2023年金融自由化分析報告2023年5月目錄一、金融自由化的實質：放松金融管制 PAGEREFToc364594589\h31、實質：放松金融管制 PAGEREFToc364594590\h33、中國已進入金融自由化的核心階段 PAGEREFToc364594591\h6二、金融自由化下投融資結構變遷 PAGEREFToc364594592\h81、市場利率：先升后降 PAGEREFToc364594593\h82、融資結構：直接融資的迅速發展 PAGEREFToc364594594\h113、投資結構：儲蓄存款證券化 PAGEREFToc364594595\h13三、金融自由化中金融格局的變化 PAGEREFToc364594596\h151、金融格局變化：非銀金融崛起 PAGEREFToc364594597\h152、保險：制度和產品的創新加速收入增長 PAGEREFToc364594598\h163、券商：業務管制放松推動杠桿倍升 PAGEREFToc364594599\h174、銀行：規模增速放緩，中間業務快速發展 PAGEREFToc364594600\h19四、金融自由化時期的金融股投資選擇 PAGEREFToc364594601\h211、美國金融股表現 PAGEREFToc364594602\h222、日本金融股表現 PAGEREFToc364594603\h233、目前國內金融股的選擇 PAGEREFToc364594604\h24一、金融自由化的實質：放松金融管制1、實質：放松金融管制金融自由化的實質是放松金融管制，使金融部門運行由政府管制轉變為由市場力量決定。從各國實踐看，金融自由化主要包括價格自由化、市場準入及業務經營自由化、資本流動自由化三方面，其中又以利率市場化和混業經營為主要階段。價格自由化，主要指證券市場的傭金自由化、利率市場化以及匯率浮動機制建設等。市場準入及業務經營自由化，包括放寬金融機構業務開展的嚴格審批，改為備案制；以及擴大業務經營范圍，各種金融機構之間業務相互交叉與滲透。資本流動自由化，主要指逐步放開資本賬戶管制，允許居民于非居民持有跨境資產及從事跨境資產交易，實現貨幣自由兌換。利率市場化是金融自由化的核心進程。只有理清以利率為核心的金融生產要素價格，才能使金融體系發揮高效的資源配置效率。盡管各國在進行利率市場化改革時所處的宏觀環境不同、進程各異，但放開對商業銀行存、貸款利率的管制都構成這一改革的主體內容，而核心存款利率的放開基本處于利率市場化的最后階段。2、動因：金融改革多是倒逼產物主要發達國家在啟動金融自由化核心步驟（即利率市場化）之前均處于GDP增長放緩的時期。1974年美國出現戰后首次的GDP負增長；日本、英國、韓國等國在利率市場化前期都處于GDP增長系統性下降時期。GDP增長放緩，經濟面臨轉型，需要提高資金配置效率使資金自由流動到效益高的新興產業，從而倒逼金融改革。美國是典型的金融脫媒倒逼。70年代兩次石油危機導致通脹高企，相應而來的是市場利率飆升，貨幣市場利率80年代初最高到達過19.1%。相反，銀行由于“Q條例”規定的存款利率上限遠低于市場利率水平，而貨幣市場基金賬戶（與存款功能相近但收益更高）等證券市場的產品創新使得銀行存款吸引力大幅下降，銀行資金來源受阻。日趨加劇的金融脫媒壓力下，監管層不得不在80年代初逐步放開了存款利率上限管制。日本是資本管制放松倒逼。1980年日本實施了《修正的外匯與外國貿易管理法及外資法》，重點是實行對國際資本交易的自由化，日本企業可以享受外幣的市場利率；到1984年日元告別了資本管制，實現了貨幣完全自由可兌換，日本居民可以自由選擇是將自己剩余的資金作為日元存款還是兌換成外幣作為外幣存款。