1、第七章公司長期融資方式第七章公司長期融資方式學習目的與要求：通過本章的學習，使學生掌握公司的籌資方式選擇，每種籌資的優勢分析，籌資方式的定價。學習重點：1、債券、普通股、混合證券，尤其是可轉換債券的定價原理2、不同融資方式的特點分析 3、金融租賃 4、我國直接融資的制度約束公司的融資決策主要解決以下幾個問題：1、公司有哪些可供選擇的籌資方式？2、不同籌資方式的優缺點3、哪一種籌資方式的成本最低？4、怎樣組合使總成本最低？融資方式的分類：融資方式的分類：1、按期限分，短期融資與長期融資2、按照買賣雙方是否直接交易，分為直接融資和間接融資行為3、按來源分，有內源融資與外源融資4、按契約關系不同，分

2、為債務類、權益類和混合類融資方式第一節債券一、債券定價原理這里所說的債券是標準債券，即到期還本，分期付息，年初發行，利息、本金在年末支付，無所得稅。例：某張國債面值100元，期限5年，票面利率2%，年末分期付息，到期還本。（一）債券的基本定價公式nttnriMrMV1)1 ()1 ( 其中，i為票面利率，r為同一風險水平下的市場收益率。若是半年支付一次利息，則公式為：221( /2)(1/2)(1/2)nnttMMiVrr每一季度、每一個月支付一次利息的時候則以此類推。（二）計價公式的基本特征1、由于債券票面利率與市場收益率的不同關系，則債券有不同的發行價格。（1）當i=r，即市場利率票面利率

3、時，債券應平價發行。例：若r2%，則5511002100(12%)(12%)ttP（2）當ir時，即票面利率大于市場利率時，債券應溢價發行。如，當r1%時，5511002100(1 1%)(1 1%)ttP（3）當ir時，即票面利率小于市場利率時，債券應折價發行。如，當r3%時，5511002100(1 3%)(1 3%)ttP2、若票面利率是固定的，那么，公司債券的價值總是和市場收益率的變化呈反方向變動。3、無論債券是溢價發行還是折價發行，投資者購買債券總是只能獲得同等風險的市場收益率。（三）債券價格與債券評級債券價格與債券的評級密切相關。1、債券的信用評級主要考慮以下幾個因素：（1）公司的

4、財務狀況（2）債券有無擔保（3）債券索賠權的次序（4）公司經營的穩定性2、債券信用評級的級別符號級別分類級別劃等級別次序 級 別 涵 義 投 資 級 一 等AAA債券有極高還本付息能力，投資者沒有風險 AA很高的還本付息能力，投資者基本無風險 A有一定還本付息能力，采取措施后，有可能還本付息，風險較低二等BBB還本付息資金來源不足，企業應變能力差，有延期還本付息可能，有一定風險 投 機 級 BB還本付息能力弱，投資風險較大 B還本付息能力低投資風險大 三 等CCC還本付息能力很低，投資風險很大 CC還本付息能力極低，投資風險最大 C企業瀕臨破產，到期無還本付息能力，絕對有風險二、不同條款安排下

5、的債券（一）安全性條款即是否有抵押或擔保。有擔保條款的債券，其違約風險比無擔保債券低，因此，投資者對有擔保條款的債券所要求的風險報酬率也會較低，反映到計價公式中，就是具有擔保條款的債券的發行價格，要比無擔保的債券高。（二）優先性條款優先債券的持有人有權先于次級債券的持有人對公司資產進行索償。在相同情況下，優先債券的發行價格要高于次級債券。（三）利率支付條款是固定利率還是浮動利率，還是貼現債券。其他條件相同，固定利率債券的發行價格要比浮動利率債券要高。（四）提前贖回條款即公司有權在債券到期日之前將其贖回。這種債券給發行公司一個選擇權，同時大大降低了發行公司的利率風險。因此，帶有這種條款的債券的發

6、行價格，通常要比不帶這種條款的同等債券更便宜。（五）永久債券永久性債券已經帶有股權的特征，它在財務上幾乎與優先股相同，只不過在簡潔上，債券利息是可以提前抵扣收入的，而優先股則沒有這種特權。一張永久性債券的價值，來自于它所能帶來的永久年金。riMV三、債券籌資的特點（一）優勢1、債券籌資的資本成本比普通股低。原因在于其優先索償權，以及利息抵稅。2、可以利用財務杠桿3、可以為公司籌措數額較大的資金。4、債券持有人無權參與公司的管理決策，發行債券不會稀釋股東的控制權。（二）缺點1、限制條件多2、財務風險較大3、債券籌資的規模受到限制。第二節銀行貸款一、銀行貸款的優勢1、籌資成本較低2、靈活性。3、保

7、密性較強。二、銀行貸款的定價銀行貸款的價格，就是貸款利率。貸款利率取決于借款人的信譽、期限、借款金額、合同不同條款設計以及經濟環境。貸款利率同期無風險收益率風險貼水（一）單利rnPI在單利計息的貸款中，名義利率與實際有效利率相同。利率年利息/貸款金額（二）復利(1/)1mIPr m在復利計息的貸款中，有效利率要高于名義利率。（三）貼現利率貸款面值利息利息貼現貸款的有效利率在貼現計息的借款中，有效利率要高于名義利率，并且高出的程度大于復利貸款方式。（四）附加利率附加利率的計息方式往往用于分期付款的情況。在分期付款的情況下，借款成本會更高。第三節普通股一、普通股的定價（現金流折現法）10)1 (i

