1、 老板電器產業發展深度解析探索新天地有望再次騰飛 1 市場空間：行業新階段，市場空間依然廣闊當地產紅利和電商紅利逐漸褪去，廚電行業未來的市場空間在哪里？我們認 為廚電行業未來仍有廣闊的市場空間：第一，臺式新品類打破地產限制。臺式新品類如洗碗機、蒸箱、烤箱等，沒 有安裝屬性，不受地產影響，目前保有量仍非常低，未來增長空間廣闊。根據我 們測算，到 2029 年洗碗機整體市場將超過 500 億元，城鎮市場規模年復合增速 達 22.47%，并預計臺式品類占比會逐步提升。第二，存量房市場更新需求即將釋放。2020 年國務院出臺關于全面推進城 鎮老舊小區改造工作的指導意見，直接推動存量房市場更新需求的爆發

2、。我們測 算得，舊房改造每年能夠為油煙機市場帶來超百億的市場規模，燃氣灶市場規模 近五十億。而較早切入存量市場做好準備的公司將能從中分得更大的份額。第三，精裝修市場滲透率提升趨勢確定。工程渠道已愈發成為廚電公司重要 銷售渠道之一，跟據我們測算 2020 年廚電的精裝修市場規模為 83 億元，到 2023 年市場規模預計達到 134 億元，2019-2023 年均復合增長率為 26.87%。1.1 進軍臺式，非地產屬性新興品類傳統的廚電產品地產屬性較強，消費者的廚電需求一般體現在新購房產或者 重新裝修的時候，因此從歷史數據看來，地產竣工的快速增長會同時帶來廚電市 場的一輪爆發。而隨著我國地產紅利

3、的逐漸褪去，較強的安裝屬性和地產屬性可 能反過來成為廚電企業發展的限制和束縛，如何突破這種約束將是值得廚電企業 思考的問題。老板電器今年以來開始進軍臺式廚電品類，例如臺式洗碗機、臺式蒸箱烤箱等，或許將成為一道突破口。臺式廚電品類如臺式洗碗機、臺式蒸箱、臺式烤箱等，沒有安裝屬性，不受 地產影響，在能夠滿足消費者對廚電功能的需求同時，可以突破地產限制，使得 產品銷售不再與房屋買賣和裝修緊密相關，有望成為廚電瓶頸的突破口。目前洗 碗機在我國每百戶保有量仍不足一臺，蒸箱、烤箱等品類百戶保有量僅為個位數， 與歐美國家相比相差甚遠，隨著居民消費能力提升，預計臺式產品保有量未來將 有巨大的提升空間。目前我國

4、洗碗機、蒸烤箱等品類在國內銷量已開始顯著增加。根據奧維云網， 2019 年 1-11 月洗碗機銷售額為 64 億元，同增 24.5%。因此我們認為洗碗機與蒸 烤箱的保有量已經進入提升階段，從導入期逐步進入成長期。以洗碗機為例，我們將區分城鎮家庭和農村家庭，通過參考空冰洗等大家電， 以及與洗碗機、蒸烤箱屬性較為接近且目前普及度相對較高的微波爐和油煙機的 保有量提升路徑，來預測洗碗機、蒸烤箱品類未來的保有量水平。從城鎮家庭家電保有量發展過程看，在最初的產品導入期，經過十年的普及， 空調和冰箱每百戶保有量分別由不足一臺提升至 31/49 臺，洗衣機由每百戶 6 臺 提升至 81 臺，微波爐由每百戶

5、5 臺 53 臺，提升較為迅速。考慮到洗碗機在我國 每百戶保有量仍非常低，保守估計十年后洗碗機城鎮家庭每百戶保有量為 20 臺。從農村看，經過十年的普及，空冰洗每百戶保有量分別由不足一臺提升至 3/5/14 臺，油煙機由每百戶不足一臺提升至 4 臺，增速相較城鎮明顯趨慢，因此 我們估計十年后洗碗機城鎮家庭每百戶保有量為 2 臺。根據測算，到 2029 年洗碗機整體市場將超過 500 億元，其中城鎮市場規模 復合增速達 22.47%，農村市場規模復合增速達 15.39%，市場空間非常廣闊。具體看洗碗機品類內的細分類別，自 2016 年以來，隨著嵌入式品類和方太水 槽洗碗機的推廣，這兩種類型洗碗機

