1、一、多因素導致 2021 年基建投資平淡回顧 2021 年，基建投資表現整體平淡，部分市場觀點對 2022 年基建發力的確定性有所擔憂。據國家統計局數據，2021 年固定資產投資累計同比增長 4.9%，兩年平均增長 3.9%；制造業為全年投資的亮點，全年增速實現 13.5%；基建投資增速僅為 0.21%，不含電力口徑的基建投資增速僅為 0.40%。從單月數據看，自 2021 年 5 月起，基建投資單月同比增速已進入負增長區間，5-11 月的平均降幅為5.3% ，及至 12 月才由負轉正，去年下半年基建投資的平淡表現是市場對年內基建發力程度存疑的重要原因之一。圖表 1. 2021 年基建投資單月

2、數據表現圖表 2. 2021 年基建投資單月增速表現我們認為 2021 年基建投資弱勢的原因主要有以下幾點：首先，2021 年上半年國內穩增長壓力不大，財政節奏后臵，發力不及預期。一般公共預算方面，截至 3 月末，2021 年地方財政支出同比增速僅為 0.48%，且對城鄉社區事務、農林水事務及交通運輸的同比增速均為負，對基建的支撐力度有限。政府性基金支出方面，2021 年專項債提前批下達時間較晚，3 月初兩會前夕方才下達，一季度新增專項債發行缺位，專項債融資以再融資債為主，專項債發力較晚對當季基建投資的撬動作用有所影響。圖表 3. 2021 年一般財政支出表現圖表 4. 2021 年一般財政支

3、出結構分布，注：收入口徑，故數據為負2022 年 3 月 11 日宏觀深度4其次，在后疫情時代促就業、保民生 的政策引導下，財政政策向民生保障領域持續傾斜，對基建投資領域的支出有所分流。從 2021 年的單月平均增速看，財政支出更多向科技、社會民生及教育領域傾斜，2021 年月均同比增速分別為 5.60%、4.67%和 2.59%，向農林水事務、交通建設的支出增速放緩，月均降幅分別為 7.60%和 5.61%，盡管預算內支出在基建投資中占比有限，但支出投向一定程度上能夠反映出財政對相關領域的重視程度。圖表 5. 2021 年財政預算向教育、社保就業的支出表現圖表 6. 2021 年財政預算向基

4、建相關領域的支出表現此外，優質項目不足對基建投資表現有所影響。從我國基建投資的結構看，公共設施、道路運輸和電力、熱力的生產和供應業占比最高，分別在 35%、25%和 11%左右，公共設施、道路運輸投資兩大權重項目投資增速下滑，是 2021 年基建投資不振的重要原因之一。據我們測算，2021 年道路運輸、公共設施管理業和電力、熱力的生產和供應業投資規模分別為47,808.18 、68,296.54 和 23,308.10 億元，在當年基建投資總額中累計占比 73.96%。除電力熱力生產供應業外，其他兩大權重項的投資增速表現平淡，道路運輸、公共設施的全年投資均為負增長，累計同比降幅分別為 1.20

5、%和 1.30%。下半年道路運輸、公共設施行業投資同比下滑趨勢更為明顯，6-12 月平均同比增速分別為-6.77%和-6.99%。我們認為交運、公共設施投資不足需從資金和項目端兩項出發；一方面，在防風險的政策基調下，地方政府在項目資金的使用方面較為謹慎。另一方面，項目儲備不充足，錢等項目的現象仍客觀存在 (信息來源為 2021 年 5 月國新辦發布會許宏才副部長的發言)，對基建投資增速或也形成一定拖累。圖表 7. 道路、公共設施月度投資表現圖表 8. 道路、公共設施月度投資增速表現2022 年 3 月 11 日宏觀深度5二、穩增長基調確認，2022 年基建獲三重助力2021 年底，中央經濟工作

6、會議對經濟形勢作出三重壓力判斷，政策基調回歸以經濟建設為中心。為對沖供給、需求及預期層面的三重壓力，為十四五及二十大開好局，2022 年經濟基本面對穩增長提出了更高要求，基建是其中重要抓手。市場觀點對年內基建發力的確定性討論很多，報告旨在從政策、資金及項目三個層面論證 2022 年基建投資的確定性。各級政策對基建項目的重視程度提升在此前報告中我們討論過，從中央經濟工作會議至春節前，已有多條線索明確指出宏觀政策發力穩增長的決心，經濟增長中各方的責任被明確壓實，除央行、發改委等中央部門外，各地方政府對經濟增長的重視程度也明顯提升。從中央部門層面看，央行連續采取降準、降息操作，旨在以降成本的方式提振

7、固定資產投資； 發改委也幾次提出要適度超前開展基礎設施投資，投資作為穩增長抓手的線索已較為明顯。在地方政府的兩會工作報告上，部分省份將此前精準擴大有效投資的表述修改為積極擴大有效投資，地方政府或在總量層面發力投資規模。在投向上，兩會工作報告對交通、能源、水利、民生及新基建等領域均有強調，多數省份明確將交通項目列入重點支持的基建項目；如湖北省 2022年政府工作報告提出加快沿江高鐵、西十高鐵等 15 個鐵路項目建設；大力推進京港澳高速湖北段等 26 個高速公路項目建設，而 2021 年政府工作報告中相關表述較少，主要提及部分項目路段的續建，2022 年地方對相關項目的發力程度值得期待。圖表 9.

