1、中小企業(yè)私私募股權融融資的策略略與操作實務務前提：中小小企業(yè)的定定義：非國國際通用標標準。資產20000萬以以下，年銷銷售50000萬以下下。 1股權融融資介紹11股權權融資股權融資是指非上市市公司通過過非公共渠渠道（市場場）的手段段定向引入入具有戰(zhàn)略略價值的股股權投資人人，即引進進風險投資資者或戰(zhàn)略略投資者，股權融資資是除銀行行貸款和公公開上市（包包括買殼上上市后的再再融資）之之外的另外外一種主要要的融資方方式，是直直接融資的的一種。股權投資（PPrivaate EEquitty Innvesttmentt）是對非上市市公司進行行的股權投投資，廣義義的私募股股權投資包包括發(fā)展資資本（Deev

2、eloopmennt Fiinancce），夾夾層資本（MMezzaaninee Finnancee），基本本建設（IInfraastrructuure），管管理層收購購或杠桿收收購（MBBO/LBBO），重重組（Reestruucturring）和和合伙制投投資基金（PPEIP）等等。12 股股權融資特特點：（1） 所所融資金一一般不需要要抵押、質質押和擔保保；（2） 所所融資金通通常不需要要償還，由由投資方承承擔投資風風險；（3） 投投資方不同同程度地參參與企業(yè)管管理，并將將投資方的的優(yōu)勢與公公司結合，為為公司發(fā)展展帶來科學學的管理模模式、豐富富資本市場場運作經驗驗以及市場場渠道、品品牌資

3、源和和產品創(chuàng)新新能力等；（4）投資資方可以為為公司的后后續(xù)發(fā)展提提供持續(xù)的的資金需求求，解決企企業(yè)的瓶頸頸，實現(xiàn)企企業(yè)超常規(guī)規(guī)發(fā)展。（5） 對對非上市公公司（特別別是中小企企業(yè)）的股股權投資，因因流動性差差被視為長長期投資，所所以投資者者會要求高高于公開市市場的回報報（6） 沒沒有上市交交易，所以以沒有現(xiàn)成成的市場供供非上市公公司的股權權出讓方與與購買方直直接達成交交易。而持持幣待投的的投資者和和需要投資資的企業(yè)必必須依靠個個人關系、行業(yè)協(xié)會會或中介機機構來尋找找對方（7） 資資金來源廣廣泛，如富富有的個人人、戰(zhàn)略投投資者、風風險基金。在國外，還還有一些機機構投資者者如杠桿收收購基金、養(yǎng)老基金

4、金、保險公公司等2融投資資方式對于大多數(shù)數(shù)中小企業(yè)業(yè)來說，在在許多情況況下，對于于無法向銀銀行貸款，無無法上市的的公司，首選的，甚甚至是唯一一的融資方方式。21中小小企業(yè)融資資方式的選選擇順序在企業(yè)融資資結構中,從考慮融融資成本以以及公司控控制權，根根據(jù)啄食順順序原則,企業(yè)融資資方式的選選擇順序首首先是2111首先是內內部股權融融資(即留留存收益)股東層面股股權交易（或或增資擴股股）職工層面股股權交易（或或增資擴股股）2122其次是債債務融資銀行貸款（包包括其他貸貸款）應付和其他他應付2133第三選擇擇是金融租租賃2144最后的選選擇是外部部股權融資資戰(zhàn)略投資者者金融投資者者 22 股股權投資

5、的的回報方式式投資回報方方式主要有有三種：（1）公開開發(fā)行上市市、售出或或并購、公司司資本結構構重組對引引資企業(yè)來來說，私募募股權融資資不僅有投投資期長、增加資本本金等好處處，還可能能給企業(yè)帶帶來管理、技術、市市場和其他他需要的專專業(yè)技能。如果投資資者是大型型知名企業(yè)業(yè)或著名金金融機構，他他們的名望望和資源在在企業(yè)未來來上市時還還有利于提提高上市的的股價、改改善二級市市場的表現(xiàn)現(xiàn)。（2）其次次，相對于于波動大、難以預測測的公開市市場而言，股股權投資資資本市場是是更穩(wěn)定的的融資來源源。（3）第三三，在引進進私募股權權投資的過過程中，可可以對競爭爭者保密，因因為信息披披露僅限于于投資者而而不必像上

6、上市那樣公公之于眾，這這是非常重重要的。23股權權融資對象象的選擇企業(yè)可以選選擇金融投投資者或戰(zhàn)戰(zhàn)略投資者者進行合作作，但企業(yè)業(yè)應該了解解金融投資資者和戰(zhàn)略略投資者的的特點和利利弊，以及及他們對投投資對象的的不同要求求，并結合合自身的情情況來選擇擇合適的投投資者。（1）戰(zhàn)略略投資者 是引資企業(yè)業(yè)的相同或或相關行業(yè)業(yè)的企業(yè)。如果引資資企業(yè)希望望在降低財財務風險的的同時，獲獲得投資者者在公司管管理或技術術的支持，通通常會選擇擇戰(zhàn)略投資資者。這有有利于提高高公司的資資信度和行行業(yè)地位，同同時可以獲獲得技術、產品、上上下游業(yè)務務或其他方方面的互補補，以提高高公司的盈盈利和盈利利增長能力力。而且，企企業(yè)

7、未來有有進一步的的資金需求求時，戰(zhàn)略略投資者有有能力進一一步提供資資金。戰(zhàn)略投投資者通常常比金融投投資者的投投資期限更更長，因為為戰(zhàn)略投資資者進行的的任何股權權投資必須須符合其整整體發(fā)展戰(zhàn)戰(zhàn)略，是出出于對生產產、成本、市場等方方面的綜合合考慮，而而不僅僅著著眼于短期期的財務回回報。例如如，戰(zhàn)略投投資者對公公司的控制制和在董事事會比例上上的要求會會更多，會會較多的介介入管理，這這可能增加加合作雙方方在管理和和企業(yè)文化化上磨合的的難度。引資企企業(yè)要注意意的一個風風險是戰(zhàn)略略投資者可可能成為潛潛在競爭者者。如果一一家跨國公公司在中國國參股數(shù)家家企業(yè)，又又出于總部部的整體考考慮來安排排產品和市市場或自

