物業服務行業研究：高信用堅守基本盤，高成長搏向上彈性一、板塊業績回顧大多數頭部物業公司已上市，競爭格局已定初步統計，截至

2021

年中報，A股和

H股上市的國內物業服務企業已

超

50

家，從行業規模上看，頭部物業公司中，僅萬物云、金地物業、

龍湖智慧服務尚未上市，其余大型物業公司均登陸資本市場。具體來看，2017

年之前只有較少的物業公司選擇上市，2020

年為物業

公司上市高峰期，數量和

IPO額度均為峰值，且多為大型物業公司。2021

年依然有較多物業公司排隊上市，但體量較小，原因或為兩點。第一，行業巨頭多已實現上市或有自己的計劃；第二，中小型物業公司

在當前市場的認知和情緒下，較難給到高估值，不少中小型物業公司放

棄單獨上市，轉而與頭部公司合作或出售，也有部分因為房地產母公司

資金壓力選擇出售物業子公司。因此，從結論上看，我們認為當前資本

市場的物業板塊已經較為穩定，除了剩下

3

個頭部物業外，整體競爭格

局固定。收入利潤大幅增長，利潤率有望維持高位收入端看：以

A+H股上市的

50

家物業企業為樣本，2021

年上半年合

計實現營業收入

895.74

億，同比+68.30%，2017-2020

年

4

年間同比

增速分別為

29.05%、30.24%、35.80%、48.54%，營收增速呈現出高

位上行的趨勢。近幾年物業板塊營收的高速增長，我們認為有以下幾點原因：1）上市

公司得資本推動，提升擴張速度；2）房地產公司開始大量交付，大多

數板塊內公司能直接獲得來自母公司交付的項目；3）非住宅領域進一

步開放；4）城市服務、增值服務等新業態的快速成長；5）頭部公司在

品牌與資金、人力的加持下，對存量住宅的滲透進一步提升。由于物業行業尚在行業發展的初期，縱觀以上

5

點原因，除了靠資本收

并購驅動，剩下四點可作為行業長期的驅動力，能夠持續推動行業規模

的快速擴張。利潤端看：以

A+H股上市的

50

家物業企業為樣本，2021

年上半年合

計實現歸母凈利潤

139.41

億，同比+80.60%，2017-2020

年

4

年間同

比增速分別為

58.53%、62.33%、46.09%、77.70%，板塊歸母凈利潤

增速同樣呈現出高位上行的趨勢，且增速快于營收的增速。得益于近幾年收入端持續高增，板塊利潤端同樣也大幅增長，增速高于

收入增速主要因為行業

2017

年至今行業利潤率也在持續改善：毛利率

和凈利率兩方面均有明顯提升。板塊毛利率提升的原因我們認為主要有以下三點：1）登陸資本市場帶來業績上的壓力：上市的物業公司中，大多背靠房

企，然而房地產旗下物業公司，不少上市前并未把利潤作為核心考

核指標，房企旗下物業公司主要定位于提升公司整體的口碑的售后

部門，作為成本中心，不少房企在旗下物業部門獨立前，甚至放棄

對物業板塊的利潤考核，但對服務品質要求較高。上市后，物業板

塊從集團內部的一個部門成為獨立主體，資本市場對業績有訴求，

物業板塊會經歷一個戰略的轉變，我們看到不少物業公司在上市前

后的幾年間，毛利率水平均有明顯的提升，隨后穩定在行業平均水

平附近。考慮到大多數大型物業已經上市，我們認為由上市帶來公

司戰略調整驅動板塊毛利率提升的因素影響正逐漸減少。2）管控優化，緩解成本端壓力：戰略層面，物業公司在上市后會轉向

利潤導向，具體到執行層面，體現為對成本的控制，物業行業作為

勞動密集行業，大多數公司的人力成本占比在

60-70%左右，由于

行業本身處在較為初級階段，管理大多比較粗放，在基層工作、中

層管理、中后臺系統等多個層面均有較大的改善空間。展望未來，

我們認為當前行業整體的管理效率和科技化水平依舊有提升空間，

