定投指數基金有效性的實證分析[摘要]隨著基金熱潮的到來，投資者的年齡也日益年輕化。但對于大多數的新手投資者而言，由于經驗的不足，往往未能意識到定投策略的有效性，也無法有效掌握定投手段，因此在投資時造成虧損。基于上述背景，本文根據所學理論知識，首先運用Eviews軟件，以廣發滬深300ETF聯結A指數基金為研究樣本，對投資指數基金的有效性進行了初步研究。通過實證分析，顯示投資指數基金符合風險收益對稱理論，適合投資。其次，本文通過Excel對定投中的定期定額策略和價值平均策略在累計收益、累計投入、年化收益等各方面的表現進行數據回測，研究二者的定投效果，并進一步加入市盈率、均線、凈值變動、波動率條件進行改進，旨在優化定投策略。最后，文章結合現狀對當下定投指數基金提出有針對性的建議。[關鍵詞]定投指數基金；價值投資理念；投資策略目錄TOC\o"1-3"\h\u1緒論 緒論1.1研究背景隨著經濟水平的提高，人們財富的積累也逐漸增多，但是正由于經濟的快速發展，通貨膨脹早就成為一個更久不變的經濟問題。過往人們在關注的投資對象上多半會選擇實際產業，最有代表性的便是房產，但在調控房價的背景下，房市也漸漸降溫，房產的投資價值早已不勝當年。再比如常見的股票，但是在投資股票時需要有一定的金融知識儲備，對投資者而言門檻較高。而基金這種相對保險，由專業人士管理的投資方式便成為一些新手理財者的入門之選。2020年，“基金”這一話題便頻繁出現在社交媒體，達到了前所未有的熱度。即便投資大環境面臨著新冠疫情的沖擊，經濟一度停擺，但2020年對于中國公募基金而言也依舊是一個里程碑式的階段，中國證券投資基金業協會數據顯示：2020年全年，我國公募基金資產管理規模高達十九萬億元，同比增長34.7%。隨著基金熱潮的到來，投資者的年齡也日益年輕化。Mob研究院在2021年3月發布的分析報告中顯示：2020年，近6000萬新基民開始投資基金，其中，90后、00后占比超五成。基民的年輕化也讓“基金”這一話題出現在微博、微信等各大社交平臺上，吸引了更多大學生投資者跑步進場。然而，隨著新年的開市（2021年2月18日），基金市場迎來深凍環境，整個基金市場呈斷崖式的下跌。Wind數據顯示，整個二月到三月，普通股票型基金和混合型-偏股基金的平均跌幅都超過了10%，在這種大規模的下跌行情下，只有少數幾只基金呈上升趨勢。從去年火熱的投資勢頭到今年的基金大幅度暴跌，面對市場的持續波動，年輕基民在頻繁的操作中不知不覺的造成了虧損。今年3月，中國基金業協會強調在公募基金發售的宣傳中，要鼓勵投資者進行長期投資的價值投資。如此看來，價值投資特別是基金定投，是非常適合新手的投資策略。因此，本文在此背景下開展對定投指數基金的有效性研究，并進一步優化投資策略。1.2研究意義基金定投因為其較低的風險和較為穩定的收益受到廣大投資者的青睞，但投資者常常因為對定投策略選擇不當，而在投資中無法有效獲得收益。因此，本文首先對定投指數基金的投資效果進行分析，驗證了定投基金的風險及收益對稱關系；同時下一步以定投中應用最廣的定期定額策略和價值平均策略為研究對象，通過數據回測比較兩個投資策略的優勢，并通過設定初始條件來優化定投策略。最后，本文也結合當下實際情況提出針對性建議。希望對投資者在指數基金投資過程中更好運用、選擇定投策略貢獻一定的參考意義。1.3文獻綜述不同人對定期定額投資的看法各不一致，國外的學者們將其大致分類為兩類。一方持反對的態度，Knight和Mandell（1992）通過研究計算發現定投的虧損要高于一次性投資[1]。Karyl和Donald（2003）等通過夏普比率等方法，用四組檢驗對定期定額策略和一次總額投資策略進行收益比較，發現定投的收益率要低于一次總額投資，只適合保守且需要強制儲蓄的投資者[2]。Manfred和Georg（2008）認為即使采用定投策略，投資者還是會受市場情緒影響，盲目買入或贖回[3]。也有學者持中立的觀點。Micheal（2014）認為定投的有效性主要在分散風險，雖然在市場下跌時定投可以攤平成本，但在市場上漲時就發揮不了這種優勢[4]。再者是支持定期定額，Dubil（2004）等分析了定投可以分散風險、減少市場波動對投資影響、減小一次性投資的風險等優點，指出采取定期定額投資是一種有效的策略[5]。GMRichardson和BDBagamery（2011）從實際投資的角度出發，指出定期定額投資比起一次性投入更適合適合資金較少且有著固定現金流的投資者[6]。WTChittenden等（2011）通過回測計算，對比出定投在長期效果優于一次性總額投入[7]。為了順利開展固定期限投資策略，劉婳婷（2014）以我國2004-2012年的封閉式基金為案例，證實了定投的有效性[8]。