/2022.12.07/2022.12.07掘金國產朱格拉周期“賣鏟人”——新制造系列（一）證券研究報告SAC證書編號：S0160521120002limc@分析師 張日升SAC證書編號：S0160522030001zhangrs@聯系人 任緣renyuan@相關告 1.《邁“供給創新”--2023年度市策略展望》 2022-12-05

核心觀點 31結合金融機構貸款投向22H2TTM的同比增速21Q4的-0.5%22Q320.6%。制造業寬信用是當前自上而下最清晰的線索之一。下半年以來，各部委先后發聲、發文，形成以設備更新改造專項支持、制造業中長期貸款支持、小微企業繳稅/還貸支持三個方面為抓手，涵蓋貼息貸款、抵稅減稅、信貸窗口指導VS1）備的制造企業稱為“賣鏟人”。過去制造業寬信用，往往伴隨景氣周期和資本開支擴張，景氣從“淘金人”擴散至“賣鏟人”，創造板塊超額收益“逆周期的寬信用”2016年的情形較為類似。推薦“賣鏟人“淘金人”上市制/2011年以來“淘金人”終端景氣可能存在較大分歧，但是“淘金人”展開資本哪些制造業“賣鏟人”的方向值得關注？XX1）人、機床、通用設備等；太陽能-通威股份，對應“賣鏟人”是光伏設備。下游“淘金人”為大型國企：集成電路-紫光國微，對應半導體設備；火電/電網--中國核核電設備-工程機械-招商港口對應港口機械；航空-C919客機制造；石油-中國石油，對應油服設備；船舶-中國船舶，對應船舶設備。其他下游細分寬信用領域：速凍食品-冷鏈設備-海通用計算機設備1）籌資、借款、在手現金是否大規模增加，并且下游籌資能否轉變為上游營收2）下半年“賣鏟人”龍頭企業的“預收賬款+合同負債”升，表明在手訂單的增加。3）明年預期盈利的上修。風險提示：全球經濟下行超預期，疫情反復影響經濟請閱讀最后一頁的重要聲明！策略專題報告/證券研究報告策略專題報告/證券研究報告PAGE9PAGE9謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準內容目錄內容目錄下半年鼓勵制造業款策全面發力 6三維數據直擊新一制業寬信用于22H2啟動 6制造業寬信用是自而最清晰的線索之一 8本輪逆周期寬信用可能是重要預期差 9制造業寬信用伴隨氣期和資本開支創造額益 9本輪核心矛盾是制業信用與景氣周期下的力 10推薦賣鏟人”：受益淘金人寬信用，相對疫終景氣 哪些制造業賣鏟人的方向值得關注？ 12方向一：下游淘金人能夠維持景氣 12方向二：下游淘金人為大型國企 13方向三：其他下游分信用行業 14從上下游財務指標證賣鏟人景氣邏輯 15部分淘金人龍頭的融和現金擴張、形成本支 15部分賣鏟人的預收賬款+合同負債顯示訂單增加 16附錄1：上下游行業和頭公司的財務信號 17部分淘金人龍頭公司寬信用信號 17部分賣鏟人龍頭公司新增訂單信號 21附錄2：2010年至今三制造業寬信用的回顧 2613-14年寬信用：弱復蘇期下扶持創新產業 2616-17年寬信用：“三去一降一補景氣周期 3019-20年寬信用：全球疫復蘇與大寬松刺激 33圖表目錄圖表目錄圖1.金融機構貸款投向徑制造業貸款增速30.8% 6圖2.上市銀行寬口徑的造業貸款月增速12.7% 6圖3.從借款TTM增速看制造業寬信用 6圖4.從借款TTM/總資產看制造業寬信用 6圖5.Q3財報中呈現制造業寬信用的細分領域梳理 7圖6.全球庫存周期下行中國出口和制造業氣大概率回落 10圖7.上市制造業籌資領于投資增長 10圖8.本輪上市制造業借上行，在手現金充裕 10圖9.2016年特高壓板塊氣度上行 圖10.2016年特高壓指跑贏市場基準 圖消費電子設備營增速好于終端組件 圖12.2016年股價來看消費電子設備下游組件 圖13.下游寬信用主體夠維持景氣的細分域 12圖14.下游寬信用主體大型國企的細分領域 13圖15.其他可能存在景邏輯的細分領域 14圖16.下游融資和現金能會形成資本開支部龍頭匯總表 15圖17.上游制造預收賬款+合同負債增加的部分頭匯總表 16圖18.制造業整體：籌情況 17圖19.制造業現金與投情況 17圖20.光伏設備下游淘人：通威股份籌資況 17圖21.通威股份現金與資情況 17圖22.半導體設備下游金人：紫光國微籌情況 17圖23.紫光國微現金與資情況 17圖24.火電設備下游淘人：國電電力籌資況 18圖25.國電電力現金與資情況 18圖26.核電設備下游淘人：中國核電籌資況 18圖27.中國核電現金與資情況 18圖28.工程機械下游淘人：中國建筑籌資況 18圖29.中國建筑現金與資情況 18圖30.港口機械下游淘人：招商港口籌資況 19圖31.招商港口現金與資情況 19圖32.飛機制造下游淘人：中國東航籌資況 19圖33.中國東航現金與資情況 19圖34.石油采掘下游淘人：中國石油籌資況 19圖35.中國石油現金與資情況 19圖36.船舶制造下游淘人：中國船舶籌資況 20圖37.中國船舶現金與資情況 20圖38.冷鏈裝備下游淘人：三全食品籌資況 20圖39.三全食品現金與資情況 20圖40.計算機設備下游金人：海康威視籌情況 20圖41.海康威視現金與資情況 20圖42.制造業機器人：游籌資與上游營收系 21圖43.埃斯頓預收與盈情況 21圖44.制造業機床：下籌資與上游營收關系 21圖45.上機數控預收與利情況 21圖46.制造業其他通用械：下游籌資與上營關系 21圖47.綠的諧波預收與利情況 21圖48.光伏光伏設備：游籌資與上游營收系 22圖49.光伏設備預收與利情況 22圖50.集成電路半導體備：下游籌資與上營關系 22圖51.半導體設備預收盈利情況 22圖52.火電配電設備：游籌資與上游營收系 22圖53.許繼電氣預收與利情況 22圖54.火電輸變電設備下游籌資與上游營關系 23圖55.思源電氣預收與利情況 23圖56.核電核電設備：游籌資與上游營收系 23圖57.應流股份預收與利情況 23圖58.建筑工程機械：游籌資與三一重工收系 23圖59.三一重工預收與利情況 23圖60.港口港口機械：游籌資與振華重工收系 24圖61.振華重工預收情況 24圖62.航空飛機制造：游籌資與中航西飛收系 24圖63.中航西飛預收與利情況 24圖64.石化油氣設備：游籌資與上游營收系 24圖65.杰瑞股份預收與利情況 24圖66.船舶船舶設備：游籌資與中國重工收系 25圖67.中國重工預收情況 25圖68.速凍品冷鏈裝備下游籌資與四方科營關系 25圖69.四方科技預收與利情況 25圖70.安防計算機設備下游籌資與上游營關系 25圖71.紫光股份預收與利情況 25圖72.13-14年經濟弱復，工業貸款倒V型 26圖73.13-14年間上市制業借款現金增速22.1% 26圖74.14年景氣回落造業投資依然上行 26圖75.13-14年制造業跑市場8.9% 26圖76.2013-2014年制造業寬信用板塊大幅跑市場 27圖77.2013年制造業寬用靠前的細分制造表現 28圖78.2014年制造業寬用靠前的細分制造表現 29圖79.16-17年經濟整體持在高景氣的位置 30圖80.16-17年間上市制業借款現金增速30圖81.16-17年內需的景傳導到制造業的投資 30圖82.16-17年景氣下行整體制造板塊跑輸場 30圖83.2016年制造業寬用靠前的細分制造表現 31圖84.2017年制造業寬用靠前的細分制造表現 32圖85.19-20年大寬松下后全面復蘇 33圖86.19-20年間上市制業借款現金增速10% 33圖87.制造業景氣和投同時與20年6月觸底回升 33圖88.19-20年疫后復蘇動制造業跑贏25.9% 33圖89.2019年制造業寬用靠前的細分制造表現 34圖90.2020年制造業寬用靠前的細分制造表現 35表1.下半年以來制造業信用的3大抓手和7大措施 8表2.三輪制造業寬信用觀環境和代表性行總結 9策略專題報告/策略專題報告/證券研究報告下半年鼓勵制造業貸款政策全面發力22H2啟動追蹤制造業貸款情況主要有三項數據口徑，從數據上看制造業寬信用成效顯著，（歷史上32年上行、1年下行：30.8%，23.2%（=++。上市銀行財報公告口徑，25家銀行公告來看前三季度制造業貸款余額增長12.7%（=++。上市制造業的財報口徑，前三季度代表性制造業（選取：電新+電子+軍工++++TTM/的15823的16.6TTM2Q4的-0.5%22Q320.6%。圖1.金融構款向徑造業款速30.8% 圖2.上市行口的造貸款速12.7%

