2023年乳制品原奶行業分析報告目錄一、奶價急漲趨勢后期將逐步放緩 PAGEREFToc372646995\h31、內外因共同造成今年原奶供應短缺，奶價大漲 PAGEREFToc372646996\h3（1）內因：上游結構調整，散農退出速度超過規模化牧場擴張速度 PAGEREFToc372646997\h4（2）外因：新西蘭“外援”不給力，天氣異常，疫病爆發 PAGEREFToc372646998\h82、后兩個季度原奶供給及價格環比趨勢將有望好轉 PAGEREFToc372646999\h11（1）奶農收益提高，退出意愿下降 PAGEREFToc372647000\h11（2）新西蘭補給充足 PAGEREFToc372647001\h12（3）非經常因素14年集中再次爆發可能性小 PAGEREFToc372647002\h13二、中長期，我國奶價漲幅將與養殖成本增速趨同 PAGEREFToc372647003\h141、未來五年，預期我國原奶供給復合增速將達8.5% PAGEREFToc372647004\h15（1）規模化牧場牛群結構顯著改善，存欄量增速加快 PAGEREFToc372647005\h16（2）散農收益逐漸提高，退出速度趨緩 PAGEREFToc372647006\h17（3）單產水平有望提高至5.8噸/頭 PAGEREFToc372647007\h173、未來五年，預期我國原奶需求量復合增速將達5% PAGEREFToc372647008\h19（1）人均收入提高及城市化進程推動需求 PAGEREFToc372647009\h204、原奶供需缺口后期將不斷縮小，17年有望達到平衡 PAGEREFToc372647010\h22四、奶價變化及產品提價對主要乳企利潤的敏感性分析 PAGEREFToc372647011\h23五、主要風險 PAGEREFToc372647012\h26一、奶價急漲趨勢后期將逐步放緩“奶荒”,”奶價飆升”是近期我國乳業的關鍵詞,給下游乳企的一片欣欣向榮抹上了一縷不確定的灰色.我們認為13年二季度開始原奶供應的短缺及奶價的飆升有疫情,天氣異常,新西蘭奶價暴漲等外在原因影響,更是由于三聚氰胺后乳制品上游行業整合，結構提升帶來的階段性短缺。雖然2023年原奶供需缺口還將存在,我們認為后兩季度奶價急漲的趨勢環比有望逐步改善，明年下半年奶價或將出現理性下降，可能將呈現先高后低的態勢。1、內外因共同造成今年原奶供應短缺，奶價大漲今年二季度末以來我國主要產區原奶產量出現下降,各大乳企缺奶引發搶奶.原奶價格亦從同期開始增速加快。（備注：考慮到原奶不宜儲存，保質期短，我們這里暫且用液態奶產量數據粗略等同于產量數據，參考公司采購及生產流程，顯現上游產量趨勢會略有滯后）。我們認為今年我國原奶供應及奶價的不尋常由內外因多因素共同造成.（1）內因：上游結構調整，散農退出速度超過規模化牧場擴張速度我們認為當前奶價的飆升及供不應求的深層次原因是三聚氰胺后，上游與下游一樣，正在經歷行業整合及結構提升的過程，散農退出的速度超過了規模化牧場擴張的速度而造成的階段性供給短缺。雖然我國規模化牧場占比不斷提高，但目前時點，200頭以上規模牧場占比僅為37%，相對于下游CR370%以上的集中度來說，上游仍屬于高度分散的小農經濟。小牧場與下游的談判能力極弱，因此根據《中國奶業發展的新問題和對策及未來趨勢》《農業展望》等文獻，上游雖占產業鏈成本的75%,利潤分配環節卻只有10%，并沒有享受到近些年來乳業蓬勃大發展的紅利。