1、專題：專題： 股利股利(gl)政策政策 股利理論概述股利理論概述(i sh) 股利決策股利決策第一頁，共四十一頁。股利股利(gl)理論概述理論概述 公司放棄發(fā)放股利而將錢投入到凈現(xiàn)值為正的項(xiàng)目中是否對(duì)股東更有利(yul)？ 概念:公司的股利政策股利政策是關(guān)于公司在決定將凈利潤的多大分額作為股利分配給股東，何時(shí)分配等方面的方針和策略。第二頁，共四十一頁。股利(gl)分配的方式 現(xiàn)金股利 公司將應(yīng)該分配給投資者的股利直接(zhji)用現(xiàn)金支付給股東 股票股利 公司將應(yīng)該分配給投資者的股利用股票的形式發(fā)放給股東第三頁，共四十一頁。影響企業(yè)股利政策(zhngc)的因素 法律因素 企業(yè)因素 股東(gdn

2、g)因素 其它因素第四頁，共四十一頁。法律(fl)因素 資本保全 企業(yè)積累 累計(jì)稅后利潤為正 償還債務(wù)能力(nngl) 超額累積利潤第五頁，共四十一頁。企業(yè)(qy)因素 流動(dòng)性要求 舉債能力(nngl) 投資機(jī)會(huì) 資本成本第六頁，共四十一頁。股東(gdng)因素 穩(wěn)定的收入 控制權(quán)的稀釋(xsh) 避稅第七頁，共四十一頁。股利(gl)理論 研究股利政策對(duì)企業(yè)的價(jià)值有無影響(yngxing)的問題 股利無關(guān)論 股利相關(guān)論第八頁，共四十一頁。MM不相關(guān)不相關(guān)(xinggun)定理定理 公司價(jià)值只取決于其盈利能力和經(jīng)營風(fēng)公司價(jià)值只取決于其盈利能力和經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，與公司的分配政策無關(guān)險(xiǎn)，與公司的分配政策無

3、關(guān) 基本假設(shè)基本假設(shè)完備市場(chǎng)完備市場(chǎng) 無所得稅的影響無所得稅的影響 不存在股票交易成本和發(fā)行費(fèi)用不存在股票交易成本和發(fā)行費(fèi)用 財(cái)務(wù)杠桿對(duì)資本成本的影響可略財(cái)務(wù)杠桿對(duì)資本成本的影響可略 公司的投資公司的投資(tu z)政策事先已經(jīng)確定，不會(huì)隨政策事先已經(jīng)確定，不會(huì)隨股利政策的改變而改變股利政策的改變而改變第九頁，共四十一頁。1、股利(gl)無關(guān)論 公司的股利政策與公司股票的價(jià)值公司的股利政策與公司股票的價(jià)值無關(guān)無關(guān) 決策意義決策意義(yy)：公司不必將制訂股利政策：公司不必將制訂股利政策作為其重要的決策作為其重要的決策 股利政策完全由投資計(jì)劃所需要的留用股利政策完全由投資計(jì)劃所需要的留用利潤來決

4、定利潤來決定 危害危害管理層盡可能壓低股利，并用管理層盡可能壓低股利，并用來滿足個(gè)人私利來滿足個(gè)人私利第十頁，共四十一頁。股票市價(jià)與股利分派(fnpi)的關(guān)系 投資者對(duì)公司股利支付比率高低可以通過股票交易來彌補(bǔ) P=D+（R/K）*（E-D）/K P：股票的理論價(jià)格 D：每股股利 R：投資方案(fng n)預(yù)期報(bào)酬率 K：資本成本 E：每股稅后利潤第十一頁，共四十一頁。無關(guān)論的一般(ybn)規(guī)律 當(dāng)RK時(shí)，在D=0處P有最大值，不分配股利； 當(dāng)RK時(shí)，在D=E處P有最大值，稅后利潤全部(qunb)用于分配； 當(dāng)R=K時(shí)，在D取0，E內(nèi)取任何值對(duì)P沒有影響，可以隨意分配股利。第十二頁，共四十一頁

5、。2、股利(gl)相關(guān)論 股利政策股利政策(zhngc)的選擇影響公司股票的的選擇影響公司股票的價(jià)值，原因在于資本市場(chǎng)存在缺陷價(jià)值，原因在于資本市場(chǎng)存在缺陷 不對(duì)稱稅負(fù)不對(duì)稱稅負(fù) 不對(duì)稱信息不對(duì)稱信息 交易成本交易成本第十三頁，共四十一頁。1）鳥論（心理因素論）鳥論（心理因素論） 股利政策將影響股東的期望收益率股利政策將影響股東的期望收益率 股東對(duì)股東對(duì)D和和g兩者的看法不同，即兩者的看法不同，即后者（林中鳥）的不確定性大于后者（林中鳥）的不確定性大于前者（手中鳥）前者（手中鳥） 結(jié)論結(jié)論(jiln)增加現(xiàn)期股利的發(fā)放增加現(xiàn)期股利的發(fā)放有助于提高股票價(jià)值有助于提高股票價(jià)值第十四頁，共四十一頁。