8、建建獨資企業(yè)業(yè)，就可能能與引資企企業(yè)的長期期發(fā)展戰(zhàn)略略或目標相相左。此外外，戰(zhàn)略投投資者還可可能在投資資條款中設設置公司出出售時的“優(yōu)先購買買權”（即投資資方有權按按同等條件件優(yōu)先購買買原股東擬擬轉讓的股股權）和其其他條款來來保護其投投資利益。因此，引引資企業(yè)需需要了解投投資方的真真實意圖，并并運用談判判技巧來爭爭取長期發(fā)發(fā)展的有利利條件。（2）金融融投資者 指私募股股權投資基基金。基金金未必不是是行業(yè)專家家，而且有有些投資基基金有行業(yè)業(yè)傾向和豐豐富的行業(yè)業(yè)經驗與資資源。金融融投資者和和戰(zhàn)略投資資者對所投投資企業(yè)有有以下三個個方面的不不同要求：對公司的控控制權投資回報的的重要性（相相對于市場場

9、份額等其其他長期戰(zhàn)戰(zhàn)略的考慮慮）退出的要求求（時間長長短、方式式）多數(shù)金金融投資者者僅僅出資資，除了在在董事會層層面上參與與企業(yè)的重重大戰(zhàn)略決決策外，一一般不參與與企業(yè)的日日常管理和和經營，也也不太可能能成為潛在在的競爭者者。 一旦旦投資，金金融投資者者對自己的的投資就很很難控制，因因此挑選出出管理好、成長性高高和擁有值值得信賴的的管理團隊隊的投資對對象就十分分關鍵。在在中國，很很多外國投投資基金往往往要求自自己選派合合資公司的的財務總監(jiān)監(jiān)，以保障障自己對企企業(yè)真實財財務狀況的的了解。金融投投資者關注注投資的中中期（通常常35年年）回報，以以上市為主主要退出機機制。唯有有如此，他他們管理的的資

10、金才有有流動性。所以在選選擇投資對對象時，他他們就會考考查企業(yè)33至5年后后的業(yè)績能能否達到上上市要求，其其股權結構構適合在哪哪個市場上上市，而他他們在金融融方面的經經驗和網(wǎng)絡絡也有利于于公司未來來的上市。在國外外，金融投投資者大多多以優(yōu)先股股（或可轉轉債）入股股，通過事事先約定的的固定分紅紅來保障最最低的投資資回報，并并且在企業(yè)業(yè)清算時有有優(yōu)先于普普通股的分分配權 (中國的公司法尚未明確確優(yōu)先股的的地位，投投資者無法法以優(yōu)先股股入資)。另外，國國外私募股股權融資的的常見條款款還包括賣賣出選擇權權和轉股條條款等。賣賣出選擇權權要求引資資企業(yè)如果果未在約定定的時間上上市，必須須以約定價價格回購引

11、引資形成的的那部分股股權，否則則投資者有有權出售公公司，這將將迫使經營營者為上市市而努力。轉股條款款是指投資資者可以在在上市時將將優(yōu)先股按按一定比率率轉換成普普通股，同同享上市的的成果。私募股股權投資基基金的種類類 - 在在中國投資資的私募股股權投資基基金有四種種：一是專門的的獨立投資資基金，擁擁有多元化化的資金來來源。二是大型的的多元化金金融機構下下設的投資資基金。這這兩種基金金具有信托托性質，他他們的投資資者包括養(yǎng)養(yǎng)老基金、大學和機機構、富有有的個人、保險公司司等。有趣的是，美美國投資者者偏好第一一種獨立投投資基金，認認為他們的的投資決策策更獨立，而而第二種基基金可能受受母公司的的干擾；而

12、而歐洲投資資者更喜歡歡第二種基基金，認為為這類基金金因母公司司的良好信信譽和充足足資本而更更安全。三是關于中中外合資產產業(yè)投資基基金的法規(guī)規(guī)今年出臺臺后，一些些新成立的的私募股權權投資基金金。四是大型企企業(yè)的投資資基金，這這種基金的的投資服務務于其集團團的發(fā)展戰(zhàn)戰(zhàn)略和投資資組合，資資金來源于于集團內部部。資金來來源的不同同會影響投投資基金的的結構和管管理風格，這這是因為不不同的資金金要求不同同的投資目目的和戰(zhàn)略略，對風險險的承受能能力也不同同。3股權融融資的分類類31項目目股權融資資 就單單個獨立核核算或收益益的項目進進行融資，常常見于房地地產項目、種植養(yǎng)殖殖園等32企業(yè)業(yè)整體產權權股權融資資

13、 就企企業(yè)整體產產權分拆為為若干等額額股份。33風險險投資 常見見于高新技技術產業(yè)，如如IT、生生物制藥等等。34企業(yè)業(yè)員工持股股 包括括管理層持持股和職工工持股，可可以理解為為先行支付付給員工的的薪酬獎勵勵，由于企企業(yè)資金流流通緊張或或出于激勵勵因素，將將相應的產產權作價后后，與員工工交易，以以達到解決決資金問題題和打造“金手銬”35股權權置換 兩家家企業(yè)出于于某種利益益的機制，對對所持股份份作價后，進進行全部或或部分交易易。4股權融融資的一些些敏感問題題41股權權定價問題題42產權權歸屬及控控制問題43風險險機制與退退出問題5股權融融資的一般般性操作51對于于投資者最最關心的問問題（1）項

14、目目選擇和可可行性核查查 由于私募募股權投資資期限長、流動性低低，投資者者為了控制制風險通常常對投資對對象提出以以下要求：優(yōu)質質的管理，對對不參與企企業(yè)管理的的金融投資資者來說尤尤其重要。至少少有2至33 年的經經營記錄、有巨大的的潛在市場場和潛在的的成長性、并有令人人信服的發(fā)發(fā)展戰(zhàn)略計計劃。投資資者關心盈盈利的“增長”。高增長長才有高回回報，因此此對企業(yè)的的發(fā)展計劃劃特別關心心。行業(yè)業(yè)和企業(yè)規(guī)規(guī)模（如銷銷售額）的的要求。投投資者對行行業(yè)和規(guī)模模的側重各各有不同，金金融投資者者會從投資資組合分散散風險的角角度來考察察一項投資資對其投資資組合的意意義。估值值和預期投投資回報的的要求。由由于不像在

