第五章外匯管理制度和政策調節第五章外匯管理制度和政策調節外匯管理制度和政策調節是指國家通過行政、立法和其他經濟手段主動調節經濟運行，以實現經濟的內外均衡、達成宏觀經濟目標的一系列行為。主要包括匯率制度選擇、外匯直接管制和外匯市場干預三方面的內容第一節外匯制度及其效率分析匯率制度是指一國貨幣當局對本國匯率水平的確定、匯率變動方式等問題所作的一系列安排或規定。固定匯率：政府用行政或法律手段選擇一個基本參照物，并確定、公布和維持本國貨幣與該單位參照物之間的固定比價（完全不變？可調整）浮動匯率：匯率水平完全由外匯市場上的供求關系決定，政府不加任何干預的匯率制度（如此理想？）一、固定匯率制與浮動匯率制的優劣比較1.實現內外均衡的自動調節效率問題（1）簡單性：以本國產品的國際競爭力下降所需的調整為例浮動制：短期速度、成本低、擾動小；固定制：長期考量，結構調整的必要，長期成本低（2）自發性：國際收支失衡的調整需要浮動：自動、即時、時滯；固定：匯率變化方向不確定、多因素考慮、需要政策配套（3）微調性浮動：連續微調、避免急劇波動固定：避免無謂的匯率調整（成本、誰判定？）（4）穩定性浮動：浮動下穩定性投機、投機目標不定、機會難覓、風險較大固定：羊群效應（非理性）、非穩定投機、名義駐錨、消除不確定性（需要條件？）2.實現內外均衡的政策利益問題（1）政策自主性浮動：貨幣政策的獨立性、專注國內目標、隔絕通脹固定：不是任何水平的匯率都是可以接受的、需要其他政策配合、浮動不能隔絕輸入性通脹（2）政策紀律性浮動：防止對匯率政策的濫用（脫離當局控制）固定：防止對貨幣政策的濫用（固定的約束）（3）政策效力的放大性匯率制度與政策效力（后話）；政府聲譽與政策效果3.對國際經濟關系的影響（1）對國際貿易、投資活動的影響浮動：推動經濟自由化、不確定性是可以規避的

固定：規避風險是有成本的（2）對國際間政策協調的影響匯率競爭、以鄰為壑、匯率波動、國際協調總而言之，兩種匯率制度的比較實際上意味著在內外均衡目標實現中對“可信性”與“靈活性”的權衡，而這兩者是不可兼得的。二、不同匯率制度下宏觀經濟政策的相對有效性政策選擇的基本問題和先導問題IS-LM-BP模型在不同情境下的運用1.固定匯率制度下的財政政策：擴張經濟有效2.固定匯率制下的貨幣政策：擴張經濟無效3.浮動匯率制度下的財政政策：擴張經濟無效4.浮動匯率制度下的貨幣政策：擴張經濟有效5.政策啟示：在維持固定匯率制度、允許資本自由流動和保持貨幣政策獨立性三個目標間，只能同時實現兩個——“三元悖論”“不可能三角”三、其他匯率制度簡介1.爬行釘住制2.匯率目標區制蜜月效應、離婚效應3.貨幣局制第二節外匯直接管制及其效率分析一、外匯直接管制的含義狹義定義特指國家對外匯的直接管制，即國家通過法令、法律、條例等形式，對外匯資金的收入和支出、匯入和匯出、本國貨幣與外國貨幣的兌換方式及兌換比價所進行的限制，目的在于維持本國國際收支平衡，保持匯率的有序安排，維持物價和金融的穩定，促進本國的競爭能力和經濟發展。二、外匯管制的主要原因1.短期沖擊因素：失衡、調整過度、市場發展程度的影響？2.宏觀經濟因素：特定情形下施政空間的擴大、矯正錯誤政策的需要3.微觀經濟因素：價格體系、幼稚產業、外匯短缺三、外匯管制的主要內容（略）1.貨幣兌換限制2.外匯資金收入和運用的管理3.匯率種類管理四、外匯直接管制的效率分析1.貨幣兌換管制的經濟效應分析尋租行為、非法交易；制約經濟的長遠發展；阻礙國際經濟交往2.復匯率制度的效率分析作用：維持國際儲備并保持官方匯率；隔絕外國沖擊；實現產業政策；實現財政收支的目的損害：管理成本高；扭曲價格；不公平競爭五、評價第三節外匯市場干預及其效率分析一、外匯市場干預（定義）的類型1.直接干預與間接干預2.沖銷干預與非沖銷干預（為什么以它為標準）3.每日波動干預、逆向干預、非官方釘住干預4.單邊干預與聯合干預二、外匯市場干預的工具和手段1.外匯儲備2.貨幣市場工具3.利率三、外匯市場干預的效力分析1.運用貨幣模型的分析2.運用資產組合模型的分析重點關注沖銷干預和非沖銷干預的效應第四節外匯管理中會出現的若干問題

