有色鋰電行業研究框架4.風險提示以及免責聲明有色金屬行業屬性?不同企業生產的金屬產品差異性不大，終端應用沒有本質差異?受全球宏觀周期和行業自身運行的影響價格呈現明顯的周期性和劇烈的波動性?產業鏈不同環節，盈利能力大不相同圖：LME銅價格走勢，美元/噸12,0008,0004,00002000-07-102001-07-102002-07-102003-07-102004-07-102005-07-102006-07-102007-07-102008-07-102009-07-102010-07-10202000-07-102001-07-102002-07-102003-07-102004-07-102005-07-102006-07-102007-07-102008-07-102009-07-102010-07-102012-07-102013-07-102014-07-102015-07-102016-07-102017-07-102018-07-102019-07-102020-07-102021-07-10表：有色產業鏈盈利模式礦山建設勘探采礦選礦冶煉加工盈利模式價格彈性（盈利高波動）冶煉費加工費成長模式價格上漲產能擴張成本下降產能擴張產品升級產能擴張備注國際大公司主要集中在勘探、采選環節國內企業主要集中在冶煉加工環節主要是由于國內資源缺乏，對外依存度高3資料來源：wind，富途證券有色金屬行業屬性分為商品屬性與金融屬性，金融屬性需要結合宏觀進行分析，商品屬性主要進行行業分析元元土種土種++4資料來源：富途證券金融屬性需要分析宏觀因素?美聯儲貨幣政策?對經濟周期的預判?對利率環境、貨幣政策以及財政政策對利率影響的判斷表：有色行業金融屬性跟蹤指標核心指標GDP、CPI、失業率——核心指標是影響貨幣政策、財政政策變化的根本指標先行指標貨幣供應、PMI、消費者（企業家）信心、訂單數據、股價指數其他指標利率及相關指標、投資指標、工業指標、消費指標、國際收支指標、財政指標5資料來源：富途證券商業屬性需要分析行業因素，存在產能、需求、庫存三周期?供給：產能、產能利用率、產量?需求：結構及增速?庫存：庫存變化方向表：有色行業商業屬性存在三種周期產能周期產能：看在建產能情況產能利用率：檢驗行業景氣度的重要指標需求周期需求結構各子行業需求增速庫存周期各庫存=期貨交易所庫存+生產商庫存+貿易商庫存+社會庫存+國家軍事庫存表：有色行業商業屬性跟蹤指標核心指標國家及行業整體政策：產業振興計劃產業政策：開采限制、整合、打黑出口政策：鼓勵深加工產品出口、限制小金屬礦產品出口稅收政策：高新技術企業、資源再利用企業稅收減免等先行指標行業當前的資源自給率、未來可以的改善程度進出口變化趨勢對國際金屬價格定價的影響其他指標行業集中度、競爭對手、與上下游關系、替代等6資料來源：富途證券有色金屬板塊收益主要受到估值驅動?資源品價格是促使行業發生周期性波動的重要因素，而資源品價格往往通過影響公司業績的方式影響公司的股價，同時投資者對于公司的業績預期會提前反應在公司的估值上，所以造成了有色金融行業估值會大幅波動?周期股會提前反應價格預期，體現在資源品價格筑底反彈之前股價已經出現一定程度漲幅（即故事期間等資源品價格大幅上漲的時候，此時股價一般會繼續上漲或者筑頂（即兌現期所以我們價值研究更加關注資源品價格底部的邊際改善?