估價理論本章主要內容有客觀法、收益現值模型、市盈率乘數模型、重置成本法、期權定價模型、拉巴波特模型、資本資產定價模型。微軟公司凈資產額為60億美元，只有通用公司2200億資產總額的3%。但是微軟市場價值2000億美元，是通用汽車的4倍！以會計數據為基礎的客觀法企業賬面凈值=資產-負債1.必須減去優先股價值;2.必須剔除無形資產、債券折價和遞延費用;特點:客觀性強,簡單資料易得,但容易受會計政策的影響,是沉沒成本,與未來創利能力無關.適用范圍:資產流動性強,會計政策公允而準確的企業.收益現值法是指通過估測被評估資產未來預期收益，并按適當的折現率折算為現值，以此來確定被評估資產價值的技術方法。其基本公式：資產評估價值＝資產剩余壽命期內預期收益現值總額收益現值法以評估對象的預期獲利能力為基礎，根據評估對象的預期收益來估算其價值，資產的預期收益越大，其價值就越高。收益現值模型前提條件是：第一，評估對象應當具有獨立獲利能力，其未來預期收益可以預測；第二，評估對象取得預期收益所承擔的風險可以預測；第三，被評估資產獲得預期收益的持續時間可以預測最主要的參數有三個，即收益額、折現率和獲利期限市盈率乘數模型

市盈率乘數法——是將上市公司的股票年收益和被評估企業的利潤作為可比指標，在此基礎上評估企業價值的方法。其基本思路是：首先，從證券市場上搜尋與被評估企業相似的可比企業，按企業的不同的收益口徑，如息前凈現金流、凈利潤等，計算出與之相應的市盈率；其次，確定被評估企業的、不同口徑的收益額；再次，以可比企業相應口徑的市盈率乘以被評估企業相應口徑的收益額，初步評定被估企業的價值；最后，對于按不同樣本計算的企業價值分別給出權重，加權平均計算企業價值。合理的估值水平在哪里?當A股市場的平均PE已經降至20倍以下時，我們可以說，市場認為未來中國上市公司的利潤增長率將低于10％，甚至有可能是零增長。而在過去的10年間，中國上市公司的凈利潤年增長平均值超過20％。其中，2005年超過50％，2007年超過60％，，2008年將會比2007年有所下降，但估計也在30％至45％之間.中國在可以預見的未來，還將繼續扮演世界經濟增長的領頭羊，是世界經濟增速最快的國家，“和平崛起”、“中華民族偉大復興”的進程不會中斷，GDP增速不大會低于8％，A股上市公司凈利潤增長水平不大會低過10％。合理的估值水平在哪里?按照資源與技術并重順序排列，技術和資源同時具備綜合優勢的公司能夠享受15-20倍市盈率的最高估值；技術領先、資源不足的公司平均市盈率估值在10—12倍；而技術和資源都不足的公司僅能享受8—10倍市盈率。PEG指標PEG指標是市盈率相對盈利增長比率，是用公司的市盈率除以公司的盈利增長速度。在選股的時候就是選那些市盈率較低，同時它們的增長速度又是比較高的公司，這些公司有一個典型特點就是PEG會非常低。PEG指標(市盈率相對盈利增長比率)是彼得·林奇發明的一個股票估值指標，是在PE（市盈率）估值的基礎上發展起來的，它彌補了PE對企業動態成長性估計的不足。市凈率市凈率指的是每股股價與每股凈資產的比率。市凈率可用于投資分析。每股凈資產是股票的賬面價值，它是用成本計量的，而每股市價是這些資產的現在價值，它是證券市場上交易的結果。市價高于賬面價值時企業資產的質量較好，有發展潛力，反之則資產質量差，沒有發展前景。優質股票的市價都超出每股凈資產許多，一般說來市凈率達到3可以樹立較好的公司形象。市價低于每股凈資產的股票，就像售價低于成本的商品一樣，屬于"處理品"。當然，"處理品"也不是沒有購買價值，問題在于該公司今后是否有轉機，或者購入后經過資產重組能否提高獲利能力。市售率市售率是用每股價格/每股銷售額，可以明顯反映出創業板上市公司的潛在價值，因為在競爭日益激烈的環境中，公司的市場份額在決定公司生存能力和盈利水平方面的作用越來越大，市售率是評價上市公司股票價值的一個重要指標。市現率市現率是每股平均凈現金流量/每股股票市值。意義主要是每股股票取得的現金凈流量，應當和市盈率成正比例。假如市盈率為正，而市現率為負，那肯定企業有問題或者有重大投資或融資情況。理論收益率與實際收益率判斷投資是否劃算，還可以看理論收益率即1/市盈率=EPS/股價，反映投資股票的理論收益水平。如果沒有資本利得收益，用實際收益率即股票獲利率=每股股利/EPS與理論收益水平比較判斷，如果有資本利得，可以用股票投資收益率=[（資本利得+股利）/年]/（股價+交易費用）與理論收益水平比較判斷。重置成本法重置成本法是指首先估測被評估資產的現時重置成本，然后扣除被評估資產業已存在的各種貶值因素，從而得到評估對象價值的技術方法。其基本公式：評估價值=資產重置成本-實體性貶值-功能性貶值-經濟性貶值

