22年度市場(chǎng)回顧食品飲料板塊漲跌幅排名第21回顧022年食飲塊在盤輪蕩表出一韌截止02年12月9，品全年計(jì)幅為15.0同期深300指累幅-19.07。申萬31行板塊，品料塊幅排第1。圖：食品飲料業(yè)走圖 圖：A股所有行業(yè)至今漲幅（）4,003,003,002,002,001,001,005000

申萬食品飲料指數(shù) 滬深300指數(shù)70060050040030020010016/16/6/216/9/216/12/217/3/217/6/217/9/217/12/218/3/218/6/218/9/218/12/219/3/219/6/219/9/219/12/220/3/22/6220/9/220/12/221/3/221/6/221/9/221/12/222/3/222/6/222/9/222/12/2

-0 -0 -0 0

20 30 40ind，截止222年2月9日） ind，截止222年2月9日）食品飲料板塊估值平于5年1.7分位。行業(yè)值平，品業(yè)整體估值為3.8X過五年史均值為42.0X目處史5176%分位估在萬級(jí)業(yè)中第13位各行估值平別零食59.4、乳品579X調(diào)發(fā)酵品56.3X啤酒1.7、焙食品41.0、熟食39.9、白酒383X軟飲料30.6、制品287X保品24.4、他酒類23.9、預(yù)加品22.X。圖：食品飲料塊歷估值水平 圖：現(xiàn)階段所行業(yè)值水平70607050 40 5030 4020 10 201016161/1164/1167/11610/1171/1174/1177/11710/1181/114/1187/11810/1191/1194/1197/11910/1201/1204/1207/12010/121/1214/1217/12110/1221/1224/1227/12210/1公用事社會(huì)服公用事社會(huì)服國(guó)防軍計(jì)算機(jī)美容護(hù)石油石電通有色金商貿(mào)零電力設(shè)醫(yī)藥生食品飲農(nóng)林牧環(huán)基礎(chǔ)化家用電傳房地交通運(yùn)非銀金建筑材紡織服輕工制鋼銀滬深300 S食品飲料ind，截止222年2月9日） ind，截止222年2月9日）食品飲料大部分子塊跌其啤酒零食他酒板漲位前分別為5.7%.35%0.34熟食加食品軟料調(diào)味酵品肉品酒/烘焙品健品乳塊漲分為2.4%52%10.27%100%1.8%13.1%136%14.6%17.07。個(gè)股跌方幅名前的股寶食中股份皇集紫食品種幅為147938.258182727264.0跌幅前五名公為只妙可多水朱金威跌分為433、40.98、37737.4、36.3。圖：年初至品飲子版塊漲幅（） 圖：食品飲料版塊勢(shì)圖10

4060-6-2-8

啤零酒食他酒類

熟預(yù)食加工食

調(diào)肉白烘保味制酒焙健發(fā)品食品酵 品

106040200 板塊整體 飲料乳品 休閑食

30302020101050111/2121/2131/2141/2151/2161/2171/2181/2191/21101/21111/21121/2111/2221/2231/2241/2251/2261/2271/2281/2291/22101/22111/22121/22品 品 品 食品加工 其他酒類 白酒（右軸）in，東北證券截止222年2月9日）表：食品飲料市公年初至今漲幅前十ind，東北證券截止222年2月9日）代碼 股票名稱股價(jià)元)漲幅(%)6010SH 寶立食品299014.36004SH 中葡股份7.388250039SZ 皇氏集團(tuán)8.081826007SH 紫燕食品314072726019SH 金種子酒277464046077SH 來伊份237758680038SZ 陽光乳業(yè)172451890076SZ 黑芝麻4.444440029SZ 青島食品305731240079SZ 燕京啤酒10742737in，截止222年2月9日）表：食品飲料市公年初至今跌幅前十代碼股票名稱股價(jià)元)跌幅(%)3073SZ三只松鼠2191-43236082SH妙可藍(lán)多3305-40986079SH水井坊7279-38778376.BJ朱老六1041-37540066SZ金達(dá)威1955-36030060SZ加加食品4.5-35186037SH李子園2284-34848386.BJ蓋世食品9.5-34806099SH金徽酒2548-33570079SZ酒鬼酒14.0-3318in，截止222年2月9日）機(jī)構(gòu)配置比例仍居首位，環(huán)比略有提升20223食品飲料板塊機(jī)持倉(cāng)比例位居首位環(huán)略有提升。202年Q3品料基重持比為600環(huán)提升.43pc領(lǐng)先氣醫(yī)生居所有行業(yè)首位。其中白酒板塊0Q3持倉(cāng)比例環(huán)比提高0.0pct至132%。202Q3眾持比比提高0.13ct至2.08在食飲持占的十家中，酒據(jù)席據(jù)n，2023州在基持中占為.4，環(huán)比高012pc仍金第重的股瀘老五液金倉(cāng)二三。圖：食品飲料金持變化圖W食品基金重倉(cāng)持股占比 W食品飲料在全部A股市值占比2%1%1%1%1%1%8%6%4%2%2217Q1217Q2217Q3217Q4218Q1218Q2218Q3218Q4219Q1219Q2219Q3219Q4220Q1220Q2220Q3220Q4221Q1221Q2221Q3221Q4222Q1222Q2222Q3in，前五大基金重倉(cāng)股名定202年Q3基重排名五別貴茅老、糧山汾、河。州瀘州、西酒比例環(huán)比分別提升0.20.100.02pct；五糧液與洋河股份重倉(cāng)比例環(huán)比分別下滑0.20.02pct。0名中，今世緣取代酒鬼酒進(jìn)入前十名。伊利股份重倉(cāng)比例環(huán)比下降0.04pc古貢島酒安食品倉(cāng)例比分升0.150.70.pc。表：203基金重倉(cāng)股行業(yè)十大重倉(cāng)貴州茅臺(tái)3.4貴州茅臺(tái)3.4重倉(cāng)貴州茅臺(tái)3.4貴州茅臺(tái)3.4瀘州老窖1.6寧德時(shí)代1.8五糧液1.5瀘州老窖1.6山西汾酒0.5五糧液1.5洋河股份0.9隆基綠能0.6伊利股份0.0山西汾酒0.5古井貢酒0.9邁瑞醫(yī)療0.8青島啤酒0.8億緯鋰能0.9安井食品0.3比亞迪0.7今世緣0.9招商銀行0.7in，東北證表：202基金重倉(cāng)股行業(yè)十大重倉(cāng)貴州茅臺(tái)2.2貴州茅臺(tái)2.2重倉(cāng)貴州茅臺(tái)2.2貴州茅臺(tái)2.2五糧液1.7寧德時(shí)代2.4瀘州老窖1.6隆基綠能1.0山西汾酒0.3五糧液1.7洋河股份0.1瀘州老窖1.6伊利股份0.4藥明康德0.4古井貢酒0.4山西汾酒0.3酒鬼酒0.5東方財(cái)富0.0安井食品0.1比亞迪0.2青島啤酒0.1招商銀行0.4in，東北證年初至今北上資金呈現(xiàn)凈流出，4以來白酒龍頭外資占比啟穩(wěn)。受基投者情影初今飲板北資呈凈態(tài)，出至4開好轉(zhuǎn)近個(gè)（止202年12月9日食板計(jì)凈入9.8元申萬31一行中名個(gè)表來板貴茅五河股份上金股在2022年呈先后勢(shì)，州窖上金股比例較平眾板利份北資持比例在大1以自低位著升海味持股例對(duì)定。圖：過去一飲板北上資金凈買入排第27 圖：近一個(gè)月飲板北上資金凈流入回首位4040303020201010500-0-00

電有銀非基交機(jī)煤建公傳通石汽美農(nóng)商房家紡建綜國(guó)環(huán)輕社食計(jì)電鋼醫(yī)力色行銀礎(chǔ)通械炭筑用媒信油車

20201010500食品飲食品飲家用電銀行有色金醫(yī)藥生建筑材傳媒計(jì)算商貿(mào)零房地產(chǎn)電子鋼建筑裝汽車農(nóng)林牧國(guó)防軍輕工制社會(huì)服交通運(yùn)通信石油石紡織服美容護(hù)基礎(chǔ)化綜合環(huán)煤公用事電力設(shè)設(shè)金金化運(yùn)設(shè)裝

石護(hù)牧零產(chǎn)電服材

制服飲機(jī) 生備屬融工輸備飾

化理漁

器飾料

造務(wù)料 物in，截止222年2月9日） ind，截止222年2月9日）圖：食品飲料基金持變化圖（）11月以來伊利股份五糧液瀘州老窖北上資持股比例顯著回升181614121086420貴州茅臺(tái) 海天味業(yè) 瀘州老窖 洋河股份 伊利股份 五糧液in，截止222年2月9日）白：景氣度持續(xù)回暖，高端確定性強(qiáng)，次高端潛力依舊2022年白酒整體回顧基本22年酒穩(wěn)中進(jìn)韌仍強(qiáng)2022年白酒板塊景氣度暖13板塊整體營(yíng)收比長(zhǎng)16.1受低基數(shù)和頭202酒板呈出好長(zhǎng)具體2023白酒板塊分別實(shí)現(xiàn)總營(yíng)收104.2638.13739.73億元，同比分別增長(zhǎng)20.2%10.2%16.17分實(shí)歸利潤(rùn)44.322.689.2億元同分增長(zhǎng)253%12.96%229。高端白酒依舊穩(wěn)健次端2承壓，3分化明顯。高酒茅臺(tái)糧州老窖收端比別長(zhǎng)1652%119%2.2端同分長(zhǎng)1914%5.36%30.94營(yíng)道獻(xiàn)臺(tái)酒要臺(tái)酒批渠實(shí)超期長(zhǎng)五糧液疫沖下持位數(shù)長(zhǎng)Q3利超要三度求定動(dòng)銷加恢時(shí)效提升利率高老窖高龍中現(xiàn)優(yōu)中高檔產(chǎn)品延續(xù)超預(yù)期表現(xiàn)，低檔酒噸價(jià)提升顯著，毛利率持續(xù)提升。次高端方面Q2受傳統(tǒng)費(fèi)季疫散雙重高端企績(jī)表顯滑Q3隨著求穩(wěn)業(yè)重實(shí)現(xiàn)比長(zhǎng)。圖：2013高端酒營(yíng)收增速 圖：2213高端利潤(rùn)增速2%2%1%1%5%0%

2Q1 2Q2 2Q3貴州茅臺(tái) 五糧液 瀘州老窖

3%3%2%2%1%1%5%0%

2Q1 2Q2 2Q3貴州茅臺(tái) 五糧液 瀘州老窖in， ind，圖：2213重點(diǎn)高端酒企營(yíng)收增速 圖：2213重點(diǎn)高端酒企利潤(rùn)增速2Q1 2Q2 2Q1 2Q2 2Q39%