在有色行業研究中，可以關注前瞻性指標，例如上游公司的投產意愿、在建產能情況等，以及當前的庫存水平（庫存水平雖然是上一輪周期的結果，但是可以用來預測下輪周期的啟動，比如當前庫存水平較低，未來需求一旦起來，行業供給的提升需要時間，那么資源品價格很容易出現大幅上漲）表：有色行業估值的影響因素內在因素市場情緒（對大盤的判斷）價格預期（對行業的判斷）外在因素資源擴張能力產能擴張能力成本擴張能力圖：有色金屬指數與PB7資料來源：wind，富途證券有色金屬板塊收益主要受到估值驅動↓要考慮到在建項目對當年產能的影響對未來行業價格要考慮到在建項目對當年產能的影響對未來行業價格對于加工企業，加工成本相對固定，關注規模效應和技術帶來對于礦業企業，毛利率波動大，根據價格和單位成本預測單位對于礦業企業，毛利率波動大，根據價格和單位成本預測單位對于冶煉企業，毛利率波動大，根據冶煉費和冶煉成本預測單位對于加工企業，毛利率相對穩定，可直接預8資料來源：富途證券細分有色產業鏈采礦選礦冶煉加工終端需求銅銅礦銅精礦陰極銅銅板帶箔棒電力、空調鋁鋁土礦氧化鋁電解鋁鋁板帶箔地產、交運、機械鋅鉛鋅礦鋅精礦電解鋅鍍鋅板汽車、基建鉛鉛鋅礦鉛精礦電解鉛鉛酸電池電動車錫錫礦錫精礦錫錠焊料電子鎳鎳礦鎳精礦鎳錠鎳板、鎳豆不銹鋼、鎳氫電池貴金屬金礦、銀礦金精礦、銀精礦金錠、銀錠金條投資、飾品鋰鋰礦、鹽湖鋰精礦碳酸鋰鋰電池手機、電動車鈷銅鈷礦、鎳鈷礦鈷精礦/氫氧化鈷硫酸鈷鋰電池手機、電動車稀土稀土礦稀土精礦稀土氧化物鎢鎢礦鎢精礦氧化鎢硬質合金礦山設備、工程機械9資料來源：富途證券4.風險提示以及免責聲明鋰的化學特性決定了鋰最合適用于電池生產??鋰（Lithium）是一種金屬元素，元素符號為Li，對應的單質為銀白色質軟金屬，也是密度最小的金屬。用于原子反應堆、制輕合金及電池等。鋰和它的化合物并不像其他的堿金屬那么典型，因為鋰的電荷密度很大并且有穩定的氦型雙電子層，使得鋰容易極化其他的分子或離子，自己本身卻不容易受到極化。這一點就影響到它和它的化合物的穩定性。由于電極電勢最負，鋰是已知元素（包括放射性元素）中金屬活動性最強的。在自然界中，主要以鋰輝石、鋰云母及磷鋁石礦的形式存在。鋰電池擁有開路電壓高，比能量高，工作溫度范圍寬，放電平衡，自放電子等優點，在新能源汽車動力電池和儲能領域具有長期需求剛性和需求前景。用鋰電池發電來開動汽車，行車成本低于普通燃油車。表：鋰作為儲能元素的優勢圖：元素周期表部分能量載體基本條件鋰元素特性儲能優勢原子相對質量較低元素表內位列第三最輕的金屬，具有質量優勢得失電子能力強標準電極電位最低-3.045V擁有較強電化學活性，得失電子能力強，易與其他元素形成化合物電子轉移比例高電化學當量高金屬中比容量最高，單位質量中儲能能力最強11資料來源：富途證券70%的鋰用于下游電池生產，同時目前我國新能源車滲透率快速提升從而拉動對鋰需求?新能源汽車行業受益于碳達峰碳中和等政策鼓勵而取得快速發展，其增速明顯快于汽車整體增速?2021年新能源汽車滲透率達到13.4%，未來仍有較大提升空間，從而將會繼續拉動對于上游鋰礦石、動力電池行業增長，加大對于碳酸鋰、氫氧化鋰需求，支持上游原材料價格，提升上游鋰礦企業業績表：我國新能源車滲透率快速提升單位：萬輛20182019202020212022年1-2月我國汽車銷量2808.062576.92531.12627.5333.8新能源汽車銷量125.62120.6136.73352.0561.9新能源車滲透率4.47%4.68%5.40%13.40%18.54%連續鑄造保護渣粉連續鑄造保護渣粉末,2%潤滑油/潤滑劑,4%上游開采中游冶煉加工下游主要產品領域鹽湖提鋰碳酸鋰電池級碳酸鋰鋰電池正極工業級碳酸鋰陶瓷玻璃、醫藥、鋁冶煉六氟磷酸鋰電池電解液氫氧化鋰電池級氫氧化鋰鋰電池正極工業級氫氧化鋰潤滑劑、二氧化碳吸附劑氯化鋰金屬鋰航天、軍工合金、醫藥、鋰電池負極丁基鋰有機物合成、醫藥圖：70%的鋰用于電池生產空氣處理,2%聚合物合空氣處理,2%成,2%玻璃/陶瓷,14%成,2%玻璃/陶瓷,14%電池,70%其他,6%12資料來源：USGS，富途證券鋰電池主要包含正極、負極、隔膜以及電解液四部分?鋰離子電池以碳材料為負極，以含鋰的化合物作正極，沒有金屬鋰存在，只有鋰離子，這就是鋰離子電池。電池最重要的是四部分：正極、負極、隔膜以及電解液?