1、中國海洋石油總公司并購尼克森公司的并購戰略及方案的 評述 課 程：國際投資與跨國企業管理 院 系：經濟與貿易學院 專 業：國際經濟與貿易 姓 名：XXXX 學 號：XXXXXXX一、 緒論31.1研究背景31.2研究意義4二、中海油并購尼克森案例描述42.1跨國并購理論42.2并購雙方及并購事件簡介52.2.1中海油簡介52.2.2加拿大尼克森公司概況72.3并購的相關過程8三、中海油并購加拿大尼克森公司案例分析83.1中海油并購加拿大尼克森公司動因分析93.2并購成功原因的分析10四、跨國并購中目標企業價值評估方法之一現金流量折現法114.1現金流量折現法概述114.2基于現金流量折現法對尼

2、克森公司價值評估134.2.1 折現率134.2.2未來自由現金流量15五、并購后的跨文化管理和所面臨的問題165.1并購后的跨文化管理165.2海油并購尼克森面臨的主要問題17六、并購啟示18摘要：隨著國內經濟的高速發展，我國的石油產量已經不能滿足經濟的發展要求，石油資源進口逐年增長，勢必會加大經濟穩定發展的風險。同時，政府鼓勵企業走出去并且實施鼓勵海外投資政策，因此跨國并購在近幾年如火如荼的開展進行中。本文通過中海油并購尼克森的案例-中國迄今最大的海外并購，分析其在并購過程（途徑）、并購動因及并購完成后的文化整合、實現的協同效應及啟示等幾個方面對跨國并購進行較深入的分析，吸引曾經的教訓，總

3、結成功的經驗，進而為我國企業跨國并購提供參考和借鑒。關鍵詞：中海油；尼克森；跨國并購；并購戰略1、 緒論1.1研究背景 2008年世界金融危機爆發以來，中國企業在在自身發展方面遇到很多諸如技術、資源和增長動力不足的瓶頸，隨著新一輪全球性經濟衰退，“中國式增長”也躍至瓶頸期，能源產業面臨新一輪的挑戰。近年來，經濟的高速發展需要能源的支持，我國石油消費量逐年增加，對外依存度不斷提高，但現有儲備與其他主要石油消費國相比還有較大差距。據海關統計，2014年我國原油進口量約為3.1億噸，與此對應，我國原油對外依存度也由2013年的57.3%上升至59.6%。目前，我國已成為世界第一石油消耗國和第二大原油

4、進口國。石油進口依賴過大對我國經濟發展產生巨大的潛在威脅，中國政府著力部署“走出去”戰略，實施鼓勵海外投資政策，在此背景下，國內石油企業積極開展海外并購，以國際市場為平臺尋求石油資源，將有效減少國內石油供應壓力，補充供應缺口。 近年來，世界各國的能源企業在全球尋找合作機會，并且合作程度不斷加深，形成了全球開放型的國際石油體系，這就為石油行業跨國并購創造了良好的外部環境。我國石油企業從上世紀90年代開始嘗試跨國并購這條道路，已經涉及到加拿大、哈薩克斯坦、蘇丹等三十多個國家和地區。2009年中石油收購新加坡石油公司，其收購金額達約10.2億美元；2011年3月中海油宣布收購英國圖洛石油在烏干達1、

5、2和3A 勘探區各1/3的權益，收購金額達14.67億美元；2011年11月中石化宣布收購葡萄牙 Galp 能源巴西公司30%股權，收購金額達51.8億美元；2012年2月，中石油收購加拿大阿薩斯巴卡公司麥凱河（MacKay River）油砂區塊40%權益項目獲得國家發改委的核準，收購金額達6.73億美元；2013年2月，中海油宣布以151億美元完成收購加拿大尼克森公司，這標志著我國企業最大一筆海外并購的完美收官。 1.2研究意義 石油作為戰略性資源，對國家的安全、經濟的發展等方面發揮著關鍵作用，因此不可以過度依賴進口,“走出去戰略”已經成為石油行業發展的必由之路，也是石油行業中各個企業的生存

