閱讀參考資料:基金資產配置、績效考核與基金創新

第一節基金資產配置一、基金證券投資管理的主要類型1、積極型管理是指在市場并非有效的觀念下，投資者試圖通過尋找未被準確定價的證券，因而有機會系統地戰勝市場、獲得超額收益，這種股票管理方式稱為積極型管理；1積極型投資管理要求投資對象的相對集中，它適合風險承受能力較高的、希望獲得高收益的投資者我國大多數基金采取積極型投資管理；積極型股票投資管理的具體策略：以獲取市場超額收益為目標，主要包括以基本分析為基礎、以技術分析為基礎和市場異常策略三類。2

基本分析中，要關注低市盈率市場與股票

某一股票的市盈率＝該股票每股價格/該股票每股收益某一市場的平均市盈率＝該市場股票總市值/該市場股票稅后利潤總額靜態市盈率=每股價格/已實現的上年度實際每股收益動態市盈率=每股價格/預測的本年度每股收益

3B股低點（上海B股指數曾經最低21點，許多個股不到0.10美元）、港股低迷時，市場平均市盈率都相當低。2005年銀行一年期存款利率處于2%左右低位，滬深A股平均市盈率只有10倍，而且個股價位普遍偏低，投資價值非常明顯；2014年年初，滬深主板市場的平均市盈率也并不高，具備一定投資價值，但個股價位相差相對較大，選股難度高于2005年。

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市盈率、市凈率、題材相結合實例：2007年年初時，上證綜合指數已經從2006年初的1169點上漲121%到達了2006年底的2585點；有一部份中高價股已經上漲兩三倍；銀行等權重股也已到相對高位，工商銀行2007年1月4日的最高價6.79元，此后幾次回調到4.70元左右，直到2007年8月13日才創出新高；封閉式也已經走出翻番行情（例如基金裕隆已由2006年初的0.558元上漲186%到達2006年底的1.595元；兩市股票靜態和動態市盈率已達43倍和33倍；5當時部分中小投資者不敢再買股票和基金；但認真分析，就可以看到還有一些股票雖然接近30倍的市盈率指標不是很低，但低市凈率、低價、題材豐富，可以用來比較放心的納入投資組合；例如下頁的3只股票，當時類似股票還有許多，它們不屬于一線績優股，大部分屬于二線績平股：6股票名稱年初價格2006年每股收益每股凈資產靜態市盈率凈態市凈率部分題材上海金陵3.580.1531.8029.81.80有線器材、上海本地、地產增值青島堿業3.710.123.1530.91.18參股券商、地產增值、堿業巨頭、化肥品牌青島雙星2.530.092.2128.11.14地產增值、低價、輪胎巨頭7上證綜指2007年上半年上漲48%，即（3820.70/2585-1）×100%=48%；上表中所舉例的3只股票，2007年6月29日收盤價分別為7.43元、8.01元、5.85元，在2007年上半年漲幅分別為108%、116%、131%，都跑贏了大盤。

8要慎重對待那些市盈率不高但市凈率偏高的股票，例如中國石油上市價格在37元時，市盈率37元/0.75元=49倍；偏高；跌到22.5元時，22.5元/0.75元=30倍；市盈率不很高；但市凈率22.5元/3.7元=6倍，并不算低；（有的股評文章當時對國內外各類石油公司超級大盤股分類：有資源有技術的、有資源無技術的、有技術無資源的；該文認為中石油有一定技術但資源偏少，市凈率不應較高；后來中石油跌破10元，2014年每股7元多，但每股累計分紅1.81元，復權價在每股9元多）。9

一些市盈率不很高，但市凈率和絕對價格很高的股票，一旦業績下降則股價下跌的幅度有時會很大。

靜態市盈率與動態市盈率指標各有其參考價值；但是如果已經把某一市場的靜態市盈率炒作到難以接受的高位，然后勉強從也已經很高的動態市盈率中去尋找投資理由，則投資風險相對已經較大。10

市場中立多空策略市場中立多空策略是力求把管理人選擇股票的能力資本化的一種積極的策略。在股票市場允許作空時，管理人在分析股票市場單個股票的期望收益率的基礎上，把股票劃分為“高期望收益率股票”和“低期望收益率股票”，并按照下列方式之一行事：第一，只購買高期望收益率股票；第二，賣空低期望收益率股票；第三，在買入高期望收益率股票的同時賣空低期望收益率股票。11市場異常策略1、小公司效應是指小公司（以市值總額衡量）的投資組合的表現要優于股票市場（既包括大公司也包括小公司）的表現。12日期中小企指數環比%定基%上證綜指環比%定基%深圳綜指環比%定基%200506081095-1001116-100276-1002005123014181301301162104104279101101200612292493176228267623024055119820020071228592723854152621974721447263524200804183977673633095592779316433713從上表中指數對比可見，從2005年6月8日深圳中小板企業指數推出后不久，就趕上2005年下半年到2007年10月的股市大漲行情，目前雖有回調，但漲幅仍然較為可觀，截止2008年4月18日，接近3年時間指數的總漲幅：中小企業板263%，深圳綜合指數237%、上證綜合指數則只有177%，總體來看中小企業板的公司股價平均漲幅較高；但是從上表可見，在中小企業板推出的最初半年，它的漲幅較高，明顯高于深圳綜指和上證綜指，隨著時間推移，這種優勢就不明顯了，2006年上證綜指漲幅最高，2007年深圳綜指漲幅最高；2008年以來中小企業板最抗跌。14機構投資者和個人投資者青睞小盤股，主要看好其較高的股本擴張能力和較活躍的股性；小盤股如果業績不能高速增長，從長期來看，也難以帶給投資者良好回報，甚至可能把投資者套牢：15曾有學生在某篇股權分置改革論文初稿中這樣寫到：“大族激光首次公開發行股票的發行價為9.2元；上市以后最高價為上市首日（2004年6月25日）的48.00元；最低價為2005年6月6日的7.65元。

大族激光上市以來，2004年的年收盤價為18.60元；2005年的年收盤價為10.49元（認為與48元相比投資者損失近80%）；呈現連年大幅下跌的走勢。”通篇痛批大族激光深度套牢了投資者，甚至由此否定股權分置改革；這篇論文初稿的主要錯誤之一就是沒有借用除權參考價公式，計算因分配攤低的成本價。16實際上可按以下這樣分析：大族激光2004年6月8日首次發行新股2700萬股，每股9.20元，假設投資者上市首日（2004年6月25日）以收盤價39.09元買入；則：①2004年分配方案為10派2元轉增5股，方案實施后投資者成本可降到：（39.09元-0.20元）/1.5=25.93元

