中國房地產市場展望世邦魏理仕主題報告世邦魏理仕中國區研究部蓄勢待發12025年中國房地產市場展望報告前言2025年的中國經濟依然面臨復雜多變的外部環境和內部結構轉型的挑戰，但同樣將是積蓄力量、蘊發生機的一年。地方政府化債和房地產企穩將進一步夯實中國經濟的密度。而更引起我們關注的是，開年以來DeepSeek、機器人、《哪吒2》電影接連成為全球熱點，中國新質生產力的萌芽正在世界舞展望商業地產市場，租賃市場供需關系修復的棋局還在中盤，但積極信號逐漸增強。短期內供應剛性的情況下，新質生產力和消費復蘇蘊藏的需求增量無疑是供需天平配重的關鍵砝碼。而在需求量能之外，租戶對于空間品質的訴求或是更值得重視的結構性尾風。投資市場上，經過去年資產價格的加速調整，中國內地已經悄然成為整個亞太區域內租金收益率和借貸成本間利差2025乙巳蛇年，蓄勢待發。報告目錄01宏觀經濟02辦公樓03倉儲物流04零售物業蓄勢待發12025年中國房地產市場展望報告-貨幣政策時隔十四年再度定調為“適度寬松”,財政政策明確加碼，增量政策蓄力下，2025年中國經濟增速有望達到4.7%。-特朗普2.0時代中國經濟外需環境的不確定性抬升，促進內需的重-房地產行業在供需兩側政策同時加力的推動下，2025年商品房銷售跌幅預計將明顯收窄，一線城市有望率先企穩。外部環境不確定性抬升，增量政策聚焦促進內需2024年，面對復雜的外部環境和國內需求不足、房地產行業持續調整等多重挑戰，中國GDP仍然實現了5.0%的同比增長。9月后，涵蓋財政、貨幣、樓市的一攬子刺激措施集中出臺，四季度GDP環比增速升至1.6%,經濟企穩回升跡象初步顯現。去年底的中央經濟工作會議在時隔十四年后，再次將貨幣政策定調為“適度寬松”,2025年進一步降準降息箭在弦上。與此同時，財政政策已經明確今年要提高赤字率，通過超長期國債、專項債等工具化解債務，支持就業和消費，并推動新質生產力的發展。CBRE認為在更有力的增量政策的支持下，2025年中國經濟增速有望達到4.7%。2024年中國出口順差接近1萬億美元，創歷史新高。但隨著特朗普2.0時代的到來，并在2月初對產自中國的商品加征10%關稅，中國經濟外需環境的不確定性或將進一步抬升，并可能進而影響國內制造業產能消化和投資。考慮到規避進一步加征關稅可能性的搶出口效應、外貿出口區域分布的變化(2024年“一帶一路”國家占中國出口的比例首次突破50%)以及人民幣適度貶值等因素的對沖，出口有望繼續為今年經濟增長提供動力。在此背景下，促進內需的重要性將愈加凸顯，也將成為各項政策的聚焦發力點。年初發改委和財政部即聯合發文加力擴圍實施大規模設備更新和消費品以舊換新，將手機等數碼產品以及微波爐、凈水器等家用電器納入消費補貼范圍，我們預期年內將有更多直接支持居民消費的措施落地。圖表1:全球和中國經濟增長預測■中國■全球20232024F2020232024F202024年房地產開發行業持續調整，全年新建商品房銷售額同比下降17%至9.7萬億元，已回調至2021年峰值的53%。9月下旬中央政治局會議首次明確提出“促進房地產市場止跌企穩”,并推出一系列刺激措施，包括房貸利率和二套房首付比例雙降、中村改造、通過銀行貸款和專項債支持收儲存量房和回等。在供需兩側政策同時加力的推動下，CBRE預計2025年房地產市有望率先企穩。