當對電池進行充電時，電池的正極上有鋰離子生成，生成的鋰離子經過電解液運動到負極。而作為負極的碳呈層狀結構，它有很多微孔，達到負極的鋰離子就嵌入到碳層的微孔中，嵌入的鋰離子越多，充電容量越高。同樣，當對電池進行放電時（即我們使用電池的過程），嵌在負極碳層中的鋰離子脫出，又運動回正極?；卣龢O的鋰離子越多，放電容量越高。圖：聚合物鋰離子電池原理圖：電池包含正極、負極、電解液、隔膜13資料來源：富途證券鋰電產業鏈拆解：鋰礦—碳酸鋰/氫氧化鋰—三元/磷酸鐵鋰—動力電池—新能源車?因鋰電產業鏈在鋰行業下游需求中占比最大且將繼續提升，故主要對比鋰電產業鏈各環節格局，產業鏈具體為鋰礦企業-鋰鹽加工企業-正極材料企業-電池企業-新能源汽車企業。?上游原材料企業利用礦石（鋰輝石等）或者鹵水（一般來自于鹽湖）通過各種方式來提取鋰原材料，在通過原材料加工形成各種鋰化合物，包括碳酸鋰、氫氧化鋰、氟化鋰、氯化鋰等。?以碳酸鋰、氫氧化鋰為例，碳酸鋰主要用于磷酸鐵鋰電池以及三元低鎳電池生產，氫氧化鋰主要是用于三元高鎳電池生產，目前三元電池技術路徑是向低鈷高鎳發展。圖：鋰電產業鏈全景鋰輝石鋰輝石鋰原材料藥品催化劑回收鋰原材料藥品催化劑回收廢舊電池回收廢舊電池回收化合物氫氧化鋰氟化鋰化合物氫氧化鋰氟化鋰碳酸鋰廠合成橡膠廠合成橡膠航天金屬鋰航天金屬鋰負極材料負極材料正極材料正極材料鋰電池鋰電池14資料來源：富途證券鋰電產業鏈擴產周期存在差異，拉長供需錯配時間?鋰電產業鏈中游材料擴產周期平均在1-2年，鋰電池擴產周期平均在0.5-1年，而上游鋰礦擴產周期在2年以上，鹽湖擴產周期更長，故供需錯配時間拉長?2021下半年碳酸鋰價格大漲主要是就是由于中游以及下游企業大幅擴產，而鋰礦無論是礦山以及鹽湖擴產周期都比較長，比如礦山擴產需要審批、環境評價等，而鹽湖擴產需要鹵水產量擴產（在之前鋰都是作為鹵水加工生產化肥的副產物鹽湖擴產周期比礦山擴產周期還長圖：鋰電產業鏈不同環節擴產周期存在明顯差異上游上游細分擴產周期543210422中游中游5432102.51.751.7510.75磷酸鐵鋰三元正極6F負極材料下游下游54320.7510鋰電池擴展周期擴展周期中游擴產周期1-2年下游擴產周期0.5-1年上游擴產周期3-5年中游擴產周期1-2年下游擴產周期0.5-1年上游擴產周期3-5年15資料來源：富途證券鹽湖為鋰儲量主體，礦石為鋰供應主體?鹵水存在于鹽湖中，采集方式即鹽湖提鋰，但目前鋰的供應還是來自于偉晶巖等礦石?偉晶巖型品位較優且工藝成熟：花崗巖偉晶巖型主要包括鋰輝石和鋰云母，目前市場生產碳酸鋰主要使用鋰輝石，其工藝已較為成熟；鋰云母則更適合用于生產玻璃陶瓷。圖：全球鋰資源存在形式占比鋰沸石,3%油田型鹵地熱鹵水,3%鋰沸石,3%油田型鹵水,3%鋰黏土,鋰黏土,7%偉晶巖,26%水,58%鹵圖：2020年全球鋰資源礦種供應占比西澳鋰輝中國鋰輝石與鋰云西澳鋰輝石,49%母,10%石,49%中國鹽湖,南美鹽湖,28%圖：鋰輝石形狀16資料來源：USGS，百川盈浮，富途證券鋰礦供應集中度較高，而且主要分布在澳大利亞和智利?分國家看，鋰原料供應主要集中在澳大利亞、智利、中國和阿根廷，產能CR3達到95%高度集中，其中澳大利亞占比達到55%是全球鋰原料主要供應國。分項目看，CR4達到47%，其中Greenbushes占比最大。?由于資源稟賦，目前鋰資源還是主要集中澳大利亞、智利等國，我國鋰礦資源分為鹽湖和鋰礦兩部分：鋰鹽湖主要分布在青海和西藏兩地，青海鹽湖鹵水大多屬于硫酸鎂亞型和氯化物型，青海柴達木盆地的大柴旦鹽湖、東臺吉乃爾鹽湖、西臺吉乃爾鹽湖和一里坪鹽湖是典型的硫酸鹽型高鎂鋰比鹽湖，察爾汗鹽湖鹵水屬于氯化物型，西藏鹽湖資源稟賦好，鎂鋰比低，其中扎布耶鹽湖為碳酸鹽型鹽湖，鎂鋰比0.01：1，但由于西藏地區處高原地區，相應開采條件較差，難度較高。