劉維建（2006）從大數據中查閱了2000年到2006年300只股票的可靠性數據，并對固定資產做了反復的演算和驗證，借助于定期固定投資的方法進行操控。值得一提的是，固定期限配額法又衍生出幾個子計劃，參照于不同的投資期限，可詳盡地細化為3個月至五年的七個分計劃。由此便能看出，在短暫的投資時限內，依托固定期限投資計劃獲得的復利的月收益率不是很可觀，甚至沒有達到料想之外的效果。但是若固定投資時限被延長時，會逐漸產生利潤效應。在這樣的前提條件下可得出這樣的結論：固定期限策略需要在長期投資的情況下，才能凸顯出豐厚的經濟收益，且隨之而來的風險也會隨著時間的推移而慢慢降低[9]。胡揚（2016）等探究工作人員在數學理論的驅使下，認為基金定具有分散隱匿性風險的優點，且固定投資還可以依賴于基金的時間價值來增強利潤[10]。薛齊勝（2020）提出價值投資包括定投指數基金[11]。路翔宇（2009）通過劃分短期和中長期，對等量份額策略、價值平均策略和定期定額策略的收益率進行比較，得出了定期定額策略和價值平均策略的收益率較好的結論[12]。王藝航,吳烜圣（2018）提出了價值恒定策略，并綜合對比了傳統的幣值成本平均策略、固定份額策略和價值平均策略，驗證價值恒定策略能取得較為平穩的收益[13]。除以上研究，筆者在知網中以“價值平均策略幣值成本策略”為關鍵詞進行檢索，只有兩篇期刊文章，對定投中以上兩種常用策略的分析較少，并且沒有提出具體的優化改進方法，因此，本文創新性地加入市盈率、均線等四種條件，旨在對定投策略進行優化。1.4研究方法1.4.1文獻閱讀法查閱并研究國內外關于價值投資理念、基金定投、投資策略等領域的文獻，為本文寫作奠定基礎。1.4.2數據分析法本文借助專業的分析軟件Eviews以廣發滬深300ETF聯結A指數基金為例，通過VAR-GARCH模型對指數基金投資的有效性進行研究。同時，本文借助Excel軟件對基金中的定期定額策略和價值平均進行回測計算，并加入不同的條件設定，比較效果，以優化定投策略。2相關概念和理論基礎2.1相關概念2.1.1價值投資理念投資策略是投資策略的一種，最開始是由本杰明.格雷厄姆在20世紀30年代提出的。價值投資理論是以對企業內在價值的估算為核心，通過評估企業資產負債情況、行業前景、公司盈利能力及現金流分析，結合必要收益率，計算未來所有股利或現金流的總折現值，在此基礎上賦予一定安全邊際，低于安全邊際時買入，市場價值高出預估價值太高時可以賣出的投資策略。價值投資理論的本質可以概括為，和優質的公司共同發展，在長期投資中規避短期追漲殺跌的風險，分享公司價值在增長中帶來的長期回報。2.1.2指數基金指數在定義上指選股的依據，其目的在于按照相應的規則選出有代表性的股票，并追蹤它們的平均價格走勢。以滬深300指數為例，就是在上海和深圳的證券交易所中挑選出資金量大、流動性好的300只股票編制而成的組合。指數基金，是被動跟蹤指數的金融產品。2.1.3基金定投基金定投，從定義上來說，就是對基金進行定期投資，定投的金額可以固定也可以不固定，定投的周期可以是天，也可以是周、月、季度…總而言之，就是遵循一定的時間規律，強調時間的分散性，這種理財方式適合大部分的投資者。基金的開放式投資中，可以忽略投資時點，市場價格變動小，無論是短期還是長期投資風險都不高，即使在動蕩市場的背景下，也能保證較高的收益率，對于沒有專業理財知識的人來說，選擇基金定投不用頻繁的改變投資決策，所以基金定投又稱“懶人理財”。定投理論的有效性依據主要有以下三點：第一，從歷史的角度來看，一個經濟體如果處于上升周期，從長期看經濟趨勢將永遠是向上的，對應到股市也必然是上行的走勢，投資者對未來的發展持樂觀主義態度；第二，特定指數的標的往往是業內具有代表性的優秀企業，長期來看，優質的企業在長期向好的發展上具有更高的幾率，比如美股標普500和A股的滬深300指數；第三，分散性的定投與一次性的大額投資相比較，一次性投入的資金會伴隨著指數的漲漲跌跌回到原點，不容易獲取收益。同時，短期價格是無法預測的，而定投隨著時間線的拉長，定投積累攤薄成本的邊際效用會逐漸遞減，而且也會使整體資產的波動越來越向近市場走勢靠近，如果想要從劇烈波動的A股中取得長期收益，分批的定投方式能有效分散投資風險。2.2理論基礎2.2.1現代投資組合理論現代組合理論由哈里·馬科維茨第一次提出，馬科維茨創建理論的出發點就是幫助投資者找到最優的投資組合，并按照最優組合中的每種資產的占比來分配資金。這里最關鍵的問題就是如何找到最優組合，它一定要是投資者的主觀愿望和金融產品所構造的客觀世界剛好相匹配的那一個點，即它們的切點。