2Q1 2Q2 2Q3

8%6%3%0%

古井貢酒 水井坊 山西汾

酒鬼酒

6%4%2%0%-0%

古井貢酒 水井

山西汾

酒鬼酒in， ind，2023年重點(diǎn)關(guān)臺(tái)道改糧批改汾關(guān)環(huán)西場(chǎng)量長(zhǎng)江以突鬼議注省招及參酒終端銷水坊續(xù)注端化建業(yè)反瀘窖關(guān)窖153端得酒略情況。估值業(yè)逐消估值估值方面，核心酒估從年初高位逐漸回。止12月9日酒塊盈率38.9X相十底的3X有升當(dāng)貴臺(tái)糧州山西汾酒古貢水鬼酒7大心的E倍分別年的點(diǎn)降。股價(jià)三板塊續(xù)初核心的僅古貢實(shí)現(xiàn)股價(jià)正長(zhǎng)。圖：217年至今核酒企估值情況22010101010106040200貴州茅臺(tái) 酒鬼酒 瀘州老窖 古井貢酒 五糧液 山西汾酒 水井坊in，表：202前三季度核酒企業(yè)績(jī)基本面及價(jià)現(xiàn)營(yíng)收增速利潤(rùn)增速股價(jià)增速營(yíng)收增速利潤(rùn)增速股價(jià)增速營(yíng)收增速利潤(rùn)增速股價(jià)增速貴州茅臺(tái)182%235%-161%158%172%189%152%158%-8.4%五糧液132%160%-303%100%103%302%122%185%-161%瀘州老窖261%327%-267%240%289%326%222%310%-6.4%山西汾酒436%700%-192%0.5%-4.3%274%325%569%-6.5%古井貢酒277%349%-297%295%453%456%215%192%8.3%水井坊141%-135%-313%103%由負(fù)轉(zhuǎn)正123%6.9%9.8%-322%酒鬼酒860%944%-304%5.5%-187%256%2.7%211%-323%數(shù)據(jù)來源：公司公告，表：202前三季度核酒企市盈率代碼123貴州茅臺(tái)411648974484五糧液257533532810瀘州老窖343845604268山西汾酒585374586955古井貢酒394257436256水井坊335537692554酒鬼酒537967574569in，合同債經(jīng)商心足，酒業(yè)景氣從2022年初各核心酒合同負(fù)債情況看來一品牌回款指標(biāo)更優(yōu)行分化加劇02Q2以疫封控度嚴(yán)銷對(duì)不品的款極逐呈現(xiàn)分線牌先極完回任四品牌款極有弱上市酒企看，五糧液、酒鬼酒等公司逐步釋放合同負(fù)債余糧，而茅臺(tái)、汾酒、老窖古井基面饋為錯(cuò)的業(yè)同債標(biāo)對(duì)也加健。表：202022前三季核心酒企合同負(fù)債體同比（億元）200120022003201120122013202120222023茅臺(tái) -1687%2322%1836%-2270%-2.2%-2.1%5583%4.9%2955%五糧液-2544%0.1%4695%4.4%7486%6.7%-2766%-7035%-3683%瀘州老窖-5424%-156%5.5%17.6%13.5%5475%4.8%6544%-0.6%山西汾酒7824%8144%6880%8185%5196%4221%3244%4866%2367%水井坊1346%10895%81.6%22808%2669%2212%1599%3414%1201%古井貢酒-3479%6380%3559%2675%20.4%22.2%14.4%5485%3475%酒鬼酒7887%34.3%43.9%25.5%30.8%5694%1627%-3629%-3381%規(guī)模合計(jì) 14.817.119.618.623.423.923.923.926.9數(shù)據(jù)來源：公司公告，圖：22202核心酒企各季度合同負(fù)債計(jì)同比（億元）YoY3YoY20

5%4%3%20 2%1%100%10 -0%-0%50-0%02Q1 2Q2 2Q3 2Q1 2Q2 2Q3 2Q1 2Q2

-0%in，分價(jià)格帶展望：高端確定性強(qiáng)，次高端升級(jí)擴(kuò)容持續(xù)高端白酒量穩(wěn)價(jià)升發(fā)模式清晰績(jī)確定性攻守兼景氣長(zhǎng)從量上看，由于生產(chǎn)工藝限制供給和高端消費(fèi)持續(xù)擴(kuò)張，高端白酒供需緊平衡仍將持續(xù)酒企步張能為長(zhǎng)期長(zhǎng)定礎(chǔ)價(jià)方面今以來茅過直營(yíng)渠道放大傳經(jīng)商的額奏控工將普價(jià)控在穩(wěn)合理區(qū)五價(jià)有定壓隨宏經(jīng)的逐改年五價(jià)望穩(wěn)中升此外酒快產(chǎn)結(jié)升與道革價(jià)策為熟高端白酒擁良的展式擁有越期韌，期確性。次高端白酒招商擴(kuò)步加快渠道力和品牌為制勝關(guān)鍵增速回潛力依舊。我認(rèn)次端在于+價(jià)條線2022年次端企規(guī)招商貢獻(xiàn)止222年酒酒銷數(shù)增至149西酒商數(shù)量增至348，貢銷數(shù)增至493家在道幅張景下，穩(wěn)固勢(shì)場(chǎng)做下市場(chǎng)精化道理為明工重格面受疫情年高酒品普未受價(jià)紅在年景預(yù)期之下年高白有受益宴飲回性需銷望今明改善道格力有在供矛關(guān)改前步緩高酒中我更看好酒品勢(shì)延省市逐擴(kuò)取更市份以得在股權(quán)激目加下通山東東北河南四等相優(yōu)市的一品勢(shì)能的張渠細(xì)，續(xù)較的長(zhǎng)頭。圖：次高端酒企招商速擴(kuò)張 圖：次高端營(yíng)收同比速更高400400300300200200100100500

2019 2020 2021 2022H1山西汾酒 酒鬼酒 古井貢酒

高端次高端7高端次高端6%5%4%3%2%1%0%22Q322Q222Q121Q321Q221Q120Q320Q220Q119Q319Q219Q1-0%22Q322Q222Q121Q321Q221Q120Q320Q220Q119Q319Q219Q1數(shù)據(jù)來源：公司公告， 公司公告，高基數(shù)下回歸平穩(wěn)長(zhǎng)但基本面保持高成性優(yōu)選渠道建設(shè)良好具改革期的標(biāo)的今宴回補(bǔ)酒大模次高報(bào)端現(xiàn)市場(chǎng)擔(dān)心明增面一降我認(rèn)為1量邏并未變次端白受費(fèi)升級(jí)費(fèi)景價(jià)間足擴(kuò)將繼明宏經(jīng)不確定性和基問下優(yōu)渠道育好具改預(yù)期標(biāo)。區(qū)域酒徽酒需求旺盛韌性充足，展望2023年競(jìng)爭(zhēng)或?qū)⒓觿“不战?jīng)濟(jì)和新能源車業(yè)蓬勃發(fā)展。221年省DP為299元比增長(zhǎng)8.3年平長(zhǎng)從3萬邁入4僅經(jīng)2時(shí)前徽位居國(guó)陸1省政區(qū)第1022年三季安省DP達(dá)302.9億比長(zhǎng)3.221安常人容破600民均配收入為3.09萬，長(zhǎng)10。021安規(guī)以上業(yè)高術(shù)造增值同比長(zhǎng)274占以上業(yè)加比為136；備造增值比增長(zhǎng)15.5，規(guī)以業(yè)增值重為3.8戰(zhàn)略新產(chǎn)中新代信息技術(shù)業(yè)能汽業(yè)產(chǎn)分長(zhǎng)31.和12021年徽汽為150.3輛，同比增長(zhǎng)95，新能源產(chǎn)業(yè)、高新術(shù)和制造業(yè)快速發(fā)展，動(dòng)內(nèi)經(jīng)高增合為省人持流和興產(chǎn)聚經(jīng)發(fā)消費(fèi)向好。221年肥GP為1412.0元同增長(zhǎng)92。省內(nèi)消費(fèi)升級(jí)延續(xù)徽一超兩強(qiáng)格局穩(wěn)定。白酒量從217年的20億長(zhǎng)至021的350億GR為696目合市約800元217年徽酒流格從100躍升至200左，升級(jí)為模長(zhǎng)要力，2021年半此消級(jí)延續(xù)合地主格從200元一躍至300元徽0以低市規(guī)約20元以本品為徽前流價(jià)格分在0300，規(guī)約40，徽品牌點(diǎn)局競(jìng)的格，以古古8口窖610年及洞洞9主30800元高價(jià)帶規(guī)模約0價(jià)段較為古1古2口窖20年香51洞1、洞20等方品夢(mèng)+南特等國(guó)名酒及酒藏98摘要等醬品共競(jìng)00元以價(jià)帶酒約40元以天臺(tái)代五糧液國(guó)窖157花君習(xí)等國(guó)名為主競(jìng)格來酒品牌約66呈超兩局茅五液劍等全酒比2其他牌占4。圖：安徽白酒市場(chǎng)規(guī)模 圖：221年徽酒競(jìng)格局40303020201010500

安徽白酒市場(chǎng)規(guī)模（億元）218 219 220 221

14%14%22%66%徽酒品牌 全國(guó)性名酒 其他品牌酒說公眾， 酒說公眾號(hào)，省內(nèi)白酒需求韌性充足，龍頭展現(xiàn)較強(qiáng)定力。202年前三季度徽酒品牌實(shí)現(xiàn)營(yíng)收212.3億同增長(zhǎng)19.8，實(shí)歸凈潤(rùn)8.9，同長(zhǎng)24.受于安徽新源業(yè)經(jīng)蓬發(fā)酒費(fèi)求節(jié)鄉(xiāng)群加大眾宴席表火，眾100價(jià)格古、禮子窖5、窖6年現(xiàn)恢復(fù)性增時(shí)費(fèi)級(jí)帶動(dòng)格躍肥宴席300元格表好，古井駕01入速分為2.7372隨后季白板由疫原因?qū)?chǎng)受使需承子和駕端受一影徽頭古井Q2仍持頭力需穩(wěn)健一度預(yù)款足帶收利超期隨后7開合地陸恢復(fù)飲客步回伴升宴旺盛和疫情控好安地三季整需呈復(fù)態(tài)勢(shì)3酒體收現(xiàn)長(zhǎng)16.5古迎駕子收入別現(xiàn)1.62345.7。圖：22前三季度酒收入增速 圖：22前三季度酒凈利潤(rùn)增速22Q收入增速 22Q收入增速 22Q收入增

22Q凈利潤(rùn)增速22Q凈利潤(rùn)增速22Q凈利潤(rùn)增古井貢酒迎駕貢酒古井貢酒迎駕貢酒口子窖3020100-0-0

60古井貢酒迎駕貢酒古井貢酒迎駕貢酒口子窖403020100-0n， nd，2023年展望積極，爭(zhēng)或?qū)⒓觿　＞仆瓿?02度款務(wù)渠道反饋前成況高年初203有前刺200億款春節(jié)開門紅作序展開門回比為0右目渠存30右處于較為性駕222年目完無根道調(diào)了到023年地區(qū)洞藏標(biāo)持高速和2022年速平門紅估款例為0左右，同時(shí)司大場(chǎng)入洞藏項(xiàng)高真實(shí)瓶渠積口子窖設(shè)立肥銷心以臺(tái)化式營(yíng)渠端商制革期所快產(chǎn)端升級(jí)新兼10兼0和兼30產(chǎn)渠端有所極化金子華入主后銷團(tuán)和銷隊(duì)伍幅整產(chǎn)體全面理后將出瓶新品并導(dǎo)華優(yōu)啤渠道年種在酒推和道入能有實(shí)現(xiàn)底反公前期十五50億劃標(biāo)03年井駕續(xù)步行，口子和種產(chǎn)和道均所革省競(jìng)或?qū)　D：22前三季度酒合同負(fù)債及其增速 圖：古井主要產(chǎn)品批變化古批價(jià)古批價(jià)古批價(jià)古古批價(jià)古批價(jià)古批價(jià)古批價(jià)古井貢酒yy 迎駕貢酒yy 口子窖yy0 10%0 10%5%0 0%0 -0%