15、在公開市場場那么容易易退出，私私募股權投投資者對預預期投資回回報的要求求比較高，至至少高于投投資于其同同行業(yè)上市市公司的回回報率，而而且期望對對中國等新新興市場的的投資有“中國風險險溢價”。要求225300的投資資回報率是是很常見的的。3-7年后上上市的可能能性，這是是主要的退退出機制。（2）投資資者還要進進行法律方方面的調查查，了解企企業(yè)是否涉涉及糾紛或或訴訟、土土地和房產產的產權是是否完整、商標專利利權的期限限等問題。很多引資資企業(yè)是新新興企業(yè)，經經常存在一一些法律問問題，雙方方在項目考考查過程中中會逐步清清理并解決決這些問題題。（3）投資資方案設計計和法律文件件 投資方案設設計包括估估值

16、定價、董事會席席位、否決決權和其他他公司治理理問題、退退出策略、確定合同同條款清單單并提交投投資委員會會審批等步步驟。由于于投資方和和引資方的的出發(fā)點和和利益不同同、稅收考考慮不同，雙雙方經常在在估值和合合同條款清清單的談判判中產生分分歧，解決決這些分歧歧的技術要要求高，所所以不僅需需要談判技技巧，還需需要中介的協(xié)助助。（4）退出出策略是投資者在在開始篩選選企業(yè)時就就十分注意意的因素，包包括上市、出讓、股股票回購、賣出期權權等方式，其其中上市是是投資回報報最高的退退出方式，上上市的收益益來源是企企業(yè)的盈利利和資本利利得。52股權融資的的投資方基基本上是以以參股或控控股的形式式進入，因因此，股權

17、權融資是一一個系統(tǒng)工工程，投資資方還需要要進行一系列列的調研與與咨詢：（1）企業(yè)業(yè)基本狀況況的調研對企業(yè)的歷歷史沿革、股權結構構狀況、組組織結構狀狀況、財務務、技術、產品、市市場、經營營規(guī)模、生生產、采購購及供應、主要管理理人員與技技術人員、產業(yè)政策策以及管制制政策、企企業(yè)或有負負債和或有有訴訟事項項、環(huán)境、行業(yè)狀況況等；（2）股東東利益導向向調研對企業(yè)的股股東征詢利利益指向進進行深入細細致的溝通通，對股東東是否改變變股權結構構、放棄持持股、放棄棄控股、降降低資產評評估值、無無形資產的的比例調整整、債轉股股或債務豁豁免、債務務結構調整整、股權或或資產變更更各項事宜宜、捐贈資資產和受捐捐資產、股

18、股權托管、信托資產產托管、高高管期權。（3）方案案設計包括經營規(guī)規(guī)模、財務務規(guī)劃、股股權結構、股權定價價、期權結結構、期權權定價、組組織結構、產品結構構等設計；（4）企業(yè)業(yè)重組針對企業(yè)自自身特征，就就交易方的的資產、負負債、權益益、市場、經營資源源、技術、人力資源源、競爭、高管、組組織與企業(yè)業(yè)文化，開開展資產重重組（剝離離）、業(yè)務務重組（剝剝離）、供供應鏈優(yōu)化化，達到企企業(yè)的戰(zhàn)略略整體上優(yōu)優(yōu)化股東權權益、優(yōu)化化股東結構構、優(yōu)化管管理團隊與與結構、提提高企業(yè)競競爭力，提提高企業(yè)經經濟效益。（5）企業(yè)業(yè)資源優(yōu)化化管理對企業(yè)的市市場、客戶戶、管理工工具、人力力資源、生生產資源、供應資源源、財務資資源

19、、政策策資源的優(yōu)優(yōu)化管理；（6）法律律文件編制制在獨立財務務顧問、法法律顧問的的指導下，對對企業(yè)的證證照文件、產權確認認、保密協(xié)協(xié)議、相關關委托書、融資計劃劃書（商業(yè)業(yè)計劃書）、資產評估估（含企業(yè)業(yè)價值評估估）、股股東會議決決議、并購購合同、董董事會會議議文件、法法律文書進進行確認、登記；（7）招募募操作程序的的設計，包包括方案設設計、選擇擇標準、篩篩選投資人人、接觸與與談判、變變更條件、簽約、過過戶、融資資確認、變變更證照手手續(xù)與變更更公司章程程。6中小企企業(yè)在進行行股權融投投資時所面臨的的困難信息不集中中，難于找找到合適的的融投資合合作對象；信息不對稱稱，加大股股權融投資資風險61對于于融

20、資方（1）缺乏乏判斷合作作對方的真真正經濟實實力與管理理實力，無無法把握并并購后的經經濟效益；（2）由于于并購后股股權變更，涉涉及到的法法律問題、公司治理理結構問題題、財務結結構問題以以及公司控控制權與決決策權等系系列問題；（3）股權權定價與交交易難于做做到公正；62對于于投資方（1）對欲欲參與的企業(yè)或項目目難于做到到透徹了解；（2）對欲欲參與投資資的項目缺缺乏可信的的風險評估估；（3）對欲欲參與的企企業(yè)或項目目難于做到到并購后管管理資源的的整合；（4）對欲欲參與的企企業(yè)或項目目難于掌握握管理控制制權7中介機機構在股權融投投資中的作用股權融資涉涉及到諸多多管理中的的風險因素素，還包括括投資銀行