8、 2022 年地方政府工作報告中基建投資相關的表述省市關于基建投資的相關表述繼續保持千億投資強度，推進三大文化設施、東六環路改造等重點工程建設，實現大運河京冀段旅游通航。加緊建設運北京河北山西內蒙古河商務區和特色小鎮，著力承接科技創新、金融商務、文化旅游等產業功能，創建國家綠色發展示范區、通州區與北三縣一體化高質量發展示范區。完善起步區各組團控詳規，加快啟動區、起步區等重點片區建設，推進東西軸線、R1 線等重大項目，完成投資 2000 億元，加速打造新區城市雛形；推動項目盡快投產達效，形成更多實物量和增長點，全年省市重點項目完成投資 8000 億元以上充分發揮重大項目牽引性、帶動性作用，統籌推

9、進重大基礎設施、新基建、社會民生等項目建設，進一步擴大有效投資。交通設施方面，加快雄忻、集大原等高鐵項目建設，力爭太原鐵路樞紐客運通道能力提升工程項目開工建設，做好太綏、長邯聊等高鐵項目前期工作。加快推進 14 條續建高速公路項目建設，確保年內隰吉、朔神、靜興高速公路項目完工， 推進重要國道、大交通路段、城市過境路段升級改造，新改建四好農村路4000 公里。加快推動太原武宿機場三期改擴建工程建設，抓好朔州、晉城機場新建、運城機場改擴建和靈丘、繁峙等通用機場建設。水利設施方面，實施汾河流域防洪能力提升工程，開工一批干支流綜合治理項目，汛期前完成 245 座水毀水庫工程設施以及河道堤防水毀修復，完

10、成 6 座病險水庫、34 座病險淤地壩除險加固工程，新啟動 50 座淤地壩除險加固工程。中部引黃工程總干線實現試通水推進沿線市縣配套工程建設，完成小浪底引黃一期工程，進一步加大黃河水利用。加快推進龍華口調水工程建設。新基建方面，新建 5G 基站 3 萬個，基本完成高鐵、高速公路沿線通信網絡覆蓋提質升級。加快工業互聯網標識解析二級節點建設，推進企業級工業互聯網平臺建設。社會民生方面，加快省疾控中心遷建和省級 P3 實驗室建設，規劃實施一批養老托幼、文化服務、全民健身等公共服務項目。加快基礎設施建設步伐。抓住國家適度超前開展基礎設施投資的機遇，抓緊構建聯通全國、貫通全區的現代基礎設施網絡體系。加快

11、包銀、集大原高鐵建設和集通鐵路電氣化改造，爭取鄂榆延高鐵等項目早日落地開工。推動 S43 機場高速等項目開工建設，新改建農村牧區公路 5000 公里以上，加強大興安嶺林區公路和通信網絡、牧區通訊基站建設。重點抓好呼和浩特新機場等工程，建成 3 個通用機場，完善通用航空網絡，推進全區航線干支通、全網聯。抓緊實施黃河內蒙古段防洪三期、引綽濟遼二期、病險水庫除險加固等工程，積極謀劃引調水骨干工程和農田水利項目。深入推進城市更新行動，強化老舊管網特別是燃氣管道改造，提升城市精細化管理水平，提高城市安全性宜居性。建立專項債券項目準備推進機制，加強對盟市、旗縣債券項目的指導協調，做到開工建設一批、儲備一批

12、，盡快形成實物工作量。各省市 2022 年政府工作報告，2022 年 3 月 11 日宏觀深度6櫝 圖表 9. 2022 年地方政府工作報告中基建投資相關的表述省市關于基建投資的相關表述千方百計擴大有效投資。堅持維護國家五大安全這個政治使命、擴大內需這個戰略基點和深化供給側結構性改革這 條主線有機結合、同向發力，加快謀劃富有時代感的高質量項目群，以高質量項目建設推動經濟質的穩步提升和量的合理增長。適度超前開展基礎設施投資，加快建設紅沿河核電、徐大堡核電、沈白高鐵，開工建設京哈高速綏中到盤錦段遼寧改擴建工程、本桓寬高速、凌綏高速，建設改造國省干線公路 2200 公里，加快推進沈陽機場第二跑道、大

