1、獲取報告1、2、3、每周群內7+報告；當日華爾街日報、4、行研報告均為公開利歸原作者所有，起點財經僅分發做內部學習。掃一掃關注 回復：加入“起點財經”群。解決住房供給結構不合理的，增加適用房和廉租房建設，高檔商品房規模。合理并不斷完善稅收體系，使房地產稅起到制約房地產投機性需求的作用，并不合理的房地產稅費制度，實行有差別的房地產稅，讓房屋重獲提供居住場所的原始功能。推動與房地產可持展。房價過高不利于城市綜合競爭力的發揮，對一部分造成擠壓，因此需要從全局合理有效的分配，積極地促進房地產業和其他產業的協調發展，使房價應和城市競爭力相協調，共同實現可持展。擴大可支配收入，提升居民消費能力。除了傳統的

2、通過發展直接帶動人們的收入增加，還可以通過擴大就業、適度提高最低工資標準、發布企業工資指導線等措施增加人們的工資性收入；規范收入分配秩序，不斷完善和落實個人所得稅征訂方案，減輕居民的稅賦負擔；將財政擔。投向公共服務與保障領域，合理減輕在教育、醫療等方面的負站在債市發展的角度去思考房地產調控的政策基調，我們認為從宏觀基本面和微觀增量資金的角度，整體影響更偏向于利好。站在全角度，未來消費增速預期可以增加0.36-0.72%，增量 1657-3314 億元，拉動 GDP 上漲 0.18-0.37%。假使最終消費占 GDP的比重逐步達到發達的最低水平 75%，則可以拉動 GDP 增幅 0.27-0.5

3、4%，以 2018 年的 GDP 總量為基準，則 GDP 新增量為 2431-4862 億元。請務必閱讀正文之后的免責條款利率債專題2019.7.8目錄房價與消費探析，“”還是“擠出”6理論：不同角度下的兩大主流觀點7實際：效應與擠出效應共存8解釋：房地產的雙重屬性10前瞻：穩定房價，拉動消費12國內宏觀：BDI 指數上漲，價格下跌蛋價上漲14高頻數據：14通貨膨脹：價格下跌、雞蛋價格上漲、工業品價格漲跌互現15回顧17國際宏觀：美國疲軟，歐元區增長放緩18性監測：銀質押利率全面下行19公開市場操作：預計本周自然回籠資金 2200 億元19：美股、歐股全面上行20國際美國市場：美股上周全面上行

4、20歐洲市場：歐股上周全面上行21債市數據盤點：利率債率整體下行21一級市場：本周預計利率債 10 只21插圖目錄圖 1：百城住宅平均價格6圖 2：我國消費仍有極大的提升空間6圖 3： 2008 年前后，消費與房價呈現不同的相關性8圖 4：部分一線城市房價與消費同比走勢9圖 5：部分二線城市房價與消費同比走勢9圖 6：部分三線城市房價與消費同比走勢10圖 7：兩種效應的邊際影響不同11圖 8：兩種效應權衡下的模擬11圖 9：收入與房價的相對增速影響兩種效應的強弱對比11圖 10：房地產成交量同比14圖 11：住宅價格環比14圖 12：主要航運指數15圖 13：CCBFI 同比領先出口同比 1-

5、2. 15圖 14：PMI15圖 15：發電量及同比15圖 16：三大高頻物價指數16圖 17：圖 18：農價格16價格16圖 19：生產資料價格164請務必閱讀正文之后的免責條款部分利率債專題2019.7.8圖 20：大宗商品價格17圖 21：CRB 指數同比領先 PPI 同比17圖 22：圖 23：. 20利率周變動20間回購間回購圖 24：標普 500 和標普 500 波動率(VIX)20圖 25：美國國債. 20圖 26：歐洲所指數21圖 27：歐元區公債率21圖 28：利率債到期22圖 29：國債中標利率與市場水平22圖 30：圖 31：債債中標利率與市場水平22債中標利率與市場水平

6、22圖 32：農發債中標利率與市場水平22圖 33：主要利率債上周變動24率走勢24變動（相較上周末）24政策性金融債率走勢24圖 34： 圖 35： 圖 36： 圖 37： 圖 38： 圖 39： 圖 40： 圖 41： 圖 42：圖 43：間國債間國債間非間非變動（相較上周末）24債行金融債債率走勢25債變動（相較上周末）25行定存浮息債扯平利率走勢25間間間定存浮息債變動（相較上周末）25間行 SHIBOR 浮息債扯平利率25SHIBOR 浮息債變動（較上周末）25表格目錄表 1：上周公開市場操作情況19表 2：上周表 3：本周計劃. 23利率債利率債235請務必閱讀正文之后的免責條款部