21、行、評估、法律、經經濟、市場場、財務等等技術。中介組織的的介入，可可以達到一一下目的71提高高工作效率率融投資業(yè)務務復雜，一一般的中小小企業(yè)難于于做好；中中介組織的的介入，專專業(yè)優(yōu)勢可可以得到充充分體現(xiàn)，實實現(xiàn)工作效效率最大化化、風險最最小化、并并購效應最最大化。72規(guī)避避風險（1）規(guī)避避經營風險險（2）規(guī)避避財務風險險（3）規(guī)避避法律風險險8私募股權權融資實務務案例研討討 【附錄：閱閱讀材料】中小企業(yè)融融資問題研研究 摘要通過對發(fā)發(fā)達國家中中小企業(yè)的的融資渠道道和融資結結構分析，我我們看到：發(fā)達國家家中小企業(yè)業(yè)外部融資資渠道是多多方面的，主主要有政府府協(xié)助融資資、商業(yè)銀銀行提供貸貸款、投資資

22、公司直接接融資三方方面。這三三方面缺一一不可，相相互依存，都都很重要。與中小企企業(yè)融資行行為相關的的外部團體體主要有三三個：政府府機構、商商業(yè)銀行、各類投資資者。政府府作為中小小企業(yè)的直直接融資和和間接融資資的紐帶，發(fā)發(fā)揮著至關關重要的作作用。在本本文中，作作者主要從從政府作用用、間接融融資、直接接融資三個個角度概括括我們對中中小企業(yè)融融資的主要要觀點。一、政府與與中小企業(yè)業(yè)融資：(一)政府府對中小企企業(yè)的作用用。(二)政府府在中小企企業(yè)間接和和直接融資資中的角色色。(三)我國國政府在中中小企業(yè)融融資中的現(xiàn)現(xiàn)實選擇。二、間接融融資與中小小金融機構構：(一)間接接融資難的的理論解釋釋。(二)中小

23、小企業(yè)間接接融資的現(xiàn)現(xiàn)狀分析。(三)中小小企業(yè)間接接融資的現(xiàn)現(xiàn)實選擇。三、直接融融資與二板板市場：(一)直接接融資效率率的理論評評述。(二)中小小企業(yè)直接接融資的現(xiàn)現(xiàn)狀分析。(三)對風風險投資和和資產證券券化的進一一步完善。企業(yè)的資資金主要來來源于兩方方面：一是是自我結累累；二是外外部融資。外部融資資主要指直直接融資和和間接融資資。在外部部融資方面面，中小企企業(yè)由于缺缺乏規(guī)模效效應、市場場競爭力弱弱小、融資資成本昂貴貴、無形資資產稀缺等等不利因素素，資金來來得十分不不容易。通通過對發(fā)達達國家中小小企業(yè)的融融資渠道和和融資結構構分析，我我們看到：發(fā)達國家家中小企業(yè)業(yè)外部融資資渠道是多多方面的，主

24、主要有政府府協(xié)助融資資、商業(yè)銀銀行提供貸貸款、投資資公司直接接融資三方方面。這三三方面缺一一不可，相相互依存，都都很重要。與中小小企業(yè)融資資行為相關關的外部團團體主要有有三個(見見圖一)：政府機構構、商業(yè)銀銀行、各類類投資者。商業(yè)銀行行為中小企企業(yè)提供商商業(yè)信貸；各類投資資者為中小小企業(yè)提供供股權融資資；政府既既可以對中中小企業(yè)投投資或借債債，又可以以通過擔保保或監(jiān)督的的形式為中中小企業(yè)提提供融資支支持。與大大企業(yè)比較較，中小企企業(yè)更需要要政府的引引導和支持持，就直接接融資而言言，中小企企業(yè)需要管管理制度、市場機會會的支持；就間接融融資而言，它它們則需要要第三方擔擔保和對口口服務。可可見，政府

25、府作為中小小企業(yè)的直直接融資和和間接融資資的紐帶，發(fā)發(fā)揮著至關關重要的作作用。發(fā)達國國家中小企企業(yè)的政府府支持、銀銀行信貸、直接投資資三方面的的融資比例例是相仿的的，據(jù)美國國學者BeergerrANN和Udeell，GGF對美美國小企業(yè)業(yè)金融抽樣樣調查，美美國小企業(yè)業(yè)的股權融融資約占其其總資產44963，債債務融資則則占5037。就外部融融資而言，以以天使基金金和風險基基金為主的的直接融資資占總資產產的1286，銀銀行信貸占占1875，非非金融機構構和政府擔擔保的商業(yè)業(yè)信貸占11578。從中可見見，間接融融資仍然是是發(fā)達國家家中小企業(yè)業(yè)融資的主主要渠道，間間接融資中中商業(yè)銀行行自愿型的的貸款以

26、及及政府支持持的信用貸貸款旗鼓相相當。直接接融資中的的風險投資資雖然是中中小企業(yè)融融資的又一一重要渠道道但并非全全部。而且且最為重要要的是，風風險投資由由于追求高高收益，一一般喜歡選選擇高成長長的高科技技企業(yè)，而而高成長的的高科技企企業(yè)畢竟只只是中小企企業(yè)中較少少的一部分分。在本文文中，我們們主要從政政府作用、間接融資資、直接融融資三個角角度概括我我們對中小小企業(yè)融資資的主要觀觀點。一、政政府與中小小企業(yè)融資資(一)政府對中中小企業(yè)的的作用二戰(zhàn)后后，人們越越來越認識識到中小企企業(yè)在經濟濟發(fā)展中的的重要作用用，大力發(fā)發(fā)展中小企企業(yè)是促進進世界經濟濟快速、穩(wěn)穩(wěn)定增長的的最佳途徑徑。尤其是是90年代

27、代，美國等等一些新興興科技小企企業(yè)的蓬勃勃發(fā)展以及及在科技板板市場的成成功上市，引引起了世界界各國對中中小企業(yè)的的高度關注注。雖然發(fā)發(fā)達國家中中小企業(yè)的的作用和地地位不斷提提升，但是是融資困難難問題同樣樣一直是它它們頭痛的的難題。為為此，發(fā)達達國家在支支持中小企企業(yè)融資上上做了不少少文章，十十分值得中中國借鑒。美國、日本、西西班牙等國國家都設有有專門的政政府部門和和政策性金金融機構為為中小企業(yè)業(yè)發(fā)展提供供資金幫助助。美國政政府設有正正部級的小小企業(yè)管理理局(SBBA)，在在全國500個州中設設有96個個區(qū)域和地地區(qū)性直屬屬辦公室，擁擁有員工33000多多人小企業(yè)業(yè)管理局經經國會授權權撥款，可可