6、2）稅收）稅收(shushu)偏好理論偏好理論 個(gè)人個(gè)人(grn)投資者偏好于低股利支付：投資者偏好于低股利支付： 股利適用稅率高于資本利得稅率股利適用稅率高于資本利得稅率 投資者可以控制資本增益稅交納的時(shí)投資者可以控制資本增益稅交納的時(shí)間（收益遞延）間（收益遞延） 機(jī)構(gòu)投資者偏好相反，即愿意高股利機(jī)構(gòu)投資者偏好相反，即愿意高股利支付支付第十五頁，共四十一頁。有個(gè)稅情況(qngkung)的三點(diǎn)結(jié)論 前提條件是其它使用途徑前提條件是其它使用途徑(tjng)的成本很的成本很低時(shí)低時(shí) 公司不應(yīng)該發(fā)行股票來發(fā)放股利公司不應(yīng)該發(fā)行股票來發(fā)放股利 公司經(jīng)理傾向與減少股利而尋求更有效公司經(jīng)理傾向與減少股利而

7、尋求更有效的使用渠道的使用渠道 但不足以公司取消所有的股利但不足以公司取消所有的股利 股利發(fā)放會(huì)降低公司價(jià)值股利發(fā)放會(huì)降低公司價(jià)值第十六頁，共四十一頁。贊成(znchng)高股利的現(xiàn)實(shí)因素 喜歡當(dāng)前收入(shur) 消除不確定性 降低代理成本第十七頁，共四十一頁。3）信息）信息(xnx)內(nèi)涵內(nèi)涵 股利能將企業(yè)的經(jīng)營狀況和盈利能股利能將企業(yè)的經(jīng)營狀況和盈利能力傳達(dá)給投資者，難以作假力傳達(dá)給投資者，難以作假 股利變化（特別是非預(yù)期變化）反股利變化（特別是非預(yù)期變化）反映內(nèi)部映內(nèi)部(nib)信息信息 正面信號(hào)：增加說明前景看好正面信號(hào)：增加說明前景看好 負(fù)面信號(hào)：增加說明風(fēng)光不再負(fù)面信號(hào)：增加說明風(fēng)

8、光不再第十八頁，共四十一頁。決策決策(juc)意義意義 一般不輕易改變股利一般不輕易改變股利(gl)政策政策 支付最低限度的股利支付最低限度的股利 維持穩(wěn)定的股利支付率和股利維持穩(wěn)定的股利支付率和股利 使股利的變化具有規(guī)律性使股利的變化具有規(guī)律性 避免削減股利避免削減股利第十九頁，共四十一頁。4）追隨者效應(yīng)）追隨者效應(yīng)(xioyng) 公司的特定股利政策對(duì)特定的群體公司的特定股利政策對(duì)特定的群體有利，或者說受到特定群體的擁護(hù)有利，或者說受到特定群體的擁護(hù) 公司應(yīng)設(shè)計(jì)公司應(yīng)設(shè)計(jì)(shj)反映投資者偏好的股反映投資者偏好的股利政策利政策 弱化了稅收對(duì)股利政策的影響弱化了稅收對(duì)股利政策的影響第二十頁

9、，共四十一頁。例：佛照現(xiàn)象例：佛照現(xiàn)象(xinxing) 佛山照明上市佛山照明上市6年累計(jì)發(fā)放現(xiàn)金紅利年累計(jì)發(fā)放現(xiàn)金紅利7.06億元，超過其在市場(chǎng)上發(fā)股籌資近億元，超過其在市場(chǎng)上發(fā)股籌資近1億元億元 公司股票市價(jià)在公司股票市價(jià)在10多元左右多元左右 身處傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的佛照能夠身處傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的佛照能夠(nnggu)長期保持長期保持高派現(xiàn)比例令人嘆服，但市場(chǎng)對(duì)此評(píng)價(jià)高派現(xiàn)比例令人嘆服，但市場(chǎng)對(duì)此評(píng)價(jià)不高也是不爭的事實(shí)不高也是不爭的事實(shí)第二十一頁，共四十一頁。正面正面(zhngmin)的考慮的考慮 經(jīng)濟(jì)實(shí)力的表現(xiàn)經(jīng)濟(jì)實(shí)力的表現(xiàn) 股本結(jié)構(gòu)的特點(diǎn)股本結(jié)構(gòu)的特點(diǎn)(tdin)：對(duì)：對(duì)B股及非流股及非流通股股東負(fù)責(zé)