圖表2:中國存款準備金率與貸款市場報價利率(LPR)——大型金融機構存準率(%)(左軸)—一年期LPR(%)(右軸)——五年期LPR(%)(右軸)2019年9月2019年12月2020年3月2020年6月2020年9月2020年12月2021年3月2021年6月2021年9月2021年12月2022年3月2022年6月2022年9月2022年12月2023年3月2023年6月2023年9月2023年12月2024年3月2024年6月2024年9月2024年12月2019年9月2019年12月2020年3月2020年6月2020年9月2020年12月2021年3月2021年6月2021年9月2021年12月2022年3月2022年6月2022年9月2022年12月2023年3月2023年6月2023年9月2023年12月2024年3月2024年6月2024年9月2024年12月-2025年辦公樓需求邊際改善，預計凈吸納量將實現10%左右的增長，需求增速將在2026-2027年期間逐步提升。-消費與新質生產力的增量需求不斷積蓄，非銀金融擴張預期有望底部復蘇。-供需平衡將繼續有利于租戶方，業主需更全面理解租戶需求的基礎上提供針對性的綜合解決方案，與租戶共求成本、區位和品質的最優解。2025年辦公樓需求邊際改善，企業擴租意愿謹慎樂觀2024年國內主要城市辦公樓市場凈吸納量錄得206萬平方米，與2023年基本持平，需求復蘇進程較為滯緩，市場租賃活動以存量租戶流動為主，增量需求疲軟。租戶持謹慎樂觀租賃策略，更傾向于溫和擴張展望2025年，增量刺激政策的出臺有望逐步提振企業的信心，但與辦公樓租賃直接相關的人員擴張和資本開支的系統性反彈仍有待盈利預期的明確增強。CBRE預計2025年國內主要城市辦公樓需求邊際改善，凈吸納量將錄得10%左右的增長，需求增速將在2026-2027年期間逐步提升。CBRE《2024年中國辦公樓租戶調查》的結果也傾向于支持對辦公樓需求謹慎樂觀的判斷。38%的受訪企業計劃在未來三年(2024-2026年)增加辦公面積，同比下降4個百分點，但略高于反饋在過去三年中增加辦公面積的企業占比(35%)。在計劃未來三年擴租的受訪企業中，預計辦公面積增幅在10%以內和在10%-30%之間的占比分別為46%和39%。2015-2019年2015-2019年0消費與新質生產力引領擴張預期有望底部復蘇作為2024年辦公需求擴張動能最強的兩大領域，消費和新質生產力將繼續引領今年的增量租賃需求，而這也恰好是今年經濟工作九大重點任務的前兩項。DeepSeek火爆全球，人工智能企業端應用和相關硬件設備企業的租賃需求有望快速增長CBRE根據網絡公開信息整理的相關數據顯示，2024年人工智能、大數據和云計算行業的PE/VC融資分別同比增長50%和31%。今年初DeepSeek的異軍突起有望推動B端Al生態以及相關硬件設備需求的爆發式增長。此外，工業機器人、集成電路等高景氣行業的租賃需求預計將保持活躍。在消費領域，預計教育、醫療保健等服務消費子行業將繼續擴張；與此同時，消費刺激措施的擴容加力將對相關消費品制造企業的租賃需求產生積極影響。“924”新政和貨幣寬松利好非銀金融業務擴張去年“924”新政宣布降準降息和創設新的貨幣政策工具支持資本市場發展以來，股票市場景氣度大幅提升，2025年證券基金行業的租賃擴張動能有望從去年限薪和行業整合等影響中底部圖表4:2024年主要一二線城市各類型辦公租賃交易面積占比(分行業2)新質生產力金融注釋2:商品與服務消費包括消費品制造業、零售貿易、文體娛樂、消費服務及餐飲住宿消費服務、酒店企業互聯網服務，在線期貨圖表5:影響企業續租和搬遷決策的主要因素尋找成本、區位和品質的最優解圖表5:影響企業續租和搬遷決策的主要因素2025年大部分租戶的租賃決策將繼續圍繞“搬或不搬”這一核心議題展開。