0/01 /06 /11 /04 /09n， nd，核心標(biāo)的分析貴州臺(tái)穩(wěn)求，本面健來增無虞Q3茅臺(tái)酒收入略有降速系列酒高增i茅臺(tái)貢獻(xiàn)核心增量來源0Q13司實(shí)現(xiàn)總收8979增6.5實(shí)歸凈潤(rùn)4.0元增19.產(chǎn)品來看202Q3茅系列收分別744億5.4億同增14.51.5。茅臺(tái)酒單Q3較H1略有降速，預(yù)計(jì)主因疫情影響部分地區(qū)發(fā)貨節(jié)奏滯后，系列酒高增且增長(zhǎng)提速主因茅臺(tái)1935新品貢獻(xiàn)增量渠道上222Q1Q3直銷發(fā)入別為318.8億5506元增78其，占比6在i臺(tái)貢獻(xiàn)增量驅(qū)司營(yíng)延續(xù)升三“i茅平實(shí)酒含稅收入846貢占為9.4我預(yù)全收貢獻(xiàn)過10“i茅今年作上首年行平申模體學(xué)性公i茅中長(zhǎng)期維度對(duì)司義大短期臺(tái)暫提飛出價(jià)背下通將能增量分放直體變實(shí)了構(gòu)優(yōu)及噸提期司助線上口播臺(tái)小p象行費(fèi)者足業(yè)進(jìn)行長(zhǎng)期品運(yùn)及計(jì)司來將經(jīng)銷將定例合量放到電商臺(tái)售有于司更力把量關(guān)維市價(jià)秩導(dǎo)實(shí)開瓶求商屬的歸，力公長(zhǎng)行致遠(yuǎn)發(fā)。改革紅利持續(xù)兌現(xiàn)來年延續(xù)增長(zhǎng)無虞公司新任董事長(zhǎng)上任以來公司面貌發(fā)生極變化在渠道及批價(jià)掌控力上明顯提升營(yíng)銷端公司提“五合營(yíng)銷法以數(shù)字化平臺(tái)為抓手推動(dòng)營(yíng)銷體系改革在渠道端實(shí)現(xiàn)扁平化運(yùn)作聯(lián)通經(jīng)銷商與消費(fèi)者為廣大消費(fèi)者提供安全靠譜的購(gòu)買平臺(tái)同時(shí)助力渠道結(jié)構(gòu)變革增加直營(yíng)渠道場(chǎng)景與投放量，提升渠道把控能力，產(chǎn)品端，產(chǎn)品矩陣更加清晰，各個(gè)價(jià)格帶主力單品定位突出，且在產(chǎn)品升級(jí)方面，公司今年加大對(duì)傳統(tǒng)經(jīng)銷商非標(biāo)產(chǎn)品的投放，系列酒推出1935新品切入千元價(jià)格帶，茅臺(tái)酒推出珍品定位在精品以上，均實(shí)現(xiàn)了對(duì)噸價(jià)的進(jìn)一步拉動(dòng)。我們認(rèn)為在改革換新營(yíng)銷改革動(dòng)作逐步落地過程中公司明年有望繼續(xù)實(shí)現(xiàn)15%以上的收入及業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，增長(zhǎng)質(zhì)量及空間確定性高。圖：茅臺(tái)分季度營(yíng)收利潤(rùn)（億元） 圖：222飛天價(jià)格勢(shì)（元）303020201010500

貴州茅臺(tái)營(yíng)收（億元） 利潤(rùn)

400400300300200200100100500

2022飛天原箱 數(shù)據(jù)源今酒，五糧：銷速?gòu)?fù)Q3利超期疫情沖擊下保持雙位數(shù)增長(zhǎng)，3利潤(rùn)超出預(yù)期。202Q3營(yíng)收/利潤(rùn)同比12.241.5，超出場(chǎng)1012預(yù)期，要系季度需求穩(wěn)定動(dòng)銷加恢復(fù)，同時(shí)效提利提利量面利率為73922.8利率為35.10%，同比1.74%。費(fèi)用方面，銷售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為1.45.1339，比變動(dòng)2.77c-0.70pc042pc，期間費(fèi)用率縮顯。據(jù)渠調(diào)國(guó)圍公司現(xiàn)款例0部分商經(jīng)成年款，發(fā)貨例全任量左存115個(gè)月價(jià)持在9980之間實(shí)順，價(jià)施效凸。保持戰(zhàn)略定力，靜待管理和渠道改革紅利釋放，目前估值歷史低位，可積極布局2022年公國(guó)改官之3份經(jīng)新管班搭新團(tuán)隊(duì)分工明確，營(yíng)銷體系及激勵(lì)機(jī)制更加市場(chǎng)化。渠道方面，2疫情背景下普五動(dòng)銷受影響公保戰(zhàn)定力主動(dòng)貨先后促進(jìn)銷復(fù)8月華地區(qū)動(dòng)銷體比平，9份華市普實(shí)快增長(zhǎng)量已現(xiàn)增。面，受益于公司多輪挺價(jià)措施出臺(tái)，配合控貨，目前普五全國(guó)層面實(shí)現(xiàn)順價(jià)銷售經(jīng)典五糧液注重品牌宣傳，嚴(yán)格控制投放，保持量上稀缺性，目前批價(jià)已回升到2000元水，著不斷力購(gòu)道加核心見袖育經(jīng)有成為公司新增長(zhǎng)。根公司公告公司開決四季度、干一天工推進(jìn)會(huì)前署節(jié)作4公內(nèi)動(dòng)激業(yè)績(jī)望持位增估值方，計(jì)司202年EPS約為701，股價(jià)應(yīng)值為2下方空間有，積布。圖：五糧分季度營(yíng)及利潤(rùn)（億元） 圖：222年八代普批走勢(shì)（元）3020201010500

五糧液營(yíng)收（億元） 利潤(rùn)

95909590959095909590

八代普五批價(jià)（元） 數(shù)據(jù)源今酒，瀘州國(guó)穩(wěn)成，中酒顯速國(guó)窖勢(shì)頭向上，23業(yè)績(jī)持續(xù)超預(yù)期。02Q1Q3公實(shí)收17525億元，同+24.0現(xiàn)母利潤(rùn)2.17億同+3094202前季司國(guó)窖勢(shì)向增超過2中度窖位增度于價(jià)推力更強(qiáng)表好高預(yù)估202年窖款徑成20億檔增速300，特曲列價(jià)進(jìn)次端價(jià)帶放明曲增會(huì)于度動(dòng)銷回款極合負(fù)表靚眼202Q2營(yíng)收合同債為9.19億元同增加46.季末負(fù)債3.3億元同增加9.22元在充合債蓄水池下結(jié)動(dòng)回良公銷回和金表現(xiàn)好前季銷商現(xiàn)金回增和營(yíng)凈金流比長(zhǎng)3.56和5.6，金表靚。中檔勢(shì)向提放蓋3年擊億年開中酒顯021年和2022前季增過30，曲年從0+提價(jià)至30+次價(jià)格帶后顯盤穩(wěn)東交站穩(wěn)0+西成價(jià)為30元，特曲復(fù)度在特曲0成地試團(tuán)購(gòu)道主全道進(jìn)明年繼擴(kuò)全推范檔黑二于上前能7單瓶定價(jià)98元3計(jì)累現(xiàn)百目，蓋50個(gè)網(wǎng)。提價(jià)推動(dòng)毛利率改善率投放大幅下降20Q1Q3公毛率為86.78同比+0.8pc凈率4.19比2.61c期費(fèi)率16.0比1.7pc其中銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為1.85.50.791.19%，分別同比-2.24+.150.30+0.0pc22Q3公毛率889同+0.8pc毛利率提升要國(guó)和檔產(chǎn)品價(jià)抵了分窖增相放的響3凈率45.8同+37pc間用率8.21同比2.3其銷理/研發(fā)務(wù)用分為1.624.921081.4比2.10032+040032pc。銷售費(fèi)用率下降主要因?yàn)橐咔橛绊憣?dǎo)致部分市場(chǎng)活動(dòng)無法正常按計(jì)劃開展因而費(fèi)用未放。開門紅目標(biāo)積極權(quán)勵(lì)高目標(biāo)指引下來可公銷體已啟動(dòng)023年開門計(jì)9月公司止發(fā)推去存春門紅估款例0右，開門目較積據(jù)渠反明國(guó)仍持較增目特特曲延續(xù)于573的長(zhǎng)公股激對(duì)利標(biāo)求20203凈潤(rùn)增長(zhǎng)率低對(duì)業(yè)75位（較219年標(biāo)指下隊(duì)勁未來35年公延?xùn)|圖策，進(jìn)城合劃，國(guó)十五300回款目標(biāo)穩(wěn)邁。圖：瀘州老分季度收及利潤(rùn)（億元） 圖30：國(guó)窖153產(chǎn)品批價(jià)（元）老窖營(yíng)收 利潤(rùn)706050403020100

國(guó)窖17399090908080808080in， 數(shù)據(jù)來源：今日酒價(jià)，山西產(chǎn)結(jié)持優(yōu)化Q3利大預(yù)期汾酒高增長(zhǎng)勢(shì)頭持續(xù)，Q3利潤(rùn)大超預(yù)期。202Q3公司營(yíng)收/歸母凈利潤(rùn)同比分別增長(zhǎng)32.54%/6.96，大超市場(chǎng)30%/40%預(yù)期。分產(chǎn)品來看，20223汾酒系列酒實(shí)現(xiàn)營(yíng)收64.643.19億元同比增長(zhǎng)36.62%/3.54%維持今年高速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)其中系列酒增高系業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)的主要抓手產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化持續(xù)推進(jìn)“拔中高控低端的戰(zhàn)略引下堅(jiān)“低端穩(wěn)量中端增量高端放量重點(diǎn)保量四位一體青花品牌勢(shì)延續(xù)向上趨勢(shì)；分渠道來看，20221-3公司直銷/批發(fā)代理/電商平臺(tái)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.50/06.1/9.9億元同比增長(zhǎng)6.30%/28.93%/2929%主要系公司采取積極渠道策略，持續(xù)推進(jìn)渠道扁平化運(yùn)作，渠道數(shù)字化改革成效顯著。全國(guó)化勢(shì)能持續(xù)釋放，青花系列高增帶動(dòng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進(jìn)一步升級(jí)。市場(chǎng)端，2022年公司深入推進(jìn)汾“1357+10全國(guó)化戰(zhàn)略布局省內(nèi)深耕省外拓展加速延續(xù)省內(nèi)以結(jié)構(gòu)為主，市場(chǎng)管理更為精細(xì)，數(shù)字化轉(zhuǎn)型等機(jī)制更為成熟，營(yíng)收同比+34.14%，省外山西市場(chǎng)消費(fèi)者培育和市場(chǎng)搶占已進(jìn)入收獲期，河南山東等成熟區(qū)域規(guī)模20億+，江以南多省消費(fèi)氛圍形成，同比增長(zhǎng)40%+。從經(jīng)銷商看，公司注重扶持經(jīng)銷商，報(bào)期末經(jīng)銷商數(shù)量達(dá)3729，同比增加303家。產(chǎn)品端產(chǎn)品結(jié)構(gòu)加速優(yōu)化汾酒堅(jiān)“拔中高控低端的產(chǎn)品策略青花汾酒系列等中高端產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)。前三季度汾酒系列實(shí)現(xiàn)營(yíng)收206.6億元，同比+31.0%，興版青20省外快速突破增速30%+青25迎合省內(nèi)結(jié)構(gòu)升級(jí)實(shí)現(xiàn)翻倍增長(zhǎng)獻(xiàn)禮版玻汾上市，占位百元光瓶酒價(jià)位帶，迎合升級(jí)需求，搶占先機(jī)。圖31：山西汾酒分季度營(yíng)收及利潤(rùn)（億元） 圖32：202青花3（復(fù)興）價(jià)格走勢(shì)（元）106040200