這種情況下，人為的利率管制政策己經名存實亡，利率市場化在所難免。事實上日本利率市場化過程中最重要的存貸款利率市場化就是在1984年開始的。3、中國已進入金融自由化的核心階段經濟轉型需求、存款巨量搬家倒逼中國金融自由化。我國利率市場化的動因和美國較為相似，都是金融脫媒下的存款倒逼。此外，中國經濟傳統增長模式內在動力趨緩，經濟和政策均在尋求轉型；需要建立市場化的利率運作機制，提高資金配置效率使資金自由流動到效益高的新興產業。存款搬家倒逼中國利率市場化。負利率下存款大量表外化流向銀行理財產品，無論大行小行都面臨了存款問題。2023年3月末銀行理財產品余額為8.2萬億，占同期人民幣存款余額比例為8.4%，基本逼近美國1978-1981年貨幣市場基金占銀行存款的比例（12%）。此外，非銀行金融機構政策放開，進一步分流銀行存款。轉型中的經濟需要資金自由流動到效益高的新興產業。此前人為壓低利率造成了市場資源的錯配，投資配置不當導致產能過剩，地產泡沫、外貿低迷、投資回落、消費不振，國金宏觀組判斷目前中國經濟步入下滑早期階段，經濟轉型迫切性凸顯。從高速增長-結構調整-經濟轉型，需要提高資金配置效率使資金自由流動到效益高的新興產業，再實行利率管制只會使資金繼續流向效率降低的傳統制造業。中國已進入金融自由化的核心階段：一方面，證券市場傭金費率、貨幣市場、債券市場、外幣存貸款市場均已實現價格自由化，壽險定價利率即將放開，利率市場化改革已走完50%以上，只差徹底放開人民幣存款利率的上限和貸款利率的下限；另一方面，2023年“券商創新大會”之后證監會全面放開證券公司業務經營范圍，并積極推動各金融機構之間業務相互交叉與滲透。另外對于券商牌照的放開、銀行進入股票承銷領域等市場也均已產生一定預期。中國進入金融自由化的核心階段。二、金融自由化下投融資結構變遷1、市場利率：先升后降利率市場化環境之下，利率的形成機制由政府直接行政干預轉變為由市場供求關系決定，之前扭曲的利率價格得到修復。實際利率上升并逐步接近GDP增速；存款利率向市場利率靠攏，先升后降；存貸款利率和貨幣市場利率也均表現為先升后降。實際利率上升，逐步接近GDP增速。改革之前人為壓低利率導致實際利率（存款利率與CPI之差）遠低于GDP增速，甚至為負；金融自由化之后，存款利率上升導致實際利率上升，且向GDP增速趨攏。存款利率向市場利率靠攏，先升后降：利率市場化使得銀行喪失了對低資金成本渠道的壟斷性，銀行必須與整體資金市場競爭。第一階段核心利率市場化初期，存款利率迅速向市場利率靠攏帶來資金成本的上升。另外，部分銀行為了獲取資金，極易出現高息攬儲行為，拉動存款利率上升。第二階段當存款利率趨近市場利率之后，將隨市場利率變動而波動。美國和日本在改革后期均爆發危機并進入降息周期，基準利率下調帶動存款利率下降。存貸差短期快速縮小，長期反彈趨穩。轉為市場化定價后，短期存款利率的上升將帶動貸款利率同時上行，但升幅小于存款利率，存貸差短期快速縮小。美國利率市場化期間，商業銀行存貸差最低為3.49%，較前期平均水平下降31.7%。長期中銀行通過貸款結構的調整來提高貸款收益率，比如向擁有較強風險定價權的房地產相關貸款、消費信貸、貿易融資和中小企業貸款傾斜；但整體存貸差仍較金融自由化之前明顯下降。貨幣市場利率先升后降。利率管制時期，貨幣市場利率通常高于存款利率。低利率之下，經濟體系內部始終存在超額資金需求，資金供需關系失衡。放開管制后，之前壓制的利率價格上升，帶動貨幣市場利率一并上行。當利率市場化徹底完成后，貨幣市場利率隨基準利率逐步回落，甚至常低于存款利率。企業債利率在改革前期上升，后期逐步回落。企業債利率在利率市場化期間同樣呈現先升后降趨勢。