正如CBRE《2024年中國區辦公樓租戶調查》所揭示，租賃成本是其中的首要考慮，但樓宇配套設施和服務品有鑒于此，我們建議業主在吸引和維護租戶時，不單純局限于租金成本視角，而在更全面理解租戶需求的基礎上提供針對性的綜合解決方案，并提升項目配套和服務品質：·將部分樓層調整為精裝修辦公室、共享辦公、會議室及活動區等配套設施以滿足租戶多元化、靈活化的辦公需求·提供定制化或菜單式裝修服務，包括現有租戶的裝修翻新服務，數據來源：《2024年中國區辦公樓租戶調查》,n=217,數據來源：《2024年中國區辦公樓租戶調查》,n=217,世邦魏理仕研究部，2024年9月·為大型主力租戶提供適當的裝修補貼·盡早與主力租戶對續租或租約重整展開溝通·協助租戶申請辦公室綠色認證，與租戶共同推動綠色租約實踐2025年新增供應集中入市，未來三年內租戶市場延續2025年全國主要一二線城市辦公樓市場將迎來約640萬平方米新增供應集中放量，同比增長近七成；受此影響，年末全國辦公樓市場平均空置率預計升至26.7%。2026-2027年供應節奏將放緩至年均500萬平方米左右，但總體而言租賃市場供需平衡將持續利好租戶方。一線城市核心商務區樓宇供應愈發稀缺一線城市除北京繼續處于供應階段性低谷外，2025年其余三城的新增供應均超過100萬平方米。但核心商務區供應極為稀缺：未來三年，核心商務區累計供應僅占比一線城市供應總量約5.5%;除上海南京西路外，其他三座一線城市核心商務區2025年暫無供應計劃。二線城市迎來供應高峰2025年六個二線城市的新增供應面積總計達290萬平方米，同比增長131%。其中除武漢外，其他城市的新增供應均將迎來近5年峰值。與一線城市不同，二線城市供應將以核心區位為主，預計將帶動相關區域的升級搬遷需求。成都金融城第二波供應高峰的開啟和CBD時隔兩年后新項目的入市將為核心商務區帶來超40萬平方米的新增供應；杭州的錢江新城和武林區域則將在2025年迎來杭州國金中心、恒隆廣場和嘉里城三大高品質項目的集中交付。圖表6:2025-2027年主要一二線城市辦公樓市場新增供應預測0上海深圳廣州成都杭州上海深圳廣州成都杭州蘇州天津租金繼續承壓，大部分城市跌幅有所收窄2025年辦公樓市場新增供應加速，新增需求有所改善但幅度不大，而短期內降本增效仍將主導租戶策略，綜合以上因素，我們預計2025年租金將繼續承壓下行。分城市來看，由于新增供應有限但存量空置和到期面積仍較充裕，北京辦公樓租金預計將進一步下調，但跌幅較2024年大幅收窄。持續充沛的新增供應影響下，上海、深圳和廣州的平均租金將繼續下降4-5%。而鑒于2024年一線城市核心商務區和外圍板塊的租金差平均收窄10-15%,北京收窄幅度更超過20%,2025年一線城市核心商務區在供應有限的情況下，租戶外遷帶來的租金壓力或將減緩。二線城市中，受大量新增供應入市沖擊的成都和南京，以及連續處于高空置率環境的武漢，租金預計將下跌5-6%。新增供應較少的天津和蘇州，以及租賃需求較為活躍的杭州租金跌幅較小。圖表7:2024-2025年主要一二線城市賬面租金變化率及預測■2024年■2025年預測值罌前前往CBRE中國數據360-消費復蘇與外需放緩相互消長，高標倉需求保持穩定；“小額豁免”暫緩取消，10%關稅加征對跨境電商需求影響有限。-未來三年京津廊和環滬區域供應回落，廣深都市圈供應潮起。-大部分市場租金繼續承壓，租戶的“質價比”訴求將繼續推動一線都市圈內的量價轉化。此消彼長，高標倉需求保持穩定2024年全國倉儲物流市場凈吸納量錄得684萬平方米，同比下降11%;新增供應791萬平方米，空置率維持在21%的高位。跨境電商、制造業和第三方物流穩步擴張；而受國內消費疲軟影響，批發零售和餐飲行業的新租需求有所減少，此外大型綜合電商在多地退至自建庫也令市場去化進一步承壓。展望2025年，新增供應因去年部分項目延期交付預計將同比上升23%至970萬平方米；而在需求側，跨境電商需求逐步轉向平穩增長和內需相關需求加速的影響相互消長，全年凈吸納量預計將達到690萬平方米左右，與去年基本持平。