1、第十一章第十一章 證券內(nèi)在價值分析證券內(nèi)在價值分析一、股票（證券）價值評估的一般過程一、股票（證券）價值評估的一般過程二、貼現(xiàn)現(xiàn)金流估價法二、貼現(xiàn)現(xiàn)金流估價法三、市盈率估價法三、市盈率估價法四、每股凈值估價法四、每股凈值估價法五、其他證券的內(nèi)在價值分析：債券、投資基金五、其他證券的內(nèi)在價值分析：債券、投資基金一、股票（證券）價值評估的一般過程一、股票（證券）價值評估的一般過程1、估計證券的收益與風險、估計證券的收益與風險2、應用估價模型估計證券內(nèi)在價值、應用估價模型估計證券內(nèi)在價值3、市場價值與內(nèi)在價值比較、市場價值與內(nèi)在價值比較4、進行決策：買進、持倉不動抑或賣出？、進行決策：買進、持倉不動

2、抑或賣出？價值投資：格雷厄姆與巴菲特價值投資：格雷厄姆與巴菲特 幾乎所有的價值投資策略最終都要歸幾乎所有的價值投資策略最終都要歸根于本杰明根于本杰明格雷厄姆的思想。格雷厄姆的思想。紐約證券分析協(xié)會強調(diào)：紐約證券分析協(xié)會強調(diào)：“格雷厄姆格雷厄姆對于投資的意義就像歐幾里德對于幾對于投資的意義就像歐幾里德對于幾何學、達爾文對于生物進化論一樣的何學、達爾文對于生物進化論一樣的重要重要”。沃淪沃淪巴菲特作為格雷厄姆的學生兼雇巴菲特作為格雷厄姆的學生兼雇員對格雷厄姆更是佩服得五體投地，員對格雷厄姆更是佩服得五體投地，他說：他說：“除了我的父親之外，格雷厄除了我的父親之外，格雷厄姆給我的影響最大姆給我的影響

3、最大”，“格雷厄姆的格雷厄姆的思想，從現(xiàn)在起直到百年后，將會永思想，從現(xiàn)在起直到百年后，將會永遠成為理性投資的基石遠成為理性投資的基石”。格雷厄姆的核心投資原則格雷厄姆的核心投資原則 從商業(yè)的角度考慮投資從商業(yè)的角度考慮投資投資者在觀察股市時，會很容易忘記一只股票代表的是公司的部分投資者在觀察股市時，會很容易忘記一只股票代表的是公司的部分所有權(quán)，而不僅僅是日常價格變動的證明。格雷厄姆建議投資者從所有權(quán)，而不僅僅是日常價格變動的證明。格雷厄姆建議投資者從商業(yè)的角度看問題，這意味著把買股票看做是買公司。他強調(diào)研究商業(yè)的角度看問題，這意味著把買股票看做是買公司。他強調(diào)研究公司財務報告和合理調(diào)整投資的

4、重要性。公司財務報告和合理調(diào)整投資的重要性。買進有安全邊際的股票買進有安全邊際的股票格雷厄姆投資觀念的重點在于避免損失。損失有大有小，如果一個格雷厄姆投資觀念的重點在于避免損失。損失有大有小，如果一個投資者買了投資者買了1萬美元的股票，然后股票的市值跌到萬美元的股票，然后股票的市值跌到5000美元，損失美元，損失達到達到50%，這就需要，這就需要100%的增長才能達到收支平衡。格雷厄姆利的增長才能達到收支平衡。格雷厄姆利用安全邊際用安全邊際一個簡單但有效的投資概念來減少可能的損失。安一個簡單但有效的投資概念來減少可能的損失。安全邊際描述了投資者所要買的股票價格低于估價的程度。如果格雷全邊際描述

5、了投資者所要買的股票價格低于估價的程度。如果格雷厄姆認為一只股票值厄姆認為一只股票值20美元，他也許會在美元，他也許會在14美元時買進，他的安全美元時買進，他的安全邊際為邊際為30%。安全邊際越高，。安全邊際越高，抵御抵御股價下滑的能力越強，格雷厄股價下滑的能力越強，格雷厄姆就越滿意。姆就越滿意。分散投資分散投資格雷厄姆認為，投資組合應該采取多元化原則。格雷厄姆認為，投資組合應該采取多元化原則。“安全安全邊際概念與多樣化原則之間有緊密的邏輯關(guān)系，一個與邊際概念與多樣化原則之間有緊密的邏輯關(guān)系，一個與另一個互為關(guān)聯(lián)。即使股價具有投資者喜歡的安全邊際，另一個互為關(guān)聯(lián)。即使股價具有投資者喜歡的安全邊