6、之道。雖然中國石油企業在全球范圍內的跨國并購活動正如火如荼地進行著，但是中國石油企業“走出去”并不順利，面臨諸多困境，如跨國并購交易數量少，并購成功率低等。通過對中海油并購成功案例的剖析，總結跨國并購成敗的重要因素，檢驗相關理論的觀點，并且對未來海外并購提供建議，理論指導實踐，期望對石油企業海外并購起到一定指導作用，提高并購成功率，降低并購風險，推動我國經濟安全高速發展。二、中海油并購尼克森案例描述2.1跨國并購理論 跨國并購也稱海外并購(Crossborder Merger & Acquisition)，實質上是世界各國直接對外投資的一種重要手段，是兩個

7、國家的企業之間的并購，也就是一國企業為了達到一定的目標，通過某種渠道和支付途徑，獲取另外一個國家的企業部分或者所有的股份或資產，從而實現了部分或完全對后者的管理控制行為。 一般情況下有以下方式：一是通過對目標企業投資達到對企業控制管理的目的，二是利用其子公司收購目標國所在地的企業從而獲得管理權。支付途徑內容多樣，有現金支付方式，金融貸款方式，發行債券等方法。從不同的角度，并購可以不同的類型，其中，根據并購雙方所處的行業情況，企業并購可以分為橫向跨國并購、縱向跨國并購和混合跨國并購。橫向并購就是指制造、出售同樣或類似的產品，提供幾乎相同的服務，因而這是直接互相競爭的企業之間的并購。是最為常見的一

8、種并購方法，這種并購實質上是資本在同一產業和部門內集中，迅速擴大生產規模，提高市場份額，增強企業的競爭能力和盈利能力；縱向并購，是指生產或經營過程相互銜接、緊密聯系的企業之間的并購。從而實現縱向一體化。主要是為了降低成本以及擴大市場，最顯著的特點就是縱向合并不會損害那些并購企業之間的競爭，但卻對收購其中一方或雙方與企業之間的第三方的競爭有損害。混合并購，是指處于不同產業部門、不同市場，且這些產業部門之間沒有特別的生產技術聯系的兩個國家以上的企業之間的并購，混合并購最明顯的特征就是并購的雙方沒有競爭關系，也沒有商品買賣關系，對競爭無直接的限制性影響，因此各國對其一般不予干預。2.2并購雙方及并購

9、事件簡介 2013年2月26日，中國海洋石油有限公司正式對外宣布成功收購加拿大尼克森石油公司，此次收購支付總對價高達151億美元，除了本金還需疊加承接43 億美元的 爛尾債務，因此收購總價高達194億美元。這是迄今為止中國企業成功達成的最大一筆海外并購。2.2.1中海油簡介 中海油是中國海洋石油總公司的簡稱，其英文縮寫CNOOC，即China national offshore oil corporation，是中國三大國有石油公司之一。成立于1982年2月，注資500億人民幣，總部位于北京，作為中國最大的海上油氣生產國有企業，其業務范圍從原來的海上石油勘探、生產，逐漸擴展

10、到了液化天然氣、煤層氣、煉油化工、油品銷售、石油貿易等業務，同時公司在新能源領域也正在逐步擴展，包括風電、氣電、生物質能、太陽能、氧能、煤基清潔能源。 其上市公司于1999年8月在香港注冊成立，2001年2月正式于香港聯合交易所和紐約證交所掛牌上市，三個月后即以較大比重納入摩根斯坦利指數，五個月后即破格納入恒指成分股。2014年美國財富雜志發布2014年度世界500強企業排名，中海油名列第 79 位，較2012上升 22位。5 為貫徹落實中央關于海洋石油工業發展的最新指示精神，中海油黨提出了“二次跨越”的戰略構想，公司的宏偉目標是在2020年，基本建成國際一流能源公司：而到2030年，要全面建