大部分物業公司在成本端有望進一步改善。3）高利潤率的增值業務收入占比提升：物業板塊綜合毛利率提升，除

了基礎物業服務業務毛利率改善外，另外一個原因是高毛利的增值

服務收入占比提升，拉高綜合毛利率水平。物業公司增值服務的毛利率普遍高于基礎物業服務，而增值服務也

是上市后物業公司重點發力的領域，傳統物業行業的業務主要聚焦

在基礎物業服務，但隨著社會的發展與居民生活水平的提高，產生

了更多的在基礎物業服務之外的需求，或者一些物業公司可以做，

基于地產產業鏈或社區空間、社區生活供應鏈相關的服務。物業公

司利用自身從事社區管理，有天然的客戶畫像與高粘性接觸客戶的優勢，從事相關的服務業，或與專業公司合作共同探索相關的服務

業，依然有較大的想象空間。前文總結了板塊綜合毛利率近幾年提升的主要原因，但考慮到長期

看基礎物業費提價難，人工成本持續上升的痛點，我們判斷板塊毛

利率未來中短期內雖然有改善空間，但整體大概率保持穩定。結構

上看，我們認為管控效率提升及科技化投入能一定程度上對沖人力

成本上升及老舊項目維護費持續提升的影響，同時，增值服務領域

的持續發力也有望支撐綜合毛利率的穩定。板塊凈利率的提升除了毛利率持續提升帶動外，行業內上市公司在費用

控制端也保持改善趨勢。我們看到樣本公司的整體銷售管理費用率從

2017

年的約

14%降至

2021

年

H1

的

11%左右。國內物業行業依然在較為初級的發展階段，優秀的公司可以將費用率控

制在

10%以下，我們認為銷售管理費用率依然有改善空間，預計行業

未來的費用率或維持在

10%左右。財務健康，現金充足物業行業輕資產屬性較強，在公司集中上市獲得資金后，資本結構得到

大幅優化，行業整體資產負債率在

2020

年后降至

42%左右。公司資產

端主要是現金，負債端以應付款為主，大多數公司無有息負債。我們統計的

50

家上市物業公司，截至

2021

年

H1，在手有息負債約

129

億，而同期在手現金高達

1326

億。行業目前處在成長的初級階段，

近期也有不少公司配股用于戰略性收并購，整體來看，物業板塊財務健

康，杠桿低，幾乎無有息負債，現金充足，經營性現金流強勁，風險相

對較低。行業基本面總結行業空間大，業務延展性強：我們測算的預計截至

2025

年行業市

場空間有望超過

3

萬億元；

同時，物業行業增值服務與城市服務的業務范圍正持續延伸，行業

空間在不斷打開。輕資產經營，現金充足，有較強的抗風險能力：物業服務行業投入

較少，成本人力為主，理論上不虧損的物業公司，多年經營性現金

流大概率會持續為正值，樣本公司多為近年上市，賬面持有較多現

金，且行業處快速發展期，由于現階段物業行業及公司具有以上的

特性，從投資角度看，大多數樣本物業公司的抗風險能力較強。二、公司經營概述我們選取物業板塊中規模靠前的部分重點公司作為公司層面經營分析

的樣本。綜合來看，截至

2021

年

H1，物業板塊的重點公司大多保持

了較高的收入業績增速，利潤率基本穩定，收入貢獻更加多元，面積

擴張維持高增速，賬面資金充足，體現了優良的基本面。收入業績高增，公司間分化我們統計的

18

家重點物業公司

2021

年

H1

的收入同比增長中位數為

39.43%。

具體來看：民企屬性，背靠房地產開發母公司，偏住宅業態，存在較

強的交付體量及并購邏輯的公司，整體營收規模增速較快：如碧桂園

服務、金科服務、融創服務、旭輝永升服務、世茂服務等；而國企背景

偏公建業態，商管業態和純第三方物業公司的營收規模增速相對略慢，

但從絕對值看依然有較高的增速。業績增速與收入增速大體保持同向增長我們統計的