制造業中期貸款工業中長貸款

上市銀行制造業貸款余額可比增速

12.7%-5%12 13 14 15 16 17 18 19 20 21

-5%

10111213141516171819202122數據源通券究所 數據源通券究所圖3.從款TTM增速制寬信用 圖4.從款TTM/資看業寬用

寬信用期 借款TTM10111213141516171819202122

寬信用期 借款TTM/總資產10111213141516171819202122數據源通券究所 數據源通券究所/TTM/21Q322Q222Q30制造業寬信用主要受益方向是計算機、電新設備、基礎化工、電子。0%/////合成樹脂圖5.Q3財中現制業信用的分域理 一級行業 細分行業籌資凈流入/總資產借款TTM/總資產2021-092021-122022-032022-062022-09趨勢2021-092021-122022-032022-062022-09趨勢制造業0.9%1.2%1.7%2.2%2.3%16.1%15.8%16.0%16.3%16.6%計算機-1.3%1.3%1.8%2.2%3.5%8.7%16.0%16.7%14.1%14.2%電力設備及新能源2.3%2.4%3.8%4.7%4.7%13.1%13.5%14.6%14.6%14.5%基礎化工0.4%0.6%1.5%1.8%3.1%22.3%21.1%20.8%21.0%21.8%電子3.4%2.5%3.2%4.1%4.0%19.3%17.4%18.3%19.3%19.8%機械0.0%0.8%0.2%0.7%0.9%15.3%16.8%15.3%14.6%14.4%國防軍工-0.6%2.4%3.2%2.7%2.2%7.8%7.7%7.9%8.6%8.7%汽車-0.7%-0.8%-0.8%-0.6%-0.1%13.6%12.2%11.8%12.9%13.5%通信-0.3%0.6%0.9%0.9%-0.9%19.3%21.0%22.2%21.2%21.1%電力設備及新能源 核電-1.0%-2.8%-3.0%-0.7%1.5%14.4%15.9%17.6%19.7%22.3%電子 面板1.4%0.2%0.9%1.6%1.9%13.0%12.5%13.6%15.8%18.7%核電設備機械塑料加工機械3.5%-2.8%1.6%0.5%5.4%2.2%7.4%2.7%7.5%5.0%-3.1%3.1%3.5%3.8%7.1%6.3%9.4%15.0%9.6%17.2%鋰電化學品5.2%11.2%12.6%14.8%25.5%17.3%11.5%14.1%17.6%24.4%氨綸-0.7%-3.0%7.3%5.1%7.1%10.1%6.0%4.8%10.2%12.6%橡膠助劑1.0%2.2%0.4%2.9%5.1%28.5%28.4%24.1%23.3%29.0%基礎化工 合成樹脂-4.7%-3.4%-3.0%2.0%4.6%6.9%6.8%7.6%13.0%14.8%無機鹽-3.0%-0.5%1.6%2.7%4.5%16.9%15.8%14.9%16.8%22.8%氟化工-1.0%-2.8%-0.1%1.0%4.2%12.1%9.1%8.0%11.8%13.6%鈦白粉0.0%3.2%3.0%0.2%2.4%15.7%17.1%17.8%18.1%21.5%家電 白色家電Ⅲ-9.4%-7.1%-5.0%-3.4%0.1%13.2%12.1%11.7%11.8%14.5%交通運輸 港口-3.1%-1.7%-1.8%-1.3%2.0%10.4%10.3%11.0%12.1%13.4%煤炭 焦炭2.4%-2.6%-1.0%3.0%3.2%9.6%10.0%10.1%14.4%15.5%動物疫苗及獸藥農林牧漁農產品加工Ⅲ-1.4%-3.5%5.7%0.3%5.2%0.6%7.0%2.2%10.5%5.0%5.2%36.5%4.7%36.8%5.1%34.4%5.0%38.3%5.7%44.3%汽車 汽車零部件Ⅲ-1.8%-0.9%0.3%0.8%1.5%10.9%12.4%12.9%14.0%14.2%乳制品食品飲料其他食品-5.6%0.8%8.6%3.2%10.9%4.5%6.5%1.9%12.9%2.6%89.4%13.5%78.5%13.0%83.9%14.6%99.0%16.4%111.2%17.2%有色金屬 鎢1.6%1.3%2.9%3.1%6.3%27.1%27.9%26.5%28.4%29.3%數據來源：Wind，財通證券研究所制造業寬信用是自上而下最清晰的線索之一2022/從下半年的信貸數據表1.下半年以來制造業寬信用的3大抓手和7大措施領域支持方式具體細節文件/會議設備更新改造稅收減免22Q4，允許當年一次性稅前全額扣除100%加計扣除，且地方和中央財政進一步予以支持。對現行已按75%100%。對企業出資科研機構等基礎研究支出，允許稅前全額扣除并加計扣除。9月7日國常會設備更新改造專項支持中央財政貼息貸款業數字化轉型和中小微企業、個體工商戶等設備購置和更新改造新增貸款實施階段性鼓勵政策，2.52截至今年12月31日。“設備更新改造專項再貸款”為后續銀行端配套。設備更新改造專項再貸款中國人民銀行專項支持金機構以不高于3.2的利率向造業社會服務領域和中小微企業、個體工商戶等設備更新改造提供貸款。疊加中央貼息補助，實際貸款利率不到0.7。發放給銀行20001.75，121行、股份制商業銀行等21家融機構，并為貸款本金100供資金支持。9月14日國常會9月28日中國人民銀行《設立設備更新改造專項再貸款支持制造業等領域設備更新改造》制造業中長期貸款支持方向指導要求銀保監局、銀行保險機構深刻認識支持制造業發展的重要意義，推動制造業中長期貸款繼續保持較快增長；后者要圍繞先進制造業、戰略性新興產712進一步推動金融服務制造業高質量發展的通知》窗口指導211-71.71-1.5中長期貸款增速原則上不低于30。9月底監管部門對銀行貸款窗口指導小微企業繳稅和還貸支持延緩付息免罰息22Q423630。9月1日人民銀行等六部《關于延續實施制造業中小微企業延緩繳納部分稅費有關事項的公告》延緩繳納稅費對21Q4-22Q2期間稅費、已受延緩繳納50稅費的中型業和100稅費的小微企業，4。9月14日國稅局/財政局《關于進一步加大對小微企業貸款延期還本付息支持力度的通知》數據來源：中國人民銀行，中國政府網，證券時報，財通證券研究所本輪“逆周期寬信用”可能是重要預期差制造業寬信用伴隨景氣周期和資本開支創造超額收益總結過去三輪“制造業寬信用”行情，我們能夠看到三點清晰的結論：影響路徑之一景氣周期：影響路徑之二加“淘金人”的寬信用，往往會推升制造業資本開支，而“淘金人”的資本三輪造寬用觀境和表行總結 細分指標2012年第一輪制造業寬信2013年 2014年用趨勢圖2015年第二輪制造業寬信2016年 2017年用趨勢圖2018年第三輪制造業寬信用2019年 2020年 趨勢圖宏觀環境弱復蘇周期下扶持創新產業“三去一降一補”景氣周期全球疫后復蘇與大寬松刺激-經濟景氣5.3%12.2%3.3%-2.3%8.5%21.0%10.3%-3.3%4.1%-外需出口7.9%7.8%6.0%-2.9%-7.7%7.9%9.9%0.5%3.6%-庫存周期7.2%6.8%12.6%3.3%3.2%8.5%7.4%2.0%7.5%-信用擴張17.4%18.5%18.9%11.4%8.6%9.1%5.7%9.1%8.1%一級行業計算機電子電力設備新能源-行業催化云計算和移動互聯網+爆發日韓臺地區半導體產業向大陸轉移新能源車、風光儲大發展-籌資擴張-0.1%2.8%5.6%9.2%11.5%7.4%1.3%0.5%2.7%-借款擴張-11.2%29.4%30.9%17.3%21.5%19.4%17.4%7.6%0.5%-營收增長8.9%12.0%13.1%18.3%27.4%31.8%10.8%11.8%12.8%-資本開支4.6%4.2%3.4%9.4%8.7%10.3%4.9%5.0%5.1%-市場表現-12.6%75.7%57.0%80.9%-15.1%18.5%-34.0%22.6%88.3%三級行業云基礎設施服務面板鋰電池-籌資擴張-4.3%0.7%2.2%9.0%12.3%13.8%5.6%7.3%17.8%-借款擴張-12.3%49.4%-23.9%17.2%31.2%27.5%-30.8%-1.0%17.3%-營收增長26.1%2.0%17.9%12.7%13.4%17.9%-18.9%-2.2%9.1%-資本開支2.6%5.2%5.0%12.7%12.9%15.6%5.7%9.3%7.4%-市場表現8.4%150.0%5.5%20.4%7.9%55.8%-34.0%22.6%88.3%數據來源：Wind，財通證券研究所注：經濟景氣制TTMTTM/-TTM/17年數據來源：Wind，財通證券研究所數據來源：Wind，財通證券研究所數據來源：Wind，財通證券研究所數據來源：Wind，財通證券研究所PAGE11謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準本輪核心矛盾是制造業寬信用與景氣周期下行的角力（2016。明年上半年制造業的終端需求和景氣周期面臨下行壓力。聯儲加息、放水退潮，全球需求回落，中美雙雙進入被動庫存周期，對應中國出口下行，制造但上市制造業財報顯示，寬信用傳導至資本開支的空間充足。/全球存期行中出口制業氣大率回落 中國庫存美國庫存制造業營中國出口6M_Avg（右）

2010 2011 2012 2013 2014 2015

2017 2018 2019 2020 2021

60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%數據來源：Wind，財通證券研究所圖7.上市造籌領于資增長 本輪市造借上，在現充裕 籌資TTM/總資產 投資TTMyoy（右） 借款TTM/總資產 現金/總產

10111213141516171819202122

60%50%40%30%20%10%0%

101112131415161718192021222016可以先找2016VS例，16500017%15%25%14.7%~25%3.4%上升8.2%4.2%；但上游的消費電子設備/3C2.6%、14%。圖9.2016年高板景上行 圖10.2016年高指跑場基準

特高壓收增速 利潤增（右）50%40%

特高壓數 萬得全A30%11010%20%1005%10%0%90800%-10%7015-0315-09 16-03 16-09 17-03 17-0915-0715-1016-0116-0416-0716-1017-0117-04數據源通券究所 數據源通券究所圖11.消費子備收速于終端組件 圖12.2016年價看消子設>下組件 消費電子設備 消費電組件 3C設備 消費電設備 3C設備 消費電子組件

15-03 15-09 16-03 16-09 17-03 17-09

010203040506070809101112PAGE17PAGE17謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準哪些制造業“賣鏟人”的方向值得關注？方向一：下游“淘金人”能夠維持景氣（主要包括太陽能（光伏鏈條、鋰電池（新能源車鏈條，圖13.下游寬信用主體能夠維持景氣的細分領域一級行業細分行業21-0921-12籌資TTM/總資產22-03 22-0622-09趨勢圖21-0921-12借款TTM/總資產22-03 22-0622-09趨勢圖電力設備及新能源電子基礎化工機械