11、成國際一流能源公司，成為國家放心、人民滿意、社會認同、市場認可、股東尊敬、員工自豪、具有高度社會責任感和國際影響力的全球化公司。下列表格是公司近幾年來的一些營業收入、利潤和資產情況： 表2-1中海油公司的營業收入表1 單位：百萬元 年份201020112011 2013 2014營業收入18059.9 18906 2263027，957.9 33，720.2凈利潤4128 4039.5 4570 6，726.4 7，520.2利潤總額97700 112300 105000 101400 105200 可以看出，公司2014年的營業收入比2013年的增加了將近6000百萬，2014年凈利潤是20

12、10年的4128近兩倍，公司2014年的利潤總額在2012年基礎上，大幅增加了200百萬元。表2-2 中海油公司總資產 單位：億元年份2010 2011 20122013 2014總資產6172 7158 8217 10417 11194 上表可以看出，公司2014年的資產總額已經是2010年的約2倍。表2-3 公司重要財務指標 年份20102011201220132014資本累計率20.2%17.5%13.8%10.6%11.7%海外資產比重26.7%25.6%25.7%40%39%資本投資（億元）10181005102725051550 從上面前三個表格可以看出，公司營業收入和利潤一直保持

13、強勁增長。但是國內的資源不足以支持國內經濟的發展所需的能源需求。表2-4中海油2002年一2013年跨國并購歷程2013151億美元成功收購加拿大尼克森能源公司201214. 67億美元成功烏干達資產201121億美元成功收購加拿大OPTI201031億美兀成功收購阿根廷一石油公司50%股權200622. 68億美元成功取得尼日利亞130號海上石油開釆許可證2005185億美元競購優尼科石油公司失敗20051. 5億加元成功收購加拿大MEG能源公司20036. 15億美元競購哈薩克斯坦北里海油田失敗20033. 48億美元成功競購澳大利亞(NWS)天然氣20025. 85億美元成功收購印尼五個

14、區塊油田資料來源:網絡整理搜集6數據來源：2010-2014年中海油年報2.2.2加拿大尼克森公司概況尼克森石油公司是加拿大的一家石油公司，它在加拿大所有石油的排名中是第十四位，公司成立于1971年，其總部設在加拿大的卡爾加里，公司同時在多倫多和紐約兩地上市。其業務范圍主要集中在常規油氣、油砂和頁巖氣這三大領域。尼克森公司的油氣資產遍布世界多地，主要有加拿大的油砂項目、西非和墨西哥灣的近海油氣田、也門的油田以及英國北海油氣田。 加拿大尼克森公司擁有先進的專業技術、精湛的管理經驗以及成熟的作業團隊，并且還具備完整系統的石油上中下游產業鏈，企業的綜合效益比較可觀。截至到 2012 年年底，尼克森公

15、司擁有 11.22 億桶油當量的概算儲量、9 億桶油當量的證實儲量以及以加拿大油砂為主的 56 億桶油當量的潛在資源量。 但是金融危機之后，隨著加拿大經濟環境不斷惡劣，公司的融資能力也相對缺失，尤其是油氣的需求和價格不斷走低，而開發生產成本得不到下降，導致公司在資金鏈上出現問題。 表2-5:尼克森公司凈收入情況 單位:億加元 從上表可以看出，公司的凈收入情況并不樂觀，2011年的凈收入比2008年下降約60%。公司經營性現金流波動劇烈，這對公司穩定發展并不有利。由于管理方面的失誤，尼克森曾經在2008年投資8.47億美元在長湖項目上，但是探明的油青儲量并不理想，這直接導致短期內耗掉了公司的一大

