基于投資價值的財務報表分析-以創業環保為例

還碧水于世間送清新于人間2023/2/5戰略分析1會計分析2財務分析3Contents目錄4前景預測及投資價值評估還碧水于世間送清新于人間2023/2/52023/2/501（一）公司簡介Contents戰略分析02（二）環保行業分析03（三）競爭戰略分析（SWOT）04（四）公司戰略分析還碧水于世間送清新于人間2023/2/52023/2/5天津創業環保股份有限公司是于1993年6月8日在中華人民共和國注冊成立的股份有限公司。主要從事污水處理設施的建設、設計、管理、經營、技術咨詢及配套服務，環保科技及環保產品的開發經營。1995年6月30日在上海證卷交易所上市。（一）公司簡介簡介主業還碧水于世間送清新于人間2023/2/52023/2/5公司擁有國內最好的污水處理研究中心,形成了從研究設計到施工再到運營的污水行業完整的產業鏈，包攬天津市約44%的污水處理工作。創業環保公司從2002年起至今已成功進入貴州、湖北、江蘇、安徽、云南、浙江等省份，市場服務范圍涵蓋了中國的西南、長江中游地區和江浙一帶，業務涉及了供水、污水處理廠的特許經營、污水處理廠建設，技術咨詢服務等業務擴展還碧水于世間送清新于人間2023/2/52023/2/5注重禮還碧水于世間送清新于人間（二）環保行業分析國家政策2015年4月，國務院正式發布《水污染防止行動計劃》，明確全面控制污染物排放，專項整治十大重點行業。國家發改委發布《關于制定和調整污水處理收費標準等有關問題的通知》，要求合理制定和調整收費標準。行業面臨升級國家“十二五”規劃綱要提出了“綠色發展，建設資源節約型、環境友好型社會”這一要求。環保產業面臨著轉型升級為環境綜合服務業的大趨勢，傳統的小型污水廠難以達到污水處理要求，技術指標不合格，發展潛力束縛性也很大，這勢必將加劇競爭程度2023/2/52023/2/5S1.有較強的項目融資能力，與國內外金融機構有比較良好的合作關系。S2.擁有(或管理)多家污水處理廠，在國內市場已形成一定規模。S3

有一定科研、技術創新能力，具有一定的研發能力。還碧水于世間送清新于人間ACB優勢（三）SWOT分析2023/2/52023/2/5

S2.擁有(或管理)多家污水處理廠，在國內市場已形成一定規模，具有一定的品牌影響力。而同行業的龍頭企業重慶水務的主要業務分布在重慶市，收入的80%來自于重慶市，所以相比創業環保在全國的業務范圍很廣，品牌知名度也相對較高。2023/2/52023/2/5劣勢010203貨幣資金不充足，低于行業平均水平。組織結構不盡合理，內部運作和管理缺乏完善的制度支持。投標運作過程缺乏規范，投標經驗積累不足.還碧水于世間送清新于人間2023/2/52023/2/501貨幣資金不充足，低于行業平均水平。還碧水于世間送清新于人間2023/2/52023/2/5機會010203O1.國家“十二五”規劃，環保重視度提高，加大對污水處理項目的資金投入。在此期間，我國環保產業投資額將達

3.4

萬億元。O2.大量先進的技術、工藝和設備進入應用領域。O3.社會環保意識增強，督促水環保設施的大力建設。還碧水于世間送清新于人間2023/2/52023/2/5產業政策我國對環保產業持大力扶持的態度，不斷出臺相關政策可以看出國家重視和規范環保產業市場的決心是堅定的，也在逐步頒布和完善相關政策法規,關注的焦點在不斷變化，但污水處理絕對是一個重要領域。經濟環境我國社會主義市場體制己經初步確立，規范的市場監管體系正在逐步形成和完善之中，競爭、效率、公平和透明己經是企業界的共識;同時，我國經濟的開放程度不斷提高，經濟全球化的影響作用越來越顯著。擇“僅文字”。社會文化可持續發展己經是家喻戶曉、深入人心，可持續發展已經成為一項重要的國策。我國公民近幾年在環保意識方面和環保服務付費意識等方面獲得了很大的提高。全民環保意識明顯增強。（四）公司戰略分析-外部環境分析-還碧水于世間送清新于人間2023/2/52023/2/5目前國內的污水處理廠的商業運營模式主要有：BOT、TOT、BT等模式。從事污水處理工程投資和運營類的公司有：中原環保、創業環保、興蓉投資、桑德環境、首創股份、武漢控股、國中水務、洪城水業、重慶水務、南海發展。（四）公司戰略分析-主要競爭對手分析從上表我們看到，創業環保的主要競爭對手有首創股份、重慶環保，其營收也只能占到行業老三的位置。還碧水于世間送清新于人間2023/2/52023/2/501（一）關鍵會計政策辨析Contents會計分析02（二）應收賬款分析03（三）無形資產分析還碧水于世間送清新于人間2023/2/52023/2/5天津創業環保股份有限公司是以污水處理和中水回用為主的集水工程建設業、水工程制造業、水工業的科研、設計、開發、服務于一體的水工業企業集團。根據重要性水平及企業相關特征，我們認為關鍵會計政策有應收賬款壞賬準備的計提和無形資產的確認和計量。還碧水于世間送清新于人間（一）辨析關鍵會計政策2023/2/52023/2/5（二）應收賬款分析

