第二章證券發行與上市【學習章節】

第一節證券發行概述

第二節上市融資動機與股票發行

第三節債券發行

第四節境外融資和國際證券發行

第五節買殼上市與借殼上市本章提要證券發行與承銷是投資銀行是最基本的業務。本章首先對證券發行與上市的概念、融資動機進行分析，然后介紹證券發行制度及其演變、境外融資與國際證券發行，最后討論買殼上市與借殼上市。重點與難點重點掌握證券發行制度及其演變掌握上市融資動機了解債券發行及其種類理解買殼上市與借殼上市的異同難點在于理解企業境外上市融資本章學習思路導圖

第二章證券發行與上市

【學習目標】

本章通過對證券發行與上市進行分析，了解證券發行與承銷的作用與動機；講述證券發行制度及其演變；討論債券發行及其種類，了解債券信用評級內容；掌握買殼上市與借殼上市的主要區別；重在認識并掌握買殼上市與IPO之間的區別。案例導入第一章證券發行與上市

2.1.1證券發行的目的和特點2.1.2證券發行的管理制度2.1.3證券發行的原則2.1.4證券發行和承銷2.1.5證券私募發行第一節證券發行概述第一節證券發行概述

證券發行（securitiesissuance）是指證券發行人以籌集資金為目的，在證券發行市場依法向投資者以同一條件出售證券的行為。從資金籌集的角度看，是證券發行；從中介機構投資銀行的角度看，是證券承銷。一、證券發行的目的和特點

1.證券發行的目的（1）籌集資金；（2）完善公司治理結構，轉換企業經營機制；

（3）改善資本結構；

（4）提升企業價值，增強企業發展后勁；

（5）實現資本資源的優化配置。

2.證券發行的特點（1）以籌集資金為目的；（2）必須符合法律所設定的條件和程序；

（3）實質上表現為一種證券的銷售行為；

（4）即是籌集資金的形式，又是資本優化配置的方式；

（5）實質上是投資者出讓資金使用權而獲取收益權的過程。

第一節證券發行概述二、證券發行的管理制度證券發行管理制度是指證監會制定的關于股票發行行為須遵守的一系列規則總和，包括發行審核制度、發行定價制度和有關信息披露制度等。證券發行管理制度大體分為兩種基本管理制度，即證券發行登記制和證券發行核準制。

從核準制向注冊制過渡，是證券市場發展日益成熟的標志。第一節證券發行概述審批制、核準制和注冊制的比較審批制核準制注冊制發行指標和額度有無無發行上市標準有有有保薦人或推薦人政府或行業主管部門中介結構中介機構對發行主體做實質判斷的主體證監會證監會和中介機構中介機構發行監管行制度證監會實質性審核證監會和中介機構分擔實質性審核職責證監會形式審核、中介機構實質性審核市場化程度行政體制市場化過渡市場化2000年，從建行行長調任證監會當主席的周小川同志出臺了一系列引人注目的改革措施——變“審批制”為“核準制”、引進國際會計準則、出臺“退市令”等。第一節證券發行概述三、證券發行的原則證券發行的基本原則有公開、公平和公正三大原則。三公原則不僅指導證券發行，而且貫穿整個證券市場的始終，三者密切聯系，相互配合，構成不可分割的有機整體。