年末空置率將小幅上升至21.7%。全方位促消費利好內需相關行業的租賃需求擴張去年7月國家發改委和財政部聯合印發《關于加力支持大規模設備更新和消費品以舊換新的若干措施》,統籌安排3000億元左右超長期特別國債資金，加力支持大規模設備更新和消費品以舊換新。此后家電家具等政策受益品類銷售增速快速抬升，其積極影響已經在高標倉租賃市場上得到體現。我們的統計數據顯示，2024年四季度，內需相關行業3在主要城市錄得的凈擴張需求面積4超過40萬平方米，環比和同比分別大幅增長153%和73%。在政府進一步加大消費刺激力度的情況下，我們預計2025年上述相關行業的租倉需求將繼續較快增長，其中對一線都市圈等消費中心和區域配送樞紐城市的需求提振預計將更為明顯。圖表8:全國高標倉新增供應、凈吸納量和空置率1,400新增供應凈吸納量→空置率30.0%0美國對華加征關稅，短期內對跨境電商租賃需求影響有限美國宣布自2月4日起對所有產自中國的商品征收10%附加關稅，并取消價值低于800美元包裹的“小額豁免”待遇(Deminimis)。但僅3天后，美國政府發布新行政令，宣布對來自中國的商品將繼續實行“小額豁免”,直至商務部“建立足夠的系統來全面、迅速地處理和收取關稅收入”。“小額豁免”的繼續實行意味著SHEIN、TEMU等中國跨境電商平臺在美所售絕大部分商品均不受加征關稅的影響，“全托管+直郵”模式仍具較強的競爭力，因而10%額外關稅短期內對跨境電商平臺在國內的集貨倉需求影響有限。但此次美國新政“朝令夕改”也預示著跨境電商在美業務未來發展存在不確定因素，不排除后續進一步提高對中國商品的關稅、在條件成熟情況下取消“小額豁免”或降低“小額豁免”門檻的可能性。跨境電商是過去兩年增長最快的高標倉需求來源。據CBRE統計，2023-2024年累計新租面積高達670萬平方米，占全部新租面積的35%以上；2025年我們了解到的預租面積已經接近150萬平方米。中長期看，跨境電商將在全托管、半托管、海外倉之間調試并找到運營模式的最優平衡，其在國內高標倉的擴張在經歷了急速起飛爬升后，將逐步進入平穩增長的巡航狀態。(詳見《從起飛到巡航：中國跨境電商倉庫需求分析與展望》)圖表9:跨境電商新租面積(萬平方米)50圖表10:跨境電商高標倉需求的發展機遇和潛在風險全球電商滲透率低于20%,全球電商滲透率低于20%,增長潛力巨大發展機遇“小單快反”所依賴的產業帶集聚和供應鏈效率短期內無法復制地緣爭端、關稅和貿易合地緣爭端、關稅和貿易合規面臨的不確定性希音(SHEIN)自建倉入市潛在未來三年，廣深都市圈的高標倉新增供應預計將達到近900萬平方米，較此前三年大幅增長46%。而京津廊區域的新增供應將從過去三年的峰值回落22%,環上海區域的回落幅度更是達到73%。2025年廣深都市圈五城將迎來歷史性的420萬平方米高標倉交付，其中佛山和廣州新增供應面積分別超過100萬平方米。受益于跨境電商平臺的持續擴張，深莞惠三地新增供應項目的預租率達到50-80%,而廣佛區域的去化較為緩慢。在京津廊，平谷馬坊板塊的集中上市將令北京今年的新增供應突破150萬平方米。這一新的物流集聚區的涌現預計將進一步激化北京東部以及與其鄰近的廊坊北三縣、天津寶坻等板塊之間對租戶資源的競爭，租戶搬遷和租約重整也將隨之活躍。2025年上海都市圈內的新增供應大幅降至170萬平方米，其中一半來自上海。而過去三年，上海都市圈的高標倉年均凈吸納量達到140萬平方米。因此，我們認為今年區域內的去化壓力將有所緩解，2026年后空置率將出現明顯下行。