1、企業另類融資（以房地產為例）上海真金資產管理有限公司金鑫2013年12月非常高興有這個機會和大家在一起學習討論金融問題（微觀金融）,為貼近大家本講座將介紹個人金融；開講前幾點說明：（1）個人情況的說明：（2）講幾個故事、問幾個問題：（3）關于今天的講座：今天講座想達到的目的：就是讓大家能夠有所收獲！不枉這2-3個小時的辛苦！具體說就是：了解金融的概念，知道企業融資的方式，了解企業除銀行融資外的其它融資方式即本講座所說的“另類融資”，了解個人投資理財的方式，最重要的是不管是個人理財與投資、還是企業融資等活動，都要有金融的意識！比如說碰到某種金融工具或金融活動，就想起這是怎么回事，金融是個很專業的

2、東西！搞明白了再下手！前言：金融常識幾個現象金融是國民經濟的“血液”，與經濟人（經濟組織、個人）息息相關（經濟組織的金融活動屬于公司金融，個人金融體現理財與投資）；從事企業管理的要懂金融，個人也要懂金融！幾個現象：（1）金融工具不斷創新、企業融資方式日趨多元化（銀行貸款、信托融資、債券融資票據、公司債、保險債券等、租賃融資、典當與小貸、產業基金等）：2012年底租賃貸款突破1萬億、2013年6月近2萬億元（560家資本充足率不足10%）、保險債券計劃2000億（潛力萬億）、債券2萬億（短期融資券、中期票據等）、信托資產7.5萬億（今年三季度突破10萬億元）、銀信合作2萬億、委托貸款5萬億元、券

3、商資管1萬億元、小貸6000億（6000余家）、PE/VC1.34萬億元、其它民間借貸3萬億元（包含：典當行、P2P人人貸數佰億元等）。這些現象就是現在流行的金融術語“金融脫媒”、“影子銀行”（有人統計達30萬億元）。為企業融資帶來便利、為個人投資帶來多樣化選擇（個人投資渠道不再單一），為貨幣政策的實施帶來難題！先學習一爆光率高的專業名詞“M2”（我國對貨幣層次的劃分是： M0=流通中現金；狹義貨幣（M1）=M0+企業活期存款+機關團體部隊存款+農村存款+個人持有的信用卡類存款；廣義貨幣（M2）=M1+城鄉居民儲蓄存款+企業存款中具有定期性質的存款+信托類存款+其他存款）。央行貨幣政策首要目標

4、是幣值穩定，控制貨幣流通量的最重要指標就是M2。今年中國的貨幣流通存量達100萬億（2012年末97.4萬億，未包括影子銀行）的規模、近乎GDP的兩倍似乎不是那么正常的，說明了金融體系的效率（儲蓄轉化為投資的能力和成本）還是有問題的。社會資金很充裕，但市場的融資成本還是出奇的高（尤其是民營企業，成熟市場的資金成本和融資成本很少超過5%/年）-拋開高利貸不說，這也從另一個側面反映了中國金融的問題（金融深化的程度和金融效率均低）?。?）個人理財產品多樣化：存款、銀行理財產品、信托產品、私募投資（PE、VC）。還有參與民間借貸，如，直接借貸、P2P、通過小貸公司和典當行的借貸等（這些融資方式很多是高

5、利貸！）。前些年我們還在經常抱怨我們的老百姓投資渠道單一，現在看來這種說法已經不成立了！但似乎在池州還是成立的（金融不發達），池州老百姓的投資渠道還是很單一的！收益是風險的溢價、風險與收益成正比?。ò咐?，周邊出現了很多的高利貸，而且出事的概率很高?。┳ⅲ河白鱼y行：寬泛定義：凡不在傳統銀行和金融市場（股票債券發行）之內的金融活動，規模30萬億；狹義定義：游離監管之外的融資活動，在目前中國較為嚴格的金融特許權管制下，絕大多數金融活動都處于監管之下，真正構成影子銀行的是各類民間金融活動，規模大約5萬億。影子銀行本身不是嚴謹的學術概念，寬口徑反映了銀行信貸和資本市場融資以外的整個社會的信用供給狀況，但

6、涉及的各類影子銀行機制各異，風險特征也不相同，不宜混為一談。窄口徑將問題集中在民間融資不利于對潛在風險的判斷。影子銀行最早出現于80年代的主要發達國家，是資產證券化的產物，08年的次貸危機也是影子銀行發展過度和監督滯后的產物！我國影子銀行大規模出現于2009年，其根源：金融深化和金融體系效率有問題；貨幣政策和信貸政策不連貫造成！本講座名為“企業另類融資”，實則全面介紹“影子銀行”，除介紹企業層面的融資外，還介紹作為當事人（投資人、管理人等）如何理解各類融資機制和技術上的剖析！金融的概念金融即資金的融通。融通儲蓄與投資，將儲蓄轉化為投資，金融體系的效率主要表現為金融機構將儲蓄轉化為投資的能力（比

7、例與成本）。金融機構的概念從經營的對象看，金融機構就是經營貨幣與信用的特殊企業；從經營管理的性質看，金融機構就是經營風險的企業。是媒介儲蓄與投資的中介機構。金融體系由金融機構、金融業務組成。本講義重點介紹企業的另類融資，即信托融資及類信托融資、夾層融資和基金或類基金融資等。一、間接融資1、商業銀行融資根據人民銀行121號文件，銀行不得對房地產開發企業發放流動資金貸款。房地產開發企業從商業銀行獲得的貸款只能是開發貸款。前提條件：必要條件、非充分條件（1）項目本身的要求：非限制類的房地產項目、且市場風險小、項目投資方的實力強、貸款的償債風險?。椖康牡盅何锍渥悖唬?）手續要求：“四證”齊全（土地