82年美國Aaa和Baa級債券利率較76年最高上升60%左右；且信用利差擴大，低等級債券升幅更大。高風險小企業發債成本劇烈上升，最高升幅72%。2、融資結構：直接融資的迅速發展企業融資渠道日漸豐富成為金融脫媒的持續驅動。高信用評級大型企業中長期債券融資成本持續低于銀行體系融資成本，促使大型企業更傾向于債券融資。1985-1990年間，美國Aaa級企業債利率平均比貸款利率低約1-2個百分點。直接融資成為美國企業融資的重要方式。美國核心利率市場化之前，企業融資以貸款融資為主；債券融資占企業融資規模比重（不含股票增發）30%左右。進入到核心利率市場化階段，直接融資特別是債券融資得到了飛速發展。1983-1986年間，企業債規模復合增速19%；占企業融資規模比重（不含股票增發）從33%上升到52%，1990年這一占比上升至77%。貸款增速顯著回落。美國1980-1990年間貸款復合增速為8.2%，較1970-1980年間13.7%的復合增速下滑5.5%。1990-2023年進一步滑落至6.3%。日本企業雖然一直將貸款作為融資的主要渠道，但1991年后信貸增速也持續下降，2023年金融危機爆發，信貸持續負增長；債券融資占企業融資比重上升。3、投資結構：儲蓄存款證券化美國80年代后居民資產呈現儲蓄存款證券化。隨著利率市場化的展開，金融資產重新配置，存款占總居民金融資產的比重從1984年的27%持續下滑至2023年的12%，于此對應的是，共同基金比重從1.3%增長到8.3%，公司股票從11%提升至28%。此外，受益于401(K)養老金計劃，美國養老金在居民資產配置中占比持續上升，目前基本穩定在26%左右。改革后期，股票市場重受青睞。金融自由化期間市場利率先升后降，改革前期市場債券、理財產品收益率上行，抑制股市投資意愿，信貸市場工具（類似固定收益類品種）占比明顯提升。但利率市場化中后期利率將進入下行通道，股票市場投資受益于高收益率重受青睞，在居民資產配置中占比顯著提升；90年代美國股票型共同基金占比也明顯提升。三、金融自由化中金融格局的變化1、金融格局變化：非銀金融崛起保險、證券及資產管理行業資產規模快速擴張，規模占比顯著提升。1970年美國保險業、共同基金業和證券經紀業資產規模僅為2912億和136億，至1990年末已分別增長至23724億和8745億，年均規模復合增速分別為11%和23%；同期銀行年均資產規模增速為9%。從資產規模占比上看，儲貸機構占比從1970年70%左右水平降至1990年53%（其中商業銀行從47%降至40%）；保險資產占比從30%上升至90年35%；共同基金及證券經紀資產占比提升最快，從70年1.2%上升至90年13%，12年則升至29%。券商和保險收入占美國企業總收入比重顯著上升。券商和保險收入占企業收入比重分別從70年代末的0.6%和3.8%上升至90年代末的3.1%和6.0%，增速分別為427%和62%；銀行收入占比增長則相對平穩，從70年代末的2.81%增長至4.1%，上升46%。2、保險：制度和產品的創新加速收入增長萬能險熱銷、401(K)養老金計劃帶動美國保險業快速發展。1）美國在1979年高通脹、高儲蓄利率情形下推出萬能險以抵御通貨膨脹和利息上調，這種向上無封頂，向下有保底的產品的熱銷推動了壽險保費快速增長；2）80年代初，壽險公司通過提供投資產品（如GICs等）和管理服務（如受托管理、投資管理、賬戶服務等）積極參與401(K)養老金計劃，也很大程度上帶來壽險保費的增長；3）巨大災害頻繁發生、費率市場化及監管政策放松推動了美國財產險的高速發展。受益于制度和產品的創新，再加上保險產品保障功能的稀缺性，美國保險行業資產和收入快速增長。90年代初，壽險資產規模約是70年代初的7倍，收入規模則是70年代初的8倍多。