鋰輝石礦主要集中于四川地區，資源稟賦較好，開發程度較低。甘孜州的甲基卡和阿壩州的可爾因是四川鋰輝石兩個主要礦區，分布較為集中，包括六座有采礦權的礦山，六座礦山礦石資源儲量達1.6億噸，折合氧化鋰儲量超200萬噸，而目前正在開采中的礦山僅有甲基卡和業隆溝鋰礦，其余都處于項目前期階段。四川鋰資源稟賦較好，平均品位為1.3%-1.4%，四川鋰輝石資源礦亟待開發。圖：2021年全球鋰資源產量集中度（按國別）圖：2020年全球鋰資源產量集中度（按項目）其他,5%中國,14%澳大利智利,26%亞,55%Greenbushes,20%其他生產企業,53%Marion,17其他生產企業,53%Pilbara,6%Cattlin,4%17資料來源：USGS，富途證券鋰礦（鹵水）加工形成氫氧化鋰以及碳酸鋰，氫氧化鋰競爭格局優于碳酸鋰?目前碳酸鋰主要用于生產磷酸鐵鋰和三元材料中的中低鎳正極材料上，而氫氧化鋰主要用于生產三元材料中的高鎳正極材料?從全球看，全球鋰鹽加工企業產量CR4約為69%，集中度較高，其中中國企業贛鋒/天齊合計占比達到26.3%。從國內看，碳酸鋰企業CR4達到39%遠低于氫氧化鋰企業（CR4達到77%碳酸鋰生產工藝要求低于氫氧化鋰故競爭更加激烈，其中天齊/贛鋒分別為碳酸鋰/氫氧化鋰領域龍頭。圖：2021年碳酸鋰企業競爭格局天齊鋰天齊鋰業,13%盛新鋰能,9%藍科鋰業,9%南氏鋰電,8%盛新鋰能,9%藍科鋰業,9%南氏鋰電,8%天宜鋰業,7%其他,46%贛鋒鋰業,7%圖：2020年中國氫氧化鋰企業競爭格局贛鋒鋰業,31%天齊鋰業,贛鋒鋰業,31%天齊鋰業,5%雅保鋰業,25%其他,18%雅化鋰業,18資料來源：SMM，富途證券碳酸鋰/氫氧化鋰提取方式以及提取成本對比?鹽湖提鋰只能直接提取碳酸鋰，需通過后期苛化轉化成氫氧化鋰；礦石提鋰可以直接一步提取碳酸鋰或氫氧化鋰。無論從需求還是制備流程看，碳酸鋰均是最為基礎的鋰鹽產品，通常被作為衡量鋰鹽生產和需求的指標，即碳酸鋰當量（LithiumCarbonateEquivalent，LCE）表：三大資源提鋰技術與成本對比資源主流技術生產周期成本結構提鋰成本綜合成本鋰鹽湖沉淀攤曬法、吸附法、膜分離法、萃取法建設周期較長，約為5年提鋰成本鋰三角：2-2.5萬元/噸，國內2.5-3.5萬元/噸鹵水無成本，綜合成本即為提鋰成本鋰輝石硫酸焙燒法，氯化焙燒法建設周期約18個月采選礦成本/采購成本+提鋰成本1.7-1.8萬元/噸4.5-5.5萬元/噸鋰云母硫酸鹽法建設周期約18個月采選礦成本/采購成本+提鋰成本3-4萬元/噸6-8萬元/噸表：礦石提鋰主流技術介紹提鋰技表：礦石提鋰主流技術介紹提鋰技術基本原理優點缺點硫酸焙燒法利用強酸與鋰礦石發生反應，用Na2CO3除去硫酸鋰中的雜質離子，加入Na2CO3得到碳酸鋰產品雜質低，成本低廉消耗濃硫酸，產生硫酸鈉價值較低氯化焙燒法利用氯化劑使礦石中的鋰及其它有價金屬轉化為氯化物，進而提取金屬及其化合物氯化鋰純度超九成，工藝簡單對設備要求高石灰石焙燒法利用高溫使鋰礦石與石灰石發生化學反應實用性普遍，原料價格低廉物料流量大，浸出液中鋰含量低，蒸發耗能高，設備產能低純堿壓煮法利用碳酸鈉與鋰輝石在較高溫度(>200℃)、壓力和液相水存在情況下，鈉和鋰的置換反應，使鋰以碳酸鋰的形式提取出來生產流程短，效率高對壓煮條件要求嚴格、技術操作較高提鋰技術基本原理適用對象優點缺點應用情況沉淀法利用強堿出去鹵水中的雜質離子，再用純堿沉淀出Li2CO3低鎂鋰比鋰回收率低，耗時長海外鹽湖為主離子交換吸附法用選擇性吸附劑吸附Li+，再用洗脫液將Li+洗脫后濃縮富集高鎂鋰比好吸附劑通用性差，復用頻率較低藍科鋰業、藏格控股溶劑萃取法利用對Li+有選擇性萃取性的溶劑萃取高鎂鋰比短萃取劑易腐蝕設備管道，大部分有毒有害且易降解大柴旦鹽湖膜分離法利用離子交換膜在壓力驅動（納濾膜法）或者電驅動的作用下（電滲析膜法）選擇性提取Li+高鎂鋰比試劑耗量低，清潔無污染1.