7、分利率債專題2019.7.8 房價與消費探析，“”還是“擠出”據 21 世紀，在“穩房價、穩地價、穩預期”的主基調下，調控成為今年樓市的。2019 年上半年，房地產調控政策高達 251 次，同比上漲 31%，創歷史記錄。實際上，房地產一直以來便是我國的一大重要話題。1998 年房改啟動以來，我國房地產市場高速發展、持續繁榮。然而，國內居民對住房的剛性需求以及投資者投機者的行為也推動了我價的超預期飛速上漲，從下圖可以看出，一二三線城市房價持續抬升，其中一線城市每平方米房屋均價在 2016 年達到 4 萬元/平方米，二三線城市房價對比之下增速較為緩慢。圖 1：百城住宅平均價格（：元/平方米）一線城

8、市二線城市三線城市50,000.0040,000.0030,000.0020,000.0010,000.000.00資料來源：wind，中信研究部伴隨著高房價，始涌現，甚至連上“房地產消費”、“高房價抑制中國”等質疑聲也開也強調“房子是用來住的，不是用來炒的”。可見，房地產對居民消費的影響早已成為一個各界關注的話題。實際上，這樣的討論有著極大的意義，因為我國目前消費對于 GDP 的貢獻，仍有極大的提升空間。對比中國和的情況可以看出，發達最終消費占 GDP 的比重可以達到 70%以上，而我國在 18 年最終消費占 GDP比重僅 54%，也就是說消費對于的拉動效果還沒有很好地發揮出來，為了保持穩定

9、增長，有必要去討論影響消費的重要因素。圖 2：我國消費仍有極大的提升空間最終消費占GDP比重歐盟28國中國90%80%70%60%50%40%資料來源：wind，中信研究部6請務必閱讀正文之后的免責條款部分1995199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182010-062010-102011-022011-062011-102012-022012-062012-102013-022013-062013-102014-022014-062014-10201

10、5-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-02利率債專題2019.7.8在此背景下，我們想要知道：房價對于消費影響的作用機理有哪些？這些理論要如何與中國實踐相結合，使其更具有參考與應用價值？未來應該如何調控房地產市場以達到社會發展最優的效果？為了解答上述問題，本文擬總結學界對于這一問題的研究成果，再結合中國國情進行分析，通過歷史數據檢驗假設，并最終得出相關結論。理論：不同角度下的兩大主流觀點關于房價與消費之間的關系，學界早已展開研究，不同學者從不同的角度提出了的見解

11、。伴隨著發展對理論研究的證實與證偽，目前對于這一話題較為主流的觀點有兩類其一是“效應”，認為房價的上漲對于消費會起到促進的作用；其二是“擠出效應”，認為房價的上漲對于消費會起到抑制的作用。效應“效應”認為住房價格的變化會導致住房擁有者的改變，進而影響其消費行為。其具體的作用機理有如下幾條路徑：對于住房所有者，房價走高意味著所持有的資產增值，隨著個人增加，消費能力自然隨之提高。這既表現為消費的總額提升，也表現為消費結構的優化人們傾向于為教育、休閑、等花費的金錢，而生活必需品在開支中的比重會逐步降低。 這一作用路徑對于擁有多套的人群，效果最為明顯，因為這些住房擁有者可以通過房屋出租或出售，直接獲得

12、或房屋價款，再將這些收入轉化為當期或近期消費。而對于僅擁有一戶房屋的人來說，由于住宿是的則是通過下一路徑來刺激消費。，不太可能通過租售來獲得實際，房價的上漲除了通過直接增加當期可支配收入來拉動消費，還可以通過他人對于未來情況的預期來發揮作用。一方面，當人們對于未來的情況比較樂觀，便有信心將原本可能在未來進行的消費提前，轉化為當期消費；另一方面，當房價上升，名義上人們所持有的資產增厚，使得人們為了應付意料之外的未來開支進行儲蓄的需求減弱，即“預防性儲蓄”升。下降，在整體收入不變的情況下，消費的額度上限便得以提除了上述最為普遍的理由，對于金融體系比較發達，人們更容易通過抵押或其他創新金融來“”房地

13、產，從而緩解個人的性約束，帶動消費提高。原本潛在消由于資金量不足而無法或服務，現在他們可以從金融機構獲得合適低價的資金融通從而承擔支付要求。由于這一模式需要多元的金融和成模式，因此在西方發達更容易得到驗證。此外，還有學者提出，我國可能存在“絕望消費效應”，即當房價上漲至較高水居民可能推遲，甚至取消已有的購房計劃，原本用于購房的資金得以，反而刺激了當期消費。擠出效應“擠出效應”的結論恰恰與“效應”相反，它認為如果房價上漲，會導致全的消費總下降或者出現消費降級的現象。同樣的，擠出效應也有如下的作用路徑：7請務必閱讀正文之后的免責條款部分利率債專題2019.7.8對于有計劃購置房屋的人來說，房價的上