8、使用權證，建設用地規劃許可證，工程規劃許可證，施工許可證）；（3）項目的自有資金（指凈資產）達到總投資的35%。其它因素獲得商業銀行的開發貸款除滿足上述基本條件外，還受到以下諸因素的影響：（1）銀行方面：包括銀行自身的信貸資產結構（房地產貸款占全部信貸資產的比例）；銀行內部對房地產行業的態度或看法；銀行對開發貸款與按揭貸款的比例要求。（2）宏觀金融形勢。（3）開發商母公司的市場地位與品牌影響力（中總行剛宣布重點支持的房地產企業名單）融資特點規范，受到眾多法律法規的管轄（如121號文件，商業銀行貸款指引，房地產信貸規范等）；?？顚Ｓ?，封閉運作；金額受到項目投資額、抵押物的評估值、銀行的審批權限等

9、影響；融資成本最低；融資主體只能是項目公司。委托貸款根據貸款通則，企業與企業之間的借款不合法（只是遇到訴訟時，高于銀行同期同檔貸款利率部分法律不保證，本金和合理利息還是受法律保護的），但現實中大量存在，涉及的利息處理，有的是打白條，有的以資金占用費名義收取，這些處理均不規范、且稅前列支受到限制；如果是關聯企業之間的借款，情況一：集團統一受信、子公司使用；情況二：關聯企業借款，借入方借款能力受到注冊資本50%的限制，超過的不得稅前列支；建議：如企業和企業（個人）發生實際的借款業務，通過銀行的委托貸款是最優選擇（委貸的手續費也很低），但委托貸款的銀行不承擔風險；村鎮銀行與小額貸款公司村鎮銀行設立的

10、初衷是“支農支小”，小貸公司的初衷是支持小微企業的，與房地產企業的資金需求不匹配。也不適合一般的工商業企業。如果臨時周轉，如30天以內（而且確實如果沒其它辦法），可以考慮！如流動資金貸款，不能續貸，只能先還再貸，一般2-7天，這樣的需求可考慮民間融資。村鎮銀行和小貸公司受到政策的支持，目的是解決小微企業融資難的問題。但現實是：很多村鎮銀行在實際經營過程中偏離了“支農支小”的政策定位，“支農支小”貸款不足貸款額的一半，有的甚至變成高利貸的工具！2007年3月1日第一家村鎮銀行（四川儀隴惠民）開業至今，規模不斷擴大，2012年9月止全國共有799家，2013年11月達到1000家（馬鞍山的一家村鎮

11、銀行），銀監會原計劃是2012年底要達到2000家。原因是快速發展中出現了很多問題，而且商業銀行興趣也不大，已有的村鎮銀行“放大不放小、放富不放貧、放高不放低”的問題開始凸現，甚至出現了大規模（福建漳浦出現了上百億）的違規票據貼現。監管層也基本是是把村鎮銀行當成農村商業銀行來監管（但政策上又不如農商行，農商行有央行的支農再貸款）。村鎮銀行未能如政策所愿，現在的發展也很尷尬，如黃河農商行的情況。小貸公司的問題就更加突出，變成了高利貸的代名詞！大部分小貸公司靠資金本經營，無融資能力，重慶等地有50%的融資能力），如果不從事高利貸業務則很難賺錢。但也有個別地區的部分小貸公司經營得不錯，如重慶，有50

12、%的同業融資政策和融資能力，有金融交易所對小貸資產的打包交易，特別是有專業隊伍操盤的公司就經營的不錯，如重慶國信小袋公司去年的凈資產收益率就達近30%（最高利率25%、平均20%，杠桿率50%，貸款周轉次數高）。江蘇吳江的鱸鄉小貸公司已在NASDAQ借殼掛牌上市(資產8000萬USD,營收1200萬USD，凈利831萬USD)。以互聯網為基礎的以阿里為代表的小貸公司經營得不錯（蘇寧、百度、騰訊、京東等），但這不是小貸市場的主流，但為如何促進小貸公司的發展提供了經驗！最新消息是山東江蘇等地擬出政策，將小貸公司的融資能力最高增加至200%、甚至可發行私募債。這樣小貸的融資能力會大幅度提高！還有投資

13、擔保公司問題也很多：擔保公司本來是為企業和個人融資提供增信業務的，但現實中的投資擔保公司很多變成了非法集資和高利9的工具。近幾年全國各地發生的擔保公司非法集資的案子實在太多，很多事件直接影響到了當地的社會穩定。如，河南非常突出，2012年已爆發的擔保公司非法集資額度超100多億、涉及的債權人成千上萬，上訪和群眾集會事件也時有爆發。本人的看法：從市場角度看，只要在法律法規和監管規則范圍內經營，村鎮銀行的上述現象無可厚非。村鎮銀行和小貸公司畢竟帶有公益和扶貧性質（村鎮銀行的出現就是借鑒孟加拉尤努斯的村鎮銀行的成功實驗、還有國內的茅于軾教授在山西的小額貸款公司實驗），如按照規定經營，村鎮銀行和小貸公

14、司是很難賺錢的。否則就會出現“印度危機”和高利貸崩盤！舉例：黃河銀行參股的3家村鎮銀行。2、信托融資信托TRUST就是信任委托，是指委托人（一般為有錢的投資人）將其財產委托給受托人（一般為有信用的信托機構）、并按其旨意進行管理的一種財產委托法律關系。信托關系的建立信托法律關系的建立一般涉及四位當事人，如圖一所示。信托投資公司：信托計劃的發起人，信托資金或信托資產的管理人；信托計劃投資人：一般以有一定經濟實力的個人投資者為主；信托計劃投資對象（特定的投資項目）：可以是整個項目的收益權、也可以是股權的收益權；信托資產的托管人：監督信托資產或資金的安全，監督信托各方按照約定的合同條款執行。信托融資特

