大利領先的工業車輛供應商印度領先的工業車輛供應商四、企業并購財務風險管理對策從濰柴并購德國凱傲這一案例中，我們不難看出企業并購是一種具有高風險的經營活動，甚至有這么一種說法，在跨國并購中存在著一個“七七”定律，即70%的并購案例是失敗的，其中70%癥結又是出在并購后不同企業間的融合上。風險貫穿于整個并購活動的始終，這些風險影響共同決定著財務風險的大小。財務風險的管理、控制及規避是企業并購成功與否的關鍵，為保證財務風險管理的有效性，需要針對上述企業并購財務風險，提出有效的管理對策。（一）改善信息不對稱需要準確預測并購資金且對目標企業進行全面調查。靈活運用收益法和市場法可以分析和測算出企業的未來收益及風險，并且準確描述目標企業未來的發展前景和面臨的重大風險，總結出目標企業在行業中所處的地位以及競爭中的優勢劣勢，對其未來收益和風險進行量化分析并測算⒃。并購企業在并購前一定要做到對目標企業的全方位調查，且一定要對目標企業進行實地的考察，并對財務報表進行詳細分析。（二）擴寬并購融資渠道在資金的融資環節，并購企業應當進行合理的安排，融資前核算融資方式的成本，選擇恰當的融資工具通常需要考慮現有的融資環境以及融資工具能否為企業提供及時和足額的資金保證和使融資成本最低并且風險最小，同時又有利于資本結構的優化⒄。融資中合理安排融資結構并開拓渠道以降低并購的資金成本和融資風險，加強財務風險防范。1.合理安排資金支付方式并購的支付方式與并購價格、融資策略以及財務風險息息相關，同時也是并購能否成功的重要因素。在資金的支付環節，并購企業應當進行合理的安排，選用恰當合適的支付方式，并且鼓勵并購方式多樣化以加強財務風險防范。在并購中可以選擇多種支付方式相結合，降低支付財務風險。從全球來看，目前混合支付方式越來越受重視,隨著我國并購法規和并購操作程序的進一步完善，并購企業應當立足于遠期目標,結合自身的財務狀況，將支付方式設計為現金、債務、股權等多種方式組合。如果并購企業發展前景良好,對并購后的有效整合有較大的信心,有更大的贏利預期,可以采用以債務為主的混合支付方式；如果并購企業自有資金充足，資金流入量良好，且發行股票代價較大或者市場上企業的股票價值被低估，可以采用以自有資金為主的混合支付方式；如果并購企業財務狀況不佳，資產負債率高，企業資產流動性差，財務風險大，可以采用換股方式，達到優化資本結構的目的⒅。由于目前我國企業的并購支付方式多采用現金支付，所以應當充分重視因現金支付過多而出現的資金流動性風險。2.加強企業并購后的整合并購后的整合工作涉及管理的方方面面，如生產、營銷、人員、文化和財務等資源的有機結合。企業并購是一種對資源的再整合的方式，這必然導致相關資產和債務等資源形態的整合。因此，財務方面的整合顯得尤為重要，所以不僅應對并購企業和目標企業的的資產與負債進行整合，還應對其內部績效評價進行整合。在企業并購完成后，財務必須實施一體化管理，目標企業必須依照并購企業的財務管理模式進行整合。整合資源就是將并購企業的全部資源納入統一管理體系中，包括對目標企業原來的供應商、客戶等軟資源的整合，按照效率與效益的原則，合理利用企業的全部經濟資源。整合資源就是要從并購以后的企業集團利益出發，全面規劃，合理利用，規范企業內部各部門或母、子企業經營活動，消除企業集團內部各種資源的消耗。⒆管理模式的整合中，加強企業管理，搞好并購企業與目標企業的管理組合，是改變目標企業面貌、鞏固和發展并購成果必須經歷的過程。成功的并購是將并購企業的先進管理模式與目標企業的內部管理制度有機融合，使并購企業的管理優勢在目標企業生根、發芽、開花、結果。五、結論企業并購中的各個環節都可能會導致財務風險的發生。在國內外，每年都有大量的并購案例發生，從整體數量來看，失敗的企業并購案例比成功的企業并購案例多，分析其原因，多數都是因為未處理好和未規避好財務風險，從而導致了并購的失敗。通過前面提到的案例分析，可以看出濰柴動力作為并購企業，它承擔了并購所帶來的極大的財務風險，故財務風險的管理尤為重要⒇。在眾多國內國際企業并購活動失敗的案例中，多數歸因為未對并購財務風險進行有效管理，如何將財務風險進行量化并給予評價，這些問題仍未解決，因此該論題仍有深究的價值和意義。企業在開展并購活動前，應當將提高本企業在行業產值、銷售額中所占比重及提高產業集中度作為并購的目標，著眼于企業長遠的戰略管理。在并購前要盡量預防和規避財務風險，將存在財務風險的可能性降到最小。在整個并購過程中盡可能的減少財務風險發生的因素，對財務風險進行合理的控制，使財務風險發生的幾率和發生的損失降到最低。簡而言之，也就是把財務風險管理、公司治理的理念和戰略管理靈活運用至并購的各個環節。參考文獻[1]李占國，黃逸洲.企業財務風險的成因分析及其防范措施[J].勞動保障界,2015,(21):32-33.[2]荊哲.中小企業財務風險成因及其控制[J].合作經濟與科技,2015,(1):158-159.[3]張苑.企業并購財務風險分析與防范對策研究[J].經濟研究導刊,2015,(7):91-92.[4]濰柴:心無旁騖攻主業[J].山東人大工作,2019,(1):2-3.[5]葉星月.企業財務風險分析與控制策略探討[J].行政事業資產與財務,2014,(33):61-62.[6]張穎麗.企業并購中的財務風險