10、通股股東負(fù)責(zé) 超前性：現(xiàn)金分紅將日益成為股超前性：現(xiàn)金分紅將日益成為股票投資價(jià)值的衡量標(biāo)準(zhǔn)票投資價(jià)值的衡量標(biāo)準(zhǔn)第二十二頁，共四十一頁。負(fù)面負(fù)面(f min)的考慮（派現(xiàn)的尷尬）的考慮（派現(xiàn)的尷尬） 市場(chǎng)不認(rèn)可。追捧的是高送配的高成長市場(chǎng)不認(rèn)可。追捧的是高送配的高成長股和有重組題材的股和有重組題材的ST股股 是否符合股東財(cái)富最大化的目標(biāo)是否符合股東財(cái)富最大化的目標(biāo) 應(yīng)充分考慮資金的利用效率和再投資的應(yīng)充分考慮資金的利用效率和再投資的風(fēng)險(xiǎn)水平風(fēng)險(xiǎn)水平 資本經(jīng)營也許對(duì)股東的持續(xù)回報(bào)提供資本經(jīng)營也許對(duì)股東的持續(xù)回報(bào)提供(tgng)更更好保障好保障第二十三頁，共四十一頁。問題問題(wnt) 是佛照管理層

11、需要反思是佛照管理層需要反思(fn s)，還是市場(chǎng)需要反，還是市場(chǎng)需要反思思(fn s)？ 股利政策直接影響市場(chǎng)定位股利政策直接影響市場(chǎng)定位 現(xiàn)金分紅為主的公司多屬于低市盈率現(xiàn)金分紅為主的公司多屬于低市盈率 中國股市的特殊性中國股市的特殊性 是一個(gè)重資本利得、輕當(dāng)期收益的市場(chǎng)是一個(gè)重資本利得、輕當(dāng)期收益的市場(chǎng) 是一個(gè)缺乏理性機(jī)構(gòu)投資者的散戶市場(chǎng)是一個(gè)缺乏理性機(jī)構(gòu)投資者的散戶市場(chǎng)第二十四頁，共四十一頁。二、股利(gl)決策 公司如何選擇恰當(dāng)(qidng)的股利政策 股利決策的實(shí)施步驟第二十五頁，共四十一頁。公司(n s)股利政策的偏好 支付(zhf)正常股利的偏好 維持穩(wěn)定的股利支付比率和股利額

12、 使股利的變化具有規(guī)律性 避免削減股利第二十六頁，共四十一頁。美國公司股利美國公司股利(gl)的實(shí)證分析的實(shí)證分析 股利隨收益的變化而變化，且明股利隨收益的變化而變化，且明顯滯后顯滯后 股利是剛性的，不變的公司居多股利是剛性的，不變的公司居多(jdu) 股利的變動(dòng)比收益變動(dòng)平滑股利的變動(dòng)比收益變動(dòng)平滑 股利政策隨公司生命周期的變動(dòng)股利政策隨公司生命周期的變動(dòng)而變動(dòng)而變動(dòng)第二十七頁，共四十一頁。影響中國上市公司股利政策影響中國上市公司股利政策(zhngc)的因的因素素 公司所處的行業(yè) 東方電子、清華同方、中信國安等都是送股高手 佛山照明、五糧液、康佳等則大比例(bl)送現(xiàn)金 公司的股權(quán)結(jié)構(gòu) 配送

13、股多的公司大多是單一股權(quán)結(jié)構(gòu) 佛照、康佳、科龍等都是兼有內(nèi)外資股的股權(quán)結(jié)構(gòu)第二十八頁，共四十一頁。現(xiàn)金鼓勵(lì)是否(sh fu)對(duì)中小投資者有利？（用友） 大股東發(fā)行前的凈資產(chǎn)為8000萬元。每股1元多的價(jià)格折算為7500萬股法人股。 一級(jí)市場(chǎng)發(fā)行新股2500股，每股36.68元，融資為90000萬元。股票(gpio)上市一級(jí)市場(chǎng)申購主力資金獲利10個(gè)多億。 二級(jí)市場(chǎng)投資者上市接手價(jià)格平均為80元/股，實(shí)際總投資約為20個(gè)億，目前市值為12.5億，投資虧損37.5%。 大股東占有75%的權(quán)益，計(jì)7億多資產(chǎn)。流通股股東實(shí)際出資20億，占用友軟件25%的股權(quán)，計(jì)2億多資產(chǎn)。第二十九頁，共四十一頁。續(xù)