3、券商：業務管制放松推動杠桿倍升1975年，美國率先打破固定傭金模式，實現傭金自由化，為了遏制惡性競爭，美國投行開始尋求業務創新和戰略轉型。此時行業管制也面臨極大的放松，多層次資本市場、衍生品市場快速發展，金融創新層出不窮。美投行一方面利用信用交易的回購與融券、票據融資和抵押貸款等方式提高負債，另一方面運用負債支持融資融券、股債權抵押貸款等大規模資本中介業務賺錢息差，投入自營投資、做市商交易等資本投資業務賺取價差。從而使得經營杠桿從1975年的8倍持續提升至次貸危機前的38倍，危機后行業平均也在20倍的水平。美投行通過高財務杠桿形成龐大的總資產規模，并提升盈利能力。90年代末美國證券行業資產規模已是1975年的78倍，收入已是1975年的35倍。不斷提升的杠桿，同樣使美國證券行業在ROA下滑的趨勢下保持了ROE的相對穩定和周期性增長，長期維持在20%左右。杠桿率提升與創新業務的加速發展過程高度一致。20世紀70年代到次貸危機前，美國投行杠桿率由8倍提升至38倍，而創新業務，包括購并顧問業務、項目融資、資產證券化、風險投資等非通道業務，所帶來的“與其他與證券相關收入”則從1976年的8%上升至2023年的50%。4、銀行：規模增速放緩，中間業務快速發展從銀行業績增長貢獻因子看，凈利息收入增長仍是主要貢獻因素。1980-1990年，美國商業銀行營業收入和凈利潤年均復合增速分別為1.3%/9.4%，其中凈利息收入復合增速為7.5%，貢獻了80%的營收增速。90年代，凈利息收入年均復合增速下降至5.8%；由于撥備反哺利潤，凈利息收入增長對利潤增速貢獻下降，但仍是營收增長的主要貢獻因素（貢獻77%營收增速）。規模增速放緩，資產結構呈現多元化。在直接融資快速發展背景之下，銀行傳統存貸款業務受到擠壓，存貸款增速放緩導致整體規模擴張速度放緩。1984-1993年順應債券市場快速發展，美國商業銀行加大證券投資，投資資產占比從21%提高至30%，且其中企業債投資占比顯著上升。1984年企業債占投資資產比重僅為7%，1988年上升至18%。證券投資規模擴張導致利息收入結構中證券投資收入占比提升。中間業務在經營范圍不斷擴大中快速發展。從20世紀80年代開始，美國銀行業的經營范圍不斷拓寬。1987年先是允許三家銀行開展證券業務，1989年又允許銀行開展債券業務，1990年允許部分銀行經營股票承銷業務，1996年允許銀行開展非銀行業務，到2023年《金融現代化法案》正式允許商業銀行、證券公司和保險公司跨界經營。美國銀行業的非息收入占比也在經營范圍的不斷擴大過程中逐步提高。美國銀行業中間業務收入結構中，存款賬戶手續費占非息收入比重明顯下滑，其他非息收入（主要是保險業務收入、資產服務收入及證券和信托投資收入）占比從1975年的20%增長至90年代末的40%以上。非息收益率也一直穩步上升，從70年代平均0.8%水平上升至90年代末的2.5%左右。中間業務迅速發展對ROA穩定起到重要作用。四、金融自由化時期的金融股投資選擇利率市場化導致危機爆發的概率大大增加。這是因為利率市場化導致銀行存貸差受損，銀行為保持存貸差而提高風險偏好，進而導致信貸質量壓力提高并最終形成信貸危機。基于這一邏輯及金融自由化進程，我們將美國和日本金融自由化進程劃分為三個主要階段：利率市場化中后期；信貸危機期間以及混業時期。1、美國金融股表現由于時間追溯的較早，只能選取典型公司股價作為行業代表。我們分別選取富國銀行（WFC）、摩根大通(JPM)作為美國銀行股代表，美林證券（MER）作為美國券商股代表，美國國際集團（AIG）作為保險股的代表。利率市場化中后期（1982-1986年）：券商股表現最優（MER>AIG>SPXINDEX>JPM>WFC）。