馬科維茨通過對投資者的主觀愿望進行分析，將投資者對收益和風險的偏好選擇表示在同一張圖中，從而形成了投資者的無差異曲線。

然后他又對金融產品進行分析。馬科維茨提出：做投資的時候一定要分散化、多樣化，我們不能把所有的資金都只投一個產品，而是應該分散投資多種產品，站在組合的角度進行投資。最終我們可以將投資組合的收益和風險之前的關系用一條曲線來表示，馬科維茨將這條曲線稱之為有效前沿。接下來，就需要找到投資者的無差異曲線和有效前沿的切點，這個切點即為最優組合。最后投資者按照最優組合中每個資產的占比進行投資即可。綜合以上理論分析，該理論的精髓可以總結為：如果不同種類的資產同時漲跌的可能性越小，那么將這幾類資產進行組合，該組合就能有效地分散風險，同時不會改變加權預期收益。總之，分散就是資產配置的核心。在基金定投中，即便是定投避免了擇時，但在面對市場黑天鵝、回撤較大時，投資者仍然會承受很大的風險。但如果定投了多只不同類別的基金，收益能夠分布在不同行業，總是有能夠得到漲幅的類別，承受力便會增加。簡單來說，就是通過搭配多類資產，可以有效回避單一市場投資的風險，在任何經濟環境下一般都能獲得中長期良好的回報。這個理論為定投指數基金做出了理論上的支撐，因為指數基金通常都涵蓋了多個行業的頭部企業。2.2.2有效市場理論市場有效性假說是投資學的經典理論之一，最早由尤金教授提出于19世紀70年代。有效市場理論認為，在一個制度健全、信息透明、交易者理性并追求利益的股票市場，股票當前的價格可以充分反映目前信息和未來預期，因此股票的內在價值可以由當下的價格來反映。有效市場又被分為以下三階段：弱有效市場、半強市場以及強有效市場。第一個階段的股票價格可以將股票的所有歷史信息反映出來，投資者無法根據該股票的歷史成交量、歷史走勢等信息獲取額外收益，換言之，技術分析在當前的市場情況中是無效的，這個階段的市場稱為弱式有效市場，對其比較常見的檢驗方式是隨機游走模型檢驗；第二個階段的股票價格反映了企業的公開信息，如財務報表中的所有信息，上市公司公告事項等，投資者無法根據分析上市公司的會計信息來獲取額外收益，換言之，基本面分析在當前市場情況中是無效的，這個階段的市場稱為半強式有效市場，對其比較常見的檢驗方式是事件研究法；第三個階段的股票價格反映了企業所有未公開的信息，投資者無法根據內幕消息獲得額外收益，這個階段的市場稱為強式有效市場。由于世界上還沒有進入到強式有效市場階段的股票市場，所以強式有效市場暫時還沒有出現相應的檢驗辦法。總之，有效市場假說代表著沒有投資者可以贏過市場。此理論也同樣支持了定投指數基金，因為背后隱藏了這樣一個邏輯：從長遠看，投資者既然無法打敗市場，那么不如只是跟隨市場，獲得平均收益，而沒有必要投資風險較大的個股。2.2.3行為金融理論傳統金融學如資產定價模型和資產組合理論都論證了市場不能得到預測，投資者是理性的，但實際情況卻有很大偏差。因此行為金融學站在個體的角度上，分析市場中的投資個人行為對整個資本市場的影響。行為金融理論闡釋了一個簡單的道理，就是在實際投資決策時，投資者常常是非理性的，會受到個體情緒、環境、教育背景等各種因素的影響，此理論證明了市場并非完全有效。所以，即使投資者具有豐富的投資經驗和金融知識儲備，很多時候也會因為心態的變化，受情緒影響干擾決策。金融行為理論中高買低賣，羊群效應等效應等都會投資者導致對決策的誤導。然而，定投指數基金是一種被動投資，是完全地去復制市場走勢，可以避免個體在擇股時的情緒起伏，因此可以保護投資的收益不會被個人行為影響。

3定投指數基金投資中存在的主要問題在對定投指數基金以及期定額策略和價值平均策略進行完善分析前，本文首先結合近兩年的基金熱現狀，梳理了當下基金定投中存在的幾方面問題，為后續更好提出針對性建議和優化策略作下準備。3.1投資者對定投了解不足，認識存在誤區在過去的一年時間里，公募基金用優秀的業績、較低的門檻，吸引了大量的新人投資者入場，形成了一個凈值和規模都在增大的正反饋賺錢效應，即：凈值漲-資金流入-繼續買入基金重倉股-凈值繼續漲。如此快速的上漲肯定是有盡頭的。一旦發生基金抱團股業績不達標、股價上漲帶來大股東減持動力變強、基金經理為保住收益提前出貨搶跑這些情況，都有可能打破這個正循環的賺錢效應。上漲帶來基金賺錢效應的正反饋，大幅下跌也必然會帶來基金虧錢效應的負反饋。負反饋一旦形成，新手由于缺乏理性認識，忽略了定投是一個追求長期收益的理財方式，就會形成非常嚴重的踩踏，觸發更嚴重的基金虧錢效應。3.2投資者無視基金定投時間點火爆的基金使得基金經理們成為“網紅”、“明星”，其中最典型的代表莫過于易方達基金的張坤。在社交媒體上，帶有“坤坤不老，藍籌到老”等標語的表情包和段子層出不窮，微博里甚至有粉絲成立了他的后援會和超級話題。張坤現象的背后，折射的是隨著新一代90后投資者進場，粉絲思維正改變著理財圈的宣傳方式，基金行業受到年輕人的關注，本是一件好事，因為這代表著理財意識在年輕一代的提升。不過，基金飯圈化顯然超過了一定的邊界，金融產品的宣傳總歸要體現專業化、產品可量化，如果不加強管理、加大引導，投資的泛娛樂化就會對投資者造成風險。在這樣的背景下，大部分人們在購買基金時，一般情況下多數會考慮其收益率，但往往不會在意其購買的時間階段，特別是選擇購買基金定投時。基金定投其實屬于一種中長期的投資理財，特別是定投指數基金，最終的收益相比別的基金是較高的，在進場時間和贖出時間的選擇上雖然沒有像股票那樣的要求高，但是也應該將這兩個時間適當得考慮在內。若想收益更高，購買基金的時間大多選擇行情下跌開始定投，而在行情上漲進行贖回操作。3.3多數投資者未能及時根據市場變化進行調整基金定投這一基金雖然屬于長期投資，但也會隨著市場的變化而變化，所以準確說基金定投的長期性是相對而言的，所以需要投資者在基金定投的過程中應當時刻關注市場的變動，及時結合自身情況，靈活做出一定的調整措施。比如市場條件好，收入高等情況可以增加定投額，若出現金融風險可以及時贖回，盡可能減少其損失。3.4投資者對定投基金的風險性認知不足投資者在進行選擇定投時，需要清楚了解其定投基金的種類以及將來所發生的風險程度，然后根據自己的風險接受能力等情況，選擇與自身匹配的基金種類，一個理性的投資一定不能盲目只追求收益高而忽略風險存在的因素，故所謂利益越大，風險越大，所以更需要認真分析各個風險因素，理智進行基金定投等投資。