1、壞賬準備計提分析應收賬款-排水公司單位：億元從應收賬款的近五年趨勢圖中，我們可以發現創業環保的應收賬款的金額在行業中相對是比較大的高于行業老大首創股份和重慶水務，也遠超行業平均值。（二）應收賬款分析還碧水于世間送清新于人間2023/2/52023/2/5應收賬款-排水公司單位：億元通過上表，我們可以看出，創業環保如此巨大的應收賬款，幾乎都是天津的排水公司的欠款。每一年，天津排水公司的應收賬款都占創業環保營業收入的接近50%。并且，排水公司的欠款并沒有及時歸還。但是，面對如此巨額且嚴重拖欠的應收賬款，創業環保并沒有計提壞賬準備。還碧水于世間送清新于人間2023/2/52023/2/5對于沒有計提壞賬準備，創業環保是在報表中是這樣披露的：我們認為，如果收到如此大數量的還款，創業環保可能會進行公告，但是在查看了相關公告后，并沒有發現創業環保對于還款的披露。因此我們懷疑，創業環保很可能沒有收到還款。還碧水于世間送清新于人間2023/2/5

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2.應收賬款關聯方情況根據上表顯示，創業環保應收賬款關聯方只占應收賬款比重1.57%，這說明應收賬款的政策比較穩健。但是，在創業環保往年的公告上有這樣一段披露：2023/2/52023/2/5