圖表11:四大都市圈高標倉新增供應(2024-2027年)0上海都市圈廣深都市圈成渝都市圈北京都市圈租戶的“質價比”訴求將繼租戶的“質價比”訴求將繼續影響一線都市圈內各板塊的量價表現CBRE認為“質價比”仍將是今年物流租賃市場的關鍵詞。從2024年京津廊市場的租戶運動軌跡中，我們看到基于“質價比”的選址有兩個重要條件：業務高效運轉：無論是從北京大興至廊坊固安和經開區的南線，還后仍能確保其向北京主城區的配送時效和頻次。租賃成本節降：在上述搬遷路徑上，遷出地和遷入地的有效租金差達到每月每平方米15-30元左右。持續下降后與周邊“農民倉”租金差價的大幅縮倉”拆除的推動，我們在順義附近觀察到了“升配送時效要求更高、機場區位粘性更強的生鮮等行業為主。 2024年太倉和廊坊的空置率分別大幅下降18.6和12.1個百分點。隨著未來幾年去化壓力的逐步減弱，租金的輪-30元每月每平方米固安縣￥+(6-15)元每月每平方米-30元每月每平方米-30元每月每平方米+10-30公里高速路程通州區通州區北三縣廊坊臨空/經開￥不變或下降北辰區安次區不變或下降2025年大部分市場租金繼續承壓，但跌幅有望收窄圖表12:2025年主要城市租金預測2024年租金增長■2025年預華北華東華西和華中華南數據來源：世邦魏理仕研究部，2025年2月前往CBRE中國數據360零售物業-消費刺激加力，情緒價值醞釀消費新動能，健康和悅己業態繼續領跑。-線下門店擴張升級和優化整合并行，體驗與坪效并重。-市場新增供應在邁過2025年小高峰后將逐年遞減，租金有望于下半年逐步企穩；業主可以借力多維運營，提升項目表現。消費刺激加力，2025年社消費刺激加力，2025年社零增速有望升至5%2024年全國社會消費品零售總額同比增長3.5%,增速低于2020至2023年均值0.4個百分點，消費市場復蘇進程略顯疲軟。2024年全國社會消費品零售總額同比增長3.5%,增速低于2020至2023年均值0.4個百分點，消費市場復蘇進程略顯疲軟。但自去年下半年中央和各地政府加大消費刺激政策力度后，受惠于以舊換新補貼的家電和家具品類四季度銷售額月均增速達33.6%和9%,同期汽車銷售額于年內首次恢復增長。大力提振消費是2025年重要經濟任務之首。年初中央財政已經預下達2025年消費品以舊換新首批資金810億元，并擴大補貼范圍至消費電子產品。農歷春節為我們提供了觀測2025年消費開局的窗口：除夕至初六期間，全國電影票房同比增長25%;與此同時，根據國家稅務總局增值稅發票數據，春節假期服務消費同比增長12.3%,而受糧油食品、家電等品類帶動商品消費增長9.9%。從春節數據來看，當前的消費回暖以服務型消費、必選消費和消費補貼品類為主，消費信心的全面提振和更多可選品類消費的反彈仍有待宏觀經濟預期的進一步改善和消費刺激措施的后續跟進。我們預計2025年全國社零總額實現5%左右的增長。圖表13:社會消費品零售總額同比增速及預測提振消費列為經濟重·擴大補貼范圍消費提振年50情緒價值醞釀消費新動能：健康和悅己業態繼續領跑與消費緩慢復蘇同步發生的，是消費心理和消費結構的轉變。中國消費者從對商品性價比的追求轉向質價比和心價比，即看重商品和服務的品質和情緒力。2024年現象級的Jellycat餐廳、吃情緒價值和品質消費的興起將為零售物業租賃市場積蓄新的增長動能。EUROMONITOR預測顯示，未來三年銷售額和面積年均增速領先的業態集中在生鮮和倉儲會員店、運動服飾、寵物用品、玩具游戲和奢侈品箱包。一個近期熱議并值得重點關注的領域是二次元經濟的爆發以及“谷子店”的快速擴張。企查查數據顯示，2023年至2024年10月新注冊企業515萬家，是過去四年總和的三倍。GOODSLOVE、三月獸、潮玩星球、GUGUGUGU等零售商在購物中心快速拓店。