第三章投資項目主要內容：現金流量的確定項目投資決策評價指標項目決策評價指標的運用1§1現金流量的確定一、現金流量的概念二、現金流量的估計三、所得稅、折舊對現金流量的影響四、現金與利潤的關系2一、現金流量的概念（一）概念：現金流量是指一個項目引起的企業現金支出和現金收入增加的數量。（二）分類：現金流出量CFO（cashflowout）現金流入量CFI（cashflowin）現金凈流量NCF（netcashflow）例：購置一條生產線31.現金流出量CFO：一個方案的現金流出量，是指該方案引起的企業現金支出的增加。包括：（1）增加購置生產線的價款（2）墊付流動資金42.現金流入量CFI：一個方案的現金流入量，是指該方案引起的企業現金收入的增加額。包括：（1）營業現金流量營業現金流量=銷售收入-付現成本營業現金流量=利潤+折舊（2）該設備出售或報廢時的殘值收入（3）收回的流動資金。53.現金凈流量NCF

：現金凈流量指一定期間內CFI和CFO的差額。

NCF=CFI-CFO實務中按時間劃分的現金流量：----初始的資本性支出----項目壽命周期營業現金凈流量----營業終點的現金流量6例4-1：某投資項目需4年建成，每年投入資金30萬元，共投入120萬元。建成投產后，產銷A產品，需投入營運資金40萬元，以滿足日常經營活動需要。A產品銷售后，估計每年可獲利潤20萬元。固定資產使用年限為6年，使用第3年需大修理，估計大修理費用36萬元，分三年攤銷。資產使用期滿后，估計有殘值收入6萬元，采用直線法折舊。項目期滿時，墊支營運資金收回。根據以上資料，編制成“投資項目現金流量表”如表所示。78二、所得稅與折舊對投資的影響所得稅是企業的一種現金流出，其大小取決于利潤大小和稅率的高低。1.稅后成本與稅后收入凡是減免稅負的項目，實際支付額并不是真實的成本。扣除了所得稅影響以后的費用凈額，稱為稅后成本。稅后成本=實際支付×（1-稅率）稅后收入=收入金額×（1-稅率）

9102.折舊的抵稅作用折舊可以起到減少稅負的作用。“折舊抵稅”，“稅收擋板”稅負減少額=折舊額×稅率例5-2：假設甲和乙兩個公司全年銷售收入和付現費用都相同，但甲公司折舊費比乙公司多3000元。另有丙公司與乙公司全年銷售收入和折舊費用都相同，但丙公司付現費用比乙公司多3000元。如果所得稅率均為40%，則三家公司的現金流量如表所示。11123.稅后現金流量（1）根據現金流量的定義計算：營業現金流量=營業收入-付現成本-所得稅（2）根據年末營業結果來計算：營業現金流量=稅后凈利+折舊（3）根據所得稅對收入和折舊的影響計算。營業現金流量=稅后收入-稅后成本+稅負減少=收入×（1-稅率）-付現成本×（1-稅率）+折舊×稅率最常用：決定某項目是否投資時，并不知道整個企業的利潤以及相關的所得稅。13三、現金流量的估計基本原則：只有增量的現金流量才是與項目相關流量增量的現金流量指接受或拒絕某個投資方案后，企業現金流量因此而發生變動，14正確估計出投資方案增量的現金流量，必須注意4個問題。1．相關成本和非相關成本相關成本:與特定決策有關的，在分析評價時必須加以考慮的成本。例如：差額成本未來成本、重置成本和機會成本。非相關成本:與特定決策無關的，在分析評價時不必加以考慮的成本。例如：過去成本、賬面成本、沉入成本。152．重視機會成本在投資方案的選擇中，選擇了一個投資方案，則必須放棄投資于其他方案的機會，其他投資機會可能取得的收益是選擇本方案的代價，即機會成本。163．要考慮投資方案對公司其他部門的影響當采納一個新的項目后，該項目可能對公司的其他部門造成有利或不利的影響。4．對凈營運資金的影響17四、利潤與現金流量投資決策中重點研究現金流量，而把利潤放在次要地位。原因有三：1．整個投資有效年限內，利潤總計與現金凈流量總計是相等的，故現金凈流量可以取代利潤作為評價凈收益指標。182．利潤在各年的公布受折舊方法等人為因素的影響；而現金流量的公布不受人為因素的影響，可以保證評價結果客觀性。3．在投資分析中，現金流動狀況比盈利狀況更重要。19§2項目投資決策評價指標對投資項目進行分析評價的方法：靜態分析方法：不考慮貨幣的時間價值因素的分析方法，回收期法，投資報酬率法。動態分析方法：要考慮貨幣的時間價值因素，NPV法，IRR法，PI法。20一、凈現值法(Netpresentvalue)凈現值指特定方案未來現金流入的現值與未來現金流出的現值之間的差額。或：特定方案未來各年凈現金流量（NCF）的現值之和，（按預定的貼現率折現21（一）基本原理：1.凈現值是按預定貼現率貼現后現金流入量與流出量的差額。2.預定貼現率是所要求的最低投資報酬率或基準收益率，一般為資本成本。3.凈現值大于零，貼現后現金流入大于流出，方案的內含報酬率大于預定貼現率。反之亦然。