（0.20元含稅；紅利稅忽略不計，下同）17②2005年11月股權分置改革向流通股東10送3.5股，方案實施后成本可降到：25.93元/1.35=19.21元③2005年分配方案向全體股東每10股派2.5元轉增5股，實施后成本可降到：(19.21元-0.25元)/1.5=12.64元；18④2006年分配方案向全體股東10股派1元送轉5股，實施后成本可降到：（12.64元-0.10元)/1.5=8.36元可見，即便投資者在上市首日以39.09元買入，成本也已經攤低到8.36元，與2008年4月18日收盤價19.89元相比，投資者仍有獲利138%，即：（19.89元/8.36元-1）×100%=138%。19但是，同為激光設備制造的華工科技，2000年6月8日上市，流通盤3000萬股，發行價13.98元，上市首日收盤57.35元，（57.35元/13.98元=410%，與大族激光的424%接近），10月25日最高價曾達84.62元；我們僅以57.35元為基礎，借用除權參考價公式來計算投資者的持股成本：①2000年的分配方案執行后：57.35元-0.30元=57.01元；20②2001年的分配方案執行后：57.01元-0.20元=56.81元；③2002年的分配方案執行后：（56.81元-0.13元）/2=28.34元④2003年的分配方案執行后：（28.34元-0.10元）/1.3=21.72元⑤2004年的分配方案執行后：21.72元-0.40元=21.32元⑥2005年股權分置改革后：21.32元/1.46=14.60元21⑦2005年年報中公布不分配不轉增；⑧2006年年報中公布不分配不轉增；如果上市首日以收盤價57.35元買入、2008年4月18日持股成本如前所算至少在14.60元，而此日該股收盤9.50元，投資者仍然套牢，虧損幅度為：：（9.50元/14.60元-1）×100%=-35%。可見，并不是投資小盤股都賺錢。22大族激光的優厚分配，后盾是公司利潤的成長性高于華工科技，見下表：年份20002001200220032004200520062007凈利潤大族激光----46416046887516820華工科技5021454840423767415035083537450123曾經高成長公司的業績一旦大幅下降，往往股價跌幅會較大，給投資者帶來較大風險；大族激光2009年上半年業績大幅下降。小結：在不太高的價位，中長線投資于能夠持續高成長、高送轉股的小盤股可能獲得較好收益；成長性較差或介入價位過高，則即使是小盤股也會有較大風險；（一些中盤低價股，也與小盤中價股一樣符合小市值股定義）24

被忽略的公司的效應是指那些被證券分析師們忽略的公司將會取得優于那些備受關注的公司的表現。這里，“備受關注的公司”，（例如我國滬深股市上浦東概念的“兩橋一嘴”、“深發展和四川長虹”、“1998年的十大牛股，都曾經歷史表現極好），但經過股評家長達幾年反復推薦、連續大幅上漲，終于炒作過度，產生了一定泡沫，以至于在后來某一段時間市場表現反而不如哪些被忽視的公司。25

2006年度十大牛股與十大熊股出爐據萬德資訊統計，2006年12月20日前的250個交易日中，股價上漲最多的股票為：ST環球，漲811.79％；馳宏鋅鍺，漲667％；泛海建設，漲663％；鵬博士，漲526％；遼寧成大，漲521％；瀘州老窖，漲511％；東方金鈺，漲498％；贛南果業，漲469％；山西汾酒，漲465％；寶鈦股份，漲464％。它們可稱得上是2006年的”十大牛股“。26而“十大熊股”為：

金宇車城，跌49.52％；金德發展，跌46％；江蘇吳中，跌38％；SST生化，跌29％；SST朝華，跌29％；SST聚友，跌25％；SST海納，跌18％；凱恩股份，跌17.7％；飛亞股份，跌13％；SST星美，跌12％。

27巨田基金管理有限公司投資管理部副總監、基金經理冀洪濤認為，大牛股中，公司轉型或者重組，給股票提供了巨大的上漲空間。而像寶鈦股份、馳宏鋅鍺這樣的股票，則受益于商品期貨的牛市行情。在大熊股中，原來的大莊股居多，其共同特征是莊家控盤程度較高，而公司業績沒有跟上，莊家沒有人跟風只能黯然離場。

28國信證券研究所副所長蔣國云博士指出，十大牛股中，具有三個重要特點之一：一是有重大重組行為，二是屬于消費品行業，三是屬于大宗原材料商品。下跌的都是原來的老莊股，或者基本面持續惡化的上市公司。在三類題材中，他最看好消費類股票，因為百姓消費品是永遠需要的。股民應該從一牛一熊的對比中得到鏡鑒，理性投資。29

日歷效應

是在統計檢驗的基礎上提出實施某些策略的最佳時機，例如1月份效應（一些發達國家的股市多數年份的一月份能獲得較高收益）

、年度中的月份效應（我國有些資金十二月份要撤離，使得多數年份十二月份行情較低迷；而我國春節有時在一月份有時在二月份，春節過后重新開市時，多數時候有上漲行情）。既要注意這些現象，又不能過于迷信，要每年情況具體分析。

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內部人利用他們的特權地位可以獲得超額收益。一些情況下能獲得超額收益，例如提前知道dt水泥分配方案、zz電力提價、bhyh參股網絡；（一些情況下并不能獲得超額收益，例如NF化工臨時改方案、ZK創業改目標位、深交所調控措施的效力；市場是千變萬化的；在發達國家和地區還有嚴厲打擊內幕交易）。31

市場過度反應假設當未預期到的有利信息出現時，人們可能出現過度反應，使價格實際上升的比本來應上升的要高，此后則因為這一信息的真實情況，將使股票價格下跌，向本應具有的價值回歸。反之，當未預期到的不利信息出現時，人們的過度反應將導致價格的過度下跌和隨后的反彈；2008年春節后期貨白糖因雪災影響暴漲1000元，過度反映。32

2、消極型管理指在市場是有效的觀念下，投資者認為所有的證券都已被準確定價，任何人都沒有機會系統地戰勝市場、獲得超額收益，這種股票管理方式稱為消極型管理；消極型投資管理要跟蹤某個市場指數，因此投資組合得到充分的分散，適合風險承受能力較低、對收益要求不高的投資者。33消極型股票投資管理的策略（1）簡單型消極投資策略（也可稱為簡單型長期持有策略）遵循隨機方法或某種預先設定的準則進行投資。一旦確定了投資組合，就不再發生積極的股票買入或賣出行為，而進出場時機不是投資者關注的重點。34（2）組合型消極投資策略模擬市場構造投資組合，以取得與比較基準相一致的風險收益結果。進出場時機同樣不是投資者關注的重點。35股票指數法：認為在有效市場中，最有效率的投資組合是“市場組合”，因此應使用能夠代表市場的指數作為投資組合構造基礎，實現市場水平的風險與收益。股票指數法認為任何積極型股票投資策略都不可能取得高于其風險承擔水平的超額收益。36構造復制性投資組合首先要選定要跟蹤的指數，在此基礎上構造該指數相配比的投資組合。跟蹤誤差是基準指數與復制性投資組合之間的業績差異，數法股票投資策略的目標是使跟蹤誤差趨近于零。影響跟蹤誤差的因素：股票數量、交易成本、存在零股定單的問題、動態復制過程。37

