醫(yī)美整形產(chǎn)品和服務(wù)融合投資策略I

D

E

A

L

E

RInteractive

Datasourcing

Evolvement

Authoritative

Lucrative

Energetic

Reinvention一

｜行業(yè)概況二

｜產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)三

｜行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)四

｜產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢(shì)目錄一｜行業(yè)概況（行業(yè)概況、競(jìng)爭格局、存在亂象）?

全球醫(yī)美市場(chǎng)已經(jīng)步入穩(wěn)定增長階段。

根據(jù)國際美容整形外科學(xué)會(huì)

（ISAPS）

統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，

2017年全球醫(yī)療美容總治療項(xiàng)目量為2339萬例，

同比2016年的2347萬例略有下降，

其中手術(shù)治療量和非手術(shù)治療量分別為1077萬例和1262萬例，

同比2016年分別增長5%和下降4%。根據(jù)國際調(diào)

研機(jī)構(gòu)數(shù)據(jù)顯示，

2017年全球醫(yī)療美容服務(wù)市場(chǎng)規(guī)模為1258億美元，

預(yù)計(jì)2018-2022年復(fù)合增速為7.2%，

到2022年將進(jìn)一步增長為1782億美

元，

折合約為1.2萬億元。全球：

醫(yī)美市場(chǎng)進(jìn)入成熟化階段..8.6%20001800160014001200100080060040020007.2%250020001500100050002010

2011

2013

2014

2015

2016

2017

20182013

2014

2015

2016

2017

2018E2019E

2020E2021E2022E

手術(shù)類項(xiàng)目

非手術(shù)類型木億美元?

中國即將成為醫(yī)美第一大國，

超千億市場(chǎng)值得期待。

根據(jù)艾瑞咨詢的預(yù)測(cè)，

2019年中國醫(yī)療美容市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到1769億元，

增長率放緩至22.2%

；

2019年中國醫(yī)美用戶1367.2萬人，

預(yù)測(cè)2023年醫(yī)美用戶達(dá)2548.3萬人

（19年至23年CAGR為16.8%。

中國在2017年已經(jīng)成為全球第二大醫(yī)美市場(chǎng)

，

亦是全球增速最快的國家之一。

有望在2021年超越美國，

成為醫(yī)美第一大市場(chǎng)，

于2023年市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到3115億元。?

中國醫(yī)美項(xiàng)目滲透率仍有較大的可提升空間。

中國醫(yī)美行業(yè)起步較晚，

2014年，

醫(yī)美在中國大陸滲透率僅為2.4%

，

而同期，

醫(yī)美在中國香港滲透率

為3.8%，

在日本滲透率為10.3%，

在美國滲透率為15.7%，

韓國是全球醫(yī)美滲透率高的國家之一，

醫(yī)美行業(yè)在韓國政府的支持下發(fā)展為國家支柱產(chǎn)業(yè)

，

在此背景下，

2014年，韓國醫(yī)美項(xiàng)目滲透率高達(dá)18.2%

，

過去五年，

中國醫(yī)美項(xiàng)目滲透率有了顯著提升，

從2014年的2.4%

，

上

升到2019年的

3.6%。

但與美國、

日本、

韓國等地區(qū)仍有顯著差異，

未來，

中國醫(yī)美項(xiàng)目滲透率增長空間廣闊。?

可支配收入提升、

老齡化進(jìn)程提升抗皺需求、

“悅己”和“分享”意識(shí)改善醫(yī)美認(rèn)知等幾個(gè)因素促進(jìn)醫(yī)美需求度保持高漲。2

0

1

2

-

2

0

2

3

311.5264.3227.4197.5176.9144.8112.484.164.829.8

37.8中國：

即將成為醫(yī)美第一大國中國大陸

中國香港

日本

美國

韓國400300200100040%35%

30%

25%

20%

15%

10%

5%0%25%21%17%13%8%4%0

中國醫(yī)療美容市場(chǎng)規(guī)模（十億元）

增速2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020E

2021E

2022E

2023E2009

2014

201948?

中國城鎮(zhèn)居民收入水平達(dá)到支持醫(yī)美消費(fèi)需求的基本經(jīng)濟(jì)條件。

從醫(yī)美消費(fèi)者調(diào)查問卷結(jié)果來看，

醫(yī)美消費(fèi)動(dòng)力與收入水平正相關(guān)度很高

（剔除家庭年收入

60

萬元以上的少數(shù)人群）

，家庭年收入超過

12

萬元后，

醫(yī)美消費(fèi)需求將得到較基本的財(cái)力支持，家庭年收入

25

萬元

以上則是

60%+的主流醫(yī)美消費(fèi)者畫像。

根據(jù)世界銀行的數(shù)據(jù)

（國際元統(tǒng)一單位）

，

對(duì)比中、

韓、

歐、美的人均國民總收入，

中國

2019年的人均

GNI

達(dá)到美國

1985

年、

歐元區(qū)

1990

年、

韓國

2000

年水平，

歐美和韓國的醫(yī)美快速發(fā)展分別始于

20

世紀(jì)

90

年代和

21

世紀(jì)初。?

微整形類

（注射和光電）

和皮膚美容類項(xiàng)目的客單價(jià)逐年走低，

令醫(yī)美在價(jià)格上更加靠近普羅大眾。

根據(jù)醫(yī)美國際財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，

在鵬愛連鎖

美容醫(yī)院體系內(nèi)，

微創(chuàng)類消費(fèi)次數(shù)

2016-2019

年的三年復(fù)合增速為

37%，

微創(chuàng)類次均消費(fèi)額的三年復(fù)合降速為

20%，

微創(chuàng)類次均消費(fèi)

額由

2016

年的

4000

元左右，

下降至

2019

年的

2000

元左右。收入提升、材料降價(jià)促進(jìn)居民醫(yī)美購買力提升鵬愛連鎖美容醫(yī)院微創(chuàng)注射和激光類消費(fèi)次數(shù)與次均價(jià)趨勢(shì)醫(yī)美注射劑出廠價(jià)格下降趨勢(shì)與產(chǎn)品差異化呈反比

（元）醫(yī)美消費(fèi)者抽樣家庭年收入分布情況醫(yī)美注射劑作為一種全球發(fā)展歷史只有

20余年（中國

10余年）的新興消費(fèi)，產(chǎn)品的市場(chǎng)檢驗(yàn)時(shí)長依然有待累積。這類產(chǎn)品兼具專業(yè)醫(yī)療和可選消

費(fèi)屬性，除了醫(yī)生的專業(yè)建議，市場(chǎng)亦可直接教育

C

端消費(fèi)者，較早推向市場(chǎng)的產(chǎn)品擁有了更多的評(píng)價(jià)數(shù)據(jù)積累，

推動(dòng)消費(fèi)者做出選擇。從歷史結(jié)

果來看，

頭部公司均早于

2015

年取得首證，且擁有多張注冊(cè)證以支持發(fā)售多型號(hào)產(chǎn)品。競(jìng)爭格局（1）：醫(yī)美注射劑產(chǎn)品競(jìng)爭格局預(yù)判保持頭部集中

取得至少一張醫(yī)美微創(chuàng)類材料NMPA注冊(cè)證企業(yè)名錄?