15、點信托計劃一般為契約型（非公司型法律關系），有約定的收益率、期限等；非標準化融資合同，非真正意義上的基金；非標準化金融工具（金融投資產品）；信托財產具有獨立于信托機構或資產管理人的特點（屬于信托公司的中間業務）；可以通過信托貸款融資（間接融資），也可以通過股權信托融資；信托產品風險較大，需要提供充足的抵押和保證；信托融資（相對其它融資）具有極大的靈活性（根據企業的資金需求可設計出各種信托產品）；理論上：只要能產生收益的任何財產都可以成為基礎資產設立信托計劃）；“信托業的引用范圍可以與人類的想象力相媲美”斯科特（美國信托專家）“如果有人要問英國人在法學領域所取得的最偉大、最獨特的的成就是什么，那

16、就是歷經數百年發展起來的信托理念。這不是因為信托體現了基本的道德原則，而是因為它的靈活性，它是一種具有極大彈性和普遍性的制度”。梅特蘭（英國法學家）無政策性的硬性標準，融資計劃設計具有較大的靈活性（可根據具體情況設計信托產品，適用于房地產、基礎設施項目、其它各種權益）。對房地產開發項目來說，“四證”不全或自有資金不足的可尋求信托融資（只是需要相關的專業知識的人，需要向投資人披露有關信息）；信托融資的局限性信托投資公司開展信托業務受到一法兩規、“窗口指導”及其他政策的約束，在目前情況下仍有諸多局限性。融資額度大大受到限制：單個信托計劃的自然人人數不得超過50人（300萬以上不受人數限制），合格的

17、機構投資者數量不受限制（投資一個信托計劃的最低金額不少于100萬元人民幣的自然人、法人或者依法成立的其他組織）融資期限一般為2年左右（規定不少于1年）；融資成本較高：信托公司要利潤、托管人要收費、投資人要有比債券高的收益率；受政策影響大（監管部門關注度高），要求不停地變，市場的應對策略或操作技術亦隨之變；不能上市流通（不是證券化的金融產品）；發行范圍受到限制（私募，最便利的募集是通過銀行代銷或代收款）；用于替代房地產開發貸款的條件甚至比銀行的開發貸還苛刻（多了個二級資質的要求）。信托融資的案例1、替代銀行開發貸款：項目公司“四證”齊全，但由于單一股東實力一般難以申請銀行的開發貸款，只能尋求信托

18、融資。如：某信托公司2011年年初發售“上海XX房地產貸款集合資金信托計劃”，信托產品發行規模為0.9億元，主要用于上海某房地產項目的二期開發。在計劃明細中，用款人為上海XX房地產有限公司，該項目公司是B股上市公司下屬公司。為使該信托產品風險降至最低，產品設計時采用了多重信用增級（即增信）的方式。即信托協議規定：作為項目公司償還貸款的擔保，除了項目公司與信托公司簽訂在建工程抵押協議，將其擁有的XX項目土地使用權及在建工程抵押給受托人外，項目公司的最終控制人又與信托簽訂了擔保協議，即個人為信托貸款提供連帶擔保責任。據了解，該信托貸款的利息為12%，信托收益人的收益為6%左右，年限為2年。2、項目

19、公司信托融資+銀行的開發貸款：尚未四證齊全的項目公司為支付土地出讓金或項目公司自有資金未達標啟動信托融資。采用股權融資+回購的方式融資：信托公司發行信托計劃將募集資金直接向房地產項目公司增資擴股，融資用途或為支付土地出讓金或用于前期支出。增資主體是信托公司，但信托公司和收購方之間會簽署股權回購協議。保證措施，項目公司原股東的股權全部質押，上市公司的股權質押，實際控制人的連帶擔保，或通過上市公司股權的受益權設立信托計劃募集資金用于本案的融資用途。融資成本或利率或稱預期收益率隨行就市。如（1）：某項目公司土地款2億元，項目總投資10億元，項目公司自有資金1.5億元未達標，只能尋求信托融資2億元（股

20、權投入不能是借款），再申請銀行開發貸款6億元的最大授信額度。如（2）某項目公司的土地款為4億元，項目總投資10億元，項目公司尚欠2億元的土地出讓金，項目公司只能通過信托融資2億元，既解決欠繳的土地出讓金又解決自有資金不足的問題。由于單一股東是知名的房地產開發商，開發資金仍然申請商業銀行的開發貸款。3、項目公司信托融資+信托貸款：上述案例中，如單一股東不是知名的開發商或由于銀行融資受到各種原因限制，開發商無法申請到開發貸款，開發商只能再次通過信托計劃融資用于房地產項目的開發建設。4、信托融資用于并購房地產項目公司：收購方通過某一資產（如上市公司股權或某知名企業的股權）的收益權設立信托計劃融資用于

21、收購某房地產項目公司，或信托公司設立一集合資金信托計劃將募集資金用于收購某房地產項目公司。收購主體是信托公司，但信托公司和收購方之間會簽署股權回購協議。5、結構融資：華麗家族（600503SH）收購金疊房地產開發有限公司的案例（即是融資案例，更是通過信托平臺和結構產品設計規避有關規則的案例）背景：萊茵廣場項目（現華麗家族.匯景天地）位于盧灣世博板塊，用地性質為綜合（住宅4.6萬平，地上商業3萬平，地下6萬平）；項目為在建工程，土地款6億元，已完成投資4億元，項目總投資20億元；項目公司單一股東為美國富國WELLSFARGO銀行下屬機構（2008年金融危機時收購WACHOVIA銀行），華麗家族為

22、代建方，2009年初富國銀行欲以不良資產處置（通過“五大行”中介平臺）；華麗家族欲購買該項目，但華麗家族不便于直接購買（也無資金），華麗家族的大股東南江集團也不能直接購買（觸及同業競爭，僅有少量資金）；在華麗家族的支持下建行期下的建銀國際以14億元的價格競得該項目，因外資不愿擔保，收購項目的方式為在建工程轉讓；完全取得項目的資金需求為14.42億元(契稅3%)；方案：建銀國際通過間接設立的新項目公司上海金疊房地產開發有限公司收購再建工程項目；建銀國際通過銀行理財產品融資解決項目收購資金；建設銀行浦東分行發起設立兩個理財產品，產品1的理財計劃金額為7億元（期限半年，年化收益率為4%左右）；產品2