13、連新機場、引洋入連輸供水工程等前期工作。開工建設兵器集團精細化工及原料工程項目，加快 SK 海力士非易失性存儲器、鞍鋼鲅魚圈基地綠色低碳升級等項目前期工作進度，做好大連石化搬遷改造、沈飛局部搬遷改造和沈陽航空動力產業園建設相關工作，加大裝備制造、石油化工、冶金等產業技術改造力度。狠抓招商引資，深化以商招商、產業鏈招商，做好上門招商，大力開展粵港澳大灣區、長三角、京津冀招商引資促進周活動。招商引資實際到位資金增長 10%以上。積極擴大有效投資，啟動建設上海示范區線、20 號線一期等軌道交通線，加快建設崇明線、機場聯絡線等軌道交通線， 上海開工建設滬渝蓉沿江鐵路上海段等工程，推進浦東綜合交通樞紐、

14、浦東國際機場四期、滬通鐵路二期上海段、大蘆線內河航道等重要基礎設施建設，加快引進一批先進制造、現代服務等重大產業項目，啟動實施新一輪技術改造計劃。積極擴大有效投資。著力抓好 220 個省級重大項目特別是百億級標志性項目建設。科學論證、適度超前布局重大基礎設江蘇施，加大交通、能源、水利、管道特別是城鎮燃氣管道，以及市政、生態環境、防災減災等領域投資力度，加快建設信息網絡等新型基礎設施，推動交通、物流、能源、市政等領域智慧化改造。實施一批重大基礎設施項目，按照適度超前布局的要求，聚焦交通、能源、水利、防災減災、新基建等領域，滾動做好項目儲備，加快推進在建工程，確保湖杭鐵路、杭州機場軌道快線等項目建

15、成通車，推動寧波舟山儲運基地主體工程項浙江目、通蘇嘉甬鐵路、甬舟鐵路、嘉興機場、甬金衢上高速、常山江航電樞紐等項目開工，攻堅突破杭州中環、杭紹甬高速、甬臺溫高速改擴建、六橫公路大橋、滬蘇湖鐵路、三門核電二期、浙江 LNG 三期等重大項目，實現基礎設施投資增長 5.5%左右。實施投資項目攻堅行動。以重大項目為牽引擴大有效投資，適度超前開展基礎設施投資，加大制造業、高新技術產業投資力度，全年新開工億元以上重點項目 2600 個以上、竣工 1200 個以上。開展新興產業百億項目攻堅，加快長鑫存儲二安徽期、中航鋰電等重大項目建設。開工建設引江濟淮二期、揚州馬鞍山城際鐵路、北沿江高速公路無為安慶段等重大

16、工程，加快實施合肥新沂高鐵、合肥新橋機場改擴建、淮河流域重要行蓄洪區建設等重大工程，建成阜陽華潤電廠二期、皖東北天然氣管道工程一期等項目，新增高速公路通車里程 300 公里以上。實施新基建+”行動，創建國家互聯網骨干直聯點、全國一體化算力網絡國家樞紐節點集群，新建 5G 基站 2.5 萬座以上。充分發揮投資對經濟增長的拉動作用，深入實施項目攻堅行動，積極擴大有效投資，適度超前布局基礎設施。推進軌道交通連片成網，加快福廈高鐵、龍龍鐵路龍巖至武平段等建設，推動漳汕高鐵、溫武吉鐵路、龍龍鐵路武平至梅州段等盡快開工，加快溫福高鐵、昌福廈高鐵、廈漳泉城際軌道 R1 線等前期工作；推進高速公路網提質增效，

17、加快廈門第二東通道建設，推動寧古高速、武沙高速等盡快開工，暢通省際邊界節點路網；推進形成相互協調、干支結合的機場群布福建局，加快廈門新機場、福州機場二期擴建、泉州機場擴能等建設，推動武夷山機場遷建、龍巖新機場等盡快開工；推進全省港口布局優化、配臵高效、功能整合，加快打造世界一流港口，做大做強廈門東南國際航運中心、福州國際深水大港，加快建設海滄、羅源灣等港區后方鐵路通道；推進一河一網一平臺建設，加強跨區域水利基礎設施建設，加快 霍口水庫、白瀨水利樞紐等重大水利工程建設。強化項目策劃生成，加大民生補短板投資力度，聚焦城市更新改造、公共設施建設、人居環境整治、生態保護修復等領域，系統梳理，重點打包，