8、iirDEV可見，股票的價格取決于該股票所能帶來的未來股利（D），以及投資者要求的期望收益率（r）。具體見第三章。二、市盈率與股價市盈率股票市價每股凈盈利，是衡量一個公司是否具有投資價值的重要指標，表明一個投資者長期持有，而不將其賣出，多少年以后可以收回投資。 在已知市盈率的情況下，可估算： 股票市價=市盈率*每股凈盈利（一）固定股利折現模型（零增長模型）下的市盈率若假定公司的凈利潤都用來發放股利，即NID，則：r1NIV0市盈率rNIrDV（二）固定增長模型下的市盈率grg1市盈率顯然，當股利等于公司會計凈利潤，并且股利在未來的變化是良好的情況下，市盈率與股價之間存在著直接關系。若假定公司的

9、凈利潤都用來發放股利，即NID0，則：00(1)(1)g Dg NIVrgrg（三）我國股票市場的市盈率市盈率與公司股價的關系取決于以下幾個假設：1、會計利潤可以體現企業未來的股利支付能力，而且會計利潤就是企業未來的能夠支付的股利，也即會計信息不存在虛假，并且能夠提供所有的價值相關信息。2、市場不存在虛假。三、普通股籌資的利弊分析（一）優點1、籌措的資本具有永久性，無期限限制，這對于保證公司對最低資本的要求，維持公司長期穩定的發展具有重要意義。2、沒有固定的股利負擔。3、提高公司的信譽。4、籌資的限制較少（二）缺點1、籌資的成本高（1）投資風險高，要求的報酬高（2）不具有抵稅作用（3）公司上市

10、費用大2、對外增發新股，眾多新股東，容易分散公司的控制權。四、其他股權類金融工具（一）尋求風險資本的幫助 風險投資是由專門的投資機構向具有巨大發展潛力和高風險的中小高科技企業或高成長企業提供權益性資本，并輔之以管理，追求最大限度資本增值利得的投資行為。 風險資本追求高回報，在企業步入成熟期便會退出。（二）留存盈余（內部融資） 也稱為內部積累，是指將公司的稅后利潤的一部分留存下來以供未來經營使用。相當于股東追加投資，和普通股性質相同。 留存盈余不發生籌資費用，還可使股東獲得稅收收益。但留存盈余主動權在股東，而且留存過多會影響股票價格的穩定，也會導致股票流動性惡化。第三節混合證券一、可轉換債券（一

11、）概念可轉換債券是公司債的一種，其持有人可以在發行時訂立的特定條款下(轉換期限、轉換價格等)決定將其轉為發行公司的股份，它是一種兼具債權和股權雙重性的金融工具。（二）可轉換債券的特點1、債權性。 2、股權性。 3、可轉換性。 （三）可轉換債券的基本要素1、轉換期限 2、轉換價格與轉換比率轉換比率債券面值轉換價格3、基準股價與轉換溢價轉換價格基準股價（轉換溢價）4、贖回條款5、回售條款（四）可轉換債券的投資價值分析 CBBond+Call Option 因而，其價值是由兩個部分構成的：債券價值和轉換股票的買入期權價值。（五）可轉換債券的意義1、低成本籌資。 2、獲得轉換溢價。 3、擴大股東基礎，

12、增加長期資金來源。二、優先股實質上優先股更像一張永久債券。因此優先股的定價與永久債券是完全一樣的。rdP市場收益率優先股股利優先股價格三、認股權證1、定義：認股權證是由公司發行的一種證券，它賦予持有者在有效期內以固定價格購買公司股票的權利。這種證券既可以單獨發行，也可以和其他證券搭配發行。通常與公司債券一起發行，其債券利率低于正常水平。2、特點（1）是公司授權持有人優先購買一定數額普通股票的憑證。（2）認股權證規定的股票購買價格，也稱行權價格，一般高于該股票當前市場價格，因而認股權證實際上是公司股票的看漲期權。（3）認股權證有規定的期限。（4）一般隨公司債券發行。3、持有原因（1）股票市場價格

13、超過認股權證的行權價格（2）公司提高派息率4、認股權證的價值股票市價行權價格5、發行認股權證的好處（1）低成本籌資。認股權證本身并不支付任何利息或股息，而且如果它們開始時是附帶在債券上的，該債券的息票率會低于同等級別的普通債券。（2）認股權證使發行債券更具吸引力。（3）認股權證是未來募集額外股本金的手段。四、混合證券與資本市場公司之所以發行混合證券，往往是為了傳遞某種“信號”，而不是為了獲利好處。如擬提高對風險項目的信心而發行可轉換債券。第五節租賃融資一、租賃的含義租賃是指出租人在承租人給予一定報酬的條件下，授予承租人在約定的期限內占有和使用財產權的一種契約性行為。租賃是一種契約協議，規定資產