3、混合型管理混合型管理是指采用積極型管理和消極型管理結合方式的管理。現實中的基金經理所使用的股票投資管理策略要復雜得多，很多時候是介于兩種極端情形之間的策略。38

二、基金的資產配置（一）基金的投資目標

1、基金投資目標的構成要素

（1）本金安全，它包括兩方面的內容，第一，名義上的安全，即回收時的本金數額與初始投資時的金額相等；第二，實際上的安全，即保持本金原有的購買力或價值。（2）收入穩定，收入既包括經常性收入——按時可得的債息或股息收入，也包括因市場價格變化而獲得的資本增值。（3）資本增長，資本增長通過證券價格的上漲實現。39

2、我國基金投資目標的分類（1）高風險高收益型，這類基金尋求為投資者提供更大的資本增值的機會，它的收益和投資風險都很大，資產以高風險股票或垃圾債券為主。（2）低風險長期收入型，這類證券投資基金比較注重長期的收益，其力求使基金持有人獲得比較穩定的回報。資產組合以債券和藍籌股為主。（3）平衡分散型，這類證券投資基金介于前兩種基金之間，其力求實現收益和風險的平衡，使持有人定期獲得合理的回報。它的投資目標是同時兼顧資本增值和穩定收益，這類基金的投資組合中既包括高風險高收益的資產也包括低風險的高息債券。40

三、基金資產配置的步驟1、將可供投資的對象（資產）分成幾大類2、預測各大類資產的未來收益3、根據投資者的偏好確定各大類資產在投資組合中的比重41

附：我國對證券投資基金的投資限制1、單個基金投資于股票、債券的比例，不得低于該基金資產總值的80％；2、單個基金持有1家上市公司的股票的市值，不得超過該基金資產凈值的10％；3、同一基金管理人管理的全部基金持有1家公司發行的證券股份數目，不得超過該證券的10％；4、單個基金投資于國家債券的比例，不得低于該基金資產凈值的20％；（對一些近幾年成立的基金已放寬，如有的降到5%甚至更低）5、債券回購的資金余額不得超過基金凈資產的40%。42四、基金戰略性資產配置的涵義與意義1、基金戰略性資產配置的涵義

戰略性資產配置，是根據證券投資基金的投資目標和所在國家的法律限制，確定基金資產分配的主要資產類型以及各資產類型所占的比例。

基金戰略性資產配置往往在很大程度上決定基金的收益水平。

2.戰略性資產配置對風險與收益的權衡取舍可以分成三大類型：

高收益高風險型、長期成長與低風險型、一般風險與收益平衡型。

433.戰略性資產配置的基本要素

戰略性資產配置過程包括四個基本的要素：（1）確定投資組合里面可以包括的合適資產——投資范圍；(2)確定這些合適的資產在基金的計劃持有期內的預期回報率和風險水平；（3）在估計各種資產的預期回報率和風險之后，利用投資組合理論和資產配置優化模型及相關軟件，找出在每一個風險水平上能提供最高回報率的投資組合確定資產組合的有效前沿；（4）在可容忍的風險水平上選擇能提供最高回報率的投資組合，作為基金的戰略性資產配置——在資產組合的有效前沿上選擇最合適的組合點。44五、基金動態資產配置動態資產配置（DynamicAssetAllocation）也稱為資產混合管理（AssetMixManagement），指的是基金管理者在長期內對各資產類別的混合比例進行調整與否以及如何調整的策略問題。動態資產配置一般指的是一個中期的過程，一般性方法和策略有三種：買入并持有策略、恒定組合策略、投資組合保險策略。451、買入并持有策略買入并持有策略是指購買初始資產組合，并在較長時間內（中期）持有這種資產組合。(1)買入并持有策略適用于資本市場環境和投資者的偏好變化不大，或者改變資產配置狀態的成本大于收益時的狀態。(2)采取買入并持有策略的投資者通常忽略市場的短期波動，而著眼于中期甚至長期投資。(3)買入并持有策略意味著投資組合中各類資產的相對權重會隨著市場的變化而改變。買入并持有策略適用于穩健向上的牛市。462、恒定組合策略恒定組合策略是指保持組合中各類資產的固定比例。(1)恒定組合策略對資產配置的調整并非基于資產收益率的變動或者投資者的風險承受能力變動，而假定資產的收益情況和投資者偏好沒有大的改變，因而最優投資組合的配置比例不變。(2)恒定組合策略適用于風險承受能力較穩定的投資者。(3)在股票市場上漲時，恒定組合策略要求賣出部分股票轉而投資于貨幣市場工具，減少了較高收益率的股票資產的比例。在股票市場行情下跌的過程中，恒定組合策略要求賣出貨幣市場工具轉而投資于股票資產。恒定組合策略較適合于箱型震蕩市場。47

3、投資組合保險策略投資組合保險策略是在將一部分資金投資于無風險資產從而保證資產組合的價值不低于某個最低價值的前提下，將其余資金投資于風險資產并隨著市場的變動調整風險資產和無風險資產的比例，從而不放棄資產升值潛力的一種動態調整策略。投資組合保險策略在股票市場上漲時提高股票投資比例，而在股票市場下降時降低股票投資比例，從而既保證資產組合的總價值不低于某個最低價值，同時又不放棄資產升值潛力。投資組合保險策略適合于牛市初期追漲或熊市初期殺跌。48

“06反動、07反恐、08反貪”的借鑒作用

網絡上關于“06年反動、07年反恐、08年反貪”的帖子，2007年上半年最多（最早的則在2006年）；這種大膽預測、及早確定操作總體思路的做法，可能值得基金和普通中小投資者在進行戰略性資產配置和動態資產配置的時候參考。

有的投資者傾向于認為“沒有人可以預測未來”，認為“依靠主觀的臆想和判斷”容易脫離實際；但更多的投資者認為股票市場的中長期發展趨勢有可能大體上預先判斷，并做好應對準備。