山西汾酒營(yíng)收（億元） 利潤(rùn)

青花（復(fù)興）2222Q322Q222Q122Q422Q322Q222Q122Q422322Q222Q121Q4 數(shù)據(jù)源今酒，洋河改調(diào)兌，經(jīng)趨持向上收入增長(zhǎng)穩(wěn)健夢(mèng)系復(fù)帶動(dòng)結(jié)構(gòu)環(huán)比改善0Q1Q3公實(shí)營(yíng)收26483億元同增20.7歸利潤(rùn)0.72億同增258扣凈潤(rùn)8843元同增29.1季以省內(nèi)景需逐修，帶夢(mèng)列品銷善結(jié)合渠反公司10月左右個(gè)域本成年目分域隨蘇疫情響Q3步解內(nèi)消需環(huán)改，席恢疊消回下中國(guó)慶總表較省，、、、北等達(dá)率，任務(wù)預(yù)計(jì)已利成有沖超額長(zhǎng)標(biāo)0212023120公開百大會(huì)戰(zhàn)積在底化庫(kù)動(dòng)端銷來年門奠增勢(shì)們預(yù)計(jì)司前道存平約2個(gè)左右公開始續(xù)經(jīng)商年同任務(wù)增指計(jì)門紅款約455作為域龍們?yōu)樗厩佬蚤g大達(dá)考核率高總增依然于性展道明趨勢(shì)仍望中進(jìn)我預(yù)計(jì)司年入長(zhǎng)望在520，潤(rùn)20右。海之藍(lán)基本盤穩(wěn)固夢(mèng)6引領(lǐng)升級(jí)趨勢(shì)公司未來增長(zhǎng)勢(shì)能方面從產(chǎn)品維度看海之藍(lán)今年升級(jí)后反饋積極作為百元價(jià)格帶全國(guó)化單品中產(chǎn)品力及品牌力最強(qiáng)的產(chǎn)品之一在渠道推力顯著改善及消費(fèi)者評(píng)價(jià)不斷提升的背景之下我們認(rèn)為未來2-3年海之藍(lán)仍有望維持雙位數(shù)以上的復(fù)合增速水晶夢(mèng)在渠道推力略強(qiáng)的背景下正逐步追趕省內(nèi)競(jìng)品份額夢(mèng)6+站穩(wěn)600元+價(jià)格帶且省內(nèi)同價(jià)格帶中競(jìng)爭(zhēng)力遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先我們預(yù)水晶夢(mèng)夢(mèng)6+兩款腰部?jī)r(jià)格帶產(chǎn)品隨著省內(nèi)外消費(fèi)升級(jí)及次高端價(jià)格帶擴(kuò)容趨勢(shì)仍有望帶動(dòng)夢(mèng)系列實(shí)現(xiàn)20左右復(fù)合增長(zhǎng)區(qū)域維度上我們測(cè)算洋河目前省內(nèi)市占率約23，洋河巔峰時(shí)期市占率在30%以上我們預(yù)計(jì)未來洋河在省內(nèi)升級(jí)區(qū)域引領(lǐng)及市場(chǎng)理順下省內(nèi)份額有望逐步回升。省外方面，公司江西、兩湖、浙江等地區(qū)呈現(xiàn)良好發(fā)展勢(shì)頭，在海之藍(lán)恢復(fù)增長(zhǎng)及夢(mèng)系列全國(guó)化進(jìn)程下省外有望保持快于省內(nèi)的恢復(fù)態(tài)勢(shì)并在公司全價(jià)格帶產(chǎn)品布局下，承接白酒逐級(jí)向上的消費(fèi)升級(jí)需求。圖33：洋河股份分季度營(yíng)收及利潤(rùn)（億元） 圖34：202Q-Q3洋河股份主要產(chǎn)品批價(jià)（元）1010106040200

洋河股份營(yíng)收（億元） 利潤(rùn)

706050403020100

海之藍(lán) 天之藍(lán) M3 M6 n， 今日酒價(jià)，舍得業(yè)股激落劍指年億合理控貨輕裝上陣三度回款動(dòng)銷良性。02Q1Q3司現(xiàn)收入46.17元，同+28.0歸凈潤(rùn)1.00億，+23.；非歸凈潤(rùn)159億元，+20.2單3實(shí)現(xiàn)入15.1億同30.91；母潤(rùn)3.5億，同+55.6二度主動(dòng)貨庫(kù)季公司裝陣疫反下仍能實(shí)現(xiàn)勢(shì)增業(yè)超期，中高系增明顯速分類2022Q1中高酒檔收分為37.15.64億元同32.38+17.922Q3中高檔酒檔收分為1.45元1.49億40.658.7檔入環(huán)比降主由公嚴(yán)控制端制品掉分沱定產(chǎn)品舍列款進(jìn)度成標(biāo)持眼長(zhǎng)分202Q1Q3省內(nèi)外電商境收分為10.1930192.71.063億，比25.2+3.307.42175998。203省內(nèi)/省外/電商/境外分別實(shí)現(xiàn)收入2.11.530.77003億元，同比+1037+2.31+61+77.43內(nèi)速系四疫較嚴(yán)經(jīng)銷商數(shù)量看報(bào)期共經(jīng)銷商,312，22Q1Q3增加552，少492家。202Q3凈出12經(jīng)商要公加經(jīng)商評(píng)評(píng)部長(zhǎng)間回款或銷量較小、無長(zhǎng)期合作意愿或經(jīng)營(yíng)能力較弱的經(jīng)銷商采取協(xié)商方式讓其退出退出經(jīng)商入獻(xiàn)低年售額500萬的經(jīng)商隊(duì)本銷售貢獻(xiàn)到607。激勵(lì)目標(biāo)積極，定3年百億，股權(quán)激勵(lì)覆范較廣。202年1月近期推出的權(quán)勵(lì)地次股激擬予限性股數(shù)不過6.91萬股，占股總的.35授價(jià)為6904元股次權(quán)激激范蓋24人，其中括司子司事級(jí)理員中管理員核骨員中分別予事張平副董長(zhǎng)吉總魏煒副裁慶利總裁饒家權(quán)總張富總裁超秘偉494.95172.2.12.17、1.86.7股分占授予的4.24231.481.861.818、1.591.5剩中管理員核骨員工（共276人獲的制股票數(shù)為9521萬，次授總的81.4。次股激考目為222年?duì)I業(yè)入于594（同增長(zhǎng)9.5或凈利不于4.0億同比增長(zhǎng)1242023年業(yè)收不于74.1億同比長(zhǎng)247或凈利潤(rùn)不于1.7億（比長(zhǎng)1.1；204年收入于10.2億同比增長(zhǎng)35.2）歸凈不低于20.5億（比長(zhǎng)30.6股激目積極，朝三百目穩(wěn)邁。圖：21202舍得分季度營(yíng)收及利潤(rùn)（元） 圖：品味和智慧舍得價(jià)（元）舍得營(yíng)收（億元） 利潤(rùn)2015

品味 智慧55040302010050in， nd，古井酒業(yè)靚彰龍頭力有提成200億業(yè)績(jī)靚眼彰顯龍頭力徽酒動(dòng)銷旺盛升級(jí)續(xù)年份原漿系列維持增02年前三度司入長(zhǎng)264，利增長(zhǎng)3.2公司半在鄉(xiāng)下安徽經(jīng)濟(jì)展熱動(dòng)業(yè)端超市預(yù)安酒市春表需旺鄉(xiāng)潮推大價(jià)帶顯長(zhǎng)34月疫影短壓5后步蘇和宴席場(chǎng)景趨于正常，78合肥市場(chǎng)宴席較為火爆比實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，同時(shí)得于安新能等業(yè)濟(jì)勃展白消升明及大白消需旺酒市場(chǎng)銷況好主大單持放，續(xù)構(gòu)升。222三古16增長(zhǎng)過50+古20由高基下速所落古8持0上長(zhǎng)大眾價(jià)格古5獻(xiàn)保正長(zhǎng)目古基已全款超制定目標(biāo)。省外高舉高打泛全化期有望提前現(xiàn)200億目標(biāo)井道度和品牌高舉打建厚省外牌力高用放加安周區(qū)如蘇河北動(dòng)銷旺盛，江蘇模式初具成效。省外通過市級(jí)大商制吸納名酒和地產(chǎn)酒經(jīng)銷商以古8以產(chǎn)為渠道潤(rùn)厚加費(fèi)投省古0用估30-40加省高產(chǎn)增長(zhǎng)2022年估省速30，望來仍然將保持速長(zhǎng)五規(guī)省和外例到64省經(jīng)向新能源汽車業(yè)飛動(dòng)費(fèi)盛，時(shí)費(fèi)級(jí)續(xù)省內(nèi)古5古8為盤健增長(zhǎng)次古16和古0向搶價(jià)升紅，200億標(biāo)將前成。圖：21202古井分季度營(yíng)收及利潤(rùn)（元） 圖：古井主要產(chǎn)品批（元）古井營(yíng)收（億元） 利潤(rùn)6050403020100

古批價(jià)批價(jià)古批價(jià)0/01 /06 /11 /04 /09in， nd，酒鬼Q3利超期，管持顯心3營(yíng)收穩(wěn)健，產(chǎn)品結(jié)優(yōu)化疊加費(fèi)用收縮動(dòng)潤(rùn)快速增長(zhǎng)。202Q3營(yíng)潤(rùn)比長(zhǎng)2.721.2潤(rùn)超營(yíng)增明超市預(yù)，主要公大品略續(xù)推帶產(chǎn)結(jié)升利提明期費(fèi)用收明凈率幅度潤(rùn)方02Q3毛率8173同比增長(zhǎng)2.8pc品構(gòu)明顯費(fèi)率面2023期費(fèi)率9.95比減少3.9pc，其銷理財(cái)務(wù)研發(fā)費(fèi)率為6485.031.60.41%,同比變化2.9pc0.6pc2.01c0.09pct,用構(gòu)優(yōu)化。高管增持穩(wěn)定市場(chǎng)心全年目標(biāo)穩(wěn)步實(shí)現(xiàn)情及參銷及期因影響Q2營(yíng)和潤(rùn)速幅放場(chǎng)公繼保持速長(zhǎng)信受9月27司布告包含事在的9管人合增不于0萬元顯理對(duì)鬼未來展信牌育方前參行國(guó)布局司續(xù)大場(chǎng)客開以網(wǎng)匯02Q3銷費(fèi)率為4.5%（同比2.49c主系當(dāng)削廣宣和場(chǎng)務(wù)費(fèi)費(fèi)率處業(yè)。產(chǎn)品構(gòu)面酒系形成流文創(chuàng)、54酒鬼?xiàng)l略品度紅壇是全性單承戰(zhàn)略大品透裝區(qū)域產(chǎn)鬼列在高端這成性好賽司不提品化價(jià)并設(shè)紅鬼酒和54酒酒務(wù)展穩(wěn)步現(xiàn)單放和格提據(jù)道內(nèi)參庫(kù)存下降明顯，省內(nèi)外制在3個(gè)月以，目前年任務(wù)完成90，我們計(jì)年?duì)I收30增目將期達(dá)。圖：21202酒鬼酒分季度營(yíng)收及利潤(rùn)億） 圖：222酒鬼內(nèi)參格走勢(shì)（元）10101010106040200