NPV=ΣCFIt×(1+i)-t–ΣCFOt×(1+i)-t22例5-3：假設折現率為10%，有三項投資方案，有關數據如下

年份A方案B方案C方案凈收益NCF凈收益NCF凈收益NCF0-20000-9000-120001180011800-18001200600460023210132403000600060046003300060006004600合計50405040420042001800180023凈現值（A）=(11800x0．9091+13240x0．8264)-20000=21669—20000=1669(元)l凈現值(B)=(1200x0．9091+6000×0．8264+6000X0．7513)一9000=10557-9000=1557(元)凈現值(C)=4600×2．487—12000=11440—I2000=、560(元)24（四）NPV法的評價優點：1）反映投資效果，適應于年限相同的互斥項目決策；2）該法假定前后各期NCF均要求按基準貼現率（最低報酬率）取得，比較客觀；3）在考慮投資風險時可以分段采用不同貼現率，比較靈活。25(4)NPV法的評價缺點：1）基準貼現率不易明確取得；2）不能反映投資效率，在各方案投資額不同時，不適應獨立項目決策；3）不適應年限不同的所有方案的比較4）貼現率的高低影響方案選優結論。26二、現值指數(Profitablityindex)未來現金流入的現值與未來現金流出的現值的比率，也稱為現值比率、貼現后收益成本比率。PI=ΣCFIt×(1+i)-t/ΣCFOt×(1+i)-t27上例5-3：現值指數(A)=21669÷20000=l.08

現值指數(B)=10557÷9000=1.17

現值指數(C)=11440÷12000=0．95B方案最優。28例5-4：有兩個獨立投資方案，有關資料如表所示。

2930三、內含報酬率法(Interalrateofreturn)根據方案本身內含報酬率來評價方案優劣的一種方法（一）原理內含報酬率是指能夠使未來現金流入現值等于現金流出現值的貼現率。NPV=ΣCFIt×(1+i)-t-ΣCFOt×(1+i)-t=0PI=1IRR=I31（二）判斷法則1.IRR<資本成本，不可取2.資本成本<IRR<要求的投資報酬率，不可行。3.③IRR≥投資必要報酬率，可取4.多個可行項目互斥選擇比較時，IRR越高越好。（三）特點與現值指數法相似，采用相對比率評價方案。總之：三種方法結合運用：互斥方案：NPV法；獨立方案：現值指數，IRR法32上例4-3：內含報酬率(A)=16％+2％×9÷（9+499）=16．04％內含報酬率(B)=16％+2％×338÷（338+22）=17．88％內含報酬率(C)=7.32%（計算略）B方案最優。33四、回收期法（Paybackperiod）回收期是指投資引起的現金流入累計到與投資相等所需時間，代表投資收回需要的年限。回收期越短，方案越有利。優點：計算簡單，易于理解和運用。缺點：忽視時間價值因素，而且沒有考慮回收期以后的收益。有戰略意圖的長期投資項目早期收益低，中后期收益較高。優先考慮急功近利項目，可能導致放棄長期成功的方案。可作為輔助方法，主要用來測定方案的流動性而非營利性343536五、投資報酬率法（會計收益率法）投資報酬率指方案平均每年獲得的收益與投資之比，反映單位投資每年獲得的報酬優點：直接用報表上的數據，簡單易行。會計收益率是每年平均利潤額與原投資額之比，會計收益率越大，方案越好。計算公式為：37§3項目投資決策評價指標的應用對技術上或經濟上不宜繼續使用的舊資產，用新的資產更換，或用先進的技術對原有設備進行局部改造。更新決策①是否更新？②選擇什么樣的資產來更新？（如何更新）繼續使用舊設備還是購置新設備？38一、更新決策的現金流量分析設備更新：不改變企業的生產能力，不增加企業現金流入；增量現金流量：主要是現金流出，少量的殘值收入屬支出的抵減，而非實質上的流入的增加。只有CFO無CFI，無法計算NPV、PI、IRR收入相同時，成本較低的方案較好39二、固定資產的平均年成本該資產引起的現金流出的年平均值1.不考慮貨幣時間價值：UAC=ΣNCFt/n2.考慮貨幣時間價值：即平均每年的現金流出。