4定投指數基金有效性的實證分析在具體研究定投指數基金策略前，本文參考李如弘，戴亮[14]的研究方法，以廣發滬深300ETF聯結A指數基金為例，通過VAR-GARCH模型對指數基金投資的有效性進行研究，以證明投資指數基金符合風險收益對稱理論，適合投資者投資，為后文研究奠定基礎。因原理相同，故本文省略對VAR-GARCH模型的介紹。4.1實證分析4.1.1變量的定義與度量收益率是指每一個價格下相對于前一期所獲得的收益，其形式主要包括兩種：一種是算術收益率，其表達公式為（式4-SEQ式\*ARABIC\s11）;第二種是幾何收益率，又稱為對數收益率（式4-2），其中Pi表示是第i天的收盤價格。本文中的收益率采用對數收益率形式，即:（式4-3）本文選取2019年1月10日至2021年1月8日的廣發滬深300ETF聯結A指數基金的每日交易凈值，采用對數收益率的形式計算出每天的凈收益。用Pt表示該基金在t天的凈收益；P和Rt表示廣發滬深300交易型開放式指數證券投資基金收益率，見表4-1。表4-1變量與含義變量含義Pt第t天的凈收益Rt收益率圖4-1時序圖從上面廣發滬深300交易型開放式指數證券投資基金的對數收益率序列的4-1時序圖中，可以觀察到對數收益率波動的“集群”現象：波動在一些時間段內較小（例如在2019年第三第四季度），而在有的時間段波動非常大（例如在2020年一月份和七月份）。4.1.2描述性統計分析圖4-2描述性統計分析由圖4-2可知，廣發滬深300交易型開放式指數基金的對數收益率序列均值為0.001200，標準差為0.012596，偏度為-0.656631，小于0，說明序列分布存在長的左拖尾。峰度為8.519607，高于正態分布的峰度值3，說明收益率序列具有尖峰和后尾的特征。統計量為651.620，明顯很大，P值都為0.0000，拒絕該對數收益率序列服從正態分布的假設。4.1.3單位根檢驗在時間序列的回歸中，需要保證數據是平穩的，否則會出現偽回歸現象。本文首先我們進行單位根檢驗（ADF檢驗），來檢驗變量原始序列的平穩性，檢驗結果如下表：表4-2單位根檢驗結果t-Statistic

Prob.*AugmentedDickey-Fullerteststatistic-21.58468

0.0000Testcriticalvalues:1%level-3.4436075%level-2.86727910%level-2.569889

檢驗結果顯示，廣發滬深300交易型開放式指數證券投資基金的ADF統計量的P值均小于在1%、5%、10%的顯著性水平下的臨界值，所以拒絕有單位根的原假設，即廣發滬深300交易型開放式指數證券投資基金是平穩序列。4.1.4自相關檢驗接下來對廣發滬深300交易型開放式指數證券投資基金序列進行自相關檢驗，取Lagstoinclude（滯后階數）24，得到對數收益率的自相關函數分析圖見表4-3：表4-3自相關函數分析表AutocorrelationPartialCorrelationAC

PAC

Q-Stat

Prob

.|.|

.|.|10.0180.0180.15990.689

.|.|

.|.|2-0.008-0.0080.19040.909

.|*|

.|*|30.0910.0924.28590.232

*|.|

*|.|4-0.071-0.0756.77400.148

.|.|

.|.|50.0310.0367.24830.203

.|.|

*|.|6-0.060-0.0739.02260.172

.|.|

.|.|70.0180.0379.18360.240

.|.|

.|.|8-0.043-0.06010.1200.257

.|.|

.|.|90.0010.02410.1210.341

.|.|

.|.|100.0420.02310.9980.358

.|.|

.|.|110.0180.03711.1580.430

.|.|

.|.|120.003-0.01511.1620.515

.|.|

.|.|13-0.017-0.01311.3130.585

.|.|

.|.|14-0.011-0.01911.3720.657

.|.|

.|.|15-0.060-0.05413.1610.590

.|.|

.|.|160.0150.02113.2750.653

.|.|

.|.|17-0.033-0.03413.8100.680

.|.|

.|.|18-0.030-0.01514.2790.711

.|*|

.|.|190.0790.06917.4100.562

.|.|

.|.|20-0.0010.00517.4100.626

.|.|

.|.|21-0.017-0.02717.5530.677

.|.|

*|.|22-0.058-0.07119.2760.628

.|.|

.|.|230.0120.02019.3520.681

.|.|

.|.|24-0.006-0.00919.3710.732

由上表可知，廣發滬深300交易型開放式指數證券投資基金收益率與其滯后24階存在顯著的自相關現象，因此，我們可以使用AR(24)模型擬合收益率序列，建立模型如下：使用Eviews軟件估計模型如下：表4-4AR(24)模型擬合結果VariableCoefficientStd.Errort-StatisticProb.

C0.0010990.0005951.8467820.0654R(24)-0.0063820.046896-0.1360810.8918即由此可以得到具體模型結果：。4.1.5ARCH效應檢驗由于GARCH模型的建立是基于數據具有ARCH效應的基礎上，因此在建立GARCH模型之前，我們首先需要對數據進行ARCH效應檢驗，即檢驗數據是否波動具有集群現象，是否存在條件異方差現象：表4-5ARCH效應檢驗結果F-statistic4.683216

Prob.F(1,459)0.0310Obs*R-squared4.656115

Prob.Chi-Square(1)0.0309

由上述檢驗結果可以明顯的看出，ARCH效應檢驗的F統計量和Obs*R-squared所對應的P值都顯著的小于0.05，因此拒絕不具有ARCH效應的原假設，即數據具有ARCH效應。因此接下來，我們可以對數據建立GARCH模型。4.1.6建立GRACH模型廣義自回歸條件異方差(GARCH)模型特別適用于金融資產收益波動性的分析和預測，能較好的反映數據的波動性聚集特點。在實際應用中，GARCH(1,1)一般足可以滿足對絕大多數金融時間序列自回歸條件異方差的描述，該模型是目前金融計量研究當中運用最為廣泛的波動率模型之一。本文使用GARCH(1,1)模型驗證廣發滬深300交易型開放式指數證券投資基金。表46GARCH模型驗證結果VariableCoefficientStd.Errorz-StatisticProb.