電機 2% 3% 1% 9% 6% 11% 11% 12% 12% 太陽能 4% 4% 7% 5% 5% 14% 14% 18% 18% 鋰電池 9% 11% 12% 17% 16% 13% 13% 13% 13% 消費電子設備 3% 1% 5% 6% 5% 7% 7% 7% 11% 消費電子組件 6% 3% 4% 6% 5% 35% 30% 33% 38% 被動元件 7% 7% 8% 12% 11% 9% 8% 9% 8% 鋰電化學品 5% 11% 13% 15% 26% 17% 12% 14% 18% 膜材料 0% 0% 3% 4% 6% 13% 14% 15% 16% 3C設備 7% 8% 11% 0% 2% 13% 12% 14% 13% 光伏設備 7% 13% 10% 4% 7% 3% 3% 3% 4% 基礎件 2% 1% 2% 5% 4% 14% 15% 16% 16% 鋰電設備 4% 3% 4% -2% -2% 0% 0% 1% 1% 儀器儀表Ⅲ 5% 5% 6% 4% 4% 8% 6% 6% 7% 汽車 汽車零部件Ⅲ -2% -1% 0% 1% 2% 11% 12% 13% 14% 14%借款yoy 現金/總資產21-0921-1222-0322-0621-0921-1222-0322-0622-09趨勢圖21-0921-1222-0322-0622-09趨勢圖電機-11%-12%-10%17%34%21%24%25%30%29%電力設備及新能源太陽能-12%-4%36%46%58%16%18%20%21%22%鋰電池68%103%122%137%99%27%27%25%28%26%消費電子設備0%-15%-5%136%53%33%33%34%32%33%電子消費電子組件32%-6%-4%25%24%17%18%19%19%18%被動元件41%10%14%32%22%21%24%23%26%26%鋰電化學品50%0%50%110%161%17%19%18%20%23%膜材料-15%-8%4%36%32%14%16%13%13%14%3C設備-26%-26%-29%53%109%19%23%15%16%20%光伏設備-15%-2%0%49%86%21%25%21%21%21%機械基礎件-7%13%29%39%42%19%20%19%20%20%鋰電設備-97%-90%-70%155%366%24%22%17%19%14%儀器儀表Ⅲ50%10%4%32%24%27%32%30%30%29%汽車汽車零部件Ⅲ-11%12%27%39%45%19%20%20%19%18%基礎化工數據來源：Wind，財通證券研究所方向二：下游“淘金人”為大型國企第二類“淘金人”是受益于寬信用的大型國企，背負社會責任和調控政策任務，獲得的政策性寬信用力度強、展開資本開支的確定性高，具體而言：與逆周期調節、基建、或者自身周期相關的制造鏈條：電網、景區、基建、。下游信主為型企的分域 一級行業細分行業21-0921-12籌資TTM/總資產22-03 22-0622-09趨勢圖21-0921-12借款TTM/總資產22-03 22-0622-09趨勢圖電力設備及新能源核電-1%19%17%5%1%6%-5%0%2%1%4%1%-1%-3%-1%6%3%-5%0%-3%30%17%7%0%7%-5%1%2%2%2%4%-1%-2%0%5%2%-3%0%-3%28%13%6%1%6%-2%1%1%3%4%4%1%-2%0%-1%5%1%-1%-1%17%9%6%2%5%-2%4%4%3%3%4%1%-1%3%3%7%6%3%1%18%6%6%2%3%-2%4%3%2%3%4%0%2%3%4%8%6%2%14%5%14%14%13%18%8%11%7%16%15%32%13%10%24%11%-3%23%12%16%5%14%12%12%20%7%10%6%16%15%36%12%10%24%17%4%27%13%18%4%16%12%14%20%8%10%7%17%16%39%13%11%23%16%7%27%12%20%5%17%10%16%20%9%10%9%18%16%41%14%12%27%17%9%26%15%22%8%16%12%19%19%10%15%9%17%16%40%14%13%29%15%10%26%15%分立器件集成電路電子面板安防云基礎設施服務計算機專用計算機設備建筑房建建設基建建設電力及公用事業火電消費者服務景區交通運輸機場機械核電設備一級行業細分行業21-0921-12借款yoy22-03 22-0622-09趨勢圖21-0921-12現金/總資產22-03 22-0622-09趨勢圖電力設備及新能源核電24%-9%5%1%-14%-6%-13%-10%-12%53%-5%11%-12%-20%15%508%-111%-5%6%36%26%10%-7%-18%14%-13%-2%-1%35%-2%28%-22%-20%-5%479%-77%1%5%42%-5%26%8%-5%18%16%-10%10%53%15%40%-11%-12%-17%144%-48%12%-14%56%15%41%-2%11%20%36%6%39%33%11%51%8%11%5%74%43%33%18%71%139%46%22%46%35%44%83%22%19%18%33%6%42%13%58%412%43%26%4%34%28%33%16%24%25%23%30%12%10%6%16%13%6%15%2%12%34%4%44%26%35%16%24%30%24%31%15%10%6%16%13%7%15%3%13%34%5%38%24%34%17%25%29%26%30%12%10%6%14%12%6%12%3%16%33%5%39%21%34%18%26%25%28%29%13%11%7%15%13%8%15%3%17%37%6%41%23%32%17%27%26%22%30%12%11%7%15%14%6%16%4%16%33%半導體設備分立器件集成電路電子面板安防云基礎設施服務計算機專用計算機設備建筑房建建設基建建設電力及公用事業火電消費者服務景區交通運輸機場機械核電設備數據來源：Wind，財通證券研究所方向三：其他下游細分寬信用行業1）2）其他能在氣輯細分域 一級行業細分行業21-0921-12籌資TTM/總資產22-03 22-0622-09趨勢圖21-0921-12借款TTM/總資產22-03 