23、的理財計劃為結構性產品，金額7.5億元，其中優先級6.75億元、次級(劣后級)0.75億元，期限為2年、但可于滿一年后提前結束。南江集團認購全部的0.75億元次級分額，并由南江集團及其一致行動人提供華麗家族限售流通股1億股作為南江集團（或其指定的第三方）一年后回購的擔保；產品1和2于2009年10月8日募集結束，并于同日以產品1和2分別設立單一信托，產品2通過中信信托直接增資項目公司金疊公司，產品1通過中信信托以信托貸款的方式貸給項目公司。項目公司向建設銀行浦東張江支行申請11億元授信額度的開發貸款（3年期、基準利率、在建工程抵押），第一筆貸款7億元直接用于償還7億元的中信信托的短期貸款（實際

24、3個月即結束了產品1的理財計劃）；2010年10月，南江集團指定華麗家族與其共同收購上海金疊房地產開發有限公司，華麗家族收購51%（因觸及上市公司重大資產重組而減少2億元注冊資本）。該項目可為收購方華麗家族和南江集團帶來約10億元的凈利潤（已扣除融資成本約1億元）。信托與政府融資平臺地方政府融資平臺，是指各級地方政府成立的以融資為主要經營目的的公司，包括不同類型的城市建設投資公司、行業建設投資公司、資產經營公司、土地開發公司等企事業法人機構，主要經營收入、公共設施收費、財政性資金、土地整理或土地出讓收入等作為還款來源；有人測算：政府債務達11萬億，證信合作近幾年飛速發展，粗略估計存量達4000

25、億或更多！政信合作的主要形式有三種，其一為信托公司參與地方投融資平臺下屬項目的設立或增資擴股，由平臺或平臺的國有股東承諾到期溢價回購股權；其二為信托公司向平臺發放信托貸款，由地方政府或平臺承諾到期償還；其三為信托公司受讓地方投融資平臺的地方政府的應收賬款債權，到期由地方政府償還平臺公司，再償還信托資金；監管層對政府融資平臺的態度復雜，2008年四萬億催生的地方投資大躍進導致地方政府建設資金捉襟見肘，特別是非100強縣級融資平臺，因不能發城投債，信托是其最好的選擇（和城投債相比，信托成本811%相對較高）！監管層發過很多通知規范平臺融資、控制融資風險，特別是銀監部門對平臺貸監管越來越嚴，對待證信

26、合作相對寬松（理論上講：信托是不承擔風險的、風險由投資人承擔，但事實上的“剛性對付”弱化了投資人的風險）。但2012年12月24號四部委關于制止地方政府違法違規融資行為的通知即463號文，再次重申政府不得以任何形式（擔保、決議、安慰函等）為平臺公司的信托融資提供擔保。受此影響，今年政府基建類平臺信托出現明顯的下降，信托公司對融資方的資質及信用情況提出了更高的要求，有效控制了風險。但“上有政策，下有對策”一貫是我們的國情，現在出現了一種創新的合作模式“有限合伙+平臺（如是債權則可通過銀行委貸）”替代證信合作模式。在下面介紹有限合伙制基金后再回過頭來分析這種創新模式。舉例：蘇州太湖新城基礎設施建設

27、發展基金有限合伙制基金規模：4億元，可分成不超過6只基金，每只基金人數不超50人，以便于募集（降低投資人門檻）；管理人：金城財富與太湖城投（土地開發商）；基金投向：太湖度假區舟山花園二期拆遷安置房及配套用房項目；基金投入方式：基金通過商業銀行向項目的土地開發商提供委托貸款；還款來源：度假區財政分局8億元債權收入，預計4億元的土地出讓收入；保證措施：吳中城市建設發展投資有限公司，吳中區財政局經區人大常委會批準向基金提供還款擔保（兜底）；其實：所有保證措施全部與地方政府擔保有關！只是銀行委托貸款時未必知道基金后面的擔保措施與還款的具體來源，銀行未必承擔463號文的監管義務與風險！而基金的監管是若監

28、管，如成立普通的有限合伙基金僅在當地工商部門登記注冊即可。本人對證信合作類融資風險的看法：不會出現系統性風險，但可能出現按時兌付風險。個人投資者可選擇經濟實力強的、風險控制到位的證信理財產品！我國的信托和國外信托的區別我國的信托出現在改革開發的80年代，原名“信托投資公司”，有信托功能有投資功能，90年代金融混亂與信托公司的亂投資和監管跟不上有關。作為“壞孩子”的信托經歷過7次清理整頓，經過最近一次整頓后的信托要求定位于真正的受人委托業務，公司紛紛更名“信托有限公司”。今天的信托已經成為影子銀行的重要組成部分，變成了企業融資和個人理財的主要渠道。而國外的信托和我們的業務差別很大！中國的信托是金

29、融機構、從事的全能金融業務，橫跨貨幣市場、資本市場、實體經濟等領域，國外的信托既是法律機構（很多信托脫胎于律師樓）也是金融機構，作為民事信托國外的信托真正體現了信托受人委托即TRUST的本意，即純粹是獨立的第三方受托人，一般不為委托人理財、主要替委托人代持資產。如，梅艷芳信托、肥肥信托、李嘉誠家族信托！作為金融信托更多的是銀行的附屬部門從事金融業務。信托“剛性兌付”及風險分析近一年來，信托頻頻暴出兌付風險、信托公司不得不訴諸法律追償債權的案例（也有信托公司采用：發新補舊、或自有資金先行兌付、或找第三方接盤、或信托資金池接盤等）。如12月底中融信托（青島凱悅項目，未按期付本息，結果拍賣抵押物），