在滬深股市2006年初—2008年底這一長度為3年的牛熊市周期中，按照“06年反動、07年反恐、08年反貪”的思路指導操作，總體是正確的。

49第一階段（主要是2006年）

熊不知不覺地走，牛悄然無聲地來，這個時段的投資心態應該是“反動”——不是指要“反潮流而動”，而是要反對“隨意亂動”、反對“動來動去”，要堅持“持股不動”的策略。

（尤其是反對在大牛市的初期稍有獲利、甚至剛剛解套、甚至還有所虧損、更甚至只是巨幅虧損稍有減輕時，就大幅度減倉甚至清倉；過早清倉則風險與收益不對稱）。50因為06年是價值發現之年，經過多年的熊市調整，加之豐厚的股改對價和本幣升值啟航，按照傳統的股市投資理論，中國股市遍地都是黃金，恢復性上漲的行情幾乎推動股市單邊上揚，誰能持股不動，誰就是股市贏家。所以，從2006年的實際投資收益情況來看，“勤快”的不如“懶惰”的。所以2006年要“反動”。512006年基本分析中的部分宏觀因素1、經濟GDP增長10.7%，首次4年高增長，而且單位GDP消耗在04-06年首降2、廣義新股2005年開始的股權分置改革截止2006年9月15日完成公司占市值92%，一般為國有股法人股股東向流通股股東10送3；而剩余的國有股法人股鎖一爬二；3、穩健的財政政策；企業所得稅33%到24%可使稅后利潤增13.43%,即(76÷67-1)×100%,印花稅已降;我國利率處于2.25%-2.52%低位（日本等國利率更低）；兌換1美元所需人民幣當年從8.27降到7.75，升值6%以上；4、物價+1.5%，按1%-3%為宜的理論，很理想5、其他投資渠道壓力不大6、政局穩定；政策鼓勵資本市場加快發展；7—8主力機構和中小散戶在經歷2001-2005的5年熊市后，人心普遍思漲。522006年技術分析中的均線系統2006年1月1日上證綜合指數收盤1180點；20日均線1133點；30日均線1122點；60日均線1118點；屬于股評家認為“收盤指數在均線上方，而且均線系統發散向上”的良好形態；而且左側是2005年兩次探底1000點均獲得有力支撐的W底----這是結合形態分析。53第二階段

股價沒有最高，只有更高，這個時段的投資心態應該是“反恐”，即克服恐高心理，堅持繼續持股。

2007年“反恐”，（不是反對阿富汗等國的恐怖主義），是指反對“恐高癥”，反對“恐慌”，堅持做多的策略，堅定持股的信心。經過2006年的“牛市教育”，許多投資者已經走出了以往的熊市陰影，同時也有許多新股民加盟，大量資金的流入，使上半年A股漲勢如虹。后半年經過震蕩之后，仍然呈現出震蕩上行的走勢。542007年是題材炒作之年，經過06年排名世界第一的股市上漲，中國股市矯枉過正，按照傳統的股市投資理論，上市公司短期變得普遍沒有投資價值。年中即可算出，即使以2007年所有上市公司凈利潤增長60％來計算，A股市場年底的平均市盈率水平也將高達40－45倍，平均市凈率水平高達5－6倍，這在世界范圍內或者在股市歷史上都是偏高的。

55但是，由于股改對價承諾和大非小非利益驅動的原因，整體上市、借殼上市、參股金融、資產注入、外資并購、資產重組、北京奧運等題材此起彼伏、波瀾壯闊，支持大盤指數和個股股價在泡沫聲中震蕩上行。（從2007年年中又上漲到接近2007年10月底。）56有人認為，2007年的“反恐”是不應該貫徹始終的，換句話說，2007年“反恐”應該只反前三季度，后一季度空倉觀望，反恐行動不應進行到底。因為下半年政府念起了“控制需求（停止A股基金發行、開放QDII基金海外投資、從緊貨幣政策抑制通貨膨脹等）、加大供給（大量發行新股、研究推出創業板等）”的緊箍咒。

57實際上，2007年A股雖然經歷了5月至7月，10月至12月中旬的兩波調整，但全年上證指數從2675點上漲到5261點，上升了96.6％；而深證成指則從6647點上漲到17700點，上升了166.2％；在大牛市見頂回落一定比例之后賣出，比在在大牛市上漲過程中“猜頂”賣出，效果常常更好；兩種賣法各有利弊。58左側“上漲末期”賣出的優點是時間充裕，從容不迫，只要越漲越賣，肯定能夠賣光；缺點是所猜之頂與實際相比往往偏低；右側“下跌初期”賣出的優點是成功則實際收益率一般高于猜頂；缺點是一旦因為“錯過最高點”而惜售則可能越等越錯，甚至由賬面盈利變為賬面虧損。59牛市中期的回調仍是買入良機，例如“5.30”連續暴跌大幅回調就是買入良機；既然有大熊市的超跌，也就有大牛市的超漲；如果此階段中期清倉，不算大錯，但要注意不能在后來的更高點位再追進去。60第三階段（主要是2008年）

全年總體上來看是連續大幅暴跌，技術圖形上是明顯的下降通道，上證綜合指數收盤價一直在60日均線壓制之下；一般投資者在下跌的早期絕對不可搶反彈，中期盡量不要搶反彈，末期可以少量資金搶反彈，但是要反對貪心，莫讓貪心反為貧，要降低期望值，謹記“見好就收”。實踐中過早輕倉搶反彈，往往因為被套后急于攤低成本或賭氣，而由輕倉加成重倉，由小錯開始，釀成大錯。只有新的上漲趨勢形成后才能重倉和中長線。61

2008年滬深股市暴跌的部分基本面原因整個市場的市盈率過高，泡沫過大“大非解禁”賣出的壓力很大（見后兩頁）

2008年下半年美國金融危機通過多途徑傳導到我國62按照股改“鎖一爬二”的約定，絕大部分大股東將從2008年可以大量減持他們的股份；例如2005年4月1日股改公司的國家股和法人股：最初12個月內（20050401～20060331）不流通；接下來的12個月內（20060401～20070331）不得超過5%；24個月內（20060401～20080331）不得超過10%；36個月之后（即20080401之后）全流通。63

2005年3月31日國有股法人股3億股，社會公眾股1億股；股改“對價”（即大股東向小股東送股）為10送3，2005年4月1日執行后：社會公眾股增加到13000萬股，國有股法人股減少到27000萬股；2006年3月31日前27000萬股不流通；20060401～20070331期間這27000萬股中賣出不得超過1350萬股；20060401～20080331期間這27000股中賣出不得超過2700萬股；2008年4月1日之后不再限制。

