關于資本結構中財務杠桿系數的研究

負債率是資本結構的一個重要問題。資本結構的變化不會忽視對公司的影響。一、公司負債累累的重要性1.債務資金成本企業(yè)利用負債資金要定期支付利息并按時還本。所以,債權人的風險比較小。因此,企業(yè)利用債務集資所支付的利息率可略低于支付給股東的股息率。另外,債務利息從稅前支付,可減少繳納所得稅的數額。因此債務的資金成本明顯低于權益資金的成本。在一定的限度內增加債務就可降低企業(yè)加權平均資金成本,而降低債務則會使加權平均資金成本上升。2.財務杠桿系數不論企業(yè)利潤多少,債務的利息通常是固定不變的。當稅息前盈余增大時,單位貨幣盈余所負擔的固定利息,就會相應地減少,能給每一普通股帶來較大的收益,這就是人們通常所說的財務杠桿(FinancialLeverage)。例如:A、B兩個公司的資本總額相等,稅息前盈余相等,稅息前盈余的增長率也相等,不同點只是資本結構不一樣。A公司全部資本是普通股,B公司的資本中普通股和債務各占一半。在稅息前盈余增長20%的情況下,A公司每股盈余增長20%,而B公司每股盈余卻增長了33.3%,這就是由于財務杠桿的作用。當然,如果稅息前盈余下降,那么,B公司每股盈余的下降幅度要大于A公司的下降幅度。由于利息和租賃費等固定費用不隨稅息前盈余的增加而增加,所以每股普通股盈余的變動率同稅息前盈余的變動率并不相等。前者總是大于后者。每股普通股盈余的變動率相當于稅息前盈余變動率的倍數,能反映財務杠桿作用的大小,此即為財務杠桿系數(DegreeofFinancialLeverage,縮寫為DFL)。財務杠桿系數的計算公式為:財務杠桿系數=每股普通股盈余變動率/稅息前盈余變動率其中:ΔEPS為每股盈余變動額或全部盈余變動額;EPS為變動前每股盈余或變動前全部盈余總額;AEBIT為稅息前盈余變動額;EBIT為變動前稅息前盈余總額。當然,在上式中,每股普通股盈余變動率也可以用普通股盈余變動率來表示,把上例代入公式中,得財務杠桿系數的計算公式可進一步簡化,令I為債務利息;d為優(yōu)先股股利;T為所得稅稅率。為容易推導,假定I、d、T為常數,則全部盈余增長額,應是稅息前盈余增長額減去所得稅之后的余額,即:增長前的全部盈余,應是增長前稅息前盈余減去利息費用、所得稅和優(yōu)先股股利以后的余額,即:在盈余增加時,B公司每股盈余的增長幅度大于A公司每股盈余的增長幅度。在盈余減少時,B公司每股盈余減少得也快。因此,在公司稅息前盈余較多,增長幅度較大時,適當地利用債務資本,發(fā)揮財務杠桿的作用,可增加每股盈余,從而使公司股票價格上升。二、債務資本的重要性財務風險(FinancialRisk)是指由于財務杠桿的作用,增加了破產的機會或普通股盈余增大幅度變動的機會所帶來的風險。企業(yè)為取得財務杠桿利潤而增加債務,必然增加利息等固定費用的負擔。另外,由于財務杠桿的作用,在稅息前盈余下降時,普通股盈余下降得會更快。因借債而引起的這兩種風險,都叫作財務風險。由于利用財務杠桿進行舉債經營,增加了企業(yè)的財務風險,因而也會影響到企業(yè)的籌資成本和股票的市場價格。投資人把資金投資于股票,其報酬由三部分構成:風險報酬率=業(yè)務風險報酬率+財務風險報酬率當債務增加時,財務風險也隨之增大,投資者要求更高的報酬,企業(yè)的資金成本也會相應地提高。從以上分析可以知道,適當利用債務資本可降低公司成本;同時由于財務杠桿的作用,會使每股盈余增加,進而會提高股票的市場價格。但從另一方面看,債務的增加必然伴隨著風險的增加,這又會使資本成本上升和股票價格下降,這樣就迫使企業(yè)決策者在做出資本結構決策時,不得不面臨風險和報酬的權衡問題。三、籌資結構評估模型籌資結構通常是指企業(yè)總資本中債務資本和權益資本(包括投入資本以及形成的資本公積金、盈余公積金和未分配利潤)的構成比例,它反映了債權人提供的資金和企業(yè)權益資金來源的相對關系。一般以舉債經營比率來表示。具體計算公式為:舉債經營比率=負債總額/資本總額這一比率反映債權人提供的資本與股東提供的資本的相對關系和企業(yè)基本籌資結構的強弱,它也表明債權人投入的資本受到股東權益保障的程度,以及企業(yè)利用債務資本進行經營活動,擴大盈利的能力。舉債經營比率的分析,與企業(yè)的預期籌資效益和籌資風險是密切相關的。作為現代企業(yè),其各項財務決策的最終目標是實現股東財富最大化,因而股東財富最大化也是判斷籌資結構優(yōu)劣的主要標準,并可具體用股票市場價值最大化來代替。股票價格(Pc)的一般評估模型為:其中:Bt為第t年底預期發(fā)放的股利;Ke為普通股要求收益率。當企業(yè)每年發(fā)放固定股利,用B表示,則股票的一般評價模型可改為:負債籌資節(jié)約了稅負,金額為TD,但企業(yè)籌資結構中負債籌資比重越大,面臨破產清算的危險也就越大,企業(yè)破產將增加許多額外費用和損失,此外還可能支付負債代理發(fā)行費用、提高負債后利率等費用,因此一個企業(yè)的價值總額V應為:V=Pc+TD-期望破產成本現值-支付代理商費用而降低的價值-增加負債后利率費用擴大而降低的價值上式價值的計算不僅考慮到了負債資本和自有資本的資金成本,而且它主要從企業(yè)價值的大小來衡量籌資結構,因此它是評價籌資結構優(yōu)化的重要標準。但它只是一個基本理論模式,未考慮必要的現實因素,僅能作為分析籌資結構的理論基礎。實際工作中,從企業(yè)價值最大化這個基準出發(fā),判斷籌資結構優(yōu)劣的標準至少應包括三方面的內容:(1)在數量規(guī)模上及時滿足企業(yè)對資金的需要;(2)每股盈余最大;每股盈余=(稅后利潤-優(yōu)先股股利)/流通的普通股股數(3)綜合資金成本率最低。在分析了籌資結構的判別標準后,不難發(fā)現最優(yōu)籌資結構的基本特征:(1)絕對性。最佳籌資結構即是在特定條件下,使企業(yè)能正常運轉,保持高質量的償債信用,并保持股東財富最大化。(2)相對性。最佳籌資結構難以定量化,僅是相對于特定的行業(yè),在特定的時間和經營環(huán)境下最優(yōu)化。(3)模糊性。最佳籌資結構不可能一步到位,其優(yōu)化過程是一個逐步逼近的過程。由上述三個特征可以推斷,所謂“最佳”的籌資結構就是“令人滿意”的籌資結構,嚴格來說并不存在“最佳”的籌資結構。DFL=(ΔEPS/EPS)/(ΔEBIT/EBIT)那么:股票報酬率=實際報酬率額+通脹貼現+風