電滲析法前期預處理系統成本高，預處理系統和電滲析膜容易破損，使用周期短2.高鎂鋰比鹽湖中納濾膜還不能直接用于鎂鋰分離，需要和其分離方法連用東臺吉乃爾（電滲析）、西臺吉乃爾（納濾膜）19資料來源：《全球提鋰技術進展》，富途證券由于下游需求大增拉動碳酸鋰與氫氧化鋰價格大幅增長，預計未來碳酸鋰價格小幅回落?碳酸鋰與氫氧化鋰價格大漲有利于上游資源企業?碳酸鋰價格由于2021年下半年鋰電產業鏈中下游大幅擴產而出現大幅上漲，從20年下半年5萬元每噸的價格上漲至目前50萬元每噸，漲幅較大，從而有利于上游原材料企業收入以及利潤大幅增加?中國工信部3月16日、3月17日組織召開鋰行業探討會，會議要求，產業鏈上下游企業要加強供需對接，協力形成長期、穩定的戰略協作關系，共同引導鋰鹽價格理性回歸，加大力度保障市場供應，更好支撐我國新能源汽車等戰略性新興產業健康發展。會議目的是約談上游企業穩供保價，原因在于上游原材料漲價對于下游新能源車企成本影響較大：一臺60Kwh的汽車，需要50公斤碳酸鋰，碳酸鋰每漲10萬元，單臺車需要增加5千元成本，現在從10萬元/噸漲到了50萬元/噸，電動車電池成本增加2萬元圖：碳酸鋰與氫氧化鋰價格（元/噸）600000500000050000004000003000002000001000002017-05-102017-07-102017-09-102017-11-102018-01-102018-03-102018-05-102018-07-102018-09-102018-11-102019-01-102019-03-102019-05-102019-07-102019-09-102019-11-102020-01-102020-03-102020-05-102020-07-102020-09-102020-11-102021-01-102021-03-102021-05-102021-07-102021-09-102021-11-102022-01-102022-03-102017-05-102017-07-102017-09-102017-11-102018-01-102018-03-102018-05-102018-07-102018-09-102018-11-102019-01-102019-03-102019-05-102019-07-102019-09-102019-11-102020-01-102020-03-102020-05-102020-07-102020-09-102020-11-102021-01-102021-03-102021-05-102021-07-102021-09-102021-11-102022-01-102022-03-10——價格:碳酸鋰99.5%電:國產價格:氫氧化鋰56.5%:國產20資料來源：Wind，富途證券2021年動力電池裝機量大幅提升從而拉動上游碳酸鋰/氫氧化鋰需求?2015年起，隨著全球限制對化石燃料的使用以及減少二氧化碳排放，新能源汽車銷量大幅增長，動力電池替代消費電池成為主驅動力，拉動全球鋰消費快速增長?未來新能源汽車行業迅速發展，帶動動力電池需求快速擴張，對用鋰需求形成支撐：1Gwh電池需要磷酸鐵鋰正極材料2200-2500噸左右。每噸磷酸鐵鋰大約需要0.25噸碳酸鋰。另外材料消耗量各家企業相差不大。圖：2021年下半年動力電池裝機量大幅增加（兆瓦時）400003500030000250002000015000100005000Q1Q2Q3Q4201920202021圖：2021Q4磷酸鐵鋰電池銷量大漲（兆瓦時）40,00035,00030,00025,00020,00015,00010,0005,0000銷量:動力電池:三元材料:銷量:動力電池:磷酸鐵鋰:21資料來源：Wind，富途證券寧德時代為動力電池行業龍頭，動力電池行業集中度持續提升?