64第二節部分著名基金經理簡介一、王國衛1968年出生，1994年畢業于上海財經大學，獲經濟學碩士學位；1994年任職于上海國際信托投資公司證券投資信托部，這個部門當時管理著金龍基金；1995年的時候，王國衛被調到上海國投投資銀行部工作，做過財務顧問、證券承銷等一系列工作；當時，國內的基金公司僅有南方、國泰、華夏三家。在上海準備打造中國金融中心這種特定的歷史環境下，華安基金的籌備事宜被提上日程。651998年6月起，任職于華安基金管理有限公司，先后擔任基金安信、基金安久、華安上證180指數增強型基金的基金經理；華安基金管理有限公司總經理助理、基金投資部總監、投資決策委員會成員。66華安基金最初組建的時候只有18個人，一直特別注重團隊的合作，靠大家相互補充。大家會在一起理出一些重點股票，然后分頭去調研，然后再一起討論。也由于沒有太多的消息優勢，該團隊一直特別注重基本面的分析和研究。王國衛在基金安信1998年的年報當中就提出“精選個股、集中投資、長期持有”的投資理念，貫徹該理念的前提是注重基本面分析、注重價值投資。他說：“當時寫這些的時候還是非常用心的”。事實上，即使是今天來看，這些理念仍然是深入人心的。67投資格言：與好公司共同成長；好人自有好報。對于自己的性格，王國衛這樣總結，“我這個人性格平和，考慮問題比較全面，比較周到。”他還說：“我是農村孩子，可能是因為從小比較貧困的原因吧，對于別人的錢總是非常重視，就怕管的不好對不起別人”。就這樣，憑著對事業的盡心投入和對投資者深切的責任感，王國衛管理的基金安信、基金安久在這些年當中無論是牛市還是熊市都始終保持著不錯的業績，為投資者取得了良好的回報。

68資料顯示，在從1998年6月到2003年9月王國衛擔任基金安信的基金經理期間，基金安信累計凈值從1元漲至2.1461元，累計漲幅達到214.61%。2007年4月13日，基金安信的累計凈值達到4.1505元，成為國內首只累計凈值爬上4元的基金；2010年4月24日基金安信的累計凈值為5.0944元，成立以來總體業績可觀。

69就是現在出去做公司產品推介的時候，王國衛還總是受到很多老投資者的追捧。他們對他說：“你做的很好，給我們賺了很多錢。”王國衛說：“每次遇到這種情況，心里都覺得很感動。”他說：“做投資這個行業的人，管理的資產多，見得有錢人也多，所以人很容易浮躁。但靜下來，好好回憶一下，要做好投資，一是要有強烈的責任感；其次就是對金錢要有平淡超脫的心態”。70作為公司的總經理助理兼投資主管，王國衛現在已經把大部分的精力轉移到考慮如何去建立一個強有力的團隊上面。用他話說：“以前主要是管錢，現在主要是管人”。“每個人都有自己的思想。作為管理者，最主要的任務就是通過與人溝通，分析每個人的特點，為大家創造一個融洽寬松的工作氛圍，讓每個人的價值最大程度的體現出來，從而整個團隊的力量也就會體現出來”。與此同時，他對投資工作的興趣依然不減。王國衛說：“只要不出差，投研平臺每天的晨會我都會去參加”。71王國衛很看重基金專業理財的優勢。他說“做好任何一件事情，既需要智慧，更需要時間，如果不花時間在上面，很難想象會有什么成功，這就是天道酬勤。而基金就是靠一群人的智慧和一群人的時間去進行專業的理財活動”。

72基金經理也是人而不是神，2008年上半年華安基金在三個方面出現了失誤：首先，對宏觀調控的認識不足，沒有想到會出臺如此嚴厲、全面的調控措施；其次，對大小非減持的沖擊認識不足，這幾乎徹底改變了市場供求平衡；最后，對市場下跌的幅度認識不足，4300點、3440點的“政策底”、“市場底”全部跌穿；此外，基金，尤其是偏股基金的股票倉位下限契約規定，也決定了其在“通殺”行情中，不可能做到“全身而退”。73二、尚志民工商管理碩士，曾在上海證券報研究所、上海證大投資管理有限公司工作，1998年進入華安基金管理有限公司后曾先后擔任公司研究發展部高級研究員、安順、安瑞、華安創新、華安宏利基金經理。74尚志民認為：“公募基金是為更多的普通投資者服務”，“我希望通過自己的努力能讓普通投資者享受到財富增長的樂趣。”在貼吧里，有基民感嘆道：“投資還是需要理性，老尚認為贖回沒有關系，只要關注，在恰當的時機回來也是不錯的選擇，他在博客里建議投資者贖回他自己管理的基金。”那是2007年11月份的留言，如果在那時選擇贖回的基民可能真的對老尚有著由衷的感謝。75

華安宏利基金，是按照尚志民的投資風格，量身定做設計而出的一只基金產品。“我始終堅持價值投資的理念，投資風格總體而言可以歸類為穩健的類型。市場有很多誘惑，我們一直堅持以基本面為出發點來研究公司，堅持從產業的角度來看待公司，講究公司的估值水平，對于好的公司會堅持長期持有。”華安宏利2007年翻番用了209天，翻兩番用了327天，（都創下業內最短紀錄）；

76尚志民：我們有兩種選股的思路。一方面通過行業比較，尋找景氣度升高，相對估值有吸引力的行業及公司；另一方面從主題投資的角度去尋找投資標的，這一點上會以更長遠的眼光去挑選公司，尤其注意有估值彈性的品種。

77如果一個基金經理對自己所投資的公司和行業十分了解，而且很有把握，那么即使短期內存在一些業績波動，也不會對基金經理的投資決策產生太大影響，就怕投資前功課沒做足，有點風吹草動就盲目調整。做基金經理不僅研究投資基礎扎實，工作勤奮努力，而且心理素質要過硬，如買股要有信心，持股要有耐心，賣股要有決心。

78投資特點：以調倉賺利潤避風險：A股市場素來熊長牛短，如果基金經理不注重股票倉位的調整，長期下來將盈利無幾。而如果基金經理能根據市場的變化及時調整倉位，比如低位加倉、高位減倉、牛市中持續保持高倉位，將能夠實現利益最大、虧損較小的目標。792008年，尚志民執掌的基金安順成績不俗。有基民計算過，2007年10月16日，上證指數創出6124點的歷史新高，基金安順當天的收盤價是2.300元，如果當時買入持有（分紅不做再投資）到2009年2月9日，基金安順的收盤價為1.057元。而在2008年，基金安順累計每份分紅1.23元，二者合計為2.287元，這意味著在此期間基民其實并沒有太大的虧損。80“在2008年一季度降低倉位時壓力很大。經過2007年的牛市后，市場的期望很高，基民的胃口也很大，在這個時候減倉會遭受不少質疑。”尚志民說，“但我們依然堅持了自己的判斷”，畢竟當時投資機會在減少，而風險在加劇”；2008年四季度，基金安順在市場的一片哀鴻聲中迅速提高了倉位，成為自2008年四季度以來A股市場反彈行情中的最大受益者之一。“當時的確有很多股票都已經變得‘廉價’。于是，我們開始大幅加倉。”