一、外匯管理下的資本外逃問題二、外匯管理的可信度問題三、外匯管理中的貨幣替代問題2，利率平價說—基于金融市場的考量（意義？）（1）套（拋）補的利率平價（資金自由流動）通過遠期市場的交易消除匯率風險后的市場均衡：ρ=id-if公式的含義？如果不成立，情況如何？經濟生活基本關聯，實踐指導，經驗檢驗等（2）非套（拋）補的利率平價（具有風險）Eρ=id-if公式的含義？預期的異質性（3）套補和非套補利率平價的關系均衡條件下：f=Eef,ρ=Eρ=id-if不均衡向均衡的調整過程？如何套利？（4）對利率平價說的簡單評價A.角度的更新（資金流動的角度）有利于認識現實中匯率形成和變化機制B.不是一個獨立的匯率決定理論，只是強調關聯的存在，而不強調互為因果或有共因C.特別的實踐價值——商業層面和政策層面3，國際收支說早期的國際借貸說（1）國際收支說的基本原理國際收支均衡約束下的匯率決定BP=CA+K=0e=f(Y,Y*,P,P*;id,if,Eef)各變量對匯率的影響：方式和方向？（2）對國際收支說的簡單評價A.指出了匯率與國際收支之間的密切關系，有助于對匯率短期決定的理解B.匯率決定的流量理論，即國際收支引起的外匯供求決定了短期匯率水平及其變動。4，匯兌心理說觀點：人們之所以需要外幣，是為了滿足某種欲望，如支付、投資、投機、保值等。這些主觀欲望是使外幣具有價值的基礎人們根據自己的主觀欲望來判斷外幣價值的高低。。（匯率突變的基礎之一）根據邊際效用學說，外幣供應增加，單位外幣的邊際效用就遞減，外匯貶值意義：匯兌心理學說和心理預期說在解釋外匯投機、資金逃避、國際儲備下降及外債累積對未來匯率的影響時具有重要的參考價值。四、匯率決定學說（下）國際資金流動—外匯市場匯率變動極為頻繁—將匯率看成資產價格—匯率決定的資產市場說匯率的資產分析法在分析方法上的不同：A.決定匯率的是存量因素而不是流量因素B.在當期匯率決定中，預期發揮重要作用C.偏重分析政府在市場上的行為對匯率的影響三大假設：1.外匯市場有效2.資產市場包括本幣資產和外幣資產3.套補利率平價成立資產市場說的分類：A.貨幣分析法（本外幣資產可完全替代）a.彈性價格貨幣分析法

b.黏性價格貨幣分析法B.資產組合分析法（本外幣資產不完全可替代）1.彈性價格貨幣分析法美國經濟學家弗蘭克和比爾森等提出貨幣模型的分析重點：貨幣供求變動對匯率的影響（1）基本模型假設：垂直的總供給曲線；貨幣需求是國民收入和利率的穩定函數；購買力平價成立貨幣分析法的基本模型：e=(mds-mfs)-α(yd-yf)

+β(id-if)

(α〉0

，β〉0)對基本模型的解釋（數學公式與經濟邏輯）：第一，本國貨幣供應一次性增加，其它不變；第二，本國實際收入增加，其它不變；第三，本國利率上升，其它不變。（2）引進預期后的貨幣模型（為什么引進？）Etet+1-et=id-ifet=Zt+β(Etet+1-et)et=(Zt+βEtet+1)/(1+β)公式的基本內涵和意圖？（3）對貨幣模型的檢驗與評價第一，將匯率看成是資產價格，體現了匯率的特殊性質第二，模型引入了經濟變量，具有較好的實用性第三，貨幣模型是一般均衡分析（商品市場、貨幣市場、外匯市場）第四，貨幣模型簡單，但反映了基本特點，因而往往成為其它復雜匯率理論的基礎不足之處：第一，購買力平價成立的假設第二，貨幣需求實穩定的假設第三，價格水平的充分彈性假設2.黏性價格貨幣分析法多恩布施的“匯率超調模型”與貨幣模型相比，最大特點：商品市場與資產市場的調整速度是不一樣的（1）基本模型假設的不同：短期內購買力平價不成立；短期內總供給曲線不是垂直的。貨幣需求方程：mdd=pd+αyd-βid非套補利率平價方程：Etet+1-et=id-if（2）超調模型中的匯率超調模型原點：本國經濟長期均衡①經濟的長期均衡長期均衡的定義：充分就業；貨幣升貼水為零；因而，價格和貨幣供給同比例變化，國內利率等于國外利率等長期內購買力平價成立：el=e0+?mds②經濟的短期均衡價格水平不變；利率和匯率最為資產價格迅速調整；利率平價始終成立投資者理性：Etet+1