14、所有者（出租人）在一定時期內，以一定條件，將資產交給使用者（承租人）使用，使用者在規定期限內，分攤支付租金并享有對租賃資產的使用權。租賃是公司在購買大型專業昂貴設備時的一種間接融資安排。二、租賃的種類（一）經營租賃也稱為營業性租賃。是由出租方將自己的設備或用品反復出租，直至該設備報廢為止。對承租方而言，經營租賃的目的只是取得設備在一段時間內的使用權及出租方的專門技術服務，達不到籌集長期資金的目的，所以經營租賃是一種短期商品信貸形式。經營租賃的特點：1、承租人首次租賃時，支付的租金總額不一定足以抵償設備的全部購買成本。2、設備的租賃期往往短于資產壽命期。3、經常含有允許承租人提前解約的取消條款。

15、4、出租方負責對資產設備進行必要的維護。5、租賃期滿或合同終止時，設備由出租方收回。（二）售后租回指將其所有的設備出售給某一方，再以承租人的身份，通過租賃的方式向對方收回對這臺設備的使用權。售后租回在財務上的效果與抵押貸款完全一致，但在財務報表上的效果卻完全不同。由于租賃負債不會出現在財務報表之內，使得售后租回下的資產負債率要低于貸款下的資產負債率。（三）融資租賃1、定義也稱為資本租賃或財務租賃、金融租賃，它是由租賃公司按照租賃方的要求融資購買設備，并在契約中合同規定的較長期限內提供給承租方使用的信用性業務。對于承租方而言，融資租賃的主要目的是融通資金，即通過融物達到融資的目的。2、融資租賃的

16、特點：（1）融資租賃的期限較長，一般為設備的有效使用期。（2）融資租賃需有正式的租賃合同，該合同一般不能提前解除（3）融資租賃存在兩個關聯合同，一是租賃合同，一個是出租方和供應商之間的購銷合同。 （4）承租方有對設備、供應商進行選擇的權利 （5）租賃設備的維修、保險、管理一般由承租方負責，租金中不含維修費。 （6）出租方只需要一次出租，就要收回成本、取得收益。 （7）租賃期滿，承租方一般具有對設備處置的選擇權，或以一個較低的租金繼續使用，或廉價買入、或將設備退還出租方。三、融資租賃租金的確定 在租賃籌資方式下，承租企業要按合同規定向租賃公司支付租金。 租金的數額和支付方式對承租企業的未來財務狀

17、況具有直接的影響， 也是租賃籌資決策的重要依據。1、租金的構成 融資租賃的租金包括設備價款和租息兩部分 租息又可分為租賃公司的融資成本、租賃手續費等。 設備價款是租金的主要內容，它由設備的買價、運雜費和途中保險費等構成。 融資成本是指租賃公司為購買租賃設備所籌資金的成本，即設備租賃期間的利息。 租賃手續包括租賃公司承辦租賃設備的營業費用和一定的盈利。影響租金的因素:租賃設備的購置成本預計租賃設備的殘值利息租賃手續費租賃期限租金的支付方式2、租金的支付方式（1）按支付時期長短，可分為年付、半年付、季付和月付（2）按支付在期初和期末的不同，可以分為先付租金和后付租金（3）按每次是否等額支付，分為等

18、額支付和不等額支付。3、租金的計算方法（1）平均分攤法是指不考慮貨幣的時間價值因素，先以商定的利息率和手續費率計算出租賃期間的利息和手續費，然后連同設備價款一起按支付次數平均的計算方法。租期內的支付次數間利息租賃手續費備的預計殘值租賃期租賃設備價款租賃設每次支付租金（2）等額年金法(/, , )(/, ,(1) 1PAP A i nPAP A i n后付租金：先付租金：其中，P為等額租金現值，即設備價款四、融資租賃與借款購買的決策比較計算舉債購買現金流量的現值計算租賃稅后現金流量及現值比較并決策案 例A假設某公司需要一套辦公設備，有兩種方式可以取得：舉債購置和融資租賃A采用舉債購置方式：設備的

19、購買價為50000元，使用年限5年，使用期滿無殘值，設備采用直線法計提折舊，每年折舊為10000元。公司每年需支付750元的維修費進行設備維修。A采用融資租賃方式：租賃費率為8%，每年租賃費11595元，連續支付5期，每次支付在期初。此外每年支付維修費750元。A假設稅前債務成本為10%，公司所得稅率為40%。問該公司是舉債購置還是融資租賃？ 銀行借款償還計算 年末年償還額年初本金 利息支付額本期償還額年末本金(1)(2)(3)=(2)10%(4)(5)12345 13189 13189 13189 13189 13189 50000 41811 32803 22894 11994 5000 4181 3280 2289 1195* 8189 9008 9909 10900 11994 41811 32803 22894 11994 0舉債購置稅后現金流出量現值 年末 償還額利息費折舊費稅后節 約額稅后現金流出量稅后現金流出量現值 (t)(1)(2)(3)(4)=(2+3)*t(5)=(1)-(4)(6)=(5)(P/F,6%,t)123451318913