18

家重點物業公司

2021

年

H1

的收入同比增長中位數為

51.15%。由于行業利潤率較為穩定，整體凈利潤與收入增速基本持平。

公司層面看，公司之間凈利潤增速出現差異主要由營收規模導致，營收

增速較高的公司，對應凈利潤增速較高。具體來看，存在大量并購及業

績基數較小的公司，2021

年

H1

業績同比增速表現較為突出，而主要

依賴第三方外拓及公建占比較高的公司，業績增速相對平緩。毛利率穩定，公司間差距在縮小我們統計的

18

家重點物業公司

2021

年

H1

毛利率平均值為

27.85%，

較

2020

年同期小幅提升

0.06pct。

2021

年

H1

物業板塊毛利率提升主要因行業內公司總體收入結構中，

毛利率較高的增值服務占比持續提升，帶動整體毛利率的提升，而非基

礎物業管理服務毛利率在提升，若考慮去年同期疫情期間的補貼因素，

基礎服務毛利率能維持已屬不易。具體看，公司之間由于業務結構占比不同，同種業務的發展成熟度不同

等原因，也存在分化。如高毛利率區間的公司里，碧桂園服務、建業新

生活等公司由于本身增值服務發展處在前列，其增值服務向高頻消費類

服務（該類型服務相較資產經營類服務毛利率低）延伸時，毛利率被拉

低，進而帶動整體毛利率走向行業中樞位臵；同樣，一些公司因為業務

結構的豐富毛利率有所提升，而像商管業態由于新店鋪存在培育期，商

管部分的毛利率有持續改善的空間從而拉高整體公司的毛利率；此外，

部分公司由于其主營業務的業態為公建或存量住宅，公建業態毛利率偏

低，存量住宅項目毛利率較新建住宅業態低，導致整體毛利率較其他公

司低。

綜合來看，公司間毛利率差距整體在縮小。管控優化，成本下行我們統計的

18

家重點物業公司

2021

年

H1

凈利率平均值為

15.90%，

較

2020

年同期提升

0.49pct。由于費用率和毛利率較為平穩，2021

年

H1

物業公司的凈利率水平相較去年同期整體變化不大，且與毛利率走

勢相同，公司間的凈利率差距正逐漸縮小。18

家重點物業公司整體銷售管理費用率平均值為

8.71%，較去年同期

下降

0.12pct。

在行業規模快速擴張的同時，頭部公司并沒有大幅增加開銷，反而大多

數公司實現了費用率的下行。我們不建議直接通過公司間橫向比較管理

銷售費用率判斷其管控效率，因為不同的公司對于項目層面管理人員的

薪酬開銷會計處理不同，可放入成本或管理費用，最終帶來的費用率不

同，因此推薦通過縱向從公司自身與過去歷史情況進行比較。行業層面看，物業服務行業整體的管理經營依舊比較粗放，中后臺數字

化程度仍有較大提升空間，各家物業公司的年報中大多披露了其信息化

升級的規劃，而從系統研發到投入使用再到反映到報表端會滯后，我們

認為行業的費用率在未來

2-3

年的時間內，有望隨著科技化升級迎來進一步的改善。在手現金充足，大多數公司無有息負債截至

2021

年

H1，除碧桂園服務及招商積余外（碧桂園服務的有息債

以可轉債為主，招商積余因有部分開發項目遺留），我們觀測的重點物

業公司大多賬面為凈現金狀態。考慮到物業行業主要的基礎物業服務業

務及大多數的消費類或資產運營類的業務都是輕資產經營模式，穩態經

營下，單盤盈利的項目經營性現金流會高于凈利潤，物業行業持續經營

的現金流較為健康。基礎物業收入占比及毛利率下降物業行業

2021

年

H1

較去年同期主要為

2

個特點：基礎物業收入占比

的下降及毛利率的下行。

行業部分重點上市公司的基礎物業收入占比從

2020

年

H1

的

63.09%

降至

2021

年

H1

的