公開原則是公平、公正原則的前提和基礎，只有信息公開，才能保證參與者公平地競爭，最終實現公正的結果。第一節證券發行概述四、證券的發行和承銷

1.證券發行的核準發行人依法申請核準發行證券所報送的申請文件格式、報送方式，由依法負責核準的機構或者部門規定。

2.證券發行的保薦

《證券法》規定，發行人申請公開發行股票、可轉債，或者公開發行法律、行政法規規定實行保薦制度的其他證券，應當聘請具有保薦資格的機構擔任保薦人。

3.證券發行的承銷發行人向不特定對象公開發行的證券，法律、行政法規規定應當由證券公司承銷的，發行人應當同證券公司簽訂承銷協議。

第一節證券發行概述五、證券私募發行

1.股票私募（1）股東分攤，又稱股東配股，即按照面值向原有股東分配該公司新股認購權；

（2）第三者分攤，又稱私人配股，即將新股分售給除股東以外的本公司員工、往來客戶等與公司有特殊關系的第三者。

2.債券私募（1）一般較多采用直接銷售方式，可以節省承銷費用；（2）不必向證券管理機關辦理發行注冊手續，可以節省發行時間和注冊費用；

（3）因有確定的投資人，不必擔心發行失??；

（4）私募發行的債券一般不允許轉讓；

（5）由于私募債券的轉讓受到限制，債券的發行條件由發行人與投資人直接商定。第一節證券發行概述第二節上市融資動機與股票發行2.2.1企業上市的利弊權衡2.2.2股票發行概述2.2.3股票發行條件2.2.4股票承銷業務的一般流程2.2.5股票發行定價優化財務結構創造收購貨幣為什么上市市場效應財務理由財富效應管理提升提升公司治理員工激勵創業股東財富增值在客戶中樹立形象企業上市的意義一、企業上市的利弊權衡

1.上市的好處（1）股東個人財富倍數增長；（2）上市的明星效應；

（3）企業經營管理規范化；（4）增加股東資產的流動性；

（5）為收購和兼并提供更多支付手段；（6）能夠籌集所需資金，還可拓展融資渠道（如下表股權質押）。2.上市的風險（1）上市的花費巨大；（2）公司信息透明化；

（3）削弱控制權；

（4）增加監管成本；

（5）股價波動。

第二節上市融資動機與股票發行【微視頻】俞敏洪：我并不希望新東方上市企業上市的好處1.持續融資的便利2.公司形象的改善3.提供相對合理的定價4.股權的流動性5.股權激勵計劃企業上市的弊端1．缺少運營的隱秘性和靈活性2．公司控制權的可能失控3．上市所需時間和費用，以及維持

-----上市地位的成本4．公司價值的波動一、企業上市的利弊權衡

3.適合上市的企業（1）管理規范；（2）秘密少；（3）不用迅速做出重大決策；

（4）企業發展到了一定階段。

閱讀材料【案例導入】P34：華誼兄弟發行股票的原因（1）追加投資，擴大經營；

（2）提高自有資本比率，改善財務結構。第二節上市融資動機與股票發行二、股票發行概述

股票發行（shareissuance）是指發行人以籌資或實施股利分配為目的，按照法定的程序，向公眾投資者或原股東發行股份或無償提供股份的行為。包括包銷與代銷兩種方式。（1）包銷發行；（2）代銷發行；（3）發行時機。

a.在籌備當時及可預計的未來一段時間內，股市行情看好；

b.要在為未來一年的業務做好充分鋪墊，使公眾普遍能預計到企業來年比今年更好的情況下上市；

c.要在公司內部管理制度、派息、分紅制度、職工內部分配制度已確定，未來發展大政方針已明確后再上市。否則，上市后的股價容易波動，嚴重的還可能會造成暫停上市。第二節上市融資動機與股票發行三、股票發行條件

1.國家《公司法》、《證券法》等法律規定的條件（1）公司生產符合國家產業政策，具備健全的組織機構；（2）公司發行的普通股只限一種，同股同權；（3）向公眾發行的部分不少于公司擬發行總股本的25%；

（4）具有持續盈利能力，財務狀況良好；

（5）發行人在近3年財務報表無虛假記載，無重大違法行為；

（6）經國務院批準的證監會規定的其他條件。

2.公司自身的條件（1）組織機構健全，運行良好；（2）財務狀況良好，盈利能力應具有可持續性；

（3）無違法違規行為；

（4）募集資金的數額和使用符合規定；

（5）須對近5年內最近一次募集資金實際使用情況進行說明。

第二節上市融資動機與股票發行財務會計規定法律規定發行上市條件經營三年以上主營業務未變管理層未變實際控制人未變股權清晰資產完整業務獨立人員獨立財務獨立機構獨立

組織機構健全管理層無違法行為公司無違法行為公司無違規擔保資金未被占用

用于主營業務符合國家政策規定有良好市場前景不影響規范運行專項存儲會計基礎規范內控制度完善凈利潤營業收入經營性現金獨立性規范運行募集資金財務與會計主體資格第二節上市融資動機與股票發行三、股票發行條件