酒鬼酒營(yíng)收（億元） 利潤(rùn)

100806040200

酒鬼內(nèi)參 數(shù)據(jù)源今酒，啤：行業(yè)高端化趨勢(shì)不改，疫后餐飲渠道預(yù)期恢復(fù)行業(yè)高端占比持續(xù)提升，龍頭公司利潤(rùn)增長(zhǎng)擺脫銷量限制中高檔啤酒占比逐提80元價(jià)格帶將成市主我中檔格酒銷量合計(jì)比由2016年的26.升至021的3.0檔拉銷的CR為.，增長(zhǎng)勢(shì)勁021年檔拉銷額比計(jì)達(dá)7.2來將一提。國(guó)內(nèi)頭業(yè)極局飲渠價(jià)在8元上大單810元格品長(zhǎng)迅速漸市主。圖：21201年中國(guó)各檔次拉格啤酒銷占比 圖：國(guó)內(nèi)啤酒價(jià)格帶逐步上移0%0%0%0%0%高檔（＞元）中檔（.7元）低檔（非飲售＜.元）國(guó)家統(tǒng)計(jì)，表：810元價(jià)格帶各單品整理產(chǎn)品名稱 經(jīng)典93SupX烏蘇所屬企業(yè) 燕京啤酒青島啤酒華潤(rùn)啤酒重慶啤酒價(jià)格帶 8元8-0元8元1012元60l）201年銷量 26萬噸超20萬噸45萬噸83萬噸數(shù)據(jù)來源：渠道調(diào)研，公開資料整理，2018年以來A股啤酒頭企業(yè)利潤(rùn)迅速提，量增長(zhǎng)對(duì)利潤(rùn)的貢度降。青啤潤(rùn)京啤量總從018年始維在250千左而扣非歸凈潤(rùn)現(xiàn)快突破潤(rùn)長(zhǎng)多于結(jié)優(yōu)即高產(chǎn)銷占比提。啤企噸逐年升在02222年原料本漲背下凈利率保上趨。圖：23201年主要啤酒企業(yè)銷量和利變動(dòng) 圖：216202年啤酒企業(yè)噸價(jià)和凈利率升總銷量（萬千升）總扣非歸母凈利（百萬）21總銷量（萬千升）總扣非歸母凈利（百萬）2132142152162172182192202215004003002001000-00-00-00

0000000000000

青啤噸價(jià) 華潤(rùn)噸價(jià)燕京噸價(jià) 重啤噸價(jià)青啤凈率 華潤(rùn)凈率燕京凈率 重啤凈率2016 2017 2018 2019 2020 2021

5%0%5%0%ind*選取青啤華潤(rùn)、燕京、重啤， Win，疫后餐飲渠道回暖，啤酒消費(fèi)場(chǎng)景和需求預(yù)期恢復(fù)疫情防控放松飲渠修復(fù)拉動(dòng)啤酒銷量復(fù)增長(zhǎng)冠情發(fā)飲渠道遇大擊我餐飲入比速疫前穩(wěn)在9000年3月疫情爆后比降4.8，后疫不反，控措更嚴(yán)，至222年10全餐收仍回到019年平即道的酒量疫中滑和反彈非飲道為顯著續(xù)情控漸放好飲業(yè)來反彈空間餐作啤的要消場(chǎng)渠的復(fù)有拉啤銷實(shí)恢復(fù)性增長(zhǎng)。圖：21202年餐飲收入當(dāng)月值與同比 圖0122E啤酒即飲渠道銷售量波動(dòng)明顯6005004003002001000

10%8%6%4%2%0%-0%-0%1/31/31/71/11/31/71/12/32/72/12/32/72/12/32/7

200200200200200100

218 219 220 221

1%5%0%-%-0%-5%餐飲收當(dāng)月值 餐飲收入當(dāng)月同比

非即飲（萬千升） 即飲（萬千升同比 同比ind， Euoontor，即飲場(chǎng)景不斷修將啤酒高端化順利我國(guó)酒飲非飲道平均零售格在續(xù)長(zhǎng)而即渠價(jià)帶升顯快非飲道220年疫情爆發(fā)啤即渠售價(jià)比速先即渠約2pc至221年即飲平零價(jià)0.23元50為即渠的195倍疫管放帶即飲渠道復(fù)不可帶銷量長(zhǎng)也助產(chǎn)結(jié)構(gòu)級(jí)。圖：21201年即飲與非即飲渠道平均售格12108642002 03 04 05 06 07 08 09 00

1%1%1%8%6%4%2%0%即飲平均價(jià)格 非即飲平均價(jià)格o-即飲平均價(jià)格 o-非即飲平均價(jià)格Euronio,提價(jià)窗口期來臨，明年原材料成本壓力亦有望緩解啤酒企業(yè)開啟提價(jià)口針對(duì)核心單品提價(jià)入常態(tài)化酒業(yè)在淡季采取價(jià)施避旺銷售動(dòng)且022年年各區(qū)情多散態(tài)，華潤(rùn)青重自4起開提窗期考到行高化勢(shì)未來3年內(nèi)酒業(yè)價(jià)進(jìn)態(tài)化業(yè)達(dá)小快共識(shí)針核單多、小幅提假提導(dǎo)順且控業(yè)成及營(yíng)用定情況，基于有預(yù)提措施預(yù)計(jì)慶酒潤(rùn)酒青島酒價(jià)升在1-2。表：部分啤酒業(yè)提措施及影響測(cè)算提提價(jià)措施及影響 重慶啤酒 華潤(rùn)啤酒 青島啤酒提價(jià)措施（含預(yù)期）

12月起疆外烏蘇通過渠道返利提價(jià)5%，后續(xù)可能啟樂堡等大單品的提價(jià)

11月非即飲渠道勇闖提價(jià)7%；部分區(qū)域減少餐飲渠純生費(fèi)用，價(jià)升幅度1%，并在全國(guó)逐步推廣

10月上海地區(qū)全線產(chǎn)品提價(jià)5-5%。今年底至明年初，典聽裝、193、純生等產(chǎn)品可能提價(jià)5-預(yù)計(jì)噸價(jià)提升 1% 1-% 1%渠道調(diào)，公開資料整理，20222開始部原材料價(jià)格逐步回落，噸成本下降帶來的盈利彈性將在明年報(bào)表中體現(xiàn)021年糧材原料格上本壓驅(qū)酒企業(yè)紛紛啟價(jià)2022Q2始鋁浮玻楞等包價(jià)持下本壓力不緩結(jié)啤業(yè)原料購(gòu)成本力解毛率修復(fù)將在明逐兌。圖：221年以來啤企業(yè)主要原材料價(jià)走圖200200100100500

600包材價(jià)格回落5包材價(jià)格回落4003002001002222/122/222/322/422/522/622/722/822/922/022/122/222/122/222/322/422/522/622/722/822/922/0，ind

鋁 瓦楞紙（右軸） ） 軟飲料預(yù)調(diào)酒：需求韌性足，持續(xù)關(guān)注消費(fèi)場(chǎng)景復(fù)蘇軟飲料：能量飲料賽道東鵬市占率提升，成本回落將提振盈利水平能量飲料需求具備強(qiáng)性，東鵬飲料市場(chǎng)有不斷提升。預(yù)計(jì)2016202年我國(guó)軟料分道，量飲零總的GR為9.8疫期也保持增長(zhǎng)勢(shì)目我能飲料均費(fèi)遠(yuǎn)于國(guó)本國(guó)場(chǎng)模長(zhǎng)空間鵬料我量飲市的量比計(jì)從207的103升至2022年的0.3。圖：中國(guó)軟飲料市場(chǎng)品類零售額與增長(zhǎng)率 圖：217202年中國(guó)能量飲料各品牌銷占比200200100100500

1%1%5%0%-%-0%

5%4%3%2%1%0%

紅牛 東鵬特飲 中沃 樂虎 其他2022年預(yù)零總（元） 2016202CR 217 218 219 220 221 22EEuronior， Euronior，東鵬飲料全國(guó)擴(kuò)張伐健疫后消費(fèi)景和需預(yù)期恢復(fù)成環(huán)比下推動(dòng)明年毛利率修復(fù)司擴(kuò)張國(guó)售絡(luò)在白市采大通式在成熟市場(chǎng)取渠精模，至202經(jīng)商量達(dá)590家全地市覆蓋達(dá)98.9端數(shù)達(dá)250萬個(gè)成漲致毛率降間公司通過一列費(fèi)效施住了利水計(jì)03終網(wǎng)數(shù)進(jìn)增加，疫情松物工生產(chǎn)動(dòng)受響低推動(dòng)費(fèi)景需恢材料成自022年半步回將利明毛率修和利性放。圖02222年東鵬飲料區(qū)域市場(chǎng)營(yíng)收比速 圖：219202年原材料價(jià)格和東鵬盈利動(dòng)10%8%6%4%2%0%220 221 22Q1-Q3in， ind，4.2. 預(yù)調(diào)酒：強(qiáng)爽打造“第二增長(zhǎng)曲線，重點(diǎn)關(guān)注百潤(rùn)股份我國(guó)預(yù)調(diào)酒行業(yè)增加百潤(rùn)股份備絕對(duì)競(jìng)優(yōu)勢(shì)221年國(guó)預(yù)總消量為2.5千齡人均費(fèi)02升相于日的1國(guó)的1.，與成市相國(guó)調(diào)酒場(chǎng)長(zhǎng)間觀疫情響家飲樣造了預(yù)酒消需，22021銷同增超35百股在內(nèi)調(diào)酒市場(chǎng)據(jù)對(duì)頭位市場(chǎng)有逐提至21的894隨著規(guī)模的快速?gòu)埞斜M龍頭益實(shí)穩(wěn)增。圖：26202年中國(guó)TD酒精飲料市場(chǎng)模 圖：216202年百潤(rùn)股份營(yíng)收與市占率3020201010500

21621721821922022122E

5%4%3%2%1%0%-0%-0%

30 10%25 8%20 6%15 4%10 2%5 0%0 -0% 銷量（百萬升） 零售總額（億元同比增速 同比增速

營(yíng)收（億元） 同比 市場(chǎng)占有率（銷量）Euoontor， ind，強(qiáng)爽中秋節(jié)后爆火預(yù)百潤(rùn)股份營(yíng)收自0224開始企穩(wěn)回升222疫響潤(rùn)份前季收同滑14.7從5月份始公司續(xù)短視頻推劫間名爽系營(yíng)活打第增長(zhǎng)秋后銷量呈現(xiàn)爆式長(zhǎng)預(yù)全銷售達(dá)6左爽的用入初成期2023年維高位長(zhǎng)目的值具力023年望來和估值的戴斯擊。調(diào)味品：疫情放開趨勢(shì)下B端有恢復(fù)預(yù)期，C端競(jìng)爭(zhēng)格有待改善，關(guān)注行業(yè)觸底反彈機(jī)會(huì)疫情壓力下逆勢(shì)增長(zhǎng)，多樣化需求創(chuàng)造發(fā)展機(jī)會(huì)調(diào)味品行業(yè)市場(chǎng)規(guī)逐擴(kuò)大并且在冠肺炎情期間實(shí)現(xiàn)了逆勢(shì)長(zhǎng)在疫情放開壓力減小趨勢(shì)望再一輪向上突破端來隨經(jīng)及質(zhì)量的提們餐口需求漸樣同飲業(yè)發(fā)也動(dòng)定調(diào)味品市場(chǎng)的需求，擴(kuò)大了調(diào)味品產(chǎn)品的銷售渠道，調(diào)味品行業(yè)有望迎來新一輪的發(fā)展供給來調(diào)品量也逐增我味品由207的10萬噸增至201的185噸，均合長(zhǎng)為9。圖：我國(guó)調(diào)味品行業(yè)收入（億元，） 圖：我國(guó)調(diào)味品產(chǎn)量萬噸）9080706050403020100