分電池企業看，2021年寧德時代裝機量（不含合資）穩居行業第一，同比132%，比亞迪、中創新航、國軒高科等企業緊隨其后?2019年、2020年、2021年，我國新能源汽車市場動力電池企業排名前5家動力電池企業動力電池裝車量分別為47.81GWh、52.5GWh和114.35GWh，占總裝車量比分別為77.64%、83.53%和81.69%，行業集中的進一步提升。其他,22.8%國軒高科,4.6%中創新航,6.1%寧德時代,49.6%其他,22.8%國軒高科,4.6%中創新航,6.1%寧德時代,49.6%比亞迪,16.8%企業2019年裝機量2020年裝機量2021年裝機量19-21CAGR寧德時代32.3129.8869.4446.60%比亞迪10.789.0123.5647.84%中創新航3.828.60140.25%國軒高科042.08%LG新能源0.016.556.252400.00%時代上汽0.74128.69%孚能科技0.872.3739.95%蜂巢能源0.000.492.37——億緯鋰能2.2410.34%瑞浦能源0.070.58404.27%其他10.715.7910.13%合計62.3862.85139.9849.80%22資料來源：GGII，富途證券我國平均單臺裝機電量46.22kwh，預計單車裝機電量會緩慢提升從而拉動碳酸鋰需求?動力電池裝機量=單車帶電量×汽車銷量，更多的裝機電量可以支撐更長距離的續航，預計未來國內動力電池單車裝機量會緩慢提升從而拉動對于鋰電池以及碳酸鋰需求?以蔚來新發布的電池包產品為例，其電池包從70kwh升級至75kwh，采用三元電芯與磷酸鐵鋰混合布局，從而提升單臺車所需碳酸鋰表：2021年1-12月國內動力電池分車企裝機量裝機總電量（GWh）裝機量（萬臺）單臺裝機電量（kwh/臺）比亞度22.2553.5041.59特斯拉19.9832.1862.09上汽集團14.1663.9622.14廣汽集團8.7714.3561.11小鵬汽車6.829.6770.53蔚來汽車6.369.0870.04東風汽車6.0912.0050.75一汽集團5.3610.0853.17長城汽車5.0613.4837.54北汽集團5.058.7157.98其他40.0875.8552.84總計139.98302.8646.22圖：蔚來新發布75kwh和100kwh電池包23資料來源：蔚來官網，富途證券鈉離子電池是一種補充而不是一種替代?鋰、鈉同屬于元素周期表IA族堿金屬元素，在物理和化學性質方面有相似之處。相較鈉離子，鋰離子半徑小、標準電勢高、比容量高，是發展電池的首選，但目前鋰資源的短缺限制了下游發展，市場開始重視元素豐度更高的鈉電池。?但鈉電池能量密度更低，即要求相同續航里程，鈉離子電池體積要求更大，比如之前的磷酸鐵鋰更適合公交車等大型客車，三元鋰電更適宜小轎車圖：鈉離子電池能量密度整體低于鋰離子電池（Wh/Kg)表：鈉離子電池與鋰離子電池對比圖：寧德時代鈉離子電池于2021年7月發布項目鈉離子電池鋰離子電池能量密度（Wh/kg)70-200150-350循環次數2000+3000+工作電壓2.8-3.5v3-4.5v低溫容量85%75%安全性優差于鈉離子電池自放電率30%資源儲量高低24資料來源：國軒高科、中科海鈉、寧德時代官網，富途證券4.風險提示以及免責聲明銅產業鏈：紫金礦業2899.HK?紫金礦業的前身是成立于1986年的上杭縣礦產公司。1993年公司完成股份制改造，改組成立上杭縣紫金礦業總公司，開發建設紫金山金礦。紫金礦業總公司于2000年完成股份制改革，成立福建紫金礦山股份有限公司。2003年，公司登錄港交所上市，募集資金12億港元，并開始面向全國發展。