82年股指期貨推出券商股脈沖式上漲，行業管制放松，券商杠桿和盈利提升，股價大幅跑贏大盤指數；保險受益能險熱銷、401(K)計劃保費收入快速增長，股價在這個階段的后期具備超額收益。82年農產品危機導致農業不良貸款生成，信貸成本上升，摩根大通(JPM)和富國銀行(WFC)82年股價走勢弱于指數；若以1983-1986時間段來看，銀行股并未跑輸指數。信貸危機期間（1987-1991年）：保險股防御性最強（WFC>AIG>SPXINDEX>MER>JPM）。AIG在兩次危機中跌幅都較小，保險行業權益投資占比受限（10%）使其浮虧可控，業績和估值都較為穩定，股價表現出較好的防御性和修復性；MER由于自營業務遭受重創，走勢大幅弱于指數；信貸危機期間，銀行不良爆發，信貸成本劇烈波動導致ROA下降，股價大幅下跌，明顯落后指數。但富國銀行由于專注于零售和小企業貸款，盈利能力快速回升，股價在下跌之后迅速反彈并超越標普指數。混業階段（2023年以后）：金融股整體對混業反映積極（MER>WFC>AIG>JPM>SPXINDEX）。90年代后美投行進入金融衍生品極度創新階段，行業業績大幅增長，MER股價走勢顯著強于大盤；保險借助銀行廣泛銷售網絡保費收入顯著增長，股價跑贏指數；銀行股對混業經營反映卻較為平淡，基本跑平指數，但混業經營的代表花旗銀行在2023-2023年受益于非銀業務估值提升帶來的估值溢價，股價大幅跑贏指數。2、日本金融股表現利率市場化中后期至危機爆發前（1985-1989年）：金融股表現積極，證券指數≈保險指數>銀行指數>東京指數。此階段日本處于大牛市行情，受益于投資收益增加，證券和保險指數漲勢較好。信貸危機期間（1990-1994年，2023-2023年）：保險股相對抗跌，東京指數>保險指數>銀行指數>證券指數。信貸危機期間，保險股顯示出一定的防御性，而日本的券商總體實力不強，業績受到重創，并出現大量的倒閉和兼并進而走勢較弱。混業階段（2023年以后）：非銀金融表現突出，證券指數>保險指數>東京指數>銀行指數。日本亞洲金融危機后，銀行的非息收入虧損持續了10年左右致使ROA低迷，大幅跑輸指數；而此期間，東京指數漲幅較好，交易量和投資收益帶動證券行業景氣，證券指數走高；保險指數明顯受益于混業帶來的銀保渠道拓寬，跑贏大盤。3、目前國內金融股的選擇不論是美國還是日本，金融自由化期間金融子行業中非銀金融表現最優：1）保險受益于制度扶持和和產品創新，行業資產、收入持續增長，股價長期跑贏大盤，即使信貸危機期間也表現出較強的防御性；2）券商受益于業務管制放松，放大杠桿、規模壯大、盈利提升，股價在利率市場化階段及混業階段超額收益明顯，但信貸危機期間受累于投資重創股價會出現大幅調整；3）銀行股只有信貸危機爆發之時才會大幅度的跑輸指數，危機之前銀行股整體并未跑輸指數，尤其特色銀行（如零售銀行典型富國）依托持續較強的盈利能力（低負債成本+高資產收益率），明顯跑贏市場。國內即將進入核心利率市場化階段，目前金融體系呈現出的總體特征是：1）利率：進入上行通道，存款利率上浮10%迅速形成，一般貸款利率現上升苗頭，銀行間利率顯著上升；2）融資結構：持續呈現直接融資化趨勢，銀行體系表內融資占比逐年下滑，但積極通過開展表外融資有效延緩了金融脫媒的速度；3）投資結構：固定收益類理財產品依托顯著高于存款利率的穩定收益需求大幅提升。綜合來看，在即將進入的核心利率市場化階段，我們對金融子行業的投資選擇是：證券>保險>銀行。證券公司有望依托投融資體系演變實現跨越發展。2023年來監管層積極推進資本市場改革，債券、衍生品、場外市場等得到大力發展；另一方面證券公司自身業務限制也得到極大的松綁，類貸款業務快速放量，資管投資范圍和產品形式極大豐富，券商有望在投融資體系地位顯著提升，放大杠桿，盈利規模和能力快速增長，實現可觀的投資回報。