國內(nèi)主流的激光醫(yī)療設(shè)備以進(jìn)口為主。

以色列飛頓

（Alma）

、

美國科醫(yī)人（Lumenis）

、

美國賽諾秀

（Cynosure）

、

歐洲之星（Fotona）

、

賽

諾龍

（Syneron）

，

占據(jù)我國激光醫(yī)療及美容設(shè)備行業(yè)的絕大部分

（~80）

中高端市場(chǎng)，

包括公立醫(yī)院及大型連鎖整容醫(yī)院。?

設(shè)備類迭代快速、

資質(zhì)審批繁雜，

國內(nèi)“水貨”、

“假貨”在非正規(guī)渠道充斥較多。?

本土企業(yè)嘗試進(jìn)口替代。

本土優(yōu)勢(shì)企業(yè)已具備不同層級(jí)的產(chǎn)品自主研發(fā)能力，

產(chǎn)品品質(zhì)與進(jìn)口產(chǎn)品的差距正逐漸縮小，

市場(chǎng)份額逐步提高，

中

國奇致激光、

中國半島醫(yī)療、

中國深圳

GSD等，

有望對(duì)進(jìn)口產(chǎn)品形成替代。競(jìng)爭格局（2）：設(shè)備供給：進(jìn)口占據(jù)主導(dǎo)地位

2019業(yè)務(wù)社區(qū)+電商+線上咨詢+云診

所標(biāo)準(zhǔn)社區(qū)+電商+ToB咨

詢咨詢+社區(qū)+電商

+線下醫(yī)療場(chǎng)所社區(qū)+電商一對(duì)一咨詢+電商+社區(qū)簡介模式類似“天貓”

，是國

內(nèi)最早從C端社區(qū)運(yùn)營切入

的醫(yī)美平臺(tái)從公立醫(yī)院切入，

后期以民營醫(yī)院

為主，主打低價(jià)

醫(yī)美促銷策略提供定制化咨詢

服務(wù)和ToB咨詢，

商業(yè)模式是收取

引流傭金只允許女性用戶注冊(cè)的醫(yī)美O2O平臺(tái)，

通過網(wǎng)紅自媒體運(yùn)

營帶入流量，采用

名醫(yī)+優(yōu)選機(jī)構(gòu)策略以私人定制會(huì)員服務(wù)為準(zhǔn)則《私人

美麗訂制》

《私人健康管理訂制》

進(jìn)行一對(duì)一專屬服務(wù)專家咨詢?入駐25,814名整形醫(yī)生?可私信咨詢醫(yī)院?入駐15,000名整

形醫(yī)生?2,180名整形醫(yī)

生資質(zhì)認(rèn)證?入駐10,000名整形醫(yī)生合作機(jī)構(gòu)規(guī)模?入駐7,000余家整形醫(yī)院?項(xiàng)目類型最多?入駐7,000家整

形醫(yī)院?

以團(tuán)購為主?入駐3,000多家

整形醫(yī)院已簽約全國500多家醫(yī)院和門診，

包括部分公立醫(yī)院，覆蓋全國31個(gè)

省100多個(gè)城市整形社區(qū)?350萬篇整形日記?340萬篇日記?

100多萬篇日記?數(shù)十萬篇日記?4萬篇日記消費(fèi)者資源?3,000萬用戶?

100萬用戶?

1,000萬用戶在線手術(shù)優(yōu)惠項(xiàng)目數(shù)量位列行業(yè)靠

前，最高每日商機(jī)供應(yīng)量已達(dá)上千?

垂直型醫(yī)美平臺(tái)眾多，新氧和更美初步領(lǐng)先。

不考慮小紅書、美團(tuán)點(diǎn)評(píng)等綜合交互平臺(tái)，

目前專注于醫(yī)美的平臺(tái)APP的競(jìng)爭格局已初露雛

形。

6個(gè)品牌app已初具規(guī)模，分別是新氧、更美、美黛拉、悅美、美黛拉、美唄、美麗神器。?

通常衡量醫(yī)美APP的規(guī)模主要有2個(gè)指標(biāo)，一個(gè)是該平臺(tái)提供的服務(wù)內(nèi)容，

比如醫(yī)生專家咨詢量、合作機(jī)構(gòu)規(guī)模以及整形社區(qū)日記量，另

一個(gè)是積累的消費(fèi)者規(guī)模，即用戶量。當(dāng)前從這兩個(gè)指標(biāo)來看，新氧和更美處于行業(yè)領(lǐng)先地位，新氧已于2019年4月登陸納斯達(dá)克上市。競(jìng)爭格局（3）：大數(shù)據(jù)時(shí)代，重塑醫(yī)美獲客生態(tài)圈

成立時(shí)間

2013.11

2013.08

2011.06

2014.08

2011.03

2016.01定位中高端，偏

重外科整形，提

供全程顧問咨詢

服務(wù)?入駐3,000家整

形醫(yī)院一對(duì)一咨詢+線下醫(yī)療場(chǎng)所主流醫(yī)美APP平臺(tái)黑醫(yī)美

機(jī)構(gòu)或個(gè)人涉嫌違法開展醫(yī)療美容診療業(yè)務(wù)。

合法合規(guī)開展醫(yī)美項(xiàng)目的機(jī)構(gòu)僅占行業(yè)12%黑機(jī)構(gòu)

未取得醫(yī)療美容機(jī)構(gòu)經(jīng)營許可，開展醫(yī)療美容診療業(yè)務(wù)的機(jī)構(gòu)。黑醫(yī)生

未取得職業(yè)醫(yī)師許可，

開展醫(yī)療美容診療的人員。

醫(yī)美非法從業(yè)者十萬以上，合法醫(yī)師僅占行業(yè)28%黑場(chǎng)所

開展醫(yī)療美容診療業(yè)務(wù)的場(chǎng)所不符合《醫(yī)療機(jī)構(gòu)基本標(biāo)準(zhǔn)（試行）》。

非法醫(yī)美場(chǎng)所90%以上醫(yī)療美

容設(shè)備都是假貨。用于注射類醫(yī)療美容項(xiàng)目的假貨針劑及水貨針劑。

市面上流通的針劑正品率只有33.3%，也就是1支正品針劑背后伴隨著至少2支非法針劑的流通。假貨針劑：

國內(nèi)外均無任何認(rèn)證，

用于注射類醫(yī)療美容項(xiàng)目的針劑。水貨針劑：

獲得海外相關(guān)機(jī)構(gòu)認(rèn)證，

但未通過中國國家藥品監(jiān)督管理局認(rèn)證，

用于注射類醫(yī)療美容項(xiàng)目的針劑。存在亂象：

違規(guī)違法行為眾多，

合規(guī)經(jīng)營僅為行業(yè)少數(shù)黑針劑

二｜產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)（產(chǎn)業(yè)鏈分析、領(lǐng)頭企業(yè)研發(fā)能力對(duì)比、營銷模式）?