6、占比逐漸提升，整體來看，抽屜式+臺嵌兩用 式+嵌入式的份額整體呈下降趨勢，這三類安裝屬性較強，受地產影響較大。展望 未來，我們認為，臺式洗碗機具有免安裝不受地產限制的優勢，面對消費者對于 洗碗機品類的迫切需求，在地產紅利消退后，臺式洗碗機的份額未來將有很大的 提升空間。從競爭格局來看，洗碗機作為家電行業的新興品類，隨著近兩年國內品牌的 進入，市場競爭逐漸加劇，同時尾部品牌洗牌也進一步持續，有助于龍頭品牌進 一步提升市占率，根據奧維云網，2019 年線上共計 27 個品牌，92 個機型退出洗 碗機的市場競爭。從產品均價看，臺式產品定價更低，2019 年臺式洗碗機均價為 2000 元左右，相比嵌入

7、式和水槽式 5000 至 6000 的價格，嘗鮮成本大大降低， 價格下探既是競爭的結果，也是普及的前提。我們認為在洗碗機的普及階段，較 低的價格也是助力臺式洗碗機份額進一步提升的重要原因。1.2 更新需求即將釋放，存量房市場大有可為傳統廚電如煙灶等品類在我國發展已歷經二三十年，2018 年油煙機城鎮保有 量已達到每百戶 79 臺，與白電空冰洗相比雖仍有增長空間，但是未來的增長點將 逐步向更新需求轉移。從地產角度看，目前我國二手房交易正逐漸替代新房交易， 占據主導地位。二手房交易會帶來房屋裝修的需求，從而推動廚電產品的更新需 求。根據貝殼研究院數據，2017 年北上廣深四城二手房交易量已超過新房

8、，其中 北京和深圳二手房交易量分別為新房的 3.3 倍和 2.7 倍，率先進入存量房時代。 除一線城市外，二三線城市也逐步進入存量房時代，截至 2017 年全國已有 24 個 城市二手房成交套數超過新房。因此無論從保有量，還是從地產角度看，更新需 求即將釋放，存量房市場未來將大有可為。2020 年 7 月，國務院辦公廳出臺關于全面推進城鎮老舊小區改造工作的指 導意見，直接推動存量房市場更新需求的爆發。文件明確指出，到“十四五”期末 力爭基本完成 2000 年底前建成的需改造城鎮老舊小區改造任務。2020 年計劃改 造城鎮老舊小區 3.9 萬個（去年為 1.9 萬個），涉及居民近 700 萬戶（

9、去年為 352 萬戶）。據住建部初步統計，全國共有老舊小區近 16 萬個，涉及居民超過 4200 萬戶，建筑面積約為 40 億平方米。剔除 2019 和 2020 年改造的戶數，2021-2025 年需要完成改造 3150 萬戶，每年改造約 630 萬戶。雖本次“舊改”的內容不涉及室 內重裝，不作為財政資金補貼項目，但鼓勵有需要的居民結合小區改造進行戶內 改造或裝飾裝修、家電更新，預計在外部小區環境改善與房屋結構老齡化雙重因 素推動下，居民換新意愿加強，推動存量房市場翻新重裝需求進一步迸發。根據測算，舊房改造每年能夠為油煙機市場帶來超百億的市場規模，燃氣灶 市場規模近五十億。而老板電器很早就開

10、始探索挖掘存量市場的空間，提前認識到未來更新需求 勢必超過新增需求，公司已采取多種方式嘗試切入存量市場，把握換新需求： 增強客戶粘度：一方面，老板電器服務部門利用上門安裝服務為契機， 加強客戶服務與客戶滿意度，提升換購增購機會；另一方面，公司逐步加強與燃 氣公司合作，在燃氣繳費現場開展活動，增加與存量客戶的接觸機會。 物業合作：加強物業合作，提升已交房特別是精裝房的換購增購機會， 一般精裝房安裝 3 年后公司能夠有機會接觸到客戶。 開展以舊換新：2019 年春節老板電器便推出新春換新計劃。換新消費者 不僅可獲得 1000 元補貼，還可享受免費提供檢測、安裝、清潔等眾多服務。同時， 消費者還可以

11、參與碗籃升級消毒柜、消毒柜升級洗碗機、微波爐升級臺式蒸箱/嵌 入式蒸箱等升級活動。 社區活動：老板電器嘗試走進社區，聯手物業為鄰里舉辦便民服務站， 在社區內用洗碗機免費為居民洗油網和洗鍋，既讓居民能夠切身感受洗碗機等新 品類，助力消費者教育，也體現了公司優秀的服務意識。我們認為，憑借老板電器對存量房市場的較早關注和多種方式的努力切入， 將有助于公司未來在存量房市場大展拳腳，提升市場份額。假設老板在舊房改造 市場種銷量份額有望達到 35%，產品均價基于 2019 全年均價并每年提升 2%，測 算得每年老板油煙機市場規模近 50 億元，燃氣灶市場規模超 25 億元。1.3 精裝房市場迅速發展，為工