2008年，公司在上交所完成A股上市，募集資金98億人民幣，用于海外礦山和業務投資。?根據公司年報，截至2020年，公司主要礦產金、銅、銀、鋅資源儲量分別為2334噸、6206萬噸、2924噸以及1033萬噸；2020年公司金、銅、銀、鋅礦產產量分別為，40.5噸、45.3萬噸、298.7噸以及34.2萬噸。其中，金、銅儲量和產量排名均位于國內上市公司首位。圖：2020年國內主要礦業公司銅礦儲量（萬噸）7000620660005000400030983000200087465647110006564712440紫金礦業洛陽鉬業江西銅業西部礦業云南礦業中金黃金圖：2020年國內主要礦業公司金礦儲量（噸）233425002334200015001000509500270262026資料來源：各公司年報，富途證券鋰產業鏈上游：贛鋒鋰業1772.HK表：贛鋒鋰業在全球范圍內直接或間接擁有權益的上游鋰資源情況匯總資源類型項目名稱持股比例資源量（探明+控制+推產能情況和包銷情況鋰輝石澳大利亞MountMarion鋰輝石項目241.6萬噸LCE鋰精礦45萬噸/年，目前全部包銷給贛鋒鋰業。澳大利亞Pilgangoora鋰輝石項目6.15%693.3萬噸LCE；正在重新做項目評估PilganPlant鋰精礦33萬噸/年，技改之后擴到36-38萬噸/年；NgungajuPlant鋰精礦18-20萬噸/年；目前贛鋒鋰業每年包銷16萬噸鋰精礦。澳大利亞CoreLithium鋰輝石項目擬參股資源量1500萬噸礦石量（1.3%li2O）項目一期建設年產19.7萬噸鋰輝石精礦產能，預計將于2022年四季度投產；贛鋒鋰業每年包銷7.5萬噸鋰輝石精礦。愛爾蘭Avalonia鋰輝石項目勘探中寧都河源鋰輝石項目10萬噸LCE非洲馬里Goulamina鋰輝石礦項目388萬噸LCE項目一期建設年產約45.5萬噸鋰輝石精礦產能；投產后贛鋒鋰業將至少獲得其中50%的包銷權。鋰鹽湖阿根廷Cauchari-Olaroz鋰鹽湖項目46.65%2452萬噸LCE項目一期年產4萬噸電池級碳酸鋰產能預計將于2022年三季度開始生產；贛鋒鋰業每年包銷其中的3萬噸產能。阿根廷Mariana鋰鹽湖項目812.1萬噸LCE項目啟動年產2萬噸氯化鋰工廠項目建設。青海海西良鋰鹽湖項目勘探中青海柴達木一里坪鹽湖項目49%155萬噸LCE現有年產1萬噸碳酸鋰產能。青海錦泰鉀肥15.48%巴倫馬海197.97km2采礦權現有年產3000噸電池級碳酸鋰產能；另有年產4000噸電池級碳酸鋰產能啟動；贛鋒鋰業包銷其中的70%（折算碳酸鋰當量不低于5000噸/年）。鋰黏土墨西哥Sonora鋰黏土項目64%882萬噸LCE項目啟動一期年產2萬噸氫氧化鋰產能項目建設。鋰云母鑲黃旗蒙金礦業加不斯鈮鉭礦項目實際控制人李良斌持股70%勘探中待蒙金礦業取得新的采礦權證且采礦量符合預期，會優先注入上市公司27資料來源：贛鋒鋰業年報，富途證券鋰產業鏈上游：智利礦業化工SQM.N?SQM（SociedadQuímicayMineradeChileS.A）是天齊鋰業的聯營公司，在智利圣地亞哥和美國紐約證券交易所上市，是全球重要的鉀、鋰等產品生產企業?SQM目前擁有智利北部Caliche礦床和SalardeAtacama鹽湖的開采權，公司生產的硝酸鹽和碘主要來自于Caliche礦床，Caliche礦床是已發現的最大礦床，也是世界上唯一商業開采的天然硝酸鹽，公司將Caliche礦石堆浸，得到含碘、硝酸鹽和鉀的濃縮溶液，隨后使用萃取劑將碘提取。