14、6000萬元用于分紅派現(xiàn)。 按股權(quán)比例分配，原出資8000萬資產(chǎn)的大股東，按75%的股權(quán)應(yīng)分得紅利4500萬。 而實(shí)際(shj)出資20億的二級(jí)市場(chǎng)投資者分得紅利1500萬。 出資8000萬元資產(chǎn)的大股東一年就分得紅利4500萬，不到兩年就能收回投資。他的市盈率為2。 而出資20個(gè)億的股民分得紅利1500萬，需要133年才能收回投資，市盈率為133。第三十頁，共四十一頁。股利(gl)決策的步驟 預(yù)計(jì)未來(wili)剩余資金 確定合適的目標(biāo)股利支付比率 確定季度股利第三十一頁，共四十一頁。股票股利(gl)和股票分割原來普通股股東權(quán)益股本（100萬股，面值為10元）1000萬股本溢價(jià)2000萬留存

15、盈余7000萬股東權(quán)益1 億分配100%股票股利股本（200萬股，面值為10元）2000萬股本溢價(jià)4000萬留存盈余4000萬股東權(quán)益1 億1：2股票分割股本（200萬股，面值為5元）1000萬股本溢價(jià)2000萬留存盈余7000萬股東權(quán)益1 億第三十二頁，共四十一頁。股票(gpio)回購 是發(fā)放股利的一種替代方式 由于稅率不同，集團(tuán)(jtun)和個(gè)人各有取舍第三十三頁，共四十一頁。回購股票(gpio)的原因 公司的股票價(jià)值被低估 清除小股東 提高財(cái)務(wù)杠桿比例 鞏固內(nèi)部(nib)人控制地位 沒有好的投資機(jī)會(huì)或沒有很好使用資金第三十四頁，共四十一頁。影響(yngxing)股票回購決策的因素 集團(tuán)(

16、jtun)與個(gè)人：不對(duì)稱稅率 投資者對(duì)股票回購的反應(yīng) 股票回購對(duì)股票市場(chǎng)價(jià)值的影響 對(duì)公司信用等級(jí)的影響第三十五頁，共四十一頁。股票(gpio)股利的作用 既公司節(jié)約現(xiàn)金支出，又使股東分享(fn xin)利潤 保持高股利支付比，保持良好形象 增加鼓動(dòng)的交易能力和獲取資本收益能力 降低本公司股票價(jià)格，活躍股票交易第三十六頁，共四十一頁。股利(gl)分配的程序 股利發(fā)放宣布日 除息日 除去股利的日期 提前(tqin)于股權(quán)登記日若干天，期間停牌 股權(quán)登記日 股東能否取得股利的日期界限 股利發(fā)放日第三十七頁，共四十一頁。股利政策股利政策(zhngc)選擇的目標(biāo)選擇的目標(biāo) 由股利定價(jià)由股利定價(jià)(dng

17、 ji)模型模型 P = D/ （k g） 其他條件相同，當(dāng)前股利其他條件相同，當(dāng)前股利D與未與未來增長來增長g之間的權(quán)衡：之間的權(quán)衡：D多，多，g小小D少，少，g大大第三十八頁，共四十一頁。股利(gl)政策的類型 確定股息支付率、股息支付形式和股息支付時(shí)間等。 固定(gdng)股利額政策 固定股利支付率政策 剩余股利政策 低正常股利加額外股利政策第三十九頁，共四十一頁。1、有時(shí)候讀書是一種巧妙地避開思考的方法。2022-2-212022-2-21Monday, February 21, 20222、閱讀一切好書如同和過去最杰出的人談話。2022-2-212022-2-212022-2-212

18、/21/2022 9:44:05 PM3、越是沒有本領(lǐng)的就越加自命不凡。2022-2-212022-2-212022-2-21Feb-2221-Feb-224、越是無能的人，越喜歡(x huan)挑剔別人的錯(cuò)兒。2022-2-212022-2-212022-2-21Monday, February 21, 20225、知人者智，自知者明。勝人者有力，自勝者強(qiáng)。2022-2-212022-2-212022-2-212022-2-212/21/20226、意志堅(jiān)強(qiáng)的人能把世界放在手中像泥塊一樣任意揉捏。2022年2月21日星期一2022-2-212022-2-212022-2-217、最具挑戰(zhàn)性的挑戰(zhàn)莫過于提升自我。2022年2月2022-2-212022-2-212022-2-212/21/20228、業(yè)余生活要有意義，不要越軌。2022-2-212022-2-2121 February 20229、一個(gè)人即使已登上頂峰，也仍要自強(qiáng)不息。2022-2-212022-2-212022-2