=el

本國利率初始水平：id0貨幣供應變動后的利率水平：id1兩者的關系？為什么？非套補利率平價成立：

e1

=el

-（id1-if）>0公式的含義：一次性的貨幣供給增加帶來的沖擊，不但在長期會帶來本幣同比例的貶值，還會在短期使本幣貶值的幅度超過長期貶值的幅度，這就是匯率的超調（3）經濟由短期平衡向長期平衡調整的過程貨幣超額貶值—凈出口上升—產出超出充分就業的水平利率下降—投資上升—產出上升產出上升，價格上升—利率上升—本幣名義匯率下降（本幣升值，為什么？）（+物價的上升）—本幣實際匯率下降（本幣實際升值）—凈出口下降（+投資下降）—總產出下降，向充分就業調整圖示詳解，P87（4）對超調模型的評價與檢驗第一，貨幣框架，假設更切合實際第二，首次涉及了匯率動態調整問題，創立了匯率理論的重要分支—匯率動態學第三，模型意義不僅在于匯率決定，對于內部均衡和外部均衡的分析也有擴展第四，鮮明的政策含義不足：貨幣框架的缺陷3.匯率決定的資產組合分析法特點：第一，本幣資產和外幣資產不完全替代，非套補利率平價不成立，對本外幣資產的供求平衡需要在兩個獨立的市場上進行考察第二，將本國資產總量引入模型，本國資產總量直接制約著對各種資產的持有量，而經常賬戶匯影響資產總量，從而將流量和存量結合起來（1）資產組合分析的基本思想兩個前提：小國假設，國外利率給定；三種資產：本國貨幣、本國債券、外國債券一國資產總量：W=M+B+eF三個市場的需求函數設定：本國貨幣市場：貨幣需求是本國利率、外國利率的減函數，是資產總量的增函數本國債券市場：對本國債券的需求是本國利率的增函數、外國利率的減函數、資產總量的增函數外幣資產：需求是本國利率的減函數、外國利率的增函數，也是資產總量的增函數（2）資產組合模型的圖形分析坐標：橫軸為利率，縱軸為匯率（直接法）本國貨幣市場平衡時利率和匯率的組合：MM曲線的斜率為正，為什么？（圖3-4）貨幣增加MM曲線如何移動？本國債券市場平衡時利率和匯率的組合：BB曲線的斜率為負，為什么？（圖3-5）本幣債券增加BB曲線如何移動？外幣資產市場平衡時利率和匯率的組合：FF曲線的斜率為負，為什么？（圖3-4）貨幣增加FF曲線如何移動？（3）資產組合模型下的短期匯率決定當本國貨幣市場、本國債券市場、外幣資產市場同時達到均衡時，經濟將處于短期均衡狀態，由此決定一個資產組合意義下的均衡匯率（圖3-7）從匯率決定的角度，分析資產供應的變化對匯率的影響：資產供給的相對變動和絕對變動第一種情況：政府在本國債券市場上進行公開市場操作，買入本國國債，則本國債券供給減少，本國貨幣供給增加（如圖3-8）第二種情況：政府在外幣資產上進行公開市場操作，買入外幣資產，則外幣資產減少，本國貨幣供給增加。匯率如何改變？（圖3-9）第三種情況：經常賬戶盈余，外幣資產供給增加，將導致資產供給總量的增加，屬于絕對增加。（如圖3-10）。匯率如何變化？第四種情況：央行為財政赤字融資，本國貨幣供給增加，資產總量也將增加，屬于絕對量的增加，如圖3-11。匯率如何變化？（3）資產市場長期調整機制（略）（4）評價第一，區別了本幣資產和外幣資產，引入了經常賬戶的流量因素第二，將政府的行為作為重要的分析對象，具有特殊的政策分析價值（很多分析政府行為有效性的文章）第三節匯率決定的原理（II）思維：匯率作為自變量，對其他重要經濟變量的影響，再設置一個有關經濟變量的最優（可接受）值，從而反推“好的匯率水平究竟該如何決定”的根本問題。（以下以本幣貶值為例）一、本幣貶值與國際貿易條件二、本幣貶值與物價水平三、本幣貶值與總需求四、本幣貶值與就業和民族工業五、本幣貶值與勞動生產率和經濟結構六、匯率水平決定的比價屬性和杠桿屬性FIGURE16-2DerivationoftheU.S.DemandandSupplyCurvesforForeignExchange.第三講匯率決定基礎及其影響因素第二節遠期交易的動機類型與遠期匯率決定遠期外匯交易：買賣雙方預先簽訂合約，約定在將來某一特定的時間按照協議進行外匯的實際交割。遠期合約的本質是交易者期望鎖定未來的交易價格，以便到期按照已經鎖定的匯率進行交割，從而避免了外匯價格波動的風險。人們參與遠期交易的動機不同：三種類型的交易者：套期保值者；套匯者；投機者一、套期保值者套期保值機制：實際需要，或進口或出口，或付匯或收匯第三講匯率決定基礎及其影響因素二、套匯者套匯機制：通過兩國間的利率差和遠期匯率升水（或貼水）來賺取無風險利潤。按照利率平價理論，如果兩國的利差與貨幣的升貼水情況不相適應，就存在套匯的機會。而大量的套匯行為的出現將使得利差和匯率的升貼水相適應，也即套匯機會的消失。參照書上的例子（P48）三、投機者投機機制：通過承擔匯率風險來賺取利潤。他們認為，遠期合同到期日時的即期匯率和