高終端價(jià)形勢(shì)下，

中游服務(wù)機(jī)構(gòu)利潤空間處于整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈高位，

但由于中游服務(wù)市場(chǎng)分散，

單體獲利能力層次不齊。

從注射用透明質(zhì)酸單品產(chǎn)業(yè)鏈利

潤分配來看：在原材料和終端產(chǎn)品生產(chǎn)階段，由于出廠價(jià)較低，單品利潤水平并不算高，

而在終端銷售階段，盡管獲客成本較高，

高終端價(jià)形勢(shì)下，利

潤水平處于整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈最高位。

但由于中游的服務(wù)企業(yè)較多，競(jìng)爭分散+經(jīng)營能力+獲客能力很大程度上打散了利潤空間，

單體獲利能力層次不齊，

亂象叢生。?

上游生產(chǎn)企業(yè)相對(duì)集中，

行業(yè)門檻高，

單個(gè)企業(yè)反而處于醫(yī)美產(chǎn)業(yè)鏈利潤高地。

由經(jīng)銷商和醫(yī)療美容機(jī)構(gòu)共同享有的利潤中，

由經(jīng)銷商享有的毛利率

區(qū)間一般約為

15-25%，

醫(yī)美服務(wù)機(jī)構(gòu)的毛利率在50-70%，但是醫(yī)美服務(wù)機(jī)構(gòu)監(jiān)管較為混亂，

正規(guī)醫(yī)療機(jī)構(gòu)和非正規(guī)醫(yī)療機(jī)構(gòu)數(shù)量眾多，

超過13000家

，

致使實(shí)際上企業(yè)能夠分得“一杯羹”體量較小。

從單企業(yè)在產(chǎn)業(yè)鏈的獲利能力來看：

我們基于行業(yè)數(shù)據(jù)，假設(shè)單個(gè)企業(yè)在原材料、產(chǎn)品生產(chǎn)、

終端

銷售環(huán)節(jié)的市占率分別為60%、

10%和0.5%。

而原材料和終端產(chǎn)品階段較為集中，且短時(shí)間內(nèi)市占率較為穩(wěn)固，

單個(gè)企業(yè)反而處于醫(yī)美產(chǎn)業(yè)鏈高地。2018昊海生科其中：海薇1ml313.04500-150037-79%姣蘭1ml778.613000-400074-81%華熙生物266.95480-280044-90%注射用修飾透

明質(zhì)酸鈉凝膠（

萊）注射用透明質(zhì)酸

鈉復(fù)合溶液（嗨

體）

1.5ml300.52700-300057-90%315.631500-300079-89%產(chǎn)業(yè)鏈分析：

中游服務(wù)整體利潤空間高，

上游制造單體利潤空間大

其他成本

銷售費(fèi)用

醫(yī)療機(jī)

終端售價(jià)構(gòu)利潤2,000生

銷售費(fèi)用

利潤本

180

180

500600愛美客3

,500其

產(chǎn)利潤成本20

1282019年中國醫(yī)療美容市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到1769億元，

增長率放緩至22.2%；

2019年中國醫(yī)美用戶1367.2萬人，

預(yù)測(cè)2023年醫(yī)美用戶達(dá)2548.3萬人

（19年至23年CAGR為16.8%）

。

2013-2017年，

行業(yè)高速發(fā)展，大量機(jī)構(gòu)涌現(xiàn)，

且受網(wǎng)紅文化影響，消費(fèi)者需求爆發(fā)。

2018年為行業(yè)放緩的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，

大量中小機(jī)構(gòu)面臨盈利難等問題，

市場(chǎng)呈現(xiàn)供需不匹配狀態(tài)。

從需求側(cè)看，

消費(fèi)者難以識(shí)別合法機(jī)構(gòu)與

醫(yī)生，

一部分潛在消費(fèi)者仍對(duì)事故頻發(fā)的醫(yī)美持觀望狀態(tài)；

從供給側(cè)看，

民營醫(yī)療美容機(jī)構(gòu)因醫(yī)療、

運(yùn)營人才缺失導(dǎo)致獲客難、

客情

難維系等問題。

2020年受疫情影響，

行業(yè)發(fā)展略受影響，

預(yù)測(cè)經(jīng)過未來3-5年的行業(yè)自我調(diào)整與變革，

市場(chǎng)將逐步回暖。產(chǎn)業(yè)鏈分析：

行業(yè)在供需不等業(yè)態(tài)下進(jìn)入調(diào)整期，

預(yù)計(jì)三年后迎來新高峰

27.1%

27.0%

34.8%

29.9%

33.7%

28.8%

11.6%

15.1%

16.3%

17.8%

311.52012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020e

2021e

2022e

2023e

中國醫(yī)療美容市場(chǎng)規(guī)模

（十億元）

增速

（%）隨著技術(shù)提升，

預(yù)計(jì)非手術(shù)醫(yī)美人群規(guī)模增速將高于手術(shù)類人群2019年

2023年

手術(shù)收入占比

（%）

非手術(shù)收入占比

（%）48%52%2019&2023年中國醫(yī)美市場(chǎng)結(jié)構(gòu)2012-2023年中國醫(yī)美市場(chǎng)規(guī)模38%62%

22.2%264.3227.4144.8176.9197.5112.448.084.129.864.837.8醫(yī)美產(chǎn)業(yè)鏈由上游院校、

藥械廠商，

中游服務(wù)機(jī)構(gòu)以及下游渠道構(gòu)成。

上中下游之間進(jìn)行著人才、

藥品器械、

信息以及資

金的流通。

近幾年產(chǎn)業(yè)變革主要受互聯(lián)網(wǎng)影響，

2013年醫(yī)美垂直平臺(tái)進(jìn)入市場(chǎng)，

線上獲客形式逐步多樣化，

由單一搜索競(jìng)

價(jià)增多為電商、

轉(zhuǎn)診、

綜合O2O等。

同時(shí)，

隨著年輕消費(fèi)者的加入，

將帶來更加多元復(fù)雜的消費(fèi)模式。產(chǎn)業(yè)鏈分析：

產(chǎn)業(yè)變革主要發(fā)生在下游渠道，

入口增多引發(fā)獲客復(fù)雜化

消費(fèi)者其他：

美容院/

異業(yè)合作等民營機(jī)構(gòu)醫(yī)院門診部

診所

人才流通

藥品器械服務(wù)

信息流通

資金流通2020年中國醫(yī)美產(chǎn)業(yè)鏈上下游關(guān)系藥品耗材供給：

玻尿酸/肉毒素線上：

電商/

轉(zhuǎn)診/O2O器械供給：

射頻/激光等線下廣告：

戶外/電梯等線上廣告：

搜索/信息流醫(yī)學(xué)院校：

醫(yī)生/護(hù)士二甲以上

醫(yī)院科室直

銷

/

代

理公立機(jī)構(gòu)專科醫(yī)院醫(yī)美行業(yè)產(chǎn)業(yè)圖譜?