22-0622-09趨勢圖合成樹脂輪胎綿綸基礎化工其他化學制品Ⅲ鈦白粉無機鹽-5%3%19%3%0%-3%6%7%-3%-1%7%-3%-1%-3%2%0%1%1%-6%2%-3%6%12%2%3%-1%10%7%1%1%11%16%6%0%1%12%2%3%9%-3%-3%6%9%5%3%2%8%7%2%2%10%18%5%1%3%12%1%5%11%-1%2%7%9%9%0%3%11%3%3%4%11%17%7%2%3%13%3%2%7%3%5%6%12%7%2%4%9%4%5%3%8%9%10%5%6%11%9%3%13%3%7%22%29%17%16%17%17%3%3%12%17%14%5%37%27%13%12%14%89%10%7%25%33%16%17%16%20%6%4%14%15%31%5%37%28%16%12%13%78%10%8%26%32%16%18%15%22%7%6%14%16%34%5%34%27%16%13%15%84%10%13%27%34%16%18%17%25%6%15%16%17%34%5%38%28%17%16%16%99%14%15%27%35%17%21%23%24%8%17%17%18%28%6%44%29%16%19%17%111%15%機械紡織服裝機械服務機器人塑料加工機械建材玻璃陶瓷寵物食品農林牧漁 動物疫苗及獸藥農產品加工Ⅲ有色金屬鎢通信增值服務Ⅲ商貿零售其他連鎖食品飲料其他食品乳制品煤炭焦炭一級行業細分行業21-0921-12借款yoy22-03 22-0622-09趨勢圖21-0921-12現金/總資產22-03 22-0622-09趨勢圖合成樹脂輪胎綿綸基礎化工其他化學制品Ⅲ鈦白粉無機鹽-45%1%-13%1%3%-13%79%-37%-16%-30%7%-23%-16%9%-1%8%48%-9%105%-13%-37%16%0%2%27%-14%84%267%-22%-9%-5%156%-4%4%3%26%167%11%59%-3%-1%32%15%30%50%-20%101%468%221%5%6%225%8%-1%3%39%85%50%52%2%82%34%32%41%47%11%119%446%466%27%12%282%24%13%19%54%88%40%43%44%137%36%50%44%75%74%74%894%534%67%47%144%56%28%34%34%258%47%68%89%7%12%34%24%19%13%23%39%10%17%17%15%25%23%9%15%25%22%19%7%10%13%36%26%19%15%22%41%11%18%19%24%25%21%8%24%24%23%25%9%9%15%37%25%20%17%21%42%10%17%18%21%21%22%7%21%22%22%25%10%10%15%38%24%20%19%23%40%8%17%17%20%20%22%6%20%24%25%24%12%9%15%38%25%20%21%25%40%8%16%18%16%23%26%9%20%22%26%26%13%機械紡織服裝機械服務機器人塑料加工機械建材玻璃陶瓷寵物食品農林牧漁 動物疫苗及獸藥農產品加工Ⅲ有色金屬鎢通信增值服務Ⅲ商貿零售其他連鎖食品飲料其他食品乳制品煤炭焦炭數據來源：Wind，財通證券研究所從上下游財務指標驗證“賣鏟人”景氣邏輯部分“淘金人”龍頭的融資和現金擴張、形成資本開支在AXX工業機器人、機床、通用設備-光伏設備。下游“淘金人”為大型國企：集成電路-紫光國微，對應半導體設備；火電/電網-國電電力，對應火電設備、配電設備、輸變電設備；核電-中國核電，對應核電設備；房建基建-中國建筑，對應工程機械；港口-招商港口，對應港口機械C919客機制造-油服設備-船舶設備。其他下游細分寬信用領域：速凍食品-三全食品，對應冷鏈設備；安防-海康設施。游資現可會成資開支的分頭總表 方向細分行業所屬行業21-09籌資/總資產22-0622-09近3年21-09借款/總資產22-0622-09近3年21-09現金/總資產22-0622-09近3年21-09投資/總資產22-0622-09近3年“淘金人”能制造業通威股份制造業光伏2.33.53.815.415.816.019.020.820.65.35.95.9夠維持景氣6.99.910.012.226.622.63.213.423.710.517.112.4紫光國微集成電路6.9-1.9-1.22.74.33.921.527.628.45.82.71.6國電電力火電-3.22.42.043.753.353.57.35.36.27.36.57.4中國核電核電-1.2-0.61.713.719.522.44.04.95.35.87.89.3“淘金人”為中國建筑建筑0.83.32.416.018.418.111.513.212.02.21.21.1大型國企招商港口港口-2.32.610.79.315.422.27.910.712.85.03.22.9中國東航航空-3.04.96.848.547.142.83.89.68.23.64.44.2中國石油石化-5.8-4.7-5.230.329.531.18.08.99.510.29.29.1中國船舶船舶1.23.22.712.915.816.634.737.634.51.10.60.6其他下游細分三全食品速凍品-9.7-0.7-0.70.02.52.226.533.836.05.64.64.3寬信用行業海康威視安防-9.4-4.5-3.66.37.48.729.726.827.62.63.53.4數據來源：Wind，財通證券研究所部分“賣鏟人”的“預收賬款+合同負債”顯示訂單增加從上游“賣鏟人”龍頭的財務來看，挖掘細分產業的龍頭公司，可能會出現：+游造預賬+合負債增的分頭總表 方向企業所屬行業下游行業(預收賬款+合同負債)/總資產21-0922-0622-09近3年一致預期未來2年C21-0922-0622-09AGR近3年埃斯頓機器人機床其他通用機械光伏設備4.23.44.365.368.060.8“淘金人”能上機數控9.64.54.4135.147.076.0夠維持景氣綠的諧波0.30.20.366.840.438.7光伏設備21.422.923.871.552.452.8半導體設備配電設備核電設備工程機械港口機械飛機制造油氣設備火電火電核電建筑港口航空石化15.812.513.046.740.245.1許繼電氣4.54.85.419.421.121.9思源電氣5.65.76.328.919.220.3應流股份0.40.40.539.744.442.4“淘金人”為大型國企三一重工1.31.51.616.53.9-9.5振華重工15.416.218.5中航西飛8.527.827.926.944.645.5杰瑞股份4.84.25.219.327.829.7中國重工18.518.619.5其他下游細分四方科技冷鏈裝備計算機設備速凍品安防12.515.117.1寬信用行業紫光股份8.28.310.319.022.922.6數據來源：Wind，財通證券研究所1：上下游行業和龍頭公司的財務信號部分“淘金人”龍頭公司的寬信用信號圖18.制造整：資況 制造現與資況 數據源通券究所 數據源通券究所圖20.光伏備游金：威股籌情況 通威份金投情況