14、漲意味著未來需要支付更高的首付和承擔更多的。為了積攢足夠的首付并償還未來債務，人們需要進行一定的儲蓄，從而被迫擠出了當期消費，即便已經完成了首付，每月還房貸也會占用家庭收入的一大部分，這也就是我們常常提到的“房奴”表現。房價提高不僅代表房屋本身購置的費用增加，與房價關聯密切的房屋也會隨之水漲船高，對于租房者來說居住的成本增加，必然需要降低當期的消費，用以支付額外的房租。即便是對于當前并無購房計劃的人群，房價持續向上波動也會加強他們預防性儲蓄的。人們會擔心房價的上漲使得貧富差距拉大，在未來當需要購置住房或其他開支時無法承擔，使得人們的消費意愿被抑制，降低了邊際消費傾向。實際：效應與擠出效應共存上

15、述兩個結論都有合理的邏輯支持，也在各國發展的歷史中得到了一定的驗證。然而對于我國，究竟是“效應”更為顯著，還是“擠出效應”占據主導，就需要我們具體的去觀察我價和消費的發展情況。時間維度從時間上來看，我國整體的房價走勢與消費情況的關聯性在 2008 年前后出現了改變。在 2008 年之前，基本上居民最終消費與房屋平均的同比變化方向一致，消費的與房價的同比變化則表現情況的波動則更為平緩；而在 2008 年之后，居民最終消費出負相關關系，2008-2009 年房價快速上漲，對應消費被抑制，2009-2010 年房價上漲趨勢被放緩，消費又重新展露上升的勢頭，此后若干年，二者也鮮有相同走勢的情況。圖 3

16、： 2008 年前后，消費與房價呈現不同的相關性資料來源：wind，中信研究部空間維度再從空間角度細化，我們分別從一、二、三線城市中，選取部分城市作為代表，觀察在發展水平、房價水平、消費水平不同的地區，其房價與消費的關系。我們以 wind統計的各地區住宅價格指數同比變化代表房價變動，以 GDP法中最終消費代表各地的消費情況，由于三線城市的統計數據，我們以消費品零售總額（Total RetailSales of Consumer Goods，是指企業通過售給個人、，非生產、非經營用8請務必閱讀正文之后的免責條款部分利率債專題2019.7.8的實物商品金額以及提供餐飲服務所取得的收入金額，不包括企

17、業用于生產經營和固定資產投資的材料，也不包括城市居民用于商品房的和農民用于農業生產資料的）來代表消費情況。通過下圖可以看出，不同城市房價與消費的關系也全一致。對于一線城市，以北京上海為例，可以發現二者的情況非常類似，各項數據之間的差別并不大。兩地房價在 2012 年后持續上漲，漲幅波動較為激烈，而最終消費的同比變化情況相對平緩，但能較為明顯的看出與房價同比情況呈現負相關關系。二線城市中，房價與消費的相關性并不十分明顯，從 2012-2015 年，無論房價是劇烈波動，還是緩步下行，最終消費基本上都維持在以較為穩定的同比變化率緩步上升的狀態，而在 2015 年后，部分城市出現了較為明顯的正相關關系

18、成都和地區的房價與消費基本同步，但整體來說，相關性依然較弱。三線城市的情況相較于二線城市則更為復雜， 不同城市的情況各不相同：海口和南通在 2016 年以前，房價與消費走勢相反，但自此以后，則保持同步變化；包頭既可以看做二者間呈現負相關性，但也可以視作二者正相關，但消費情況較房價的變化存在一定的時滯，需要比于一二線城市，由于三線城市數量眾多且各地也會出現不同的結論，難以一概而論。的數據才可以探尋其規律。總之，相發展情況差距較大，因而在內部圖 4：部分一線城市房價與消費（虛線，右軸）同比走勢住宅價格指數:北京:同比住宅價格指數:上海:同比北京:最終消費:同比上海:最終消費:同比30.0025.0

19、020.0015.0010.005.000.00-5.0020.0015.0010.005.0020112012201320142015201620170.00資料來源：wind，中信研究部圖 5：部分二線城市房價與消費（虛線，右軸）同比走勢住宅價格指數:成都:同比住宅價格指數:南京:同比住宅價格指數:南京:最終消費:同比:同比成都:最終消費:最終消費:同比:同比40.0030.0025.0020.0015.0010.005.000.0030.0020.0010.000.00201120122013201420152016-10.00資料來源：wind，中信研究部9請務必閱讀正文之后的免責條款