保險公司投資端改善，但更大的發展需依托產品的突破。受益于投資政策的放開，保險公司投資收益率有望提升。而美國保險行業表現突出，主要受益于萬能險熱銷、401(K)計劃帶動保費的快速增長，但國內保險行業受限于政策扶持力度較弱、基礎數據缺乏、保險意識缺失等原因，產品在各類理財品種中缺乏競爭優勢，目前也仍未看到明顯改善的信號，因此板塊估值提升需依托產品和制度的突破。商業銀行面臨存貸差收窄及不良上升的局面，可關注差異化銀行投資機會。一方面，存款利率市場化的進一步推進將不可避免的推升銀行負債成本，導致銀行存貸差收窄；同時，大型企業直接融資趨勢迫使銀行客戶結構下沉，銀行面臨資產質量下滑風險。但金融自由化也在推動銀行進行經營模式轉型，促進客戶結構調整提升風險定價水平或是積極創新中間業務增加收入來源，在這一過程中銀行的差異化將逐步體現，機制靈活和創新能力強的銀行將率先脫穎而出，關注差異化銀行投資機會。

2023年電子行業智能化分析報告2023年9月目錄一、消費電子發展趨勢：智能性和便攜性 3二、谷歌眼鏡開創可穿戴設備先河 4三、智能手表將續寫可穿戴設備輝煌 51、第一代智能手表缺乏外觀設計和生態系統支持 52、第二代智能手表側重運動和健康監測 53、即將出現的第三代智能手表功能更強大 6（1）蘋果iWatch有望年底亮相 7（2）三星有望發布多款產品 7四、智能手表+眼鏡解放雙手，埋葬智能手機 8五、硬件變革大，投資機會多 91、水晶光電：光學龍頭，智能眼鏡最顯著受易標的 102、環旭電子：設備連接的無線紐帶，微小化貼片工藝先鋒 113、歌爾聲學：聲學龍頭，小空間實現高音質 114、共達電聲 12六、附錄—可穿戴設備近期新聞匯總 121、屏幕有點小蘋果智能手表iWatch要來了 122、Google智慧手錶具雙觸控板、能無線上網 133、三星ProjectJ計劃曝光：智能手表不讓蘋果專美 14一、消費電子發展趨勢：智能性和便攜性消費電子沿著智能性和便攜性兩個維度發展。在過去幾年，市場關注的焦點在于智能性維度，即設備從功能型向智能型的演變；直至最近，谷歌眼鏡才引發了市場對便攜性維度的關注。在便攜性的維度，我們把電子產品分為四種類型：固定型、可攜帶型、可穿戴型和嵌入人體型。我們認為，消費電子產品從可攜帶型向可穿戴型的演變剛剛開始，未來甚至會向可嵌入型演變，投資機會將非常豐富。JuniperResearch預計：至2023年，整個可穿戴電子設備市場將會超過150億美元，比2021年將近翻一倍，可穿戴智能設備的銷量至2022年預計將達到7000萬臺。正如應用的成長促進了智能手機市場的興盛，可穿戴技術領域也會出現類似的成長：做到應用生態系統與可穿戴設備同步增長，各種新功能的產品將層出不窮。谷歌、蘋果、三星等大廠商均已在可穿戴電子設備領域有所布局，期望能把握下一輪移動技術變革的行情。當前各大廠商關注度較高的可穿戴式智能設備主要是智能眼鏡和智能手表。二、谷歌眼鏡開創可穿戴設備先河谷歌眼鏡給硬件行業帶來了重大變革和機遇，其對硬件的要求體現在四個方面：1）人機互動友好性（包括信息輸入和輸出）；2）續航時間長；3）連接性；4）輕薄微型化。谷歌眼鏡在硬件方面的創新主要體現在信息輸出和續航時間上，信息輸出的創新之處在于采用微投和反射顯示屏的圖像輸出方案以及骨傳導耳機的聲音輸出方案，通常的微投具有功耗高的問題，谷歌的創新能夠大大降低功耗，延長續航時間。谷歌眼鏡硬件的創新關鍵在于微投和反射顯示屏。關于谷歌眼鏡的詳細論述請參見我們3月25日專題報告《谷歌眼鏡--無邊界創新時代的開啟》。