30、中信信托（青島舒斯貝爾，歷經三次拍賣才得以收回本息），中信信托（湖北三峽全通項目，有地方政府背書，現還在處理之中），安信信托（昆山純高財產收益權項目，打官司還沒完），中誠信托（誠至金開1號礦業信托30億元，工行發的，交易對手山西振富礦業的礦權有糾紛，老板涉高利貸，現在還沒處理方案），新華信托（上海高遠項目，正在打官司），陜國投（河南裕豐項目，未付本息，6億元自有資金先墊付），很多信托出現過用自有資金先行兌付（似乎中信信托比較強勢不用自有資金）。雖然出事或出現兌付風險的信托產品不少（總體比例還很低，但依然有很多信托處于風險中），但最終的結果似乎都未出現無法兌付的情況，即通常說的“剛性兌付”。按理

31、說，信托公司只要設立信托計劃時合法合規、管理時規范、盡職盡責，那就無義務在信托產品出現無法兌付時由自有資金墊付或承擔兌付責任！那么，為什么？會出現“剛性兌付”？剛性兌付已經成為行業的潛規則了，（1）金融機構的信譽，否則難以發行新產品；（2）監管機構降低監管評級，難以開展業務；（3）自身有風險控制方面的缺陷。類信托業務券商資管及基金子公司資管2012年10月，證券投資基金管理公司子公司管理暫行規定出臺，基金公司可以設立子公司從事專項資產管理業務，這意味著子公司可以開展和信托公司類似的業務，即發行“類信托”產品。從投資范圍上看與信托無異（主要是房地產、基建、委托貸款與投資）；從產品設計上看也沒什么

32、差別，只是發行主體不同。對投資者而言，“類信托”與傳統信托的差異主要表現在：（1）資管不受凈資本的影響；（2）傳統信托只能有50個100300萬元（不含300）的投資客戶，“類信托”最多可以有200個，資金門檻相對低點?！邦愋磐小迸c傳統信托對300萬元以上的特定客戶均不受人數限制；（3）“類信托”需要到證券協會備案；（4）“類信托”給客戶的收益率相對高些?！邦愋磐小敝黧w的資本無法和信托比，前者注冊資本多在2000萬元以上（規定2000萬）1億元以下。前者開展業務的人才大多從信托公司挖來的，人才相對短缺。前者的為盡快做大規模其風控能力相對滯后。象信托一樣，類信托業務不得“以任何方式承諾委托資金不

33、受損失，或以任何承諾委托資金的最低收益”，但實際上，很多機構均以“預計收益率”來打擦邊球！變成了事實上的固定收益產品！券商創新業務基本上通道業務，雖然發展快（子公司管理資產已到3000多億了），但問題多多：（1）費率低（萬五?。┵嵾汉?；（2）風險管理跟不上，拿不到好項目（前不久廈門國際銀行委托給上海證券的10億資金差點被騙?。?；（3）募資渠道有限。對投資者建議：同等收益下，傳統信托更具安全優勢！信托目前還有“剛性兌付”的潛規則，“類信托”尚未到兌付的時間，即使出現兌付問題。“類信托”亦無剛性兌付的能力！選“類信托”要看發行主體的資質（國企背景要好些）、看銷售機構（知名財富管理機構更可信）、基礎

34、資產及項目風控措施（融資主體、融資用途、第一還款來源、抵押與擔保等措施等）。關于錢慌6.20錢慌的解讀很多！直接原因是銀行的流動性管理出了問題，主要原因可能跟“影子銀行”有關，特別是銀行大量的理財產品與投資出現的期限錯配有關！短期理財產品-長期的投資（信托產品、同業資產、各種債券包括中長期的城投債）。所以抗流動性風險的能力大大下降。根本原因還是銀行的經營管理出了問題！（貪婪？經濟形勢判斷？）新金融或互聯網金融互聯網金融是當下非常新潮的詞兒。互聯網金融就是基于互聯網的金融活動。廣義上理解：指依托互聯網技術開展的金融活動，包括網絡銀行、網絡支付、網絡證券、網絡基金、網絡保險、網絡投融資、網絡金融資

35、訊及其它外延服務等。狹義上理解：指互聯網企業向公眾提供金融服務的行為，其典型的應用模式有第三方支付平臺、移動支付、人人貸、眾籌融資?；ヂ摼W技術主要就是依托云計算、大數據、電商平臺和搜索引擎等?；ヂ摼W金融為用戶提供了快捷的服務，也為金融活動的當事人（如資金的提供方、使用方）提供了新的市場機會，其對傳統銀行產生了大的沖擊，“如果傳統銀行不改變的話，舊會成為21世紀一群將要滅亡的恐龍”（比爾.蓋茨），“如果銀行不改變，那就讓我們來改變它”（馬云）。這里我們主要介紹：P2P網貸平臺P2P，是個互聯網語言（peer to peer），P2P借貸就是點對點的民間借貸，P2P網貸平臺就是借助第三方（網站）中

36、介，借款人在平臺上發出借款標，投資者進行競標向借款人放貸的確行為。與之相關的手續均通過網絡實現，它是隨著網絡技術的發展和民間借貸的興起而發展起來的一種新型的金融模式，也是未來金融服務發展的趨勢之一。P2P網貸起源于2005年英國的ZOPA（其業務已擴大到意、加、美、日等國，每天現上投資額200萬英鎊），在該網站上，投資者可列出借款三要素（金額、利率、期限），而借款者則根據用途、金額搜索合適的貸款產品，網站則向借貸雙方收取一定的手續費，而非賺取利差。2006年P2P網貸平臺闖入國內，2011年進入快速發展、2012年爆發、2013年瘋狂。目前全國有2000家左右（除偏遠的幾個省區外幾乎每個省都有