通威股份籌資情況籌資/總產 借款/總產（）10111213141516171819202122

0%

通威股份現金與投資情況現金/總產 投資/總產（）10111213141516171819202122

20%15%10%5%0%數據源通券究所 數據源通券究所圖22.半導設下淘人紫光微資況 紫光微金投情況 15%

紫光國微籌資情況籌資/總產 借款/總產（

15%

50%

紫光國微現金與投資情況現金/總產 投資/總產（

15%

10%5%

10%5%-10%

0%10111213141516171819202122

0% 0%10111213141516171819202122數據源通券究所 數據源通券究所策略專題報告/證券研究報告策略專題報告/證券研究報告1011121314151617181920212210111213141516171819202122數據來源：Wind，財通證券研究所數據來源：Wind，財通證券研究所1011121314151617181920212210111213141516171819202122數據來源：Wind，財通證券研究所數據來源：Wind，財通證券研究所18謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準圖24.火電備游金：電電力籌情況 國電力金投情況

國電電力籌資情況籌資/總產 借款/總產（）10111213141516171819202122

80%60%40%20%0%

國電電力現金與投資情況8% 現金/總產 投資/總產（）6%4%2%0%10111213141516171819202122

20%15%10%5%0%數據源通券究所 數據源通券究所圖26.核電備游金：國核籌情況 中國電金投情況

中國核電籌資情況籌資/總產 借款/總產（111213141516171819202122

30%20%10%0%

中國核電現金與投資情況8% 現金/總產 投資/總產（6%4%2%0%111213141516171819202122

20%15%10%5%0%數據源通券究所 數據源通券究所圖28.工程械游金：國建籌情況 中國筑金投情況

中國建筑籌資情況籌資/總產 借款/總產（

5%0%

中國建筑現金與投資情況現金/總產 投資/總產（） 6%1011121314151617181920212210111213141516171819202122數據來源：Wind，財通證券研究所數據來源：Wind，財通證券研究所191011121314151617181920212210111213141516171819202122數據來源：Wind，財通證券研究所數據來源：Wind，財通證券研究所19謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準圖30.港口械游金：商港籌情況 招商口金投情況