12、程渠道打開大門精裝修房相較毛坯房而言，在新房交付前就已由地產商完成全屋硬裝，一般 包括墻壁、地板、廚房、衛生間等基本設施。2016 年是我國精裝修市場元年。一 方面，本輪精裝修滲透率的快速提升離不開政策的大力推廣，2017 年住建部發布 建筑業發展“十三五”規劃，宣布我國正式進入精裝修時代。另一方面，開發商 主動開發精裝房也有突破地產限價的內在動力，地產開發商可以通過合同拆分， 變相提高樓盤每平米銷售價格的目的。根據奧維云網，2016-2019 年，全國商品 住宅精裝樓盤開盤規模從 115 萬套迅速發展至 324 萬套，CAGR 為 41.19%，而 2000 年初，精裝修樓盤每年的開盤數僅有

13、個位數增長。老板電器早在 2009 年便 開始布局精裝修工程渠道，2020 年上半年，老板電器在精裝修渠道市場份額達 36.3%，穩居行業第一。2017 年住建部發布建筑業發展“十三五”規劃，要求新開工全裝修成品住宅 面積達到 30%。隨后，全國各地積極響應，推出地方性政策。上海、江蘇、長沙 等多地在住建部要求的基礎上，紛紛提出更高的精裝修占比要求，全面推動我國 商品房精裝修市場的發展。在政策的推動下，我國未來精裝修市場具有較高的確 定性。精裝修樓盤開盤數迅速提升，推動商品住宅精裝修加速滲透。精裝修樓盤滲 透率從 2016 年僅 15%提升至 2019 年 32%，精裝修交房目前已成為我國新房

14、市 場的重要開發模式之一。但橫向比較，歐美日等發達國家精裝修滲透率已接近 90%， 我國精裝修市場還有很大的提升空間。從精裝修廚電各部品的配置率來看，油煙機、燃氣灶仍為廚電主力配套部品， 配置率均超過 90%，油煙機配置率接近 100%；電烤箱、微波爐需求量仍較低， 配置率保持穩定；洗碗機為潛力配套部品，上半年配套率為 10.9%，與去年同期 配套率份額相比，提升了 6.8 個百分點，后續仍有增長機會。根據國家統計局的地產數據和奧維云網的數據，我們對廚電（油煙機、燃氣 灶）的精裝修市場規模進行測算。根據估計，我們推算 2020 年廚電的精裝修市場規模為 83 億元，同比增速為 59.9%，增速

15、高于家電行業整體增長。到 2023 年，廚電的精裝修市場規模預計達 到 134 億元，2019-2023 年均復合增長率為 26.87%。2 品牌力：老板電器快速發展的助推器老板電器從發展早期則開始大力投入品牌建設，占據先發優勢，其廣為人知 的品牌知名度和堅持不懈走高端定位是其品牌力的核心，而這種品牌力為其后續 快速發展奠定了堅實基礎，可謂是高速增長的助推器。（1）老板品牌與“大吸力”的深度綁定老板電器革命性地開創了大吸力油煙機，并通過有效的營銷實現了老板品牌 與“大吸力”的深度綁定，占領消費者心智，大吸力油煙機成為老板電器的招牌。 老板電器 2008 年率先發布“雙勁芯”技術，引領油煙機進入

16、超大風量時 代。事實上，從油煙機排風量演變歷史來看，在“雙勁芯”技術發布之前已經走過了 3 個時代階段：最初的 80 年代末至 90 年代初的薄型脫排機的 89 立方米/分鐘 排風量；到 90 年代盛行的深腔中式機的 1213 立方米/分鐘；再到 2001 年國內 開始出現歐式機的 1314 立方米/分鐘排風量。“雙勁芯”技術的發布意味著將已經 沉寂了多年 1314 立方米/分鐘的排風量一舉提升到了 17 立方米/分鐘，直接引 領國內油煙機超大風量時代。 “大吸力”不等于“吸力大”，老板電器重新定義了大吸力油煙機的概念。 2013 年，在油煙機市場競相追求大風量的環境下，老板電器“極速潔凈”技

17、術平臺 研發成功，并發布搭載雙勁芯 3.0 的第二代大吸力油煙機 8218，重新定義了“大吸 力”。公司提出“大吸力”是一個系統，包括攏吸、強濾、速排、節能四個方面的綜 合考量，而非僅指傳統意義上吸力大這個單一衡量指標。對“大吸力”概念的重新 定義意味著排他性的形成，老板電器也由此樹立了在大吸力領域的話語權和舉足 輕重的地位。（2）先發制人塑造品牌力良好品牌力的塑造離不開有效的廣告宣傳，老板電器一直在廣告宣傳上大力 投入。從銷售費用來看，老板前期銷售費用率遠高于行業內可比公司，并一直維 持在較高水平。從趨勢看，老板電器銷售費用率逐年呈下降趨勢，而可比公司費 用率于后期開始逐步上升，這說明老板電