37、，粵浙最多、蘇京魯滬次之），活躍的400家左右，今年下半年則是每天開3-4家、倒閉1家（僅10月份就有20多家出現倒閉）。預計今年全年累計成交量將達到1000-1200億元，其重要來源則是民間借貸的網絡化，有人預計5年后可能會達到數萬億元。倒閉的原因很多，主要還是偏離了P2P網貸的本義！如銅都貸是由銅陵蘇信投資管理有限公司搭建的網絡平臺（法人代表：陳玉根），運營的章程規定：本金保障措施為：VIP會員（160元/年會費）所有投資享有本金及利息的全額補償，非VIP會員如出現逾期則墊付投標本金的50%。這種商業模式實際上偏離了真正的P2P網貸，平臺收取利息差，變成了金融機構了！據了解，銅都貸的貸款很

38、集中（可能對象是一家房地產企業），借款人資金鏈斷裂還不起款直接導致平臺倒閉。還有人說銅都貸涉嫌“自融”，觸及非法集資（非法吸收公眾存款）。在無監管或野蠻經營的情況下，經營不到6個月即出現倒閉、投資者本金拿不回來也是很正常的事！從總倒閉的情況看，目前倒閉的大都是新上線不久的平臺，它們為吸引人氣，年貸款利率出到30%40%，有的甚至高達60%，而白皮書統計16家P2P借貸機構名義利率顯示，大部分年化利率均保持在12%22%。這里有兩個不錯的案例:案例1:開鑫貸如何讓資金對接實體經濟2012年12月，開鑫貸上線。它的主辦單位是江蘇省金融辦聯合國家開發銀行。成立的目的就是：引導民間借貸的健康發展，拓展

39、小微企業融資渠道。它的意義在于，地方政府正在積極探索搞活并規范地方金融發展的道路。目前開鑫貸運作了11個月，至10月25日為止成交1162筆，投資用戶2303人，完成5468筆投資，借入用戶734人，通過開鑫貸平臺向“三農”和中小微企業投放了交易金額17.56億元。平臺投資人的平均收益率在10.69%，借入人平均成本14.45%(含擔保費)。已還款3.79億元，無逾期貸款。其運作方式是政府引導、市場運作、IT支撐、網絡化服務，采用線上與線下相結合的方式。開鑫貸平臺做法是不接觸客戶資金，資金全部通過江蘇銀行，在江蘇銀行里開立賬戶，進行清結算賬戶。而作為委托資金管理銀行的江蘇銀行是江蘇省的地方性商

40、業銀行。至于P2P行業討論熱烈的“線上”“線下”模式，開鑫貸都采用了：在“線上”，出借人和借款人通過互聯網提交資金信息在網上進行撮合;在“線下”，通過遍及江蘇全省的小貸公司提供貸前調查、貸后跟蹤、貸款擔保等服務。項目規定:開鑫貸平臺鼓勵和引導民間富裕資金流向三農和小微企業，支農支小。平臺最高借款額為300萬元。目前，開鑫貸平臺平均借款額度為145萬元，最小借款額度2萬元。利率規定:開鑫貸規定借款利率不得超過11%，出借人利率收益空間保持在8%11%，這最終確保了借款個人或中小微企業的綜合融資成本不高于15%其中的11%作為利率，剩下4%左右是服務費。風險管控:平臺上的項目是由江蘇省優秀的小貸公

41、司推薦自身的客戶,在這些小貸公司的有限資金放完了后所有的小貸公司都受困于資金來源不足難題，這些小貸公司可推薦自己的客戶到開鑫貸平臺上借錢。案例2:招商銀行”P2P網貸平臺因為看好網絡平臺貸的前景，不僅網絡巨頭紛紛涉足P2P網貸平臺（阿里和拍拍貸在談、騰訊和人人貸在談），銀行也紛紛行動起來，如招商銀行的“小企業e家”金融服務平臺上，9月17日開始提供類P2P貸款的投融資撮合服務。對于招行試水，業界認為，其用意與互聯網企業爭奪P2P平臺的高風險收益相比，恐怕大有不同，更可能是基于留住小微客戶的意圖。而目前躍躍欲試，意圖跟進招行產品的銀行，不在少數。至今，招行名為“e+穩健融資項目”的投融資平臺已完

42、成6期項目發行、融資，6個項目全部投滿，融資金額已經達1.2937億元;融資期限均在180天左右;約200個投資人參與出資，最低投資規模為1萬元，預期年化投資收益率為6.10%6.30%。而第7個線上融資項目也于近期完成，此項目融資金額為1454萬元，預期年利率為6.25%。迄今為止招行這個線上貸款平臺共融資1.4391億元?！皬臉I務實質上，招行的P2P服務更接近于資產證券化，銀行從事該業務的出發點主要是監管套利，項目來源可能是既有的小微業務，在這一點上與此前互聯網企業的P2P實踐存在明顯區別。”簡單地來說，招行試水P2P，并非為了P2P平臺做搓合帶來的“蠅頭小利”，而可能是為了自身的小微貸款

43、需求另謀出路。由于銀行額度、存貸比限制，使得銀行一部分貸款需求得不到滿足，所以通過P2P業務來滿足這種需求，還能從中收取一定的手續費，創造一塊增量的中間業務收入總結一下國內的P2P網貸并給出建議：真正的P2P網貸：通過網絡平臺為投融資雙方提供中介信息服務，撮合投融資雙方。通過數據分析挑選合格的借款人，借款人知道自己的利息及成本、投資人知道他投資的資產或投資的風險。P2P網貸不是金融機構；P2P網貸不對投資者的本利提供擔保；P2P網貸的贏利模式是收取雙方的服務費用（不賺取利息差）；P2P網貸不開營業網點，完全是線上操作（線上門檻實際很高?。?；P2P網貸風險評估的手段是數據分析或向第三方購買借款人

