年12月貨幣金融數(shù)據(jù)解讀2022年12月貨幣金融數(shù)據(jù)最引人注目的特征就是，新增信貸額一舉沖上7700億元，創(chuàng)下11個月來(2022年2月以來)新高。

面對這樣的信貸沖鋒，筆者并不認(rèn)為銀行惜貸心情已經(jīng)解除，反倒使我們對下半年信貸能否連續(xù)保持旺盛勢頭產(chǎn)生更深擔(dān)憂。依據(jù)信貸與經(jīng)濟(jì)增長之間的關(guān)系，假如擴(kuò)張性政策到下半年執(zhí)行不夠堅決，筆者預(yù)期2022年GDP很可能經(jīng)受一個“倒√形”軌跡。這是對我們此前預(yù)期的經(jīng)濟(jì)增長軌跡看法的修正。

助推M2強(qiáng)勁反彈

12月M0(市場貨幣流通量)、M1(狹義貨幣供應(yīng)量)和M2(廣義貨幣供應(yīng)量)增速分別達(dá)12.7%、9.1%和17.8%，分別較上月大幅反彈3.6、2.3和3.0個百分點。最為令人關(guān)注的M2，增速也重回7個月(2022年6月以來)高點，大大高于市場預(yù)期的15.0%和筆者猜測的15.3%～15.6%。

12月新增貸款為11個月來最高位，也是筆者所把握的數(shù)據(jù)區(qū)間2022年4月以來(6年多來)的歷史其次高位。全年新增信貸額達(dá)4.9萬億元。與此全都，12月信貸增速也達(dá)到18.8%，較上月16.0%大幅反彈2.8個百分點，為55個月(2022年6月)來最高增速。12月M2反彈應(yīng)當(dāng)主要是由于信貸沖鋒使貨幣乘數(shù)萎縮受到遏制所致。

惜貸心情依舊覆蓋

12月新增信貸達(dá)7700億元，很簡單被認(rèn)為是金融機(jī)構(gòu)不惜貸的真實表現(xiàn)。然而，假如認(rèn)真剖析貸款結(jié)構(gòu)，票據(jù)融資和中長期貸款二者加起來占新增信貸額的比重超過60%。考慮到當(dāng)前房地產(chǎn)市場的不景氣和其他領(lǐng)域不大可能擴(kuò)大產(chǎn)能，目前中長期貸款應(yīng)當(dāng)主要是投向了擴(kuò)張性財政政策項目。再考慮到票據(jù)融資本身的低風(fēng)險特性，這其實表明，這種信貸僅面對狹窄領(lǐng)域集中火力，實際上顯示了金融機(jī)構(gòu)惜貸心情并未得到任何緩解。由于只有非政府項目之外領(lǐng)域資金可得性的緩解，才是整體經(jīng)濟(jì)能夠真正進(jìn)入穩(wěn)定上升通道的先決條件。

擴(kuò)張性政策是否誘導(dǎo)出民間投資熱

其實，正是由于當(dāng)前存貸利差依舊是銀行盈利的肯定主要來源，當(dāng)前銀行體系內(nèi)部流淌性極度寬松(對應(yīng)著成本壓力較大)，因而當(dāng)前放貸是銀行保證盈利的第一要務(wù)。也正由于視其他非政府項目之外領(lǐng)域為畏途，全部銀行才將當(dāng)前政府?dāng)U張項目視為無法讓與他人的必取之物。由此自然激發(fā)出的行為便是刻不容緩的信貸盡早、從速發(fā)放。這種信貸“搶跑”的結(jié)果，便形成了自2022年11月和12月的信貸沖鋒。

假如這種信貸投放依舊不是在信用風(fēng)險甄別基礎(chǔ)上面對各個領(lǐng)域一視同仁的均衡投放，僅僅主要集中于擴(kuò)張性項目，筆者預(yù)期，很可能在這些“平安餡餅”被分完之后，信貸在下半年就會再度陷入停滯。假如民間投資無法啟動，單純的政府投資實際上難以最終帶動整個經(jīng)濟(jì)走出逆境而進(jìn)入穩(wěn)定回暖通道。

2022年GDP或呈“倒√形”

假如信貸果真如筆者所預(yù)期的，在上半年“平安之餅”被瓜分完之后就再度陷入停滯，那么，依據(jù)M2增速或信貸增長效果大致經(jīng)受一個季度傳遞就到實體經(jīng)濟(jì)的閱歷，以及發(fā)改委人士表示的1萬億元投資將在2月份進(jìn)入實施階段，筆者預(yù)期：2022年GDP的高點很可能會消失在其次季度；而伴隨著下半年信貸增速停滯狀況的消失，GDP在下半年將再度進(jìn)入下滑通道，全年經(jīng)濟(jì)由此呈現(xiàn)一種“倒√形”軌跡。

觀看一下圖表2和圖表3：12年的GDP高點都是消失在上半年，僅有1998、2022兩年同比GDP在下半年消失過反彈。1998年是由于在8月份開頭轉(zhuǎn)向樂觀財政政策，對下半年GDP具有肯定支撐作用；2022年則是由于上半年“非典”疫情，拉低了其次季度經(jīng)濟(jì)增速，使得下半年消失了反彈軌跡，但即使是這樣，GDP高點仍舊消失在第一季度。除了可能存在的其他因素，銀行不斷強(qiáng)化的信貸“早投放，早受益”行為特征，可能是背后最為重要的驅(qū)動因素之一。

為顯示對擴(kuò)張性政策支持，在數(shù)據(jù)公布之后，央行仍可能連續(xù)出臺政策，但幅度估計將回歸正常。筆者估計，雖然一季度流淌性總體富裕，央行仍可能選擇下調(diào)預(yù)備金率50bp，基準(zhǔn)利率也存在最多下調(diào)27bp的可能性。為打開短端利率下降空間，超額存款預(yù)備金利率也可能連續(xù)下調(diào)。但降息措施是否肯定會在農(nóng)歷新年前就推出，則仍具有很大的不確定性。

將來還應(yīng)親密監(jiān)測房地產(chǎn)業(yè)可能消失的變動，準(zhǔn)時推出房地產(chǎn)信托基金，緩解房地產(chǎn)企業(yè)融資難的問題。

面對著其次季度可能消失的GDP反彈，擴(kuò)張性政策的執(zhí)行務(wù)必堅決。否則，經(jīng)濟(jì)就可能再度進(jìn)入下滑通道。假如承認(rèn)當(dāng)前面對的是“百年一遇”的金融危機(jī)，那么，寄盼望于在GDP見頂之后的其次年就消失“V形”反轉(zhuǎn)而進(jìn)入穩(wěn)定上升通道不現(xiàn)實。即使是一個正常的調(diào)整，我國經(jīng)濟(jì)一