18、器在品牌力的塑造上具有先發制人的優 勢。公司在前期通過較大的營銷投入，不斷深化消費者對老板品牌的認知，為公 司發展打下扎實基礎，后續隨著品牌效應的形成，可以不再需要大力投入營銷費 用，但此時公司優秀品牌力這一核心競爭力已經建立，對后續競爭者形成一定品 牌壁壘。事實上，較高的營銷投入并不直接意味著品牌力的成功塑造。我們梳理了老 板電器多年來的廣告投放路徑，試圖分析公司是如何做到有效的廣告投放，并成 功將廣告營銷轉化為品牌力。 營銷聚焦，加深老板品牌與“大吸力”的聯結。公司在宣傳油煙機時傳播 思路主要是宣傳其大吸力效果，營銷活動多以“大吸力”為主題展開，使得“大吸力” 與老板電器形成緊密聯系。公司

19、早期的廣告文案是“今天，中國每賣出 10 臺大吸 力油煙機，就有 6 臺是老板”，文案通俗易懂，并直接明了地向消費者傳遞出老板 電器是大吸力油煙機領域龍頭品牌的信息。同時，公司把大吸力油煙機實驗室引 入了電視廣告和線下活動中，通過大吸力震撼人心的實驗效果，把大吸力油煙機 的作業效果非常直觀地呈現給消費者，進一步深化消費者教育。 品牌營銷，擴大投放覆蓋人數。2015 年之前，公司廣告多投放在央視等 權威媒體平臺，既契合公司產品的高端定位，又能借助黃金時段大量覆蓋消費者， 達到“廣而告之”的效果。這一階段的大力投入，使得公司品牌家喻戶曉，高端形象 深入人心。 營銷形式年輕化，提升到達率與轉化率。老

20、板電器 2015 年報指出，目 前 80 后、90 后年輕人逐漸成為廚電產品消費主力軍，消費趨勢向年輕化、品牌 化、品質化傾斜。公司把握消費者的變化趨勢，在營銷思路上也進行了積極轉變。 公司的營銷方式越來越年輕化，開始與大 IP、網絡平臺和知名綜藝合作，從而更 加貼近年輕人的喜好，并有助于降低產品的平均引流成本。值得注意的是，老板 電器選擇的合作對象，節目場景均與公司品牌產品具有很強的關聯性。一方面， 廚房美食類節目通過興趣分割不同人群，精準對標目標客戶，提升營銷的到達率；另一方面，在美食綜藝中進行深度植入，明星們經常使用老板的產品給觀眾帶來 沉浸式、體驗式營銷體驗，觀眾能夠更充分直接感受到老

21、板產品的效果，強化購 買欲望，提升營銷的轉化率。我們認為，老板電器早期通過把老板品牌與“大吸力”深度綁定，并較早發力 營銷形成先發優勢，結合多元且有效的營銷方式，目前已在消費者心中建立了品 牌高端、產品實用的形象，形成了優秀的品牌力，有助于公司在行業競爭環境的 起伏中一直處于領先地位。3 渠道力：老板電器多次逆勢增長的引擎分析國內廚電公司的發展歷程，我們可以看到，廚電公司的發展歷經三個拐 點：（1）廚電產品安裝屬性較強，受地產影響明顯，2011 年開始國內地產竣工 增速開始放緩，廚電公司在此時能否及時做出調整將帶來收入的分化。（2）2013 年-2015 年，電商迅猛發展，給廚電企業帶來機遇和

22、挑戰。（3）2019 年精裝修滲透率快速提升，工程渠道成為廚電企業重要的銷售渠 道之一。在行業的輪動中，公司能否適時進行變革，抓住機遇，將直接帶來收入的分 化，影響公司在行業中的競爭力。而老板電器在地產紅利褪去之后仍能保持超過 行業平均的增速，精準把握每一次拐點，其前瞻性的渠道布局是核心原因之一。 我們通過復盤老板電器的發展路徑，發現公司在不同的階段都能夠非常地具有先 見之明，把握市場變化，在電商發展加速時率先大力發展電商渠道，在精裝修爆 發前就逐步布局工程渠道。如果說把握住一次機會是乘上了渠道紅利的風，那么能夠把握住每一次機會 則說明老板電器的內驅力、組織系統具備這種前瞻性挖掘新增長動能的引