44、的信用數據；投資人和借款人的利率反映的是市場利率。國內的P2P網貸情況：與上大不同：準金融機構、平臺或第三方對本息擔保、主要賺取利息差、線上（找投資人）線下結合即020、風險控制以線下見面判斷信用狀況、投資人貪圖高回報借款人許以高利率。99.9%都是這樣（把民間借貸搬到網絡上罷了！不是真正的互聯網金融）！似乎國內僅有一家即2007年6月第一家上線的、把陌生人的借貸搬到互聯網平臺的“拍拍貸”！該平臺成立6年來累計成交僅6億元，平臺平均借款額度為1萬元、區間0.3-50萬元，典型的小微金融。目前仍處于艱難成長中！國內的P2P網貸，很難界定是直接融資還是間接融資。建議：目前的P2P網貸風險高，一般不

45、適合普通的投資人投資。如果未來行業規范了、或成長出有良好風控能力的大平臺（如阿里等背景的互聯網公司開辦的平臺）、獲有政府背景的“開鑫貸”可以參與。P2P網貸的監管：目前國內的網貸處于“三無”狀態，國外的網貸也大多處于弱監管狀態。可能是銀行受到沖擊不小，銀行恐向監管部門“告狀”。11月25日，在銀監會周一牽頭的九部委處置非法集資部際聯席會議上,央行條法司將包括理財-資金池模式在內的三類情況界定為“以開展P2P網絡借貸業務為名實施非法集資行為”。央行對“以開展P2P網絡借貸業務為名實施非法集資行為”作了較為清晰的界定：第一類為當前相當普遍的理財-資金池模式，即一些P2P網絡借貸平臺通過將借款需求設

46、計成理財產品出售給放貸人，或者先歸集資金、再尋找借款對象等方式，使放貸人資金進入平臺的中間賬戶，產生資金池，此類模式下，平臺涉嫌非法吸收公眾存款。第二類為不合格借款人導致的非法集資風險。即一些P2P網絡借貸平臺經營者未盡到借款人身份真實性核查義務，未能及時發現甚至默許借款人在平臺上以多個虛假借款人的名義發布大量虛假借款信息（又稱借款標），向不特定多數人募集資金，用于投資房地產、股票、債券、期貨等市場，有的直接將非法募集的資金高利貸出賺取利差，這些借款人的行為涉嫌非法吸收公眾存款。第三類則是典型的龐氏騙局。即個別P2P網絡借貸平臺經營者，發布虛假的高利借款標募集資金，并采用在前期借新貸還舊貸的龐

47、氏騙局模式，短期內募集大量資金后用于自己生產經營，有的經營者甚至卷款潛逃。此類模式涉嫌非法吸收公眾存款和集資詐騙。12月18日，上海市網絡信貸服務業企業聯盟發布全國首個網貸行業自律標準網絡借貸行業準入標準（以下簡稱標準），具體確立網絡借貸行業經營紅線，規定聯盟內公司不得以任何方式挪用出借人資金，必須建立自有資金與出借人資金隔離制度，不得以期限錯配方式設立資金池。同時,聯盟積極籌備并參與建立網絡借貸服務機構破產隔離機制?？偨Y一下個人理財的建議：5萬以下的投資人：阿里的“余額寶”等年化5%左右（百度的理財產品等8%難做到，風險小主要是對接貨幣基金的）-招行的P2P網貸平臺（6%左右）及“開鑫貸”類

48、平臺-銀行存款（定期3%左右、活期0.3%左右）；5萬以上的投資人：銀行的理財產品（半年期、年化5%左右，標準和非標均可）-阿里的余額寶等-為數不多的幾家P2P網貸平臺；100萬元以上投資人：信托產品和類信托產品10%左右（看：用款方的資信、投資標的或基礎資產、管理人，對信托類信托基金組合方案要好好辨別，同等受益的前提下首選信托、信托應選風控好的信托）、固定收益的地產基金、VC/PE。工薪階層不建議炒股票、小貸擔保等高利貸投資，不謀求15%以上的投資收益（15%以上的投資請做好本金回不來的準備?。┒⒅苯尤谫Y直接融資的具體方式，如圖三所示。股權融資重點介紹IPO及借殼上市、國內外房地產產業基金

49、、房地產信托投資基金REITS；債務融資重點介紹公司債券、預收款和商業信用。1、IPO及借殼上市（國內與海外）主板IPO的必要條件符合國家產業政策；已經改制成規范的股份有限公司（有一系列的條件），經一個完整的會計年度的輔導；發行后總股份最低5000萬（千人千股）；發起人股份不少于35%，首次發行股份不少于25%（大型國企除外）；連續三年盈利，凈資產收益率不低于10%；IPO的優點成為公眾公司意味著公司資產證券化、發起股東或創始人很方便退出；溢價發行股票、募集發展所需的資金；發行新股的成本相對低（但過程慢長）；提供了資本運作的平臺，提供了繼續再融資的平臺；上市公司的治理、和管理將得到規范，經營管

50、理受市場的監督與影響；免費的廣告效應。IPO的成本與可能性讓出公司部分所有權、及相應的收益；接受外部股東及市場的監督；規范的信息披露使企業的日常經營規范化、并增加相應的成本；IPO的市場化程度仍然較低；雖然其它行業的公司上市越來約容易，但房地產企業的上市難度仍然較大。中小板與創業板中小板的條件：屬于主板，持續經營3年以上，最近3個會計年度凈利潤為正且累計超過3000萬、經營活動產生的現金流凈額超過5000萬（或近3個會計年度營業收入超過3億元，最近一期不存在未彌補虧損，最近一期無形資產不超過凈資產的20%，發行后股本5000萬以上，有完整的業務體系和獨立經營能力，近3年主營業務和高管及實際控制

51、人未發生變化，完善的公司治理（專業委員會和1/3獨立董事）。創業板條件：持續經營3年以上，近2年盈利且累計超1000萬元，或近1年盈利、且不少于500萬，但近1年營業收入不少于5000萬、且近2年營業收入增長率不低于30%，最近1年不存在未彌補虧損，最近一期凈資產不少于2000萬，發行后股本不少于3000萬，主要經營一種業務，最近2年主營業務、高管和實際控制人未變化。有完善的公司治理。主要適合“二高五新”（高科技、高成長、新經濟、新服務、新能源、新材料、新農業）。滿足上述條件未必能上市！關于IPO與注冊制：股票上市制度經歷了行政審批制（2000年3月前，額度制、通道制）、核準制（2004年2月