61.17%，我們認為收入占比的下降是行業發展的

趨勢。基礎物業服務收入占比的下降，并不意味著這部分的增速較慢或市場容

量被壓縮；相反，基礎物業服務收入從絕對值變化看增長其實很快，

2021

年上半年，18

家樣本物業公司基礎物業收入整體較同期增長

48.38%。該板塊業務在高增速下收入占比依然下降，對應的變化是增

值服務收入獲得了快速增長。物業基礎服務業務的拓展模式已經較為成

熟，增值服務依然在快速布局和探索階段，由單一試點普及開后，增速

迅速體現，不少物業公司的增值業務在從

0

到

1

的探索階段起步時，

取得了翻倍乃至數倍的增長。行業部分重點上市公司的平均基礎物業服務毛利率從

2020

年

H1

的

22.53%降至

2021

年

H1

的

22.25%。

目前大多數重點公司在手依然握有大量未交付的儲備項目，新盤物業費

定價較高、業主入住前物業費由開發商墊付收繳率高、而且因為是新交

付的樓盤，維修成本低，以上三點因素導致未來交付的新盤毛利率會高

于當前的存量盤，考慮到未來

3

年依舊是交付高峰期，我們預計頭部公

司整體的基礎物業毛利率不會有大幅下行的壓力。由于

2020

年上半年有疫情期間的補貼，2021

年

H1

重點公司整體的毛

利率同比略有下滑，降幅不足

0.3%，而疫情期間的補貼對大部分公司

基礎服務的毛利率提升約在

0.5-1%左右，假設扣除補貼影響，部分公司的基礎物業服務毛利率同比持平或略有提升。我們認為這與頭部物業

公司持續加強在機械化、智能化領域的投入有關，現階段，物業行業依

然是粗放發展的勞動密集型行業，通過數字化改造后的現場及中后臺能

較大幅度的提高人均效能，降低人員成本。在管與簽約面積保持高速增長我們跟蹤的部分重點物業公司在管面積與簽約面積均保持了較為高的

增速，經統計半年的數據，2021

年

H1

相比

2020

年末，除開因有大型

并購落地的碧桂園服務外，其他公司的在管面積也平均有超過

20%的

增速。考慮到物業行業的項目拓展一般來說下半年占比會更高，那么預

計全年重點公司的在管及簽約面積有望保持比較高的增長。三、2021

年資本市場表現上半年表現強勢，下半年持續調整物業行業

2021

年上半年整體走勢強勁，主要因頂層政策支持和持續強勢的基本

面表現共同驅動。政策方面：2021

年

1

月

7

日，住建部等十部委發布《住房和城鄉建設部等部門

關于加強和改進住宅物業管理工作的通知》，從制度層面厘清了諸多物業行業現

存癥結，并提出相應的完善方向；同時，該《通知》鼓勵有條件的物業服務企業

向養老、托幼、家政、文化、健康、房屋經紀、快遞收發等領域延伸，為行業發

展多元業務掃清了政策層面上存不確定性的擔憂。基本面方面：物業行業的高業績增速在

3-4

月的年報季業績出來后大多得到驗證，

同時部分重點公司也提出了長期高速的規模或收入增長指引目標。在政策和基本

面的雙重支撐下，物業行業在

2021

年上半年表現穩健。物業行業

2021

年下半年持續調整，主要因擔憂房地產行業已經出現的信用風險

蔓延，帶來對物業子公司的沖擊，同時，因教育及互聯網板塊相繼受到政策打壓，

市場也擔心物業行業政策會發生轉向。房地產行業信用風險持續發酵：2021

年二季度開始，房地產行業供需兩端政策

持續收緊，多地出臺二手房限價及限購限售的升級政策，三季度隨著恒大資金端

逐漸顯露的信用風險發酵，房屋交付問題受到進一步關注，出于保交房考慮，多

地加強預收資金賬戶的監管，這讓房企的銷售回款從區域到總部的流轉出現斷層，

對房企資金鏈形成考驗。同時，政策端持續收緊且房企信用風險頻發，房地產市場在進入三季度后快速降

