標普信評結構融資年度行業研究系列中國不良資產支持證券市場多維度觀察2025版年月觀點摘要不良資產證券化（不良ABS）2024年不良資產證券化回顧在當前宏觀經濟承壓的大環境下，不良資產證券化仍為銀行壓降不良、處置不良資產的重要渠道之一，其關鍵地位愈發突出。同比增長10.17%；市場中發行機構仍以國有銀行和股份制銀行根據不良ABS的基礎資產是否針對個人資產，通常將其分為零售類、對公類及混合類。其中，由于零售類不良ABS中涉房項目的回收與其他零售類不良在歷史表現上有著明顯區別，我們將零售類不良ABS進一步細分為涉房零售類不良ABS及其他零售類不良。2024年，涉房零售類不良ABS的發行金額同比增長8.8%，占整2025年不良資產證券化展望機構減輕不良資產包袱、化解金融風險起到了積極作用。我們預計，在經濟環境承壓與政府政策支持的背景下，2025年不發行規模和發行占比或在2025年保持增長態勢。雖然涉房類房類零售不良資產證券依舊會在各類不良資產證券化產品中保不良資產證券化產品優先級證券的信用增級及證券的超額抵押比例將隨著本金的兌付而逐漸提高。得益于較短的存續周期和注：本次分析是根據公開信息所作的案頭分析，我們并沒有與任何機構進行訪談或其他任何形式的互動溝通。在相關信息缺失或保密的情況下，本次分析并未涵蓋所中國不良市場多維度觀察圖表1展示了歷年商業銀行的個貸不良率表現。自2019年起，個人貸款整體不良率不再包含個人經營類貸款，因此該指標在該年度有較大變化，其中個人住房貸款的不良率保持最低，但近兩年呈小幅上升趨勢。根據抵押物是否涉及房產（主要是住房零售類不良ABS可以進一步細分為涉房零售類不良及其他零售類不良ABS產品，二者目前是不良資產證券化產品的主要基礎資產類型，其中其他零售類不良ABS產品中的主要產品為信用卡不良ABS。2024年，涉房零售類不良ABS同比增長8.8%，增長幅度較小；其他零售類不良ABS較2023年有所下降，同比降低13.6%。對公（包含小微）不良ABS在2017-2019年發行規模較低，之后除2023年外其余時間發行規模較為穩定。2.50%2.00%1.50%1.00%0.50%0.00%20132014201520162017201820192020202120222023個人信用卡貸款不良率個人汽車貸款不良率個人住房貸款不良率個人貸款整體不良率圖表3：不良資產證券化發行同比增長600500400發行規模（億元）發行規模（億元）3002001000140100201620172018201920202021202220232024涉房零售類其他零售類對公類混合類發行單數(右軸）發行單數發行單數3.03.02.00.02017201920202021202220232012017201920202021202220232018其他零售類混合類涉房零售類對公類（右軸）其他零售類混合類涉房零售類注1：不良ABS發行年份按照起息日統計。注2：所有不良ABS統計數據均為銀行間信貸類ABS，全文同。資料來源：中國人民銀行，《中國金融穩定報告》，WIND，同花順，標普信評整理版權標普信用評級（中國）有限公司。版權所有。中國不良市場多維度觀察圖表4：不良資產證券化產品發行情況按發行時間（單2024202320222021202020192018201720160501001502002503003504004505002002016600202020212002016600202020218002023400w201820192017202220172022資料來源：WIND，同花順，標普信評整理版權2025標普信用評級（中國）有限公司。版權所有。2016年。2024年發行總額較上年小幅增長，同比增長了6.75%。根據我們分類的四種不良ABS類型，除混合類不良ABS僅在2016-2017年有發行外，其余三類ABS基本各年均有所發行。其中零售類不良ABS近年來已成為不良資產證券化的主要產品類型，而涉房零售類不良ABS在2023-2024年發行金額穩步上升。我們認為，這體現了零售類資產較好的分散度和相關的投資屬性，同時也說明了零售類不良ABS也逐漸成為發起機構處置不良資產的常規渠道之一。混合類不良ABS在2016年及2017年分別發行了1單和3單，主要是個人住房、個人消費、個人經營的混合不良資產。中國不良市場多維度觀察其他零售類o20162017涉房零售類200180160140120100資料來源：WIND，同花順，標普信評整理版權2025標普信用評級（中國）有限公司。版權所有。對公類oo混合類對于四類不良ABS，入池資產的平均單筆金額有明顯差異。其他零售類不良ABS中的入池資產主要是信用類不良，其主要特點為高度分散，且筆均資產規模相對較低。近年來其他零售類ABS入池資產筆均金額呈現小幅上升趨勢，但整體仍維持在單筆5萬元上下。