28、通過直接接貸款、協(xié)協(xié)調貸款和和擔保貸款款等多種形形式，為小小企業(yè)給予予資金幫助助；日本在在戰(zhàn)后相繼繼成立了三三家由其直直接控制和和出資的中中小企業(yè)金金融機構：中小企業(yè)業(yè)金融公庫庫、國民金金融公庫和和工商組合合中央公庫庫，它們專專門向缺乏乏資金但有有市場、有有前途的中中小企業(yè)提提供低息融融資；西班班牙設立了了從屬于經經濟財政部部的中小企企業(yè)專門機機構，該機機構由部際際委員會、政策工作作小組和中中小企業(yè)觀觀察局三部部分組成，負負責研究、協(xié)調和監(jiān)監(jiān)督對中小小企業(yè)的金金融信貸、參與貸款款和建立集集體投資資資金體系；德國政府府的“馬歇爾計計劃援助對對等基金”專門負責責直接向中中小企業(yè)提提供貸款。從此可見

29、見，發(fā)達國國家設立專專門的政府府主管部門門是對中小小企業(yè)融資資統(tǒng)籌管理理的必要條條件。我國國目前是在在經貿委下下設立中小小企業(yè)司，主主要負責中中小企業(yè)政政策性研究究、中小企企業(yè)行為輔輔導等。相相信以后中中小企業(yè)司司的作用會會越來越大大。發(fā)達國國家的政府府部門雖然然也為中小小企業(yè)提供供資金，但但最主要的的形式還是是提供擔保保支持。美美國小企業(yè)業(yè)管理局對對中小企業(yè)業(yè)最主要的的資金幫助助就是擔保保貸款，它它們對小企企業(yè)商業(yè)銀銀行貸款的的擔保支付付比例最低低為90，可以說說十分優(yōu)惠惠，另外，政政府部門還還制定和實實施了“債券擔保保計劃”、“擔保開發(fā)發(fā)公司計劃劃”、“微型貸款款計劃”等多種資資金援助計計

30、劃，以幫幫助更多的的存在資金金融通困難難的中小企企業(yè)；日本本官方設立立有專門為為中小企業(yè)業(yè)提供融資資擔保的金金融機構中小企企業(yè)信用保保險公庫，設設有52個個信貸擔保保公司，并并在此基礎礎上設立了了全國性的的“信貸擔保保協(xié)會”，共同致致力于為中中小企業(yè)提提供信貸擔擔保服務；英國政府府白19881年起開開始實施“小企業(yè)信信貸擔保計計劃”，為那些些已有可行行的發(fā)展方方案卻因缺缺乏信譽而而得不到貸貸款的中小小企業(yè)提供供貸款擔保保；法國則則成立了具具有互助基基金性質的的、會員制制的中小企企業(yè)信貸擔擔保集團，如如大眾信貸貸、互助信信貸和農業(yè)業(yè)信貸等集集團就是專專門面向地地方中小企企業(yè)和農村村非農產業(yè)業(yè)的三

31、大信信貸擔保集集團。從中中可見，政政府不一定定要大規(guī)模模地參與中中小企業(yè)的的投資或借借貸，而是是以擔保引引導的形式式，讓中小小企業(yè)在融融資時多一一份籌碼，多多一份依靠靠。融資問問題的最終終解決還是是要放給市市場，放給給銀行家和和股東。(二)政府在中中小企業(yè)間間接和直接接融資中的的角色政府的的作用可以以在中小企企業(yè)兩種主主要融資形形式中得以以體現(xiàn)：在間接接融資方面面，發(fā)達國國家都有相相應的專門門為中小企企業(yè)提供商商業(yè)信貸資資金的對口口銀行。比比如德國的的中小企業(yè)業(yè)銀行主要要有合作銀銀行、儲蓄蓄銀行和國國民銀行等等，根據(jù)其其國內的相相關法規(guī)，年年營業(yè)額在在1億馬克克以下的企企業(yè)，可得得到總投資資6

32、0的的低息貸款款，年利率率7，還還款期最長長達10年年；法國成成立了中小小企業(yè)發(fā)展展銀行，主主要職能是是為中小企企業(yè)提供商商業(yè)銀行的的貸款擔保保、小部分分直接向中中小企業(yè)貸貸款。發(fā)達達國家的政政府支持中中小商業(yè)銀銀行的存在在和發(fā)展，通通過制定反反壟斷法規(guī)規(guī)、中小銀銀行優(yōu)惠政政策的形式式保證中小小企業(yè)貸款款的獲得。而且，我我們在上面面也提到，在在間接融資資渠道中政政府的擔保保作用不可可忽視。在直接接融資方面面，發(fā)達國國家政府不不僅鼓勵中中小型投資資公司參與與投資中小小企業(yè)，而而且利用其其高度有效效的資本市市場為中小小企業(yè)拓展展直接融資資空間。以以美國為例例，官方的的中小企業(yè)業(yè)投資公司司和民間的的

33、風險投資資公司是中中小企業(yè)籌籌資的重要要來源之一一。前者是是由美國小小企業(yè)管理理局審查、許可和支支持成立的的專門為中中小企業(yè)提提供融資服服務的創(chuàng)業(yè)業(yè)投資公司司達3000余家，它它必須有不不少于1000萬美元元的股本，可可按一定比比例從聯(lián)邦邦政府獲得得優(yōu)惠融資資，然后以以借出或認認購債務的的形式將資資金投放于于除地產、信貸領域域以外的本本國中小企企業(yè)的興建建和技術改改造。后者者是民間投投資成立的的各種風險險投資公司司，有6000余家，其其中一半設設在硅谷，它它們大多數(shù)數(shù)對具有創(chuàng)創(chuàng)新能力的的中小企業(yè)業(yè)投入資金金以尋求高高額回報。直接融資資的渠道中中，政府表表現(xiàn)得更為為超脫，它它更多地是是作為監(jiān)督督