C0.0012770.0005462.3390770.0193R(24)-0.0073270.040895-0.1791650.8578VarianceEquationC7.64E-062.80E-062.7290300.0064RESID(-1)^20.1621080.0214037.5740760.0000GARCH(-1)0.8098560.02376234.081820.0000由上表我們可以得到GARCH模型公式：

接下來，我們對上述GARCH模型再一次進行ARCH效應檢驗，結果如下：表4-7ARCH效應檢驗結果F-statistic3.650014

Prob.F(1,459)0.0567Obs*R-squared3.636997

Prob.Chi-Square(1)0.0565

由上圖檢驗結果可以看出ARCH效應檢驗的F統計量和Obs*R-squared所對應的P值都顯著的大于0.05，因此不存在異方差效應，由此可以說明：GARCH模型降低了ARCH效應帶給模型擬合效果的影響，即很好的擬合了數據。4.1.7計算VAR值VaR(ValueatRisk)即“風險價值”，其含義指：在一定置信水平下，某一金融資產組合價值在未來特定時期內的最大可能損失。在建立上述GARCH模型后，我們需要對數據進行預測，得到為0.013，在這里我們取95%的置信度，查表得的值為1.65。即假定現在投資者的投資為100萬元，我們根據VaR的計算公式:可得其存在的市場風險敞口為VaR=100*1.65*0.012=1.98萬元，即投資者可能承受的風險。并得到預測的VaR=100*1.65*0.05=8.25萬元。4.2結論通過對廣發滬深300交易型開放式指數證券投資基金的研究，我們知道了該基金實現其相應的收益，與其風險水平相差較大，有很強的正相關性，符合風險收益對稱理論。因此投資者在投資指數基金時要利用好策略，把握有利的風險投資機會。

5定投指數基金的策略研究通過第三部分的實證分析，已經確定了定投指數基金是一項有效的投資策略。因此本章將綜合對比基金定投中最常用的兩種策略：定期定額策略和價值平均策略，通過分析兩個策略的投資效果和改進結果，為投資者選擇更優的投資方法。5.1定投策略介紹5.1.1定期定額策略定期定額策略是定投策略中最常用的策略，就是以周或月為周期，對基金進行固定時間、固定金額的買入。本文以波動水平較小的滬深300指數和波動水平較大的創業板指數為樣本，通過Excel按月度進行數據回測，買入的時間點都設定為每月30號（逢周末則順延至下一個交易日），每期固定買入1000元（以下分析，均不考慮交易費率）；其中，滬深300的定投時間設定為2005年1月至2020年1月，而創業板為2010年6月至2020年1月。回測結果分別如圖4-1和圖4-2，其中，期初投入負值表示資金凈流出，而正值表示資金凈流入：數據來源：Choice金融終端（下文圖、表數據均來自此軟件，故不做標識）圖5-1滬深300指數定期定額策略回歸檢驗

圖5-2創業板定期定額成本平均策略回測檢驗通過上圖可以看出，定期定額策略存在以下不足之處：（1）收益率位于高點時沒有及時止盈，造成了在后續市場持續下跌時產生更多虧損；（2）隨著時間往后，產生了邊際貢獻率遞減，即定額1000元的投入不如原來對整體份額產生的貢獻高，這導致市場的起伏對期末凈額有更大影響作用；（3）市場在持續上漲時，定投不但未能降低成本，反而增加了成本，不符合定投的攤平成本優勢。5.1.2價值平均策略價值平均策略來源于美國學者邁克爾·埃德爾森，在實際中被認為是一種比定額定期策略更能靈活跟蹤市場的投資方式。其主要規則為：投資者保持賬號的持倉市值固定增長。簡單舉例，如果首月投入1000元，假設第二個月漲到1200元，那么這個月就只要投入800元，而若第二個月降至800元那么本月就要增加投資額到1200元。這個方法的優越性在于逢低積攢更多份額，以攤平高點的成本，同時有比較穩健的止盈策略，也更能容錯，彌補了定期定額策略的一些不足。下文仍舊以滬深300指數和創業板指數為研究案例，進行月度數據回測，投資時點均設在每月最后一個交易日，定投項目凈額每月恒定增加1000元，回測結果如圖5-3和圖5-4：圖5-3滬深300價值平均策略回測檢驗圖5-4創業板價值平均策略回測檢驗由圖可知，從期末凈額增長來看，價值平均策略的結果要優于定期定額策略。但是價值平均策略也有很大的缺點，市場認為此方法復雜在后期不易管理資金，因為隨著項目期末凈額的增長，當發生相同比例的下跌，就要買入更多份額，對資金量有一定要求；但筆者認為，較長的投資周期中一定會出現因為走勢上漲而產生流入較多現金，并且通常市場由漲到跌之前出現短暫牛市的幾率很高，那么投資項目也會隨之獲得更多現金，可以彌補市場探底時投入。5.2定期定額策略和價值平均定投策略的比較5.2.1整體比較為了更細致地對定期定額策略和價值平均策略進行比較，本節選取波動較小的滬深300指數（2005年1月1日—2020年4月30日）和波動較大的創業板指數（2010年6月1日—2020年4月30日）分別通過Excel對累計投入、累計盈余等具體指標進行回測分析，結果見表5-1：表5-1滬深300與創業板的兩種定投策略比較滬深300幣值成本平均策略價值平均策略創業板幣值成本平均策略價值平均策略累計投入-184000.0-80796.3累計投入-119000.0-55276.6賬戶結余294521.0195297.6賬戶結余192172.1131554.5累計盈利110521.0114501.3累計盈利731172.176277.9累計收益率60.07%141.72%累計收益率61.49%137.99%資金風險62.47%41.37%資金風險61.92%42.02%月收益率0.48%0.81%月收益率0.75%1.19%年化收益率5.86%10.19%年化收益率9.35%15.30%板塊年化收益率9.21%板塊年化收益率7.89%由累計投入可以看出，由于價值平均策略采取的是靈活變化投資額的方法，這讓它的投資總金額比定期定額策略小很多；從累計盈利看，雖然價值平均策略累計投入低，但卻取得了較高的累計盈利；累計收益率則顯示，價值平均策略在無論是在滬深300還是創業板，回測表現都遠超定期定額策略；資金風險欄顯示，價值平均策略的資金風險也大大小于定期定額策略。回測時也進一步計算出二者的內含報酬率，并與對應指數收益率進行比較：價值平均策略的年化收益率均超過對應指數的年化收益率，而幣值成本平均策略在定投滬深300時的年化收益率卻遠低于滬深300原本的年化值。根據這個結果，可以得出定投指數基金時，價值平均策略要優于定期定額策略；為了進一步論證價值平均策略在不同時間周期的表現效果，下文以一年和五年為短期和長期進行回測檢驗，以驗證在不同的市場情況中價值平均策略都具有優勢。5.2.2短期投資比較下一步，為比較兩個策略在長期和短期上的不同表現，本文首先對滬深300指數以一年為周期進行短期分析，結果見表5-2：累計收益率欄顯示，價值平均策略在過去的15年中都優于定期定額策略；對兩個策略的年化收益率進行比較，價值平均策略在該段時間高于成本平均策略十二次，其中較低的3年中平均只相差了-4%左右，有著較高的超額回報。