研發(fā)投入：

2019年，昊海生科研發(fā)費(fèi)用和研發(fā)費(fèi)用率最高，昊海生科（1.16億）

>華熙生物（0.94億）

>愛美客（0.49億），愛美客（

8.71%）

>昊海生科（7.24%）

>華熙（4.96%），主要系昊海的多板塊布局，尤其是近年來眼科戰(zhàn)略地位的提升，目前在研管線中眼

科項(xiàng)目達(dá)16個(gè)；華熙也在除了醫(yī)美板塊，在原料、護(hù)膚品、化妝品、食品等領(lǐng)域均有布局，愛美客的研發(fā)項(xiàng)目主要集中在醫(yī)美板塊?

研發(fā)人員：華熙生物研發(fā)人員數(shù)目最為眾多，華熙生物（302人）

>昊海生科（275人）

>愛美客（72人），

昊海擁有的博士學(xué)歷最多，

昊海生科（18個(gè)博士）

>愛美客（6個(gè)博士）

>華熙生物（4個(gè)博士）。?

醫(yī)美管線產(chǎn)品：

3家公司在醫(yī)美板塊未來1-3年都有重磅新品上市，

華熙生物：交聯(lián)透明質(zhì)酸復(fù)合溶液

（注冊(cè)）

、

注射用透明質(zhì)酸鈉復(fù)合

溶液（注冊(cè)檢驗(yàn)）

；昊海生科：

第四代有機(jī)交聯(lián)玻尿酸

（注冊(cè)檢驗(yàn)）

、

無痛交聯(lián)注射用交聯(lián)透明質(zhì)酸鈉凝膠

（注冊(cè)檢驗(yàn)）

、

加強(qiáng)型水光

注射劑（注冊(cè)檢驗(yàn)）

；愛美客有

童顏針(注冊(cè)申報(bào))、

A型肉毒素（臨床階段）

。3目前已布局

92

項(xiàng)在研項(xiàng)目，其中注冊(cè)檢驗(yàn)及臨床階段

12

項(xiàng)注冊(cè)階段

4

項(xiàng)，

15

、原料（25項(xiàng)）、

化妝品（11項(xiàng)）、

食品（

13項(xiàng)）

等多個(gè)領(lǐng)域在研項(xiàng)目30個(gè)，覆蓋眼科（

16個(gè)）、個(gè)）、

防黏連（3個(gè)）

等多個(gè)領(lǐng)域愛美客

0.34

0.49

0.211%

8.60%進(jìn)展較快的項(xiàng)目有5個(gè)，

2

、手術(shù)防黏連（1個(gè)）、

藥品（1個(gè)）

、生物膜（1個(gè)）

(注冊(cè)申報(bào)，預(yù)計(jì)2021年獲批)、（海外合作，臨床階段）

、注射用透明質(zhì)酸鈉復(fù)合溶液（注冊(cè)檢驗(yàn)）龍頭企業(yè)研發(fā)能力對(duì)比昊海生科

0.95

1.16

0.57

6.12%

7.24%

11.41%華熙生物

0.53

0.94

0.6

4.19%

4.96%

6.30%、2018

2019

2020H1

2018

2019

2020H1

、骨科（5

（注冊(cè)檢驗(yàn)）/6A

（注冊(cè)檢驗(yàn)）

、（注冊(cè)檢驗(yàn)）10.49

%

2020H12753028.772?

目前中國僅三種水光擁有Ⅲ類醫(yī)療器械注冊(cè)證，

即高德美旗下的瑞藍(lán)唯瑅、

華熙生物的潤致

Aqua

和愛美客的嗨體。

廣義的玻尿酸類注射還包括動(dòng)能

素，

例如菲洛嘉動(dòng)能素、

絲麗動(dòng)能素等，

動(dòng)能素目前注冊(cè)認(rèn)證狀態(tài)以妝字號(hào)為主。

無醫(yī)療資質(zhì)的生活美容場(chǎng)所超范圍經(jīng)營水光、

動(dòng)能素類產(chǎn)品注射時(shí)

，通常以滾輪微針或水光槍為導(dǎo)入儀。?

2018

年，華熙生物的水光針和動(dòng)能素分別實(shí)現(xiàn)

4962萬元和

5422萬元收入，

合計(jì)同比增長

43.5%，

合計(jì)占公司醫(yī)美業(yè)務(wù)收入

42.3%，按每毫升均

價(jià)和次均注射量測(cè)算華熙當(dāng)年水光針和動(dòng)能素銷量可供給

200萬次左右注射。

愛美客

2017

年推出嗨體，

至

2019

年實(shí)現(xiàn)當(dāng)年銷售收入2.4

億元、

銷

量68.8萬支

（約可供給

35

萬次左右注射）

。醫(yī)美銷售情況：

低價(jià)高頻的產(chǎn)品易放量水光針未穿透真皮層屬于合規(guī)邊緣的輕醫(yī)美產(chǎn)品常被生活美容場(chǎng)所用來進(jìn)行超范圍注射的微針醫(yī)美行業(yè)營銷模式發(fā)生變化，

互聯(lián)網(wǎng)營銷和明星帶頭效應(yīng)，

將加速大眾的醫(yī)美消費(fèi)意識(shí)覺醒，

發(fā)掘大眾醫(yī)美消費(fèi)需求。

網(wǎng)絡(luò)信息革命在不同消費(fèi)品板塊的進(jìn)度不同，

2020

年醫(yī)美營銷“陽光化”，

醫(yī)美

APP

聯(lián)合上游供應(yīng)商開始運(yùn)用綜藝植入、

樓宇廣告等普通消費(fèi)品營銷形式向大眾普及醫(yī)美，深化“科技變美”的消費(fèi)者教育。

例如，

在

2020

年上半年的熱門青春女團(tuán)選秀節(jié)目《青春有你》

中，

練習(xí)生們公開分享瘦臉針、

熱瑪吉等醫(yī)療變美之法；在

2020

年下半年的熱門超齡女團(tuán)選秀節(jié)

目《乘風(fēng)破浪的姐姐們》

中，

知名熟齡女星們?yōu)獒t(yī)美

APP

和醫(yī)美項(xiàng)目做植入代言。

2020

年

7

月

27

日，伊能靜和新氧

CEO

合體直播熱瑪吉，播放量超過

695

萬

人次、

點(diǎn)贊量超過

20

萬人次、

累計(jì)超過

9.1

萬人次參與話題討論，打響了“醫(yī)美第一直播”。醫(yī)美營銷模式：

加強(qiáng)2C營銷力度大熱綜藝中的明星分享醫(yī)美項(xiàng)目植入廣告新氧醫(yī)美抗衰節(jié)明星代言樓宇廣告三｜行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)（發(fā)展歷程、發(fā)展趨勢(shì)分析）醫(yī)美行業(yè)的不斷發(fā)展為求美者提供更多變美可能我國現(xiàn)代整形手術(shù)起始于1929年，

