專題2投資銀行經營環境

2016.3.24學習目標掌握投資銀行經營過程中所面臨的金融系統環境、金融市場環境。了解投資銀行的法律法規環境。

學習內容：金融系統類型與投資銀行的業務機會金融市場類型與對投資銀行的業務機會資本市場層次類型與投資銀行的業務機會投資銀行所面臨的法律法規環境金融體系中的資金流動金融市場金融中介資金盈余方資金赤字方第一節金融體系結構與投資銀行業務機會各個國家的金融體系千差萬別，比較有名的是Allen&Gale（1999）對金融系統的劃分，從大的方面來說，主要存在兩種類型的金融體系：以美國為代表的以金融市場為主導的金融體系和以德國為代表的以銀行為主導的的金融體系。在美國，金融市場在資源配置上發揮重要作用，銀行相對不重要；而在德國，金融市場相對不重要，銀行在資源配置上起重要作用。其他國家如英國、日本、法國處于這兩種極端情形之間。美國英國日本法國德國金融市場：最重要重要發達相對不重要不重要銀行：不集中高度集中西方主要國家金融體系概覽為什么存在這么大的差距？LaPortaetal.(1996)認為這種差距主要源于對投資者保護機制的差距。主要有四個法律系統：英國、法國、德國和斯堪的納維亞。普通法系（commonlaw），比如英國，保護股東和債權人最好；民法體系（civillaw），比如法國保護的最差。LaPorta,R.,Lopez-de-Silanes,F.,Shleifea,A.,Vishny,R.W.,1996.Lawandfinance.NBERWorkingPaper5661.LaPorta,R.,Lopez-De-Silanes,F.,Shleifea,A.,Vishny,R.W.,1997.Legaldeterminantsofexternalfinance.J.Finance72(3),1131–1150.Shleifer,A.,Vishny,R.W.,1997.Asurveyofcorporategovernance.J.Finance52,737–783.金融體系結構與投資銀行業務機會在金融市場為主導的金融體系中，投資銀行將獲得更多的證券承銷、證券交易及并購業務機會。Boot&Thakor（1997）就金融體系對投資銀行金融創新的影響進行了研究。他們的主要結論是：全能銀行制度下的金融創新低于商業銀行、投資銀行分離情況下的金融創新。第二節 金融市場類型與投資銀行業務機會對金融市場的金融工具來說，金融工具是投資銀行一級市場業務的承銷對象，是投資銀行二級市場業務的交易對象，是投資銀行資產管理業務的管理對象，是投資銀行金融工程、金融創新業務的使用對象，是投資銀行研究業務的研究對象。金融市場按照大類可分為：貨幣市場資本市場金融衍生品市場外匯市場市場種類種類細分投行業務機會貨幣市場短期國債證券承銷做市自投資等回購協議可轉讓存單商業票據銀行承兌匯票資本市場債券政府債券證券承銷金融工程（如住宅抵押債券的設計）做市自投資證券研究等公司債券金融債券住宅抵押債券股票普通股優先股金融衍生市場金融遠期市場風險管理套利交易結構性產品設計等金融期貨市場金融期權市場金融互換市場外匯市場做市投機等