我們預計2025年二次元業態將在一線及年輕人口占比較高的二線城市保持強勁的租賃需求。圖表14:2025-2027年各品類線下零售面積和銷售額年均增長率預測運動服飾9.0寵物用品大眾服飾珠寶腕表化妝品家具和家居大型綜超玩具和游戲3C和電器生鮮和倉儲會員店奢侈品箱包線下零售面積增速(%)線下門店擴張升級和優化整合并行，體驗與坪效并重CBRE《2024年亞太區租賃情緒調查》顯示，總體上零售品牌對中國內地門店布局抱持積極策略，但去年下半年后租約重組、縮減整合等優化訴求呈上升趨勢。我們認為，這一方面是零售商因2024年銷售增長不及預期而做出的降本增效舉措，而另一方面則是全渠道生態下品牌對實體門店體驗與坪效并重的必然選擇。2024年安踏推出“超級安踏”門店，并開出40余家。這一位于核心商圈、面積超1000平方米的新型門店為消費者提供高質價比、全品類、一站式的購物體驗，從而提升店鋪坪效、降低租售比。“超級安踏”仍將是2025年安踏的戰略性擴店類型之一，同時將持續淘汰低效門店。無獨有偶的是，去年11月優衣庫公布2025財年新策略，計劃以大型、優質地段門店替換小規模、低利潤店鋪。與服裝品牌不同，餐飲業態的門店策略更傾向于小型化和高坪效。綠茶餐飲2024年前三季度新增小型門店86家，大型門店減少3家；未來三年前者計劃新增487家，而后者僅為76家6。海倫司在嗨啤合伙人計劃下推出的更小面積門店獲得了更高的單店坪效，其在未來還將拓展面積更小的“社區空間”7。圖表15:中國內地過去一個月面積前五大租賃問詢的類型更多面積：55%24年3月更多面積：73%24年6月更多面積：64%_24年9月更多面積：53%24年12月邁過短期供應小高峰，空置率快速回落圖表16:主要城市新增供應、凈吸納量和空置率預測凈凈吸納量

空置率CBRE預計2025年優質零售物業市場需求將延續回暖趨勢，8個主要一二線城市凈吸納量同比增長10%,由于同期內新增供應增速達16%,空置率將在2025年末小幅攀升。但市場新增供應在邁過2025年小高峰后將逐年遞減，空置率也將快速回落。分城市來看，除天津外，其余7個城市當前空置率水平均位于10%以下，存量空置面積的去化壓力并不大。業主將重點關注通過優化和升級租戶來提升運營表現，對高品質租戶的招商競爭將成為今年租賃市場的焦點。0新增供應431萬354萬387萬凈吸納量384萬271萬386萬2025年租金將延續小幅下跌，多維運營提升租賃表現租賃條件招引優質租戶，我們預計主要城市購物中心首層租金短期內仍有小幅下調壓力，今年下半年有望逐步企穩。州和南京跌幅將在1%以內。廣深、成都和天津的跌幅也將較2024年顯著收窄。值得一提的是，優化空間效率是業主提升商場整體租賃表現領展中心城于2024年中完成地下一層調改43.8%。作為二次元消費者的熱門打卡地，2024年上半年，上海靜安大悅城主題快閃銷售收入突破6000萬元。圖表17:主要城市購物中心首層租金預測圖表17:主要城市購物中心首層租金預測■2024年■2025年預測值上海杭州南京北京廣州深圳成都天津前往前往CBRE中國數據360-投資情緒總體仍較謹慎，但更具吸引力的資產價格和持續降息將逐步提升市場交易活躍度，2025年中國大宗商業地產投資交易額有望企穩回升。-資本化率上行壓力減弱，核心資產的資產價格更顯韌性。-建議投資者重點關注具備抗周期屬性的長租公寓、區域型購物中心和高標物流設施，以及一線城市核心辦公樓。2025年大宗物業交易額外部環境的不確定性、國內經濟增長承壓以及租賃市場需求疲弱等因素影響，2024年中國大宗物業投資總交易額2093億元，同比下降13%,但交易宗數增長6%,創歷史新高。展望2025年，投資者對于內外部環境的不確定性與租賃需求疲軟仍存憂慮，商業地產的投資情緒總體較為謹慎。