上市后的公司股票若股價長期低于某一價格就會被摘牌。根據相關規則，如果公司股票連續20個交易日（不包含停牌日）的收盤價均低于股票面值，公司股票將被終止上市。

仙股之說，最初起源于香港的股市，是指股票市值跌至股票面值1元以下的股票，在英語中被稱為pennystock。

閱讀材料【案例導入】P37：華誼兄弟公司的主要財務分析（1）償債能力分析；

（2）獲利能力分析；（3）運營能力分析。第二節上市融資動機與股票發行四、股票承銷業務的一般流程

1.選擇發行人（1）是否符合股票發行條件；（2）是否受市場歡迎；（3）是否具備優秀的管理層；

（4）是否具備增長潛力。

2.在競爭中獲選成為主承銷商（1）聲譽和能力；（2）承銷經驗和類似發行能力；

（3）證券分銷能力；

（4）發行之后的造市能力；

（5）承銷費用。

第二節上市融資動機與股票發行四、股票承銷業務的一般流程

3.組建IPO小組（1）承銷商，是IPO小組的核心；（2）公司管理人員，是IPO小組的重要成員；（3）律師，包括發行人的律師與承銷商的律師；

（4）會計師；（5）行業專家；（6）印刷商。

4.盡職調查盡職調查是指中介機構在股票承銷時，以本行業公認的業務標準和道德規范，對股票發行人及市場的有關情況及文件的真實性、準確性、完整性進行核查、驗證等專業調查。（1）發行人；（2）市場；（3）產業政策。

第二節上市融資動機與股票發行四、股票承銷業務的一般流程

5.制定與實施重組方案公司重組是IPO的重要一步，這在國有企業改制上市中顯得尤為重要。我國企業的上市重組大體歸納為四種模式：（1）整體重組模式；（2）“一分為二”重組模式：企業解散型和原企業保留型；（3）部分分立重組模式；

（4）共同重組模式。6.制定發行方案股票公開發行是一個相當復雜的過程，需要許多中介機構的參與，需要準備大量的材料。主承銷商必須協調好各有關機構的工作，以保證所有材料在規定時間內完成。因此，制定發行方案也就成為證券承銷中的一個重要步驟。

第二節上市融資動機與股票發行四、股票承銷業務的一般流程

7.編制募股文件與申請股票發行

股票發行的一個實質性工作是準備招股說明書，以及作為其根據和附件的專業人員的結論性審查意見。招股說明書、審計報告、法律意見書和律師意見報告統稱為募股文件。這些文件由IPO工作小組進行編制，并交付主承銷商保薦向證監會申報。監管部門和股票發行審核委員會對發行文件的合規合法性進行審核，不對發行人的盈利能力和投資價值作出判斷。8.路演路演是股票（主）承銷商幫助發行人安排的股票發行前的營銷調研與推介活動，成功的路演可以達到三個目的：

（1）投資者進一步了解發行人；

（2）增強投資者信心，創造新的市場需求；

（3）從投資者的反應進一步確定發行方案以獲得有用的信息。

第二節上市融資動機與股票發行四、股票承銷業務的一般流程

9.確定發行價格（1）影響發行價格因素；

（2）確定發行價格的方法：固定價格法和公開定價法。第二節上市融資動機與股票發行四、股票承銷業務的一般流程

10.組建承銷團與確定承銷報酬（1）組建承銷團；（2）簽署成交合同；（3）承銷費用。

11.穩定價格在證券承銷中，投資銀行通常會對其成交的股票實行穩定價格策略。通常有三種：（1）聯合做空策略；（2）“綠鞋期權”策略；（3）提供穩定報價策略。

12.墓碑廣告

在股票發行結束后，投資銀行會刊登墓碑廣告（tombstone）。墓碑廣告是指登在報紙和雜志上的加邊框廣告，它是股票承銷過程中一個關鍵組成部分。墓碑廣告上各投資銀行的排位明確體現了其在投資銀行界所處的地位，可以說墓碑廣告是投資銀行地位的見證石。