表5-2滬深300短期投資回測檢驗定期定額策略累計收益率價值平均策略累計收益率滬深300年化定期定額策略年化價值平均策略年化2005年0.24%0.73%-7.17%0.45%1.37%2006年66.12%80.66%121.02%140.70%136.44%2007年53.12%60.96%161.55%110.52%140.43%2008年-37.33%-31.85%-65.95%-60.47%-55.78%2009年34.41%46.06%96.71%69.05%84.74%2010年2.20%3.97%-12.51%4.09%6.94%2011年-20.22%-19.03%-25.01%-35.03%-35.13%2012年5.44%6.49%7.55%10.20%12.98%2013年-4.38%-3.57%-7.65%-7.98%-6.27%2014年53.50%58.32%51.66%111.40%100.94%2015年-1.25%0.51%5.58%-2.29%0.98%2016年2.54%3.49%-11.28%4.73%6.04%2017年11.35%11.94%21.78%21.60%21.86%2018年-17.00%-16.15%-25.31%-29.78%-29.25%2019年11.46%11.69%36.07%21.82%22.74%綜合以上分析，站在短期投資的角度上，價值平均策略的累計收益率要好于定期定額策略；如果要加入貨幣時間價值，價值平均策略在短期的表現也優于定期定額策略。5.2.3長期投資比較本文同時對滬深300指數以五年為一個長區間進行回測，檢驗結果見表4-4。累計收益率指標顯示，價值平均策略在所選的時間段中都要高于定期定額策略，平均跑贏36.14%。從年化收益率上看，價值平均策略總共超過定期定額策略10次，長期表現優于短期，并且跑輸的差額也非常小，只有0.3%左右，可以忽略不計，但是跑贏的差額可以達到4.2%左右；如果比較價值平均策略與滬深300的年化收益率，可以看到區間內只有四次較低，并且都是起投點在牛市的情況，這樣就拉高了定投的成本，導致年化收益降低。所以，開始定投的時間選在震蕩或者市場下跌的時候比較好。表5-3滬深300長期投資回測檢驗幣值成本平均策略累計收益率價值平均策略累計收益率滬深300年化幣值成本平均策略年化價值平均策略年化2005-2009107.88%383.65%29.16%29.76%45.73%2006-201034.40%63.90%27.64%11.77%20.92%2007-2011-21.45%-12.96%2.82%-9.43%-6.27%2008-2012-8.90%-1.39%-13.92%-3.66%-0.66%2009-2013-12.81%-7.34%5.09%-5.37%-3.02%2010-2-1436.37%43.88%-0.24%12.36%12.05%2011-201539.35%66.09%3.59%13.23%15.02%2012-201621.62%42.40%7.13%7.76%12.07%2013-201736.69%55.76%9.82%12.54%15.42%2014-2018-6.02%-2.83%5.25%-2.44%-1.37%2015-201913.85%18.62%3.00%5.13%6.38%結合以上分析，從長期的角度來看價值平均策略的累計收益率也要大大超過定期定額策略，同時比短期有著更高的超額回報。綜上所述，通過對比兩種基本的基金定投策略，可以驗證價值平均策略在整體上優于定期定額策略，在獲得較高收益率的同時，還能避免期末凈額受市場干擾造成波動，并且完善了基金定投策略中止盈時間和賣出份額的問題。所以，建議投資者在基金定投中可以多考慮價值平均策略。5.3針對定期定額策略和價值平均策略的優化本文首先對定期定額策略進行優化改進，以完善不足。下文通過改進原始條件的方式來幫助投資者確定買入和止盈的大致時間點，以及具體份額等，旨在完善定期定額策略在擇時和止盈上沒有明確規則的缺點。筆者通過梳理各大基金投資APP，發現當前使用最多的初始條件設置主要有：市盈率、均線系統、波動率、凈值變動等，因此筆者也采用上面四種條件對定期定額策略進行優化。下文仍舊使用滬深300指數（2005年1月1日—2020年4月30日）和創業板指數（2010年6月1日—2020年4月30日）為樣本數據，以月度為周期，通過Excel進行回測檢驗，同時選取投資者關注度最高的累計收益率為指標，以下分析暫不考慮貨幣的時間價值。5.3.1市盈率策略市盈率策略就是在最初設定條件時考慮市盈率的波動：市盈率越高代表后續下跌的可能性越大，此時可以進行部分賣出；與之相反，市盈率越低就代表市場處于觸底狀態可能準備回暖，這個時候就可以多買入，以提高倉位。市盈率策略使用最多的是智慧定投，它是由天天基金網開發的定投優化策略，其智慧定投是基于目標收益率止盈法產生的。但在實際操作中，以目標收益率為標準具有一定不足：因為在到達目標收益率之前就保持持有是定期定額策略的投資方法，但是觸及目標收益率就馬上全部賣出，又難免錯過之后上漲的獲利。所以，此方法還有一定改善空間。