16、筆資金，公司股價在2008年時曾經達到40多美元的高位，后面到2012年，股價已經低于凈資產價值約40%，跌到15美元。特別是美國對加拿大的油砂減少，使得尼克森的經營雪上加霜，中海油并購尼克森，這無疑為尼克森擺脫困境帶來了希望。2.3并購的相關過程 從2012年7月23日中海油對外宣布并購意圖到2013年2月26日達成并購交易，歷經7個多月的談判和磋商，具體并購過程見下表表2-6中海油并購尼克森具體過程時間相關事件2012.07.23 中海油對外宣布，將分別按照每股27. 5美元和26加元的價格以現金支付的形式收購加拿大尼克森公司所有流通中的普通股和優先股，交易總對價約 151億美元。7資料來

17、源：尼克森公司官方網站 2012.08.29 中海油向加拿大政府正式提交收購審查申請。尼克森公司召開股東大會，會上高達99%的普通股和87%的優先股持有人。2012.09. 20 對該項收購協議表示贊成并予以批準。當天，加拿大法院也批準了該項并購協議。2012. 12. 08中海油宣布收到加拿大工業部就收購申請的批準通知。2013.01.18中國國家發改委宣布，已于2012年12月批準中海油整體收購加拿大尼克森。 2013.02.12美國外國投資資委員會正式批準了中海油關于尼克森位于美國墨西哥資產的收購建議，消除了這筆交易面臨的最后一個大障礙。2013.02.26 中海油正式宣布完成收購加拿大

18、尼克森公司的交易，收購支付總對價約151億美元，尼克森公司成為其全資附屬公司。 除了需要向原股東一次性支付151億美元現金外，還需要疊加承接43億美元的爛尾債務，此外還包括：無條件留用尼克森所有3000名管理層和普通員工，定期向加拿大政府報告生產數據，加大資源就地轉化率，在卡爾加里創建中海油地區總部，負責管理尼克森及中海油在加拿大、美國和中美洲的資產等一系列苛刻條件。消息公告之后，有兩組數字極為吸引眼球。其一：中海油溢價61%、尼克森負債43億；其二：收購消息放出之后，尼克森股價大漲52%，中海油紐約交易所開盤價則下跌4.34%。 三、中海油并購加拿大尼克森公司案例分析3.1中海油并

19、購加拿大尼克森公司動因分析多數企業的并購都是出于降低交易成本、提高經營效率、占據優勢資源等目的，中海油并購加拿大尼克森這起迄今為止最大的海外并購案也有其自己重要的戰略目的。通過對中海油和尼克森背景以及并購過程的分析，筆者認為并購可能處于以下幾個目的。 （1）中海油需要為充裕的流動資金尋找投資渠道 中海油有著優秀的管理團隊，以科技創新為驅動力，從上面的公司介紹里面可以看出，公司有著雄厚的資本，財務狀況及現金流非常穩定， 在資本市場上聲譽良好， 融資成本低， 能力強。在2005年就意向以185億美元現金收購美國優尼科公司， 由于政治原因未能成功。伴隨著當時國際油價的長期高居不下，中海油獲得了大量的

20、流動資金，他們急需要為此流動資金找出路。中海油一直致力于上游業務的發展，跨國并購不失為一個好的投資機會。而當時的尼克森正在經受資金短缺的困擾，其正常的生產經營產生的現金已無法滿足公司的發展需要，同意與中海油并購無一不是一個繼續發展的好機會。（2）中海油急需儲量補充，提升石油儲量。 中海油在并購前的儲量壽命只有 10 年，對于一家上游公司無疑是危險的，中海油急需增加儲量來支撐現有產量，維持公司的發展。截至到 2012 年年底，尼克森公司擁有 11.22 億桶油當量的概算儲量9億桶油當量的證實儲量以及以加拿大油砂為主的 56 億桶油當量的潛在資源量。通過并購尼克森，將會給中海油帶來約 20%的產量