CBRE的2025年中國投資者意向調查中，表示“更積極投資”的受訪者比例較上年略有回落至41%,而選擇“更積極出售”的受訪者比例經過連續三年上升至51%的歷史高位。但另一方面，積極因素也在不斷醞釀。2024年辦公樓、零售物業和倉儲物流的資本價值錄得15-20%左右的下調，買賣雙方的價格預期差有所收窄，更具吸引力的資產價格和更低的利率水平有利于市場交易活躍度的改善。在險資等長期機構資本持續抱有較積極的配置需求的同時，政府平臺、企業與個人等新興投資者已經成為不可忽視的買方力量。我們預計2025年中國內地大宗物業交易額有望重回增長通道，同比增長5-10%。圖表18:全國大宗物業投資交易額及預測0圖表19:計劃較上年更積極投資和更積極出售的投資者占比201620172018201920資本化率上行壓力減弱，核心資產的資產價格更顯韌性2024年受租賃需求疲弱影響，各類物業資本化率大幅走擴，同時五年期LPR累計下調60個基點。截至去年年底，一線城市辦公樓、零售物業與倉儲物流資本化率與十年期國債收益率利差已升至380個基點以上的歷史新高。2025年，我們認為租賃市場供求關系仍將處于修復進程之中，一線城市辦公樓、零售物業和物流設施的資產價格總體上仍有下行壓力。但基于風險溢價在2024年大幅計入，加上今年央行“適度寬松”貨幣政策下的進一步降息預期，CBRE預計2025年資本化率的調整幅度將較2024年有較明顯的收窄。此外，我們2025年的投資者意向調查反映，投資者風險偏好繼續兩極分化，尤其是青睞核心型和核心增益型策略的投資者占比大幅增加至47%(2024年為41%)。這一趨勢下，我們認為具備穩定現金流的高品質項目的資產價格將更具韌性，而不同風險策略間的風險溢價將進一步擴大。當前國內的低息環境為核心型投資提供了有利的正杠桿效應，而從市場對比來看，中國內地一線城市的凈租金收益率與借貸成本間的利差已經領先整個亞太區域。圖表20:一線城市主要資產類別資本化率上海廣州深圳上海上海廣州深圳北京上海廣州深圳北京辦公樓北京亞太區主要市場凈租金回報率、借貸成本和利差(2025年預測)圖表21:亞太區主要市場凈租金回報率、借貸成本和利差(2025年預測)借貸成本(2025F)●利差■借貸成本(2025F)●利差9%6%3%辦公樓零售物業悉尼悉尼倉儲物流保租房的集中交付令2024年部分城市的長租公寓租賃表現有所波動，但從已上市的保租房公募REIT的表現來看，除蛇口租賃住房REIT以外，其他五只REIT的底層資產項目在2024年底的出租率穩定位于90%以上，顯示出住房租賃需求的韌性。而去年7月發改委1014號文件將市場化租賃住宅納入公募REIT底層資產，長租公寓資產的流動性得到進一步提升。中長期看，國內主要城市目前長租公寓滲透率尚在10%以下，而我們去年對上海租房人群進行的一次小規模調查顯示，傾向于租賃由專業機構管理的集中式公寓的受訪者比例超過30%,居住消費升級蘊藏的投資潛力巨大。(詳見2024年上海長租公寓市場報告)建議投資者繼續關注一線城市以及人口流入活躍的強二線城市的穩定運營項目，以及低效酒店、辦公等項目的改造增值機會。零售物業2024年零售物業的投資熱度高漲，全年交易額近520億元，逆勢增長50%。而在我們今年的投資者意向調查中，零售物業的關注度升至第三位，機構投資者對其偏好更為明顯(59%)。2025年政府加大力度促消費將為提升零售物業運營表現提供助力。鑒于高端消費復蘇仍面臨較大的不確定性，我們建議投資者仍優先關注一二線城市內定位于中檔消費的區域型購物中心。從凱德中國信托、國內消費基礎設施REIT等已公布的2024年業績來看，盡管國內消費復蘇總體不及預期，但憑借對