三、智能手表將續寫可穿戴設備輝煌1、第一代智能手表缺乏外觀設計和生態系統支持最早面市的智能手表是精工Ruputer在1998年推出的一款兼容Win95、售價達330美元的智能手表，其后陸續有其他公司推出智能手表，但均未引起普通消費者的關注。我們認為，在智能手機尚未普及的時期，消費者對智能終端和移動互聯網認知度低，創新跨度過大的智能手表不可能取得勝利。此外，第一代智能手表在外觀設計和生態系統支持等方面都較為薄弱。2、第二代智能手表側重運動和健康監測摩托羅拉在2020年發布了MotoActv智能手表，主打運動監測功能。產品內臵8GB空間，配有1.6寸彩色觸控屏幕，采用強化玻璃，可以防汗、防雨及防刮；可與Android2.1系統或以上的智能手機同步；采用了MotorolaAccuSense技術，也內臵了GPS系統，可以讓用戶在運動時可以準確追蹤所在位臵及記錄時間、距離、速度、心跳及熱量消耗；內臵258mAh鋰電池，不夠非常理想，運動時可連續使用5至10小時。2022年面市的Pebble智能手表是第一款完全支持iOS功能的智能手表。產品允許多個程序同時運行，搭載iOS或Android2.3以上系統。配有分辨率為144x168的1.26寸黑白背光屏幕，采用e-paper電子紙技術，可以通過藍牙2.1+EDR與其他設備連接；內臵震動馬達和三軸加速度計，可安裝位運動專門設計的程序。3、即將出現的第三代智能手表功能更強大第二代智能手表在功能上還無法與智能手機相媲美，但蘋果、三星、谷歌等巨頭的動向讓我們堅信第三代智能手表功能將更為強大，有望與智能手機相當。（1）蘋果iWatch有望年底亮相消息稱，蘋果已經建立了一支100的團隊來研制智能手表iWatch，已經開始試產，富士康已經收到了蘋果的訂單，并有望在年底面市。蘋果的iWatch智能手表具有步程計和健康指標傳感器等第二代智能手表的功能，也能通過連接智能手機來顯示電子郵件、IM和其他數據，此外，還能夠實現手機的通話功能，并通過內臵地圖實現導航。在硬件配臵方面，iWatch將采用1.5寸OLED屏幕（臺灣錸寶科技RiTdisplay）和OGS觸摸屏，內臵的電池僅可續航1-2天（蘋果的目標是續航4天至5天）。（2）三星有望發布多款產品科技網站SamMobile報道：三星的ProjectJActiveFortius的智能手表有以下配件：針對Fortius開發的臂帶、固定在自行車上的裝臵以及囊狀態。三星也設計了健康軟件SHealth，預示著運動和健康監測將是三星可穿戴電子設備的重要賣點。媒體也傳出三星智能手表將命名為GALAXYAltius，屏幕分辨率為500x500。四、智能手表+眼鏡解放雙手，埋葬智能手機智能手機在功能手機通話和短信功能的基礎上，實現了上網、安裝應用程序、收發郵件等功能。智能手機和平板電腦在很大程度上替代了便攜性較差的電腦，我們判斷，便攜性更強的可穿戴設備智能手機+眼鏡將埋葬智能手機。智能手機、智能手表和智能眼鏡三種設備各有優缺點：1.智能手機是最成熟產品，功能豐富，但屏幕較小，并需要手持操作，約束了在駕車等場合的使用；2.智能眼鏡輸出畫面大，視覺效果較好，但裝在鏡腳的觸摸屏面積小，僅僅具有簡單動作識別功能，信息輸入不方便，不適合復雜的操作；3.智能手表具有合適輸入的觸摸屏，操作方便，可以完成復雜的信息輸入，但屏幕太小，不適合人眼長時間觀看。我們認為，智能眼鏡和智能手表具有信息輸入和輸出優勢互補的特點，兩者的結合將兼具各自優勢，能夠實現在手表上輸入復雜內容，在眼鏡上觀看大的畫面，從而實現較好的視覺體驗。智能眼鏡+手表的硬件組合也具有智能手機所不具備的優點：一方面，眼鏡和手表持續與人體接觸，并可以通過傳感器自然地獲得人體信息，從而提供更加智能化的服務；另一方面，眼鏡和手表都不需要手持操作，解放了雙手，適合在各種不同場合的應用，更勝于必須手持操作的智能手機，有望替代智能手機，從而帶來消費電子的革命性變化。