當(dāng)時(shí)中國的整體醫(yī)療條件有限，

整形外科與外科中其他分科

（如普外、

心外等）

相比，

并不受重視。

1997年民營醫(yī)療開始切入

整形美容市場(chǎng)，

我國醫(yī)療美容行業(yè)步入發(fā)展期。

2015年，受顏值經(jīng)濟(jì)影響，

醫(yī)療美容市場(chǎng)異常火熱進(jìn)入爆發(fā)性成長期。

伴隨著行業(yè)的發(fā)展，

中國整形外科技術(shù)逐漸

成熟，

玻尿酸、

肉毒素等原材料價(jià)格逐漸降低，

光電類設(shè)備不斷升級(jí)，

求美者可享受到的醫(yī)美服務(wù)也逐漸升級(jí)。

隨著中國女性思想的解放，

有“變美”需求的女性

越來越多。

而近年來，

“變美”不再是女性的專利，

越來越多的男性愿意通過醫(yī)美來變

“美”。

根據(jù)調(diào)研顯示，

目前的醫(yī)美人群中，約10%為男性。?

以公立醫(yī)院整形外科為主；?

可開展的項(xiàng)目類型有限；?

社會(huì)風(fēng)氣較為保守，

大眾對(duì)整形美容

的接受度較低；?

僅有少部分求美者愿意嘗試，

需求較

為簡單，

易滿足。?

民營醫(yī)美機(jī)構(gòu)走入大眾視野；?

開展的非手術(shù)項(xiàng)目類型增多，?

針劑注射開始應(yīng)用在醫(yī)療美容中；?

大眾多持有色眼光看待整形美容；?

求美者增多，

以中年女性為主，非

手術(shù)類項(xiàng)目相對(duì)更受歡迎。?

民營醫(yī)美機(jī)構(gòu)逐漸成為

“主力軍”；?

醫(yī)美項(xiàng)目不斷精細(xì)化，

技術(shù)日趨成熟；?

大眾對(duì)醫(yī)療美容的接受度逐漸變高；?

年輕求美者增多，

少部分男性開始接受醫(yī)

療美容；?

求美者對(duì)

“美”的要求越來越高。醫(yī)美行業(yè)發(fā)展歷程面部年輕化是剛需；

“拉皮”、

眼袋去除

較受歡迎2020年中國醫(yī)美行業(yè)發(fā)展歷程及求美者審美趨勢(shì)追求自然芭比臉、

韓系風(fēng)，

偏愛歐雙小翹鼻改善脫發(fā)、

消滅啤酒肚矮鼻梁變高鼻梁

有皺紋變無皺紋

單眼皮變雙眼皮

2015s2020s2000s1930s保持年輕缺點(diǎn)優(yōu)化緊跟潮流?

渠道下沉，低線城市有望發(fā)力。

目前醫(yī)美消費(fèi)者在新一線正在崛起，二三線城市處于市場(chǎng)教育階段，我國醫(yī)美市場(chǎng)從高線到低線城市呈現(xiàn)慢滲透進(jìn)程，根據(jù)

新氧預(yù)測(cè)，

未來5年二線城市消費(fèi)用戶占比將反超新一線城市。一二線城市消費(fèi)者更成熟，對(duì)醫(yī)美知識(shí)了解較多，

消費(fèi)轉(zhuǎn)化率高。三四線城市目前仍然處于市

場(chǎng)教育階段，用戶問的多，消費(fèi)的少。

2019年新氧平臺(tái)使用私信的用戶量是消費(fèi)用戶量的4.31倍。我們預(yù)計(jì)，

低線城市有望成為后續(xù)行業(yè)發(fā)展推力。?

低線城市人口眾多，滲透率提升空間廣闊。

我國人口數(shù)量從一線，到新一線，再到二線、三線、四線以下依次增多，

但醫(yī)美消費(fèi)在適齡人口中的滲透率卻是

明顯依次遞減的，預(yù)計(jì)未來廣大的三線、四線以下城市的年輕女性是醫(yī)美市場(chǎng)主要的增量人群。舉例來說，

中國北上廣深4個(gè)一線城市容納了全國4.8%的總

人口，醫(yī)美消費(fèi)在18-40歲人群的滲透率達(dá)到了21.16%。而在昆明、合肥等30個(gè)二線城市容納了全國10.82%的總?cè)丝冢t(yī)美消費(fèi)在18-40歲人群的滲透率卻

僅為4.22%，

一方面是醫(yī)美認(rèn)知仍處于教育階段，另一方面是合規(guī)醫(yī)美服務(wù)機(jī)構(gòu)覆蓋率較低。50%40%30%20%10%02018消費(fèi)用戶

2019消費(fèi)用戶

2019注冊(cè)用戶四線及以下15

%12

%11

%7

%6

%4

%2

%1

%新城市，

二線成為主力軍消費(fèi)用戶

問題數(shù)

發(fā)表答案數(shù)

日記數(shù)20%15%10%5%0四線及以下新一線三線三線二線二線4

%7

%6

%17%100%

80%

60%

40%

20%0%

非手術(shù)類占比2014

2015

2016

2017

2018

玻尿酸

肉毒素1%66%?

輕醫(yī)美趨勢(shì)明顯，

非手術(shù)類醫(yī)美占比提升。

對(duì)于消費(fèi)

者而言，

相比于手術(shù)類項(xiàng)目，

非手術(shù)類項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)相

對(duì)較低，

創(chuàng)傷小，

通常1-2天即可恢復(fù)，

起效更快

，

且不具有永久性和不可逆轉(zhuǎn)，

價(jià)格更低，

更容易接受。

而對(duì)于行業(yè)經(jīng)營者而言，

非手術(shù)類項(xiàng)目操作更為簡單，

消費(fèi)頻次更高，

且開設(shè)資質(zhì)門檻更低，

非三級(jí)專科或

綜合醫(yī)療機(jī)構(gòu)即可設(shè)立。

我國輕醫(yī)美案例數(shù)和市場(chǎng)收

入占比均顯著提升，

增速超過手術(shù)類。

根據(jù)新氧招股說明書披露，

2018-2023年，

中國手術(shù)類市場(chǎng)增速預(yù)計(jì)為22.7%，

而非手術(shù)類則有望達(dá)到26.3%?

注射類項(xiàng)目市場(chǎng)規(guī)模約占行業(yè)總體近六成，

其中玻尿

酸最受歡迎。

據(jù)新氧大數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)，

注射類醫(yī)美項(xiàng)目市場(chǎng)規(guī)模行業(yè)占比最大，

2019

年約57.04%。

其中

，玻尿酸注射占比

66%，

肉毒素注射占比

33%。新醫(yī)美，

輕醫(yī)美愈發(fā)受到青睞32%30%29%68%70%71%.78.757.242.831.233%120

102

8

40%

中國輕醫(yī)美市場(chǎng)規(guī)模（十億元）

yoy35%65%

手術(shù)之頭面部

手術(shù)之身體與四肢35%

30%

25%15%

10%

5%

0%100806040200

手術(shù)之胸部非

手術(shù)之注射66%2014

2015

2016

2017

201834%5.03%

4.99%

20.55%57.04%11.44%?