34、者和仲裁裁者。一般般政府不直直接參與直直接投資，而而是鼓勵各各種投資公公司參與投投資，以保保證投資的的股權有專專門的機構構經營。這這與我國目目前政府在在直接融資資的作用有有點不一樣樣，我國政政府尤其是是地方政府府喜歡直接接給予創(chuàng)業(yè)業(yè)者一筆資資金，在股股權的管理理上也缺乏乏專業(yè)機構構運作。(三)我國政府府在中小企企業(yè)融資中中的現(xiàn)實選選擇我國作作為發(fā)展中中國家，改改革開放220多年來來中小企業(yè)業(yè)有了迅速速的發(fā)展。但是由于于長期為趕趕超發(fā)達國國家而重點點發(fā)展資本本密集型工工業(yè)部門的的結果，導導致我國大大型企業(yè)尤尤其是國有有大型企業(yè)業(yè)壟斷現(xiàn)象象較為嚴重重。我國金金融機制也也以大銀行行為主，四四大國有商

35、商業(yè)銀行仍仍然占有770以上上的市場份份額(19999年)。銀行業(yè)業(yè)的高度壟壟斷與產業(yè)業(yè)中的高度度壟斷相一一致，大銀銀行與大企企業(yè)之間的的互生關系系非常明顯顯，導致大大銀行不愿愿為中小企企業(yè)提供更更多的貸款款，這就必必然造成中中小企業(yè)貸貸款難現(xiàn)象象。我國中中小企業(yè)的的融資結構構比較單一一，就股權權融資而言言，沒有發(fā)發(fā)達國家的的天使資金金、風險基基金和公眾眾資金。在在債務融資資方面，我我國中小企企業(yè)所能得得到信貸資資金品種也也比較單一一。惟一讓讓人欣慰的的是政府由由于這幾年年對中小企企業(yè)融資的的高度關注注，開始在在政府支持持這一融資資渠道方面面有所起色色。19999年6月月，國家經經貿委發(fā)布布了

36、關于于建立中小小企業(yè)信用用擔保體系系試點的指指導意見，開始嘗嘗試建立政政府出資為為中小企業(yè)業(yè)融資提供供服務的信信用擔保體體系。19999年底底，中國人人民銀行發(fā)發(fā)布了關關于加強和和改善對中中小企業(yè)金金融服務的的指導意見見，要求求商業(yè)銀行行對建立中中小企業(yè)信信貸擔保體體系予以積積極配合。據(jù)國家經經貿委中小小企業(yè)司初初步統(tǒng)計，22000年年底全國中中小企業(yè)信信用擔保機機構超過2200家，中中小企業(yè)互互助擔保機機構和從事事直接擔保保業(yè)務的商商業(yè)擔保機機構也超過過100家家，已有118個省、市、自治治區(qū)組建了了省級再擔擔保機構。上述擔保保機構籌集集擔保資金金約1000億元，可可為中小企企業(yè)提供5500

37、億元元至8000億元的擔擔保支持。雖然城城市信用擔擔保機構有有了較快發(fā)發(fā)展，但由由于發(fā)展時時間短，缺缺乏成熟經經驗等原因因，許多擔擔保機構存存在這樣或或那樣問題題，導致?lián)鷵；鹗惺袌龌\作作不理想，暴暴露出一些些值得注意意的傾向。首先是政政府行政對對中小企業(yè)業(yè)擔保業(yè)務務管理能力力欠缺，要要么是過分分行政干預預，要么管管理過松；其次是國國家中小企企業(yè)信用再再擔保機構構尚未成立立，無法實實施對全國國中小企業(yè)業(yè)信用擔保保體系的風風險控制與與分散；再再次是個別別省級中小小企業(yè)信用用擔保機構構未開展再再擔保，只只從事直接接擔保業(yè)務務；最后就就是由于缺缺乏為企業(yè)業(yè)貸款服務務的社會化化的資信評評估機構，也

38、也為擔保貸貸款帶來制制約。針對對這些問題題，國家經經貿委正在在重點抓全全國中小企企業(yè)信用擔擔保體系聯(lián)聯(lián)網(wǎng)和國家家、省兩級級中小企業(yè)業(yè)信用再擔擔保機構的的建設工作作。二、間接融融資與中小小金融機構構一般來來說，間接接融資主要要包括銀行行貸款、其其他金融機機構貸款等等。其中，銀銀行貸款是是世界各國國間接融資資的最主要要渠道。(一)間接融資資難的理論論解釋與大企企業(yè)相比，中中小企業(yè)間間接融資仍仍是困難重重重，原因因主要有：1信信息不對稱稱中小企企業(yè)金融中中最重要的的特點是財財務狀況缺缺乏透明度度。相比較較而言，大大企業(yè)特別別是上市公公司的經營營狀況、財財務信息以以及其他信信息的公開開化程度遠遠高于中

39、小小企業(yè)，而而且信息的的真實程度度也要高于于中小企業(yè)業(yè)。在此情情況下，銀銀行自然愿愿意向大企企業(yè)貸款而而不足向中中小企業(yè)。信用的缺缺失、擔保保體系的不不健全也是是國內中小小企業(yè)間接接融資困難難的重要原原因。市場場經濟實質質上是信用用經濟、契契約經濟。市場交易易的順利實實現(xiàn)要依賴賴于交易雙雙方實現(xiàn)所所承諾的信信用，即對對已達成合合同條款的的全面履行行。在我國國，社會信信用體系剛剛剛出現(xiàn)，處處于起步階階段。企業(yè)業(yè)信用制度度沒有建立立，個人信信用更為落落后，商業(yè)業(yè)信用遭到到破壞，造造成全社會會的信用危危機感，影影響經濟運運行效率，導導致銀行對對企業(yè)失去去信任，銀銀行的貸款款條件越來來越嚴，手手續(xù)越來

40、越越繁瑣，人人為增大交交易成本。在信用缺缺失的情況況下，為了了減少銀行行的壞賬率率，從19998年起起，我國商商業(yè)銀行普普遍推行了了抵押、擔擔保制度，純純粹的信用用貸款已很很少。Beergerr和Udeell發(fā)現(xiàn)現(xiàn)，在美國國，小企業(yè)業(yè)從金融機機構獲得的的債務中99194屬屬于有抵押押或擔保的的債務。然然而由于中中小企業(yè)可可抵押物少少，銀行對對抵押物的的條件又比比較苛刻。另外，由由于我國擔擔保體系的的不健全，也也造成中小小企業(yè)出現(xiàn)現(xiàn)貸款難的的現(xiàn)象。2風風險和成本本偏高銀行的的首要目標標是安全性性、流動性性和收益性性，然而中中小企業(yè)的的高倒閉率率和高違約約率使得銀銀行難以遵遵守安全性性和收益性性原