根據農業部主產區生鮮乳價格（據我們了解，該價格主要采集全國中小規模的奶牛養殖小區與奶站數據），從2023年至2023年，我國原奶價格年均復合增速為8.83%，而奶牛飼料中苜蓿草價格復合增速10.92%，玉米、豆粕等精飼料價格復合增速8.47%，人工成本復合增速24.56%，按照比例折算的飼養總成本復合增速10.14%，小牧場及散農利潤日漸微薄。與此同時，近些年來牛肉價格的大幅增長，外出打工收入也非常可觀，我們初步計算，若以去年的奶價和養殖成本來計，一個飼養10頭奶牛的小型奶農家庭一年凈利潤大概為3萬元，而殺牛賣肉可獲益2-3萬元，進城打工個人可獲收入3-4萬元。養奶牛非常辛苦，耗時耗力，散農退出成本低，在外界吸引力提升的刺激下，殺牛賣肉，加速退出。綜上，近幾年來我國奶牛存欄量絕對量增速放緩伴隨的是規模化牧場占比的不斷提升，散農退出速度加快。我們認為，目前這個趨勢對于我國乳業的長期發展是好事，倒逼了我國上游的結構優化，未來增加的存欄量將大多數為規模化牧場的優質奶牛。由于規模化牧場飼養科學，單產較高，各項指標將大幅優于散農飼養的奶牛。但是根據走訪，近兩年為上游結構調整的短期陣痛期，規模化牧場的優勢還未完全發揮，主要表現在以下兩個方面：1，奶牛的生長周期較長，小牛2-3年才能達到正常的高單產。根據走訪了解，由于散農為了追求快速出效益，直接購買成熟泌乳牛的概率較大，規模化牧場考慮經濟效益及長期發展，前期多數引進的是小牛。小牛前期2-3年不產奶或單產較低，一個規模化牧場才能步入正常。2，新建牧場2-3年牛群結構才能達到合理，在此之前自然增長率無法達到10-15%的正常水平。由于規模化牧場的泌乳牛比例要低于散農（理由同上，散農追求短期出效益），一個規模化牧場的泌乳牛比例2-3年才能達到60%左右，即牛群結構達到合理，在此之前牧場的自然增長率無法達到達到10-15%。我們選用14個全國主要規模化奶牛養殖企業作為樣本，初步計算我國規模化養殖場的泌乳牛占比為48.6%：由于大部分規模化牧場都是三聚氰胺后興建，目前正處于2-3年的待成熟期，相對于散農的優勢尚未完全體現，當前的原奶短缺屬于結構性短缺。（2）外因：新西蘭“外援”不給力，天氣異常，疫病爆發綜上，近兩年來我國產奶量增速有限，供需本身存在缺口。但是今年一些非經常因素又進一步加重了供需失衡。包括新西蘭“外援”不給力，天氣異常以及去年到今年部分產區爆發的疫病。根據中國海關統計，2023年我國進口奶粉58萬噸，占我國乳品原料的10.9%，是我國乳制品原料的重要組成部分，而這其中新西蘭奶粉占80%左右，為最大“外援”，極大補給了我國上游的供需缺口。今年8月，恒天然爆發了疑似“肉毒桿菌“事件，雖后期”問題奶粉“并未檢出相關毒素，屬于”烏龍“事故，但我國質檢總局安全起見曾在8月叫停乳清蛋白粉，乳清粉和以乳企蛋白粉為基料的基粉這三個品種的進口，雖然這三個品種在進口總量中占比僅為10%左右，對我國影響有限，但我們走訪了解到目前新西蘭進口的手續相較之前更為繁雜，客觀上對于我國乳品原料缺口的補給造成影響。價格方面，2023年新西蘭奶粉大幅漲價也為國內奶價上漲打開了天花板。此前，恒天然乳品拍賣價疊加關稅，運費等因素仍長期低于我國國內原奶價格，是國內奶價重要的調節器。然而，2023年新西蘭遭遇70年一遇的干旱，影響牧草生長，奶牛大幅減產，隨后恒天然又出現疑似“肉毒桿菌”事件，供給一度緊缺，造成恒天然奶粉拍賣價飆升，調節器的功能喪失。天氣方面，自今年7月以來，全國大部分地區出現了罕見的持續高溫天氣。截至止7月末，全國范圍內有43個市縣日最高氣溫超過40℃，高溫天氣覆蓋江南、江淮、江漢及重慶等地的19個省（區、市），覆蓋面積超過國土面積的三分之一。7月30日，中國氣象局啟動了重大災害（高溫）II級應急響應，這是有史以來氣象部門啟動的最高級別的高溫應急響應（資訊來源：新京快訊）。此外，北方一些地區空氣濕度超過70%，與往年相比亦較為反常。