21、增長（其中約 80%為石油液體，石油液體中的70%油價與布倫特掛鉤）和 30%的證實儲量增長，儲采比從 9.6 年增加至 10.3 年，使得中海油擁有巨大的勘探潛力，并且進一步促進了中海油資源結構由傳統油氣資源向液化天然氣、油砂、頁巖氣等非常規油氣資源的拓展，促使中海油油氣資源配置更趨均衡。 （3）尼克森公司自身的吸引力。首先，尼克森公司所處的加拿大是全球最好的境外投資項目的地之一，所以中海油并購的目標企業及其所處政治經濟環境的穩定很具有吸引力。然后，尼克森公司油氣資產中超過 90%的儲量位于規章健全并由良好財稅制度的經合組織（OECD）國家，這些都增加尼克森公司以后經營的穩定性和可靠性。并購

22、后，中海油的油氣資源在經合組織(OECD)國家比重由32%升至64%，其資產組合的地緣政治風險相對較低。9常興國,中海油收購加拿大尼克森公司動機及可行性分析,中國礦業網 （4）拓展海外平臺，提升國際競爭力。 尼克森公司的資產及業務遍布加拿大西部、英國北海、尼日利亞海和墨西哥灣等全球最主要產區，中海油通過此次并購能夠拓寬中海油在這些國家和地區的業務，同時戰略性地進入了資源豐富的英國北海地區和加拿大新興頁巖氣盆地霍恩河地區，形成了美洲(加拿大、美國、阿根廷)、歐洲(北海)、非洲(西非海上和烏干達)和亞太(印尼、澳大利亞)四個主要油氣合作區，全球化布局得到進一步增強，提高國際影響力和知名度進一步提高

23、。 總之，中海油通過戰略性并購加拿大尼克森公司，能獲得一個較長生命周期的儲量，并創建一個重要的北美和中美洲平臺的難得機會，進而增加中海油企業價值和未來收益，提高中海油的國際競爭力，也完全符合中海油的全球并購戰略。3.2并購成功原因的分析 中海油收購尼克森可謂是一次成功的、善意的、雙贏的橫向跨國并購，尼克森被收購之后，獲得了穩定的資金支持，管理團隊和員工在內的3000人規模沒有變化，而且所負43億美元的債務也將由中海油負責償還，擺脫了其資金和債務的困擾。此次并購將為中海油帶來 20%的產量增長和 30%的儲量增長，同時2013年8月20日中海油公布的半年報顯示凈利潤343.8億元，同比增長7.9

24、%，凈產量同比增長23.1%，至1.981億桶油當量。更重要的是， 尼克森的資產具有巨大的勘探潛力，目前估計尼克森除了9億桶的 1P 儲量， 預計海油20億桶的2P儲量和56億桶的潛在儲量。（1） 制定準確的跨國戰略，量身定制融資方案。 中海油領導采用已有現金和外部融資相結合，同時中國政府在背后的支持，中海油領導層將貸款分為不同階段，最終貸款報價確定在銀行最低，較之前指定的預計成本節省了300萬美元。從不同渠道獲取資金，并購資金主要來自三個方面：一是中國建設銀行的貸款：中國建設銀行成功參與了60億美元俱樂部貸款、獲得最高貸款份額，而且成功入選成為90億美元資金交易與匯劃交割行，它是面對境內外三

25、十余家中外資銀行的激烈競爭而脫穎而出的：二是公司利潤部分的定期存款，這部分資金總額達到178.09億元人民幣：三是公司從理財產品中獲得的收益，這部分資金總計約376.91億元人民幣。（2）強大的談判隊伍，良好的溝通和信譽 2005年在經歷了優尼科并購失敗的慘痛打擊后，中海油放緩了海外并購的步伐，專注自身發展壯大，培養優秀的人才隊伍，對跨國并購相關的法律、財務流程也更熟悉。在并購前，中海油各有關部門做了大量的研究和游說工作，高層之間多次會面，在與尼克森高層會晤過程中，多次強調此次并購是善意的并購，消除他們對此次并購性質的疑慮，對加拿大政府及尼克森方面展開公關，與其政府及公司的高層建立良好的關系。