217 218 219 220 221

1%1%1%1%1%8%6%4%2%0%

200200100100500

19231923.521785.41627.11428.91247.11322.5217 218 219 220 221 22End， nd，企業(yè)要品營(yíng)收增速漸緩需成功品創(chuàng)創(chuàng)新增長(zhǎng)。在產(chǎn)進(jìn)成期形下其帶的值紅利漸分空間近乎飽和，這將促使企業(yè)在未來進(jìn)行多元化的擴(kuò)張來拓展市場(chǎng)空間，創(chuàng)新產(chǎn)品品類，孵化眾受高調(diào)料單，須企的利尋新業(yè)增點(diǎn)。圖：222年調(diào)味企業(yè)營(yíng)業(yè)收入（億） 圖：22年我國(guó)調(diào)市場(chǎng)細(xì)分品類占比30

22Q1-Q3 22E 22E

29.00%3020

20.60%

15.10%201010

%1.70%3.10%4.00%4.10%

9.50%

11.20%500海天味

中炬高

千禾味業(yè) 恒順醋業(yè)

醬油 泡菜 醬類 食醋味精 料酒 榨菜 耗油食鹽 復(fù)合調(diào)味料 其他公司公告， nd，5.2. 原材成本壓力增大，消費(fèi)升級(jí)推動(dòng)技術(shù)和渠道創(chuàng)新原材料價(jià)格上漲較使業(yè)成本承壓繼續(xù)上漲對(duì)產(chǎn)品毛利率水平生大程的不利影響宏因的影222度味原材價(jià)大上業(yè)利率下幅較其產(chǎn)品調(diào)品業(yè)產(chǎn)品的要材而格主要受市供等素影。圖：部分調(diào)味品行業(yè)業(yè)原材料構(gòu)成 圖：22202年大豆季價(jià)走勢(shì)（元噸）6000%0%0%0%0%0%0%0%0%0%

580其他,13%其他,30%其他,26%其他,13%其他,30%其他,26%其他,29%,包材,11%包材,28% 包材,63%細(xì)豆瓣,6%辣椒,10%包材,25%包材,16%鹽菜塊,7%味精,8%花椒,13%大豆,17%,辣椒,5%麥麩,12%油脂,34%,% 青菜頭,39%白砂糖,17%,油脂,16%540520500480海天味業(yè) 恒順醋業(yè)-醋天味-火鍋底料天味-川調(diào) 涪陵榨菜

2Q12Q22Q32Q42Q12Q22Q3招股說明書，公司公告， nd，圖：22202年瓦楞紙季價(jià)走勢(shì)（元噸） 圖：22202年塑料（P）季價(jià)走勢(shì)（元噸）440 950420400

900380 850360340

800320

2Q12Q22Q32Q42Q12Q22Q3

750

2Q12Q22Q32Q42Q12Q22Q3n， nd，圖：22202年白糖季價(jià)走勢(shì)（元噸） 圖：22202年玻璃季價(jià)走勢(shì)（元平方米）640620600580560

2Q12Q22Q32Q42Q12Q22Q3

403836343230282624222021 2223 24 21 222Q3n， nd，產(chǎn)品種類與品質(zhì)日提研發(fā)投入將續(xù)上漲勢(shì)而研發(fā)投率近幾維持在3左右有增大預(yù)期業(yè)研總?cè)肽晖人龠_(dá)0這映出相關(guān)企對(duì)生裝產(chǎn)流藝面技創(chuàng)新積態(tài)著數(shù)等創(chuàng)新技術(shù)的快速迭代，行業(yè)有望實(shí)現(xiàn)較大規(guī)模的產(chǎn)能自動(dòng)化改造，同時(shí)向信息化、規(guī)模的能造型級(jí)以現(xiàn)產(chǎn)程改升級(jí)提生效率究入也將進(jìn)業(yè)相產(chǎn)生產(chǎn)藝改高料利率降原料本提升企毛率另方在費(fèi)級(jí)推下消費(fèi)對(duì)品品也越越重視業(yè)在品管理面強(qiáng)爭(zhēng)勢(shì)會(huì)持推新品占新市。圖：21201年各調(diào)味品企業(yè)研發(fā)投入（）2019研發(fā)投入率2019研發(fā)投入率 2020研發(fā)投入率 2021研發(fā)投入率454353252151050公司公告

海天味業(yè)

中炬高新

千禾味業(yè)

恒順醋業(yè)銷售渠道多元化線上商或?qū)⒊蔀槠髽I(yè)渠的要部分在統(tǒng)道上天醬為0B+30C端，炬為30B70C端但年社生活和消方發(fā)了大變味行的渠道發(fā)了不僅僅依賴經(jīng)商一一售渠在零趨味消場(chǎng)轉(zhuǎn)使企業(yè)擴(kuò)展元銷渠電商上播通過種媒形與費(fèi)者實(shí)現(xiàn)密互或與區(qū)鮮超合以足費(fèi)即時(shí)、定的費(fèi)求。5.3. 核心標(biāo)的分析海天業(yè)績(jī)?nèi)源迯?fù)，千禾有望承接上升趨勢(shì)海天味業(yè)：疫情反復(fù)業(yè)績(jī)承壓，高增新品持續(xù)放量。海天味業(yè)三大核心品類醬油調(diào)味蠔收入速別為221.50.中2023季收速分別為8.14.45.6油收下主因情復(fù)下飲業(yè)氣較分地區(qū)流阻整需疲軟業(yè)低預(yù)其他品入前季同增長(zhǎng)31.Q3單度長(zhǎng)16.2公零加列品及酒步入量渠道持放量產(chǎn)局持改道推速發(fā)眾續(xù)速于優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品認(rèn)海味為調(diào)品頭性將受于業(yè)局善產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升速占提成上壓猶用投控良22Q3公毛利為35.比降.6pp滑要原料格顯增疊自害以及外局等素響02Q3公凈為23，比降1.0下主因毛利承，利仍修復(fù)。圖6海天味業(yè)營(yíng)總?cè)牒屯仍觯▋|元% 圖：海天味業(yè)毛利率凈利率（）20201010500

營(yíng)業(yè)總收入 同比增長(zhǎng)率181614121086420217 218 219 220 22122Q3

50凈利率毛利率凈利率毛利率4035302520218 219 220 221 22Q3n， nd，中炬高新三季度保穩(wěn)增長(zhǎng)在需求軟和餐場(chǎng)景受損下油等優(yōu)品類持續(xù)放量市場(chǎng)下沉覆蓋逐步提升但情消場(chǎng)景有確性成壓盈利能收公治步改在理理程中業(yè)改與值復(fù)值得期待火集團(tuán)其行動(dòng)增大東潤(rùn)田股為16.2二股東中山炬其致動(dòng)持股為13.6潤(rùn)田中信借合糾一案結(jié)后中山田比例進(jìn)步降降到10.7本毛利承壓費(fèi)效較顯著02Q3司利為3.1同+0.T材成本壓力在影毛率現(xiàn)2023司售率9.1同降0.環(huán)比漲1.T主售人數(shù)增以電費(fèi)用比加202Q3理費(fèi)用為8.2比加C因理員核金及崗貼比加2223研發(fā)用用為33同比少02C；203銷凈率869同提升0.6C，比滑3.4T成和用投雙壓盈空。圖：炬高新營(yíng)業(yè)總和同比增速（億元，） 圖：中炬高新銷售毛率與凈利率（）營(yíng)業(yè)總收入同比增長(zhǎng)率60 營(yíng)業(yè)總收入同比增長(zhǎng)率1650 40 1030 8620 410 200 -2217 218 219 220 22122Q3

40353025201510217 218 219 220 22122Q3n， nd，千禾味業(yè)：隨外部環(huán)境好轉(zhuǎn)，公司區(qū)域與渠道擴(kuò)張推進(jìn)，激勵(lì)落地激發(fā)長(zhǎng)期動(dòng)能產(chǎn)能建設(shè)夯實(shí)長(zhǎng)期展02Q13收入母非歸利15.5.91.8同比+4.642.1+386；2023入歸凈扣非母利540.70.7億，同比+4.83.7+2.9公司持細(xì)的部理與場(chǎng)營(yíng)提省外KA及BC門覆度實(shí)收端的續(xù)長(zhǎng)股激方案標(biāo)調(diào)顯展發(fā)人積司董監(jiān)等3對(duì)授制性計(jì)63占總股本的0.72，予為8.09元股零加能夠解費(fèi)食安焦慮，且定接度明競(jìng)品隨居健意和消水提望接鮮醬油上級(jí)及終推力提加劑論波零加來風(fēng)。圖0千禾味業(yè)營(yíng)總?cè)牒屯仍觯▋|元% 圖：千禾味業(yè)銷售毛率與凈利率（）營(yíng)業(yè)總收入同比增長(zhǎng)率25 營(yíng)業(yè)總收入同比增長(zhǎng)率20 2520151510105 50 0217 218 219 220 22122Q3

凈利率 毛利率50454035302520151050217 218 219 220 221 22Q3n， nd，恒順醋業(yè)：2022年前三度收入6.82億元，同比23.7。渠方2Q3末公司經(jīng)銷商數(shù)量為1936家，環(huán)比0.%，其中華東/華南/華中/西部/華北3284853238734公司增案證會(huì)復(fù)，來望過碼能力公司固頭勢(shì)縮費(fèi)用沖本力盈能力幅復(fù)前季實(shí)歸母凈潤(rùn)154億+147%折合23為0.7億比2682利潤(rùn)端司去底立品戰(zhàn)委會(huì)將效品大削本效營(yíng)業(yè)成本可體看原格上導(dǎo)盈能仍期承同已幅復(fù)主要系小用放度致。圖2恒順醋業(yè)營(yíng)總?cè)牒屯仍觯▋|元% 圖：恒順醋業(yè)銷售毛率與凈利率（）營(yíng)業(yè)總收入 同比增長(zhǎng)率20181614121086420217 218 219 220 221

2520151050-5-0

凈利率 毛利率50454035302520151050217 218 219 220 221 22Q3n， nd，天味食品22年業(yè)績(jī)保持穩(wěn)健增長(zhǎng)其中3業(yè)績(jī)超預(yù)期實(shí)現(xiàn)良好發(fā)展產(chǎn)品提前備貨渠庫(kù)存性好家“紅品牌現(xiàn)異布人家品類豐價(jià)較高定中高市場(chǎng)專于調(diào)料式品料餐食類產(chǎn)紅定為鍋調(diào)大市和小B市場(chǎng)專于鍋料餐飲類品大品育度完司托道程即過置單育單品及略單三流育單對(duì)行傾資022年蝦放量明顯大品味受較強(qiáng)同產(chǎn)全化因明望培制下續(xù)貢獻(xiàn)入。圖4天味食品營(yíng)總?cè)牒屯仍觯▋|元% 圖：天味食品售毛利與凈利率（）營(yíng)業(yè)總收入同比增長(zhǎng)率營(yíng)業(yè)總收入同比增長(zhǎng)率20151050217 218 219 220 221