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當記者問起尚志民對基民最普遍受用的建議時，他說：“對于基民們來說，我想有兩點非常重要：首先是要用長期的心態持有基金，要有長遠的眼光和良好的心態，不要被短期的波動干擾，這也有利于提高生活質量；其次是要選擇合適的基金公司和基金，每個人的投資偏好都不同，要選擇最適合自己的產品。”82

三、王亞偉1971年9月11日出生，1989年以安徽省高考狀元身份考入清華大學電子系，其間對證券投資產生濃厚興趣，選修了清華大學經濟管理學院的企業管理雙學位。現為華夏基金管理公司副總經副總裁、投資決策委員會主席、華夏大盤精選基金和華夏策略混合基金經理。83

1998年4月28日，華夏基金旗下第一只封閉式基金——基金興華成立。王亞偉最初時是基金興華基金經理助理，之后任基金經理。同期在財政部科研所研究生部學習，后獲經濟學碩士學位。從1998年4月28日到2002年1月8日(即王亞偉離任)，基金興華的凈值增長率是84.86%，對應同期上證綜指漲幅是18.79%。2001年年末，華安、南方和華夏三家分別發行了開放式基金，從2001年12月起王亞偉開始擔任華夏成長的基金經理。84

2005年12月王亞偉接手華夏大盤精選基金。2006年華夏大盤以154.49%的業績在118只基金中排名第12。對應上證綜指漲幅達到了130%，而同期凈值增長超過這一數字的基金有19只。所有股票型基金的年平均收益率為109.83%。部分原因是，基金有持有股票倉位的限制，同時中行、工行等權重股對上證綜指的影響較大。85同業指出，華夏大盤精選，名為“大盤”，實際上配置了不少中小盤，2006年11月華夏大盤精選以通訊方式召開持有人大會審議《關于明確大盤股定義并相應修改基金合同的議案》，把大盤股的定義從不低于新華富時中國A200指數的最低市值規模，修改為總市值不低于15億元。

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2007年，該基金氣勢如虹，更以226%的凈值增長率高居國內各類型基金之首，比第二名高出35個百分點，其凈值增長率是同期上證綜指漲幅的2.33倍。一時間，華夏大盤成為萬眾矚目的牛基，王亞偉則獲得“中國最賺錢的基金經理”的殊榮，一舉將基金金牛獎、明星獎、最佳表現獎、最高回報獎、最受歡迎獎盡數收入囊中。87真正確立王亞偉基金業地位的，則是2008年的大熊市。“熊市跌得比別人少，牛市漲得比別人快”，這一輝煌業績，讓許多基金經理和基民，對王亞偉的崇拜之情油然而生。2008年華夏大盤在股市暴跌中成為基金抗跌亞軍。88“王亞偉”這個名字的號召力在市場中再次得到驗證，即便是熊市也不例外。新基華夏策略神秘發行創紀錄，一天賣10余億；該基金明確提出以成長股為投資標的，并采用靈活的操作策略，這和王亞偉的投資理念和投資風格極為相似，可以說，該只基金是為王亞偉量身打造的一只基金。89而在王亞偉的明星效應下，華夏基金實現了全面開花。截至2008年底，華夏基金旗下共有19只公募證券投資基金，公募資產凈值總額達到1888.62億元，市場份額高達9.74%，位居全部61家基金公司第一位。旗下產品整體業績最優，3年來穿越牛熊國內表現最佳基金十占其四，權益和固定類各條產品線全面開花。2008年度第四次獲得金牛基金公司獎，更有8個產品摘得金牛單獎。90截至2009年12月31日，2009年基金漲幅榜前三名的華夏大盤精選、銀華核心價值優選、新華優選成長收益率都超過了110%。而王亞偉正是華夏大盤精選的基金經理，值得一提的是華夏大盤精選是在2009年最后一天勝出，以不到0.1個百分點的優勢小勝銀華核心價值優選。為此王亞偉當選2009年股票型基金的王者。

注：王亞偉2012年5月7日離職前述職務，后成立私募基金。91四、林彤彤林彤彤1971年出生，碩士學歷。曾任華安基金管理有限公司研究發展部高級研究員，基金安信、基金安久、基金安順、基金安瑞的基金經理，投資部總監助理兼基金安信基金經理；現任匯豐晉信基金管理有限公司投資副總監兼本基金經理。92林彤彤注重“發掘成長”，并且持續實踐，始終如一；上個世紀的基金業看起來遠不如銀行有前途，從穩當的銀行轉職干投資，在當時是需要一些眼光和勇氣的。不過，這一選擇也跟林彤彤其后的投資思路一脈相承，即對于成長的偏好，追求成長的空間。

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對于成長的定義，林彤彤這樣認為：最理想的成長是凈利潤的高增長伴隨著高收入，更有利的是加上股本高擴張，而且形成良性循環。林彤彤解釋說，并不是他不看好大盤藍籌股，而是基金要適合不同的風格。“實際上每種風格都可能賺錢，但基金經理要堅持自己的風格。最怕的就是風格變來變去。”林彤彤給自己的定位是成長型投資人，注重長線投資，以選股為主。

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他多年尋找成長股的成功案例有很多，經典的有煙臺萬華、鹽湖鉀肥、海油工程等，他不僅重倉參與，而且一些股票一拿5、6年。公開數據顯示，2008年以來，他重倉的維柴動力和特變電工，獲取了巨大的超額收益。2009年下半年以來，又配置了低碳、TMT（數字新媒體，Technology，Media，Telecom）產業等高成長性股；林彤彤為他的基金持有人提供了每年平均19.25%的回報。

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林彤彤認為2010年上市公司利潤會保持適度增長，市場更多的可能表現為指數窄幅波動、個股分化的特征，消費、低碳、TMT等將成為推動經濟結構轉變的新生力量，相應地也會成為資金今后的重點配置對象。匯豐晉信旗下偏股票基金2009年整體業績全部位于前1/2，2010年以來龍騰、動態策略、匯豐大盤等4只基金的排名更是穩定在前1/4的上游水平。

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團隊勝過個人。從2008年下半年起，林彤彤開始擔任匯豐晉信基金公司首席投資官，建設和管理一支有戰斗力的投研團隊成為他的一項重要工作。雖然他本人更加注重成長性選股，但在投資總監一職上，他并未要求投資團隊必須形成統一的風格。“我希望整個團隊在大方向上是一致的，但在風格方面可以多元化。我堅持自下而上的選股風格是因為我擅長這樣的風格，或許有的基金經理就是善于進行趨勢投資。