26、其次加大對加拿大政府以及相關團體進行游說。同時，在正式對外宣布之前，無論對外還是對內，中海油都把收購的保密工作做得十分到位。（3）收購前期對目標企業詳盡調查 從2009年開始，中海油對尼克森經過長達兩年的跟蹤分析、估值、盡職調查，前期的調查只要集中在三個方面：一是目標企業的技術以及發展前景；二是調查尼克森是否有重大訴訟、爭議和環境的責任，從而降低并購風險；三是調查尼克森的財稅風險，對其進行合理的估值。 表3-1 尼克森公司2008年2012年的財務狀況指標 單位：億加元指標20122011201020092008收入66716464626850627433費用60574742470043044

27、423所得稅132113285842401414凈利潤總額33349711973361715凈現金流329-268-695-3031792資料來源：來自百度文庫四、跨國并購中目標企業價值評估方法之一現金流量折現法4.1現金流量折現法概述 現金流量折現法又分為股權自由現金流折現法（FCFE）和企業自由現金流折現法(FCFF)，前者是是以股權資本成本為折現率的股權自由現金流量折現法，后者是以加權平均資本成本為折現率的企業自由現金流量折現法。在實際應用中，在實際應用中，我們更多的是采用企業自由現金流量折現法（FCFF）評估目標企業價值。 所謂的FCFF是指企業在扣除了所得稅、必要的資本性支出和營運資

28、本變動后，能夠支付給所有投資人的現金流量。運用企業自由現金流量折現法（FCFF）評估目標企業價值時，其基本思路：先預測企業自由現金流量，然后通過加權平均資本成本(WACC)對未來企業自由現金流量進行折現，進而得出目標企業價值。 WACC=Kb(1Ta)+Ke其中： B 債務資本； E 權益資本； Kb 債務資本成本； Ke 權益資本成本； Ta 所得稅稅率。 在目標企業未來增長一致、債務估價準確的條件下，目標企業價值表示為： 目標企業價值=股權資本價值+債務市場價值 在企業自由現金流量折現法估價模型（FCFF）中，目標企業的價值可以表示為未來企業自由現金流量的現值，可表示為： 企業價值= 其中

29、：FCFFt第 t年的FCFF； WACC加權平均資本成本。 一般來說，企業自由現金流量折現法估價模型（FCFF）可分為穩定增長模型和階段增長模型，本文采用的是階段增長模型，階段增長性模型一般分兩階段比較多，第一個階段目標企業高速增長，若干年后穩定增長，其固定增長率為gn ，在此情況下目標企業的價值可表示為： 12P0= （1-1）其中： P0 目標企業的當前價值； FCFFt第t年的FCFF ； FCFFn+1第n+1年的FCFF ； WACC目標企業的加權平均資本成本； gn FCFF 的穩定增長率； WACCn 目標企業穩定增長階段的加權平均資本成本。4.2基于現金流量折現法對尼克森公司

30、價值評估 對尼克森公司的估值采用企業自由現金流量折現法（FCFF），而企業自由現金流折現法就會涉及到折現率目標企業加權平均資本成本、目標企業未來自由現金流量，通過二者計算出目標企業價值。4.2.1 折現率 采用FCFF來估計目標企業的價值，是對目標企業的未來現金流量按照某一折現率折現而折現率取決于所評估項目的資本成本，它主要是反映所預測的目標企業未來現金流量的內在風險，本案例中所使用的企業自由現金流折現法(FCFF)中的資本成本是目前使用最廣泛的是加權平均資本成本（WACC)。（i）權益資本成本 在評估項目權益資本成本的時候，我們經常使用資本資產定價模型(CAPM)，它主要反映單個證券或投資組

31、合的收益率與系統風險報酬率之間的關系，而單個證券或投資組合的收益率一般分為兩個部分，即無風險利率和系統風險報酬率。所以當投資者所投資的項目風險較高時，就需要通過該項目獲得更多的預期收益來進行補償，資本資產定價模型(CAPM)可表示為： Rt=Rf+×(RmRf) 其中：Rt 股票的預期收益率； Rf 無風險利率； 13數據來源： 數據來源： 數據來源： 該股票的貝塔系數，表示與市場相比該股票的風險程度； Rm 市場中資產組合的預期收益率； RmRf市場風險溢價率。 1數據來源： 數據來源： 數據來源： 通過相關資料查詢，加拿大最近十年期國債收益率穩定在 1.83%，故無風險利率為 1