90后已經(jīng)成醫(yī)美消費(fèi)的主力軍，

占比過半。

隨著消費(fèi)觀念的改變、

消費(fèi)能力的提升，

25歲以下的消費(fèi)者比例也在快速升高，

根據(jù)新氧

數(shù)據(jù)顯示，

2019年我國醫(yī)美消費(fèi)者平均年齡為24.45歲，

90后消費(fèi)

者占比超過60%，

成為絕對(duì)的消費(fèi)主力。?

年齡進(jìn)一步下沉，

00后醫(yī)美消費(fèi)欲望崛起。

從近2年消費(fèi)數(shù)據(jù)看

，

醫(yī)美成為00后的日常生活方式這一趨勢(shì)端倪已現(xiàn)，

00后相比90后

來講，

他們對(duì)醫(yī)美觀念更加開放，

加之科學(xué)技術(shù)越來越發(fā)達(dá)，社會(huì)

態(tài)度越來越開放，

因此對(duì)醫(yī)美需求增長更為顯著。

根據(jù)新氧醫(yī)美行

業(yè)白皮書顯示，

00后消費(fèi)占比超過15%，

00后開啟醫(yī)美消費(fèi)的勢(shì)頭

比90后更強(qiáng)。

《2018年騰訊00后研究報(bào)告》

中顯示，

00后的存款

約為90后的3倍。

90后平均存款815元，

而00后的平均存款為1840元。?

年輕醫(yī)美不再以揭露自己做醫(yī)美項(xiàng)目為

“恥”，而是更遠(yuǎn)在社交平

臺(tái)發(fā)布自己的心路歷程、

研究對(duì)比及前后效果，

成為醫(yī)美被廣泛傳播和

“安利”的主要方式。50%40%30%20%10%02018

201940.41%38.57%26.64%23.25%14.16%14.78%2.25%

2.87%20-25歲新年齡，

90成主力，

00后崛起18.81%15.48%1.16%

1.12%41歲以上26-30歲36-40歲31-35歲18-19歲?

男性在醫(yī)美上的消費(fèi)力更強(qiáng)。男性消費(fèi)者平均客單價(jià)為7025元，女性為2551元，

男性消費(fèi)者的平均客單價(jià)是女性的2.75倍，男性在醫(yī)美消費(fèi)上有更強(qiáng)的

購買力。?

男性選擇了什么讓平均單價(jià)更高？

答案是植發(fā)。

對(duì)比男性和女性在非手術(shù)項(xiàng)目的偏好，

可以發(fā)現(xiàn)中國男性選擇、

女性沒選的手術(shù)項(xiàng)目是植發(fā)。

種植毛發(fā)是

比較昂貴的項(xiàng)目，

現(xiàn)在年輕人脫發(fā)現(xiàn)象并不少見，

醫(yī)美可以有效改善毛發(fā)濃度。

目前植發(fā)的價(jià)格為每單位十元起，

價(jià)格看上去并不算高。

但由于一般植發(fā)

手術(shù)需要提取的毛囊單位數(shù)量大多都是以千計(jì)，

一場(chǎng)手術(shù)算下來便需要數(shù)萬元。?

男性增速可觀，空間大。

根據(jù)2018年新氧白皮書數(shù)據(jù)，中國男性醫(yī)美消費(fèi)者的占比為11.12%，略低于國際上的13.8%，

相比國際水平，仍有提升空間。

根據(jù)2019年新氧白皮書數(shù)據(jù)，

我國男性消費(fèi)者數(shù)量增長了52.3%，

雖然低于女性消費(fèi)者70的增速，但未來空間巨大。男性消費(fèi)者潛力大，

植發(fā)需求造就更強(qiáng)購買力

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2019年2018年

2019年2016年

2017年

2016年

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女86.2011.12四｜產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢(shì)未來趨勢(shì)：未來一定是產(chǎn)品驅(qū)動(dòng)型公司和服務(wù)驅(qū)動(dòng)型公司的整合式發(fā)展，這時(shí)候要么需要大型產(chǎn)業(yè)基金的協(xié)助，要么就是戰(zhàn)略驅(qū)動(dòng)的企業(yè)創(chuàng)投來推動(dòng)發(fā)展。特點(diǎn)?

時(shí)間投入少?

企業(yè)增長以來產(chǎn)品而非資本持續(xù)投入?

產(chǎn)品+服務(wù)模式特點(diǎn)?

單體資產(chǎn)增長有上限?

企業(yè)增長依賴于資本持續(xù)投入?

需要整合式發(fā)展服務(wù)驅(qū)動(dòng)、產(chǎn)品驅(qū)動(dòng)整合發(fā)展時(shí)代

產(chǎn)品類醫(yī)美公司服務(wù)類醫(yī)美公司市場(chǎng)上玩家主要分公立和民營兩類，

民營醫(yī)美機(jī)構(gòu)憑借其優(yōu)質(zhì)的服務(wù)逐漸成為了醫(yī)美消費(fèi)者的主流選擇，

占據(jù)了70%以上的市場(chǎng)份額。

民營機(jī)構(gòu)中多為幾家或10-20家的小型連鎖機(jī)構(gòu)，

且多為區(qū)域或地域性連鎖，市場(chǎng)集中度低，

行業(yè)到了并購整合時(shí)期。

醫(yī)療美容機(jī)構(gòu)因兼具消費(fèi)屬性受經(jīng)濟(jì)周期

影響較大，

這兩年很多醫(yī)美機(jī)構(gòu)尤其是規(guī)模較小的機(jī)構(gòu)或單體診所面臨較大的生存壓力，

估值普遍處于低點(diǎn)，

因此是一個(gè)比較好的收購擴(kuò)張時(shí)點(diǎn)。

率先形成一定規(guī)模及品牌效應(yīng)的醫(yī)美機(jī)構(gòu)將有機(jī)會(huì)發(fā)展成為龍頭企業(yè)，

形成品牌壁壘，

此后對(duì)于小型的醫(yī)美機(jī)構(gòu)或是單體診所將會(huì)面臨更大的生存壓

力。

需要注意的是，

醫(yī)療責(zé)任的追訴期長達(dá)15到20年，

所以在并購標(biāo)的的選擇上需要特別留意醫(yī)療事故帶來的潛在法律風(fēng)險(xiǎn)。全球可比醫(yī)美藥械企業(yè)長期保持

20%+的復(fù)合增速，

反映了行業(yè)高成長性。

國際醫(yī)美上游藥械上市公司的

PE

（LTM）

中樞區(qū)間在

20X-40X，

龍頭

30X-70X；

PS

（LTM）

中樞區(qū)間在

5X-10X，

龍頭

10X-30X。

中國消費(fèi)市場(chǎng)的成長潛力遠(yuǎn)大于韓國、

歐洲等市場(chǎng)，

且中國醫(yī)美行業(yè)發(fā)展階段更初級(jí)，

應(yīng)相對(duì)海外享有估值溢價(jià)。

愛美客、

華熙生物作為上游藥械國產(chǎn)頭部公司，

參考韓國市場(chǎng)，

應(yīng)享有龍頭估值溢價(jià)。

預(yù)期愛美客現(xiàn)有業(yè)務(wù)