18、規模化推進，防止小、散、雜。強化要素保障，用好政府專項債券資金，推動項目早開工、早建設、早竣工。堅持項目為王，升級實施項目大會戰，重點推進 3455 個省大中型項目，年度投資 1.1 萬億元以上。新型基礎設施方面，新增 5G 基站 1 萬個以上，推進千兆光纖接入應用試點工程、中國電信中部云計算大數據中心、中國廣電 5G 核心網南昌接入點等建設。新型城鎮化方面，建成南昌九龍湖新城綜合管廊一期、九江學院第二附屬醫院等項目，開工南江西昌洪州大橋、贛州中心城區贛南大道快速路、吉安廬陵后河景區提升工程、撫州高教產業園等項目。重大工程方面，建成花橋水利樞紐、瑞金民用機場、信豐電廠等項目，完成 2021 年

19、 475 座已開工小型水庫除險加固項目并新開工 691 座，推進長江干流江西段崩岸應急治理、贛撫尾閭綜合整治、大唐新余二期等項目，開工梅江灌區、袁河航道提升、昌九客專、長贛鐵路、瑞梅鐵路、樟樹至吉安高速改擴建、萍鄉繞城高速等項目，推動長江干堤提質升級，提升贛江、信江通航能力，爭取鄱陽湖水利樞紐前期工作實現質的突破、贛粵贛浙運河前期工作取得積極成效。山東全面展開基礎設施七網行動。著眼山東長遠發展、造福人民群眾，推進一批支撐性重大項目、重大工程。交通方面，加快沿江高鐵、西十高鐵等 15 個鐵路項目建設；大力推進京港澳高速湖北段等 26 個高速公路項目建設；新開工漢北河南垸至新溝段航道工程等 6 個

20、水運項目；推動花湖機場投入運營，加快天河機場三跑道等 5 個機場項目開工建設。水利方面，推進碾盤山、杜家臺、華陽河等重大工程建設，開工引江補漢、鄂北二期、姚家平水利樞紐等項目。湖北能源方面，加快建設襄陽宜城火電、荊州熱電二期、隨州電廠等火電項目和黃岡平坦原、咸寧大幕山、宜昌清江等抽水蓄能項目，實施金上至湖北直流特高壓等輸配電項目，推進宜昌、恩施頁巖氣勘探開發。新型基礎設施方面，加快建設中國電信、三峽東岳廟等 10 個大數據中心，新建 5G 宏基站 2.6 萬個。穩投資是穩增長的關鍵之關鍵，我們要盯著項目干、圍繞項目轉，以高質量項目投資推動高質量發展積極擴大有效投資。聚焦完善五張網，適度超前開展

21、基礎設施投資，重點抓好十大基礎設施項目，即長贛高鐵、常 湖南益長高鐵、平伍益高速、耒宜高速擴容、長沙機場改擴建、犬木塘水庫、洞庭湖區重點垸堤防加固工程、重大能源工程高標準農田建設、國家醫學中心。各省市 2022 年政府工作報告，2022 年 3 月 11 日宏觀深度7櫝 圖表 9. 2022 年地方政府工作報告中基建投資相關的表述省市關于基建投資的相關表述適度超前開展基礎設施投資。加快交通強省建設，推進廣湛、廣汕汕、深江、深汕、珠肇、梅龍等高鐵建設，做好漳汕深南、廣珠（澳）、廣清永高鐵和廣深高鐵新通道等項目前期工作。抓好深中、黃茅海、獅子洋等跨江跨海通道和沈海深岑、長深等高速公路改擴建項目，推

22、進普通國省道和普通公路危舊橋、渡改橋升級改造。加快世界級機場群港口群建廣東設，抓好白云機場三期、深圳機場三跑道、珠三角樞紐機場、珠海機場改擴建、惠州機場改擴建等項目，加快汕頭港、湛江港等疏港鐵路建設和東江、北江上延等內河高等級航道前期工作。實施851”水利高質量發展藍圖，加快建設珠三角水資源配臵工程、潖江蓄滯洪區工程，開工建設環北部灣廣東水資源配臵主體工程，實施粵東水資源優化配臵工程二期，確保引韓濟饒工程建成通水。省市都要樹立強烈的抓重大項目意識，加強項目謀劃儲備，做深做細項目前期工作， 堅持資金跟著項目走，省直各部門要主動作為、加強服務，省市協同推動重大項目建設。加速推進基礎設施建設。開工建

23、設南防鐵路欽州至防城港段增建二線、岑溪至羅定、合浦至湛江等鐵路項目，續建貴陽至南寧鐵路、防東鐵路等 7 個項目，建成南寧至崇左鐵路、南寧國際空港綜合交通樞紐。開工龍勝至峒中口岸公路羅城至宜州段等一批高速公路項目、里程 2000 公里以上，加快推進桂林至柳州改擴建、河池至荔波、上思至峒中等項目，建成 800 公里以上，通車總里程突破 8000 公里，全面實現縣縣通高速。開工都柳江梅林航電樞紐等 6 個航運項目，續建廣西來賓至桂平 2000 噸級航道等 22 個項目，建成貴港至梧州 3000 噸級航道等 7 個項目。推進南寧機場改擴建、貴港桂平機場、防城港機場等項目。加快大藤峽水利樞紐灌區、馱英水