第二節上市融資動機與股票發行五、股票發行定價

1.協商定價法根據《證券法》第28條規定，股票若采取溢價發行，其發行價格由發行人與承銷商共同協商確定，報證監會核準。

2.市盈率法

3.競價法

（1）申購倍率法和申購倍率改進法；（2）基準價格法；（3）完全競價法；（4）凈資產倍率法，又稱資產現值法；（5）現金流量貼現法。第二節上市融資動機與股票發行現金流量貼現模型①紅利貼現模型②股權資本自由現金流模型③公司自由現金流模型式中：Dt—公司第t期的紅利預測值。式中：FCFEt—公司第t期股權資本自由現金流的預測值；rt——t期公司的股權成本。式中：FCFFt—公司第t期的自由現金流預測值；WACC—公司加權平均資本成本，模型中，以WACC作為貼現率。第二節上市融資動機與股票發行第三節債券發行2.3.1債券發行概述2.3.2債券的信用評級2.3.3金融債券的發行和承銷2.3.4企業債券的發行和承銷2.3.5公司債券的發行和承銷2.3.6可轉換公司債券的發行和承銷2.3.7國債的發行和承銷第三節債券發行一、債券發行概述

1.債券的基本概念債券是社會各類經濟主體向債券投資者發行的、承諾定期支付利息并到期償還本金的債權債務憑證。特征如下：（1）償還性；（2）流通性；（3）安全性；

（4）收益性。

2.債券的分類（1）按發行主體：政府債券、金融債券和公司債券；（2）按是否支付利息：貼現債券、付息債券和息票債券；

（3）按券面形態：實物債券、憑證式債券和記賬式債券；

（4）其他分類：公募債券和私募債券；可贖回和不可贖回等。

第三節債券發行一、債券發行概述

3.債券的發行條件發行者在申報書中所申明的各項條款和規定，就是債券的發行條件，包括：擬發行債券數量、發行價格、償還期限、票面利率、利息支付方式、有無擔保等等。債券的發行條件決定著債券的收益性、流動性和安全性。對投資者來說，最為重要的發行條件是債券的票面利率、償還期限和發行價格，被稱為債券發行的三大基本條件。4.債券的發行方式（1）平價發行；（2）溢價發行；（3）折價發行；

（4）按發行對象分為：公募發行和私募發行。

第三節債券發行一、債券發行概述

5.債券的發行成本（1）證券印制費；（2）發行手續費；（3）宣傳廣告費；

（4）發行價格與票面面額的差額；

（5）律師費；（6）信用評級和資產重估費；（7）其他發行費用，如贈送紀念品、免費旅游、有獎銷售等；

（8）利息。第三節債券發行二、債券的信用評級

債券信用評級（BondCreditRating）起源于20世紀初的美國，是指對發行的有價債券進行的信用評級。債券信用評級對象大多是企業債券，國家發行的國庫券和銀行發行的金融債券，由于有政府的保證，因此不參加債券信用評級。1.信用評級的意義（1）信用評級是市場經濟發展的需要；（2）信用評級是債券市場發展的需要。

2.信用評級的主要內容（1）分析債券發行單位的償債能力；（2）考察發行單位能否按期還本付息；（3）評價發行單位的成本；（4）考察投資人承擔的風險程度。第三節債券發行二、債券的信用評級

3.信用評級機構目前，國際上公認的最具權威的三大信用評級機構，美國標準·普爾公司、穆迪公司和惠譽公司。它們評級的債券包括地方政府債券、公司債券、外國債券等。標準·普爾公司信用等級標準從高到低劃分為：AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC、C和D級。穆迪投資服務公司信用等級標準從高到低可劃分為：Aaa、Aa、A、Baa、Ba、B、Caa、Ca和C級。兩家機構信用等級劃分大同小異。前四個級別債券信譽高，風險小，即BBB(Baa)級及以上屬于“投資級債券”；從第五級開始的債券信譽低，屬于“投機級債券”。第三節債券發行三、金融債券的發行和承銷（1）發行人；（2）發行資格；（3）發行審核；