23、擎，即 使行業發展進入瓶頸期，公司自身的引擎也將為其挖掘新天地。從老板電器各渠道營收占比看，2011 年，電商渠道占比開始提升，早于電商紅利爆發；而工程渠道自 2016 年開始占比顯著提升，早于精裝修市場的加速滲透， 一定程度上可以看出，公司本身的渠道布局總是早于行業的渠道變革。3.1 工程渠道：未來三年為公司帶來確定性增長2017 年以來，精裝修市場的快速發展使得工程渠道開始成為家電企業大力投 入的重要銷售渠道之一。老板電器對于工程渠道的布局早于行業內公司，極具前 瞻性。早在公司 2010 年上市前，公司已經開始布局工程渠道，并取得較好的進展。 根據招股說明書，截至 2009 年底，公司已在

24、 13 個銷售區域成立工程部，并與恒 大地產、珠江投資等地產商建立合作關系，在工程渠道紅利來臨之前及時搶占先 發優勢。2011 年老板電器提出開始重視開拓工程渠道，公司工程渠道收入逐年上升。從 2011 年約 1 億元上升至 2019 年約 14 億元，年復合增速達 36%，營收占比從 2011 年 8%上升至 2019 年 18%。公司工程渠道合作伙伴關系穩定，且范圍不斷 擴大，主要客戶有恒大、萬科、碧桂園、融創、綠城、新城等。根據奧維云網， 2020 年上半年，老板電器在精裝修渠道市場份額達 36.3%，穩居行業第一。正是 老板電器對工程渠道的精準把握并提早布局，幫助公司在精裝修時代來臨時

25、能夠 順利搭乘渠道紅利。3.1.1 品牌力助力，順利搶占精裝修龍頭地位工程渠道品牌壁壘較高，地產商與供應商合作伙伴關系穩定，基本格局確定。 在地產精裝修中，與櫥柜不露標不同，廚電產品的品牌是顯示出來的，購房者在 看樣板間時會注意到地產公司精裝時所使用的廚電品牌，從而影響其購房決定。 因此地產商在選擇廚電合作伙伴時，品牌是其中一個重要決定因素。而老板電器 目前已經具有非常優秀的品牌力，能夠為公司工程渠道的發展提供大力支撐。品牌力在工程渠道中的重要作用具體體現在以下幾個方面：（1）房地產商精裝房配套相應廚電設備，需要利用產品的品牌影響力進行宣 傳，更傾向于選擇知名品牌。目前精裝修渠道廚電供應商主要

26、以老板、方太、西 門子為主。（2）大品牌的議價能力更高。與零售不同，地產商往往具有較高的議價、壓 價能力，只有知名廚電品牌和龍頭企業才能夠與之抗衡，而議價能力較弱的小品 牌廚電廠商可能難以盈利。這意味著工程渠道的品牌壁壘非常高，小品牌廠商難 以與頭部企業競爭。（3）工程渠道對供應商的資金實力有很高的要求。工程渠道相較于傳統渠道 合作流程更復雜，期限也更長。因此一般來說，工程業務會拉長供應商的收款賬 期，要求企業在生產經營過程中儲備足夠的資金。工程渠道一般采取先發貨，安裝后確認收入的方式結算，整個賬期一般長達一年，這對供應商的資金實力提出 了較高的要求，也提高了工程渠道的門檻。同時在賬期方面，龍

27、頭供應商也有更 高的談判能力，以與恒大的合作為例，2017 年老板電器與其合作采取的方式是一 年結算一次，如 9 月、10 月、11 月訂單都是在次年 10 月結算，由于老板電器較 強的品牌議價能力，目前已優化為逐月以商票的形式結算，改善了公司的流動性、 資金周轉能力。（4）地產商更傾向于與供應商維持穩定的合作伙伴關系。工程渠道規模較大， 合作雙方需要磨合和協商的內容也較多，因此對于地產商而言，轉換供應商的成 本會相對較高。從奧維數據來看，也的確如此。廚電各部品工程渠道品牌集中度遠高于零售 渠道，且市占率較高的都是老板、方太、西門子等定位高端的品牌，可以看出在 廚電領域，品牌力是地產商在選擇供

28、應商的過程中非常重要的參考指標。3.1.2 多角度發力，改善工程渠道盈利能力工程渠道中地產商為了降低成本，對產品本身的性能的重視程度相對較低， 更傾向于選擇同一品牌中成本相對較低的產品，導致工程渠道毛利率相對較低。 但公司目前已采取多種辦法，未來工程渠道的盈利能力有望進一步改善：（1）提升議價能力。隨著老板電器在精裝修渠道龍頭地位不斷穩固，老板電 器與地產商的議價能力有一定的提升。同時，老板、方太兩個品牌累計市場份額 在多個品類均已高達 60%以上，存在聯合提高行業議價能力的可能性。（2）提高產品附加值。一方面，公司本身堅持工程渠道產品升級，產品型號 往中高端轉變，同時增加品類結構，并推出中央