招商港口籌資情況籌資/總產 借款/總產（

50%

招商港口現金與投資情況現金/總產 投資/總產（

20%15%10%5%-10%

0%10111213141516171819202122

0% 0%10111213141516171819202122數據源通券究所 數據源通券究所圖32.飛機造游金：國東籌情況 中國航金投情況

中國東航籌資情況籌資/總產 借款/總產（）10111213141516171819202122

80%60%40%20%0%

中國東航現金與投資情況現金/總產 投資/總產（） 8%6%4%2%0%10111213141516171819202122數據源通券究所 數據源通券究所圖34.石油掘游金：國石籌情況 中國油金投情況 40%

中國石油籌資情況籌資/總產 借款/總產（

50%

10%

中國石油現金與投資情況現金/總產 投資/總產（

30%

40% 8%30% 6%20% 4%10% 2%

20%10%-20% 0% 0% 0%PAGE21PAGE21謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準圖36.船舶造游金：國船籌情況 中國舶金投情況 -10%

中國船舶籌資情況籌資/總產 借款/總產（）10111213141516171819202122

60%50%40%30%20%10%0%

中國船舶現金與投資情況現金/總產 投資/總產（）10111213141516171819202122

4%3%2%1%0%-1%數據源通券究所 數據源通券究所圖38.冷鏈備游金：全食籌情況 三全品金投情況 -10%

三全食品籌資情況籌資/總產 借款/總產（

5%

三全食品現金與投資情況現金/總產 投資/總產（

20%15%10%5%-20%

0%10111213141516171819202122

0% 0%10111213141516171819202122數據源通券究所 數據源通券究所圖40.計算設下淘人海康視資況 海康視金投情況 20%

海康威視籌資情況籌資/總產 借款/總產（右

80%

海康威視現金與投資情況現金/總產 投資/總產（右10% 60%0% 40%-10% 20%-20% 0%數據源通券究所 數據源通券究所策略專題報告/策略專題報告/證券研究報告部分“賣鏟人”龍頭公司的新增訂單信號圖42.制造業機人下籌與上營關系 埃斯預與利況

制造業籌資VS機器人景氣度下游籌資/總資產 上游營收yoy（右10111213141516171819202122

50%40%30%20%10%0%-10%

埃斯頓預收與盈利預期情況（預收賬款+合同負債）/總資產8% 右）6%4%2%0%20/03 20/09 21/03 21/09 22/03

100%80%60%40%20%0%數據源通券究所 數據源通券究所圖44.制造業機：游資上游收系 上機控收盈情況

制造業籌資VS機床設備景氣度下游籌資/總資產 上游營收yoy（右

40%20%0%-20%

上機數控預收與盈利預期情況（預收賬款+合同負債）/總資產15.0% 2年CAGR（右）10.0%5.0%

250%200%150%100%50%0%10111213141516171819202122

-40%

0.0%

0%20/03 20/09 21/03 21/09 22/03 22/09數據源通券究所 數據源通券究所圖46.制造業其通機：游籌與游收系 綠的波收盈情況

制造業籌資VS其他通用機械景氣度下游籌資/總資產 上游營收yoy（右10111213141516171819202122

40%30%20%10%0%

綠的諧波預收與盈利預期情況（預收賬款+合同負債）/總資產0.4% 2年CAGR（右）0.3%0.2%0.1%0.0%20/03 20/09 21/03 21/09 22/03

100%80%60%40%20%數據源通券究所 數據源通券究所策略專題報告/證券研究報告策略專題報告/證券研究報告數據來源：Wind，財通證券研究所數據來源：Wind，財通證券研究所22數據來源：Wind，財通證券研究所數據來源：Wind，財通證券研究所22謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準圖48.光伏-伏備下籌與上營關系 光伏備收盈情況

太陽能籌資VS光伏設備景氣度下游籌資/總資產 上游營收yoy（右10111213141516171819202122

12%10%8%6%4%2%0%

光伏設備預收與盈利預期情況（預收賬款+合同負債）/總資產30% 2年CAGR（右）25%20%15%20/03 20/09 21/03 21/09 22/03

80%70%60%50%40%30%數據源通券究所 數據源通券究所圖50.集成路-導設：游籌與游收系 半導設預與利況

集成電路籌資VS半導體設備景氣度下游籌資/總資產 上游營收yoy（右

100%80%60%40%20%

半導體設備預收與盈利預期情況（預收賬款+合同負債）/總資產25% 右）20%15%10%5%

70%60%50%40%-10%

0%10111213141516171819202122

0%20/03 20/09 21/03 21/09 22/03

30%數據源通券究所 數據源通券究所圖52.火電-電備下籌與上營關系 許繼氣收盈情況 15%

火電籌資VS配電設備景氣度下游籌資/總資產 上游營收yoy（右）8%

許繼電氣預收與盈利預期情況（預收賬款+合同負債）/總資產6% 2年CAGR（右）10% 6%5%5% 4%4%0% 2%-5%

0% 3%101112131415161718192021221011121314151617181920212220/0320/0921/0321/0922/0322/09數據來源：Wind，財通證券研究所數據來源：Wind，財通證券研究所1011121314151617181920212220/0320/0921/0321/0922/0322/09數據來源：Wind，財通證券研究所數據來源：Wind，財通證券研究所PAGE24謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準圖54.火電-變設：游資與游收系 思源氣收盈情況

火電籌資VS輸變電設備景氣度下游籌資/總資產 上游營收yoy（右）

思源電氣預收與盈利預期情況（預收賬款+合同負債）/總資產10% 右）8%6%4%2%

80%60%40%20%-5%

10111213141516171819202122

0% 0%20/03 20/09 21/03 21/09 22/03 22/09數據源通券究所 數據源通券究所圖56.核電-電備下籌與上營關系 應流份收盈情況 -10%-15%

核電籌資VS核電設備景氣度下游籌資/總資產 上游營收yoy（右10111213141516171819202122

100%80%60%40%20%0%-20%-40%

應流股份預收與盈利預期情況（預收賬款+合同負債）/總資產1% 右）0%0%0%0%0%20/03 20/09 21/03 21/09 22/03

70%60%50%40%30%數據源通券究所 數據源通券究所圖58.建筑-程械下籌與三重營關系 三一工收盈情況 15%

建筑指數籌資VS三一重工景氣度下游籌資/總資產 上游營收yoy（右

150%

三一重工預收與盈利預期情況（預收賬款+合同負債）/總資產2% 年CAGR（右）

60%

100% 2%50% 1%0% 1%

40%20%0%0% -50% 0% -20%圖60.港口-口械下籌與振重營關系 振華工收況 港口籌資VS振華重工景氣度下游籌資/總資產 上游營收yoy（右15%10%5%0%-5%-10%數據源通券究所 數據源通券究所圖62.航空-機造下籌與中西營關系 中航飛收盈情況 -5%