（4）發行方式。四、企業債券的發行和承銷

（1）發行人；（2）發行資格；

（a）企業規模達到國家規定的要求；（b）企業財務會計制度符合國家規定；（c）具有償債能力；（d）企業經濟效益良好，發行債券前連續3年盈利；（e）所籌資金用途符合國家產業政策。（3）發行審核；

（4）發行方式。第三節債券發行五、公司債券的發行和承銷（1）發行人；（2）發行資格；

（a）股份有限公司的凈資產額不低于人民幣3000萬元，有限責任公司的凈資產額不低于6000萬元；（b）累計債券總額不超過公司凈資產額的40%；（c）最近3年平均可分配利潤足以支付公司債券1年的利息；

（d）籌集的資金用途符合國家產業政策；（e）債券的利率不得超過國務院限定的利率水平。（f）國務院規定的其他條件。凡有下列情形之一的，不得再次發行公司債券：（a）前一次發行的公司債券尚未募足資金的；（b）已發的公司債券有違約或延遲支付本息的事實，且仍處于繼續狀態。

（3）發行審核；

（4）發行方式。第三節債券發行公司債券與企業債券的區別

公司債券和企業債券本質上屬于同一類債券，主要有以下幾點不同：(一)發行主體不同目前，公司債券僅由上市的股份有限公司發行；企業債券則主要由中央政府部門所屬機構、國有獨資企業或者國有控股企業發行。(二)監管機構不同公司債券發行由中國證監會核準；企業債券發行由國家發改委審批。(三)資金用途不同公司債券可根據公司自身的經營需要提出發行需求。企業債券的發債資金主要用途包括固定資產投資、技術改造更新、基礎設施建設等方面。第三節債券發行第三節債券發行六、可轉換公司債券的發行和承銷（1）發行人；（2）發行資格；

（a）公司最近3年連續盈利，且年凈資產利潤率平均在10%以上；屬于能源、原材料、基礎設施類的公司可以略低，但不得低于7%；（b）可轉換公司債券發行后，資產負債率不高于70%；（c）累計債券總額不超過公司凈資產額的40%；

（d）籌集資金的投向符合國家產業政策；（e）可轉換公司債券的利率不得超過銀行同期存款的利率水平；（f）可轉換公司債券的發行額不少于人民幣1億元；（g）由具有代為清償能力的保證人擔保。（3）發行審核；

（4）發行方式；（5）可轉換公司債券的上市。

可轉換公司債券，在發行結束6個月后，持有人可以依據約定的條件隨時轉換股份?？赊D換公司債券轉換期結束前的10個工作日停止交易。七、國債的發行和承銷

國債是以國家信用為基礎，按照債券的一般原則，通過向社會籌集資金所形成的債權債務關系。【2020年2月28日，中國國債正式納入摩根大通全球新興市場政府債券指數】我國國債的發行方式包括：

（1）定向發售；（2）承購包銷；（3）招標發行。

（a）繳款期招標：按照承銷機構向財政部繳款的先后順序獲得中標權利。（b）價格招標：主要用于貼現國債的發行，按照投標人所報買價自高向低的順序中標。包括“荷蘭式”招標和“美國式”招標。（c）收益率招標：主要用于付息國債的發行，它同樣可分為“荷蘭式”招標和“美國式”招標兩種形式，原理相似。第三節債券發行第四節境外融資和國際證券發行2.4.1企業境外上市2.4.2企業海外上市的方式2.4.3外資股的發行和承銷一、企業境外上市

1.海外交易所吸引中國企業上市的主要因素境外上市是指國內股份有限公司向境外投資者發行股票，并在境外證券交易所公開上市。（1）上市門檻低，籌資速度快；（2）市場和投資者相對成熟；（3）市場約束機制有助于企業成長；（4）國際聲譽和海外機會。2.中國企業境外上市遇到的問題（1）發行成本較高；（2）上市后維護成本高；（3）與本土市場脫節，將對一些海外上市企業發展產生影響。第四節境外融資和國際證券發行二、企業境外上市的方式國內企業境外上市的具體方式有境外直接上市與境外間接上市，兩者的區別見表2-5所示。1.境外直接上市（1）第一上市；（2）發行存托憑證；（3）第二上市。第四節境外融資和國際證券發行二、企業境外上市的方式