又稱有形損耗，是指由于使用及自然力的作用，導致資產的物理性能下降，從而引起的資產價值損失。1.觀測法，也稱成新率法,計算公式為：資產實體性貶值=重置成本×(1-實體性成新率)2.使用年限法,計算公式為：實體貶值率=(實際已使用年限/總使用年限)×100％實體貶值額=(重置成本-預計殘值)×實體貶值率實際己使用年限＝名義已使用年限×資產利用率

資產利用率=×100%

截止評估基準日累計實際使用時間截止評估基準日累計法定使用時間實體性貶值又稱無形損耗，是指由于技術進步，造成資產功能相對落后，從而引起的資產價值損失。通常情況下，功能性貶值的估算可以按下列步驟進行：第一，計算評估對象年超額運營成本。年超額運營成本＝評估對象年運營成本-參照物年運營成本第二，計算評估對象年超額運營成本凈額。年超額運營成本凈額＝年超額運營成本×(1-所得稅稅率)第三，估計被評估資產的剩余壽命。第四，將凈超額運營成本折現并求和。資產功能性貶值額＝Σ(年超額運營成本凈額×折現系數)功能性貶值指由于外部條件的變化引起資產閑置、收益下降等而造成的資產價值損失。當有確實證據表明資產已經存在經濟性貶值，可參考下面的方法估測其經濟性貶值率或經濟性貶值額。經濟性貶值率＝[1-(預計被利用生產能力/原設計生產能力)x]×100％式中，x為功能價值指數，實踐中多采用經驗數據，數值一般在0.6～0.7之間。經濟性貶值額＝資產年收益損失額×(1-所得稅率)×（P／A，r，n）式中，（P／A，r，n）為年金現值系數。經濟性貶值重置成本法的基本前提1.評估對象處于繼續使用狀態或被假定處于繼續使用狀態。2.應當具備可利用的歷史資料。3.形成資產價值的耗費是必須的。期權定價模型期權定價模型假設：(1)買權所買賣的股票在其期限內沒有股利或其它所得。(2)在購買和銷售股票或期權時沒有交易費用。(3)在期權有效期內，短期的無風險利率是已知穩定的。(4)證券購買人可以以短期的無風險利率借到部分資金。(5)允許賣空，且沒有任何損失。賣空者可立刻以當天價格得到賣空的現金收入。(6)買方選擇權只能在到期日執行。(7)所有證券交易在連續時間內進行，在這段時間內，股票價格是自由波動的期權定價模型包括三個等式

期權估價模型舉例影響期權價格V的5個因素：1.股票現價2.行使價格3.期權期限4.無風險利率5.方差期權估價模型V——時間為t（目前一到期日）的買權合同現價;P——有期權交易的股票現價;N(di)——小于di的離差服從標準正態分布的概率;N（d1）和N(d2)，代表標準正態分布函數下的區域;X——期權的協定價或行使價;e——2.7183K——無風險利率;t——距期權到期日的時間。Ln(P/X)——P/X的自然對數;σ2———股票收益率方差。期權估價模型某企業價值５０００萬美元，負債價值８０００萬美元，將股權資本視為一筆購入期權，則８０００萬美元即為行使價格，負債年限１０年，企業價值方差０．１６，無風險利率１０％，則購入期權價值＝３０４４萬美元負債價值１９５６萬美元拉巴波特模型該模型由美國西北大學拉巴特創立，又稱貼現現金流量法，即估計由并購引起的增量現金流量和貼現率運用估價模型計算確定最高可接受的并購價格。步驟：

1.預測自由現金流量。其模型為：CFt=St-1（1+gt）·Pt（1-Tt）—（St—St-1）·（Ft+Wt）式中：CF——現金流量；S——年銷售額；g——銷售額年增長率；P——銷售利潤率；T——所得稅率；t——預測期內某一年度F——銷售額每增加1元所需追加的固定資本投資；W——銷售額每增加1元所需追加的營運資本投資；

2.估計貼現率。

3.計算現金流量現值，估計購買價格。TV=∑FCFt·（1+WACC）-t+Vt·（1+WACC）-t式中：TV——并購時價值；WACC——加權平均資本成本；FCFt——在t年內目標公司自由現金流量；Vt——t時刻目標公司終值

4.貼現現金流量估值的敏感性分析。例5.10拉巴波特模型假定ABC公司擬在2006初收購目標企業E公司。經過測算收購后有6年的自由現金流量。2004年E公司的銷售額為150萬元，收購后前5年的銷售額每年增長8%，第6年的銷售額保持第5年的水平。銷售額利潤率為4%，所得稅率為25%，固定資產增長率和營運資本增長率分別為17%和4%，加權資本成本為11%。目標公司在第6年末出售價為10萬元。求目標企業的價值。拉巴波特模型年份200520062007200820092010銷售額162174.96188.96204.07220.4220.4銷售利潤6.487.007.568.168.828.82所得稅2.142.312.492.692.912.91增加固定資本2.042.22.382.572.780增加營運資本0.480.520.5