溫，新房與二手房均呈現量縮價跌的態勢，我們認為這背后的原因有調控及供貨

結構導致的缺乏供應問題，金融端的收緊帶來的對需求的抑制以及購房人群對房

價預期產生偏移等因素共同導致。此外，房地產部分企業的債券違約及資產減值預期也帶來了信用下降，不少房企

評級遭遇下調，金融機構為了降低風險也大幅收緊房地產相關貸款的發放，僅央

企國企與資質卓越的民企的融資渠道保持暢通。市場擔憂物業行業政策發生轉向：7

月

23-27

日，港股物業板塊指數（HSPSM）

從

8204

點跌至

7072

點，跌幅達

23%。核心原因是受之前教育行業“雙減”政

策影響，市場擔憂

7

月

23

日發布的《住房和城鄉建設部等

8

部門關于持續整治

規范房地產市場秩序的通知》如同教培行業一樣被要求注冊為非營利性機構，不

能融資或并購，行業的成長預期大幅受限。從政策層面解讀，該《通知》主要為規范房地產行業，物業作為其子行業，發展

成熟度低，出臺政策去規范行業的健康發展是必要的，其針對的是不透明、不市

場化、不公正的競爭，對頭部的，上市的規范公司反而是利好。因此，此次《通

知》對板塊帶來的只是短期的影響，從中長期行業發展空間來看，規范化透明化

是必然的趨勢，對板塊里優質的公司是利好。2021

年物業行業資本市場表現總結：關聯方風險與對行業政策擔憂主導板塊行

情，估值探至底部。多數上市物業公司為房企子公司或兄弟公司，存在較多關聯

交易，房地產行業自

2021

年下半年以來信用風險持續發酵，市場擔憂房企現金

流緊張會對未來項目交付體量與進度、關聯方物業公司的費用支付等產生影響；

此外，監管層對于物業行業的政策表態，此前一直是全力支持物業行業的發展，本次首次提及行業的規范化，讓市場短期內出現分歧：港股市場境外投資者占主

導，對于國內物業行業的發展認知不充分，對政策產生了誤讀。估值體系重塑，抗風險能力成為主要驅動因子2021

年物業行業資本市場如果用一個詞總結就是“前高后低”，那么公司間的變

化就是估值體系從分化到重塑。公司間估值從分化到重塑：物業公司在

2019-2020

年的密集上市后，經歷了從

普遍高估值到高估值與中估值分化的階段，觀察發現公司間估值在

2021

年初已

經形成了明顯的分化：頭部公司對應的

2022

年估值在

35

倍

PE以上，一線公

司在

25-35

倍

PE區間，成長型公司聚焦在

10-20

倍

PE區間，這一趨勢一直保

持到

2021

年

7

月，各梯隊公司估值基本在這一區間內波動，并無越級的趨勢。隨著房企信用風險蔓延，房地產板塊持續下挫，物業板塊一方面受房地產關聯方

影響，另一方面受港股市場整體下行影響，2021

年下半年總體表現出持續走弱

的趨勢。同時，公司間此前保持的估值分化發生了重塑，上半年建立起的不同

梯隊估值區間被打破：伴隨著整體估值下移，有部分公司從第一梯隊掉入第二、

甚至第三梯隊；也有公司從第二梯隊晉升至第一梯隊。在這半年間，物業行業在

資本市場上又進行了新的一輪重估。抗風險能力成為決定當前估值高低的核心變量。資本市場上物業板塊在這半年間

估值體系再次重塑，主要是受到房地產開發商信用風險沖擊，讓物業公司經營的

獨立性及持續性受到質疑，因此公司經營的穩定性取代了成長性，在這個時間段

內成為估值的決定因素。四、行業未來趨勢判斷景氣度：維持在高位，行業空間依舊廣闊物業板塊在

2021

年上半年維持了較高的收入與利潤增速，盈利能力保持穩定，

然而這種成長性能否維持，其中一個核心要素是行業的市場容量。物業行業三大業

務板塊均有萬億的市場潛力，頭部公司市占率較低，未來依然有持續高速成長的