6、際，僅僅投資一只股票也可能讓業(yè)績很差，因為安全邊際僅僅僅投資一只股票也可能讓業(yè)績很差，因為安全邊際僅能保證他獲利的機會比損失的機會多，但不能保證損失能保證他獲利的機會比損失的機會多，但不能保證損失不會發(fā)生。但是，隨著買入股票只數(shù)的增多，利潤總和不會發(fā)生。但是，隨著買入股票只數(shù)的增多，利潤總和超過損失總和的投資結(jié)果是肯定的。超過損失總和的投資結(jié)果是肯定的。”所以，保守的投所以，保守的投資者通常應該建立一個廣泛的投資組合，把他的投資分資者通常應該建立一個廣泛的投資組合，把他的投資分布在各個行業(yè)的多家公司中，其中包括投資國債。布在各個行業(yè)的多家公司中，其中包括投資國債。利用平均成本法進行有規(guī)律的投資

7、利用平均成本法進行有規(guī)律的投資格雷厄姆對于個人投資者的建議是，投資固定數(shù)額的現(xiàn)格雷厄姆對于個人投資者的建議是，投資固定數(shù)額的現(xiàn)金，并保持有規(guī)律的投資間隔，即平均成本法。這樣，金，并保持有規(guī)律的投資間隔，即平均成本法。這樣，當價格較低時，投資者可以買進較多的股票和基金；當當價格較低時，投資者可以買進較多的股票和基金；當價格較高時，就少買一些。暫時的價格下跌提供了獲利價格較高時，就少買一些。暫時的價格下跌提供了獲利空間，最終賣掉股票時所得會高于平均成本；也包括定空間，最終賣掉股票時所得會高于平均成本；也包括定期的分紅再投資。期的分紅再投資。二、貼現(xiàn)現(xiàn)金流估價法二、貼現(xiàn)現(xiàn)金流估價法（一）貼現(xiàn)現(xiàn)金流基

8、本模型（無限期持有）（一）貼現(xiàn)現(xiàn)金流基本模型（無限期持有）假定，存在一種證券能幾乎無休止地為持有人提供收假定，存在一種證券能幾乎無休止地為持有人提供收入流量（入流量（Ct）。根據(jù)折現(xiàn)公式，假定時期）。根據(jù)折現(xiàn)公式，假定時期n趨于無窮趨于無窮大，則有大，則有(收入流量的資本化方法收入流量的資本化方法)：折現(xiàn)率預期現(xiàn)金流股票的內(nèi)在價值:)1 (1kVkCVctttt（二）在基本模型基礎上的演化（二）在基本模型基礎上的演化（1）零增長模型）零增長模型（2）不變增長模型）不變增長模型（3）可變增長模型（多重股利折現(xiàn)模型）可變增長模型（多重股利折現(xiàn)模型）（4）有限期持股條件下的股利折現(xiàn)模型）有限期持股條

9、件下的股利折現(xiàn)模型三、市盈率估價法三、市盈率估價法市盈率（市盈率（P/E）又稱價格收益比率、本益比或盈利乘數(shù)，它是每股價格又稱價格收益比率、本益比或盈利乘數(shù)，它是每股價格與每股收益之間的比率。與每股收益之間的比率。計算公式為：市盈率計算公式為：市盈率=每股價格每股收益每股價格每股收益市盈率估價法市盈率估價法每股價格每股價格=市盈率市盈率X每股收益每股收益可比市盈率的選擇：市場整體市盈率、行業(yè)平均市可比市盈率的選擇：市場整體市盈率、行業(yè)平均市盈率或同類公司平均市盈率。盈率或同類公司平均市盈率。四、每股凈值估價法四、每股凈值估價法股價凈資產(chǎn)倍率股票時價股價凈資產(chǎn)倍率股票時價/每股凈資產(chǎn)每股凈資產(chǎn)股

10、票價格股價凈資產(chǎn)倍率股票價格股價凈資產(chǎn)倍率每股凈資產(chǎn)每股凈資產(chǎn)可比股價凈資產(chǎn)倍率的選擇：市場整體凈資可比股價凈資產(chǎn)倍率的選擇：市場整體凈資產(chǎn)倍率、行業(yè)平均凈資產(chǎn)倍率或同類公司凈產(chǎn)倍率、行業(yè)平均凈資產(chǎn)倍率或同類公司凈資產(chǎn)倍率。資產(chǎn)倍率。五、其他證券的內(nèi)在價值分析：五、其他證券的內(nèi)在價值分析：債券、投資基金債券、投資基金（一）債券的內(nèi)在價值評估（一）債券的內(nèi)在價值評估 貼現(xiàn)債券（零息債券）貼現(xiàn)債券（零息債券）直接債券（定息債券）直接債券（定息債券）nsrAVE)1 ()(ntnstsrArCVE1)1 ()1 ()(（二）投資基金內(nèi)在價值分析（二）投資基金內(nèi)在價值分析 1、封閉式基金的價格決定、封閉式基金的價格決定轉(zhuǎn)讓價格由市場供求決定。轉(zhuǎn)讓價格由市場供求決定。2、開放式基金的價格決定、開放式基金的價格決定贖回價格等于現(xiàn)期凈資產(chǎn)價