403020100-0-0

凈利率凈利率4035302520151050217 218 219 220 221 22Q3n， nd，速凍品：順應(yīng)趨勢(shì)，關(guān)注C端共同發(fā)力千億級(jí)市場(chǎng)穩(wěn)步增長(zhǎng)，餐飲連鎖化趨勢(shì)帶動(dòng)行業(yè)發(fā)展我國(guó)速凍食品行業(yè)千級(jí)市場(chǎng)隨著消費(fèi)習(xí)人口結(jié)構(gòu)冷鏈運(yùn)輸水平提高等因素影響我國(guó)速食品行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模幾穩(wěn)步增長(zhǎng)疫放開將一步大市場(chǎng)規(guī)模多種因提供市場(chǎng)規(guī)模增長(zhǎng)力已從013年的6498增加2021年的1755元均復(fù)增為3.22。220疫發(fā)后消對(duì)速凍食的可與受進(jìn)一提帶行求整提。預(yù)未年我國(guó)速凍品場(chǎng)延增態(tài)勢(shì)推我速品市規(guī)增的素要括品類元、費(fèi)級(jí)需求加冷技提等。圖：速凍食行業(yè)市模與增速（億元，）00 6%5000

5%4%3%50 2%0000

1%0%0 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 2026En，我國(guó)速凍食品細(xì)分業(yè)中度存在差異集中度低的細(xì)分行業(yè)充分爭(zhēng)未來可能會(huì)出現(xiàn)細(xì)分龍頭其我國(guó)速凍面米行業(yè)展趨成熟市場(chǎng)集中度較凍食行國(guó)面米品市發(fā)時(shí)較從20世紀(jì)90代初開始起過十的步發(fā)凍米業(yè)前已于對(duì)熟段市集中度較高，頭部競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)相對(duì)明顯。而我國(guó)速凍火鍋料制品的市場(chǎng)份額相對(duì)分散速凍鍋制的入壘相較眾企行業(yè)展程紛加前市場(chǎng)存產(chǎn)同化問題整競(jìng)較激，競(jìng)格相分。圖：我國(guó)速凍面米行市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局（） 圖：我國(guó)速凍火鍋料品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局（）9%24%17%5%24%17%5%2%2%72%5% 6%三全食品 思念食品 灣仔碼頭 河南科迪 其他 安井食品 海霸王 海欣食品 惠發(fā)食品 其他公開資料整理， 公開資料整理，目我速食業(yè)的售道零道占為54飲道占比約為6近年級(jí)城的飲鎖均所提飲鎖趨將動(dòng)速凍品求升。圖：我國(guó)速凍食品渠結(jié)構(gòu)（） 圖：21201年我國(guó)城市餐飲連鎖化率（）54%

46%

1%1%1%1%1%8%6%4%2%餐飲 零售

218 219 220 221公開資料整理， 公開資料整理，6.2. 宅經(jīng)濟(jì)發(fā)展和工作節(jié)奏加快推動(dòng)速凍食品需求增長(zhǎng)疫情加速宅經(jīng)濟(jì)發(fā)凍食品成為消費(fèi)者選疫情放開長(zhǎng)來看宅濟(jì)難以向上但短期消費(fèi)慣可能延續(xù)情生餐飲費(fèi)景到大擊消費(fèi)者歸庭推宅濟(jì)加發(fā)慮速食品有便快捷類多樣等特發(fā)到費(fèi)體的可在情步于常化背下主生電商P下量有50上的發(fā)增長(zhǎng)宅有望持位而凍食品需求增。圖：222年3月生電商app月下載量與環(huán)增長(zhǎng)（萬人，）4040303020201010500

叮咚買菜 盒馬 京東到家 美團(tuán)買

30%30%20%20%10%10%5%0%utMbil，生活工作節(jié)奏加快將促使消費(fèi)者對(duì)速凍食品需求有所增加。隨著經(jīng)濟(jì)社會(huì)的發(fā)展我國(guó)民體生與作節(jié)加作層對(duì)時(shí)效愈看《中國(guó)居早飲狀調(diào)報(bào)42的民餐用在010分最;用時(shí)015分的民比39位第居民吃餐原中時(shí)間緊占比高達(dá)了9與傳的餐飪比速凍品便快以效的節(jié)時(shí)滿了階層士時(shí)效的求進(jìn)拉了凍需求增加。圖：我國(guó)居民早餐用情況（） 圖：我國(guó)居民不吃早原因54%

46%

1%1%1%1%1%8%6%4%2%餐飲 零售

218 219 220 221公開資料整理， 公開資料整理，部分企業(yè)對(duì)部分產(chǎn)在年進(jìn)行了提價(jià)原持續(xù)高原裝物流成本，其目的是為了能持續(xù)提供良好、穩(wěn)定的產(chǎn)品品質(zhì)，保證市場(chǎng)的良性永續(xù)發(fā)展表：速凍品行業(yè)企年提價(jià)匯總公司名三全食安井食思念食興威食

公告期202/1/2020212/120212/1202/1/02

提價(jià)期20212/120212/120212/21202/1/1

提價(jià)產(chǎn)品 提價(jià)舉措部分產(chǎn)品 調(diào)整到岸價(jià)格和促銷政策部分米面、火鍋料、菜肴 提價(jià)3-0元/件或縮減促銷政湯圓、水餃、餛飩等部分提價(jià)28元/件或縮減促銷政策產(chǎn)品部分產(chǎn)品 提價(jià)38元/件數(shù)據(jù)來源：公司公告，6.3. 速凍品行業(yè)B端有待恢復(fù)，農(nóng)貿(mào)端承壓企業(yè)迎來曙光三全食品022年?duì)I收穩(wěn)求進(jìn)渠道優(yōu)化和產(chǎn)創(chuàng)持續(xù)。2023入增510，主要原因有存量渠道的持續(xù)優(yōu)化、新渠道的擁抱和新產(chǎn)品的貢獻(xiàn)逐漸顯現(xiàn)。但202Q3收入環(huán)比有所降速，主要系居家消費(fèi)場(chǎng)景減少及便利店鮮食業(yè)務(wù)受疫情影響有下，時(shí)Q3速凍品傳消淡亦有響經(jīng)現(xiàn)流毛率保持善但本環(huán)開始現(xiàn)力202Q3同負(fù)環(huán)提升258億至4.90億元較201Q3增加858渠打的極在提222年10月司亦推出了花餃魚餛新品定早場(chǎng)景2022年前季毛率為28.，同+2.4pc要精化管下降增產(chǎn)線動(dòng)程的渠道改革的效產(chǎn)的續(xù)化，豬的本利關(guān)。圖4三全食品營(yíng)總?cè)牒屯仍觯▋|元% 圖：三全食品銷售毛率與凈利率（）營(yíng)業(yè)總收入同比增長(zhǎng)率營(yíng)業(yè)總收入同比增長(zhǎng)率70 1660 1450 121040830 620 410 20 0217 218 219 220 22122Q3

凈利率毛利率凈利率毛利率35302520151050217 218 219 220 221 22Q3n， nd，安井食品：公司2022年三季營(yíng)收為81.56億元同增長(zhǎng)3.78歸母凈利為6.89億，增長(zhǎng)3962其22Q3業(yè)入為2.81，同比增長(zhǎng)30.9歸凈潤(rùn)為236元同增長(zhǎng)61.73。道，司立了適合自身展的以貼身”為核心經(jīng)銷理體，構(gòu)建公極強(qiáng)渠道壘疫情景司時(shí)渠道略整“C全道力產(chǎn)上公聚焦戰(zhàn)略大品，品策為主食發(fā)、主上市，在火鍋和面制品務(wù)穩(wěn)增長(zhǎng)礎(chǔ)上提布制菜領(lǐng)域成上產(chǎn)能模業(yè)先顯著，品牌突022年擴(kuò)在貿(mào)受影響弱期未望突破瓶頸進(jìn)新輪。圖6安井食品營(yíng)入和同比增（億元% 圖：安井食品銷售毛率與凈利率（）1090706050403020100

40營(yíng)業(yè)總收入同比增長(zhǎng)率營(yíng)業(yè)總收入同比增長(zhǎng)率302520151050217 218 219 220 22122Q3

凈利率 毛利率302520151050217 218 219 220 221 22Q3n， nd，千味央廚大B恢拉司整業(yè)增202前三度現(xiàn)入1030元，同+16.2母潤(rùn)0.0元23.1202Q3公實(shí)收入3.82億元同+9.21歸利潤(rùn)024億元同+185業(yè)基符此期。成本善產(chǎn)結(jié)調(diào)拉升利，利平持穩(wěn)。司02Q3利為23.1，比升.7pc。核業(yè)精細(xì)，極探新發(fā)點(diǎn)核客百勝預(yù)未仍保穩(wěn)增長(zhǎng)主來份提產(chǎn)增年然力大但是司百的額和KU都得破背核心持創(chuàng)和務(wù)接能力。圖8千味央廚營(yíng)總?cè)牒屯仍觯▋|元% 圖：千味央廚銷售毛率與凈利率（）營(yíng)業(yè)總收入同比增長(zhǎng)率14 營(yíng)業(yè)總收入同比增長(zhǎng)率12 3510 30258206154 102 50 0217 218 219 220 22122Q3

30凈利率毛利率凈利率毛利率20151050217 218 219 220 221 22Q3n， nd，乳制品關(guān)注明年液奶需求改善成本下行周期利潤(rùn)彈性望釋放原奶價(jià)格小幅下行，成本趨緩下關(guān)注龍頭釋放利潤(rùn)動(dòng)力2022全年原奶價(jià)自高小幅走低，203年預(yù)計(jì)仍保持高位徘徊，波率望弱化。本輪原奶價(jià)格走勢(shì)主要受上游養(yǎng)殖成本、奶牛存欄、生鮮乳需求三方面影響。供給來殖本面海經(jīng)通影飼成仍持位進(jìn)口原料奶粉、油脂、物流運(yùn)輸?shù)葍r(jià)格同比大幅上漲，推高牧場(chǎng)養(yǎng)殖成本，但另一方面隨著牛欄的步放奶應(yīng)步放緩和需盾需側(cè)看液奶需在020221氣度高但年3月來，疫防政及控度執(zhí)行加格液需及消場(chǎng)有承致景度高有回需求側(cè)緩加給釋的供關(guān)之原格呈高震下的勢(shì)展望明來我預(yù)需關(guān)或延類于年的奶格延續(xù)高位徘或中降態(tài)在需系對(duì)衡下企本力體控成本項(xiàng)是約業(yè)利關(guān)鍵素利釋可但際潤(rùn)放彈們認(rèn)為多自業(yè)求戰(zhàn)略擇總市環(huán)與競(jìng)格。圖：生鮮價(jià)格元)3%2%2%1%1%5%0%-%-0%-5%-0%