還碧水于世間送清新于人間2023/2/5因為無法在查到這家排水公司的情況和背景，所以我們我們懷疑，排水公司是否與創業環保有關聯方關系。2023/2/5還碧水于世間送清新于人間1、無形資產政策分析創業環保的無形資產中，除了專利技術、土地使用權等，有一項特殊項目，即特許經營權。特許經營權——即在特定時期內(“特許經營期間”)，本集團(天津地區除外)與政府機或其下屬公司合作，從事開發、融資、營運及維護公共污水處理服務（“特許經營服務”）設施。本集團可以根據合作協議中的條款運營此設施并提供特許經營服務，并在特許經營期結束時將該等設施無償轉讓給政府機構。《污水處理委托協議》約定了特許經營服務的執行標準以及價格調整機制，以訂明本集團執行的特許經營服務。2023/2/5（三）無形資產分析2023/2/5還碧水于世間送清新于人間對于特許經營權，按照企業會計準則第2號的解釋，如果經營者取得權利(特許權)向公共服務使用者收費，則將資產列作無形資產；如由授權當局支付或保證最低交通流量部分，則列作金融資產。根據創業環保的年報披露，將其確認為無形資產-特許經營權，并根據特許經營期限以直線法按照25至30年平均攤銷。2023/2/52023/2/5還碧水于世間送清新于人間2.BOT模式與TOT模式BOT（build-operate-transfer）是私營企業參與基礎設施建設，向社會提供公共服務的一種方式。中國一般稱之為“特許權”，是指政府部門就某個基礎設施項目與私人企業（項目公司）簽訂特許權協議，授予簽約方的私人企業（包括外國企業）來承擔該項目的投資、融資、建設和維護，在協議規定的特許期限內，許可其融資建設和經營特定的公用基礎設施，并準許其通過向用戶收取費用或出售產品以清償貸款，回收投資并賺取利潤。政府對這一基礎設施有監督權，調控權，特許期滿，簽約方的私人企業將該基礎設施無償或有償移交給政府部門。2023/2/52023/2/5還碧水于世間送清新于人間TOT是英文Transfer-Operate-Transfer的縮寫，即移交——經營——移交。TOT方式是國際上較為流行的一種項目融資方式，通常是指政府部門或國有企業將建設好的項目的一定期限的產權或經營權，有償轉讓給投資人，由其進行運營管理；投資人在約定的期限內通過經營收回全部投資并得到合理的回報，雙方合約期滿之后，投資人再將該項目交還政府部門或原企業的一種融資方式。2023/2/52023/2/5還碧水于世間送清新于人間3、特許經營權占無形資產比重從上表可以看出，公司無形資產中特許經營權比重一直很高，尤其是2014年甚至達到了99%，這個比例是非常大的。因此，我們可以說，創業環保的特許經營權占總資產的比例非常高。2023/2/52023/2/5還碧水于世間送清新于人間2014年2月18日，天津市水務局、天津市建委授予本公司紀莊子、咸陽路、東郊及北倉四座污水處理廠特許經營權即創業環保以四座污水處理廠的固定資產和土地使用權換取特許經營權。因此，在2014年，創業環保的無形資產上升到99%，固定資產總額以及所占比例都有所下降。除了2014年，其他年份的特許經營權比重高達80%多，這是由于創業環保采取上文提到的BOT模式。簡單來說，就是創業環保建造污水處理廠等，與政府簽訂了長期合同，處理政府的污水，擁有特許經營的權利。而這些污水處理有關的固定資產，在特許經營期間，則由固定資產轉為無形資產。可以說，正是由于采用了BOT模式，創業環保的無形資產才這么高。2023/2/52023/2/5還碧水于世間送清新于人間2023/2/5同時，由此種模式也可以看出，創業環保的絕大部分的業務和政府有關，主要是市政的污水處理，而較少工業污水處理業務較少。這點從創業環保的排名前五的客戶性質上也可以看出。2023/2/5還碧水于世間送清新于人間再看重慶水務的無形資產結構從上表我們可以看出，重慶水務的無形資產的構成則根本不存在特許經權。這也是因為重慶水務采用的是TOT的經營模式，因此沒有無形資產。企業的資產大多是以固定資產的形式存在。2023/2/52023/2/52023/2/501（一）資產結構分析Contents財務分析02（二）負債和經營管理03（三）現金流量分析還碧水于世間送清新于人間2023/2/5還碧水于世間送清新于人間2023/2/5（一）資產結構分析1.貨幣資金分析2023/2/5還碧水于世間送清新于人間2023/2/52023/2/5還碧水于世間送清新于人間從貨幣資產三個公司對比圖表中我們可以看出，創業環保從2010到2013年一直處于增長趨勢。但是貨幣資金總額無論是對比行業數據還是和行業龍頭重慶水務和首創股份都相對較低。原因：一、相比重慶水務和首創股份，創業環保的資產規模的營收規模都相對過低。因此經營產生的的貨幣資金相對較低。而且從前面應收賬款的分析我們也可以看出，創業環保的營業收入只能占到老三的位置，但是應收賬款總額卻是“行業老大”。所以也就不難理解其貨幣資金規模過小了二、相比行業均值，創業環保的貨幣資金也是遠高行業均值。主要是因為創業環保的應收賬款從前面的分析我們也可以看出，在行業里面也是最高的。導致其拉低了其貨幣資金的期末余額。2023/2/52023/2/5還碧水于世間送清新于人間2023/2/52.資產負債率分析2023/2/5還碧水于世間送清新于人間從圖表中我們看出，創業環保的資產負債率近五年來一直高于行業平均值，但是低于首創股份。主要是因為，企業最近五年的長期借款和應付債券占比過高。2023/2/52023/2/5還碧水于世間送清新于人間2023/2/5

3.固定資產結構分析2023/2/5還碧水于世間送清新于人間從上表中我們可以看出，創業環保的固定資產占總資產比重要低于行業平均值，主要是因為創業環保的業務模式主要是BOT模式，所以導致固定資產在和政府簽訂污水處理協議，取得特許經營權的時候轉入無形資產所致。而重慶水務的業務模式是采取的TOT，所以其污水處理廠都計入固定資產。而不是和政府簽訂協議之后將固定資產轉入無形資產。所以其固定資產占總資產比重較大。