奶牛對天氣情況十分敏感，通常奶牛耐寒不耐熱，適宜的環境溫度在5-21℃。當氣溫高于26℃時，奶牛的采食量和產奶量會明顯下降。根據中國奶業協會的研究，氣溫高于26℃，產奶量將下降25%；高于35℃，產奶量下降50%。而今夏南方諸多地區出現的連續38℃以上高溫，使當地奶牛產奶量下降2/3以上。此外，奶牛對于空氣濕度亦有要求，一般認為75%以上的空氣濕度下產奶量會明顯下降。此外，12年底-13年我國北方為主的多個地區奶牛養殖場爆發了A型口蹄疫，由于該疫病致死率高，傳播較快，造成了一定數量的奶牛宰殺，對奶牛存欄量造成了影響。2、后兩個季度原奶供給及價格環比趨勢將有望好轉我們分析認為，上述因素后期都將出現緩解，14年我國乳品上游原奶供應將穩定或上升，奶價明年上半年環比增速放緩，明年下半年奶價將基本穩定或出現略微下降，全年奶價可能將呈現先高后低的態勢。（1）奶農收益提高，退出意愿下降通過與華南，華北小型牧場主的走訪了解，我們了解到，奶價提高后牧場的經濟效益已經改善較多，不少猶豫要不要退出養殖行業的牧場主都選擇留下，幾大主要原奶產區殺牛賣肉的現象已經消失，有不少牧區還從三季度開始進行了補欄。如上圖，養牛的收益提升較大，大部分養殖戶退出意愿下降。我們預測，由于已有存欄量不再減少，后期原奶供應將得到保證。同時今年年中新增的存欄將在明年下半年產奶，明年下半年原奶供需將進一步得到緩解，原奶價格或有理性微降。（2）新西蘭補給充足如前文所述，新西蘭奶源是我國的重要“外援”，我們認為我國政府不會對新西蘭奶粉進行打壓。我們預測后期進口流程也將會快速恢復正常。與新西蘭恒天然等大型乳企溝通了解到，新西蘭與中國自貿協定1-2月關稅優惠，所以預計中國1-2月從新西蘭進口數量會有所增加。目前新西蘭為春節備貨已經準備的差不多了，將會為我國一季度的消費旺季提供有效的原料補充，緩解原奶供應壓力。價格方面，明年上半年新西蘭奶粉價格由于供應充足應該會稍微下行，回到比較理性的價格水平。（3）非經常因素14年集中再次爆發可能性小今年疫病，天氣等幾大非經常性因素疊加，加重了原奶供應的短缺。我們了解到：部分奶牛養殖區域爆發A型口蹄疫之后，相關養殖企業加強了對疫病的防治工作，包括疫苗的注射，養殖場環境的改善等，我們預計14年疫病再次大規模爆發的可能性將減小。而對于今年出現的罕見高溫，中國氣象局專家認為屬于極端異常情況，是副高強度較大，梅雨期較短，大氣環流異常等多重因素集中疊加導致，高溫程度屬十年罕見。我們認為極端高溫屬非經常因素，明年再次出現的概率或將降低。綜上，我們預測，后期原奶價格或還會出現微幅上漲，但環比增速將不斷放緩，隨著明年下半年今年年中新增的奶牛開始產奶，供給增加，奶價或將出現一定程度的下降，我們預測明年全年原奶均價同比今年增長7%左右。二、中長期，我國奶價漲幅將與養殖成本增速趨同我們預測，隨著我國三聚氰胺后陸續投產的規模化牧場逐漸進入成熟期，盈利能力提升導致的散農退出速度放緩，我國奶牛的存欄量增速將加快，這其中泌乳牛的占比有望顯著提升，從而使得后期我國牧場自身有機增長得到保證。另一方面，隨著規模化牧場占比的不斷提高，我國奶牛的單產水平將提升至一個新的臺階。雙效應疊加，我國上游原奶供給量增速加快，原奶供需缺口將不斷縮小。17年有望達到平衡。我們認為，未來供需趨于穩定后，奶價增速將逐步與養殖成本增速趨同。1、未來五年，預期我國原奶供給復合增速將達8.5%三聚氰胺事件是我國乳業的分水嶺，產業從高速發展進入到了品質提升，行業整合的新階段，上游亦在進行劇烈的結構調整，有利于長期，但短期副作用為存欄量及原奶產量增速放緩。如前文所述，主要原因在于散農退出的速度短期超過了規模化牧場的建設速度，與此同時，規模化牧場牛群結構尚未合理，泌乳牛占比低，因此08-12年原奶產量復合增速1.3%，低于奶牛存欄量復合增速4.1%。