y 公斤，右軸）

5045403530251Q111Q11Q31Q11Q31Q11Q31Q11Q31Q11Q31Q11Q31Q11Q31Q11Q32Q12Q32Q12Q32Q12Q315100500n，7.2. 龍頭伊利今年表現(xiàn)承壓，低基數(shù)下建議關(guān)注明年需求改善及利潤(rùn)性疫情擾動(dòng)下需求有放緩靜待需求逐步復(fù)顧利年至表分品，202Q1Q3液奶奶制品冷分實(shí)入64.0187392.0億，同-0.9+0.532.41年以公內(nèi)奶務(wù)改趨顯逐入上行加速道今仍持好增們計(jì)三度公內(nèi)奶收長(zhǎng)20以上加優(yōu)表獻(xiàn)觀增飲務(wù)疫沖擊大今以也持高速增態(tài)奶本方面Q3續(xù)個(gè)度報(bào)端為增計(jì)因常溫飲及液奶所滑累奶體表我預(yù)白營(yíng)養(yǎng)健康訴強(qiáng)下仍持強(qiáng)的性求基白依然現(xiàn)健增望季度及年我認(rèn)為春節(jié)貨奏移渠及市拓動(dòng)仍積，司單4望現(xiàn)位的生入年在部境序復(fù)下購(gòu)買場(chǎng)有逐修且在行社需拉下常酸乳料求有望實(shí)現(xiàn)復(fù)增。圖：伊單季度分業(yè)增速表現(xiàn)液體乳奶粉及奶制品液體乳奶粉及奶制品冷飲產(chǎn)品01 02 03 04 01 02 0370%50%30%10%10%公司公告，盈利端今年表現(xiàn)不預(yù)公司中期指引維持不期待凈利率持續(xù)提升盈利端來看公今初標(biāo)望做內(nèi)業(yè)凈率所提在控動(dòng)司動(dòng)銷及致階段加費(fèi)投及鮮度三度差持續(xù)惡若除優(yōu)并響生務(wù)銷差幅度小展后季預(yù)計(jì)隨著促銷投入的理性，價(jià)盤及貨齡新鮮度的優(yōu)化下，渠道整體輕裝上陣恢復(fù)良今年季無次大費(fèi)用去年4冬冠名用出大在21Q低凈率數(shù)預(yù)計(jì)年季凈率望實(shí)同提利性有望凸顯全維在4回補(bǔ)下預(yù)全凈率能比本平中來，在成本穩(wěn)定，費(fèi)用投放回歸理性之下，我們認(rèn)為公司仍有望做到凈利率穩(wěn)步提升，至205左凈率至910。表：伊利分季度財(cái)務(wù)據(jù)伊利股份2011201220132014201A202120222023收入增速（%）-3289111413117利潤(rùn)增速（%）145-416-2823246-28毛利率同比變動(dòng)（pt）0.3-1.60.91.8-5.4-3.3-4.6-4.9銷售費(fèi)用率同比變動(dòng)（p）-3.6-0.4-0.53.8-4.8-3.4-3.9-1.2毛銷差同比變動(dòng)（pt）3.9-1.21.4-2.1-0.60.1-0.7-3.7凈利率同比變動(dòng)（pt）4.8-1.10.6-1.60.6-1.0-0.4-3.0數(shù)據(jù)來源：需求改善格局變化業(yè)戰(zhàn)略重心及訴求重素共振乳業(yè)有望步性發(fā)展時(shí)代一面從求格局看需端受于疫帶消者健訴提升目乳的求韌與206前低的需環(huán)不因業(yè)現(xiàn)階段對(duì)構(gòu)級(jí)布更重要而以價(jià)奪量份局前奶局與上輪顯不203年利蒙液份分為26.2812為55221年利牛液份分為8.628.2，C2為7份額差距已著大伊在奶領(lǐng)溫面競(jìng)優(yōu)勢(shì)遙領(lǐng)一面企業(yè)訴求發(fā)生了變化，上一輪，伊利蒙牛均更側(cè)重于收入導(dǎo)向，競(jìng)爭(zhēng)焦灼一直延續(xù)而本至2020021家略心提出確利改目多重因共下預(yù)本傳導(dǎo)加暢且成下行企帶更的潤(rùn)彈性。圖：伊利分季度營(yíng)收速表現(xiàn)3%3%2%2%1%1%5%1Q31Q41Q411Q31Q41Q41Q41Q41Q41Q41Q42Q42Q4-%-0%-5%n，食品綜合：成本下行釋放利潤(rùn)彈性，關(guān)注終端需求拐點(diǎn)鹵味行業(yè)后疫情時(shí)代鹵味行業(yè)有望集中，龍頭需求強(qiáng)勁恢復(fù)佐餐、休閑雙千億場(chǎng)。020中鹵制行市場(chǎng)模為20300億元。根據(jù)osvan據(jù)2019年餐休鹵市場(chǎng)模達(dá)15105億元市規(guī)雙過億2015219年R為7.0和1.55據(jù)眾點(diǎn)評(píng)數(shù)截至021年2國(guó)內(nèi)有味店4.66萬中閑佐味門店分達(dá)14.1052萬市空廣闊隨濟(jì)增推消升鎮(zhèn)化率持續(xù)升消理轉(zhuǎn)以及零業(yè)迭，計(jì)2002025年餐閑制品將續(xù)持速根據(jù)osvan據(jù)2020225佐鹵品GR將提至1.4到225年行規(guī)達(dá)279合國(guó)品業(yè)對(duì)休閑食整行未來5復(fù)合速測(cè)（8）調(diào)研況預(yù)計(jì)0205年休閑制品R為13，到025年閑制模將達(dá)225元。圖：21200年鹵制品市場(chǎng)規(guī)模（億元） 圖：21200年休閑鹵制品市場(chǎng)規(guī)模（元）300300200200100100500

模

2%2%1%1%5%0%

100100100806040200

休閑鹵制品行業(yè)規(guī)模 增

2%2%1%1%5%0%數(shù)據(jù)來源：絕味食品年報(bào)， 數(shù)據(jù)來源：絕味食品年報(bào)，鹵味競(jìng)爭(zhēng)格局分散品牌有望催生龍頭格局中閑鹵品場(chǎng)局散20年R5僅占19.3味、黑和上份分為8.6、332和315。佐餐制行競(jìng)格高度散2019年餐味R5為4.，于閑鹵制的19。其紫市占為2.62，過25總，業(yè)25次鹵江記棒留多據(jù)閑品發(fā)軌品化由010年的25提至220的6佐鹵制預(yù)也將入輪牌進(jìn)，隨行業(yè)頭格集，據(jù)顯，220年燕率已至2.8。圖：休閑鹵制品品牌率快速提升 圖：219年按零售計(jì)算的佐餐鹵味10%8%6%4%2%0%

品牌 非品牌69%69%46%25%210 215 22E

紫燕百味雞 鹵江南 廖記棒棒留夫鴨 九多肉多0.34%0.39%0.48%2.62%0.27%0.34%0.39%0.48%2.62%Frs&ulv 紫燕百味雞招股說明書、圖：220年休閑鹵品各企業(yè)的市占率絕味

8.608.60%3.32%

煌上煌3.15%其他84.93%n，佐餐鹵味中紫燕門數(shù)收遙遙領(lǐng)先全化先發(fā)勢(shì)明顯據(jù)門眼，紫燕店數(shù)483（至2022年4月，業(yè)第25名分為夫、王、廖記棒和多多其中夫門數(shù)為31家不紫門的15營(yíng)收模，220年?duì)I達(dá)26億，記雞營(yíng)為8億元全國(guó)化程度看，留夫鴨和鹵江南主要集中在華東地區(qū)，九多肉多主要集中在華中地區(qū)，紫燕味和記棒全國(guó)程領(lǐng)，燕然63.4的店和7.8的收來自東區(qū)除外已成國(guó)有不含澳臺(tái)布局華西南分布第大場(chǎng)門店已達(dá)6859家業(yè)占分達(dá)94和7.69全化發(fā)勢(shì)顯。圖：前五大佐餐鹵味牌門店數(shù) 圖：前五大佐餐鹵味牌分區(qū)域布局6005004003002001000

紫燕百味雞留夫鴨廖記棒棒雞九多肉多 鹵江南

華東 華中 華北 華南 西南 西北 東北10%8%6%4%2%0%紫燕 鹵江南廖記棒棒雞留夫鴨 九多肉多龍頭中期開店目標(biāo)極開店偏向下沉市場(chǎng)街區(qū)門店020年情頭加逆勢(shì)店絕味煌煌周黑門數(shù)達(dá)12462175家凈增14、921454201年絕上黑燕門數(shù)分是3714281、2781160家增113461273門頭品開情復(fù)年初目標(biāo)上拓顯承同紫提出來年增000和12-1500家店標(biāo)同時(shí)219周鴨開盟戰(zhàn)略型開提01年特許店達(dá)155黑提出2023年目標(biāo)000家，至2023底門店現(xiàn)405000家目標(biāo)龍中目積。同在店址面絕和周黑均低市沿社區(qū)為高能由于損大店低線市場(chǎng)開盈能和資報(bào)周均于二市，增門抗險(xiǎn)力。展望后疫情時(shí)代鹵鎖需求有望強(qiáng)勁恢復(fù)本下行明年業(yè)績(jī)彈大022年全國(guó)情點(diǎn)廣深出大模鹵味頭線市現(xiàn)暫停業(yè)關(guān)店時(shí)于情人流少消力軟休閑味店求到大影，如10月黑單仍位數(shù)口絕恢至期9左222年1絕味、煌上、黑收增為6.11618.7，利潤(rùn)滑80.46.79黑鴨于勢(shì)門和營(yíng)門占更業(yè)下更加顯閑味下疊加鴨成處歷高業(yè)處底區(qū)鹵味于+供性求端受損小紫前季收入實(shí)增長(zhǎng)16.5展望續(xù)情開，味店單店復(fù)備大同時(shí)本紅將獻(xiàn)年利端情望加速行業(yè)清于頭額升，議極。絕味品后情代望迎強(qiáng)恢，股激勵(lì)標(biāo)極單店恢復(fù)受疫情擾動(dòng)成上行致利潤(rùn)承壓22Q1Q3公實(shí)營(yíng)收51.20元，同比長(zhǎng)564母凈潤(rùn)2.9元同下滑724收端于店受情擾動(dòng)長(zhǎng)緩?fù)喅杀居谖坏脻?rùn)壓行看22Q13鹵食品銷售/加盟商管理/其他行業(yè)分別實(shí)現(xiàn)收入3.580.62565億元，同比-1.3325.9+13029%，單Q3分別實(shí)現(xiàn)收入14.880192.31億元，同比-1.9219.7+89.3分產(chǎn)看22Q13禽類畜類菜類他品裝產(chǎn)品分別實(shí)現(xiàn)收32.75054.924.5411億元，同比1.4654814.5-3.0212.3三度司預(yù)開量200家右其星燎店10整體半開進(jìn)慢上半以店主展全年增店照200100家目標(biāo)健望開店前店到201同期90+司三季不推新輔促銷動(dòng)拉單表但由三度國(guó)疫散發(fā)峰全暫關(guān)數(shù)達(dá)800家對(duì)單恢復(fù)所動(dòng)海百年從項(xiàng)目升事部行出清段來能加收購(gòu)線牌作。原材料價(jià)格上漲致毛利率承壓，經(jīng)銷商補(bǔ)貼降低銷售費(fèi)率環(huán)比下降。023公毛利率23.5同下降8.02pc環(huán)下降2.1pc。202Q3凈率6.5同比下降0.83c環(huán)加6.8pc公三度材價(jià)格續(xù)漲漲使毛率下間用率4.02比升0.5pc其銷理研發(fā)財(cái)費(fèi)率別為6.56.450670.3比動(dòng)0.51+0.75+.39+032pc非常益為0.48元，年期為037億。季公對(duì)銷商貼所少使銷售費(fèi)用環(huán)降3.15pc管理用增系速提股支費(fèi)。紫品佐鹵龍疫情需穩(wěn)，展店以空間紫燕是全國(guó)佐餐鹵龍專注家庭消費(fèi)景1年收模30.2市占率為2.2行極分R5為4121年公司店為510華東作為本市占達(dá)73中西南華市占10.7.64.2專注家庭費(fèi)景以區(qū)和農(nóng)市店主門分布高城為線上門店入比76公夫妻片百雞禽等核單計(jì)