20、部分利率債專題2019.7.8圖 6：部分三線城市房價與消費（虛線，右軸）同比走勢住宅價格指數:包頭:同比住宅價格指數:南通:同比住宅價格指數:海口:同比包頭:南通:消費品零售總額:同比消費品零售總額:同比海口:消費品零售總額:同比30.0020.0020.0015.0010.0010.000.00201120122013201420152016201720185.00-10.00-20.000.00資料來源：wind，中信研究部解釋：房地產的雙重屬性前文的實際數據已經從時間與空間兩個維度展示了在中價和消費之間的變化情況，可以看出“效應”和“擠出效應”都有所體現。雖然統計誤差和其他變量也會導致

21、兩個相反結論均成立，但我們認為更主要的在于這兩個效應并非完全，而是可以共存的，究其本質是因為房地產既可以視作投資品，也可以視作消費品，而房價上漲對的最終影響則是取決于兩類效應之間的強弱對比。具體的，在何種狀態下，效應或擠出效應更占優勢、更為明顯？我們認為主要取決于如下幾大因素；房價水平站在效應的角度來看，當房地產被視為投資品時，由于其初始價格較低，其資產投資率初期可以保持在較高的水平，此時住房的持有者便能夠較為明顯的感受到的資產增厚，在因此消費意愿便隨之增強。進一步地，隨著價格繼續升高，雖然投資者的依然在上升，但是投資回報率開始出現邊際遞減，相對于最初收入增加而言，此時對消費的刺激已經大大弱化

22、，因此隨著房價的上漲，對消費的效應逐漸減弱，在圖像上表現為上凸。相反的，房價上漲對消費的擠出效應則為向下突出。隨著房地產市場持續升溫，房價提高對于消費的抑制效果會逐步增加。當房價超過了可接受的范圍，人們為了支付租房或購房的價款，必須減少在其他領域內的消費，比如、教育等。而伴隨著房價進一步上升，這樣的心理會不斷強化與擴散，人們更加傾向于將當期收入用于儲蓄，而非消費，在整個層面便表現為擠出效應的邊際遞增。當上述兩個效應彼此相結合，我們便能大致獲得關于房地產市場對于消費影響的一個理論推導，圖 8 中頂點對應的便是圖 7 中兩個效應的交叉點。10請務必閱讀正文之后的免責條款部分利率債專題2019.7.

23、8圖 7：兩種效應的邊際影響不同圖 8：兩種效應權衡下的模擬效應擠出效應效應占主導， 房價上升促進消費擠出效應占主導， 房價上升抑制消費頂點處，效應與擠出效應相平衡房價水平房價水平資料來源：中信研究部資料來源：中信研究部房價增速與收入增速的相對關系除了房價的絕對水平，人均可支配收入的情況也會影響人們的預期，進而影響效應和擠出效應之間的力量強弱對比。當收入增速明顯高于房價增速時，即便房價上漲，人們也會有充足的信心應對未來的形勢，因此“擠出效應”會被得到抑制，而效應則會伴隨信心提升而更加顯著，房價與消費的關系地呈現正相關性；而當房價的急速上漲超過了人們的收入增速，房價的上漲會加劇人們的悲觀心理，導

24、致消費的下降，此時房地產價格對于消費的擠出效應明顯高于效應，房價對消費有抑制作用。我們以可支配總收入的同比增速減去房價同比增速，來表示二者的相對增速，可以看出，在一定程度上，下圖驗證了上述論證邏輯。圖 9：收入與房價的相對增速影響兩種效應的強弱對比收入增速-房價增速消費同比增速房價同比增速30.025.020.015.010.05.00.0-5.0-10.0-15.0-20.0數據來源：wind，中信研究部房地產市場的活躍程度此外，我們還認為房地產市場的活躍程度也會影響房價與消費的關系。當房地產市場冷清，量明顯下滑，對于房屋持有者來說，即便房價仍處于較高的水平且不斷上漲，11請務必閱讀正文之后

25、的免責條款部分作用效果對消費的影響利率債專題2019.7.8但其變現能力已然大幅降低，實際出售的難度加大，尋找買家出售的成本上升；即便暫時沒有出售的計劃，“有價無市”的情況也會讓人們對于未來所擁有的預期降低，因此還是很難直接刺激并增加當期消費。相反的，當房地產以更好得到發揮。市場較為活躍，效應便可而決定房地產活躍程度的因素有很多，其中占到了很大的比重。當政策收緊時，便能明顯感受到市場降溫。當“不炒”被提出后，降溫土地市場、融資收緊等措施紛紛成為樓市調控的協奏曲，房地產市場出現全方位收緊趨勢；與之相對的，二線城市雖然堅持降溫始終是主基調，但各種政策，包括落戶、住房補貼、住房優先等，相當于變相放開