因此10-13年是我國原奶供需最緊張的幾年，一方面，乳品消費信心已經逐漸恢復，終端需求加大；另一方面，上游供給正處于結構調整期，原料供應增速有限，奶荒，奶價不正常上漲間或發生。未來，這一局面將不斷緩解，主要來自存欄量增速的加快以及單產的提高。（1）規模化牧場牛群結構顯著改善，存欄量增速加快從奶牛養殖的角度，泌乳牛比例占到總牛群的50-60%最為合理，到達這一水平后，牧場中母牛的自然增長率能達到10-15%。我國大部分規模化牧場都是在三聚氰胺后興建，至今已有3-4年，即將陸續達到這一水平。（2）散農收益逐漸提高，退出速度趨緩對于散農養殖戶，隨著奶聯社等新興合作社模式的推廣，國家政策的扶持，以及最重要的，奶價的提高，收益水平將不斷改善，我們預測后期退出速度將放緩。綜上，我們預測14-18年，奶牛存欄量復合增速將達到4.9%。（3）單產水平有望提高至5.8噸/頭通過分析美國奶牛養殖歷史，奶牛的單產與規模化養殖比例呈明顯的正相關。我們正在經歷與美國類似的奶牛養殖規模化歷程，我們預測按照目前進度，2023-18年我國的規模化牧場占比將達到50%，與美國1992年相似，美國當時單產為6.3噸/頭左右，考慮到我國散農飼養水平落后，單產水平落后于美國小規模牧場水平，我們預測屆時我國的奶牛平均單產將達到5.8噸/頭左右。綜上，存欄量增加，單產提升，到2023年我國的原奶供應量相比2023年有望提升63%，復合增速8.5%。3、未來五年，預期我國原奶需求量復合增速將達5%考慮到08-09受三聚氰胺事件影響，消費者信心尚未完全恢復，我們以2023年作為三聚氰胺后我國乳制品新階段的起點。10-12年我國原奶產量復合增速為2.3%，進口奶粉復合增速為17.7%，我們認為由于供應短缺，大量的乳制品以進口奶粉作為原料，因此應以原奶產量+進口奶粉作為近三年的原料奶需求。我們以1公斤奶粉兌換8公斤原料奶為計，10-12年我國對原料奶的需求的復合增速約為3.7%。（1）人均收入提高及城市化進程推動需求對于以米糧作為主食的傳統亞洲國家而言,牛奶仍不屬于必需消費品,因此其購買量與人均收入存在較大正相關性.對比與我國飲食結構類似的日本與韓國,基于購買力平價,2023年我國的人均國民總收入達到9210美元,相當于日本1981年,韓國1992年的水平,但是我國人均液態奶消費量不足日本81年的1/2,韓國92年的4/7,我國液態奶消費仍有較大提升空間。這其中的推動因素將主要來自我國人均可支配收入的提高以及城市化進程的加快帶來的農村消費量的提升。因此我們粗略估計，我國對原料奶的需求增速還將有望維持，2023到2023年，預期原奶需求將增長28%，CAGR為5.0%。4、原奶供需缺口后期將不斷縮小，17年有望達到平衡綜上，未來五年我國原奶供需的缺口將不斷縮小，加上進口奶粉對我國供給的補充，供需將逐漸達到平衡，而后“搶奶”推升價格飆升的現象將逐漸消除，奶價有望回歸理性，由飼養成本變化決定。四、奶價變化及產品提價對主要乳企利潤的敏感性分析最近三季報顯示，原奶價格上漲對主要乳企三季度毛利率水平影響較大。我們這里嘗試計算奶價變化及產品提價對伊利股份，光明乳業明年毛利率的敏感性分析。重要假設1，以2023年中報作為計算標準2，假設除原奶成本變動外，其余成本價格不發生變化3，不考慮液態奶/奶粉/冷飲中不同毛利率產品原奶成本占比的不同。4，不考慮產品價格變化對銷量的影響5，假設奶粉，乳清，奶油等品類成本變動與原奶價格一致。