29、凈化油煙機及 ROKI 老板智能烹 飪系統等差異化新品。另一方面，過于低端的產品型號與業主對于品牌的印象不 符，地產商也會逐步采用更優質的型號。（3）改善客戶結構。目前公司工程渠道不斷擴展新客戶，恒大、碧桂園等大 地產商占比呈降低趨勢。于工程渠道而言，大地產商議價能力強，業務毛利率偏 低，在 30%-40%左右，而與中小地產商合作，毛利率能夠達到 50%。工程渠道 客戶結構改善，一方面能夠提升公司毛利率水平；另一方面也能夠降低大客戶依 賴帶來的經營風險。（4）完善考核機制。公司逐步將對于毛利率的考核加入到對工程渠道業務人 員的考核中。此外，工程渠道雖然毛利率較低，但廣告費用、獲客成本很低，具有

30、渠道費 用率低、單次銷售規模大等特點。因此，工程渠道凈利率水平仍能維持在可觀的 水平，僅略低于線下零售渠道。老板電器作為精裝修渠道廚電龍頭，未來隨著竣工回暖，精裝修滲透率提升， 工程渠道能夠在未來三年內為公司帶來較為確定的增長。我們根據上文對廚電整 體精裝修市場規模的測算，假定老板電器工程渠道市占率穩定在 35%，測算得老 板電器工程渠道未來幾年的市場規模，預計 2020 年公司精裝修渠道市場規模為 29 億元。3.2 電商渠道：順利搭乘電商紅利，龍頭地位穩固電商渠道的率先發力也是老板電器實現營收加速增長的重要原因之一。根據 國家統計局數據，2013和2014年我國電子商務交易額分別同比增長5

31、8%和41%， 電商實現爆發式增長。而早在 2008 年老板電器就已經涉足電商領域，成為最早 布局電商的家電企業之一。公司更是在“雙十一”元年 2009 年，便加入“雙十一”， 這一前瞻性的決策幫助公司當年獲得百萬銷售戰績。在其他企業對電商渠道仍持 懷疑態度時，老板電器已享受到電商帶來的渠道紅利，此后繼續積極發展電商渠 道，2013、2014 年在電商渠道爆發式增長時，老板電器電商渠道銷售收入分別同增 125%/70% ， 占 營 收 比 重 分 別 為 23.30%/29.29% ， 較 去 年 同 期 提 升 9.30pct/5.99pct。電商渠道管理來看，2014 年之前老板電器電商由

32、總部直接負責，地方代理商 不參與電商業務，14 年之后逐步對代理商開放，進一步拓寬了公司電商渠道的收 入來源，目前淘系平臺代理商占比約 30%。合作平臺來看，公司電商平臺以天貓 和京東為主，2017 年開始加大與蘇寧平臺的合作。與京東合作主要有兩種模式， 一是自營采銷模式，進貨、銷售、配送由京東完全負責。另一個是 POP 模式，由 第三方賣家發貨，商家每月每年繳納平臺使用費，天貓旗艦店也是類似這種模式。 不同的合作方式，結算的方式也不同。京東 POP 和天貓旗艦店在顧客確認收貨以 后確認收入，京東自營采取買斷式，入庫以后便可與公司進行結算。老板電器在電商渠道的率先布局，以及后續的充分發展，使得

33、公司線上龍頭 地位穩固，以油煙機為例，2020 年 1-7 月線上累計零售額市占率達 21%。線上 渠道的發展能夠有效提升公司盈利能力，同時幫助公司建立更年輕的品牌形象。3.3 線下零售渠道：永葆活力的代理商是公司增長的血液線下零售渠道一直是公司多年來穩定發展的重要支撐。一方面雖然渠道更迭 日新月異，但線下零售渠道一直是占比最高的渠道，另一方面，尤為關鍵的是， 老板電器多年來在線下零售渠道的布局和設計方面投入大量心血，打造出獨特的 遍布全國的代理商模式，充滿活力與積極性的代理商是公司過去多年以及未來維 持增長的重要血液。近年來隨著工程渠道的崛起和線上渠道的發展，線下零售占 比有所降低，但公司一

34、直把零售渠道作為戰略重點。老板電器線下零售渠道 2019 年營收入達 28 億元，占總營收比為 37%，依然是公司占比最高的銷售渠道。老板電器線下零售渠道的穩步發展是多方面努力的結果，多年來公司一直積 極致力于改革和完善線下渠道布局，目前老板電器已成為行業內終端渠道構成最 完整、各終端渠道銷售比例最優的企業之一。3.4 其他渠道：與櫥柜公司合作，為公司帶來新的增長點其他渠道包含地方通路、地方百貨和以櫥柜系統為主的創新渠道等，目前其 他渠道占總營收比已超過 10%。其中創新渠道目前已成為公司的另一增長點。創 新渠道旨在通過全屋家裝、全屋家居銷售產品，老板電器 2008 年便開始大力開展 創新渠道