26、了限購等政策，降低了限購門檻，帶來了房地產市場一段時間內的火熱。前瞻：穩定房價，拉動消費在分析了我國消費與房價的實際情況和影響因素后，我們認為，為了更好地發揮消費對于的拉動效果、保持穩定增長，房地產調控依然不可忽視，特別是在現階段自 2008 年后，二者整體呈現負相關關系且許多城市也出現高房價擠壓消費的現象有必要房價上漲速度，避免房價過高抑制居民消費，阻礙內需擴大。一方面，要警惕房地產過度透支居民當期及未來消費；另一方面也要嚴厲房地產投機行為，防范相關不實居民對房價上漲的預期。具體可以從一下角度落實：堅持“不炒”，從保障民生出發，通過稅收等方式打擊房地產投機行為。當房價飛漲、其投資屬性不斷強化

27、后，站在中低收入人群的角度，“住房難”問題日益凸顯。為了解決這一問題，應當大力發展保障性住房，完善住房保障體系。相關部門還需要調整解決住房供給結構不合理的規模。在稅收政策方面，應當合理，可以增加適用房和廉租房建設，高檔商品房并不斷完善稅收體系，使房地產稅起到制約房地產投機性需求的作用，并不合理的房地產稅費制度，實行有差別的房地產稅，讓房屋重獲提供居住場所的原始功能。推動與房地產可持展。進程與當地房地產市場的發展應當是相輔相成，互為促進的關系。雖然房地產本身確實可以為做出很大的貢獻，但不能完全取代實體成為主導性產業。對房地產的健康理智消費必須建立在非房地產業鏈條上的產業穩步增長，并且與房地產業實

28、現平衡的基礎上，并彼此促進、和諧共增。然而，房價過高不利于城市綜合競爭力的發揮，對一部分的情況，因此需要從全局合理有效的分配造成擠壓，甚至會出現類似“逃離”，積極地促進房地產業和其他產業的協調發展，使房價應和城市競爭力相協調，共同實現可持展。擴大可支配收入，提升居民消費能力。誠如前文所言，提高可支配收入不僅能直接增加居民用于消費的金額，而且還可以更好地在房價較高的階段，刺激人們的當期指出。而擴大可支配收入，除了傳統的通過發展直接帶動人們的收入增加，還可以通過擴大就業、適度提高最低工資標準、發布企業工資指導線等措施增加人們的工資性收入；規范收入分配秩序，不斷完善和落實個人所得稅征訂方案，減輕居民

29、的稅賦負擔；將財政支出投向公共服務與保障領域，合理減輕在教育、醫療等方面的負擔。當人們對于可支配收入的預期好轉，自然也會減輕預防性儲蓄的，更好地帶動消費。12請務必閱讀正文之后的免責條款部分利率債專題2019.7.8對的影響結合上述內容，我們已經從時間和空間的維度觀測當前中價與消費的關系，并從房地產的雙重屬性出發，從房價、收入增速、房地產市場情況的角度總結出房價對消費的影響規律，并結合當下國情為房地產市場調控、拉動消費提出了相關建議。結合當下政策，用來炒的”4 月 19 日召開會議，再次強調：要堅持“房子是用來住的、不是，落實好一城一策、因城、城市主體責任的長效調控機制，我們認為，房價漲幅將繼

30、續減小，未來房地產市場也將進一步平穩。站在債市發展的角度去思考房地產調控的政策基調，我們認為整體上的影響更偏向于利好。從宏觀層面上看，房地產調控力度和節奏加大，將會導致投資下行。短期來看，下行一定程度上會增大，預計債市仍存在牛市的空間。從微觀層面來看，政策收緊之后，原本流向房市的資金需要向投向其他領域進行資產配置，資金或將回流至股市債市，因此在資金面上有所利好。同時，隨著房地產銷量回調及降溫，未來房貸收縮將進一步增加資產配置，在資產荒的背景下增加對債券資產的配置。從全發展的角度去看，自2016 年工作會議提出“不炒”以來，延續了兩年多的調控政策取得了預期的效果，使得長期形成的房價上漲預期發生了

31、實質性的轉變。結合當前各線城市房價情況，我們認為未來房價增速有望繼續下降 3-6%左右，通過近年來住宅指數和消費的同比增速回歸結果房價同比下降 1%，消費同比上升 0.12%，因此未來消費增速預期可以增加 0.36-0.72%，以 2018 年的最終消費總量為基準，則消費將增長 1657-3314 億元。假使最終消費占 GDP 的比重仍為 2018 年的 54%，則對應可以拉動 GDP 上漲 0.18-0.37%。假使最終消費占 GDP 的比重逐步達到發達的最低水平 75%，則可以拉動 GDP 增幅 0.27-0.54%，以 2018 年的 GDP 總量為基準，則 GDP 新增量為 2431-