市盈率條件設定：每期初固定買入1000元；當滬深300指數的市盈率超出20倍，則下期賣出本期項目期末凈額的10%；若滬深300指數市盈率低于10倍，則下期買入2000元以增加倉位。回測結果見圖4-5：圖5-5市盈率策略回測計算5.3.2均線策略均線策略就是在最初設定條件時考慮均線和指數的關系，主要采用250日均線和500日均線，因為二者能反映歷史的平均價格：如果均線低于現在的指數就代表后續市場下跌的可能性很高，這個時候可以進行賣出，減少持倉；如果均線遠高于現在的指數就代表市場處于低估狀態，后續可能拉升，這個時候就可以更多買入以增加份額。均線策略在螞蟻財富的定投管理中使用較多：當指數價格超過均線就減少扣款率，反之則增加，同時加入了階梯扣款方式，比如超出均線越多扣款率就越少。但這種螞蟻財富的定投策略沒有考慮何時贖回（因為基金公司基于業績考慮一般會忽略對投資者的贖回建議），所以基于此背景，下文將對均線策略進行改進。均線條件回測設定：每期初固定買入1000元；如果滬深300指數超過250日均線50%，則下期賣出本期項目期末凈額的15%；若滬深300指數低于250日均線10%，則下期買入2000元提高倉位。回測結果見圖4-6。圖5-6250日均線策略5.3.3凈值變動策略凈值變動策略就是在最初設定條件時考慮當期的收益率：如果當期收益率較高，那么后期市場下跌的可能性也會高，這個時候可以賣出減少持倉；如果當期收益率比較低，那么之后市場回暖的幾率也越大，這個時候就可以更多買入以增加份額。均線條件的回測設定：每期初投入相同金額1000元；若滬深300指數本月收益率超過10%，則下期賣出本期項目期末凈額的15%；若滬深300指數本月收益率低于-10%，則下期買入2000元以增加倉位。回測結果見圖5-7：圖5-7凈值變動策略5.3.4波動率策略波動率策略就是在最初設定條件時考慮指數的振幅：振幅越大風險越高，應該警惕之后可能出現的下跌，不過振幅也有兩種形式，分別是上漲振幅、下跌振幅；若指數是攀升的，那此時相對大的振幅則代表指數快要見頂，這個時候就適合賣出；指數在下跌的時候，相對大的振幅代表下行趨勢即將到底，這個時候就可以更多買入以增加份額。基于波動率條件的回測設定：每期初投入相同金額1000元；若滬深300指數本月振幅超過15%且月收益大于0，則下期賣出本期項目期末凈額的15%（也可以設定為某固定值）；若滬深300指數本月振幅超過15%但月收益小于0，則下期買入2000元以增加倉位（其中的條件數值可依據個人偏好更改）。回測結果見圖5-8。圖5-8波動策略回測計算5.4各優化策略比較為了綜合比較四中優化策略的效果，本文將定期定額策略的原始回測結果與加入四種條件的優化結果整理在表4-4中，結論如下：表5-4滬深300定期定額策略及優化策略比較幣值成本平均策略市盈率策略均線策略凈值變動策略波動率策略累計投入-184000.0-90184.0-43395.8-18790.5-21113.6賬戶結余294521.0200002.5183700.988771.092080.8累計盈利110521.0109818.6140305.169980.570967.1累計收益率60.07%121.77%323.32%372.42%336.12%資金風險62.47%45.09%26.62%21.17%22.93%累計投入欄顯示，因為四類優化策略都對基金進行了贖回，所以它們的總投入要遠遠低于定期定額策略，這就大大減弱了風險，有效地保障了投入資金的安全；賬戶結余欄顯示，四種優化策略在期末的凈余額都比較低，可以避免市場同等級波動所造成的賬戶凈額的大幅變動；累計盈余欄顯示，因為在定投時進行了部分贖回，這導致四種優化策略的累計盈余存在不同的波動，同時凈值變動策略和波動率策略，這二者的累計盈余都低于定期定額策略，但是這與條件中設定的比例有關，如果想要增加累計盈余，可以對條件數值進行調整；累計收益率欄顯示，四種優化策略的累計收益率都要高于不設定條件的定期定額策略，并且，承受著更低的資金風險。通過以上分析，可以說明在定投時加入初始條件對定期定額策略進行優化，具有顯著的效果和優勢。本文也對價值平均策略進行了優化策略分析，因操作過程相同，所以本文在篇幅上進行了相應的省略，只通過表5-5展示對比結果。結果顯示，優化后的價值平均策略在累計投入、賬戶結余各方面都沒有較原始策略取得改善，同時在收益率上甚至不如原始策略。原因在于，價值平均策略本身就包含贖回，所以加入條件反而與原始策略沖突，因此無需特別對價值平均策略進行條件改變。表5-5價值平均優化策略比較價值平均策略市盈率250日均線凈值變動波動率累計投入-80796.3-74591.6-81600.3-76973.7-76958.2賬戶結余195297.6191052.0222894.0189990.6183622.2累計盈利114501.3116460.4141293.7113016.9106664.0累計收益率141.72%156.13%173.15%146.83%138.60%資金風險41.37%39.04%36.61%40.51%41.91%6價值投資理念下進行定投指數基金的建議6.1了解擇時策略，適時進行定投基金定投在操作時一般不需要特別選擇開始時間，尤其是針對滬深300、中證500等寬基指數來說。因為即便市場短期走勢向下的，以定投的特性也能在積攢份額的同時攤平持有成本。