972010年4月30日匯豐晉信基金凈值序號基金名稱基金代碼最新單位凈值(元)累計單位凈值(元)1匯豐晉信20165400011.99042.09042匯豐晉信龍騰5400021.77102.23703匯豐晉信動態策略5400031.08331.20334匯豐晉信20265400041.21681.53685匯豐晉信平穩增利5400051.00231.00236匯豐晉信大盤5400061.06171.12177匯豐晉信小盤5400070.98060.980698對于投研團隊后備力量的培養，他主張更多依靠自身培養，從現有研究員當中選擇基金經理。公司目前的大盤基金、2016、動態策略等幾只基金的基金經理均是匯豐晉信自主培養，從研究員、交易主管等崗位上轉任基金經理的。

99“不是所有研究員都能擔任基金經理，從我的經驗來看，他們至少要符合4個條件，（1）要喜歡做投資；（2）要有一定時間行業研究的基礎；（3）要有良好的心理素質和心態；（4）最后是要有獨立思考和判斷的能力，在投資的過程中形成適合自己的投資理念，并且能夠堅持這種理念。”林彤彤表示，“在我看來，可能后兩者更為重要。”100五、趙丹陽

畢業于廈門大學自動化系，獲系統工程學士學位。1994年出國，從事投資和貿易，1996年進入國內證券業，從事風險投資。后加盟國泰君安(香港)公司，負責管理客戶委托的資產，被稱為“私募教父”。“赤子之心中國成長投資基金”1012000年美國的經濟進入頂峰，互聯網的泡沫破裂使美國進入衰退期。格林斯潘為了挽救美國經濟，01年9.11后又再次大幅降息，使03年美國利率降至45年最低點，在1%的位置停留了有一年半，造成了美國的房地產泡沫，埋下了次債風波的種子。美國今天的實質問題是，過去20年大量的制造業和服務業轉移至中國、印度，互聯網和通訊泡沫過后，美國的創新又未跟上來，暫時沒有形成大的新興產業，而房地產和金融只能在低利率下暫時繁榮，不能作為主導產業長久支撐整個國家。

1022005年后，人民幣升值的預期逐漸變成了全球共識，有日本的歷史為鑒，加上美元的低利率和貶值壓力，驅使全球資本都想進入中國，分享中國成長。伴隨著出口的快速增長，更多的表現是外匯儲備的暴漲。這么多貨幣進入中國后，主要的宣泄口就是房地產和股市，一個完美的泡沫形態在中國形成。

103趙丹陽以投資理念嚴格追隨巴菲特而著稱。此輪牛市之前，趙丹陽在熊市中的投資業績驕人，但在牛市期間，卻遠遠跑輸大市，2008年年初，趙丹陽更是以市盈率過高、其團隊已經找不到有安全投資價值的A股為由，把赤子之心作為顧問的所有信托清盤，此舉轟動一時，也招來許多譏諷。

104私募基金由于向特定對象發行，時間靈活，涉及環節少，我國的私募基金規模一般較小，大部分都在10億元甚至5億元以下。這樣的規模對于基金的運作就顯得十分靈活，在股指單邊上揚的過程中，可以充分分享牛市的成果，而一旦隨著系統性牛市的結束，市場進入震蕩格局時，則又可以針對行情變化，及時快速地進行倉位的調整或者波段化操作，從而避免業績的大起大落；在判斷市場將較長時間大幅度回調的極端情況下，甚至可以果斷主動清倉退資。

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業界稱為“私募基金第一人”的趙丹陽，2008年初，投資者和媒體照例討論是“持股（包括持有公募基金）”還是“持幣”過年，而趙丹陽果斷宣布對深圳市赤子之心資產管理有限公司旗下5個產品進行清盤、外出旅游至少數月，既調整了投資節奏，又保護了基金投資人免受大盤暴跌之苦；而公募基金遇到大盤暴跌時往往或多或少的會有“護盤”任務，倉位不能太輕，更不能清倉離場，雖然盡到了更多的社會責任，但有時卻會在一定程度上損傷基金投資者的利益。

1062008年中國發生了太多的事情，終于過去了，2009年將會是充滿希望的一年。在此，赤子之心向全體投資者祝福：新年快樂！身體健康！萬事如意！2008年赤子之心香港基金投資回報率為-18.84%，同期恒生指數下跌48.3%，國企指數下跌51%。從絕對回報看，我們深表歉意。

107第三節基金績效評價

一、基金績效衡量的目的與意義基金績效衡量是對基金經理投資能力的衡量，其目的在于將具有超凡投資能力的優秀基金經理鑒別出來。但為了對基金經理的投資能力作出正確的衡量，基金績效衡量必須對投資能力以外的因素加以控制或進行可比性處理。

108二、基金績效衡量的困難性與需要考慮的因素

（一）基金績效衡量的困難性1、基金的投資表現實際上反映了投資技巧與投資運氣的綜合影響。2、對績效表現好壞的衡量涉及到比較基準的選擇問題。3、投資目標、投資限制、操作策略、資產配置、風險水平上的不同往往使基金之間的績效不可比。4、績效衡量的一個隱含假設是基金本身的情況是穩定的，但實際上基金經理常會根據實際情況對自己的操作策略、風險水平做出調整，5、衡量角度的不同、績效表現的多面性以及基金投資是投資者財富的一部分還是全部等，也都會使績效衡量問題變得復雜化。109（二）基金績效衡量需要考慮的因素1、基金的投資目標基金的投資目標不同，其投資范圍、操作策略及其所受的投資約束也就不同。2、基金的風險水平需要在風險調整的基礎上對基金的績效加以衡量。3、比較基準在基金的相對比較上，必須注意比較基準的合理選擇。4、時期選擇計算的開始時間和所選擇的計算時期不同，衡量結果也就不同。5、基金組合的穩定性110（三）基金績效衡量的七種不同視角

1、內部衡量與外部衡量2、實務衡量與理論衡量3、短期衡量與長期衡量4、事前衡量與事后衡量5、微觀衡量與宏觀衡量6、絕對衡量與相對衡量7、基金衡量與公司衡量111二、基金凈值收益率的計算（一）簡單(凈值)收益率計算

（不考慮分紅再投資時間價值的影響）（下式嚴格來表述還應在后面有×100%）112假設某基金在2009年12月3日的份額凈值為1.4848元/單位，2010年6月1日的份額凈值為1.7886元/單位，期間基金曾經在2010年2月29日每10份派息2.75元，那么這一階段該基金的簡單收益率則為：R=（1.7886+0.2750-1.4848）/1.4848×100%=38.98%