機會。物業行業的業務范圍一直在延展：從傳統的住宅物業管理，到商業、公共、基礎

設施，乃至片區、城市的綜合管理，從基礎服務，到設施服務，再到資產服務；

此外，社區增值服務廣義上可以理解為圍繞房產與人相關的一些經濟活動，目前

物業公司的增值服務正處在快速探索與發展階段，覆蓋的業態逐漸增多，行業空

間的上限在不斷提升，因此，我們認為對行業是否能長期維持較高的景氣度，可

以更加樂觀、積極去看待。政策：沿市場化、規范化的方向制定，有望長期利好行業發展國內行業政策較大程度上能夠對行業未來的發展做出指引，如新能源的扶持政策，

房地產的調控政策，都對相應行業產生較為深遠的影響。物業行業的政策方向同

樣對行業發展和資本市場表現起到重要影響。對于物業行業政策梳理，我們從中

央對行業政策的定調，地方對行業政策的理解與執行兩個維度總結。中央層面對行業定調：完善制度與促進發展梳理發現，中央相關部門對于物業行業全年的政策基調，主要圍繞

2021

年

1

月

10

部委出臺的《住房和城鄉建設部等部門關于加強和改進住宅物業管理工作的

通知》來執行，這份綱領性行業指導政策文件主要兩點展開：1.對行業現存制度

的完善；2.對行業未來發展方向的指引與探索，主要內容可歸納為圍繞現有物業

行業各方面痛點進行制度補足與優化，及鼓勵物業公司發展其他社會服務業務

擴大行業版圖。具體看，2021

年年初以來，國家各部委發布與物業行業相關的政策文件，主要

關鍵詞為“老舊小區改造”、“生活品質”、“持續整治規范市場秩序”、“維護勞動

者權益”、“推進便民生活圈建設”等，若單從某個文件，如整治規范類去解讀，

容易誤解為對行業的監管或約束，但放在整個物業行業發展階段來看，行業發展

粗放，成長快且空間大，當前相關制度的確立與完善，有利于行業樹立正確的

價值觀，也有利于行業長期的健康發展。地方層面對政策的落地執行：落地規范細則、推動行業市場化、鼓勵多元業務2021

年，物業行業的地方政策主要是對中央層面的指導方向進行細化，具體看，

制度方面，采取了如制定收費標準，完善基層治理、設立企業信用評級機制等優

化；市場化方面，要求公開收費和共有資金信息，建立“質價相符”的物業費市

場調節機制等。此外，地方層面也積極落實中央各部委對于物業企業參與更多社會服務的指導意

見：青島市

2021

年

3

月出臺的《關于支持物業服務企業開展房地產中介服務有

關意見的通知》中提出，鼓勵物業服務企業通過加盟、兼并、重組等方式開展房

地產中介服務；上海市政府在

2021

年

8

月《上海市住房發展“十四五”規劃》提

出推動物業服務線上線下融合發展；山東省住建廳、民政廳

2021

年

9

月發布的

《關于公布物業服務企業開展居家社區養老服務試點名單的通知》，確定了

15

家物業公司展開社區養老試點。總結：行業政策穩中向好，規范化的頭部公司有望長期收益物業行業政策自上而下，無論中央的定調還是地方層面的執行，均向著規范化、

市場化、多元化的方向推進；同時，考慮到當前物業行業諸多領域缺乏監管、現

有條例存較多疏漏、行業集中度低、市場化程度低、公司經營粗放、增值業務尚

在萌芽發展期、政府及社會對物業行業的定位更上一步等因素，我們認為在未來

5

年乃至更長一段時間，監管層對行業整體保持加強監管與鼓勵發展的態度有望

得到延續。此外，具體到公司層面，由于頭部公司規范化、市場化水平屬行業前

列，未來隨著越來越多推動提高行業透明度、提升市場化水平等方面政策落地，

優質公司有望從中受益，擴大市場份額。格局：龍頭優勢穩固，馬太效應初現一、房地產開發商為物業子公司建立護城河開發商為物業公司輸送大量在管面積。物業公司并不一定需要一個關聯方(房地