對公類不良ABS涉及的不良資產平均單筆金額整體最大，集中度較高，基礎資產特質化較強，其回收難度也相對較高，不同機構、不同項目之間的回收表現分化明顯。涉房零售類不良ABS以個人住房按揭不良貸款為主，2024年平均單筆金額均值為65萬元。近年來整體金額分布變寬和均值都呈上升趨勢，這主要是由于部分股份制銀行發行產品的筆均較高導致。混合類不良ABS大多是在個人住房不良貸款的基礎上混入個人經營、消費和小微等不良資產，筆均相對較高，但近年來未有發行。中國不良市場多維度觀察3525其他零售類3525o涉房零售類25o混合類25o25o對公類2024年其他零售類不良貸款的加權平均逾期期限（指截至初始起算日的資產池加權平均逾期情況）相較2023年稍有降低，對公類與涉房零售類不良貸款的加權平均逾期期限縮短趨勢較為明顯。需要注意的是，各發起機構對不同類型資產的不良逾期天數認定會有所差異。相對而言，其他零售類不良貸款的平均逾期期限在各類資產中最低，同時隨發行時間變化也較為穩定。我們認為這反映了針對于信用類的不良資產回收金額將隨逾期期數下降的特點，因此為確保資產包的回收，通常該資產類型入池的資產逾期期限較短。對公類不良貸款和涉房零售類不良貸款的逾期期限相對其他零售類較長，對于逾期期限的要求較為寬松，這主要是由于入池資產中會涉及抵押物，而對抵押物的處置將影響不良資產的回收。資料來源：WIND，同花順，標普信評整理版權2025標普信用評級（中國）有限公司。版權所有。中國不良市場多維度觀察其他零售類4525o涉房零售類45o資料來源：WIND，同花順，標普信評整理版權2025標普信用評級（中國）有限公司。版權所有。對公類4535o混合類45圖表8展示了按照發行年份，各類不良資產證券化產品優先級證券到期期限的分布。截至2024年未到期的優先級證券未予以統計。2024年，其他零售類不良ABS的優先級證券到期期限有所縮短，一方面由于其基礎資產大多為信用類借款，相對而言并不涉及抵押物的處置回收，另一方面，信用類借款較低的回收預期也減少了優先級證券的整體規模。兩個原因使得該類ABS優先級證券的到期期限通常短于一年，為所有產品中優先級證券期限最短的產品。對公類不良貸款、涉房零售類不良貸款和混合類不良貸款通常均涉及對抵押物的處置，回收期較長，加之抵押物的存在拉高了基礎資產的回收，從而也增大了優先級證券的規模，使得其到期期限相較其他零售類更長。中國不良市場多維度觀察其他零售類100涉房零售類100資料來源：WIND，同花順，標普信評整理版權2025標普信用評級（中國）有限公司。版權所有。100對公類混合類通常情況下，由于基礎資產的特性，不良資產證券化會有較大規模的超額抵押。我國的不良資產證券化的結構通常為優先級證券、次級證券和超額抵押。優先級證券和超額抵押存在較為明顯的互補關系，這一點也可以從圖中看出。一般而言，當一個類型的資產回收率較高時，其優先級證券占比也會相應較高，超額抵押占比相應較低；以對公類不良貸款和涉房零售類不良貸款為例，當其產品的優先級證券的平均占比較高時，其超額抵押則相應較低。此外，整體而言，各類不良ABS的優先級證券占比和超額抵押在我們的樣本年限內未發生明顯變化；相較2023年，2024年涉房類的而優先級證券占比有所下降，而其超額抵押占比有所上升，這可能也與其回收率下降有關系。中國不良市場多維度觀察其他零售類涉房零售類資料來源：WIND，同花順，標普信評整理版權2025標普信用評級（中國）有限公司。版權所有。混合類100對公類不良資產證券化的現金流主要來源于對已違約資產的催收。以貸款為例，資產回收通常依賴于借款人自身的還款，以及對抵押物或保證人的追償。抵押物的存在與否以及其是否容易被處置并實現足額回收，將在很大程度上影響證券化資產的回收效果。其他零售類不良貸款的整體回收率較低，主要因為資產類型以信用類貸款為主（包括信用卡不良、個人消費不良、汽車不良等，其中信用卡不良的發行金額占大多數其回收主要來自于借款人還款。對公類不良貸款、涉房零售類不良貸款及混合類不良貸款涉及抵押物的處置。以個人住房抵押物為例，處置住房如果涉及司法訴訟，通常的回收期限可能在2-3年或者更長，相較信用類不良回收期更長。同時受房價下跌影響，涉房零售類不良ABS的平均累計回收率相較過去兩年有所下降。中國不良市場多維度觀察不良ABS多維度觀察：存續期回收表現（按產0.800.600.400.800.600.400.200.0047342225284734表現期數（月）0.800.600.400.800.600.400.200.0047342225284734表現期數（月）0.800.600.400.200.000.800.600.400.200.00對公類147101316192225283134表現期數（月）混合類147101316192225283134表現期數（月）我們針對不同類型的不良資產，以及不同發起機構所發行的不良資產證券化產品的累計回收率做了統計。