24、庫及灌區、龍云灌區、百色水庫灌區、西江干流治理等水利項目建設，實現桂中治旱樂灘水庫引水灌區主體工程完工，統籌推進田間工程建設。加快環北部灣水資源配臵工程前期工作。新建 5G 基站 1.5 萬個，建成設區市深度覆蓋、縣城和鄉鎮基本連續覆蓋的 5G 網絡。加快建設數字電網，推動電力系統智能化。開工建設 500 千伏新江站等能源項目，實現 220 千伏變電站縣城全覆蓋。海南圍繞五網升級，超前謀劃和加快布局重大基礎設施項目，全方位推進十四大交通工程六大水利工程建設， 積極擴大有效投資。抓好項目儲備，加強政策對接，搶抓國家加大政府投資規模、適度超前開展基礎設施投資的窗口 期，爭取更多項目納入國家盤子。抓

25、好基礎設施投資放量，深入實施抓項目穩投資專項行動，聚焦兩新一重、重慶城市更新、民生補短板等領域布局一批重大項目，開工一批成熟項目，加快在建工程進度，形成更多工作實物量。抓好工業投資提質增效，用好產業鏈招商等方式，引進一批牽引性強、可持續發展的項目，提高招商簽約項目開工率和資金到位額，引導企業加大設備更新和技改投入。積極擴大有效投資。精準對接國家政策投向，爭取更多項目資金支持，創新機制撬動社會資本投資，加大科技攻關、生態環保、基本民生、現代農業等項目投資力度。狠抓 700 個省重點項目特別是 100 個省級重點推進項目，加大兩新一重項目建設力度，加快千兆光網、一體化大數據中心、充換電站等新型基礎

26、設施建設，推進公共服務、市政公用等新型城鎮化建設，加快川藏鐵路及其配套公路、成達萬高鐵、成自宜高鐵、渝昆高鐵四川段、宜賓新市至攀枝花高速、樂四川西高速、樂山機場、孟底溝水電站、亭子口灌區一期、岷江航電樞紐等重大工程建設，推動成昆鐵路擴能改造全線通車白鶴灘水電站全部機組投產發電，力爭西渝高鐵等具備開工建設條件，做好引大濟岷水利工程、綿遂內鐵路前期工作、加快推進項目落地。落實促進制造業項目投資建設十二條政策，突出抓好 500 個重點工業和技改項目，實施重大產業化項目招引專項行動，促進招商引資項目加速落地見效。做深做細十四五規劃重大工程項目前期工作，適度超前開展基礎設施投資。貴州強化基礎設施投資。加

27、快貴州大水網建設，深入推進水利百庫大會戰，加快鳳山、觀音等大型水庫建設，開工建設 花灘子等一批骨干水源工程。加快貴陽至南寧、盤州至興義等鐵路建設，加快滬昆國高貴陽至盤州擴容等高速公路建設， 開工建設荔波至河池等一批高速公路，新增高速公路通車里程 300 公里以上。建設數字電網，加快構建新型電力系統，推進 220 千伏變電站縣域全覆蓋。推動實施 17 個川藏鐵路配套國省公路項目，加快青藏高速試驗段、G318 西藏段提質改造和 G219 察隅至區界段建設，實西藏施拉薩至日喀則機場高等級公路等 14 個重點項目。加快改造貢嘎機場 T1、T2 航站樓，開工建設第二跑道。升級改造日喀則和平機場。開展項目

28、攻堅戰擴大有效投資。適度超前布局基礎設施建設，全面加快軌道交通、西延高鐵、西康高鐵、西十高鐵、機場三期、引漢濟渭二期、東莊水利樞紐、榆林黃河引水、西安外環高速南段等重大項目建設進度，推動地方政府專項債陜西券項目和中央預算內投資項目盡早開工建設。圍繞交通、能源、水利、防災減災、城市更新、管網改造、生態治理、新型基礎設施等重點領域，持續做好項目謀劃儲備，積極推進延榆鄂高鐵等重大項目前期工作，實施滾動開工、全周期服務，確保固定資產投資增長 7%左右。堅持資金和要素跟著項目走，優化專項債使用方向，解決項目融資難題。甘肅完善綜合交通網絡。建成中衛至蘭州鐵路，新增高鐵里程 184 公里。加快蘭張三四線中川