35、，進入櫥柜系統，試圖與櫥柜商、家居、家裝公司展開合作，推廣公司 產品。櫥柜與廚電的配套銷售率在 1:0.3 左右，即銷售 10 套櫥柜就可帶動銷售 3 套 廚房電器，通過櫥柜渠道實現廚電銷售有較大提升潛力。公司 2008 年開始大力 進入櫥柜系統，通過合作網點建設、設立專職櫥柜拓展部門、進行產品專供、品 牌拓展等策略，積極推動創新渠道發展。盡管櫥柜龍頭企業如歐派也有自己的廚 電產品，但消費者在購買櫥柜時往往并不會選擇對應品牌的廚電產品，而另行購 買廚電龍頭企業如老板的煙灶搭配。這是老板電器自身品牌強延伸性的重要體現。 而櫥柜龍頭與龍頭廚電企業合作能夠獲得更高的附加值，更好地銷售自己的櫥柜， 兩

36、者相輔相成，相互促進。目前老板電器主要與歐派、索菲亞、司米、維尚等全 屋定制公司以及愛空間、金螳螂、東易日盛等家裝公司展開深入合作。創新渠道盈利性較工程渠道更高。創新渠道與工程渠道類似，只是創新渠道 接觸的是消費者，而工程渠道接觸的是地產商。消費者相比地產商的議價能力明 顯較弱，同時消費者更重視實際使用體驗，會選擇中高檔產品。同時在櫥柜廠商 議價權削弱，老板電器議價權增強的背景下，老板電器總部逐步從代理商手中接 過對接業務，由總部對接櫥柜廠商 ，由代理商提供服務，進一步強化老板電器與 櫥柜廠商的議價權，提升盈利能力。此外，老板電器總部與部分櫥柜品牌簽署戰 略合作協議，以老板-合作櫥柜品牌雙品牌

37、產品模式進行合作。4 產品力：助力打開增長天花板老板電器目前已形成以“煙灶消”為主導，其他品類共同發力的業務格局。煙 灶品類龍頭地位穩固，保障公司穩定發展；對競爭環境變化前瞻性的把握，適時 發力新品類，為公司帶來新的增長點。煙灶消作為老板電器主導產品，2019 年營收占比達 83.57%。老板電器在煙 灶領域龍頭地位穩固，根據奧維數據，2019 年老板油煙機和燃氣灶線下銷售額份 額分別為 28.1%/25.6%，穩居市場第一。同時精準把握消費需求變化，適時推出 新的品類，為公司增長提供更多元化的動力支撐。目前公司產品主要涵蓋三大品 類：以煙機為代表的煙灶消產品群、以蒸箱為代表的電氣化烹飪產品群

38、和以洗碗機為代表的水廚電產品群。4.1 開創大吸力油煙機，持續引領市場老板電器 1988 年研發出我國第一臺油煙機，從此一直致力于為消費者提供 更好的廚房體驗。公司深耕油煙機領域 30 余年，革命性地開創了大吸力油煙機， 2008 年率先發布“雙勁芯”技術，引領油煙機進入超大風量時代。在后續十年間陸 續推出四代大吸力油煙機，不斷提升產品性能，將油煙機品質做到了行業頂級。 2018 年公司推出第四代大吸力油煙機，標志著油煙機進入變頻時代，風量達到 22 立方米的巔峰水平。在公司對油煙機的大力普及下，油煙機滲透率逐步提升，公司油煙機收入也 逐年增加，并于 2013 年實現 39.74%的高增速，此

39、后至 2017 年增速維持在約 20%-30%之間，成為支撐公司發展的最大動力。同時，高端定位的煙灶品類具有 很好的盈利能力，2019年煙灶毛利率分別為58.47%/56.16%，高于公司整體54.27% 的毛利率。而新品類在剛推出的階段盈利能力可能有限，煙灶較高的毛利率能夠 對其進行一定的彌補，使得公司能夠減少顧忌，積極適時推新，同時公司整體的 盈利能力能夠得以維持。4.2 前瞻且精準，發力新品類在新品類的推出方面，老板電器一方面十分善于發掘有潛力的品類，在市場 的起步階段便能夠較早發現市場機會，推出差異化的新品，做消費潮流的引領者。 另一方面，老板十分擅長把握時間點，能夠及時根據市場需求和