本測算未考慮因素：1，產品結構提升對毛利率帶來的提高2，公司生產管理效率提升帶來的毛利率提高3，新產品減少原奶使用帶來的毛利率影響伊利，光明13年中報各品類毛利率如下我們假設伊利飼料品類，光明其他乳制品及海外業務部分成本收入均不發生變動，敏感性分析測算如下：最新數據顯示10月最后一周我國主要產區原奶價格為3.88元，我們假設到年底價格為3.94元，則今年我國原奶均價為3.59元。依照我們前文預測，明年我國奶價環比增速將放緩，預計下半年奶價或將出現下降。我們預測2023年上半年均價3.93元，由于今年上半年基數較低，同比增長約為13%左右，全年均價我們預測為3.84元，同比增長7%。按照敏感性分析，伊利，光明四季度需要分別提價7%和6%就能使明年中報整體毛利率維持在今年中報水平。由于14年下半年奶價可能出現回落，且今年下半年奶價基數較高，若要全年毛利率與今年相比維持恒定，需要提價的幅度約在3%-5%。如前文所述，本測算未考慮產品結構提升，公司生產管理效率提高，較少采用原奶的新品推廣對毛利率帶來的正面作用，而這些恰是伊利，光明目前正在推進的重要工作，因此我們預測為覆蓋原奶成本上漲對毛利率帶來的負面影響，公司實際提價的幅度會相應更少。鑒于伊利，光明為品牌消費乳企，我們對其成本上漲的消化能力持樂觀態度。五、主要風險氣候、疫病等非經常因素影響導致的奶價異常上漲今年奶價的異常上漲受到了氣候、疫病等非經常因素的影響，若上述非經常性因素未來再次發生，則可能造成原奶的供給低于預期，從而導致奶價異常上漲。但是如我們前文分析，部分奶牛養殖區域爆發A型口蹄疫之后，相關養殖企業加強了對疫病的防治工作，包括疫苗的注射，養殖場環境的改善等，我們預計14年疫病再次大規模爆發的可能性將減小。而對于今年出現的罕見高溫，中國氣象局專家認為屬于極端異常情況，是副高強度較大，梅雨期較短，大氣環流異常等多重因素集中疊加導致，高溫程度屬十年罕見。我們認為極端高溫屬非經常因素，明年再次出現的概率或將降低。

2023年環保行業分析報告2023年5月目錄一、總體凈利增速達30%，水處理板塊表現最突出 PAGEREFToc356759998\h31、2022年總體凈利潤增長達30%，2023年一季度相對平穩 PAGEREFToc356759999\h32、水處理板塊表現最突出，節能板塊增長依然落后 PAGEREFToc356760000\h4二、水和固廢龍頭企業增勢良好，大氣治理等待政策推動 PAGEREFToc356760001\h101、水和固廢龍頭保持持續增長，一季度情況相對平穩 PAGEREFToc356760002\h102、水及固廢處理企業業績較好，大氣和監測企業等待政策推動 PAGEREFToc356760003\h123、主要環保公司年報及一季報情況匯總 PAGEREFToc356760004\h15三、盈利能力變化情況 PAGEREFToc356760005\h191、2023年毛利率穩中略降，凈利率各季度波動較大 PAGEREFToc356760006\h192、2023年費用控制較好，2023年一季度費用率提升較多 PAGEREFToc356760007\h203、碧水源資產收益率繼續提升，期待后續資金使用帶來效益 PAGEREFToc356760008\h22四、關注資產負債表中應收、預收、存貨等各項變化 PAGEREFToc356760009\h23五、投資建議——關注政策及訂單催化劑 PAGEREFToc356760010\h25一、總體凈利增速達30%，水處理板塊表現最突出1、2022年總體凈利潤增長達30%，2023年一季度相對平穩2022年，環保公司整體實現營業收入219億元，同比增長26%，營業成本157億元，同比增長27%；實現歸屬凈利潤合計30億元，同比增長30%。