貨幣市場：銀行承兌匯票支票分為現金支票、轉賬支票同業拆解利率回購市場貨幣市場（moneymarket）是指1年或1年以內短期金融工具交易所形成的供求關系及其運行機制的總和。貨幣市場具體金融工具包括短期國債、回購協議、可轉讓存單、商業票據、銀行承兌匯票等，美國還包括聯邦基金。我國貨幣市場包括國庫券、同業拆借市場、銀行承兌匯票和商業票據（短期融資券）。在美國，短期國庫券大多通過拍賣方式發行，投資者可以兩種方式來投標：（1）競爭性方式，競標者報出認購國庫券的數量和價格，所有競標根據價格從高到低（或收益率從低到高）排隊；（2）非競爭性方式，由投資者報出認購數量，并同意以中標的平均競價購買。證券交易商在進行國庫券交易時，通常采用雙向式掛牌報價，即在報出一交易單位買入價的同時，也報出一交易單位的賣出價，兩者的差額即為交易商的收益，交易商不再要求傭金。資本市場資本市場是企業、政府或金融機構籌集長期資金的場所，其期限都在1年以上，包括債券、股票等工具。債券市場股票市場債券市場債券市場又具體包括政府債券、公司債券、金融債券、住宅抵押債券等。發行人選擇長期債務的主要原因是為了降低利率風險。債券大類債券市場細分政府債國債（記賬式、憑證式）地方政府債券政府機構債券（中央匯金公司）中央銀行央行票據金融債政策性金融債（農發行、進出口銀行、開發行）普通金融債（商業銀行、財務公司、租賃公司發行）次級債券（商業銀行）混合資本債券（商業銀行）公司債企業債（包括中期票據企業債）可轉債集合票據（中小企業）國際開發機構債券亞洲開發行等發行的債券資產支持證券資產支持證券證券交易所是債券二級市場的重要組成部分，在證券交易所申請上市的債券主要是公司債券，但國債一般不用申請即可上市，享有上市豁免權。場外交易市場是債券二級市場的主要形態。我國債券市場結構比較復雜，具體包括銀行間債券市場、交易所債券市場和商業銀行債券柜臺市場三個層次。銀行間債券市場成立于1997年6月6日，采取詢價談判機制，主要面向機構投資者，是我國債券市場的主體部分。交易所市場面向非銀行機構和個人，采取競價撮合機制。銀行柜臺面向非金融機構和個人，采取雙邊報價機制。業務機會：銀行間債券市場的業務機會主要是債券承銷，在交易所市場的業務機會是債券承銷和交易經紀業務。在商業銀行債券柜臺市場，擔當做市商的是各大商業銀行，投資銀行的業務主要是自營業務或資產管理業務。股票市場

股票市場股票市場演進中世紀后第一家發行股票的是1606年荷蘭東印度公司，這種聯合所有權制度的創新使荷蘭能夠融資大量資金以建立船只，從而使其成為海上強國。美國過去200多年的金融發展史，早期從1790年到1850年的金融發展主要是靠政府公債和企業債券市場，從1850年到1890年左右，資本市場開始從側重債券市場轉向側重股權市場發展，對于當時美國產業結構的轉變作出了很大的貢獻。目前美國最大的電話公司創立于1891年左右，1895年左右上市，通用電器（GE）于1890年左右在紐約上市的。1890年之后美國的資本市場所促進了電子技術、電話技術的發展，1900年后促進了美國的汽車產業的發展。股票種類主要分為普通股和優先股。在我國股票根據發行地點和貨幣的不同具體還可分為A股、B股、H股、S股。種類特點A股即人民幣普通股，境內公司發行，境內人民幣認購和交易B股即人民幣特種股票，境內公司發行，人民幣面值，外幣（美元或港元）認購和交易H股境內公司香港發行，面值為港元，香港證券市場認購和交易N股境內公司美國發行，面值為美元，美國證券市場認購和交易S股境內公司新加坡發行，面值為新加坡元，新加坡證券市場認購和交易我國資本市場發展歷程試點探索1990-1993全面鋪開1994-1998立體規范1999-2004開拓創新2009-至今固本清源2005-2008兩個交易所成立鄧小平南巡講話公司法頒布股份制改革證監機構調整327國債期貨事件上市公司造假莊家違法違規“賭場論”與