29、機場至武威段、蘭州至合作、天水至隴南鐵路建設，力爭開工建設西寧至成都甘肅段、平涼至慶陽鐵路，做好蘭張三四線武威至張掖段、定西至平涼鐵路前期工作。力爭新增高速（一級）公路 700 公里，建成定西至通渭、青龍橋至文縣等高速公路，開工建設合作至賽爾龍、蘭州至永靖至臨夏等高速公路。建成華池通用機場，加快中川國際機場三期、天水軍民合用機場遷建和嘉峪關機場改擴建工程建設，做好臨夏機場、平涼機場、武威軍民合用機場前期工作。推進水利工程建設。突出四抓一打通 用好現有水資源，優化水網體系布局。加快引洮二期配套、甘肅中部生態移民供水、引洮二期莊浪應急供水等項目建設做好白龍江引水、引大入秦延伸增效、臨夏供水保障生態

30、保護水源臵換等工程前期工作。圍繞蘭西城市群、關中平原城市群、蘭州新區、榆中生態創新城等重點地區，規劃建設一批區域性水源工程。青海更加注重以有效投資拉動有效需求，謀深謀實更多大項目、好項目，動態做好項目儲備，適度超前開展基礎設施投資， 為穩投資打好堅實基礎。推動西成鐵路、青藏鐵路西格段提質、西寧機場三期、玉樹機場改擴建、同賽高速、小峽口空間綜合改造利用、那棱格勒河水利樞紐等項目達到預期進度，加快推進引黃濟寧前期工作。加大招商引資力度，鼓勵和支持社會資本參與生態保護、基礎設施、社會事業等領域投資建設，保持投資平穩增長。聚焦十大工程項目六個一百重大項目，科學謀劃爭取，提速推進建設，力爭完成投資 20

31、00 億元。加快伊利液態寧夏奶升級等重大產業項目、包銀高鐵等基礎設施項目、自治區重大疫情救治基地等社會民生項目建設，形成更多實物投資量，帶動固定資產投資持續恢復。各省市 2022 年政府工作報告，2022 年 3 月 11 日宏觀深度8財政、信用共同為基建提供資金保障從資金來源的結構看，自籌資金、國內貸款及預算內資金是我國固定資產投資的主要來源，其中自籌資金占比往往高于 70%，預算內資金、國內貸款占比在 10%和 12%的水平。2021 年固定資產投資增速整體弱勢，各項資金來源投向年內固定資產投資的增速均有下滑，上半年國內貸款同比增速率先轉負，下半年自籌資金、預算內資金同比增速也轉負，一定程

32、度上反映出 2021 年企業資本開支、基建投資以及地產投資意愿均較弱。圖表 10. 固投各項來源資金表現圖表 11. 基建投資的資金來源結構在穩增長政策持續發力的背景下，2022 年各項來源資金增速有望反彈，基建作為穩增長的主要抓手，各項資金均有望進一步向其傾斜。具體到基建投資的資金來源，從歷年比例看，三大資金來源，自籌資金在基建投資中的占比略低于固投平均水平，而貸款、預算資金則略高于固投平均水平。從資金角度，我們預計，全年基建投資增速有望實現 6.5%。穩增長、寬信用對 2022 年基建投資的三大資金來源均將有提振。積極的財政政策對基建投資帶來增量2021 年預算內資金對基建項目的支撐力度較

33、為有限。首先，2022 年公共財政支出總量表現相對弱勢，全年累計支出增速僅為 0.3%。其次，據我們測算，在歷年基建投資的資金構成中，約有 60%以上的預算內資金形成基建投資，而這一比例在 2022 年下降至 55%左右，當年投向基建的預算內財政支出有所分流。預計在 2022 年穩增長政策的提振下，此前對基建支出的分流將有所緩解。此外，2022 年積極的財政政策要發力提效，有望為基建投資帶來預算內資金增量。2022 年各省市預算支出均較2021 年有明顯提高；在政府工作報告中，中央及各省市將財政預算收入目標均設定在 5-5.5%,再考慮到財政赤字 2.8%，從收支平衡角度看，2022 年財政實

34、際支出增速應較 2021 年有明顯提升，預算內資金有望對基建投資形成增量，預計拉動當年基建投資同比增長 0.7-1 個百分點。值得一提的是，從 2021 年固投各資金來源的月度增速，12 月末預算內資金已經有加速蓄力的跡象， 據我們測算，2021 年 12 月預算內資金用作固定資產投資的規模或超過 4,800 億元，同比增速明顯高于 2020 年 12 月，年底預算內資金加大對固投的支撐力度，或也是為 2022 年穩增長蓄力。2022 年 3 月 11 日宏觀深度9圖表 12. 2022 年地方政府財政預算表現省 市 北 京 河 北 遼 寧 黑龍江上 海 江 蘇 浙 江 安 徽 福 建 江 西