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（二）年(度)化收益率

有時需要將階段收益率換算成年收益率，這就涉及到年度化收益率的計算，年化收益率有簡單年化收益率與精確年化收益率之分。

簡單年化收益率：例如教材上已知各季度收益率，相加可得年化收益率；又如有時一月份收益率1%，可折算成年化收益率12%；一季度收益率4%，則可折合成年化收益率16%等。

精確年化收益率：如果是事后計算，而且年內基金份額經常變動的話，可以考慮用各個短期收益率加100%變成環比發展速度，連乘得出定基發展速度，減去100%得出定基增長速度。

114三、基金績效的收益率衡量（一）分組比較法分組比較就根據資產配置的不同、風格的不同、投資區域的不同等，將具有可比性的相似基金放在一起進行業績的相對比較，其結果常以排序、百分位、星號等形式給出；分組比較法是目前最普遍、最直觀、最受媒體歡迎的績效評價方法。115

（二）基準比較法

基準比較法是通過給被評價的基金定義一個適當的基準組合，比較基金收益率與基準組合收益率的差異來對基金表現加以衡量的一種方法。基準組合是可投資的、未經管理的、與基金具有相同風格的組合。

例如有的股票型基金的比較基準為：股票市場漲跌幅×80%+債券漲跌幅×20%116四、風險調整績效衡量方法

（一）對基金收益率進行風險調整的必要性風險調整衡量指標的基本思路就是通過對收益加以風險調整，得到一個可以同時對收益與風險加以考慮的綜合指標，以期能夠排除風險因素對績效評價的不利影響。117

（二）三大經典風險調整收益衡量方法

1、特雷諾指數第一個風險調整衡量方法是由特雷諾(Treynor,1965年)提出，因此也就被人稱為“特雷諾指數”。特雷諾指數給出了基金份額系統風險的超額收益率。118

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在收益率與系統風險所構成的坐標系中，特雷諾指數實際上是無風險收益與基金組合連線的斜率。

一般來說，特雷諾指數越大，基金的績效表現越好。特雷諾指數用的是系統風險而不是全部風險。120121例：假設基金A、基金C的季度平均收益率分別為2.50%、2.00%，系統風險分別為1.20、0.80，市場組合的季平均收益率為2.20%，季平均無風險收益率為0.65%，則：基金A的特雷諾指數=（2.5%-0.65%）/1.2=1.54、基金C的特雷諾指數=（2.0%-0.65%）/0.8=1.69，因此基金C的表現好于基金A。1222、夏普指數

夏普指數以標準差作為基金風險的度量，給出了基金份額標準差的超額收益率。123

在收益率――標準差構成的坐標系中，夏普指標就是基金組合與無風險收益率連線的斜率。一般來說，夏普指數越大，額外收益率越高。

1243、詹森指數詹森認為將管理組合的實際收益率與具有相同風險水平的消極投資組合的期望收益率進行比較，二者之差可以作為績效優劣的一種衡量標準。從幾何上看，詹森指數表現為基金組合的實際收益率與SML直線上具有相同風險水平組合的期望收益率之間的偏離。125126（三）三種風險調整衡量方法的區別與聯系1、特雷諾、夏普和詹森測度都是基于資本資產定價模型提出。2、特雷諾測度用系統性風險基金表示投資組合的風險，夏普測度用總風險表示投資組合的風險。3、特雷諾測度和夏普測度衡量的是單位風險的補償，詹森測度衡量的是基金的投資組合是否有戰勝市場的能力。127

該測度的基本思想如下：我們可以將基金投資組合與一定比例的無風險證券組合起來，使新組合的風險（方差）等于市場組合的風險（方差），然后求出新組合的收益率，再求出該收益率與市場組合收益率的差額；這個差額可以從“如果風險與市場組合相同情況下，收益率比市場組合高或低多少”的角度，反映某個投資組合績效的高低。（四）基金投資組合的測度128例題：某基金管理公司旗下有兩只開放式基金，中小企業成長型的A基金和平衡型的B基金；已知市場組合收益率為10%，無風險收益率為4%，A、B基金投資組合的收益率分別為18%和15%，A、B基金的方差分別為市場收益方差的2倍和1.25倍，試分別求A、B基金的M平方測度。

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解：（1）A基金：將投資組合中的50%置換為無風險證券，則調整后的風險相同情況下的期望收益率=18%×0.5+4%×0.5=11%

即該投資組合的績效好于市場組合的績效。130（2）B基金：將投資組合中的20%置換為無風險證券則調整后的風險相同情況下的期望收益率=15%×0.8+4%×0.2=12.8%B基金的投資組合績效超過市場組合，且好于A基金的投資組合績效。131

五、投資者如何選擇基金（簡述）一、外部結構指標1、基金經理人的背景2、基金的規模3、基金的費用二、內部結構指標如基金的股票結構等。132

具備一定選時能力的投資者，可以依據基本分析和技術分析，選擇優秀的基金和適當的買賣（或申購贖回）基金時機；開放式基金的定投的特點和意義一般是指投資者與銀行簽署協議，確定每月投資額、確定每月扣款期、確定所投資基金；通過這種定額、定時、定基金的投資，可以平均成本、分散風險，比較適合進行長期投資。封閉式基金具有交易費用低、交易效率高的優點；封閉式基金的折價率是雙刃劍；封閉式基金也應關注。133附：目前我國基金和其他投資者在二級市場買入股票的傭金小于或等于3‰；賣出股票時按照1‰的稅率征收印花稅；上市公司分紅要收稅10%;而基金向個人投資者分配紅利時，個人所得稅目前為0134

第三節基金創新探討創新，是金融工程的靈魂，有利于我國證券投資基金的穩健發展，有利于資本市場的完善，有利于各類基金投資者防范風險和提高收益。135一、我國股市的發展變化需要“新股投資基金”（一）申購新股，曾有不需要基金也能獲利的“黃金時代”“申購新股，上市即賣”的投資方式，十多年以來先是使得積極申購新股的投資者獲得較豐厚的回報、后來使得推出“代客申購新股”創新型理財產品的光大銀行既吸引服務了客戶又增加了自身收入、再后來使得投資者期望收益不高的債券基金在申購新股收益的幫助下收益率輕松達標；136歷年的申購新股年化收益率，各相關論著分歧較大；筆者認為，1996年時約在50%、1997年約在40%、此后逐步下降到6%左右；2006年和2007年回升到10%～14%，2008年隨著股市的大幅回落又下降到10%之下。137（二）2009年下半年以來新股市場風云變幻2009年6月～12月，新股首發平均市盈率從32.9倍上升到65.5倍，第四批創業板個股平均發行市