UAC=ΣNCFt×(1+i)-t/(P/A,i,n)40411.不考慮貨幣的時間價值舊設備年平均成本=（600+700×6-200）÷6=767（元）2.新設備年平均成本=（2400+400×10-300）÷10=610（元）應進行設備的更新。424344使用平均年成本法要注意的問題①平均年成本法是把繼續使用舊設備和購置新設備看成是兩個互斥的方案，而不是一個特定的更換設備的方案。即“局外觀”②平均年成本法的假設前提是將來設備更換時，可以按原來的平均年成本找到可代替的設備。45某公司擬用新設備取代已使用3年的舊設備。舊設備原價14950元，稅法規定該類設備應采用直線法折舊，折舊年限6年，殘值為原價的10％，當前估計尚可使用5年，每年操作成本2150元，預計最終殘值1750元，目前變現價值為8500元；購置新設備需花費13750元，預計可使用6年，每年操作成本850元，預計最終殘值2500元。該公司預期報酬率12%，所得稅率30％。稅法規定新設備應采用年數總和法計提折舊，折舊年限6年，殘值為原價的10％。要求：進行是否應該更換設備的分析決策，并列出計算分析過程。4647舉例4-5：甲公司原有設備1臺，購置成本15萬元，預計使用10年，已使用5年，預計殘值為原價10％，直線法計提折舊，現該公司擬購買設備替換原設備，以提高生產率，購置成本20萬元，使用5年，直線法計提折舊，殘值率為10％，使用設備后銷售額從150萬元上升為165萬元，每年的付現成本從110萬元上升為115萬元，舊設備的變現收入為10萬元，所得稅率25％，資金成本率10％。要求通過計算判斷是否更新。48§4投資項目的風險處置前面討論投資決策時，假定現金收支的金額和時間是確定的。但實踐中，不確定性和風險總是客觀存在的，如果較小，一般忽略其影響，把決策視為確定情況下的決策；但如果較大，應對其計量并在決策時加以考慮。對項目的風險處置常用的方法：調整貼現率法；調整現金流量（肯定當量法）49一、調整貼現率法基本思路：對于高風險的項目，采用較高的貼現率計算NPV，然后根據NPV法的規則來選擇方案。關鍵問題：如何根據風險的大小確定風險調整貼現率。50風險調整貼現率方法之一

-----企業的資本成本或必要報酬率加上風險報酬率的總報酬率作為貼現率5152531、風險程度的計算

風險程度是用標準離差率Q來衡量的，標準離差率又取決標準差d和期望平均值。因此，對于A方案來說：（1）計算期望平均值E。第1年E1＝3000×0.25＋2000×0.5＋1000×0.25＝2000（元）第2年E2＝4000×0.2＋3000×0.6＋2000×0.2＝3000（元）第3年E3＝2500×0.3＋2000×0.4＋1500×0.3＝2000（元）

54（2）計算標準差55（3）計算標準離差率Q現金流入的離散程度（標準差），可以反映其不確定性的大小。但標準差是一個絕對數，不便于比較不同規模項目的風險大小。故引入變化系數（標準離差率）以便解決，變化系數是標準差與期望值的比值，是用相對數表示的離散程度，即風險大小。為了綜合各年的風險，對具有一系列現金流入的方案用綜合變化系數描述

562、確定風險報酬斜率

573．確定風險調整貼現率584．按風險調整貼現率計算凈現值59風險調整折現率方法之二----采用資本資產定價模型當前的無風險報酬率為4%，市場平均報酬率為12%，A項目的預期股權現金流量風險大，其β值為1.5；B項目的預期股權現金流量風險小，其β值為0.75。A項目的風險調整折現率=4%+1.5×（12%-4%）=16%B項目的風險調整折現率=4%+0.75×（12%-4%）=10%6061