航空籌資VS中航西飛景氣度下游籌資/總資產 上游營收yoy（右10111213141516171819202122

80%60%40%20%0%

中航西飛預收與盈利預期情況（預收賬款+合同負債）/總資產30% 右）20%10%0%20/03 20/09 21/03 21/09 22/03

60%40%20%0%數據源通券究所 數據源通券究所圖64.石化-氣備下籌與上營關系 杰瑞份收盈情況 -4%-6%-8%

中國石油籌資VS杰瑞股份景氣度下游籌資/總資產 上游營收yoy（右

150%100%50%0%-50%

杰瑞股份預收與盈利預期情況（預收賬款+合同負債）/總資產6% 右）5%4%3%2%

35%30%25%20%15%10%1011121314151617181920212220/0320/0921/0321/0922/0322/09數據來源：Wind，財通證券研究所數據來源：Wind，財通證券研究所251011121314151617181920212220/0320/0921/0321/0922/0322/09數據來源：Wind，財通證券研究所數據來源：Wind，財通證券研究所25謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準圖66.船舶-舶備下籌與中重營關系 中國工收況 中國船舶籌資VS中國重工景氣度下游籌資/總資產 上游營收yoy（右15%5%-5%-15%-25%數據源通券究所 數據源通券究所圖68.速凍品冷裝：游資與方技收系 四方技收盈情況

速凍食品籌資VS四方科技景氣度下游籌資/總資產 上游營收yoy（右）0%-20%

四方科技預收與盈利預期情況（預收賬款+合同負債）/總資產-15%

10111213141516171819202122

-40%

10%

20/03 20/09 21/03 21/09 22/03 22/09數據源通券究所 數據源通券究所圖70.安防-算設：游資與游收系 紫光份收盈情況 15%

安防籌資VS通用計算機設備景氣度下游籌資/總資產 上游營收yoy（右

100%

紫光股份預收與盈利預期情況（預收賬款+合同負債）/總資產15% 右）

25%

50%0%

23%21%19%17%-10%

-50% 0%

15%策略專題報告/策略專題報告/證券研究報告PAGE27PAGE27謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準2：2010年至今三輪制造業寬信用的回顧2010年年至今制造業寬信用主要是13-14年、16-17年、19-20年三輪周期，歷史上三輪的宏觀環境和寬信用情況我們匯總如下。13-14年寬信用：弱復蘇周期下扶持創新產業20132014年重新下行。~7%~13%~13%14~9%13-14202514年IPO+13-1422%14%，13H2。圖72.13-14經弱蘇工貸倒V型 圖73.13-14間市造借現金速22.1% PMI_3M_Avg-50 工業中長貸款右） 寬信用期 借款TTM

12-12 13-06 13-12 14-06 14-12

12-09 13-03 13-09 14-03 14-09 15-03數據源通券究所 數據源通券究所圖74.14景回后造資依上行 圖75.13-14制業贏場8.9% 營業收入投資TTM右） 超額收（右） 制造板塊 萬得全A

-20%13-01 13-07 14-01 14-07數據源通券究所 數據源通券究所策略專題報告/證券研究報告策略專題報告/證券研究報告拆分2013-2014年寬信用細分領域：/3.0pct2.8pct。從二級行業來看，值得關注的有：/面板/PCB期和國產替代（日韓臺地區向大陸地區轉移，政府支持企業大力融資；鋰電池//風電13景氣水平：2013年受益于制造業寬信用的一級/三級行業的平均營收增速為17%/21%，2014年為14%/11%。資本開支：2013年受益于制造業寬信用的一級/三級行業的投資/總資產的比例為6%/8%，2014年為4%/6%。203594，201448%/36%。圖76.2013-2014制業信板塊幅贏場 萬得全A 電子 計算機 醫藥 電新設備3402902401901409013-01 13-04 13-07 13-10 14-01 14-04 14-07 14-10數據來源：Wind，財通證券研究所數據來源：Wind，財通證券研究所PAGE數據來源：Wind，財通證券研究所PAGE29謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準圖77.2013年造寬用的細制業現 圖78.2014年造寬用的細制業現 一級行業

電子計算機國防軍工

細分行業

籌資/總資產2013 2014 5.3% 9.8% 2.8% 5.6% 3.4% 3.4%

借款/總資產2013 2014 28.1% 28.2% 14.3% 15.0% 22.4% 24.2%

投資/總資產 營收 年漲幅2014 2014 20149% 24% 35%3% 13% 63%3% 29% 75%電力設備及新能源機械家電

1.8% 0.3% -1.3%

1.3%2.2%2.2%

17.5% 20.0% 10.9%

0.6%1.9%0.5%

4% 4% 3%

44%47%27%電力設備及新能源電子紡織服裝

儲能集成電路PCB半導體設備其他紡織棉紡制品

2.3% 0.1% 3.9% 4.4% 2.5% 1.7% -2.9% -3.6% -1.6% -5.9%

1.4%2.0%6.0%4.3%2.8%3.1%5.2%4.9%5.7%7.1%

9.6% 4.5% 6.3%36.2% 36.6% 24.0% 22.5% 17.8% 3.1% 5.3%12.6% 39.4%

4.1%1.8%5.5%2.3%4.2%4.3%2.0%2.2%6.5%6.0%

8% 18%2% -5%6% 37%9% 13%9% 18%10% 14%5% 7%5% 12%8% 8% 0%

30%37%31%43%45%46%40%22%37%15%國防軍工 其他軍工Ⅲ礦山冶金機其他運輸設其他通用機

1.8% -1.4% 2.7% -0.5%

3.3%6.3%2.0%4.2%

25.8% 12.5% 26.4% 10.4%

0.7%2.5%9.9%2.3%

2% 26%50%46%68%1% 0%50%46%68%3414% 20%344% 2% %機械基礎化工計算機家電

船舶制造金屬制品Ⅲ3C設備鈦白粉聚氨酯復合肥農藥通用計算機設備專用計算機設備行業應用軟件白色家電Ⅲ黑色家電Ⅲ

-3.8% 3.2%1.7% 2.7%-0.7% 2.6%-1.2% 2.0%5.4% 5.7% 3.5% 6.2%-0.2% 4.0%0.3% 0.5%3.1% 3.2%0.0% 2.3%1.8% 1.9%-1.4% 1.6%-1.9% 0.5%

7.0%1.0%3.3%3.2%8.8%4.9%2.6%4.3%0.2%0.2%2.3%0.2%3.0%2.5%

13.5% 24.0% 12.1% 0.0% 0.0%25.4% 38.2% 20.2% 35.2% 53.1% 20.4% 6.5% 7.4%10.5% 3.5% 5.8%24.3%

