原油走勢/成品油價/中石化

原油石化行業2006年中期投資策略

招商證券研究發展中心陶學明二零零六年六月石化行業投資關鍵因素：原油價格，成品油價，行業景氣度判斷原油價格維持在目前高價的概率大，但已蘊含需求風險；國內成品油定價已加快步伐與國際接軌原油勘探和石化行業整體景氣度仍高，中石化一體化模式抗景氣度波動風險能力強通過模擬測算，認為當成品油再次大幅提價（500＋），并預期中期內原油年均價不超過$72時,將是對中石化的絕佳投資時機。當前中石化股價只反映未來謹慎調價預期和股改因素。“增E”和“提P”因素值得期待和守候。推薦A。核心觀點：1.原油：高位波動概率大，但蘊含需求風險需求基礎：原油消費增長與經濟景氣高度相關

過去35年中，全球原油消費增長和經濟完全同步目前歐、美、日、中國的經濟增長仍保持Momentum原油生產備用產能仍偏緊產油地區的地緣政治風險仍未實質消除衡量指標：原油進口額/GDP由于高油價，發展中國家目前正在承受自上世紀70年代以來最大的經濟壓力，中國之外的發展中國家尤為明顯。發展中國家05年的CPI已達到5.6%,是99年以來最高。但高油價對發展中國家負面壓力已很大資料來源：CEIC，IEA，Bloomberg，招商證券投機氣氛越來越濃–

真實和虛擬資產投資取向的錯位令人擔憂

資料來源：NYMEX，招商證券原油價格飆升現行定價機制使得調價滯后國內短期煉油毛利非常糟糕2.原油價格和成品油定價機制是影響SINOPEC業績的關鍵因素

資料來源：Oilchem，IEA，Bloomberg，招商證券本次成品油調價500元前、后，煉油業績大相徑庭

2006（調價前）2006（調價500后）2005年(H)WTI原油年均價，美元/桶666657煉油事業部主營利潤，百萬元-22,2351,318-7,838補貼，百萬元9,415煉油事業部經營收益，百萬元-30,430

-7,225-3,505EPS（元/股）0.310.48

即使原油年均價格維持原假設（$66）

，成品油還有200元上調空間

成品油年內不再提價成品油年內再提價200元2005年(H)WTI原油年均價，美元/桶666657補貼，百萬元9,415煉油事業部經營收益，百萬元-7,225-413-3,505EPS（元/股）0.480.530.46但如果原油繼續漲（假定超出$68年均價）

，需再進一步提價

2006（E），假定已再調價200元2006（E），假定已再次調價200元WTI原油年均價格，美元/桶6866對煉油事業部影響度

經營收益，百萬元-12441-413對勘探事業部影響度

經營收益，百萬元5324649204全年EPS，元/股0.480.53基于對原油和成品油價格影響進一步的模擬測算后，認為，假定其它條件不變，當同時出現下列3個條件時，是對SINOPEC投資較好的時機。

1。2006年內成品油加快接軌，并再提價500元;2。2006年內原油年均價不超出$68;3。預期中期內原油年均價不超過$72.

3.1勘探煉油行業高景氣度還可以持續多年

理由：全球經濟增長前景煉油產能利用率高達95%由于90年代遭受產能過剩創傷，當前各石油公司投資步伐謹慎新裝置建設期需要2-3年資料來源：Oilchem，IEA，Bloomberg，招商證券3.2化工方面從高景氣狀態回落，將持續現在的景氣狀態約1－2年

理由：全球經濟增長前景乙烯裝置產能利用率高達95%新裝置投產集中在2007年以后資料來源：Bloomberg，招商證券化工方面將持續現在的景氣狀態約1－2年

資料來源：Bloomberg，招商證券3.3中石化一體化模式-抗風險能力&穩健成長

資料來源：中國石化，招商證券SINOPEC一體化模式-抗風險能力&穩健成長

資料來源：中國石化，招商證券4.目前股價只反映后續謹慎調價及股改預期

200420052006E2007E主營收入590,632799,115918982946,551YOY39.9%35%15%3%凈利潤35,33940,92043,78646,956YOY66.8%16%7.0%7.2%EPS0.410.460.500.54ROE20.0%19.7%18.5%17.3%P/E16.814.813.