41、則，導導致銀行不不愿放貸。據(jù)美國小小企業(yè)管理理局估計，有有近237的小小企業(yè)在22年內消失失，有近5527的小小企業(yè)在44年內退出出市場，相相應地我國國小企業(yè)的的命運也肯肯定不會太太好。與大大企業(yè)比較較，中小企企業(yè)對貸款款的要求具具有“急、頻、少、大、高”(貸款要要得急，貸貸款頻率高高，貸款數(shù)數(shù)量少，貸貸款風險大大，管理成成本高)的的特點，這這也造成貸貸款成本過過高和貸款款風險過大大。據(jù)統(tǒng)計計，國內銀銀行對中小小企業(yè)、個個私經營戶戶貸款的管管理成本平平均為大中中型企業(yè)的的5倍左右右。由于銀銀行對中小小企業(yè)貸款款的管理成成本要遠高高于中小企企業(yè)，銀行行理所當然然的愿意向向大企業(yè)而而不是向中中小企

42、業(yè)貸貸款。3所所有制歧視視在中國國，中小企企業(yè)實際上上是一個復復合群體，既既包括國有有中小企業(yè)業(yè)、集體中中小企業(yè)，還還有大量的的鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)業(yè)、個體私私營企業(yè)和和“三資”企業(yè)等。同為中小小企業(yè)，國國有企業(yè)和和非國有企企業(yè)卻受到到不同的待待遇。大部部分的銀行行貸款給了了國有企業(yè)業(yè)，其次是是“三資”企業(yè)，私私營企業(yè)得得到的貸款款最少。因因此，在中中小企業(yè)中中，國有企企業(yè)的負債債率高于非非國有企業(yè)業(yè)。(二)中小企業(yè)業(yè)間接融資資的現(xiàn)狀分分析央行統(tǒng)統(tǒng)計資料表表明：20001年66月末，金金融機構各各項存款余余額為1335萬億元元，其中居居民儲蓄存存款月末余余額約為77萬億元。截止20001年99月底，滬滬深

43、兩市的的流通市值值為151178億元元。顯而易易見，銀行行是居民最最重要的投投資渠道，理理所當然，企企業(yè)尤其是是中小企業(yè)業(yè)的融資來來源相當一一部分應當當來自于銀銀行。然而而商業(yè)銀行行是國家的的商業(yè)銀行行，它們的的服務對象象也是以國國有企業(yè)為為主，因此此，中小企企業(yè)尤其是是民營中小小企業(yè)要想想從銀行取取得貸款的的困難是相相當大的。從中國人人民銀行22000年年4月122日公布的的當年第一一季度金融融統(tǒng)計資料料來看，截截止當年33月底，全全國共發(fā)放放短期貸款款65455707億元元，其中私私營企業(yè)及及個體貸款款59324億元元，僅占0091。由此來看看，我國中中小企業(yè)的的間接融資資是嚴重不不足的。

44、解決中中小企業(yè)間間接融資不不足的問題題，關鍵還還是培養(yǎng)愿愿意為之提提供資金支支持的金融融機構，而而現(xiàn)有國有有大銀行壟壟斷的機制制顯然是不不可能解決決這一困境境的。因此此中國金融融市場進一一步深化改改革必不可可少，改革革的主要目目標是培養(yǎng)養(yǎng)為中小企企業(yè)提供資資金支持的的中小金融融機構。與與大銀行等等金融機構構比較，中中小金融機機構往往帶帶有社區(qū)性性質，這些些地方中小小金融機構構最能充分分地利用地地方的信息息，最容易易了解到地地方上的中中小企業(yè)的的經營狀況況、項目前前景和信用用水平，最最容易克服服“信息不對對稱”和因信息息不完全而而導致的交交易成本較較高這一金金融服務業(yè)業(yè)的障礙。因此，中中小金融機

45、機構對資產產信用不足足的中小企企業(yè)來說，不不失為一條條重要的融融資渠道。在近幾年年國有商業(yè)業(yè)銀行權力力集中、機機構收縮留留下金融服服務空白的的情況下，適適當加快中中小金融機機構的發(fā)展展步伐，是是促進中小小企業(yè)發(fā)展展的有效措措施。(三)中小企業(yè)業(yè)間接融資資的現(xiàn)實選選擇擴大中中小企業(yè)間間接融資的的辦法很多多，綜合當當前學者和和實務工作作者的觀點點，主要包包括以下幾幾種：(11)對非國國有金融機機構開放市市場，以增增加金融體體系中競爭爭的程度；(2)完完善中小金金融機構的的監(jiān)管法規(guī)規(guī)、制度和和監(jiān)督體系系，對中小小金融機構構加強監(jiān)管管，督促它它們改善自自己的經營營；(3)對現(xiàn)有中中小金融機機構進行經經

46、營機制轉轉換，其目目的在于消消除政府干干預，促使使金融機構構實現(xiàn)真正正的商業(yè)化化經營。對非國國有金融機機構開放市市場，主要要旨在打破破國有銀行行壟斷市場場的局面，從從民間培養(yǎng)養(yǎng)中小金融融機構。目目前央行已已經發(fā)布了了關于加加強和改進進對中小企企業(yè)金融服服務的指導導意見，由由此可見，國國家對中小小企業(yè)間接接融資問題題已經提到到議事日程程上來了。為了中小小金融機構構的生存和和發(fā)展，完完全可使利利率調節(jié)具具有一定彈彈性，在適適當情況下下允許部分分中小企業(yè)業(yè)以低于或或高于市場場利率的利利率進行貸貸款，適當當放寬貸款款利率浮動動幅度。目目前我國國國有銀行正正在成立專專門的中小小企業(yè)融資資部門，加加強銀行