35、 山 東 河 南 湖 北 湖 南 廣 東 廣 西 重 慶 四 川 貴 州 西 藏 陜 西 青 海 寧夏各省市財政廳，2022 年公共財政預算規模（億元）較 2021 年預算變動（%）較 2021 年實際執行情況變動（%）7,852.78.25(2.36)8,9616.731.206,606.315.97(25.19)4,850.615.34(4.97)9,946.615.08(1.37)16,499.977.534.5912,453.511.17(11.43)7,94211.22(14.15)5,637.554.588.196,0889.13(10.19)13,268.6310.185.429

36、,813.16.07(5.82)6,101.67.22(18.38)5,389.832.12(45.76)18,769.415.243.006,739.758.550.775,5861.73(10.91)10,005.24.90(10.67)5,99114.20(17.88)2,849.235.5917.465,725.74.56(5.66)2,141.7(23.82)15.531,359.610.84(4.81)寬信用有望使得貸款對基建的支持增加寬信用發力對基建投資增速或也有所提振，將分別體現在貸款和自籌資金兩方面。2021 年國內固定資產投資需求不旺盛，據我們測算，國內貸款投向固定資產投資

37、的規模有所下降， 全年平均同比降幅為-1.67%，寬信用政策有望對去年固投不旺的狀況形成改善。再具體到基建層面，2022 年信用環境將有望從結構及總量兩方面對基建投資形成支撐。圖表 13. 2022 年 1 月社融表現2022 年 3 月 11 日宏觀深度10總量層面，若寬信用如期發力，將為后續基建投資提供保障。我們對 2022 年新增人民幣貸款的增速判斷為 10.4%以上，較 2021 年增速明顯提升。2022 年 1 月，新增社會融資規模 6.17 萬億元，較上年同期多 9816 億元；其中，對實體經濟發放的人民幣貸款增加 4.2 萬億元，是單月統計高點，同比多增 3818 億元。1 月份

38、人民幣貸款增加 3.98 萬億元，是單月統計高點，同比多增 3944 億元；寬信用如期而至，社融、金融數據口徑的信貸均實現高增，基建投資有望獲得相應貸款投資增量。圖表 14.投向基建的貸款規模表現圖表 15. 新增人民幣貸款投向基建的比例回升結構方面，2021 年四季度以來，國內信貸也加大了對基建投資的傾向。此處我們以當月國內新增貸款投向基建的比例來衡量。據測算，新冠疫情以來，國內投向基建的貸款規模持續低于疫情前，特別 2021 年，前三季度月均占比僅為 16.09%，為近 4 年最低，2018、2019 年同期占比均在 19%以上， 國內信貸對基建投資領域的支持意愿不足。2021 年四季度，

39、政策端傾向穩增長，信貸投向基建的比例有所回升，11、12 兩月的占比分別較 2018-2020年同期占比高 2-4 個百分點，規模也高于往年同期，國內貸款投向基建領域的占比正在回升，政策將持續對國內信貸產生牽引作用，為基建發力提供確定性，預計有望拉動全年基建投資增長 1.3-1.6 個百分點。自籌資金有望獲得更多撬動寬信用對基建投資的支持還體現在自籌資金領域。政府基金性支出、專項債均是自籌資金的重要組成部分，在政策傾斜、融資成本降低的大背景下，自籌資金有望獲得較為顯著的增量，此部分主要討論政府基金性支出、專項債及企業債務發行對基建項目融資端的助力。2022 年政府基金性收入發力顯著政府基金性收

40、入（不包含專項債口徑，下同）是基建投資的重要組成部分。疫情以來，政府基金性支出對基建投資的支撐作用持續凸顯，考慮到政府性基金收入具備以收定支的特點，政府基金 性支出安排對于觀測基建是否發力具備一定的指導作用。據財政部數據顯示，2021 年政府基金性支出執行數與預算相差較大，主要是地方國有土地使用權出讓收入相關支出低于預期，而地方國有土地使用權出讓收入相關支出的重要投向之一即為基建投資。據我們測算，在 2021 年前三季度穩增長壓力不大的背景下，基金性支出對基建投資的支撐力度有所減弱，其在自籌資金中的占比從 35%左右下降至 30%左右水平。 、但 2022 年政府基金性收支安排均有顯著增量，其

41、中，全國政府性基金預算收入 98636.67 億元，增長0.6%。全國政府性基金預算支出 138991.34 億元，增長 22.3%，經過測算，我們預計將為當年基建投資帶來 7000 億元左右的投資增量。2022 年 3 月 11 日宏觀深度11圖表 16.政府基金性支出對基建投資的支撐表現專項債對基建投資的撬動作用仍然較強2022 年專項債提前批恢復前臵，基建投資發力較早。在財政政策提升效能的政策基調下，專項債提前批額度下達較早，規模適度充足。從時點看，不同于提前批專項債額度在 3 月下達，2022 年提前批專項債下達時點恢復至上年的 11 月、12 月，一季度有望成為專項債發行密集期。從規