“推倒重來”證券法實施啟動QFII設立中小板股權分置改革券商綜合治理啟動QDII開設創業板推出股指期貨推出融資融券我國資本市場早期階段追溯到新中國成立之前，我國證券市場發展歷史并不晚。1891年成立上海股份公所，1918年成立北京證券交易所，1920年成立上海華商證券交易所。改革開放后，1984年，全國首家股份有限公司－北京天橋發行股票，期限3年，同年11月飛樂音響公開向社會發股。1986年9月26日，新中國第一個證券交易柜臺——中國工商銀行上海信托投資公司靜安分公司證券業務部開張，標志著新中國從此有了股票交易。1990年12月19日，上海證券交易所開業，1991年7月3日，深圳證券交易所成立，1992年，國務院證券監督委員會成立，逐漸進入規范階段。1-301-31上海證券交易所1990年成立我國資本市場發展展望改革開放后，我國資本市場場經歷了“先有股票發行，再有股票交易，再有股票交易所，再有監管機構”的過程。經過20年左右時間走過了西方發達國家上百年的發展過程。今后面臨的主要任務是：公司治理的改革債券市場發展衍生品市場發展多層次資本市場發展投資銀行等金融中介業務能力和業務道德的提高。三、金融衍生品市場

金融衍生品市場具體包括金融遠期市場、金融期貨市場、金融期權市場、金融互換市場。1.金融遠期市場2.金融期貨市場3.金融期權市場4.金融互換市場1.金融遠期市場遠期合約（ForwardContracts）：是指雙方約定在未來的某一確定時間，按確定的價格買賣一定數量的某種資產的合約。金融遠期合約：合約標的物為金融資產的遠期合約。跟債務工具相關的遠期合約成為遠期利率合約。比如A銀行承諾在1年后向B保險公司以面值出售為500萬元，票面利率6%，2023年到期的長期國債。2.金融期貨市場期貨是標準化的遠期合約。根據標的物不同，金融期貨可分為利率期貨、股價指數期貨和外匯期貨。利率期貨是指標的資產價格依賴于利率水平的期貨合約。股指期貨的標的物是股價指數。外匯期貨的標的物是外匯。3.金融期權市場期權（Option），又稱選擇權，是指賦予其購買者在規定期限內按雙方約定的價格（簡稱協議價格）或執行價格購買或出售一定數量某種資產的權利的合約。金融期權：合約標的物為金融資產的期權合約。4.金融互換市場金融互換是兩個或兩個以上當事人按照商定條件，在約定的時間內，交換一系列現金流的合約。具體包括利率互換、貨幣互換、股票互換。投資銀行在金融衍生品市場中的作用是利用金融衍生產品進行風險管理、利用金融衍生產品進行套利交易、利用基本衍生工具進行結構化金融產品設計并與客戶進行交易。比如國際投行在2010年之前曾經設計出KODA(Knock-OutDiscountAccumulator)，一種跟股票掛鉤的風險極高的復雜金融衍生品（又稱“累計期權合約”），并與國內個人客戶和企業進行交易。四、外匯市場不同國家具有不同的貨幣單位，外匯市場指不同貨幣現金及存款之間兌換和交易的市場。外匯交易的需要來自一個國家企業或居民購買國外產品、服務、金融資產，或者賣出本國產品、服務、金融資產進行結算的需要。外匯市場為投資銀行提供了做市業務和投機交易的機會。第三節證券市場層次與投資銀行業務機會