2023年一季度單季，環保公司整體實現營業收入36億元，同比下降0.54%，環比減少57%；主營業務成本25億元，同比下降4.3%，環比減少59%；歸屬凈利潤合計4億元，同比增長10%，環比減少71%。環保公司2023年總體凈利潤增長速度達到30%，總體增長情況好于其他行業，也符合市場預期。而2023年一季度，環保公司總體增速表現相對比較平穩，總營業收入和去年基本持平，成本和費用的下降促進了凈利潤的增長。從歷史來看，一季度歷來是環保工程公司收入確認的低點，因此，平穩的表現也屬于預期之中。對于板塊后續的增長，我們認為，2023年各項政策將逐步落實，治污力度加大，對與環保企業2023年的盈利增長仍是可以充滿信心的。2、水處理板塊表現最突出，節能板塊增長依然落后根據各公司主營業務的類型，我們將目前主要的環保上市公司分為環境監測、節能、大氣污染治理、水污染治理、及固廢污染治理五大板塊，對各個板塊盈利增長情況進行。為了更好地說明各板塊增長情況，我們在板塊分析中對以下幾處進行了調整：（1）由于九龍電力2023年電力資產仍在收入和利潤統計中，因此大氣污染治理板塊中我們此次仍暫時將其剔除，2023年二季度開始將其并入分析；（2）盛運股份目前收購中科通用的重組進程尚在推進，目前盈利中并不是環保資產盈利狀況的體現，因此等待重組完成后，我們再將其納入固廢板塊中統一討論。2023年，大氣污染治理板塊在所有環保公司中收入占比仍然最大，主要是由于目前上市公司中，大氣污染治理的企業最多，其中還包括了成立時間較長、發展比較成熟的龍凈環保。但從凈利潤占比來看，水污染治理、固廢處理板塊均開始超越大氣治理板塊，水和固廢處理領域相關企業盈利能力還是較強的。而從2023年一季度各板塊收入和利潤的占比情況來看，水處理板塊收入和利潤的季節性波動相對明顯，一季度是全年業績低點。而固廢、和大氣治理板塊的季節性波動相對較小。從收入和凈利潤增速來看，固廢處理板塊和水處理板塊仍然是凈利潤增長相對最高的，而其中水處理板塊表現尤為突出，2023年、2023年一季度凈利潤增速都大幅領先于其他板塊。水處理一直是環保行業中最重要的一部分，2023年，經濟形勢相對低迷，但對以市政投入為主的污水處理工程建設影響較小，水處理板塊中的碧水源、津膜科技收入和利潤增長形勢都較好。而其中的工業水處理企業萬邦達、中電環保等，由于之前基數較低，也在2023-2023年有了良好的業績增速。在所有板塊中，節能板塊增長依然落后，受宏觀經濟不景氣影響較大。大氣治理板塊2023年、及2023年一季度凈利潤增速依然偏慢，需要等待后續的政策落實推動業績提升。而環境監測板塊發展則逐步平穩。大氣污染治理：2023年，板塊實現營業收入71.3億元，同比增長24%；營業成本53億元，同比增長28%；歸屬凈利潤7.4億元，同比增長12%。2023年一季度，板塊實現營業收入12.6億元，同比增長24%；營業成本8.9億元，同比增長23%；歸屬凈利潤0.94億元，同比增長5.5%。固廢處理：2023年，板塊實現營業收入39.9億元，同比增長18%；營業成本24.7億元，同比增長15%；歸屬凈利潤7.6億元，同比增長38%。2023年一季度，板塊實現營業收入8.5億元，同比增長9%；營業成本5.5億元，同比增長16%；歸屬凈利潤1.5億元，同比增長3.5%。水污染治理：2023年，板塊實現營業收入30億元，同比增長64%；營業成本19億元，同比增長75%；歸屬凈利潤7.8億元，同比增長53%。2023年一季度，板塊實現營業收入4.4億元，同比增長40%；營業成本3.3億元，同比增長54%；歸屬凈利潤0.46億元，同比增長28%。其中，工業水處理板塊2023年實現營業收入9.5億元，同比增長60%；營業成本7億元，同比增長70%；歸屬凈利潤1.6億元，同比增長28%。