52、前，2000年開始了發行審核委員會制）、保薦制（實質上還是核準制）。18.3明確證券市場股票發行體制向市場化的注冊制轉變，證監會隨即于11月30號分布關于股票發行體制改革的意見，明確發行體制將向注冊制過渡。如按文件實施將給中國資本市場帶來巨大變化！關于發行體制與殼資源資本市場的很多問題直指發行體制；殼資源時而值錢時而貶值借因政策不連貫和“父愛主義”；股票市場價格影響因素：象普通商品一樣，股票的質量、股票的數量、股票的定價及資金的數量。當前一味鼓勵資金入市，但因發行的審核制導致上市的稀缺、股票定價的高企、企業的質量及成長性跟不上股價的高企。體制不改，“中石油”式的悲劇將不斷上演！故有GDP增長而

53、股票指數不漲！相比，美國的股票指數連創新高！本人對市場的看法：對宏觀經濟謹慎，對股票市場不樂觀！我有我的理由：（1）發行體制問題，2000點以下正是發行體制改革的時機，不可能在3000點以上推行市場化的發行體制改革！（2）金融資本和產業資本的均衡股票價格整體偏高、大部分離譜的高，即整體無投資價值！中央財大一學者（證券期貨所長賀強）說“中國股市投機性太強，出不了巴非特，就算巴非特來也會被套牢”。如果你有投資能力可以炒，而且會喜歡這樣的股市，否則，離開！借殼上市（間接上市）通過收購上市公司的控股權、獲得上市公司的控制權，將收購方擁有的優質資產注入上市公司，從而實現優質資產的間接上市。在全流通之前，

54、基本上通過收購不流通的法人股，再進行資產置換、房地產資產或業務置入上市公司，置換資產的差額以現金補足。缺點是置入資產的規模受到極大限制；全流通后，可以通過協議轉讓外，還可以通過向收購方定向增發增加股份的方法實現房地產資產的間接上市，而且該方式已經成為房地產等企業實現借殼上市的主流方式。案例：華麗家族借殼新智科技背景（2007年9月）：殼公司為新智科技股份有限公司，未股改、特別處理，簡稱SST新智。股本11000萬股，股權結構分散，大股東持股18%，大部分發起人股遭司法凍結。帳面凈資產9700萬元、總資產2.6億元；SST新智2007年7月27日停牌時的20個交易日的均價為8.59元；房地產開發

55、企業上海華麗家族（集團）有限公司的股東為上海南江（集團）有限公司（73%）及4位自然人（27%）。帳面凈資產7.26億元評估凈資產34.65億元；方案：上市公司資產出售：上市公司與南江集團簽署了資產轉讓協議書，向南江集團轉讓全部資產及負債（含或有負債）。公司凈資產的評估值為108,841,227.53元，在上述評估值的基礎上，本次轉讓的資產和負債的價格確定為11,000萬元；資產出售的目的是清凈殼；吸收合并：上市公司與上海華麗家族（集團）有限公司簽署了吸收合并協議書，上市公司在向南江集團轉讓全部資產及負債（含或有負債）的同時，以向華麗家族現有股東增發新股的方式吸收合并華麗家族。新增股份的價格確

56、定為8.59元/股；華麗家族凈資產的評估值為3,464,799,476.76元，華麗家族的全部股東權益經協商確定為346,477.65萬元，上市公司將向華麗家族全體股東定向發行40,335萬股股份，從而實現本公司對華麗家族的吸收合并。以新增股份吸收合并華麗家族完成后，華麗家族現有法人主體資格將被注銷，上市公司將承繼及承接華麗家族的所有職工、資產、負債、權利、義務及業務，上市公司將變更名稱為“華麗家族股份有限公司”，南江集團即成為吸收合并后的上市公司的控股股東，房地產資產得以實現借殼上市；2008年 7月16日，與重組、借殼有關的全部工作完成，SST新智變更為“華麗家族”；本案例在上海證券交易所

57、和中國國資委聯合舉辦的2009公司治理年會上獲得“最佳并購案例入未獎（10家）”，原因是多項創新（借殼上市的方式、方向并購、會計處理等）；借殼上市的意義：除資產證券化、公司治理外，為公司提供了多樣化的融資工具（雖未直接融得現金但間接實現了融資）。借殼上市的要點（總結一下）1、關于殼哪些公司可能成為殼？基本失去持續發展能力或沒有實質性業務的上市公司成為殼的可能性大。當然的殼是指非重組不可的！可能的殼則是看實際控制人的態度！殼不一定僅僅是ST、*ST類公司，非ST 類殼資源也大量存在，很多中小板公司（上市時過度包裝、傳統行業、經營管理水平低下）很可能成為殼資源。如，最近公告的長城影視借殼江蘇宏寶（

58、002071），迎來了10個漲停！自身主營業務良好的公司也可能會成為殼而被重組，如大有能源（600403）的前身江蘇新網視訊，其基本面不錯，可能是成長性有問題，公司被當時的河南義馬礦業集團借殼，趕上煤炭資源的大行情，買殼反而取得巨大收益（2010年2月公告重大重組前的股價12元，重組成功后最高漲到39元）！好殼的標準：（1）市值大小合適（小則借殼權益成本低），大市值公司無殼價值（雖然失去持續發展能力）；上海綠地凈資產500億元擬借殼金豐投資（600606）才25億市值，只要新大股東股權不超過90%即可。（2）干凈，破產重整或新老大股東清理全部債務。監管層要求，對績差公司的借殼必須處理上市公司的債務即要求清成凈殼（否則還會涉及會計處理難題反向并購會計處理）。同行業的借殼重組根據情況可不必清成凈殼。2、借