根據證券階段劃分的證券市場層次美國證券市場體系我國證券市場體系根據證券階段劃分的證券市場層次

根據證券發行與交易階段，證券市場分為一級市場與二級市場。二級市場為一級市場發行的證券提供了流通功能，一級市場因為二級市場的存在而更有吸引力，因而二級市場對一級市場具有支撐作用。一級市場二級市場一級市場在一級市場，根據證券發行對象的不同，證券發行分為公募(Publicoffering)發行和私募（privateplacement）發行。公募發行指向不特定投資者發行，籌資金額較大；私募主要向機構投資者或富有的個人投資者發行，融資數額相對較少。普通股公募市場，又可細分為首次公開發行（IPO，InitialPublicOffering）和新股增發（SEO，seasonedoffering）。IPO是指準上市公司首次將股票銷售給公眾的過程；新股增發則是指已上市公司再次發行新股的過程。一級市場投資銀行在一級市場中的主要作用是利用自己的專業知識為企業提供融資計劃方案和建議，利用自己的聲譽和客戶關系網絡幫助企業銷售證券。企業發行證券之所有需要投資銀行的參與，是因為相對于企業直接向市場籌資而言，投資銀行能夠利用自己的聲譽優勢降低企業的籌資成本。二級市場二級市場又分為場內交易市場和場外交易市場。1.場內交易市場場內交易市場是指由證券交易所組織的集中交易市場，有固定的交易場所和交易活動時間。從組織形式上看，國際上的證券交易所可分為會員制證券交易所和公司制證券交易所。會員制證券交易所是以會員協會形式成立的不以營利為目的的組織，主要由證券商組成。公司制證券交易是由各類出資人共同投資入股建立起來的公司法人，以贏利為目的。場內交易市場為投資銀行提供了做市商業務（美國具體為特許經紀商，Specialist）或經紀業務的機會。2.場外交易市場場外交易市場：又稱柜臺交易或店頭交易市場，指在交易所外由證券買賣雙方當面議價成交的市場，它沒有固定的場所，其交易主要利用電話進行，交易的證券以不在交易所上市的證券為主，在某些情況下也對在證券交易所上市的證券進行場外交易。美國Nasdaq是全球最著名的柜臺交易市場。在場外交易市場，投資銀行可以為上市公司做市或者代理客戶交易。作為做市商，他可以把自己持有的證券賣給顧客或者買進顧客的證券，賺取買賣價差；作為代理商，又可以代理客戶買賣證券。根據證券階段的證券市場層次劃分資本市場劃分市場細分投行業務機會一級市場公募：IPO、SEO融資方案建議承銷分銷私募二級市場場內市場做市商代理商（經紀人）場外市場二、美國證券市場體系（一）根據交易機制劃分（二）根據上市條件和服務對象劃分美國資本市場的層次美國證券流通市場（二級市場）證券交易所市場紐約證券交易所（NYSE）美國證券交易所（AMEX）地方性證券交易所場外交易市場（OTC）納斯達克（NASDAQ）納斯達克全國市場（NASDAQ－NM）納斯達克小型股市場（NASDAQ－SC）場外證券交易行情公告榜/招示板市場（OTCBB）粉單市場（PinkSheets）第三市場地方性柜臺交易市場第四市場

根據交易機制劃分的美國證券市場體系交易場所具體市場交易機制投行業務機會場內交易市場（交易所市場）紐交所NYSE特定經紀商市場特定經紀商證券經紀商資產管理自營業務等美國證交所Amex地區交易所如芝加哥、波士頓、辛辛那提、太平洋、費城交易所場外交易市場（柜臺市場）Nasdaq全國市場多元做市商市場做市商證券經紀商資產管理自營業務等Nasdaq小型資本市場招示板市場（OTCBB）粉單市場（PinkSheets）地方柜臺交易市場其他如第三、第四市場、私募證券的自動報價系統PORTAL——證券經紀商自營業務等電子交易市場Archipelago等電子撮合ECN——按上市公司規模和質量分美國證券市場層次具體市場第一層次紐約證券交易所NYSE納斯達克全國市場NASDAQ-NM第二層次美國證券交易所AMEX納斯達克小型股市場NASDAQ-SC第三層次太平洋交易所、中西交易所、波士頓交易所費城交易所、芝加哥證券交易所辛辛那提證券交易所第四層次OTCBB市場、粉單市場第五層次地方性柜臺交易市場（一）根據交易機制劃分根據交易機制不同，美國證券市場體系分為場內交易市場、場外交易市場，電子交易市場。1場內交易市場具體包括：國家級證券交易所、地區級交易所。只有取得交易席位的會員才有資格在交易所進行股票交易。場內交易市場采用特定經紀商（Specialist）制度，以維持證券的持續交易。投資銀行在交易所市場的作用是擔當某一公司的特許經紀商或者經紀人：作為特許經紀商，可獲取買賣價差收入；作為經紀人，則可獲得傭金收入。2場外市場具體分為Nasdaq全國市場（NASDAQ－NM）、Nasdaq小型資本市場（NASDAQ－SM）、招示板市場（OTCBB）、粉單市場（PinkSheets）、地方柜臺交易市場。場外市場采取多元做市商制度維持證券交易。投資銀行在場外交易市場的業務機會包括做市商業務、證券經紀業務、資產管理業務及自營業務等。3電子交易市場如Archipelago等采取電子連接網絡交易方式（ECN），無需經紀人或交易商，將對投資銀行現有做市商業務或者經紀業務造成沖擊。（二）根據上市條件和服務對象劃分