2.境外間接上市

境外間接上市實質上是借殼上市，主要有造殼上市和買殼上市兩種形式。間接上市的簡要流程為：（1）確定企業境外上市意向；（2）造殼或買殼；（3）資產跨境轉移，即境內企業將控制的資產轉由殼公司；（4）殼公司將境內資產證券化在境外上市募集資金；（5）上市公司以外商投資或外債形式將大部分募集資金調回境內使用或進行自主投資。具體流程圖如下：第四節境外融資和國際證券發行

紅籌上市是指公司注冊在境外，但主要資產和業務都是在國內的在香港或紐約上市的股票。紅籌上市的優勢：（1）繞開國內資本管制，實現國際資本雙向流動；（2）通過收購、注資和換股，境內企業變更為外商投資企業，享受優惠待遇；（3）境內股東包括風險資本可通過境外上市實現股份全流通，同時按照海外法律辦理股權轉讓、抵押、增資和減資操作；

（4）可以避開發行H股等復雜的審批程序；（5）上市公司董事會可以自主決策所籌資金的使用；

（6）方便實施股權激勵計劃，有利于吸引并留住高端人才。三、外資股的發行與承銷

（1）境內上市外資股；（2）境外上市外資股。第四節境外融資和國際證券發行第五節買殼上市與借殼上市2.5.1買殼上市2.5.2借殼上市2.5.3買殼上市與借殼上市的比較一、買殼上市