2023年一季度實現營業收入1.7億元，同比增長65%；營業成本1.3億元，同比增長67%；歸屬凈利潤0.24億元，同比增長30%。節能：2023年，板塊實現營業收入15.9億元，同比增長36%；營業成本10.6億元，同比增長45%；歸屬凈利潤2.4億元，同比減少4.6%。2023年一季度，板塊實現營業收入2.6億元，同比下降3%；營業成本1.7億元，同比下降2%；歸屬凈利潤0.39億元，同比下降1.8%。環境監測：2023年，板塊實現營業收入14.2億元，同比增長15%；營業成本6.9億元，同比增長18%；歸屬凈利潤3.2億元，同比增長9%。2023年一季度，板塊實現營業收入2.5億元，同比增長17%；營業成本1.2億元，同比增長21%；歸屬凈利潤0.24億元，同比增長10%。二、水和固廢龍頭企業增勢良好，大氣治理等待政策推動1、水和固廢龍頭保持持續增長，一季度情況相對平穩從各家環保公司2023年度業績情況來看，水、固廢領域的兩家龍頭公司桑德環境、碧水源增長勢頭依然良好。在我國環保產業發展的現階段，龍頭公司具備品牌、規模優勢，發展思路清晰、市場拓展順暢，經營狀況也相對穩定，可保持持續增長的勢頭。此外，天壕節能、永清環保2023年業績增速也較為亮眼。而從2023年一季報情況來看，環保公司利潤增速大多不高，一季度歷來是工程公司收入和業績確認的低點，其中桑德環境業績季節性波動相對較小，凱美特氣和國電清新則由于去年同期基數較低，2023年一季度利潤增速達到較高水平。此外，目前收入增速高于成本增速的公司仍然較少，大部分公司由于新業務拓展、異地擴張、或原材料上漲等因素影響，都面臨成本上漲的壓力。從長期趨勢來看，各環保公司還將抓住產業發展的機會大力拓展新市場，而且隨著環保市場參與主體的增加、競爭加劇，毛利率還存在下降的可能性。2023年收入增速高于成本增速的公司：雪迪龍、桑德環境、九龍電力、東江環保。2023年一季度收入增速高于成本增速的公司：九龍電力、龍源技術、國電清新。2023年及2023年一季度收入增速均顯著低于成本增速的公司：先河環保、凱美特氣、燃控科技。2023年收入和凈利增速均較高的公司：天壕節能、永清環保、桑德環境、碧水源。2023年收入和凈利增速較低的公司：易世達、三維絲。2023年一季度收入和凈利增速均較高的公司：桑德環境、凱美特氣、國電清新。2023年一季度凈利潤增速較低的公司：先河環保、易世達、永清環保、三維絲。2、水及固廢處理企業業績較好，大氣和監測企業等待政策推動從2023年年報情況來看，水處理、固廢處理企業業績基本都符合或略超預期。監測、節能、大氣治理板塊企業業績大多低于預期。我們認為，2023年，整體宏觀經濟環境較為低迷，與工業企業相關的投入、污染治理都可能受到一定影響。而水處理、固廢處理作為環保板塊中占比最大的兩個細分領域，多以市政投入為主，污染治理監管也相對更加到位，因此受到經濟周期的影響波動小。相比之下，節能板塊受經濟不景氣的影響最大。而大氣治理和監測企業則受政府換屆、治污政策推動的影響較大。2023年，隨著政策的落實和推動，大氣治理和監測企業的業績應有望得到改善。從2023年一季報的情況來看，一季度歷來是環保工程類公司收入確認低點，因此對其業績預期普遍也較低，2023年一季度的收入結算也沒有太多亮點。部分企業由于去年同期基數較低，2023年增速表現相對較好。部分企業的利潤增長來自于募集資金帶來財務費用的減少、或管理銷售費用的控制。還有部分企業去年留下的在手訂單結算保障了一季度的增長。環保公司全年業績的兌現情況還需等待后面的季度表現再判斷。2023年年報業績略超預期的公司：桑德環境（固廢業務進展良好，配股順利完成）、天壕節能（2023年新投產項目多，2023年貢獻全年收益，還有資產處置收益）。