32、4862 億元。總之，不論短期調控還是長效機制，房地產政策總體目標是保持市場基本穩定，防止產生對的沖擊。目前，采取的因城、分類調控的大方向是正確且需持續堅持的，在短期的中。陣痛調整之后，中國將會進入更為健康可持續的發展模式13請務必閱讀正文之后的免責條款部分利率債專題2019.7.8 國內宏觀：BDI 指數上漲，價格下跌蛋價上漲高頻數據：房地產市場方面，截至 7 月 5 日，30 大中城市商品房成交面積累計同比上升 10.37%，其中一線城市累計同比上升 31.00%，二線城市累計同比下降 0.72%，三線城市累計同比上升 18.20%。上周整體成交面積較前一周上升 1.66%，一、二、三線城

33、市周環比分別變動-8.66%、11.82%、-7.62%。重點城市方面，截至 7 月 5 日，北京、上海、廣州、商品房成交面積周環比分別變動-0.50%、-22.23%、-8.61%、-1.51%。近日銀近期部分房地產業務增速過快、增量過大的公司開展了約談警示。銀表示，公司回歸這些措施要求有助于遏制當前房地產業務過快增長的態勢，有助于推動本源、優化結構、有效，促進房地產市場的平穩健康發展。發電耗煤方面，截至 7 月 5 日發電耗煤量同比下降 16.88%，較前一周下降 6.77 個百分點。發電耗煤量的持續下降反映了工業需求疲弱，但隨著夏季氣溫回升，發電耗煤量有望回升。高爐開工方面，截至 7 月

34、 5 日高爐開工率為 66.3%，較前一周下降 1.66 個百分點。受唐山市鋼鐵企業限產力度加大影響，上周高爐開工率進一步下降，但下降幅度較上周收窄。預計高爐開工率將繼續小幅下降。航運指數方面，截至 7 月 5 日 BDI 指數上升 28.51%，CDFI 指數上漲 15.52%。本周BDI 指數大幅上漲至 1740 點，BDI 指數的快速上行主要受鐵礦石價格的影響，但或許也能夠說明全球和貿易或許沒有預期的那么差。隨著開工季的到來以及鐵礦石運價的支撐，預計 BDI 指數將進一步上升。圖 10：房地產成交量同比圖 11：住宅價格環比資料來源：Wind，中信資料來源：Wind，中信研究部研究部14

35、請務必閱讀正文之后的免責條款部分利率債專題2019.7.8圖 12：主要航運指數圖 13：CCBFI 同比領先出口同比 1-2資料來源：Wind，中信研究部資料來源：Wind，中信研究部圖 14：PMI圖 15：發電量及同比資料來源：Wind，中信研究部資料來源：Wind，中信研究部通貨膨脹：價格下跌、雞蛋價格上漲、工業品價格漲跌互現截至 7 月 5 日農業部 28 種重點監測蔬菜平均批發價較上一周末上漲 3.31%。從主要農來看，截至6 月28 日生意社公布的外三元價格為17.13 元/千克，周下跌0.58%；雞蛋價格為 7.95 元/千克，周上漲 10.11%。價格方面，上周價格小幅下跌。

36、受非洲豬情疊加周期性因素影響，供應量大幅減少，但由于進入夏季需求淡季，市場需求疲軟，價格振蕩走弱。7 月 3日，關于加強非洲豬瘟防控工作的意見，提出加快落實扶持生豬恢復發展的政策、優化生豬產業布局等內容。7 月 4 日，農業農村部副部長稱，目前25 個省區的疫區已經全部解除生產和運銷秩序正在逐步恢復。非洲將繼續振蕩走弱。，非洲豬情發生勢頭明顯減緩，正常的生豬影響減弱疊加夏季需求疲軟，預計后期價格雞蛋價格方面，上周雞蛋價格上漲。目前市場雞蛋供應量充足，價格前期的大幅上漲對作為肉類替代消費的雞蛋價格有向上的支撐。但由于進入夏季產蛋淡季，蛋雞產蛋量下降，雞蛋供應面趨緊，預計雞蛋價格將進一步上漲。15

37、請務必閱讀正文之后的免責條款部分利率債專題2019.7.8截至 7 月 5 日工業品指數較前一周下跌 0.67%。能源價格方面，截至 7 月 5 日WTI 原油期貨價格報收 57.51/桶，較前一周下跌 1.64%。鋼鐵產業鏈方面，截至 7月 5 日 Myspic 綜合鋼價指數較前一周上漲 0.46%。截至 7 月 5 日，經銷商螺紋鋼價格較前一周下跌 0.13%，上游澳洲鐵礦石價格較前一周上漲 3.38%。建材價格方面，截至 7 月 5 日，水泥價格較前一周下跌 0.30%。唐山環保限產趨嚴導致鋼材供給減少，房地產新開工增速轉弱使得鋼材需求減弱，但總體生產強于需求，預計鋼價將繼續小幅上升。近