產開發商)也可以獨立運營，但在國內，房企可以為物業公司提供大量的在管面

積。從克而瑞統計的

2019-2021

年頭部企業全口徑銷售面積看，碧桂園近

3

年

銷售面積達到

2.65

億平，融創和萬科超過

1

億平，保利也接近

1

億平。雖然隨

著物業公司外拓團隊成熟，第三方招標獲得項目的占比在不斷提升，但來自開發

商的房屋交付依舊是物業公司重要與可靠的在管面積來源。房地產開發商為物業公司做品牌背書。物業服務并非能夠高頻感知或對比，畢竟

業主或潛在業主對物業服務的長期認知，僅為自己住過的小區，或到訪過的小區。

那么對于物業公司的形象與感知主要從開發商來，背靠房企的物業公司大多以開

發商的名稱命名，如“碧桂園服務”、“萬科物業”、“保利物業”等，而物業的知

名度可以作為其項目拓展與品牌管理輸出的加分項。二、資本市場推動頭部公司加速發展物業公司借助資本市場融資，加快收并購速度搶占市場份額。物業服務并非重

資產運營，因此大多數物業公司不需要貸款，自身發展僅靠市場化外拓為主，行

業集中度也較低。但隨著頭部物業公司陸續上市，充裕的現金打破了原有的行業

格局，收并購可以快速擴大一家物業公司的現有規模，甚至可以出現小魚吃大魚

的現象。通常來講，正常經營下的物業公司雖然有較好的現金流，但也難以囤積大量現金，

而用貸款形式去收并購會面臨較大風險，但通過資本市場股權融資，可以讓物業

公司有了彎道超車的可能。但

2021

年下半年以來，隨著地產信用風險持續發酵，

物業板塊受到牽連估值持續下挫，現有物業公司出現明顯的估值分化，部門中小

型物業公司逐步邊緣化；疊加港交所提高主板上市公司盈利門檻，讓一些中型規

模計劃上市的物業公司打消上市念頭，因此，當下物業行業在資本市場的格局已

經較為固定，只有少數頭部及一線的公司的再融資能夠獲得資本市場的認可。三、

行業屬性決定強者恒強行業具有規模效應，區域密度的提高有助于延緩成本端的上升。物業行業

為勞動密集型行業，且管理運營較為粗放，因此管理項目越多，單個區域內

項目密度越大的公司，能夠通過集采、片區綜合管理、讓一部分員工在區域

內共享調度等方式，降低中后臺成本與現場的管理人員數量，達到降低成本

的目的。規模化帶來的好處不僅體現在成本控制，也能為新業務拓展創造空間。物

業公司在社區除了基礎服務（保潔、綠化、保安、維修、客服等）之外，也

在探索增值服務。現階段物業公司在增值服務上的探索方向較多，不同公司

有不同的側重點，但有一項共識：增值服務的發展離不開區域的高密度。從

公司實操案例也可以看出這一特點，如新城悅服務在江蘇，特別是大本營常

州擁有較高的項目密度，在此支持下開始了換電業務探索，并取得較好效果；

建業新生活在河南，特別是三四線城市擁有較高的市占率，母公司建業地產

在當地也有較好的口碑，在此基礎上開展線上線下便民服務探索，得到當地

用戶的認可，據建業新生活

2021

年中期業績會

PPT披露，“建業+”的月

活用戶由

2020

年末的

110.4

萬，提升至

2021

年

H1

的

141.5

萬，注冊用

戶數由

2020

年末的

367

萬提升至

2021

年

H1

的

471

萬。行業具有品牌效應，頭部公司先一步獲得戰略性項目。物業行業處在快速

發展期，有較多未開發的藍海市場，如城市服務領域我們之前的報告做過初

步測算，其遠期市場空間超過萬億元，但現今物業公司對于城市服務領域的

探索僅為十數個大型物業公司掌控。城市服務目前有幾種形式，如老舊小區

改造、環衛一體化等，涉及到的區域大，覆蓋人群廣，與政府部門簽約合作，

需要承擔較大的社會責任，因此承接的物業公司具有一定的規模、口碑與社

會影響力是必要條件，同時還需要有較強的管理組織能力與信息化整合能力。科技構筑競爭壁壘：頭部公司持續加大在機械化、智能化領域投入，與中

小公司差距不斷拉大。物業整體的項目層面及中后臺的管理水平較其他行業

落后，單個項目的主要成本集中在人力上面，機械化、智能化的加入與普及

能夠較大程度上降低行業的成本。但如果項目數量有限，做科技化改造回收

成本周期較慢，效果也不明顯，同時，作為輕資產經營的物業公司也很難在

智能化、機械化