根據上市條件和服務對象，美國證券市場可分為五個層次：（1）第一層次：由紐約證券交易所（NYSE）和納斯達克全國市場（TheNASDAQNationalMarket，NASDAQ-NM）構成，上市標準較高，主要是面向大企業提供股權融資的全國性市場。（2）第二層次：由美國證券交易所（AMEX）和納斯達克小型股市場（NASDAQSmall-CapMarket，NASDAQ-SC）構成，主要是面向中小企業提供股權融資服務的全國性市場。（3）第三層次：由太平洋交易所、中西交易所、波士頓交易所、費城交易所、芝加哥證券交易所、辛辛那提證券交易所等區域性交易所構成，是交易地方性企業證券的市場，還有一些未經注冊的交易所，主要交易地方性中小企業證券。第四層次：由招示板市場（OTCBB）、粉單市場（PinkSheets）構成，是主要面向廣大中小企業，為其提供股權融資的場外市場。招示板市場即全國性管理報價公告欄系統，任何未在納斯達克或其他全國性市場上市或登記的證券，包括在全國、地方、國外發行的股票、認股權證、組合證券、美國存托憑證、直接參股計劃等，都可以在該市場上顯示當前交易價格、交易量等信息。粉單市場（PinkSheets）為未上市公司證券提供交易報價服務，其主要服務是搜集場外市場中做市商對各類店頭交易股票的報價信息并將其公布。在粉單市場上的證券有全國和地方股票、外國股票、認股權證、組合證券和美國存托憑證等，這些證券比OTCBB上的證券信譽等級更低；掛牌公司不必向SEC和NASD披露財務信息和任何報告，相比OTCBB市場，監管更少。第五層次：由地方性柜臺交易市場構成，是面向在各州發行股票的小型公司的柜臺市場，通過當地的經紀人進行柜臺交易。各類層次的資本市場均為投資銀行提供了業務機會，業務機會包括證券承銷、證券經紀、做市商、自營業務等，大型投資銀行的主要業務集中在第一層次和第二層次。三、我國證券市場體系根據交易機制劃分按交易所市場層次劃分（一）根據交易機制劃分根據交易機制不同，目前我國證券市場分為場內交易市場和場外交易市場：場內市場采取電子撮合交易機制場外市場采取做市商制度。（一）根據交易機制劃分1場內市場：投資銀行的主要業務：由于我國場內市場采取電子撮合機制和會員制，因此投資銀行的主要業務機會是證券經紀業務、自營業務、證券研究業務等。投資銀行的收入：經紀業務代理投資者進行證券交易，獲取傭金收入。自營業務獲得證券差價收入，研究業務獲得咨詢收入或勞務收入。2場外市場目前我國的場外市場主要指全國股份代辦轉讓市場，又稱新三板，該市場將采取做市商制度。新三板具體的交易規則尚處于制定過程中。業務機會：在該市場中，投資銀行的業務機會主要是做市商業務、自營業務、證券研究業務等。我國場外市場建設

(全國中小股轉系統/新三板)全國中小企業股份轉讓系統公司于2013年1月16日掛牌成立。2012年8月,全國中小企業股份轉讓系統啟動擴容試點，將上海張江高新產業開發區、湖北東湖新技術產業開發區和天津濱海高新區納入試點范圍。2012年全年共有105家企業掛牌，超過以往6年的總和。截至2013年5月27日，累積已有212家企業掛牌，其中，中關村園182家；上海張江11家；天津濱海9家；武漢東湖10家。2013年底股轉系統掛牌企業總數超過500家。未來2至3年，股轉系統掛牌公司數量有望接近4000家，遠期來看，掛牌企業數量有望超過1.5萬家。場外市場為中國資本市場