38、期協表示有關部委高度關注進口鐵礦石價格大幅上漲，預計鐵礦石價格將回落至合理區間。南方大范圍高溫降雨天氣影響水泥市場需求，水泥價格繼續下跌，但由于年中生產期的到來，對水泥需求有向上的支撐，預計水泥價格將止跌企穩。圖 16：三大高頻物價指數圖 17：農價格資料來源：Wind，中信資料來源：Wind，中信研究部研究部圖 18：圖 19：生產資料價格價格黑色金屬:環比有色金屬:環比橡膠:環比10410310210110099989796資料來源：Wind，中信資料來源：Wind，中信研究部研究部16請務必閱讀正文之后的免責條款部分2018-012018-022018-032018-042018-052

39、018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-04利率債專題2019.7.8圖 20：大宗商品價格圖 21：CRB 指數同比領先 PPI 同比資料來源：Wind，中信資料來源：Wind，中信研究部研究部回顧7 月 1 日，發改委關于依法依規加強 PPP 項目投資和建設管理，貫徹落實、關于基礎設施補短板、地方隱性債務風險的決策部署，加強 PPP 項目投資和建設管理、提高 PPP 項目投資決策科學性。通知要求全面、深入開展 PPP 項目可行性論證和；依法依規遴選；依法依規將所有 PPP 項目）納入

40、投資項目審批監管平臺統一管理。（來源：7 月 2 日，致辭稱，在大連出席 2019 年夏季達沃斯開幕式并特別堅定不移抓好發展這個第一要務。堅持穩中求進工作總基調，深入落實已出臺的宏觀政策措施，繼新和完善宏觀調控。但中國搞“大水漫灌”式強刺激，走鋪攤子、粗放增長的老路。穩增長首要是為保就業，要深入落實就業優先政策，支持以創業帶動就業，多管齊下穩定和擴大就業。（來源：）7 月 3 日，主持召開常務會議，支持自貿試驗區在開放方面先行先試；部署完善跨境等新業態促進政策，適應產業新趨勢推動外貿模式創新。會議指出，要立足開放大局和高質量發展要求，對標高標準國際經貿規則，緊扣制度創新，支持自貿試驗區在進一步

41、開放、不斷開放、加大開放上邁出新步伐，探索可可推廣的經驗做法。（來源：）7 月 4 日，表示，關于新設 6 個自貿試驗區、增設上海自貿試驗區新片區有關情況，發言人正在會同有關部門和地方，積極推進相關工作，履行有關程序。在例行發布會上表示，新設自貿試驗區和增設上海自貿試驗區新片區，將進一步優化我國自貿試驗區的布局，更好地服務戰略，開展差別化探索，形成、適用面更廣的試點成果。（來源：）7 月 5 日，明確按照“三步走”推進大灣區建設。第一步到 2020 年，大灣區建設打下堅實基礎，構建起協調聯動、高效的大灣區建設工作機制；第二步到 2022 年，大灣區基本形成活力充沛、創新能力突出、產業結構優化、

42、要素順暢、環境優美的國際一流灣區和世界級城市群框架；第三步到 2035 年，大灣區全面建成宜居宜業宜游的國際一流灣區。（來源：）17請務必閱讀正文之后的免責條款部分利率債專題2019.7.8 國際宏觀：美國疲軟，歐元區增長放緩美國方面：美國 6 月制造業 PMI 值連續第三下滑至 51.7，預期 51.0，前值 52.1，2016年 10 月以來新低。疲弱的 PMI 數據暗示美國下半年下行加大，指數或將階段性承壓。（來源：美國供應管理）經季節調整后，美國 6 月 ADP 就業人數環比上漲 0.08%，前值上漲 0.03%。美國就業市場繼續放緩。數據公布后，黃金跳升 5.4至 1421.97/盎

43、司，美指下挫 7 個點至 96.641。（來源：ADP）美國 5 月耐用品新增訂單 2450 億，前值為 2454 億。經季度調整后，美國 5月耐用品訂單環比減少 1.26%，前值減少 2.85%。耐用品訂單增長疲軟，加大指數下行可能。（來源：美國）美國 5 月全部制造業新增訂單 5057 億，前值為 4988 億。美國 6 月非制造業 PMI 實際錄得 55.10，低于預期值 56 和前值 56.9，創 2017 年 7 月以來新低，顯示美國服務業的擴張速度創近兩年最慢。（來源：美國）美國 6 月 29 日當周初次申請失業金人數季調為 22.1 萬，預期為 22.3 萬，前值為 22.9萬。