五、硬件變革大，投資機會多可穿戴設備的外在形態完全不同于智能手機等傳統硬件產品，這些產品在硬件方面的變革很大，其中，智能眼鏡側重于光學方面的創新，智能手表是智能手機的縮小版，并加入更多傳感器以讀取人體脈搏等信息，部分廠商也可能在腕帶處采用柔性化硬件設計。此外，智能眼鏡+手表的硬件組合也需要兩個產品之間頻繁的信號互聯，勢必增加對無線模組的需求。我們認為，水晶光電、環旭電子、歌爾聲學等公司將顯著受益于可穿戴設備的高速發展。1、水晶光電：光學龍頭，智能眼鏡最顯著受易標的公司是手機鏡頭用紅外截止濾光片和數碼相機用光學低通濾波器的領先廠商。公司在產品升級和新產品拓展兩個維度實現增長。光學低通濾波器的單價隨著從卡片機升級為單反微單而增長10倍以上，隨著攝像模組對像素和成像質量要求的提高，紅外截至濾光片材質從普通光學玻璃升級為藍玻璃，單價和市場空間有10倍的提高。公司不斷拓展微投、Kinect產業鏈相關產品等新產品。我們在3月25日專題報告《谷歌眼鏡--無邊界創新時代的開啟》中討論到，谷歌眼鏡硬件的創新關鍵在于微投和反射顯示屏，而微投的核心技術是光學加工、光引擎設計和鍍膜。水晶光電在這三方面均具有深厚的技術積累。在光學加工方面，水晶光電具有十來年的經驗積累；在光引擎設計方面，水晶光電與芯片設計商奇景及LCOS專利持有人合作；鍍膜更是水晶光電的核心優勢，其光學鍍膜的產能規模位居全球第一。水晶光電當前已進入某海外客戶的智能眼鏡產業鏈，踏上了智能眼鏡技術創新的第一波浪潮。2、環旭電子：設備連接的無線紐帶，微小化貼片工藝先鋒環旭電子是蘋果無線模組的兩大供應商之一，產品廣泛應用于MacBook、iPhone和iPad上。如我們在3月25日專題報告《谷歌眼鏡--無邊界創新時代的開啟》討論，智能眼鏡的重量是一般智能手機的1/3,輕薄化要求遠遠超過絕大多數手機，智能手表的面積和體積也大約是智能手機的1/6至1/8，但功能上卻相差不大，這就對元器件和組裝工藝的微小化提出較高要求，公司必將憑借微小化貼片工藝的核心技術優勢在可穿戴設備產業鏈占有一席之地。3、歌爾聲學：聲學龍頭，小空間實現高音質公司是全球領先的電聲器件廠商，通過強大的研發能力向上游整合，實現了關鍵原材料、自動化生產線和精密模具的自制，具備了較強的垂直一體化能力，使得公司可以向客戶進行大規模地快速出貨，并提供一站式的服務和產品供應，同時可以更好地控制成本。大客戶戰略使得公司不斷切入繽特力、索尼、三星和蘋果等全球消費電子巨頭主流供應鏈。公司也在MEMS聲學器件上積累深厚，未來有望實現MEMS技術的突破。可穿戴設備需要麥克風來讀取用戶的語音信息，也需要音筒來輸出設備的信號，在很小的空間實現高品質的聲音輸入和輸出是歌爾等龍頭公司的技術優勢。4、共達電聲公司是國內領先的聲學器件廠商，主要產品為微型麥克風、微型揚聲器/受話器及其陣列模組，產品主要應用于手機、筆記本電腦/平板電腦、平板電視、個人數碼產品、汽車電子等消費類電子產品。主要大客戶包括蘋果（通過MWM間接供應）、華為、中興、索尼、索愛以及三星等企業。六、附錄—可穿戴設備近期新聞匯總1、屏幕有點小蘋果智能手表iWatch要來了之前美國媒體就曾給出消息稱，為了研發iWatch，蘋果秘密組建了一個100人的團隊，而現在臺灣產業鏈則爆料，目前蘋果已經開始試產這款手表了。日本媒體Macotakara報道稱，蘋果原來打算為iWatch配備1.8寸屏幕，不過他們感覺太大，所以最后將其定為1.5寸，而這塊OLED屏幕是由臺灣錸寶科技(RiTdisplay)代工。隨后臺灣媒體還給出消息稱，富士康已經收到了蘋