47、業(yè)業(yè)務的創(chuàng)新新和拓展。由于中小小企業(yè)間接接融資講究究對口服務務，要求銀銀行與中小小企業(yè)建立立密切的聯(lián)聯(lián)系，對其其財務狀況況和市場前前景必須有有及時地跟跟蹤。在國國有銀行設設立類似部部門，其工工作方式和和工作程序序與一般對對國有大中中型企業(yè)的的工作方式式有較大的的區(qū)別，這這就要求對對該業(yè)務有有新的制度度規(guī)定。在在具體業(yè)務務上，對中中小企業(yè)的的貸款可以以在商業(yè)票票據(jù)、短期期融資等方方面做新的的變動。在在商業(yè)票據(jù)據(jù)上，要針針對中小企企業(yè)特殊的的財務狀況況提供特殊殊的承兌擔擔保和貼現(xiàn)現(xiàn)業(yè)務；在在短期融資資上，可借借鑒英、美美銀行的經經驗，采用用“透支管理理方式”(給這種種賬戶的合合格申請者者一個可透透

48、支額度)，并相應應規(guī)定奸利利率水平和和歸還時限限等；還可可以建立專專項貸款基基金，如再再就業(yè)基金金、西部開開發(fā)基金等等。三、直接融融資與二板板市場從發(fā)達達國家扶持持中小城市市企業(yè)發(fā)展展的主要金金融舉措看看，中小企企業(yè)直接融融資渠道叮叮概括為：債權融資資、股權融融資、風險險投資與資資產證券化化。債權、股權融資資是指企業(yè)業(yè)通過發(fā)行行債券、股股票等方式式募集資金金。風險投投資是指通通過創(chuàng)建風風險基金(或稱創(chuàng)業(yè)業(yè)基金)或或風險投資資公司，為為中小城市市企業(yè)(特特別是高新新技術中小小城市企業(yè)業(yè))融通資資金。資產產證券化是是一種衍生生的直接融融資工具。典型的資資產證券化化模型中，必必須有一個個專門的中中介

49、機構；進行投資資的項目公公司(即原原始權益人人)向中介介機構轉讓讓或銷售項項目下的資資產及未來來收益，中中介機構基基于項目資資產的支持持在資本市市場發(fā)行債債券募集資資金，所募募資金用于于項目建設設，但項目目的開發(fā)管管理等權利利仍然由原原始權益人人而非中介介機構來行行使，項目目建成后產產生的收益益用于清償償本息，一一旦債券本本息還完，原原始權益人人就取得對對項目的全全部權屬。(一)直接融資資效率的理理論評述信息經經濟學告訴訴我們：信信息不對稱稱在經濟活活動中是普普遍存在的的，它所引引起的“逆向選擇擇”與“道德風險險”會大大降降低經濟運運行的效率率。因此，經經濟體制的的良好運行行必須致力力于縮小信

50、信息不對稱稱的程度。不同的直直接融資方方式表觀出出不同的融融資效率。在債權權融資中，投投資者與中中小企業(yè)之之間存在明明顯的信息息不對稱。中小企業(yè)業(yè)融資難的的現(xiàn)實使其其為獲得發(fā)發(fā)債成功而而存在設法法隱瞞不利利信息的“逆向選擇擇”行為，同同時也產生生損害投資資者利益的的“道德風險險”。另一方方面，債權權融資中的的債權性質質使得投資資者沒有足足夠動力和和應有的技技能來評估估市場信息息，從而很很難形成對對中小企業(yè)業(yè)的激勵機機制，而這這一點對中中小企業(yè)的的發(fā)展特別別重要。我我們知道，對對稱信息下下的有效市市場能自動動引導資金金從低效率率部門向高高效率部門門流動，從從而提高融融資效率，而而股權融資資并非如

51、此此。股票市市場的融資資效率取決決于股票價價格能否及及時、準確確地反映公公司經營狀狀況的全部部信息。實實際中，股股票投資者者只能通過過上市公司司的財務報報表來獲取取信息，但但中小企業(yè)業(yè)再融資的的渴望必然然同樣產生生“逆向選擇擇”與“道德風險險”，從而決決定了投資資者與上市市公司之間間存在較大大的信息不不對稱。當當這種信息息不對稱達達到一定程程度，股票票價格便會會與公司經經營業(yè)績嚴嚴重偏離，結結果投資者者不再關心心公司業(yè)績績，而只關關心股價變變動，這樣樣將嚴重扭扭曲對上市市公司的激激勵機制。對于接納納中小企業(yè)業(yè)上市的二二板市場來來說，股價價的大幅波波動將會加加重這種扭扭曲現(xiàn)象，最最終產生“馬太效

52、應應”，使融資資效率大大大下降。(二)中小企業(yè)業(yè)直接融資資的現(xiàn)狀分分析中小企企業(yè)債權、股權融資資困難重重重。就債權權融資而言言，我國目目前實行“規(guī)模控制制、集中管管理、分級級審批”的規(guī)模管管理。由于于受發(fā)行規(guī)規(guī)模的嚴格格控制，特特別對中小小企業(yè)不利利的額度要要求，中小小企業(yè)很難難通過發(fā)行行債權的方方式直接融融資。另一一方面，國國家規(guī)定企企業(yè)債券利利息征收所所得稅，這這樣更影響響投資者的的積極性，再再加上中小小企業(yè)規(guī)模模小、信用用風險大等等自身特點點，結果是是實際中，中中小企業(yè)僅僅有的發(fā)行行額度也很很難完成。在股權融融資方面，由由于我國資資本市場還還處于起步步階段，企企業(yè)發(fā)行股股票上市融融資有十分分嚴格的限限制條件，實實際表現(xiàn)為為主板市場場對中小企企業(yè)的高門門檻。另外外，中小企企業(yè)的自身身發(fā)展特點點也使協(xié)議議受讓非流流通股份控控股上市公公司、或者者在二級市市場收購流流通股份控控股上市公公司，或者者逆向借殼殼等方式難難以與其結結緣。“二板市場場”是中小企企業(yè)進行股股權融資的的一個有效效選擇，但但由于各種種原因，國國內二板市市場尚未推推出