32、.83%；加拿大尼克森公司公開交易的股票的值為 1.48；至于市場風險溢價，有相關學者研究，對于規模較大的發達金融市場，如美國、加拿大、日本、英國等，它的市場風險溢價率大約為 5.5%，所以本案例的市場風險溢價率取 5.5%。基于以上數值我們可以計算尼克森公司的權益資本成本為：Ke =1.83%+1.48×5.5%=9.97% （ii）債務資本成本債務資本成本是由于企業有短期借款和長期借款而產生的成本。我們將依據加拿大央行近些年隔夜貸款利率和未來的經濟宏觀走勢確定債務資本成本。前些年，加拿大央行一直維持隔夜貸款利率 1%不變，但是從 2012 年 4月份開始傳遞出緊縮貨幣政策的意圖，

33、這使得加拿大央行成為 G7 中唯一打算這么做的央行。2012 年 12 月，加拿大央行在利率聲明中已表示，隨著時間推移，可能需要一定程度上撤出貨幣政策刺激措施。所以本案例綜合上述情況，設定債務資本成本為2.5%。（iii）資產負債率 根據尼克森公司近五年的資產負債率（見表 3-3），以及其發展趨勢和謹慎性原則，我們確定尼克森公司未來的資產負債率。 表 3-2 尼克森公司近5年的資產負債率年份資產負債率 200867.8% 200966.9%2010 60.5% 201158.3% 201257.1%從表 3-2中，我們也能看出尼克森公司的資產負債率呈一個遞減的趨勢，根據謹慎性原則，所以本文設定

34、尼克森公司未來的資產負債率為55%。（iv）加權平均資本成本 WACC=55%×2.5%×(1-36%)+45%×9.97%=5.37% 4.2.2未來自由現金流量 我們要對尼克森公司未來自由現金流量進行預測，首先我們就要分析一下尼克森公司最近 5 年的自由現金流量的變化情況（見表 3-4）。 表3-3 尼克森公司近 5 年的自由現金流量及增長率年份20082009201020112012自由現金流量4887662037325342凈增長(52%)（57%）166%84%5.2% 通過上表可知，尼克森公司近 5 年自由現金流量算數平均增長率為 18.4%，但是近

35、5年尼克森公司自由現金流量的增長率波動很大，所以通過它確定其未來自由現金流量增長率會有失公允。 表3-4尼克森公司近 5 年的總收入及增長率 單位：億加元年份 2008 2009 201020112012總收入 8237 5062 5819 6464 6711增長率 24.7% -38.50% 15% 11.1%3.80% 由上表知道，尼克森公司近5年總收入算數平均增長率為3.2%，幾何平均增長率為負值。如果僅依據尼克森公司歷史總收入增長率，確定其未來自由現金流量增長率有失公允，我們還需從整個宏觀經濟形勢、行業發展等方面來考慮未來自由現金流量增長率。 尼克森是一家典型的非常規油氣公司，其專注于

36、三項發展戰略：加拿大西部的油砂、頁巖氣及主要位于北海、西非海上及墨西哥灣深水海域的常規油氣勘探與開發，21世紀，美國提出“頁巖氣革命”，并不斷促進其發展，同時也推動著各國頁巖氣開發的不斷深入，這不僅動搖世界液化天然氣的市場格局，進而改變世界能源格局。尼克森公司伴隨著“頁巖氣革命”的春風和與中海油的強強聯合，在未來的10 年中，會飛速的發展和壯大。 由于非常規油氣開發投入高且對油價波動更敏感，此類公司在全球經濟低迷之際更易受到資金短缺的影響，加之新能源被人們廣泛地開發和利用，石油等傳統能源的消費增長率也會有所下降并漸進穩定。 基于這些因素，本文將尼克森公司未來分為兩個階段。第一階段是快速增長期，