買殼上市（ReverseMerger）又稱“后門上市”或“逆（反）向收購”，是IPO的替代方式，具體指非上市公司購買一家上市公司股權來取得上市的地位，然后注入自己的資產與業務，實現間接上市的目的。是民營企業上市的較佳選擇。1.買殼上市的一般過程（1）買殼，即收購或受讓股權。收購股權有兩種方式：一種方式是收購未上市公司的股權，這種方式成本較低、困難較大；另一種方式是在二級市場上直接購買上市公司的股票；（2）換殼，即資產置換；（3）價款支付。包括：現金支付、資產置換、債權支付、混合支付、零成本收購、股權支付等六種支付方式。第五節買殼上市與借殼上市反向收購的操作模式第五節買殼上市與借殼上市一、買殼上市2.買殼上市的優缺點優點：（1）無須排隊等待審批，具有上市時間快的優點；（2）通過對資產與業務的重組可以改善上市公司的經營狀況；（3）買殼企業不會因“民企”出身而受法規歧視，避開IPO對產業政策的苛刻要求。缺點：（1）存在較多的殼公司質量風險、要約收購風險和增發新股中的其它不可控風險。如財務黑洞【見補充案例】（2）買殼上市企業除非殼公司本身有資金且同意以股份置換的方式完成交易，企業在買殼的過程中是無法獲得新資金的；（3）通過買殼成為上市公司，由于股票的流動性有限，故在并購中其股票并不能像現金一樣成為賣方普遍接受的硬通貨。第五節買殼上市與借殼上市一、買殼上市3.IPO的優缺點優點：（1）可以迅速募集資金量不得超過其凈資產的二倍，增加現金流入；（2）可以規范企業行業、財務體制，完善企業內部管理，讓企業在公眾的監督下運行；（3）可以迅速提升企業形象和知名度等，幫助企業開拓市場；（4）上市后企業的風險相對較小，企業運營環境可以預見，風險可控。缺點：（1）上市準備時間和審批流程過長，手續繁雜，有額度限制，上市前成本和風險較高；（2）對央企業開綠燈，而民營受“法規歧視”，上市要求高。第五節買殼上市與借殼上市二、借殼上市借殼上市是指一家私人公司或集團通過把資產注入一家市值較低的已上市公司（殼），得到該公司的控股權，利用其上市公司地位，使母公司的資產得以整體上市，所以借殼上市是整體上市的一種，通常該殼公司會被更名。借殼上市大體分三步：（1）集團公司先剝離出一塊優質資產上市；（2）上市公司通過配股來籌集資金；（3）上市公司用這一筆資金反過來購買集團公司的另一塊資產。借殼上市的目的主要有兩個：一個是通過借殼上市最大限度地利用上市資源，做大上市公司的市值；另一個目的是通過借殼上市，在注入資產的同時，提高控股公司的控制權，避免上市公司被收購。一般來說，以第一個目的為主。第五節買殼上市與借殼上市選擇殼公司A取得控股地位B剝離不良資產C借殼上市的程序第五節買殼上市與借殼上市三、買殼上市和借殼上市的比較它們都是對上市公司殼資源進行重新配置的活動，都是一種間接上市。不同點在于，買殼上市的企業首先需要獲得對一家上市公司的控制權，而借殼上市的企業已經擁有了對上市公司的控制權，只是利用已有的上市資源將更多的資產轉移到上市公司。借殼上市實際上是母公司整體上市的一種方式。在實施手段上，借殼上市的一般流程是：（1）集團公司先剝離一塊優質資產上市；（2）通過上市公司大比例的配股籌集資金，將集團公司的重點項目注入到上市公司中去；（3）再通過配股將集團公司的非重點項目注入到上市公司實現借殼上市。與借殼上市略有不同，買殼上市可分為買殼——借殼兩步走，即先收購控股一家上市公司，然后利用這家上市公司，將買殼者的其他資產通過配股、收購等機會注入進去。第五節買殼上市與借殼上市補充案例：科利華借殼阿城鋼鐵1.科利華的背景科利華公司成立于1991年，董事長宋朝弟畢業于中國科技大學少年班。科利華公司是一家主要經營教育軟件、Internet網絡教育、電子商務、電子出版物以及軟、硬件銷售等業務的高科技企業。1998年被國家科委認定為"國家火炬計劃軟件產業基地"。公司先后成功研制出中國第一代大型集成化教育軟件產品：科利華校園網操作平臺、科利華電子備課系統、科利華校園網業務管理系統等軟件，是當時國內最大的教育軟件公司。1997年1月成立的科利華軟件集團被美國《商業周刊》譽為中國軟件市場的“決定性力量”之一；1999年，中國軟件協會按銷售額排名全國十強軟件企業，科利華上榜。在資本市場上，科利華1996年成功收購曉軍管理軟件公司。2.阿城鋼鐵的背景科利華是借殼黑龍江的阿城鋼鐵，一家陷入困境的鋼鐵上市公司。重組前的阿城鋼鐵1998年每股盈利0.189元，但扣除非經常性損益后每股虧損0.154元。3.收購過程及巨大的債務風險1999年科利華入主阿城鋼鐵，重組并改名為科利華，公司每股收益迅速增至0.513元。科利華的主要業務包括電子商務和軟件開發兩部分，1999年兩項主營業務收入2.71億元。入主阿城鋼鐵時，科利華向其控股股東阿鋼集團支付1.34億元，收購阿城鋼鐵28%的股權，但科利華實際只支付了3400萬元現金給阿城鋼鐵股份有限公司，余下的用科利華的資產代替，包括科利華持有的曉軍公司的80%股權及“科利華電腦家庭教師”初中版著作權共作價1億元。此時，阿城鋼鐵賬面上欠阿鋼集團1億元，但借殼上市半年后，科利華發現原來他們以為只有1個多億欠款的阿城鋼鐵，居然有7億元的“財務黑洞”。補充案例：科利華借殼阿城鋼鐵4.科利華退市2002年、2003年和2004年連續三年虧損后，科利華股票自

2005年5月20日起被暫停上市。2005年9月7日，公司向上證所提出了股票恢復上市的申請。12月29日，上證所上市委員會做出科利華股票終止上市的決定。被終止上市后，科利華股票進入代辦股份轉讓系統繼續交易?？评A失敗的原因主業轉型失敗，現金流失并購反成負累，雪上加霜閱讀：【教材案例P63】奇虎360借殼江南嘉捷補充案例：科利華借殼阿城鋼鐵（一）分拆上市的概念分拆上市是指將部分業務或子公司從母公司獨立出來單獨上市，或者原公司分立成幾個相對獨立的單位。（二）分拆上市的效應1.對母公司經營業績的影響2.對母公司的股價帶來積極的推動3.有助于母公司主業的轉型