1、第八章 資本預(yù)算第一節(jié)投資評價(jià)的基本方法 折現(xiàn)指標(biāo)： 凈現(xiàn)值 凈現(xiàn)值率 現(xiàn)值指數(shù) 內(nèi)含報(bào)酬率 動(dòng)態(tài)回收期 非折現(xiàn)指標(biāo)： 靜態(tài)回收期 會(huì)計(jì)收益率 見案例1第二節(jié)投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量的估計(jì) 具體需要注意的問題： 1.區(qū)分相關(guān)成本和非相關(guān)成本 2.不要忽視機(jī)會(huì)成本 3.要考慮投資方案對公司其他項(xiàng)目的影響 4.對凈營運(yùn)資本的影響 案例案例2 2后兩問。后兩問。具體運(yùn)用案例 固定資產(chǎn)更新改造決策（見案例3） 固定資產(chǎn)經(jīng)濟(jì)壽命決策互斥項(xiàng)目的排序問題 （一）項(xiàng)目壽命相同，但是投資規(guī)模不同，利用凈現(xiàn)值和內(nèi)含報(bào)酬率進(jìn)行選優(yōu)時(shí)結(jié)論有矛盾時(shí): 【提示】此時(shí)應(yīng)當(dāng)以凈現(xiàn)值法結(jié)論優(yōu)先。 （二）項(xiàng)目壽命不相同時(shí) 1.共同年限法

2、（重置價(jià)值鏈法） 決策原則：選擇調(diào)整后凈現(xiàn)值最大的方案為優(yōu)。 2.等額年金法 決策原則：選擇永續(xù)凈現(xiàn)值最大的方案為優(yōu)。 見案例4總量有限時(shí)的資本分配 （一）在資本總量不受限制的情況下 凡是凈現(xiàn)值為正數(shù)的項(xiàng)目或者內(nèi)含報(bào)酬率大于資本成本的項(xiàng)目，都可以增加股東財(cái)富，都應(yīng)當(dāng)被采用。 （二）在資本總量受到限制時(shí) 現(xiàn)值指數(shù)排序并尋找凈現(xiàn)值最大的組合就成為有用的工具，有限資源的凈現(xiàn)值最大化成為具有一般意義的原則。第三節(jié)項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的衡量與處置唯一影響股東預(yù)期收益的是項(xiàng)目的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)處置的一般方法 1.調(diào)整現(xiàn)金流量法 （1）基本思路：先用一個(gè)肯定當(dāng)量系數(shù)把有風(fēng)險(xiǎn)的現(xiàn)金收支調(diào)整為無風(fēng)險(xiǎn)的現(xiàn)金收支，然后用無風(fēng)險(xiǎn)

3、的折現(xiàn)率去計(jì)算凈現(xiàn)值，以便用凈現(xiàn)值法的規(guī)則判斷投資項(xiàng)目的可取程度。 （2）肯定當(dāng)量系數(shù)（at），是指不肯定的一元現(xiàn)金流量期望值相當(dāng)于使投資者滿意的肯定的金額的系數(shù)。它可以把各年不肯定的現(xiàn)金流量換算成肯定的現(xiàn)金流量。 at與現(xiàn)金流量風(fēng)險(xiǎn)程度（反向變動(dòng)關(guān)系）：風(fēng)險(xiǎn)程度越大，當(dāng)量系數(shù)越小。 優(yōu)點(diǎn)：可以根據(jù)各年不同的風(fēng)險(xiǎn)程度，分別采用不同的肯定當(dāng)量系數(shù)。 缺點(diǎn)：如何合理確定當(dāng)量系數(shù)是個(gè)困難的問題。 2.風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率法 （1）基本思路：對于高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目采用較高的折現(xiàn)率去計(jì)算凈現(xiàn)值，然后根據(jù)凈現(xiàn)值法的規(guī)則來選擇方案。 （2）風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率是風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目應(yīng)當(dāng)滿足的，投資人要求的報(bào)酬率。 缺點(diǎn)：用單一的折現(xiàn)率同時(shí)