37、即未來十年（2013 年至 2022 年）快速增長，設定其增長率為 7%；第二階段是穩定發展期，即十年后穩定增長，設定其增長率為 2.5%。 尼克森公司未來十年的自由現金流量 單元：百萬加元 年份 20132014 20152016201720182019202020212022FCFF365 391418 448479 513549 587 628 672 根據（1-1）公式可得到尼克森公司的公司價值=365/(1+5.37) +391/(1+5.37)2+418/(1+5.37)3+672/(1+5.37)10+672(1+2.5%)/(5.37%2.5%)(1+5.37)10=17965

38、百萬加元=180億加元 在并購過程中定價是交易過程中的核心，以上是本文運用現金流量折現法估算的尼克森公司價值為180億加元。中海油為了成功收購尼克森公司，對其進行了有效的估值。五、并購后的跨文化管理和所面臨的問題中海油并購尼克森后，在產能和石油開采技術方面都會有很大的提高，但是中海油也將16數據來源：尼克森公司財務報表整理計算得出 面臨諸多的挑戰，而這些挑戰將決定其采取并購的行為是否成功的決定因素，也是并購后能否最大限度的發揮1+1>2的協同效應（注釋）的重要因素，這些因素包括與被并購公司的跨文化管理，未來所面臨的海外政治風險和做好套期保值等。5.1并購后的跨文化管理 所謂的的跨文化管理

39、是指兩個或者兩個以上的國家處于不同的文化、不同地域人民有著不同的處事方式、思維方式、宗教信仰，因此在國際事務中的管理方式不同，從而進行的差異化管理就是跨文化管理。對于文化整合，一般來講分為三個階段，即學習階段，磨合階段和變革階段。在前期，即學習階段，主要是針對管理層，采取各種方法，如我調查問卷的形式去了解對方公司文化，吸收其公司文化的合理成分，當然在適當的時候注入自己的文化，不論是注入式還是滲透式，吸收和融合有利于公司良性發展的公司文化。在第二個階段逐漸由管理層發展到全體職員，吸取對方文化中的精髓，擯棄自身文化中的糟粕，找到雙方文化的共同點，行政高度一致的文化共識。在變革階段宜采用創新整合模式

40、，構建共同的組織愿景，共同的企業愿景是員工努力的方向，企業內部矛盾減少，借此機會對企業業務經行整合。最后，將企業文化內化，只有內化了的企業文化才是企業真正的文化，才不會因為歲月的流逝，人員的流動而改變。5.2海油并購尼克森面臨的主要問題第一，盡力化解海外政治風險，樹立沒美好海外形象。由于中海油是100%控股尼克森，它將會成為加拿大標桿式企業，必將受到來自各方的關注，因此中海油要擔起海外社會責任，化解海外政治風險，并購前的尼克森一直很注重社會責任，是加拿大50個最具社會責任企業之一，中海油就需要加強在海外形象的樹立，這種形象的樹立是通過不斷的與當地社會互動實現的，因為一旦沒有做好這塊招牌的樹立，

41、將對以后中國企業走向海外形成隱性的阻礙，這也將會使得中海油擔當此重任。 第二盡力做好套期保值工作。從中海油企業運營家督來看， 雖然該項交易使得中海油年產量增加20%-28%，中海油可受惠于尼克森頁巖氣蘊藏及開采經驗，對國內開發也用幫助，但布蘭特期（注釋）油要想在未來五年維持在93美元以上將使非常困難的，如果國際油價跌到50美元甚至30美元的話，那么會有非常巨大的風險。因此利用金融衍生工具做好套期保值，是中海油的重要任務，能源并購的效益最終取決于收益率，而收益率最終取決于價格，在很大程度上，未來中海油能否獲得收益在于是否做好套期保值。 第三，并購使得中海油資產負債率大幅攀升。中海油發布的公告顯示，并購后中海油總負債將由