但也存在例外情況，比如當市場處于高位時開始定投，但后續嚴重下跌，而又未能持有至下一輪上漲便售出，這種情況就會帶來虧損。因此，定投的核心點在于長期持有，最好能定投三年以上，以我國A股熊市時間長于牛市的規律來看，選擇均值回歸的指數進行定投，堅持一輪周期“高拋低吸”，往往能獲取市場的平均收益。6.2了解定投風險，選擇恰當的止盈策略無論是資深投資者還是新手，在進行基金定投前都應該認真對其相關規則進行了解。基金定投看似和銀行的零存整取有一定的相似之處，相同點就是兩個的性質，區別在于基金定投屬于理財投資，相比銀行的零存整取是有較高的風險，并且有自己的眾多規則，比如基金定投額，基金贖回，手續費等，而銀行的零存整取是一個儲蓄行為，其風險性幾乎為零，規則也相當簡單，這就需要投資者對其規則引起足夠的重視，在進行理性投資的同時明確止盈思路。基金定投也不完全是“懶人投資”，投資者也要掌握止盈的方法和正確時間點，這樣才能取得最高收益。常見的止盈策略有如下幾類。一、目標止盈法。比如投資者可以設定60%的收益率為目標止盈點，一旦觸及，就全部賣出，然后重新繼續定投，同時把止盈得出的收益分成150份，加到每一期，止盈的意義在于，一旦全部出清，在讓渡了潛在的收益的同時，也獲得了規避大資金暴跌帶來的風險。因為下一期的定投，相當于從0開始，這樣無論暴漲還是暴跌，投資者的利潤或者虧損都不會太多，同時，投資者由于積累了本利，每期的投入相當于增加了，等于加速輪動。舉例來說，投資者初始是每周投1000元，假設止盈后再投是每個月1600元，那600元就是投資者本利和的1/150。150周后，如果所有的前期本利都用盡，但是還沒觸及到預期止盈點，就再投恢復到從前的1000就好，直到觸及60%再次全都賣出，然后重新開始新一輪定投，如此以往，相當于把止盈和復利兩者相結合。二、跟蹤止盈法。首先要確認自己購買的指數基金是屬于哪個市場指數，或是標的哪個指數。選擇這個指數，計算出近五年此指數的市盈率平均值，以此平均值為參考標準，如果超過平均值，止盈點設置就低；低于平均值越多，止盈點設置就越高，跟蹤指數浮動吃盈利。三、動態跟蹤止盈法。此方式在跟蹤止盈法基礎上的改進，因為即使跟蹤指數也不排除會錯過后期大漲的收益的可能，那么，在這個時間點可以疊加策略。比如，到達止盈點30%后，如果大盤依然上漲趨勢看好，投資者可以先不用著急贖回，將止盈點抬高到40%，在這種情況下，假如大盤開始了下跌，可設置下跌5%贖回；如果大盤繼續上漲到了40%，那么把止盈點再繼續抬高設到50%。依次類推，這種方式的優點在于可以規避第二種方式吃不到后期大盤上漲紅利的弊端，但缺點是頻繁的交易，需要綜合個人時間和平衡手續費，雖然理論上會比較高，但代價是要付出大量的精力和時間。四、市場周期止盈法。這是一種跟蹤市場周期的止盈法，最直接的體現就是定投微笑曲線。從股市走勢圖上來看，在中國大概7-8年一個經濟周期，會有一波牛市。定投止盈完全可以跟蹤經濟周期進行，專心致志的畫定投微笑曲線，在熊市或是橫盤期間，努力的攢份額；在大盤上漲期間，達到收益高峰。筆者認為這種方式較前兩種更具優勢，但需要投資者擁有穩健的心態，否則是無法堅持的。五、價值平均策略止盈法。定投的價值平均策略自帶止盈，投資者只需要設置一個預期收益目標，以季度或年為單位進行調整，如果高于預期收益則把高出的部分賣出落袋為安，這樣的操作就是自帶的止盈策略。針對以上止盈策略，不同的投資者可根據自身情況選擇一個適合自己的止盈策略，也可以不同的市場階段使用不同的策略，總之，只有適合自己的策略才是最好的止盈策略。6.3重視基金定投主題的選擇眾所周知，股市價格的波動還能反映出場內投資者心理狀態的變換。當投資者跟隨大眾集中購買一只股票時，短期內不可避免地會拉高該股的股價，但是，一旦遭遇大幅度的回調，經驗不足的初學者就會毫不猶豫地出售股票以保全利益，大規模的踩踏式贖回隨之帶來的便是多米諾骨牌效應，造成股價暴跌，基金的投資同理，由于缺乏知識儲備和風險意識，追星式的投資者無法獨立地去思考和判斷，頻繁的交易率、過高的換手率必然釀成更大的虧損。在這樣的背景下，重視基金定投主題的選擇就變得尤為重要。基金定投主題指的是各個行業的經營項目，投資者不僅需要考慮其所指的行業發展前景，還應該關注對國家的經濟發展的影響作用，通過以上兩點進行考慮是否購買基金。行業與行業之間千差萬別，不過優秀的行業往往存在一些共通之處，比如長期權益的回報率高、盈利能力強、資金鏈穩定、市場前景明朗等，并且這些行業因為具有很強的剛需性、對周期變化不敏感，適合長時間持有。典型行業有以下幾類：消費、食品飲料、銀行等等。從長周期上來看，這些行業在國內外一直有著優異的業績。但是也有一部分行業起伏較大，很容易受經濟周期影響，一旦經濟不被看好，這些行業也會隨之呈現出向下的走勢，比如化工、煤炭等。因此在長期投資中，投資者應該選擇歷史收益率高、前景好、穩定性較強的行業，投資長期向好的指數基金。同時，寬基指數因為反映了市場上較為優異的成分股，只要經濟走勢長期向好，也很適合新手投資。6.4合理選擇具體基金，充分利用基金投資組合進行完基金的主題選擇，就需要投資者對比分析同主題內的相應基金，在這一方面應考慮以下幾個重要信息，比如公司基金的建立時間，此基金之前在較長一段時間的的收益穩定性，分析其基金項目的規模大