剩余溶液送至曬池，產生富含硝酸鹽和鉀的鹵水，最后形成硝酸鉀產品；公司通過從SalardeAtacama鹽湖獲得的氯化鋰溶液生產碳酸鋰和氫氧化鋰，SalardeAtacama鹽湖鋰資源儲量位居世界第二，也是目前開發程度最高的鹽湖鋰資源，SalardeAtacama鹽湖鎂鋰比低，鋰離子含量高，公司主要采取沉淀法提取鋰，能耗小且加工成本很低圖：SQM2020財年收入構成其他產品,2%鉀,工業化學品,9%其他產品,2%鉀,化肥,39%鋰及其衍生物,21%碘及其衍生物,18%圖：全球各主要鋰化工產品生產企業的碳酸鋰提鋰成本比較如下圖所示（單位：美元噸/LCE）28資料來源：天齊鋰業，富途證券鋰產業鏈上游：Albemarle雅保ALB.N?雅保公司（Albemarle）是一家總部位于美國夏洛特、紐交所上市的特種化學品領軍企業，涉足資源的開采以及特種化學品的生產。自1887年成立，公司通過一系列的外延并購和內生發展，形成了鋰化學品、溴特種化學品、催化劑—三大收入均衡的核心主業，其鋰化學品業務規模全球第一，溴特種化學品業務、催化劑業務均位居全球第二。2021財年雅寶取得銷售收入33.28億美元，同比增長11%；實現調整后息稅前凈利潤8.71億美元，同比增長13%。?2021年雅保公司碳酸鋰和氫氧化鋰總產量為8.8萬噸，基于公司指引，2022年產量預計為10.6-11.4萬噸，增長1.8-2.6萬噸。2021年雅保公司鋰業務銷售收入為13.6億美元，鋰產品平均售價約1.5萬美元/噸，基于公司產品價格上漲40%-45%的指引，2022年公司鋰產品售價預計不超過2.5萬美元/噸，遠低于國內現貨市場價，主要是由于海外長單銷售模式，價格波動幅度較小。圖：雅保的全球資源及加工廠布局29資料來源：雅保公司公告，富途證券鋰產業鏈上游：LTHM.N?Livent是一家業務涵蓋從阿根廷鹽湖提鋰到全球鋰深加工、技術積淀深厚的鋰化合物生產商。公司前身最早是1944年成立、以生產氫氧化鋰和金屬鋰起家的美國鋰公司，后被FMC收購后成為FMCLithium，2018年鋰事業部又從FMC拆分并獨立上市，更名為Livent。2021年Livent實現銷售收入4.2億美元，同比增長46%，經調整EBITDA達6950萬美元，同比增長215%。?公司在5個國家擁有7個生產基地，全球員工總數約800人，擁有“從上游鹽湖鋰資源開采至下游鋰深加工”的垂直一體化構架（Mine-to-Metal其中阿根廷HombreMuerto鹽湖是目前公司下屬唯一的資源基地，鋰深加工產能則分布在全球。公司產品分為兩大類：基礎鋰產品（碳酸鋰、氯化鋰）、高性能鋰產品（單水氫氧化鋰、丁基鋰、高純金屬鋰下游應用領域涵蓋：儲能與電池系統、聚合物、潤滑脂、航空航天、制藥與農業化學品以及工業。圖：公司以阿根廷HombreMuerto鹽湖為原料基地，鋰深加工產能分布在全球多個地區30資料來源：公司公告，富途證券鋰產業鏈下游：蔚來NIO.N?2014年11月，蔚來汽車正式成立?2018年6月量產ES8，并完成了首次交付?2018年9月，于紐交所掛牌上市?預計22年3月28日交付自動駕駛旗艦轎車ET7?預計22年9月交付中型智能電動轎跑ET5?包括Aquila蔚來超感系統、Adam蔚來超算平臺等?NIOHouse、NIOPower換電、多種增值服務圖：蔚來EP9電動超跑圖：蔚來Aquila超感系統31資料來源：蔚來官網，富途證券鋰產業鏈下游：蔚來投資邏輯汽車銷量空間人均汽車保有量相對于發達經濟體仍有一汽車銷量空間!新能源車銷售滲透率仍有大幅!提升空間：2021年滲透率僅新能源車銷量空間新能源車銷量空間蔚來歷史市占率提升：2019預期未來幾年市占率仍有提升的驅動因素：蔚來將于2022年推出ET7與ET5，其中ET5蔚來競爭優勢與護城河1）特有服務提升用戶品牌忠誠度：品牌認同的構建是一個長期2）換電模式解決行業痛點：緩3）長期研發投入形成技術壁壘：從研發投入到大規模量產至少需車輛單價較高體現產品力強：蔚來平均單價整體較高，預計未來隨著性價比車型推進整體平均單蔚來凈利率虧損整體收窄，具備變現潛力：2022Q3凈利率為-8.52%，較2021年