42、模看，此次1.46 萬億元的提前批專項債，占今年新增專項債務額度 3.65 萬億元的 40%，符合預算法當年新增地方政府債務限額的 60%以內的規定，較 2021 年規模少 3100 億元，較 2020 年提前批多 4600 億元。今年基建投資的項目儲備相對充足，2021 年發改委就項目儲備提前做出安排，9 月要求各地方申報專項債資金需求.在額度下達過程中，提出額度要向項目資金需求多、施工條件好及債務風 險較低的地方。在額度下達后，要求省級政府年底前要將額度全部分配到市縣，年內專項債發行、使用效率有望提高。圖表 17. 近兩年專項債發行情況圖表 18. 投向基建的專項債占比表現其次，2022

43、年專項債將進一步發揮其在基建投資中的支撐、撬動作用。據我們測算，2020 年以來， 專項債在基建投資自籌資金中的占比持續提升，從 2019 年的 7%左右水平，上調至 16%左右水平。在疫情及地方政府隱性債務化解的背景下，專項債成為基建投資的重要來源，支撐作用持續凸顯，2022 年新增政府專項債限額為 3.65 萬億。2022 年 3 月 11 日宏觀深度12除對基建項目投資的直接投資外，專項債可用于基建項目的資本金，發揮對社會資本的撬動作用。在寬信用、穩增長的政策背景下，專項債及其他自籌資金或將獲得一定的擴張動力，去年 四季度，PPP 的融資規模出現一定回升，側面印證基建項目有望獲得更多的社

44、會資本支撐。圖表 19. PPP 融資于 2021 年四季度發力債券發行將對基建投資形成一定的支撐開年以來，基建相關行業企業的發債意愿相對較高，對企業流動性的補充意愿較為強烈，一定程度上能夠反映出基建投資正在發力。我們以相關行業的發債支數作為主要考量標準。截至 2022 年 2 月15 日，我國水利、環境和公共設施管理業、交通運輸、倉儲和郵政業和電力、熱力、燃氣及水生產和供應業分別有存量債券 344、2288 和 2030 支，分別較 2021 年 12 月 31 日凈增加 0、14 及 26 支，基建領域相關企業共計凈增加債券 40 支，這一增長為 2018 年以來同期的最高值。盡管債務籌措

45、資金用途多樣，但較多的發債數量，一定程度上能夠反映出相關企業較強的資本開支意愿，或者說具備了較強的投資能力，為上半年基建投資形成實物工作量的提供較強的確定性。圖表 20.開年基建相關企業發債數量表現圖表 21. 基建三大行業發債數量表現值得一提的是，2022 年開年 45 天，建筑業凈發債數量也相對較高，凈增 251 支；盡管數量較 2021 年同期有所下降，但仍明顯高于 2018、2019 年同期數額，再考慮到去年春節在 2 月中旬，春節因素對開年 45 天的數據影響相對較小，建筑業維持較快的發債速度同樣對今年初項目火熱開工有所印證。2022 年 3 月 11 日宏觀深度13圖表 22. 開

46、年 45 天各行業債務融資支數行業名稱2022（支）2021 年（支）建筑業251424金融業191178租賃和商務服務業4943制造業31(68)批發和零售業3117交通運輸、倉儲和郵政業268采礦業18(23)電力、熱力、燃氣及水生產和供應業143文化、體育和娛樂業3(7)住宿和餐飲業11水利、環境和公共設施管理業07科學研究和技術服務業0(5)教育0(2)衛生和社會工作(1)0農、林、牧、漁業(1)(3)居民服務、修理和其他服務業(1)3信息傳輸、軟件和信息技術服務業(11)(5)房地產業(24)(17)萬得，綜上所述，我們認為，政策扶持疊加較低利率的條件，基建相關企業的債務融資環境改善

47、，對年內基建投資的自籌資金規模應有較為積極的拉動作用。但考慮到去年年底開始，政策端持續強調要堅決遏制新增地方政府隱性債務，且年內城投債發行趨嚴的消息時有傳出，積極的財政政策對基建投資的撬動作用或仍受到一定限制，PPP、相關行業發債數量下半年或有所回落。基于中性判斷， 預計自籌資金將為當年基建投資貢獻 4.5%左右的增速。2022 年項目結構向基建投資有所傾斜2021 年四季度以來，政策提前發力趨勢明確，地方項目儲備也較為豐富。2021 年 12 月 16 日，發改委在新聞發布會上表示我委已對地方報送的 2022 年專項債券項目從投向領域方面進行了篩選，形成準備項目清單，配合專項債提前批額度下達。2021 年提前批專項債額度下達較晚，各地區項目儲備存在差異，部分區域出現資金閑臵、錢等項目的狀況。針