7.5%3.6%4.0%0.0%0.5%4.1%4.8%1.4%5.4%4.8%0.9%0.8%2.3%1.8%

2% 4% 0%5% 1% 7% 20% 6%11% 8% 4%4% 3% 9%4% 7%4% 2% 3% 1%

54%54%48%48%383842%25%4251%51%19%54%54%43%4362%62%63%63%9%4130%41建材 其他專用材

0.9%

1.6%

24.9%

0.5%

2% 13% %輕工制造

文娛輕工Ⅲ家具

-3.1% -4.1%

5.0%5.9%

4.4% 8.5%10.9%

4.1%5.5%

7% 9%

48%48%29%商貿零售 家電3C食品飲料 其他食品通信 通信終端及配醫療器械

0.0% -0.3% 2.8% 1.7%

3.1%5.3%2.4%5.8%

36.7% 29.3% 19.9% 10.9%

5.6%5.0%5.5%4.7%

1% 5% 3% 5%

17%27%22%24%醫藥 中成藥化學制劑

1.1% 0.5%

0.9%1.0%

12.9% 14.5%

0.1%1.7%

4% 5%

23%23%有色金屬 其他稀有金

1.5%

4.4%

19.2%

4.0%

3%

25%策略專題報告/策略專題報告/證券研究報告PAGE36PAGE36謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準1617“三去一降一補”帶來內需驅動型強復蘇。16年外需走低、出口增速從15年的~-1%~0%~8%16~7%17年升至~24%16-17景氣內需背景下，16-17H22016-2017A圖79.16-17經整維在景氣位置 圖80.16-17間市造借現金速PMI_3M_Avg-50 工業中長貸款yoy（右） 寬信用期 借款TTM

15-12 16-06 16-12 17-06 17-12

15%13%11%9%7%5%3%1%-1%15-09 16-03 16-09 17-03 17-09 18-03數據源通券究所 數據源通券究所圖81.16-17內的氣導制造的資 圖82.16-17景下后體造板跑市場 營業收入投資TTMyoy（右） 超額收益 制造板塊 萬得全A25%20%15%10%5%0%15-0615-1216-0616-1217-0617-1218-06

20%10%5%0%

15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%16-01 16-07 17-01 17-07數據源通券究所 數據源通券究所策略專題報告/證券研究報告策略專題報告/證券研究報告拆分2016-2017年寬信用細分領域：（（+，云（4G。從二級行業來看，值得關注的有：面板/消費電子設備（陸轉移、配電設備/輸變電設備（特高壓項目、其他通用/其他專用/起重機等機械（。景氣水平：16年受益于寬信用的一級/三級行業營收增速17%/17%。資本開支：2016年受益于制造業寬信用的一級/三級行業的投資/總資產的比例為5%/4%，2017年三級行業的投資/總資產為5%。市場表現：2016年受益于制造業寬信用的三級行業年漲跌幅為-10%，強于大勢。2017市場結構性明顯，受益于寬信用的龍頭公司大幅跑贏市場行業指數。圖83.2016年造寬用的細制業現 一級行業

計算機通信家電汽車機械

細分行業

籌資/總資產2015 2016 6.9% 14.4% 0.7% 3.6% -2.8% 3.6% -1.5% 2.8% 2.2% 2.4%

借款/總資產2015 2016 15.6% 16.5% 24.9% 28.1% 14.0% 18.2% 12.1% 12.7% 25.2% 25.4%

投資/總資產 營收 年漲幅2016 2016 20163% 43% -26%11% 9% -15%2% 15% -7%4% 18% -4%3% -2% -12%電力設備及新能源電子

電機配電設備面板安防

-4.6% 0.4% 6.6%9.0% -6.4% 4.3%-0.2% 3.1%

17.0%6.3%3.3%10.7%3.3%

20.7% 11.1% 22.2% 12.9% 7.6%

1.9%4.7%0.2%10.1%3.3%

2% -12% -1%8% 46% 4%4%13% 13% -14%1%7% 24% -21%2% 27% -14%紡織服裝 家紡鋼鐵 特鋼其他通用機械

-5.9% 1.1% 2.5%

8.2%1.5%2.9%

2.0% 35.4% 17.6%

8.7%8.3%1.0%

5% 6% -24%2% 4% -11%4% 19% -12%機械 起重運輸設鐵路交通設紡織服裝機械

1.0% -4.9% -2.2%

2.4%7.2%3.4%

43.2% 23.9% 5.5% 9.0%

4.3%4.5%3.4%

2% 1% -8%3% -5% -2%%2% 14% -11%計算機 基礎軟件及管理辦公軟其他家電

4.1% 4.5% 7.3%

18.9%2.8%

17.0% 16.3%

4.7%4.2%

4% 3%

-42%-42%-4%家電 白色家電照明電工卡車汽車 專用汽車客車

-4.5% 3.3% -0.9% -0.9% -1.2% 1.8%

9.0%0.6%2.2%5.8%3.6%0.4%

11.1% 14.6% 25.1% 8.6% 5.5% 5.8%15.5%

6.0%5.1%1.6%9.8%0.4%3.8%

2% 18% 2%3% 20% -22%1% 8% -20%5% 21% -2%4% 52% 3%2% 4% -1%輕工制造 紙包

-3.7%

8.7%

10.7%

1.6%

3% 21% -17%食品飲料通信

其他食品其他酒線纜

10.2% -0.5% 5.3%5.9% 0.8% 4.6%

0.5%5.8%9.3%3.8%

25.6% 9.5% 15.4% 20.4%

11.8%0.8%1.3%5.2%

5% 22% -7%5% -5% -6%7% 17% -20%5% 46% -2%醫藥 中藥飲

17.7%

3.8%

16.0%

13.7%

3% 20% 7%數據來源：Wind，財通證券研究所圖84.2017年造寬用的細制業現 一級行業汽車

細分行業電機

籌資/總資產16-09 17-09 0.8% 1.9% 6.2% 11.2%

借款/總資產16-09 17-09 11.9% 14.9% 20.2% 23.3%

投資/總資產 營收 年漲幅2017 2017 20174% 18% -12%1% 51% -13%電力設備及新能源

配電設備輸變電設備

2.0% 3.2%

7.4%1.7%

9.4% 19.7%

10.1%1.8%

11% 3%

-22%-22%電子 面板紡織服裝 家紡

10.8% -0.8% 1.9%

6.0%2.7%

18.6% 7.2%

7.6%8.6%

17% 5%

12%-2%鋼鐵國防軍工機械基礎化工家電

鐵礦石基礎件其他通用機械核電設備滌綸改性塑料輪胎氮肥黑色家電Ⅲ廚房電器Ⅲ

-3.9% 2.6%-1.6% 0.1%3.7% 6.9%-0.2% 1.4%2.6% 6.2%3.7% 5.9%3.1% 5.6%-0.9% 4.8%0.5% 1.7%-0.6% 0.2%9.0% 4.5% 0.2% 6.6% 7.9%1.1% 5.2%-11.7% 4.0%0.8% 3.7%-1.2% 0.0%0.3% 5.7%-3.2% 1.0%

6.4%1.7%3.3%1.6%3.6%2.3%2.6%5.7%1.2%0.9%16.4%6.5%10.3%1.3%4.1%15.8%2.8%1.2%5.4%4.2%

30.6% 22.2% 19.4% 17.0% 11.1% 19.1% 1