2023年年報業績符合預期的公司：碧水源（北京地區項目結算多，各地小碧水源持續拓展）、九龍電力（煤價下跌、脫硫脫硝等環保業務發展快）、中電環保（延期的核電、火電項目恢復建設）、雪迪龍（脫硝煙分監測系統增長）、津膜科技（水處理市場環境相對較好）、萬邦達（神華寧煤烯烴二期、及中煤榆林兩大項目結算）、維爾利（2023年新簽訂單較多，主要在2023年結算）、東江環保（資源化產品收入受經濟周期影響下跌較多，但環境工程增加，費用控制）。2023年年報業績低于預期的公司：國電清新（大唐資產注入滯后、托克托運營電量減少）、龍源技術（低氮燃燒結算進度慢、余熱項目少）、龍凈環保（增速較以前快，但低于業績快報發布后的市場預期）、聚光科技（環境監測市場需求滯后）、凱美特氣（項目延期、工程機械制造業開工率不足）、天立環保（毛利率大幅下滑）、易世達（合同能源管理業務拓展慢）、三維絲（收入下滑、費用大幅增加）、永清環保（重金屬治理項目增加帶動利潤增長，但低于年初100%增長的預期）、先河環保（利潤率下滑較大）。2023年一季報業績符合預期的公司：碧水源（一季度平穩）、桑德環境（固廢業務進展良好、財務和管理費用下降）、國電清新（大唐部分脫硫特許經營資產并入）、聚光科技（費用控制加強）、雪迪龍（2023年留下在手訂單增多，財務費用下降）、天壕節能（電量穩定、財務費用下降）、九龍電力（電力資產剝離、環保業務增長）、萬邦達（烯烴二期及中煤榆林兩大項目繼續結算）、中電環保（規模擴大、但費用上升也較快）、凱美特氣（2023年基數低）、津膜科技（一季度平穩）。2023年一季報業績低于預期的公司：龍源技術（一季度是結算低點）、龍凈環保（一季度是工程結算低點，但訂單增速良好）、東江環保（資源化產品收入受經濟周期影響下跌較多）、永清環保（重金屬業務同比去年減少）、天立環保（一季度新疆等地工程無法施工，利潤率下滑也較大）、維爾利（2023年受政府換屆影響，新簽訂單少，影響2023年結算）、先河環保（競爭加劇，利潤率下滑）、易世達（受上游水泥行業景氣下滑影響大，合同能源管理業務拓展慢）。3、主要環保公司年報及一季報情況匯總三、盈利能力變化情況1、2023年毛利率穩中略降，凈利率各季度波動較大2023年及2023年一季度，從環保公司總體來看，毛利率基本穩定，2023年全年略有下降，而2023年一季度提升較多，我們分析主要是由于一季度九龍電力和國電清新兩家公司的業務結構變化促進了整體的毛利率上升，其他公司毛利率基本是穩定的、或略有下降。而凈利率在各季度間的波動相對較大，在環保產業快速發展的過程中，環保企業市場拓展和產業鏈延伸的積極性很高、人員擴張也相對迅速、資金支出較多，因此管理費用、銷售費用、財務費用等都會存在一定波動。毛利率上升較多的公司：九龍電力、國電清新。毛利率下降較多的公司：碧水源、天立環保、龍源技術、富春環保、易世達、燃控科技、先河環保、中電環保。凈利率上升較多的公司：九龍電力、國電清新、東江環保。凈利率下降較多的公司：碧水源、龍源技術、先河環保、中電環保、聚光科技。2、2023年費用控制較好，2023年一季度費用率提升較多從銷售費用、管理費用、財務費用三項期間費用來看，隨著募集資金的使用，部分公司的財務費用率已開始上升；銷售費用率相對較為穩定，僅有少部分公司由于加大市場開拓促使銷售費用率上升；而在企業不斷人員擴張、發展壯大的過程中，較多公司管理費用都呈現上升趨勢；但也有部分公司由于股權激勵攤銷成本逐年減少，管理費用也開始呈現下降趨勢。期間費用率總體上升較多的公司：龍凈環保、三維絲、龍源技術、先河環保、聚光科技。期間費用率總體下降較多的公司：無。銷售費用率上升較多的公司：龍源技術、先河環保、國電清新、雪迪龍、聚光科技。