44、美國首次申請失業救濟人數在三周內第二次下降，表明美國勞動力市場保持堅挺。（資 料來源：美國勞工部）美國 6 月失業率 3.7%，高于預期 3.6%和前值 3.6%。美國 6 月非農就業人口增加 22.4萬人，遠超預期 16 萬人，前值由 6.5 萬人修正至 7.2 萬人，為五以來最高。強勁的就業數據緩解了市場擔憂，6 月非農數據或放慢美聯儲降息的速度，但美國就業市場正在放緩的趨勢仍未改變，降息的軌道將改變。非農數據公布后，20：30拉升，上漲至 97.30，創 6 月 20 日以來的新高。（資料來源：美國勞工部）指數迅速歐洲方面：歐元區 6 月制造業 PMI 初值為 47.6，不及前值 47.

45、7 及預期 47.8。這是歐元區連續第處于 50 榮枯分界點之下。IHS Markit 表示，6 月歐元區制造業仍牢牢陷入嚴重萎縮，5第二季度平均 PMI 創下 2013 年開年來新低。全球貿易情勢緊繃、政治不確定性及汽車業疲弱等因素共同導致制造業 PMI 表現不佳。（來源： IHS Markit）英國 6 月制造業 PMI 初值為 48.0，不及前值 49.4 及預期 50.0，為 2013 年 2 月以來的最低值。高庫存水平，“”不確定性和全球增長放緩都是拖累英國的重要。（來源： IHS Markit）歐元區 5 月失業率為 6.3%，前值為 6.4%，為 2000 年 1 月以來的最低值

46、。經季節調整后，歐元區 5 月失業率為 7.5%，預期為 7.6%，前值為 7.6%，為 2008 年 7 月以來的最低值。從 2016 年 9 月份開始，歐元區的失業率一直在穩步下降，2019 年 5 月更創新低。（來源： 歐盟）18請務必閱讀正文之后的免責條款部分利率債專題2019.7.8歐元區 5 月 PPI 同比上漲 1.9%，預期上漲 2.9%。表明世界主要體的低通脹狀況。（來源：歐盟）方面：第二季度短觀擴散指數實際值為 10，前值為 12。第二季度短觀擴散指數預測值為 7，前值為 10。短觀擴散指數實際值與值均下降，表明貿易加劇）和中國增長放緩帶來的出口陰影籠罩著企業。（來源：6

47、月消信心指數初值為 38.9，前值為 39.5。經季節調整后，6 月消費，6 月消者信心指數初值為 38.7，前值為 39.4。消信心指數連續 9持續信心指數為自 2014 年 11 月（38.4）以來、時隔 4 年零 7的最低數值，因食品等與生活密切相關的商品物價相繼上漲，以及計劃于今年 10 月提高消費稅等。（來源：內閣府）性監測：銀質押利率全面下行公開市場操作：預計本周自然回籠資金 2200 億元上周（7 月 1 日7 月 5 日）央行未開展逆回購操作，同時有 3400 億元 14 天逆回購到期，實現性凈回籠 3400 億元。本周（7 月 8 日7 月 12 日）預期有 2200 億元

48、28天逆回購到期，預計本周自然回籠資金 2200 億元。表 1：上周公開市場操作情況（億元）2019-07-012019-07-022019-07-032019-07-042019-07-05投放回籠投放回籠投放回籠投放回籠投放回籠7 天逆回購14 天逆回購(1500)(900)(400)(300)(300)28 天逆回購1國庫定存3國庫定存6MLF1 年期 MLF投放總計到期總計(3400)(3400)凈投放資料來源：Wind，中信研究部利率全面下行。7 月 5 日，DR001：間質押回購平均利率為1.06%，較上周下降 32.84bps；DR007平均利率為 2.17%，較上周下降 39.

49、27bps；DR014平均利率為 1.91%，較上周下降 62.77bps；DR021平均利率為 1.97%，較前一周下降 81.21bps；DR1M平均利率為 2.33%，較前一周下降 3.94bps。截至 7月 5 日，SHIBOR 方面，隔夜、7 天、1、3分別變動-31.55bps、-33.3bps、-22.1bps、-10.2bps 至 1.06%、2.27%、2.46%、2.61%。19請務必閱讀正文之后的免責條款部分利率債專題2019.7.8圖 22：間回購利率圖 23：間回購利率周變動資料來源：Wind，中信研究部資料來源：Wind，中信研究部 國際：美股、歐股全面上行美國市場：美股上周全面上行上周美股全面上行，道指1.21%，標普 500 指數1.65%，納指1.94%。股集體上行，道指漲 0.44%，標普 500 指數漲 0.77%，納指漲 1.06%。受助于市場樂觀預計貿易談判將取得進展，以及美國可能減少對的限制提振，科技股領漲，并帶動美國三大股