4、完成風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整和時(shí)間調(diào)整，導(dǎo)致夸大了遠(yuǎn)期風(fēng)險(xiǎn)。兩種方法的比較與應(yīng)用 （1）方法比較 風(fēng)險(xiǎn)調(diào)折現(xiàn)率法用單一的折現(xiàn)率同時(shí)完成風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整和時(shí)間調(diào)整，導(dǎo)致夸大了遠(yuǎn)期風(fēng)險(xiǎn)。 調(diào)整現(xiàn)金流量法對不同年份的現(xiàn)金流量，可以根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)的差別使用不同的肯定當(dāng)量系數(shù)進(jìn)行調(diào)整。但如何合理確定當(dāng)量系數(shù)是個(gè)困難的問題。 （2）實(shí)務(wù)上被普遍接受的做法 根據(jù)項(xiàng)目的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率即資本成本，而用項(xiàng)目的特有風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整現(xiàn)金流量。項(xiàng)目系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的衡量和處置 （一）加權(quán)平均成本與權(quán)益資本成本 （二）使用加權(quán)平均資本成本的條件P219 使用企業(yè)當(dāng)前的資本成本作為項(xiàng)目的資本成本，應(yīng)具備兩個(gè)條件： 一是項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)與企業(yè)當(dāng)前資產(chǎn)的平均風(fēng)險(xiǎn)相同； 二是

5、公司繼續(xù)采用相同的資本結(jié)構(gòu)為新項(xiàng)目籌資。 在等風(fēng)險(xiǎn)假設(shè)和資本結(jié)構(gòu)不變假設(shè)明顯不能成立時(shí)，不能使用企業(yè)當(dāng)前的平均資本成本作為新項(xiàng)目的資本成本。投資項(xiàng)目系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的衡量 可比公司法可比公司法 若目標(biāo)公司待評估項(xiàng)目經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)與公司原有經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)不一致（不滿足等風(fēng)險(xiǎn)假設(shè)）。 調(diào)整方法：尋找一個(gè)經(jīng)營業(yè)務(wù)與待評估項(xiàng)目類似的上市公司，以該上市企業(yè)的值替代待評估項(xiàng)目的值。 【提示】資產(chǎn)不含財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，權(quán)益既包含了項(xiàng)目的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，也包含了目標(biāo)企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。 權(quán)益=資產(chǎn)+資產(chǎn)（1-T）負(fù)債/權(quán)益 MM理論可比公司法運(yùn)用具體步驟： 卸載可比企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿： 資產(chǎn)=類比上市公司的權(quán)益/1+（1-類比上市公司適用所得稅稅率）類

6、比上市公司的產(chǎn)權(quán)比率 加載目標(biāo)企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿 目標(biāo)公司的權(quán)益=資產(chǎn)1+（1-目標(biāo)公司適用所得稅稅率）目標(biāo)公司的產(chǎn)權(quán)比率 根據(jù)目標(biāo)企業(yè)的權(quán)益計(jì)算股東要求的報(bào)酬率 股東要求的報(bào)酬率=無風(fēng)險(xiǎn)利率+權(quán)益市場風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià) 計(jì)算目標(biāo)企業(yè)的加權(quán)平均資本成本 加權(quán)平均資本成本=負(fù)債稅前成本（1-所得稅稅率）負(fù)債比重+權(quán)益成本權(quán)益比重 見案例5 見案例2（1）項(xiàng)目特有風(fēng)險(xiǎn)的衡量與處置 在項(xiàng)目評估時(shí)，要考慮項(xiàng)目的特有風(fēng)險(xiǎn)，并且項(xiàng)目的特有風(fēng)險(xiǎn)非常重要。 首先，項(xiàng)目的特有風(fēng)險(xiǎn)、公司風(fēng)險(xiǎn)和系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)有高度的相關(guān)性。 其次，項(xiàng)目的公司風(fēng)險(xiǎn)和系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)是很難計(jì)量的。衡量項(xiàng)目的特有風(fēng)險(xiǎn)比衡量項(xiàng)目的公司風(fēng)險(xiǎn)和系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)要容易。 衡量項(xiàng)目特有風(fēng)險(xiǎn)的方法主要有三種：敏感性分析、情景分析和模擬分析。1.敏感性分析 （1）書本案例 （2）敏感性分析的局限性 在進(jìn)行敏感性分析時(shí)，只允許一個(gè)變量發(fā)生變動(dòng)，而假設(shè)其他變量保持不變，但在現(xiàn)實(shí)世界中這些變量通常是相互關(guān)聯(lián)的，會(huì)一起發(fā)生變動(dòng)，但是變動(dòng)的幅度不同。 該分析方法每次測定一個(gè)變量變化對凈現(xiàn)值的影響，可以提供一系列分析結(jié)果，但是沒有給出每一個(gè)數(shù)值發(fā)生的可能性。2.情景分析 情景分析一般設(shè)定三種情景：基準(zhǔn)情景，即最可能出現(xiàn)的情況；最壞情況，即所有變量都處于不利水平；最好情況，即所有變量都處于最理想局面。 根據(jù)不同情景的三組數(shù)據(jù)計(jì)算不同情景下的凈現(xiàn)值，然后計(jì)算預(yù)期凈現(xiàn)值