2020-2022

年收入

7.31/11.38/15.74億元，

歸母凈利潤

4.03/6.40/8.90

億元，

現(xiàn)價(jià)

454.00

元，

對(duì)應(yīng)

2021

年

85X

PE

（PEG=1.5）

，

維持

“買入”評(píng)級(jí)。

預(yù)

期華熙生物

2020-2022

年收入

24.15/32.74/42.89

億元、

歸母凈利潤

6.78/8.76/11.17

億元，

現(xiàn)價(jià)

141.89

元，

對(duì)應(yīng)

2021

年78X

PE

（PEG=2.2）

，

維持“買入”評(píng)級(jí)。

華熙生物三季報(bào)銷售額達(dá)到16億，

同比增長24%。

在行業(yè)平均增速實(shí)際僅在8-10%的背景下，

存量戰(zhàn)爭更加殘酷。退出方式：

目前醫(yī)美機(jī)構(gòu)成功IPO的并不多，

退出方式可以首選找到合適的戰(zhàn)略投資人，

比如醫(yī)美行業(yè)上游機(jī)構(gòu)或其他的產(chǎn)業(yè)投資人，

再或者找到

希望布局醫(yī)美行業(yè)的上市公司，

通過并購或收購的方式退出。投資方向：

行業(yè)集中度低，

到了并購整合期

?

艾爾建是一家總部位于愛爾蘭都柏林的跨國制藥企業(yè)。

公司研發(fā)并銷售多種創(chuàng)新性藥品、

生物制劑及醫(yī)療器械等產(chǎn)品。

艾爾建是一家獨(dú)特的制藥企業(yè)，單獨(dú)看內(nèi)部的

研發(fā)成本，

只有銷售額的3.3%，遠(yuǎn)低于同行的平均比例的15%-20%。

諾華每年內(nèi)部研發(fā)預(yù)算超過90億歐元。

但是艾爾建知名的是S&D模式，大量通過產(chǎn)品許可權(quán)并

購和股權(quán)并購?fù)瓿尚滤庂Y產(chǎn)獲取。

通過并購大大降低了時(shí)間上的不確定性，

也與強(qiáng)生并列成為2009-2017年FDA新藥批準(zhǔn)最多的制藥企業(yè)，

獲批16個(gè)新藥，

相當(dāng)于

輝瑞和拜耳同期獲批藥物的總和。

與通過大量并購建立多元化產(chǎn)品線不同，

艾爾建聚焦在醫(yī)美，

眼科和中樞神經(jīng)等產(chǎn)品線上搭建產(chǎn)品組合。

由于產(chǎn)品聚焦和資本投入

高回報(bào)，

艾爾建過去十年接受到的全額并購的offer是所有大藥廠中最多的，

有VALEANT也有輝瑞，

最終才花落Abbvie。?

艾爾建公司被Abbvie收購的當(dāng)天股價(jià)上漲45%，

這家多次被超級(jí)大藥廠看上的資產(chǎn)終于最終與Abbvie合并成功。

回顧艾爾建的成功，

很多人津津樂道期購發(fā)戰(zhàn)略的經(jīng)典案例一艾爾建成功經(jīng)驗(yàn)1.

重點(diǎn)治療領(lǐng)域重金投資，其他非優(yōu)勢(shì)板塊逐步縮減研發(fā)，

確保資本回報(bào)使用最大化。2.

處方藥公司里品牌知名度最高：利用botox等明星藥品取得了超級(jí)高的品牌辨識(shí)度。

根據(jù)期年報(bào)，

艾爾建botox的品牌知名度是競(jìng)爭對(duì)手的80倍之多，

超過80%的客戶醫(yī)美會(huì)主動(dòng)提及艾爾建。

同時(shí)，

艾爾建在醫(yī)美的銷售代表數(shù)量是第二名競(jìng)爭對(duì)手的五倍之多。3.

在醫(yī)美建立矩陣式產(chǎn)品競(jìng)爭優(yōu)勢(shì)：從coolsculpting等醫(yī)美設(shè)備到喬雅登保妥適等生物材料和藥品，

聯(lián)合排他式銷售策略，

超過十大明星醫(yī)美產(chǎn)品對(duì)單體醫(yī)美機(jī)構(gòu)提供一站式解決方案。

后續(xù)還有毛發(fā)增長新品

類，

以及借助保妥適向頭痛等中樞神經(jīng)治療領(lǐng)域的擴(kuò)展，都非常成功。4.

消費(fèi)醫(yī)療延展性強(qiáng)：艾爾建的醫(yī)美產(chǎn)品的特性是大多都是品牌知名度高的自費(fèi)產(chǎn)品，

不受醫(yī)保限制。

所以美國本土和國際市場(chǎng)銷售持續(xù)增長。

艾爾建可以說是全美國際銷售占比最高的醫(yī)藥公司，

80%的銷售來自美國以外的國際市場(chǎng)。對(duì)國內(nèi)企業(yè)啟發(fā)1.

積極的資本擴(kuò)張收購，但保持債務(wù)比例與Ebitda在可控的3倍之內(nèi)；2.

對(duì)消費(fèi)醫(yī)療的產(chǎn)品線搭建非常有前瞻性，

躲開紅海的腫瘤和心血管。3.

國際市場(chǎng)的大力開拓，

多年保持10%以上的增長。

一家藥廠的核心還是戰(zhàn)略的執(zhí)行力度以及公司能否持續(xù)增長。

執(zhí)行+增長。經(jīng)典案例一?

美元基金稱項(xiàng)目為hidden

gems，

意思是產(chǎn)業(yè)研究如同雷達(dá)，

能夠鎖定可能產(chǎn)生有潛力項(xiàng)目的特性區(qū)域。

但如果要挖掘出來這些hidden

gems,

則還是需要人脈。

優(yōu)質(zhì)基金會(huì)借助“人脈+研究”在項(xiàng)目出現(xiàn)在市場(chǎng)前就拿下，

有時(shí)甚至?xí)苯悠ヅ湎鄳?yīng)資源和團(tuán)隊(duì)攢出一個(gè)優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目來。?