扳正“倒金字塔”中小板主板創業板場外中小板主板創業板場外各個層次對企業發展階段新三板特征資料來源：趙洪江（2012）交易場所具體市場交易機制投行作用與業務機會場內交易市場（交易所市場）上海證券交易所電子撮合機制證券經紀業務自營業務證券研究等深圳證券交易所場外交易市場（柜臺市場）全國股份代辦轉讓市場（新三板）做市商機制做市商業務自營業務證券研究等（二）按交易所市場層次劃分根據上市條件和服務對象劃分，我國交易所市場又可分為主板、中小板、創業板、國際板，分別為大型企業、中小企業、科技企業、國外企業的融資和上市服務我國國際板尚處于醞釀和準備階段。各個層次的交易所市場與場外交易市場一起，形成了我國多層次資本市場體系。在各個市場中，投資銀行分別獲得證券保薦、證券承銷、證券經紀、自營業務、證券研究等業務。我國交易所市場層次劃分交易所市場層次特點地點投行業務機會主板主要面向大型企業上交所、深交所證券保薦證券承銷證券經紀自營業務證券研究中小板主要面向中小企業深交所創業板主要面向科技企業深交所國際板主要面向國外企業上交所第四節投資銀行法規環境美國證券市場主要法律架構我國證券市場的主要法律架構及部門行政法規一、美國證券市場主要法律架構主要法律法律主要內容1933年證券法（SecuritiesActof1933）要求全面披露與新證券有關的信息對于證券價值，投資者自行判斷1933年銀行法（Glass-SteagallActof1933）要求商業銀行與投資銀行分離禁止商業銀行從事投資銀行業務1934年證券交易法（SecuritiesExchangeActof1934）要求交易所發行證券的公司必須定期公布財務信息各州的“藍天法”（UniformSecuritiesActof1956）要求發行人和氣投資銀行必須披露該州所要求的任何信息1956年銀行控股公司法禁止同一家金融機構的分支機構同時從事銀行業務與保險業務的規定1970年證券投資者保護法（SecuritiesInvestorProtectionActof1970）在經紀公司出現問題時保護投資者免受限額500000美元賠償一、美國證券市場主要法律架構主要法律法律主要內容1974雇員退休收入安全法（TheEmployeeRetirementIncomesSecuritiesAct，ERISA）要求委托人必須將客戶的資金謹慎、合理地投向顧客期待的目標，否則面臨琺瑯彩訴訟和賠償損失1999年《金融服務現代化法案》（Gramm-Leach-BlileyAct）修改了"Glass-Steagall法"關于禁止同一家金融機構的分支機構同時從事銀行業務和證券業務的規定；修改了"銀行控股公司法"關于禁止同一家金融機構的分支機構同時從事銀行業務與保險業務的規定；取消了現有對銀行從事證券業務和保險業務的限制。2010年金融監管改革法案（2010年7月21日）篇幅長達2300多頁徹底扭轉了1980年代以來金融業放松管制的潮流，對金融業施加了眾多約束，從業務范疇、資本充足、銀行對基金的直接投資、業務防火墻直至賦予監管機構必要時分拆大銀行和金融機構的權力二、我國證券市場的主要法律架構及部門行政法規主要法律法規法律主要內容公司法（1993年發布，2005年修訂）規定了有限公司的成立、組織機構、股權轉讓問題規定了股份有限公司設立、組織機構、股份發行和轉讓規定了公司財務制度等證券化（1998年通過，2005年修訂）規定了證券發行、證券交易、證券上市、信息披露、禁止的交易行為、上市公司的收購等事宜規定了金融機構和服務機構，如證券交易所、證券公司、證券登記結算機構、證券服務機構規定了內部管理機構和監管機構，如證券業協會、證券監督管理機構二、我國證券市場的主要法律架構及部門行政法規主要法律法規法律主要內容中華人民共和國證券投資基金法（2003-10-28主席令[2003]第9號）就證券投資基金管理人、基金托管人、基金的募集、基金份額的交易、基