2023/2/52023/2/5還碧水于世間送清新于人間1.短期償債能力分析——營運資本營運資金=流動資產-流動負債由上表可以看出，從2010年至2013年，創業環保營運資本在不斷增加，2014年較2010年增加了40.4%，表明了企業短期償債能力在不斷增強。2023/2/5（二）負債和經營管理分析2023/2/5還碧水于世間送清新于人間2023/2/5由上表，創業環保5年間流動比率、速動比率不斷上升，表明企業短期償債能力在增強，企業短期負債的償還能力在不斷提升。2023/2/5還碧水于世間送清新于人間2.長期償債能力分析2023/2/52023/2/5還碧水于世間送清新于人間一般來說，負債與所有者權益比率越低，表示企業的負債有較多的資本作為償債保證，企業的償債能力越強，對債權人權益的保障也越可靠。從產權比率來看，兩企業五年來產權比率基本處于上升態勢，這主要是由于負債增長速度要高于所有者權益增速，而創業環保長期償債能力要優于首創股份，但在2014年創業環保負債減少，所有者權益增加，使得產權比率較上年降低。2023/2/52023/2/5還碧水于世間送清新于人間3.經營管理效率2023/2/52023/2/5還碧水于世間送清新于人間2023/2/5由上圖可以看出，創業環保的毛利率比較穩定，但是也呈下降趨勢。首創股份除在2012年，2013年毛利率略高于創業環保外，其余年份均低于創業環保。主要原因是兩個企業近年來都在擴張業務，創業環保聚焦主業進軍了全國多地，業務擴張拉低了毛利率；首創近年則是多元化經營，其主要營收來自地產，其他業務收入占比相比污水處理也較多，所以大大拉低了其毛利率。

2023/2/5還碧水于世間送清新于人間4.營運能力分析2023/2/5由圖可以看出，創業環保應收賬款周轉率明顯低于首創股份，這主要是因為創業環保的應收賬款在逐年增加，說明創業環保的營運資金過多呆滯在應收賬款上，將會影響企業短期資金周轉和償還能力。2023/2/5還碧水于世間送清新于人間2023/2/5創業環保和北京首創總資產周轉率比較由圖可以看出，從2010年至2013年創業環保總資產周轉率呈下滑趨勢，說明企業資產經營管理水平下降，資產的利用效率有所下降。2023/2/5還碧水于世間送清新于人間由圖可見，創業環保從2010年至2014年流動資產周轉率呈下降趨勢，表明企業流動資產的周轉速度下降，資產利用效率下降，盈利能力下降。相比創業環保，首創股份流動資產效率低于創業環保，說明了首創股份在2010年至2014年的盈利能力比創業環保要弱，而在2014年持平。2023/2/52023/2/5收入質量分析、盈利質量分析、償還借款能力+財務彈性現金流量趨勢分析一二Contents目錄（一）現金流量分析還碧水于世間送清新于人間2023/2/5一、收入質量分析從上表看，創業環保收入質量相對首創較高，企業通過銷售商品或提供勞務創造現金凈流量的能力要高于首創。但是兩者相對來說應收的現金含量比率都不是很高。還碧水于世間送清新于人間2023/2/5二、盈利質量分析從表中分析，創業環保的盈利質量相對首創較高；但是首創的凈利潤要大于創業環保還碧水于世間送清新于人間2023/2/5償還借款的能力相對較高；企業對市場機遇和市場逆境的應變能力好。一旦出現難得的投資機會或其他有利可圖的機遇，可以迅速加以利用；一旦市場出現意想不到的市場逆境，也可以游刃有余，坦然應對，還本付息和股利支付的能力也能得到很好的保障。三、償還借款能力+財務彈性分析2023/2/5還碧水于世間送清新于人間四、趨勢分析2023/2/52023/2/5還碧水于世間送清新于人間因為公司在2012年收到一筆7.5億的土地補償款，使12年投資活動現金流量凈額為正數。總體看來，天津創業經營活動現金流量凈額4年來均為正，而投資活動現金流量凈額和籌資活動現金流量凈額則為負。此外，經營利潤、銷售收入分別以7.61%、5.67%的增長率高速增長。說明創業環保是一個處于成長期的企業。作為一個成長期的企業，企業的戰略目標是爭取最大市場份額，戰略路徑可以是市場營銷，通過改變價格形象和質量形象來實現市場擴張。由于較大的經營活動現金流量凈額使企業的現金流量凈額維持在正值，意味著企業的經營風險進一步降低，企業正在邁向成熟期的過程。此外，創業環保在近四年的現金凈流量主要來自經營活動產生的現金流量,說明它具有良好的發展前景。2023/2/52023/2/52023/2/501（一）財務報表評價和預測分析Contents前景分析及投資價值評估02（二）投資價值評估還碧水于世間送清新于人間2023/2/52023/2/5（一）財務報表預測分析一、銷售收入預測2023/2/52023/2/5（一）財務報表評價及預測分析一、以前年度財務報表評價優勢分析：1.創業環保在過去的五年，聚焦主業，營業收入穩步增長，短期和長期償債能力相對行業平均水平處于中上游水平，有較好的償債能力，資產負債率雖然高于行業平均，但是企業償債能力問題不大。2.企業的銷售收入現金含量比率相對行業規模相似的首創要高出很多。企業營業收入的質量相對較高3.企業在過去的五年中，在全國