以研值正在合作的一家Audax

基金為例。

這家基金公司自1999年在紐約成立，

依靠獨(dú)特的投資策略迅速擴(kuò)張到目前260億美金規(guī)模的私募股權(quán)基金。

他們專注市場(chǎng)份額很分散的中型企業(yè)市場(chǎng)的投資和并購，

在基金最開始的幾年內(nèi)即完成了40億美金的投資，

控制100多家平臺(tái)類企業(yè)。

并借助這些企業(yè)平臺(tái)陸續(xù)完成了600多宗

收購，

協(xié)助一個(gè)又一個(gè)企業(yè)成為細(xì)分跑道的冠軍企業(yè)。?

比如其在醫(yī)美行業(yè)的并購案例就很值得研究：

Advanced

Dermatology&

Cosmetics

Surgery。

這家連鎖診所在佛羅里達(dá)和俄亥俄州，

被2011年被Audax收購后，

陸續(xù)完成了新建2家診所，

收購40家診所。

不僅收入上漲超過四倍，

Audax還協(xié)助公司建立了一個(gè)數(shù)據(jù)化中后臺(tái)平臺(tái)系統(tǒng)，

賦能公司快速擴(kuò)張。

在2016年出售給

Harvest基金時(shí)，

公司已經(jīng)成為了一家超過2億美金的全國連鎖醫(yī)美診所集團(tuán)，

所有內(nèi)部運(yùn)營全部數(shù)據(jù)化。經(jīng)典案例二CVC是母公司設(shè)立的獨(dú)立投資子公司或投資部，代表母公司對(duì)創(chuàng)業(yè)公司進(jìn)行投資，資金一般是由母公司提供而成立CVC的基金，不需要第三方提供，因此資金不會(huì)受到合同期的限制。母公司等于間接對(duì)創(chuàng)業(yè)公司持股，而投資收益會(huì)歸于母

公司本身，同時(shí)所投的公司大部分亦會(huì)以母公司的戰(zhàn)略目標(biāo)為主要發(fā)展方向。一般創(chuàng)新投資模式——企業(yè)創(chuàng)投（CVC）

IVC

（Independent

Venture

Capital）

和CVC都是VC，

但主要有以下兩點(diǎn)不同：?

組織架構(gòu)?

IVC通常以有限合伙制出現(xiàn)，有限合伙人（Limited

Partnership，

LP）是公司的主要出資人，不參與公司的投資運(yùn)營，并承擔(dān)有限責(zé)

任。有限合伙人與普通合伙人（General

Partnership，

GP）之間會(huì)簽訂合伙協(xié)議，用作約定基金規(guī)模、存贖期、投資方向和收益分

成等。普通合伙人一般出資額較少和承擔(dān)無限責(zé)任，通常1%為最普遍的出資額度。同時(shí)，普通合伙人亦承擔(dān)公司的運(yùn)營和管理，并按

年提取管理費(fèi)。?

而CVC相對(duì)簡單得多，通常是由母公司作為主要出資人，子公司或投資部為主要的管理者，直接管理基金。企業(yè)創(chuàng)投（

CVC）—

CVC與IVC

的區(qū)別

?

設(shè)立的動(dòng)機(jī)不同：?

IVC投資目的注重于財(cái)務(wù)回報(bào)，

而設(shè)立CVC的動(dòng)機(jī)可分為兩大目標(biāo)：戰(zhàn)略目標(biāo)和財(cái)務(wù)目標(biāo)。?

CVC做決策時(shí)會(huì)考慮母公司制定的戰(zhàn)略目標(biāo)和財(cái)務(wù)目標(biāo)：通過投資配合母公司的戰(zhàn)略發(fā)展需要，投資獲取的回報(bào)則作為母公司的營

業(yè)利潤。據(jù)調(diào)查所得，有49%的企業(yè)設(shè)立CVC是以獲取其他企業(yè)擁有的技術(shù)為主要戰(zhàn)略目標(biāo)，而改善生產(chǎn)流程、尋找收購機(jī)會(huì)及獲

得新產(chǎn)品則不是大部分企業(yè)設(shè)立CVC的重要考慮因素。企業(yè)創(chuàng)投（

CVC）—

CVC與IVC

的區(qū)別

?

企業(yè)直投方式有利于戰(zhàn)略實(shí)施，但相對(duì)缺乏靈活性，提高效

率是關(guān)鍵；?

外設(shè)控股投資機(jī)構(gòu)靈活度高、激勵(lì)效果好，產(chǎn)業(yè)集團(tuán)的控制

和協(xié)同至關(guān)重要；?

搭建孵化器/加速器則拉近了與創(chuàng)業(yè)者的距離，有利于發(fā)現(xiàn)

“種子選手”；?

產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟幫助業(yè)內(nèi)企業(yè)實(shí)現(xiàn)資源共享、解決共性問題，聯(lián)盟

創(chuàng)新的重點(diǎn)在于充分激發(fā)成員積極性和合理利益分配。CVC投資運(yùn)營模式主要包括集團(tuán)內(nèi)部投資、設(shè)立獨(dú)立投資機(jī)構(gòu)、

孵化器/加速器、

形成產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟等，

不同的運(yùn)營模式在

“募、

投、

管、

退”上有不同的特點(diǎn)，

也適合不一樣的投資主體。企業(yè)創(chuàng)投（

CVC）—

投資運(yùn)營模式

耶魯大學(xué)教授Song

Ma

（2016）

建立的CVC的生命周期指出：

母公司創(chuàng)新能力衰減時(shí)，

會(huì)促使母企業(yè)利用CVC從創(chuàng)業(yè)公司獲取新的外部信息。

CVC的運(yùn)營階段一般約4年，

在此階段會(huì)進(jìn)行挑選、

獲取并整合新的信息和知識(shí)。

CVC一般投資具有相似的技術(shù)焦點(diǎn)但不同的知識(shí)基礎(chǔ)

（創(chuàng)新及專利重疊度低）

的公司，

母公司會(huì)通過獲取新信息和更新研發(fā)團(tuán)隊(duì)整合新的信息。

在最終的階段，

一般新項(xiàng)目的增量投資大約在4-6年后便會(huì)終止，

而CVC母公司的創(chuàng)新能力亦逐漸得到

復(fù)甦和提升，

當(dāng)內(nèi)部創(chuàng)新具有成效時(shí)，

CVC便會(huì)進(jìn)入休眠期，

等待下一個(gè)周期。企業(yè)創(chuàng)投（

CVC）—

生命周期2019年中國CVC投資行業(yè)數(shù)量分布（單位：

%）2020年上半年中國CVC投資頻次和投資金額雙雙下降，

分別較上年同期下降16.95%和34.57%。

由于疫情原因影響，

多數(shù)CVC機(jī)構(gòu)選擇保持觀望，

謹(jǐn)慎出手；但是頭部CVC機(jī)構(gòu)，

如騰訊投資、

小米集團(tuán)等，

承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的能力較強(qiáng)，

在疫情影響下反而擴(kuò)大投資規(guī)模，

其投資頻次和

投資金額同比均有所上升。

從CVC投資行業(yè)來看，

生物技術(shù)/醫(yī)療健康領(lǐng)域CVC投資發(fā)展良好，

投資金額和案例數(shù)不