40、競爭環境的變化， 在合適的時間推出合適的新品。（1）率先推動嵌入式蒸烤箱2015 年，在廚電行業經歷十幾年的發展后，傳統煙灶行業增長相對疲軟，產 業在線內銷增速出現負增長。從保有量看，2015 年城鎮家庭油煙機保有量每百戶 已接近 70 臺，增長空間有限。2016 年，老板電器敏銳地覺察到市場需求的變化， 率先提出 “保衛煙灶消、打贏嵌入式”的目標。在保持煙灶消增速的同時，加大力 度推動嵌入式新品類的發展。嵌入式產品在當時能夠迎合消費需求變化，并解決國內廚房空間小，難以擺 放過多大件廚電的消費痛點，是非常具有潛力的品類。一方面，隨著國內居民收 入水平提高，人們對生活品質的追求推動消費升級，體現

41、在廚電均價上，油煙機 的均價自 2016 年開始上漲趨勢明顯。消費者能夠承擔并愿意嘗試單價更高的嵌入 式產品，而隨著西方飲食對國內居民影響加深，蒸箱烤箱能為消費者帶來嘗鮮體 驗，嵌入式產品需求非常旺盛。另一方面，嵌入式產品為消費者帶來全新的廚房 感受，嵌入式廚電與櫥柜相互結合，通過更為合理的布局和空間設計讓廚房從雜 亂中解放出來，并大幅節省廚房空間，成功地解決了廚電在小戶型廚房中排放困 難的困境，使得小戶型廚房也能擁有完善的電器配套設施，因而深得消費者認可。 根據中怡康，2016 年嵌入式電烤箱、蒸汽爐、洗碗機銷售額分別同比增長 41.7%/58.4%/138.3%，嵌入式產品市場迅速發展，也

42、進一步證實了老板電器眼光 的精準。2016 年，老板電器在茅山智能制造基地完成了嵌入式產品產能建設，同時加 強嵌入式產品研發投入，提升產品競爭力，為公司嵌入式產品的高速增長提供了 夯實的基礎和保障。營銷方面，公司在線下開設“廚源”文化體驗店助力消費者教育， 為消費者帶來沉浸式的烹飪體驗，近距離地切身感受公司的廚電產品，提升了公 司的品牌地位和高端影響力，并促進了嵌入式產品的銷售。截至 2017 年底，公司 已建成 45 家 A 類廚源店。渠道方面，老板憑借對電商渠道的成熟布局，大力推 進嵌入式產品在線上的發展。2018 年公司成為天貓嵌入式微蒸烤行業聯盟的首批 成員之一，并發布專供天貓的嵌入式

43、蒸箱新品 S273X。在公司的率先布局和全方 位的努力下，老板電器嵌入式產品市場份額和市場地位取得了顯著的提升，2018 年嵌入式電烤箱、蒸汽爐、微波爐銷售額份額分別達 26.1%、33.8%、44.1%， 其中蒸汽爐和微波爐位列行業第一。（2）收購金帝，布局集成廚房2017、2018 年集成灶市場發展迅速，根據中怡康數據，銷量增速達 35%以 上，老板電器適時捕捉到市場變化，及時布局集成廚房。一方面，公司 2018 年 收購金帝公司 51%的股權，正式進入集成灶領域。另一方面，除了正面與集成灶 競爭外，老板電器首創性地推出差異化集成新品，有望實現彎道加速。公司于 2019 年 5 月針對中式

44、烹飪習慣，首次推出老板品牌集成油煙機，為行業首創。相比于 傳統集成灶，集成油煙機有其獨特之處。第一，集成油煙機仍采用向上排煙而非 向下，不需要對煙道進行改裝，同時避免油煙倒灌，相對而言更為方便和安全。 第二，集成油煙機的煙機和灶具實際可分離，便于安裝和維修。第三，老板的集 成油煙機搭載煙灶智能聯動技術，燃氣灶或者蒸箱啟動時，煙機能夠自動感應， 第一時間充分攔截油煙，抽取多余無用的蒸汽。目前官網已有 2 代 4 款集成油煙 機產品在售，包括消毒柜款和蒸箱款，有望為老板電器進一步布局集成廚房提供 助力。（3）發力洗碗機，差異化戰略搶占市場隨著 80、90 后逐漸成為消費主力，年輕人更愿意支出更高價格來換取更好 的生活品質。在這樣的背景下，洗碗機未來前景一片廣闊。作為國內新興廚電產 品之一，相比發達國家 60%-70%的滲透率，我國目前洗碗機滲透率僅個位數，有 巨大的發展空間。根據產業在線數據，2014 年我國洗碗機內銷量僅 15.1 萬臺，2019 年提升至 162.5 萬臺，CAGR 達 60.83%。老板電器早在 2014 年就已發現洗碗機的崛起之勢，2015 年已做好了多款洗 碗機的產品儲備，率先布局洗碗機領域。而在洗碗機的定位上，老板電器更是獨樹一幟，主打中式烹飪，推出差異