整體而言，除了不同類型資產的累計回收率有高低差異外，我們發現以信用類資產為主的其他零售類不良貸款的主要回收集中在發行后的1年內，而涉及抵押物的涉房零售類、對公類以及混合類資產在1年后仍會有持續的現金流入，我們認為這也體現了抵押物處置的滯后性。從發起機構類別上看，國有銀行在信用類不良資產上的回收情況相對較好，而股份制銀行則在涉房類不良貸款的回收上獲得了相對更高的回收率。股份制銀行城商行國有銀行資產管理公司資料來源：WIND，同花順，標普信評整理版權2025標普信用評級（中國）有限公司。版權所有。中國不良市場多維度觀察利差（右軸）一年期中債國債收益率曲線（左軸）發行利率：其他零售不良ABS（左軸）▲發行利率：對公類不良ABS（左軸）發行利率：涉房零售類不良ABS（左軸）3.503.503.002.502.000.500.002024年1月2024年3月2024年5月2024年7月2024年月2024年11月注：發行成本采用各交易的優先A檔證券各檔發行利率及其對應的發行規模計算得出的加權平均值。資料來源：WIND，同花順，標普信評整理版權標普信用評級（中國）有限公司。版權所有。500(bp)4504003503002502001501002024年不良ABS產品的優先級發行利率下行明顯，基本在1.8%-2.9%的區間，與一年期中債國債收益率利差平均在89個基點左右，相對于同期車貸ABS的利差（42個2024年第四季度利差的提升較為明顯，這主要是由于大部分不良ABS產品集中發行于12月份，且涉房零售類不良ABS對利差的拉升幅度較大。通常情況下，其他零售類ABS的優先級證券期限較短。在相同信用等級下，其發行利率往往低于涉房零售類不良和對公類不良ABS。然而，個別項目可能會受到基礎資產回收不確定性所帶來風險溢價的影響。與前兩類資產相比，對公不良資產的優先級證券發行成本波動較大，我們認為這反映出對公不良資產的同質性相對較弱。標普信評結構融資消費貸ABS信用卡不良ABSwm車貸ABS44345277圖表：標普信評授予評級的結構融資項目增信緩沖匯總（按項目單數）消費貸ABS信用卡不良ABSwm車貸ABS44345277>0%>1%>2%>3%>4%>5%>6%>7%>8%增信緩沖注：項目增信緩沖匯總是根據截至2024年末已出具評級報告的項目進行統計。資料來源：標普信評版權標普信用評級（中國）有限公司。版權所有。標普信評在評定受評證券的信用等級為AAAspc(sf)的基礎之上，進一步推出了“增信緩沖”指標，旨在向市場提供更細化的輔助綜合評價標準。在標普信評最嚴格的壓力情景假設下，我們預計優先檔證券本息仍能被足額償付，并且資產池中仍有剩余資產能夠繼續產生現金流。標普信評認為這部分資產會對受評證券起到“增信緩沖”的作用，即在優先級證券發生損失前為其提供額外保護，但增信緩沖不代表交易的臨界信用增級。附表時間時間發布主體文件名稱2024國家金融監督管理總局《金融資產管理公司不良資產業務管理辦法》置以及其他相關業務。該辦法擴大了AMC產和其他已發生信用減值的資產。另外明確了多種不良資產處置方式，如債權追償、債權重組、2023《關于推進普惠金融高質量發展的實施意見》加大力度處置不良資產，推動不良貸款處置支持政策盡快落地見效；探索拓展更加便點領域不良資產的司法路徑；提高普惠金融領域不良貸款處置效率；優化普惠金融監管考2022進一步規范不良貸款資產支持證券和個人住房抵押貸款資產支持證券信息披露行為，提證券標準化、透明化水平，持續發揮信貸資產證券化盤2022《關于開展第二批不良貸款轉讓試點工作的通知》在原試點機構范圍基礎上，本次將開發銀行2022《關于進一步盤活存量資產擴大有效投資的意見》聚焦盤活存量資產重點方向；優化完善存量資產盤活方式；加大盤活存量資產政策支增加有效投資；嚴格落實各類風險防控舉措；建立工作臺2021《關于開展不良貸款轉讓試點工作的通知》正式批準單戶對公不良貸款轉讓和個人不良貸款批量性股份制銀行，以及部分金融資產管理公司、地方資產管理公司2016《中國銀監會辦公廳關于規范金融資產管理公司不良資產收購業務的通知》切實防范和化解風險；加強風險為本的監管資料來源：標普信評整理版權2025標普信用評級（中國）有限公司。版權所有。標普信用評級（中國）有限公司（簡稱標普信評）擁有上述內容（包括評級、信用相關的分析和數據、估值、模型、軟件或其他應用或其中的輸出）或其任何部分（簡稱內容）的版權和或其他相關知識產權。事先書面許可，嚴禁以任何形式或方式修改、逆向工程、復制或發布任何內容，或將任何內容存儲在數據庫或檢索系統中。內容不得用于任何非法或未經授權的目的。標普信評和任何第三方供應商，以及其董事、管理人員、股東、員工或代理人（統稱標普方）均不保證內容的準確性、完整性、及時性或可用性。標普方不對任何錯誤或遺漏（疏忽或其他），無論其原因如何，以及因使用內容而獲承擔責任。內容以概不保證為基礎提供。